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1、货币政策传导机制研究货币政策传导机制研究金融学文献导读货币政策传导机制货币政策传导机制货币政策冲击如何通过金融系统来影响微观货币政策冲击如何通过金融系统来影响微观经济主体的消费和投资行为，从而导致宏观经济主体的消费和投资行为，从而导致宏观经济总量发生变化的一整套机制理论经济总量发生变化的一整套机制理论 (Mishkin 1995)货币政策的利率传导机制货币政策的利率传导机制金融资产价格传导机制金融资产价格传导机制信用可获性理论与信用传导机制信用可获性理论与信用传导机制汇率的货币政策传导汇率的货币政策传导货币政策的利率传导机制货币政策的利率传导机制凯恩斯学派IS-LM框架局部均衡分析只显示货币市
2、场对商品市场的初始影响货币扩张：M i I+C Y一般均衡分析货币学派黑箱货币政策的利率传导机制货币政策的利率传导机制一般均衡分析（货币市场与商品市场的相互作用）Ms i I Y。Y Md ii Y i往复不断，逼近一个均衡点，这个点同时满足了货币市场供求和商品市场供求两方面的均衡要求。在这个点上，可能利息率较原来的均衡水平高，而产出量较原来的均衡水平低。金融结构的变迁与金融资产价格传导机制金融结构的变迁与金融资产价格传导机制20世纪90年代金融结构的变化商业银行为主导的间接融资为主导资本市场为主导的直接融资为主导金融资产价格对货币政策传导机制的挑战货币政策传导主体多样化货币政策传导链更加复杂
3、削弱了以货币供应量作为货币政策传导中介目标的效力。给物价稳定目标带来了挑战货币政策操作重点的转变货币政策传导主体多样化货币政策传导主体多样化居民作为个人投资者成为越来越重要的货币政策传导主体居民个人可支配收入的增长使越来越多的居民进行股票资产、外汇资产的投资居民消费信贷市场不断膨胀，企业信贷规模不断萎缩机构投资者成为货币政策传导主体（养老基金、债券投资基金、保险公司）外国投融资机构成为货币政策的传导主体之一金融资产价格传导机制金融资产价格传导机制货币政策货币政策货币冲击货币冲击货币传导货币传导金融资产价格变化金融资产价格变化金融资产价格变动对金融资产价格变动对微观经济主体的投资微观经济主体的投
4、资与消费带来影响与消费带来影响货币冲击对金融资产价格的影响货币冲击对金融资产价格的影响Meltzer(1995)货币主义模型货币市场与股票市场的均衡中央银行在公开市场上购买证券增加基础货币时，货币供应量的增加使利率水平下降，财富的所有者用追加的货币购买现有的证券或实际资本，从而使股票价格上升。股票价格的货币政策传导股票价格的货币政策传导托宾q效应Modigliani的财富效应股票价格的资产负债表效应托宾托宾q效应效应q: 企业的市场价值/资本的重置成本q值高，增加新投资q值低，减少新投资当q1时，股票价格升高，企业扩大投资当q供给，超额需求古典经济理论：失衡状态，利率将会提高使得资金需求等于供
5、给。银行不愿意提高利率，资金市场在r*处达到均衡，信贷配给现象存在。信用传导机制信用传导机制Bernanke & Blinder: CC-LM模型M D L I Y信贷渠道的有效性信贷渠道的有效性信贷渠道的有效性取决于货币政策当局对商业银行信贷行为的影响大小借款人对银行信贷的依赖程度（贷款与债券不可完全替代）削弱货币渠道的因素发达的非银行金融中介机构商业银行调整自身资产组合Kashyap, Stein & Wilcox (1993): 紧缩性货币政策减少了贷款供给信贷渠道的有效性信贷渠道的有效性货币政策能否显著地影响到银行贷款的供给及其相对价格。Kashyap and Stein (1993,
6、 1994), Cecchetti(1995)银行持有一定数量流动性较好的有价证券或票据，当货币当局试图变动准备金比率来影响银行贷款供给时，银行可以通过有价证券持有额或银行票据发行额的增减变化来予以冲销，这样货币政策传导效力将减弱。Oliner & Rudebusch (1996): 中小企业对银行贷款的依赖程度比大企业更强汇率的货币政策传导汇率的货币政策传导净出口货币扩张 国内利率 本币贬值E 净出口NE 总产出Y资产负债表货币扩张 国内利率 本币贬值E 外币表示的外债，本币表示的净资产 资产负债表恶化 贷款 I Y 相机抉择与规则相机抉择与规则货币政策与经济周期逆风向(principle
7、of leaning against the wind)反周期货币政策(counter cycle monetary policy):经济趋热，相应紧缩经济趋冷，相应扩张凯恩斯相机抉择单一规则(single rule)：固定的货币增长率的“规则”货币主义相机抉择与规则相机抉择与规则泰勒规则 (Taylor rule)1993r=p+r*+(p-p*)+yr：联邦基金利率r*：实际均衡利率p：实际通货膨胀水平p*：目标通货膨胀率y：实际GDP与目标GDP之间的差额、：调整因子相机抉择与规则相机抉择与规则泰勒规则思路存在通货膨胀，那么联邦基金利率应是通胀率加上通胀率如果实际通胀率高于目标通胀率，那么联邦基金利率应相应提高，以抑制通货膨胀；反之，应相应调减如果现实产出高于潜在产出，说明经济偏热，联邦基金利率应相应调高，以抑制过热；反之，则应相应调减，以促成目标产出的实现相机抉择与规则相机抉择与规则泰勒通过对美国联邦储备体系从1984年-1992年货币政策操作的研究发现r*=2p*=2p: 前四季度的通货膨胀水平=0.5=0.5r=p+2+0.5(p-2)+0.5y当通胀率与GDP符合目标水平，r=4
