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1、第2章 企业价值评估基础2.1 企业目标与企业价值评估企业目标与企业价值评估2.2 企业价值评估：收益与风险企业价值评估：收益与风险2.3 企业价值评估：会计报告与分析企业价值评估：会计报告与分析2.1 企企业目目标与企与企业价价值评估估n要要了了解解企企业业价价值值评评估估的的本本质质，需需要要明明确确企企业业本本质质、企企业业目目标标及其与企业价值评估之间的关系。及其与企业价值评估之间的关系。n现现代代企企业业制制度度的的本本质质决决定定了了企企业业资资本本所所有有者者是是企企业业的的所所有有者者，资资本本增增值值既既是是资资本本所所有有者者投投资资的的根根本本目目标标，也也是是企企业业经
2、经营营的的目标所在。目标所在。n要要衡衡量量资资本本增增值值目目标标的的实实现现与与否否，就就需需要要引引入入并并运运用用价价值值评评估技术。估技术。n了了解解了了企企业业价价值值评评估估这这一一本本质质，有有助助于于评评估估人人员员把把握握企企业业价价值评估的方法选择及其运用。值评估的方法选择及其运用。1）企）企业的性的性质及其与所有者的关系及其与所有者的关系|站在企业价值评估的角度，企业的特点主要表现在：站在企业价值评估的角度，企业的特点主要表现在：（1 1）合法性。）合法性。（2 2）盈利性。）盈利性。（3 3）整体性。）整体性。（4 4）持续经营与环境适应性。）持续经营与环境适应性。（
3、5 5）权益的可分性。）权益的可分性。|企业是一种由各种契约关系结合在一起的以追求盈利为目标企业是一种由各种契约关系结合在一起的以追求盈利为目标的组织，其中最重要的关系是与所有者的关系。的组织，其中最重要的关系是与所有者的关系。 |企业所有者是资本所有者，资本所有者是企业最重要的利益企业所有者是资本所有者，资本所有者是企业最重要的利益相关者。相关者。2)企企业目目标与企与企业价价值最大化最大化 现代企业财务目标存在着股东价值最大化与企业价值最现代企业财务目标存在着股东价值最大化与企业价值最大化的争论。其实二者并不一定矛盾。大化的争论。其实二者并不一定矛盾。企业理财的根本目标是企业理财的根本目标
4、是“资本增值资本增值”。企业资本增值通。企业资本增值通常体现了企业价值和股东价值的增长。常体现了企业价值和股东价值的增长。“企业价值最大化企业价值最大化”中的中的“企业价值企业价值”包括了可供所有企业参与人分配的总包括了可供所有企业参与人分配的总收益；而收益；而“最大化最大化”是相对于预期值而言的。是相对于预期值而言的。2)企企业目目标与企与企业价价值最大化最大化 企业价值最大化目标具备了整体观念，兼顾了企业契企业价值最大化目标具备了整体观念，兼顾了企业契约中的所有利益相关者。股东价值是企业价值减去债务约中的所有利益相关者。股东价值是企业价值减去债务价值后的净值，因此，当负债市值不发生变化时，
5、股东价值后的净值，因此，当负债市值不发生变化时，股东价值最大化与企业价值最大化在内涵上是一致的。当两价值最大化与企业价值最大化在内涵上是一致的。当两者发生矛盾时，企业价值最大化应服从于股东价值最大者发生矛盾时，企业价值最大化应服从于股东价值最大化，而不是相反。化，而不是相反。 3）企）企业价价值最大化目最大化目标与价与价值评估估|既既然然企企业业的的目目标标是是企企业业价价值值最最大大化化，那那么么在在实实践践中中如如何何判判定定企企业业是是否否达达到到其其目目标标呢呢？这这又又涉涉及及到到如如何何衡衡量量企企业业价价值值的的问问题题，即即如如何何对对企企业业价价值值进进行行量量化化。企企业业
6、价价值值评评估估可可以以作作为为衡量企业价值最大化目标实现与否的一种工具。衡量企业价值最大化目标实现与否的一种工具。|现现代代企企业业目目标标决决定定了了价价值值评评估估的的重重要要性性。现现代代企企业业制制度度的的本本质质决决定定了了企企业业资资本本所所有有者者是是企企业业的的所所有有者者，资资本本增增值值既既是是资资本本所所有有者者投投资资的的根根本本目目标标，也也是是企企业业经经营营的的目目标标所所在在。要要衡衡量量资资本本增增值值目目标标的的实实现现与与否否，就就需需要要引引入入并并运运用用价价值值评评估估技术。技术。2.2 企企业价价值评估：收益与估：收益与风险|企企业业价价值值不不
7、同同于于利利润润，利利润润只只是是新新创创造造价价值值的的一一部部分分，而而企企业业价价值值不不仅仅包包括括了了新新创创造造的的价价值值，还还包包含含了了企企业业潜潜在在的的或或预预期期的获利能力。的获利能力。|对对企企业业价价值值进进行行评评估估，首首先先需需要要考考虑虑有有哪哪些些因因素素会会对对企企业业价价值值产产生生影影响响，决决定定企企业业价价值值的的因因素素主主要要包包括括收收益益、增增长长（即即收收益的增长趋势）、风险等三个方面。益的增长趋势）、风险等三个方面。|收益法是企业价值评估方法体系的核心，是最为重要的方法。收益法是企业价值评估方法体系的核心，是最为重要的方法。图2-1
8、2-1 企企业价价值的决定因素：收益、增的决定因素：收益、增长与与风险 1）企）企业价价值评估与收益估与收益|一般财务理论认为，企业价值应该与企业未来资本收益的现一般财务理论认为，企业价值应该与企业未来资本收益的现值相等。值相等。|企业未来资本收益的选择主要有利润和现金流量两大类型，企业未来资本收益的选择主要有利润和现金流量两大类型，具体而言，包括股利、净利润、息税前利润、经济利润、净现具体而言，包括股利、净利润、息税前利润、经济利润、净现金流量等形式。金流量等形式。|不同的表示方法，反映的企业价值内涵是不同的。利用净现不同的表示方法，反映的企业价值内涵是不同的。利用净现金流量作为资本收益进行
9、折现，被认为是较理想的价值评估方金流量作为资本收益进行折现，被认为是较理想的价值评估方法。因为净现金流量与以会计为基础计算的股利及利润指标相法。因为净现金流量与以会计为基础计算的股利及利润指标相比，更能全面、精确地反映所有价值因素。比，更能全面、精确地反映所有价值因素。 图2-2 2-2 企企业价价值、债务价价值及股本价及股本价值的关系及其的关系及其评估示意估示意图2）企）企业价价值评估与增估与增长增长指的是收益增长，因此增长对企增长指的是收益增长，因此增长对企业价值也具有影响。增长无疑是企业拥业价值也具有影响。增长无疑是企业拥有竞争优势的体现，理应为企业带来利有竞争优势的体现，理应为企业带来
10、利润，创造价值。润，创造价值。管理者追求增长，股东要求增长，政管理者追求增长，股东要求增长，政府希望增长，但是，一味的追求增长就府希望增长，但是，一味的追求增长就一定正确吗一定正确吗? ? 1.3 企企业价价值评估的地位与作用估的地位与作用 理理论论界界与与实实务务界界都都已已经经认认识识到到管管理理增增长长的的必必要要性性。但但是是如如果果单单纯纯从从管管理理营营运运资资金金的的角角度度看看待待可可持持续续增增长长，容容易易矫矫枉枉过过正正。有有的的管管理理者者将将增增长长当当作作追追求求利利润润的的唯唯一一途途径径，一一味味的的“做做大大做做强强”，这这是是不不正正确确的的；当当然然，如如
11、果果管管理理者者因因此此害害怕怕增增长长带带来来的的风风险险而而“抑抑制制”增增长长，同同样样也也是是不不合合理的。企业应该追求的是合适的增长，可持续的增长。理的。企业应该追求的是合适的增长，可持续的增长。1.3 企企业价价值评估的地位与作用估的地位与作用 可可持持续续增增长长的的深深层层次次含含义义应应是是价价值值的的持持续续创创造造，只只有有达达到到价价值值持持续续增增加加的的持持续续增增长长才才是是真真正正意意义义的的可可持持续续增增长长。所所以以，我我们们看看待待可可持持续续增增长长应应不不仅仅仅仅从从营营运运资资金金管管理理的的角角度度，防防止止财财务务风风险险和和资资金金流流断断裂
12、裂；更更应应从从价价值值增增值值的的角角度度，建建立立价价值值与与增增长长的的联联系系，使使增增长长为为价价值值服服务务，追追求求一一种种可可持续增长。持续增长。2）企）企业价价值评估的作用估的作用 从财务角度看，快速增长会使一个企业的资金变得相当紧从财务角度看，快速增长会使一个企业的资金变得相当紧张，因此，除非管理层意识到这一结果并采取积极措施加以控张，因此，除非管理层意识到这一结果并采取积极措施加以控制，否则，快速增长可能导致公司破产。制，否则，快速增长可能导致公司破产。美国资深财务学家美国资深财务学家Robret. C.希金斯教授希金斯教授 1.4 企企业价价值评估的内容与方法估的内容与
13、方法q不论现金流量对企业价值的解释是否存在差异，不论现金流量对企业价值的解释是否存在差异，现金流量作为企业生存发展的现金流量作为企业生存发展的“血液血液”，其对管理的，其对管理的重要作用是毋庸置疑的。重要作用是毋庸置疑的。q资金是企业价值链的重要组成部分，保证资金是企业价值链的重要组成部分，保证“资金资金不断流入不断流入”是企业生存的基本法则，也是企业财务的是企业生存的基本法则，也是企业财务的基本职能。基本职能。q可持续增长提出的意义就在于要避免盲目增长和可持续增长提出的意义就在于要避免盲目增长和扩张带来的现金流量紧张，从而引发增长性破产。扩张带来的现金流量紧张，从而引发增长性破产。2）企）企
14、业价价值评估的方法估的方法在可持续增长的前提下，收益增长也存在不同的在可持续增长的前提下，收益增长也存在不同的趋势，因此在运用收益法进行企业价值评估时存在以趋势，因此在运用收益法进行企业价值评估时存在以下收益增长模型可供选择：下收益增长模型可供选择：|（1 1）零增长模型。）零增长模型。|（2 2）固定增长模型。）固定增长模型。|（3 3）两阶段增长模型。）两阶段增长模型。|（4 4）三阶段增长模型。）三阶段增长模型。3）企）企业价价值评估与估与风险q风风险险是是指指资资产产未未来来收收益益相相对对预预期期收收益益变变动动的的可可能能性性和和变变动动幅度，或者说，风险是衡量资产未来收益不确定性
15、的量的标准。幅度，或者说，风险是衡量资产未来收益不确定性的量的标准。q从从风风险险与与收收益益的的关关系系来来看看，风风险险表表现现为为未未来来可可能能收收益益水水平平围围绕绕预预期期收收益益率率变变化化的的区区间间大大小小，通通常常采采用用方方差差和和标标准准差差来来衡衡量预期收益的波动性即风险。量预期收益的波动性即风险。q从从企企业业价价值值评评估估角角度度来来看看，风风险险代代表表了了企企业业未未来来收收益益的的不不确确定定性性。衡衡量量风风险险的的指指标标具具有有多多种种形形式式，但但在在企企业业价价值值评评估估中中，衡量风险的指标主要采用的是折现率。衡量风险的指标主要采用的是折现率。
16、折折现率的确定率的确定|折折现现率率是是将将未未来来有有限限期期收收益益还还原原或或转转换换为为现现值值的的比比率率，属于投资报酬率。属于投资报酬率。|因因此此，确确定定折折现现率率的的基基本本原原则则实实质质上上是是确确定定一一个个合合理理的的期期望望投投资资报报酬酬率率，这这通通常常通通过过估估算算企企业业的的资资本本成成本本来来确确定。当然，也可以直接确定期望投资报酬率。定。当然，也可以直接确定期望投资报酬率。 折折现率的确定率的确定选择折现率应注意：选择折现率应注意：1、折现率不低于投资的机会成本、折现率不低于投资的机会成本2、行业基准收益率不宜直接作为折现率、行业基准收益率不宜直接作
17、为折现率3、商业汇票的贴现率不宜作为折现率、商业汇票的贴现率不宜作为折现率折折现率的确定率的确定|无无论论是是通通过过计计算算期期望望投投资资报报酬酬率率还还是是通通过过估估算算资资本本成成本本来来确确定定折折现现率率，其其本本质质是是一一样样的的，属属于于“一一个个硬硬币币的的两两面面”，只是站的角度不同而已。，只是站的角度不同而已。|对对于于企企业业投投资资者者资资金金供供给给方方而而言言，要要求求的的是是投投入入资资本本的的投投资资报报酬酬率率；对对于于管管理理者者资资金金使使用用方方而而言言，支支付的是投入资本的代价即资本成本。付的是投入资本的代价即资本成本。1）会）会计报告在企告在企
18、业价价值评估中的作用估中的作用|评评估估人人员员又又应应该该根根据据什什么么来来预预测测企企业业未未来来收收益益及及其增长趋势和测算与收益相对应的风险呢？其增长趋势和测算与收益相对应的风险呢？|为为此此，评评估估人人员员需需要要利利用用会会计计报报告告，并并对对会会计计报报告告进进行行财财务务分分析析，在在此此基基础础上上还还需需要要进进行行财财务务预预测测，这些都属于企业价值评估的基础性工作。这些都属于企业价值评估的基础性工作。1）会）会计报告在企告在企业价价值评估中的作用估中的作用企企业业价价值值评评估估的的是是企企业业未未来来的的收收益益，而而对对企企业业未未来来的的预预测测，包包括括对
19、对风风险险、收收益益及及其其增增长长的的预预测测，都都需需要要利利用用历历史史信信息息，会会计计报报告告是是反反映映历史信息的主要形式。历史信息的主要形式。 财务报表财务报表资产负债表资产负债表损益表损益表现金流量表现金流量表资产资产负债负债所有者权益所有者权益财务状况财务状况经营成果经营成果现金流量现金流量收入收入成本费用成本费用利润利润现金流入现金流入现金流出现金流出会会计报告在企告在企业价价值评估中的作用估中的作用q搜集和整理会计报告是企业价搜集和整理会计报告是企业价值评估的重要步骤和方法之一。值评估的重要步骤和方法之一。 q会计报告是企业价值评估的根会计报告是企业价值评估的根本依据。本
20、依据。 q会计报告的数量和质量，决定会计报告的数量和质量，决定着企业价值评估的质量与效果。着企业价值评估的质量与效果。 2）财务分析在企分析在企业价价值评估中的作用估中的作用q财财务务分分析析是是以以会会计计核核算算和和报报表表资资料料及及其其他他相相关关资资料料为为依依据据，采采用用一一系系列列专专门门的的分分析析技技术术和和方方法法，对对企企业业等等经经济济组组织织过过去去和和现现在在有有关关筹筹资资活活动动、投投资资活活动动、经经营营活活动动的的偿偿债债能能力力、盈盈利利能能力力和和营营运运能能力力状状况况等等进进行行分析与评价。分析与评价。财务分析在企分析在企业价价值评估估过程中的作用
21、程中的作用 q第一，财务分析可正确评价企业过去。第一，财务分析可正确评价企业过去。 q第二，财务分析可全面反映企业现状。第二，财务分析可全面反映企业现状。 q第三，财务分析可用于评估企业未来。第三，财务分析可用于评估企业未来。 3）财务预测在企在企业价价值评估中的作用估中的作用|企业的价值不应只是对历史数据的分析和评价，历史数企业的价值不应只是对历史数据的分析和评价，历史数据只能成为评估企业价值的基础所在，企业价值评估更关据只能成为评估企业价值的基础所在，企业价值评估更关注的是企业未来的收益能力。注的是企业未来的收益能力。|因此，在企业价值评估过程中需要利用会计报告搜集基因此，在企业价值评估过
22、程中需要利用会计报告搜集基本信息，也需要利用财务分析对搜集的信息进行分析，同本信息，也需要利用财务分析对搜集的信息进行分析，同时，在评估过程中，需要运用财务预测技术预测未来的收时，在评估过程中，需要运用财务预测技术预测未来的收益及其增长。益及其增长。|与收集会计报告、财务分析一样，财务预测也属于企业与收集会计报告、财务分析一样，财务预测也属于企业价值评估的一个重要步骤。价值评估的一个重要步骤。财务预测的内容的内容q财务预测是对企业未来财务状况和经营成果的全面预测，财务预测是对企业未来财务状况和经营成果的全面预测，具体包括利润表预测、资产负债表预测、现金流量表预测具体包括利润表预测、资产负债表预测、现金流量表预测三方面的内容。三方面的内容。q其中，利润表预测是财务预测的起点，也是关键；资产其中，利润表预测是财务预测的起点，也是关键；资产负债表预测需结合该表内各项目的具体特点分别进行；现负债表预测需结合该表内各项目的具体特点分别进行；现金流量表预测则是财务预测的核心和终点。金流量表预测则是财务预测的核心和终点。常用的定量分析法包括：常用的定量分析法包括：|（1）平滑指数法。）平滑指数法。|（2）销售百分比法。）销售百分比法。|（3）线性回归分析法。）线性回归分析法。|（4）固定比例计算法。）固定比例计算法。
