《2020年木浆行业报告：全球造纸、纸品、纸板》由会员分享，可在线阅读，更多相关《2020年木浆行业报告：全球造纸、纸品、纸板（14页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、证券研究报告 | 行业深度报告原材料 | 造纸印刷供给主驱动，原油弱共振推荐（维持）木浆行业专题报告2020 年03 月12 日上证指数行业规模2969在近期国际油价大跌、新冠肺炎疫情在全球持续扩散的背景下，市场对木浆价格走势存在疑问。我们再次回顾近年浆价波动的行业环境，认为库存高企、供给过剩才是导致浆价下跌的主要原因，而浆价和油价走势并非强相关，预计未来或仍维持底部震荡。占比%股票家数（只）总市值（亿元）流通市值（亿元）61372029151.60.60.6全球纸品需求基本稳定，中国也已开始进入平稳期。近年全球纸与纸板的产量、消费量均基本稳定在 4 亿吨左右，20002016 年全球纸与纸板
2、产量年均复合增速约 1.5%。中国纸品消费虽然经历过高速增长，但 20122018 年中国纸品消费量年均复合增速仅 0.6%，已基本稳定。同时参考美、日两国进入纸品产量高峰后均开始负增长，预计中国纸品消费也已逐步进入需求平稳期。行业指数%1m4.82.96m4.11.612m绝对表现相对表现5.8-2.2(%)造纸印刷沪深300木浆波动本质是一个供应周期。回顾纸浆价格走势，我们发现需求相对稳定，但近年来历次的浆价大跌，基本都经历了前有产能大幅扩张，后有库存高企压力。如 20142015 年 、20172018 年两次新产能投放增加，导致国际浆价在2016 年和 2019 年分别跌至阶段性低点。
3、而后随着产能扩张放缓、库存逐步消化，纸浆价格从底部逐步回升。20151050-5-10-15Mar/19Jul/19Oct/19 Feb/20浆价走势和油价并非强相关。一方面，从纸浆的成本结构来看，原木和木片仍是最主要的成本构成，我们估计能源仅占成本比重约 25%。另一方面，回顾 10 年来浆价与油价的变化趋势，两者相关度并不是非常高，相关系数仅约26%。因此，我们认为浆价和油价的涨跌变化有一定相关性，但并非强相关。资料来源：贝格数据、招商证券相关报告1、轻工&纺服行业：口罩产业专题报 告 疫 情 下 的 窗 口 机 会 2020-03-08库存当下仍相对较高，预计浆价或维持底部震荡，利好木浆
4、系纸品公司。我们认为 2020 年浆价不具备大幅反弹的条件，逻辑有二：一是整体需求变化不大，加之 2020 年全球遭遇新冠病毒疫情蔓延或将对上半年消费需求产生影响；二是 19 年前产能扩张导致产能利用率下降，且短期库存压力犹存，港口纸浆库存仍然高企。但考虑到纸浆成本线支撑，预计后续库存逐步消化后浆价或有小幅回升空间。而中期来看，未来 2 年或又将迎来纸浆产能投放高峰，预计将对浆价形成压制。推荐关注太阳纸业、博汇纸业、中顺洁柔等公司。2、造纸行业深度专题金光纸业：深耕中国，成就巨头2020-02-213、轻工家居行业疫情专题报告疫情无情人有情，静待散去百花开2020-02-09风险因素：纸浆行业
5、供给大幅扩张、纸品消费需求明显收缩。郑恺重点公司主要财务指标021-S1090514040003股价18EPS19EPS20EPS 19PE 20PE PB评级太阳纸业博汇纸业山鹰纸业中顺洁柔裕同科技合兴包装吉宏股份10.128.810.860.190.700.311.080.200.960.800.050.690.461.190.211.440.950.620.770.571.420.261.9612.61654.810.714.24.31.92.21.15.03.41.55.4强烈推荐-A强烈推荐-A强烈推荐-A强烈推荐-A强烈推荐-A强烈推荐-A强烈推荐-A李宏鹏S10905150900
6、013.3415.6024.783.9233.620.818.424.027.417.515.317.7吴昊34.730755-S1090517080007资料来源：公司数据、招商证券敬请阅读末页的重要说明行业研究正文目录一、放眼全球，纸品需求基本稳定 . 4二、以史为鉴：木浆本质是一个供应周期 . 62.1 纸浆产能扩张在先，浆价随之回落 . 62.2 库存压力扰动不可忽视. 7三、浆价走势和油价并非强相关. 83.1 能源占纸浆成本比例约 25% . 83.2 浆价与油价走势相关性约 26%. 8四、浆价预判：或仍维持底部震荡 . 104.1 库存压力犹存，港口库存高企. 104.2 成本
7、线支撑，库存回落后或小幅上涨. 104.3 未来 2 年或将又迎新产能投放高峰 . 12五、风险因素 . 13图表目录图 1：近年全球纸品产量基本稳定在 4 亿吨左右. 4图 2：2000 以来全球纸品消费量稳定在 34 亿吨. 4图 3：2000 后美国纸品产量呈减少趋势至约 7000 万吨 . 4图 4：2000 后日本纸品产量呈减少趋势至约 2500 万吨 . 4图 5：2000 以后全球纸品产量复合增速明显放缓 . 5图 6：中国纸品产量持续增加，2012 年后稳定在 1 亿吨 . 5图 7：近年中国纸品消费量稳定在 1 亿吨左右. 5图 8：浆价在 2016、2019 年分别跌至低点
8、. 6图 9：纸浆产能 20142015、20182019 两次投放高峰 . 7图 10：19 年以来造纸行业产成品存货快速回落 . 7图 11：2016、2019 年木浆库存均有所增加. 7图 12：金光纸业纸浆成本结构 . 8敬请阅读末页的重要说明Page 2行业研究图 13：浆价与油价走势相关性约 26% . 9图 14：目前国内主要港口纸浆库存仍然高企 . 10图 15：全球木片资源地理位置 . 11图 16：越南和澳大利亚阔叶木片出口量接近饱和 . 11图 17：近年澳大利亚木片出口均价稳步上涨 . 11图 18：国内纸浆现货价格或已跌破成本线. 12图 19：新木浆产能预计将在 2
9、021 年进入投放期 . 12图 20：造纸印刷行业历史PEBand . 13图 21：造纸印刷行业历史PBBand . 13敬请阅读末页的重要说明Page 3PYlVrQmMnOmQqO6MaO7NtRqQnPqQlOqQpMjMnMoMbRtRoPwMmRvMuOrR行业研究一、放眼全球，纸品需求基本稳定近年全球纸品产量基本稳定在 4 亿吨左右。据 EUROMONITOR 咨询数据，全球纸与纸板产量过去 50 年整体呈现稳定增长态势，2000 年以来增速明显放缓。19602000年全球纸与纸板产量年均复合增长率为 3.7%，而 20002016 年年均复合增速放缓至1.5%，且近十年来基本
10、稳定在 4 亿吨左右。而全球纸与纸板消费量也呈现相似的变化趋势，全球纸与板纸 2000 年消费量为 3.2 亿吨，此后十年基本维持小幅增长态势，2010年全球纸与板纸消费总量为 3.95 亿吨。图 1：近年全球纸品产量基本稳定在 4 亿吨左右图 2：2000 以来全球纸品消费量稳定在 34 亿吨（万吨）全球纸与纸板产量同比（亿吨）全球纸与纸板消费量同比4500040000350003000025000200001500010000500080%70%60%50%40%30%20%10%0%4.548%6%4%2%0%-2%-4%-6%3.532.521.510.5001960 1970 198
11、0 1990 1995 2000 2005 2010 20162000 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010资料来源：EUROMONITOR、招商证券资料来源：EUROMONITOR、招商证券美、日进入纸品产量高峰后，2005 年以来呈现负增长趋势。从主要纸品生产与消费国家情况来看，美国和日本作为纸品生产和消费大国，随着纸品行业趋于成熟，两国的纸品产量变化趋势类似。20162000 年，美国、日本的纸与纸板产量年均复合增长率分别为 2.6%、5%，20002016 年年均复合增速分别明显放缓至-1.1%、-1.2%。至 2016年，美国、日本纸与纸板产
12、量分别为 7212 万吨、2627 万吨，同比分别减少 5%、4%，2005 年以来两国纸品产量均已呈小幅下滑趋势。图 3：2000 后美国纸品产量呈减少趋势至约 7000 万吨 图 4：2000 后日本纸品产量呈减少趋势至约 2500 万吨（万吨）美国纸与纸板产量同比（万吨）日本纸与纸板产量同比10000900080007000600050004000300020001000060%50%40%30%20%10%0%3500200%150%100%50%300025002000150010005000%-10%-20%0-50%1960 1970 1980 1990 1995 2000 20
13、05 2010 20161960 1970 1980 1990 1995 2000 2005 2010 2016资料来源：EUROMONITOR、招商证券资料来源：EUROMONITOR、招商证券敬请阅读末页的重要说明Page 4行业研究图 5：2000 以后全球纸品产量复合增速明显放缓1960-20002000-201610%8%6%4%2%0%-2%全球中国美国日本资料来源：EUROMONITOR、招商证券中国产量经历高增长后增速趋缓，开始进入需求平稳期。相比之下，以中国为代表的亚洲地区纸与纸板生产和消费增速均处于全球领先水平。19602016 年中国纸与纸板产量年均复合增速为 7.5%，
14、明显高于全球整体增长水平，且从 2009 年起中国纸与纸板产量和消费量超过美国，跃居世界首位。但我们注意到 2012 开始，至 2018 年中国纸品产量整体增速有所放缓，绝对额基本稳定在 1 亿1.1 亿吨的水平。从中国纸品消费量来看，20012012 年全国纸与纸板年均复合增长率 9.6%，而20122018 年年均复合增速降至 0.6%，增长速度明显放缓，近年来也基本稳定在 1 亿吨左右。2018 年全国纸与纸板消费量 1.04 亿吨，同比减少 4.2%。如果参考美、日纸品行业的发展趋势，我们认为中国纸品需求也已开始进入相对平稳期图 6：中国纸品产量持续增加，2012 年后稳定在 1 亿吨
15、 图 7：近年中国纸品消费量稳定在 1 亿吨左右（万吨）中国纸与纸板产量同比（万吨）消费量消费量同比12000180%160%140%120%100%80%12,00020%15%10%5%10,0008,0006,0004,0002,000010000800060004000200000%60%-5%-10%40%20%0%1960 1970 1980 1990 1995 2000 2005 2010 2016资料来源：EUROMONITOR、招商证券资料来源：Wind、招商证券敬请阅读末页的重要说明Page 5行业研究二、以史为鉴：木浆本质是一个供应周期回顾纸浆价格历史走势，我们发现即便需
16、求相对稳定，但近年来历次的纸浆价格大跌，基本都经历了前有产能大幅扩张，后有库存高企压力，而后随着产能扩张放缓、库存逐步消化，纸浆价格从底部逐步回升。图 8：浆价在 2016、2019 年分别跌至低点CFR现货价:漂白阔叶浆:金鱼(巴西)（美元/吨）CFR现货价:漂白针叶浆:北木(加拿大)1,000900800700600500400300资料来源：Wind、招商证券2.1 纸浆产能扩张在先，浆价随之回落新产能投放增加供给，导致国际纸浆价格近年的两次低点分别在 2016 年和 2019 年。以阔叶浆为例，20142015 年全球阔叶浆产能分别新增 161 万吨、179 万吨，同比增幅分别为 5%
17、、6%，明显高于过往年均新增基本不超过 100 万吨的水平。而后随着新增产能的逐步投放，国际阔叶浆价格自 15 年中开始持续走低，至 16Q3 阔叶浆价较 700美元/吨的高点下跌 33%至 470 美元/吨。与此类似，20172018 年全球阔叶浆产能亦出现了较大幅度扩张，2 年分别新增 118万吨、208 万吨，同比增幅分别为 3%、6%。而供给增加导致阔叶浆价格自 18Q3 开始持续走低，至 19Q3 阔叶浆价较 850 美元/吨的高点下跌幅度达 44%至 480 美元/吨 ，且至今仍维持在 480 美元/吨的历史低点水平。敬请阅读末页的重要说明Page 6行业研究图 9：纸浆产能 20
18、142015、20182019 两次投放高峰全球阔叶浆产能（万吨）同比4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005007%6%5%4%3%2%1%0%-1%资料来源：Euromonitor、招商证券2.2 库存压力扰动不可忽视2016 年纸浆库存出现小高峰：从历史库存水平来看，造纸行业库存经历了 20142015年约 10%的同比增加后，2016 年纸品库存开始回落，下半年甚至出现负增长。同时我们看到，阔叶浆库存水平在 2016 年出现一个小高峰，升至 4548 天左右，对当年浆价仍形成一定压制。2019 年纸浆库存水平创历史新高：2018 年，造纸行业受
19、到需求大幅回落的影响导致企业库存偏高，纸价受去库存影响大幅回落。自 18Q3 开始造纸行业经历了三个季度的去库存，进入 19 年下半年以来，造纸企业库存完成清理，纸价因供需稳定较为坚挺。但与此同时发生的是上游木浆库存高企，自 18 年 10 月开始木浆生产商库存天数不断提高，针叶浆、阔叶浆库存天数从此前的 32 天、41 天分别涨至最高 19 年中的最高点 43天、65 天。但随着上游的主动减产，19 下半年生产商库存天数高位下降，至 19 年 12月20 年 1 有阔叶浆库存天数回落到 40 天左右的正常水平。图 10：19 年以来造纸行业产成品存货快速回落图 11：2016、2019 年木
20、浆库存均有所增加（%）库存天数 针叶浆 全球生产商:库存天数 阔叶浆 全球生产商:造纸及纸制品业:产成品存货:同比（天）407030201006050403020100-10-20资料来源：Wind、招商证券资料来源：Wind、招商证券敬请阅读末页的重要说明Page 7行业研究三、浆价走势和油价并非强相关一方面，从纸浆的成本结构来看，原木和木片仍是最主要的成本构成，我们估计能源占成本的比重约 25%。另一方面，回顾近 10 年来浆价与油价的变化趋势，两者的相关度并不是非常高，相关系数约 26%。因此，我们认为浆价和油价的涨跌变化有一定相关性，但并非强相关。3.1 能源占纸浆成本比例约 25%以
21、金光纸业为例，据公司的纸浆生产成本构成分拆，制浆成本主要包括原木和木片、辅料能源、制造费用等。其中，主料原木和木片占公司制浆成本 62%左右，辅料硫酸、淀粉、硭硝、电、煤等成本占制浆成本比重约 21%，而制造费用的成本占比约 17%。此外，从北美地区纸浆生产成本的分解来看，直接能源成本约占 15%。综合以上两方面数据，我们认为如果考虑到部分制造以及运输也以油品为主要原料，估计与能源相关的成本占纸浆生产成本比重 25%左右。图 12：金光纸业纸浆成本结构制造费用17%辅料硫酸、淀粉、能源等21%原木和木片62%资料来源：公司资料、招商证券3.2 浆价与油价走势相关性约 26%从阔叶浆价格和油价的
22、历史走势相关性来分析，2007 年至今二者的正相关系数为 26%。2008 年国际浆价和油价受全球金融危机影响，出现了同步回落，而 2016 年和 2019 年二者的同步性并不高。具体来看：2016 年浆价下行期间，油价自 14Q4 开始回落至 16年初见底，而后逐步回升，而国际浆价自 15 年中开始走低至 16Q3 见底；2019 年浆价下行期间，国际油价震荡为主。敬请阅读末页的重要说明Page 8行业研究图 13：浆价与油价走势相关性约 26%阔叶浆价：金鱼(巴西)（美元/吨）（美元/桶）期货收盘价(活跃合约):IPE布油:周90080070060050040030020010001601
23、40120100806040200资料来源：Wind、招商证券敬请阅读末页的重要说明Page 9行业研究四、浆价预判：或仍维持底部震荡对于浆价趋势判断，我们也基于以上的供需逻辑：一方面，整体需求变化不大，加之2020 年全球遭遇新冠病毒疫情蔓延或将对消费需求产生影响；另一方面，虽然20192020 年产能变化不大，但因前期产能扩张导致产能利用率下降，且短期库存压力犹存，港口纸浆库存仍然高企。因此，我们认为 2020 年浆价不具备大幅反弹的条件，但同时考虑到纸浆成本线支撑，预计后续库存逐步消化后浆价或有小幅回升空间。而中期来看，未来 2 年或又将迎来纸浆产能投放高峰，预计将对浆价形成进一步压制。
24、4.1 库存压力犹存，港口库存高企目前虽然全球纸浆库存天数有所回落，截至 2020 年 1 月，全针叶浆、阔叶浆库存天数分别为 36 天、42 天，较前期高位已明显回落。但从我国港口的木浆库存情况来看，据我们产业交流反馈，春节前港口去库存状态较为明显，较历史最高呈下降态势，而后受疫情影响国内物流基本半停滞，但同期进口木浆仍正常到货，导致国内主港库存再度上升。据卓创资讯数据显示，2020 年 3 月上旬，国内青岛港、常熟港、保定地区、高栏港纸浆库存合计约 230 万吨，较上月下旬增加 0.4%，较去年 3 月下旬增加 22%。因此，当前库存压力或主要集中在港口。图 14：目前国内主要港口纸浆库存
25、仍然高企（万吨）主要港口纸浆库存：青岛港、常熟港、保定地区、高栏港2502001501005002019.022019.032020.012020.022020.03资料来源：卓创资讯、招商证券4.2 成本线支撑，库存回落后或小幅上涨越南和澳大利亚砍伐指标见顶，或将拉高国内进口木片自制木浆成本。木片作为制浆成本的最为主要构成，考虑到木片合适的运输距离问题，国内木片主要从越南和澳大利亚进口。而越南和澳大利亚作为前两大阔叶木片出口国，目前出口数量使用比例分别为98%、83%，均已经接近饱和状态。因此，木片资源的日渐稀缺或将拉高国内进口木片自制木浆成本。敬请阅读末页的重要说明Page 10行业研究图
26、 15：全球木片资源地理位置资料来源：Pyry、招商证券图 16：越南和澳大利亚阔叶木片出口量接近饱和图 17：近年澳大利亚木片出口均价稳步上涨锯末、木废料及碎片出口量（千吨）出口均价（美元/吨）2017全球实际出口上限（万绝干吨）1000$150$140$130$120$110$10090080070060050040030020010008006004002000澳大利亚越南资料来源：建发浆纸、招商证券资料来源：海关数据、招商证券国内制浆成本线预计在 4300 元/吨附近，有望对浆价形成底部支撑。据我们产业交流了解，目前国内主流浆厂制浆盈亏平衡的成本线约在 4300 元/吨左右，进口木浆不
27、同品牌的现金成本线约 350 美元/吨550 美元/吨。而从国内纸浆现货价格来看，以山东鹦鹉为例，19 年底现货价格最低降至 3700 元/吨，已低于国内企业成本线，春节前小幅涨至 3750 元/吨维持至今，但由于临近春节而后又受到国内疫情影响，整体成交有限。因此，考虑到纸浆成本线支撑，我们认为后续随着纸浆库存的逐步消化后，浆价或有小幅回升空间。敬请阅读末页的重要说明Page 11行业研究图 18：国内纸浆现货价格或已跌破成本线（元/吨）7,0006,5006,0005,5005,0004,5004,0003,5003,000现货价:阔叶浆:鹦鹉:山东资料来源：Wind、招商证券4.3 未来
28、2 年或将又迎新产能投放高峰20212012 年大量浆产能预期或将对浆价形成持续压制。更远景的观察可以看到，木浆行业产能扩张还没有结束。从全球木浆产能的投放计划来看，虽然 20192020 年木浆新增产能并不多，但 2021 年新建木浆产能仍有较大规模的预期投放，其中包括近 600万吨商品浆和自制木浆，占到一年全球商品木浆贸易的接近 10%。此外，2022 年预计有近 500 万吨木浆产能投放规划，2023 年或也将有一定规模商品浆产能投放计划。因此，未来 3 年木浆供需压力仍有可能大幅增加，这也导致了阔叶木浆价格可能中长期仍处在相对低位的水平。图 19：新木浆产能预计将在 2021 年进入投
29、放期资料来源：Euromonitor、招商证券敬请阅读末页的重要说明Page 12行业研究五、风险因素我们认为纸浆行业风险主要在于行业供给大幅扩张、以及下游纸品消费需求明显收缩两个方面。1） 行业供给大幅扩张：如上分析，历史上纸浆价格的几次大跌均在行业产能大幅扩张之后发生，供应过剩直接破坏行业竞争格局、降低整体盈利水平，不利于行业健康发展。如果未来全球纸浆产能持续大规模扩张，供应过剩的局面可能长期存在，将对浆价形成长期压制。2） 纸品消费需求明显收缩：虽然近年来全球以及中国纸品需求已基本平稳，但如果受突发性事件影响拖累全球或者中国经济下行，将导致民用和工业用纸需求下降。如果纸品消费需求出现大幅
30、减少，将破坏行业供应格局，导致浆价下跌。图 20：造纸印刷行业历史PEBand图 21：造纸印刷行业历史PBBand700060005000400030002000100006000500040003000200010004.3x3.3x2.3x1.2x0.2x45x30x25x20x15x0Mar/16Sep/16Mar/17Sep/17Mar/18Sep/18Mar/19Sep/19Mar/16 Sep/16 Mar/17 Sep/17 Mar/18 Sep/18 Mar/19 Sep/19资料来源：贝格数据、招商证券资料来源：贝格数据、招商证券参考报告：1、轻工&纺服行业：口罩产业专题报
31、告疫情下的窗口机会2020-03-082、造纸行业深度专题金光纸业：深耕中国，成就巨头2020-02-213、轻工家居行业疫情专题报告疫情无情人有情，静待散去百花开2020-02-09敬请阅读末页的重要说明Page 13分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。郑恺，同济大学计算机科学与技术（本科）和复旦大学经济学（硕士），10 年证券从业经验，现为招商证券造纸轻工首席行业分析师。2017 年新财富、金牛奖、水晶球轻工造纸行业分别获得第 4、第
32、 2、第 3 名；金融界“慧眼”评选轻工制造行业白金分析师；2018 最佳行业分析师金牛奖。李宏鹏，经济学硕士，招商证券造纸轻工行业分析师，2017 年新财富、金牛奖、水晶球轻工造纸行业分别获得第 4、第 2、第 3 名。吴昊，新加坡南洋理工大学金融学硕士，美国爱荷华大学金融学、经济学双学士。2015-2019 年，任招商证券家电行业分析师，多次获新财富/金牛奖/水晶球/IAMAC 等奖项。2019 年起任招商证券造纸轻工行业分析师。投资评级定义公司短期评级以报告日起 6 个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准：强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数 20%以上审慎推荐：
33、公司股价涨幅超基准指数 5-20%之间中性：回避：公司股价变动幅度相对基准指数介于5%之间公司股价表现弱于基准指数 5%以上公司长期评级A：公司长期竞争力高于行业平均水平B：公司长期竞争力与行业平均水平一致C：公司长期竞争力低于行业平均水平行业投资评级以报告日起 6 个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准：推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的
34、信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。敬请阅读末页的重要说明
