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1、教材：夏庆利财务学及技术基础o教学目的要求：通过本章的教学，要求学生理解各种股利支付理论的理论要点与指导意义，具体分析判断影响股利政策的各种因素，在熟练掌握各种基本的股利政策的要点的基础上，灵活制定适宜的股利政策。o教学重点：股利理论中的股利政策类型。o教学难点：股利政策的确定。第八章 股利政策及收益分配技术第八章 股利政策及收益分配技术 股利政策是指股份有限公司关于股利发放与否、发放形式、发放比例、何时发放等方面的方针和策略。其中，股利政策的核心内容是股利支付，采取什么样的策略和采取多高的股利支付率。 股利政策是股份制企业理财活动的重要内容，它一方面是企业融资决策、投资决策的自然延续，是企业
2、理财行为的必然结果；另一方面，恰当的股利政策不仅可以树立企业在资本市场上的良好形象，而且可以更好的服务于股东财富最大化的财务目标。第八章 股利政策及收益分配技术一、收益分配概述 （一）股利的概念 股利（dividend）是股息和红利的总称，是股东依据其拥有的公司股份（或投资额）从公司分得的利润，也是董事会正式宣布从公司净利中分配给股东，作为给股东对公司投资的一种报酬。 股息指优先股股东按照固定比例定期提取的公司经营收益，是事先约定的，并且在一定时期内固定不变。而红利是指普通股股东在分配股息之后从公司剩余部分中分配获得的不定期收益，红利的分配额取决于公司当年的盈利状况和股利分配政策，其分配比例不
3、是事先约定的。 第八章 股利政策及收益分配技术（二）利润分配的基本原则 1.依法分配原则 2.资本保全原则 3.统筹兼顾，维护各方合法权益的原则 4.正确处理分配与积累关系的原则 5.坚持“谁投资谁受益”、“投资收益与投资比例相适应”的原则第八章 股利政策及收益分配技术（三）确定利润分配政策应考虑的因素 1. 1.法律因素（资本保全、偿债能力、资本积累） 2. 2.契约因素 3. 3.股东因素（稳定收入和避税、股东的外部投资机会、股权控制要求、规避风险） 4. 4.公司因素（盈余的稳定性、资产的流动性、筹资能力、未来投资机会、资本成本、公司规模和所处的行业） 5. 5.其他因素（通货膨胀因素、
4、国家的宏观经济环境、资本市场的融资环境）第八章 股利政策及收益分配技术二、股利理论 （一）股利重要论 迪斯艾特曼（DiceEiteman）等人认为，公司制度下股东有三项主要的权利 1.经营表决权； 2.剩余财产请求权； 3.股利请求权。 股利是投资者投资的最重要目的，是重要的。第八章 股利政策及收益分配技术（二）威廉斯（WilliamsWilliams）的发展 威廉斯坚持应该以股利为基础 确定股票价值，用公式表示： 通过分析，我们可以得出如下结论： 第一、各期股利越高，股票价格越高；股利水平越低，股票价格越低； 第二、各期股利按固定比率增长的股票价格高于各期股利相等的股票价格。其中：表示目前股
5、票的价值； 表示t期的股利；k表示折现率。 第八章 股利政策及收益分配技术 （三）MM的股利无关论 在股利政策研究中，最重要的贡献是米勒和莫迪格利安尼于1961年发表的股利政策、增长和股票价值一文，这也是第一次对股利政策的性质和影响进行系统的分析。 米勒和莫迪格利安尼在发表的论文中提出在严格的假设条件下，股利政策不会对企业股票的价值产生任何影响。公司的股票价格完全是由其投资决策决定的，而不受股利政策的影响。 从历史发展的角度看，MM理论成功地利用数学模型揭示了股利政策与股票价值的关系，是股利问题研究历史上的一个里程碑。第八章 股利政策及收益分配技术（四）税差理论 税差效应理论引进了税赋因素来研
6、究股利政策，当现金股利与资本利得之间存在显著的税负差异时，税负差异效应会成为影响股利形式的相当重要的因素。如果现金股利税高于资本利得税，则这一效应对股利政策的影响就会使公司倾向于支付较低水平的股利。 我国税法规定，股东接受现金股利收入需缴纳的税率为20%，而股票交易尚未征收资本利得税。第八章 股利政策及收益分配技术 （五）代理成本说 代理成本说（Agency cost hypothesis）认为，股利的支付能够有效地降低代理成本。 首先，股利的支付减少了管理人员对自由现金流量的支配权，促进资金最佳配置； 其次，大额股利的发放，使得公司投资资本由留存收益供给的可能性减小，为了满足新增投资的资金需
7、求，就必须寻求外部债权和权益融资。而外部融资，无论是债权融资还是股权融资，都势必使公司接受更严格的监督和检查。第八章 股利政策及收益分配技术 三、股利政策 （一）剩余股利政策 1.含义 剩余股利政策（residual dividend）是指当公司存在较好的投资机会时，将提取盈余公积金、公益金之后的利润首先满足公司投资项目对权益资本的需要，然后如果有剩余的话，再将剩余的部分用于向股东发放股利，如果没有剩余，则不发放股利。第八章 股利政策及收益分配技术（一）剩余股利政策 2.理论依据 剩余股利政策以股利无关论（MM理论）为依据，该理论认为股利的支付水平不会对股价和公司价值产生影响。 企业可以优先用
8、内部留存收益资金满足未来投资需要，并始终保持最优资本结构，在最优资本结构下，企业的加权平均资本成本最低，企业价值最大。 第八章 股利政策及收益分配技术（一）剩余股利政策 3.实施步骤 （1）确定目标资本结构 （2）确定投资项目所需的权益资本数额 根据投资总额和权益资本与债务资本的最优比例关系，确定投资项目所需要的权益资本的数额，计算公式为： 投资项目所需要的权益资本数额=项目投资总额目标资本结构下权益资本占总资本的比重。 （3）最大限度地使用保留盈余来满足投资项目对权益资本的需要 第八章 股利政策及收益分配技术（一）剩余股利政策 （4）在满足了投资项目对权益资本的需要后，如果没有剩余的净利润，
9、则不发放股利；如果还有剩余的净利润，则将剩余的净利润作为股利发给股东。 股利发放额=提取公积金、公益金之后的税后净利润投资项目所需要的权益资本 例8-1见P254第八章 股利政策及收益分配技术 （一）剩余股利政策 4.剩余股利政策的优缺点 剩余股利政策的优点主要有： （1）在剩余股利政策下，留存收益优先保证再投资的需要，不仅筹资成本低，而且可以保持良好的资本结构。 （2）采用剩余股利政策的企业，因为其有良好的投资机会，投资者会对公司未来发展有一个比较好的预期，因而其股价会上升，有利于增加股东财富。第八章 股利政策及收益分配技术 （一）剩余股利政策 剩余股利政策的缺点主要有： （1）在剩余股利政
10、策下，股利支付水平每年会随投资机会和盈利水平的变化而波动，导致各期股利不够稳定，因而不会得到希望有稳定的股利收入的股东欢迎。 （2）在实际资本市场中，公司价值不仅由其投资项目的获利能力所决定，还会受到股利政策和股东偏好等因素的影响。剩余股利政策不利于股东安排收入与支出，也不利于公司树立良好的形象。第八章 股利政策及收益分配技术 （一）剩余股利政策 5.剩余股利政策的适用范围 剩余股利政策主要适用于初创阶段或高速成长阶段的公司。 （二）固定或持续增长股利政策 1. 含义 固定或持续增长股利政策（steadily increasing dividend）是指公司将每年发放的股利固定在某一特定水平或
11、是在此基础上维持某一固定比例逐年稳定增长。第八章 股利政策及收益分配技术 （二）固定或持续增长股利政策 2.理论依据 固定股利或持续增长股利政策以在手之鸟理论为依据。 该理论实质上是认为投资者偏好的是现金股利而不是资本利得，股利政策直接影响企业价值，支付的股利越多，股票价格越高，企业价值也越大。第八章 股利政策及收益分配技术（二）固定或持续增长股利政策 3. 3.固定或持续增长股利政策的优缺点 稳定股利政策的优点主要有： （1）有利于稳定股价。 （2）有利于投资者安排收入和支出，有利于吸引那些打算做长期投资的股东。 稳定股利政策的缺点在于： （1）固定或稳定增长股利政策下的股利支付额只升不降，
12、股利支付与公司盈利脱离。 （2）在公司资金困难时执行固定或稳定增长的股利政策，势必会侵蚀公司留存收益，影响公司的后续发展。第八章 股利政策及收益分配技术 （二）固定或持续增长股利政策 4.固定或持续增长股利政策适用范围 固定或稳定增长的股利政策一般适用于收益比较稳定或正处于成长期的公司。 （三）固定股利支付率政策 1.固定股利支付率政策的含义 固定股利支付率政策（fix pay-out ratio），是指公司将每年净收益的某一固定百分比作为股利分派给股东。这一百分比称为股利支付率。每年发放的股利额都等于净利润乘以固定的股利支付率。不同年度的公司股利额会随公司经营业绩的好坏而上下波动。第八章 股
13、利政策及收益分配技术 （三）固定股利支付率政策 2. 2.固定股利支付率政策的理论依据 固定股利支付率政策的理论依据是“在手之鸟”理论，根据投资者厌恶风险，喜欢现在收益的特性，通过派发股利以满足投资者的愿望，使公司股价处于较高位置。第八章 股利政策及收益分配技术 （三）固定股利支付率政策 3.固定股利支付率的优缺点 固定股利支付率政策的优点： （1）采用固定股利支付率政策，股利与公司盈余紧密相关，真正体现“多盈多分，少盈少分，无盈不分”的股利分配原则。 （2）采用固定股利支付率政策，不会给公司带来固定的财务负担，从企业支付能力的角度看，这是一种稳定的股利政策。第八章 股利政策及收益分配技术 固
14、定股利支付率政策的缺点： （1）容易使公司面临较大的财务压力。 （2）确定合理的股利支付率难度很大。 （3）使公司财务缺乏弹性。 （4）固定股利支付率政策传递的信息容易成为公司的不利因素。 3.固定股利支付率的适用范围 固定股利支付率政策比较适合于发展稳定且财务状况也比较稳定的公司。第八章 股利政策及收益分配技术（四）低正常股利加额外股利政策 1.低正常股利加额外股利政策的含义 低正常股利加额外股利政策（lower normal plus extra dividend）是指企业在一般情况下，每年只向股东支付某一固定的、金额较低的股利（这一部分可称之为正常股利），在盈利情况较好、资金较为充裕的年
15、度，除发放正常股利外，企业还根据实际情况向股东额外发放金额较大的股利（这一部分可称之为额外股利）。第八章 股利政策及收益分配技术（四）低正常股利加额外股利政策 2.低正常股利加额外股利政策的理论依据 低正常股利加额外股利政策的理论依据是“在手之鸟”理论和股利信号理论。 由于公司派发的股利固定维持在一个较低的水平上，在公司盈利较少或需用较多的保留盈余进行投资时，公司仍能按照既定的股利水平派发股利，体现“一鸟在手”理论；一旦公司盈利较大且有剩余现金，公司可派发额外股利，体现信号理论，有利于股票价格的上扬。第八章 股利政策及收益分配技术 3.低正常股利加额外股利政策的优缺点 低正常股利加额外股利政策
16、的优点： （1）这种股利政策具有较大的财务弹性，不会给公司带来较大的财务压力。 （2）低正常股利加额外股利政策有助于稳定股价，增强投资者信心。 （3）这种股利政策可使偏好发放股利的股东每年至少可以得到虽然较低但比较稳定的股利收入，从而吸引住这部分股东。第八章 股利政策及收益分配技术 低正常股利加额外股利政策的缺点： （1）不同年度公司盈利的波动使得额外股利不断变化，容易给投资者以公司收益不稳定的感觉。 （2）当公司在较长时期持续发放额外股利后，这一部分额外股利可能被认为“正常股利”，而一旦取消了这一部分额外股利，可能使股东认为这是公司财务状况恶化的表现，进而会引起公司股价下跌等不良后果。 4.
17、低正常股利加额外股利政策的适用范围 固定股利加额外股利政策比较适合于盈利经常波动且不易准确预测的公司。第八章 股利政策及收益分配技术三、股利分配程序与方案 （一）股份有限公司的利润分配程序 根据我国公司法、税法等有关法规，企业利润的分配顺序为： 1 1用于抵补被罚没的财务损失，支付违反税法的各种滞纳金和罚款。 2 2弥补以前年度的亏损 按我国财务和税收制度的规定，企业的年度亏损，可以由下一年度的税前利润弥补，下一年的税前利润不足弥补的，可以由以后年度的利润继续弥补，但是用税前利润弥补以前年度亏损的连续期限不超过5 5年。第八章 股利政策及收益分配技术（一）股份有限公司的利润分配程序 3提取法定
18、盈余公积金 计提法定盈余公积金的必要条件是：可供分配的利润大于零。 法定盈余公积提取额=（净利润以前年度亏损）10% 当企业法定盈余公积金达到注册资本的50%时，可不再提取。法定盈余公积主要用于弥补企业亏损和按规定转增资本金，但转增资本金后的法定盈余公积金一般不低于注册资本的25%。第八章 股利政策及收益分配技术（一）股份有限公司的利润分配程序 4支付优先股股息 5提取任意盈余公积金。 6支付普通股股利 根据公司法的规定，公司弥补亏损和提取公积金后所余税后利润，可以向股东分配股利。股份有限公司按照股东持有的股份比例分配，但是股份有限公司章程规定不按持股比例分配的除外。第八章 股利政策及收益分配
19、技术（二）股利分配方案的确定 1. 股利政策适用条件 在公司发展的不同阶段，体现出不同的发展特点，从而决定了其股利政策的选择边界。公司在不同成长与发展阶段所采用的股利政策一般可以用表8-1（见P258）来描述。第八章 股利政策及收益分配技术（二）股利分配方案的确定 2.确定股利支付水平的高低 股利支付水平通常用股利支付率来衡量。股利支付率是当年发放股利与当年净利润之比，或每股股利除以每股收益。 一般来说，股利支付率越高，公司发放股利越多，因而对股东和潜在投资者的吸引力越大，也就越有利于建立良好的公司信誉。 第八章 股利政策及收益分配技术（二）股利分配方案的确定 但是过高的股利支付率政策也会产生
20、不利后果： 一是会使公司的留存收益减少； 二是如果公司要维持高股利分配政策而对外大量举债或者发行股票，会增加资本成本。第八章 股利政策及收益分配技术（二）股利分配方案的确定 是否对股东派发股利以及比率高低，主要取决于对下列因素的权衡： 1企业所处的成长周期及目前的投资机会。 2企业的再筹资能力及筹资成本。 3企业的控制权结构。 4顾客效应。 5股利信号传递功能。 6贷款协议以及法律限制。 7通货膨胀等因素。第八章 股利政策及收益分配技术 （二）股利分配方案的确定 3.确定股利支付形式，即确定合适的股利分配形式 （1）现金股利 （2）财产股利 （3）负债股利 （4）股票股利 4.确定股利发放的时
21、间 公司在选择了股利政策、确定了股利支付水平和方式后，应当遵循相关要求，进行股利宣告、股权登记、股利除权、股利支付。第八章 股利政策及收益分配技术（三）股利支付程序 股份有限公司向股东支付股利，其过程主要经历以下几个关键日期： 1.股利宣告日 2.股权登记日 3.除权日 4.股利支付日第八章 股利政策及收益分配技术四、股票股利 股票股利同样是股利政策的重要组成部分，股票股利的发放是为让股东分享公司的盈利而无需分配资金，有利于公司将更多的现金用于再投资和扩展业务，有利于公司的长期健康稳定发展。 在盈利和现金股利不会增加的情况下，股票股利的发放可以有效降低股票价格，有利于吸引更多的中小投资者。 发
22、放股票股利向社会传递公司将会继续发展的信息，从而提高投资者对公司的信心，在一定程度上稳定股票价格。第八章 股利政策及收益分配技术 （一）股票股利的含义 股票股利是公司以发放的股票作为股利的支付方式，是一种特殊形式的股利。用于发放股票股利的，除了当年可供分配的利润外，还有公司的盈余公积和资本公积。 股票股利并不直接增加股东的财富，不会导致公司资产的流出或负债的增加，因而不是公司资金的使用，不改变每位股东的股权比例。 但是股票股利会引起所有者权益各项目的结构发生变化。另外，发放股票股利将增加发行在外的股票数量，会导致每股股票所拥有的股东权益账面价值的减少和每股收益的降低。第八章 股利政策及收益分配
23、技术股票股利最早出现在英国伊丽莎白年代。为了向东方开拓殖民地，英国于1600年成立了东印度公司。1682年，东印度公司在航海以后没有足够的现金向股东支付股利，于是便用下次航海的股份来代替现金，这是世界上首例股票股利。此后，股票股利在英、美等国的股份公司中十分普遍。例8-2见P262第八章 股利政策及收益分配技术（二）股票股利对每股收益的影响 发放股票股利对每股收益的影响，可以通过对每股收益的调整直接进行计算，其计算公式为： 发放股票股利后的股份总数 发放股票股利后的每股收益 式中： 发放股票股利前公司发行在外的股份总数； 股票股利发放率（即配股比例） 例8-3、例8-4见P263第八章 股利政
24、策及收益分配技术五、收益分配技术应用 EXCEL作为一种分析工具，在人们日常学习、工作中有着广泛的用途，在对财务学的学习和运用过程中恰当地用到EXCEL分析方法，可以节省时间、提高效率，同时也有利于理解财务学的基本原理。第八章 股利政策及收益分配技术【例6】长江公司制订了未来5年的投资计划，如表8-7： 表8-78-7长江公司未来年投资计划年份 年度内的总投资规模 年度内的总净利润 1350000 250000 2475000 450000 3200000 600000 4980000 650000 5600000 390000 合计 2605000 2340000 公司的理想资本结构为负债与
25、权益的比率为2：3，公司流通在外的普通股有125000股。第八章 股利政策及收益分配技术（一）剩余股利政策收益分配技术 当每年采用剩余股利政策时： 建立模型的结构，如图8-1所示： 1计算投资所需权益资金 在B4中输入公式=B3*0.6得出第1年投资所需权益资金，相应地C4=C3*0.6 D4=D3*0.6 E4=E3*0.6 F4=F3*0.6得出第2年、第3年、第4年、第5年投资所需权益资金。 2.计算留存收益提供权益资金 在B5中输入公式=MIN(B2,B4)得出第1年留存收益提供的权益资金，相应地C5=MIN(C2,C4) D5 =MIN(D2,D4) E5 =MIN(E2,E4) F
26、5 =MIN(F2,F4)得出第2年、第3年、第4年、第5年留存收益提供的权益资金第八章 股利政策及收益分配技术（一）剩余股利政策收益分配技术 3.计算每年应发放股利 在B6中输入公式=B2-B5得出第1年发放的股利， 相应地C6=C2-C5 D6=D2-D5 E6=E2-E5 F6=F2-F5得出第2年、第3年、第4年、第5年应发放的股利 4.计算每年每股股利 在B8输入公式=B6/B7得出第1年的每股股利，相应地C8=C6/C7 D8=D6/D7 E8=E6/E7 F8=F6/F7 G8=G6/G7得出第2年、第3年、第4年、第5年的每股股利第八章 股利政策及收益分配技术（一）剩余股利政策
27、收益分配技术 5.计算相关指标合计数 在G2输入公式=SUM(B2:F2)得5年净利润合计 在G3输入公式=SUM(B3:F3)得5年投资所需资金合计 在G4输入公式=SUM(B4:F4)得5年投资所需权益资金合计 在G5输入公式=SUM(B5:F5)得5年留存收益提供权益资金合计 在G6输入公式=SUM(B6:F6)得5年发放股利合计 在G7输入公式=SUM(B7:F7)得流通在外普通股股数的5倍（目的是计算5年平均的每股股利）第八章 股利政策及收益分配技术图8-1剩余股利政策模型结构图第八章 股利政策及收益分配技术 （一）剩余股利政策收益分配技术 当5年总体采用剩余股利政策时： 建立模型的
28、结构，如图8-2所示： 1计算相关合计数 在G2输入公式=SUM(B2:F2)得5年净利润合计 在G3输入公式=SUM(B3:F3)得5年投资所需资金合计 在G4输入公式=G3*0.6得5年投资所需权益资金合计 在G5输入公式=MIN(G2,G4)得5年留存收益提供权益资金合计 在G6输入公式=G2-G5得5年发放股利合计 在G7输入公式=SUM(B7:F7)得流通在外普通股的5倍 在G8输入公式=G6/G7得5年的平均每股股利第八章 股利政策及收益分配技术 （一）剩余股利政策收益分配技术 2计算每年发放股利 在B6中输入公式=B8*B7得第1年发放股利。 相应地，C6=C8*C7 D6=D8
29、*D7 E6=E8*E7 F6=F8*F7得出第2年、第3年、第4年、第5年发放股利。 3计算每年留存收益 在B5中输入公式=B2-B6得第1年留存收益。相应地，C5=C2-C6 D5=D2-D6 E5=E2-E6 F5=F2-F6得出第2年、第3年、第4年、第5年留存收益提供的权益资金金额第八章 股利政策及收益分配技术图8-2总体采用剩余股利政策模型结构图第八章 股利政策及收益分配技术（二）正常股利加额外股利政策收益分配技术 若公司采用每年每股0.5元加上年终额外股利，额外股利为净收益超过250000元部分的50%，建立模型的结构，如图8-3所示： 1计算固定股利 在B6中输入公式=B9*0
30、.5得第1年固定股利 相应地C6=C9*0.5 D6=D9*0.5 E6=E9*0.5 F6=F9*0.5得出第2年、第3年、第4年、第5年固定股利。第八章 股利政策及收益分配技术 2计算额外股利 在B7中输入公式 =IF(B2250000,(B2-250000)*0.5,0) 得第1年额外股利， 相应地： C7=IF(C2250000,(C2-250000)*0.5,0) D7=IF(D2250000,(D2-250000)*0.5,0) E7=IF(E2250000,(E2-250000)*0.5,0) F7=IF(F2250000,(F2-250000)*0.5,0) 得出第2年、第3年
31、、第4年、第5年额外股利第八章 股利政策及收益分配技术（二）正常股利加额外股利政策收益分配技术 3计算股利总额 在B8中输入公式=B6+B7得第1年股利总额 相应地：C8=C6+C7 D8=D6+D7 E8=E6+E7 F8=F6+F7 得出第2年、第3年、第4年、第5年股利总额 这样，就很容易计算出相应的每股股利、留存收益以及相关合计数，就不作详细介绍了。第八章 股利政策及收益分配技术第八章 股利政策及收益分配技术（三）不同股利政策下股利决策技术 若企业的资本成本率为6%，建立模型的结构，如图8-4所示: 1.计算剩余股利政策现值 在B4中输入=PV(B2,B1,B3,0)得第1年的股利现值
32、 相应地： C4=PV(C2,C1,C3,0) D4=PV(D2,D1,D3,0) E4=PV(E2,E1,E3,0) F4=PV(F2,F1,F3,0) 得第2年、第3年、第4年、第5年的股利现值第八章 股利政策及收益分配技术（三）不同股利政策下股利决策技术 2.计算总体采用剩余股利政策现值 在B6中输入=PV(B2,B1,B5,0)得第1年的股利政策现值 相应地 C6=PV(C2,C1,C5,0) D6=PV(D2,D1,D5,0) E6=PV(E2,E1,E5,0) F6=PV(F2,F1,F5,0) 得第2年、第3年、第4年、第5年的股利现值第八章 股利政策及收益分配技术（三）不同股利
33、政策下股利决策技术 3.计算低正常股利加额外股利政策现值 在B8中输入=PV(B2,B1,B7,0)得第1年的股利现值 相应地： C8=PV(C2,C1,C7,0) D8=PV(D2,D1,D7,0) E8=PV(E2,E1,E7,0) F8 =PV(F2,F1,F7,0) 得第2年、第3年、第4年、第5年的股利现值第八章 股利政策及收益分配技术 （三）不同股利政策下股利决策技术 4.计算三种股利政策的股利合计 在G3中输入=SUM(B3:F3)得剩余股利政策下5年股利合计 在G4中输入= SUM(B4:F4)得剩余股利政策下5年股利现值合计 在G5中输入= SUM(B5:F5)得总体剩余股利政策下5年股利合计 在G6中输入=SUM(B6:F6)得总体剩余股利政策下5年股利现值合计 在G7中输入=SUM(B7:F7)得低正常股利加额外股利政策下5年股利合计 在G8中输入=SUM(B8:F8)得低正常股利加额外股利政策下5年股利现值合计 第八章 股利政策及收益分配技术 图8-4股利决策模型结构图第八章 股利政策及收益分配技术（三）不同股利政策下股利决策技术 5.比较三种股利政策现值 不难发现，总体采用剩余股利政策现值最小。
