《汽车行业投资策略：技术升级和需求分化带来投资机遇1207》由会员分享，可在线阅读，更多相关《汽车行业投资策略：技术升级和需求分化带来投资机遇1207（28页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、86股票代码Table_Top证券研究报告/行业年度策略报告2012 年 12 月 06 日汽车整车署名人：张镭S09605110200060755-汽车行业 2013 年投资策略报告技术升级和需求分化带来投资机遇看好参与人：邢卫军S09601110805100755-82026562xingweijunchina-13 年汽车行业景气回归，新车需求持续和换车需求周期释放叠加是推动主力，细分领域分化加大：1、重卡需求上半年集中释放，改善产业链盈利，国四年中实施，相关公司长期受益；2、城镇化与换车改变乘用车消费结构，中低端车型与 SUV 增长将超越行业；3、零部件跟随整车，精挑业绩确定或技术突破
2、的公司。评级调整：维持投资要点：行业基本资料上市公司家数景气回归，一线换车+二线新车推动 13 年汽车销量增速恢复至 9%。12 年行业负面因素影响渐弱，汽车销量增速平稳恢复。二三线地区汽车消费需求正在释放，一线地区换车时段来临，两者叠加带来 13 年景气回归。总市值(亿元)占 A 股比例(%)平均市盈率(倍)行业表现6796.42.86%11.57重卡需求上半年集中释放，国四切换带来成长机遇。12 年宏观调控打击重卡需求，销量持续低迷。下半年基建、地产等下游行业逐渐恢复，陆续开工后带来重卡需求回暖；3-4 年更换周期来临，换车助推重卡进入需求波峰期；国四年中实施，提前购车使需求集中释放。销售
3、数据亮丽提振板块表现，强烈推荐潍柴动力和中国重汽。国四切换带来技术升级，核心产业链迎来成长（%）1M3M6M机遇，强烈推荐受益标准提高的威孚高科和银轮股份。汽车整车上证综合指数-5.14-4.02-0.56-0.57-21.17-11.98乘用车增速持续向好，依照需求分化寻找超越行业的细分领域。从千人保有量、人均收入等指标看，二三线地区正处于汽车快速普及阶段，将是我国汽车销量增长的主要来源，新政府城镇化思路将加快二三线地区需求释放，自主品牌及微车企业有望凭借价廉的产品和下沉的渠道充分受益；SUV 分享汽车消费升级与换车需求释放，增速长期高于行业，拥有优质产品深挖该领域者将长期受益。我们看好二三
4、线城镇化与 SUV 细分领域快速增长给相关企业带来的发展机遇，强烈推荐长城汽车、长安汽车。零部件把握业绩确定或技术突破的公司。零部件行业由于所处的产业链位臵，话语权较弱。但零部件因产业升级或技术突破，发展空间巨大，细分行业巨人持续出现，从而实现盈利扩张。我们建议关注受益北美市场复苏、业相关报告汽车行业 2012 年中期投资策略报告关注政策变化带来的投资机会 2012-06-28汽车行业 2012 年投资策略报告景气终将回归，透析发展主线，把握结构性投资机遇2011-12-04绩增长确定的中原内配，以及实现技术突破、出口扩张加速的云意电气。大中客行业稳定增长，出行增长、海外扩张和校车是大中客的长
5、期支撑。居民出行需求、公共交通系统的完善和新能源应用平台保证行业景气度，未来校车市场的有效整顿有望提升大中客市场空间 50%；大中客龙头以份额扩张和产品档次提升为主，强烈推荐宇通客车。风险提示：经济持续下滑、价格战再起、原材料大幅涨价，导致行业盈利下滑Table_Stock 股票名称11EPS12EPS13EPS14EPS11PE12PE13PE14PE投资评级000625.sz601633.sh600104.sh000581.sz002126.sz000338.sz000951.sz002448.sz300304.sz600066.sh长安汽车长城汽车上汽集团威孚高科银轮股份潍柴动力中国重汽
6、中原内配云意电气宇通客车0.211.131.831.770.332.800.861.070.811.680.231.851.951.180.151.570.111.350.952.020.582.252.101.750.192.410.451.701.222.360.752.602.303.000.302.960.602.021.662.6126.6916.987.9316.6613.758.5011.5720.4817.3912.6024.0910.347.4625.0030.2015.1590.9116.2414.8810.459.558.506.9216.8623.849.8722.22
7、12.9011.598.947.397.356.329.8315.108.0416.6710.868.528.08强烈推荐强烈推荐强烈推荐强烈推荐强烈推荐强烈推荐强烈推荐强烈推荐强烈推荐强烈推荐请务必阅读正文之后的免责条款部分Table_Header行业年度策略报告目录一、2013 年汽车行业投资策略：技术升级和需求分化带来投资机遇 . 31.1 12 年汽车行业发展回顾 . 31.2 汽车普及需求巨大，销量增速继续回升 . 41.3 行业盈利能力向好，板块估值安全 . 61.4 2013 年汽车行业的投资选择 . 7二、重卡：换车+标准切换，需求将集中释放 . 72.1 销量持续低迷，行业库
8、存回到低位 . 72.2 基建投资回暖，换车+提前购买使需求集中释放 . 82.3 国四标准实施，燃油喷射与后处理市场将释放 . 102.4 投资标的推荐 .11三、乘用车：竞争加剧，细分领域找增长 . 133.1 新增+换车需求叠加，13 年乘用车消费景气回归 . 133.2 需求分化持续，产能利用率逐渐回升 . 153.3 豪华品牌下探，中高端车型承压较大 . 173.4 投资标的推荐 . 18四、零部件：公司分化严重，积极寻找成长股 . 194.1 下游需求向好，零部件景气回升 . 194.2 技术进步，打开国内外高端市场 . 204.3 技术扩张，跨领域拓展成长空间 . 224.4 投
9、资标的推荐 . 22五、客车：出口+校车，行业需求景气延续 . 235.1 居民出行需求释放支撑客车市场需求稳定 . 235.2 出口+校车拓展客车成长空间 . 255.3 产品高端化+份额扩张，龙头公司保持高盈利 . 265.4 投资标的推荐 . 27请务必阅读正文之后的免责条款部分2/28Mar-11May-11Mar-12May-12Jul-11Oct-11Jul-12Nov-11Dec-11Feb-11Sep-11Feb-12Aug-11Mar-11May-11Mar-12May-12Jul-11Oct-11Jul-12Aug-12Sep-12Apr-11Apr-12Oct-12Sep
10、-12Oct-12Jan-11Jun-11Jan-12Nov-11Dec-11Jan-11Jun-11Jan-12Jun-12Feb-11Aug-11Sep-11Feb-12Jun-12Aug-12Apr-11Apr-12Table_Header行业年度策略报告一、2013 年汽车行业投资策略：技术升级和需求分化带来投资机遇1.1 12 年汽车行业发展回顾汽车消费逐渐复苏，预计全年增长 4%左右。11 年汽车行业利空较多，增速大幅回调。12 年负面因素影响逐渐减弱，终端需求拉动行业增速触底回升。1 季度因春节扰动和卡车需求低迷，行业销量下滑 3.9%；2 季度乘用车需求快速复苏，卡车下滑收窄，
11、行业销量增长 10%；3 季度前两月增长稳定，9 月因日系车受冲击，拖累行业销量略微下滑，3 季度整体增长约 4.4%；10 月行业增速恢复到 5.3%，显示终端需求充足，11-12 月销量增长有望持续向好。预计4 季度销量增长季度销量增长 6%，全年增长，全年增长 4%左右。左右。图 1 我国汽车月度销量及同比（11.1-12.10）销量（左轴：万辆）同比（右轴）20020%15010050010%0%-10%-20%-30%资料来源：CAAM，中投证券研究所细分行业分化明显，乘用车复苏向好，客车增长放缓，卡车下滑收窄。乘用车终端需求复苏稳定，月销量增速持续好于 11 年，行业向好趋势明显，
12、预计全年增长 8%左右。客车销量增长放缓，卧铺客车等细分领域萎缩，增长依赖出口和校车拉动，上半年实现小幅增长，下半年因高基数增长压力较大。卡车因投资放缓需求不振，销售持续低迷，下半年无明显改善，增速下滑幅度因基数减小而收窄。图 2 汽车各子行业销量增速乘用车40%20%0%-20%-40%资料来源：CAAM，中投证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分载货车载客车3/2819-Jan18-Feb17-Jun17-Jul4-Jan3-Feb2-Jun2-Jul15-Oct19-Mar18-May30-Oct4-Mar3-May16-Aug31-Aug14-Nov15-Sep1996199820
13、0020022004200620082010199619982000200220042006200830-Sep18-Apr1-Aug3-Apr2010Table_Header图 44行业年度策略报告汽车销量增速放缓，行业盈利分化明显，仅乘用车板块表现略好于大盘。自年初以来，沪深 300 下滑 9.23%，上证综指下滑 10.27%，深证成指下滑11.94%，申万乘用车下滑 7.39%，申万载货车下滑 15.95%，申万载客车下滑14.52%，申万零部件下滑 18.33%。汽车各子版块仅乘用车表现略好于大盘。图 3 汽车行业各版块二级市场表现（12/1/1-12/11/21）沪深300乘用车载
14、货车载客车汽车零部件40%30%20%10%0%-10%-20%资料来源：Wind，中投证券研究所1.2 汽车普及需求巨大，销量增速继续回升我国经济快速发展，国民财富迅速积累。改革开放三十年来，我国经济持续快速发展，GDP 总量跃居世界第二位，经济的高速发展使国民财富迅速积累。十八大提出目标：2020 年 GDP 和人均收入相比 2010 年翻一番，显示政府将致力我国经济继续稳定增长，国民财富再上一层楼。国民财富的增长，将推动消费结构持续升级，支撑汽车产业长期稳定发展。GDP 及增速（1996-2011）图 5 人均 GDP 及增速（1996-2011）GDP同比人均GDP同比5040单位（万
15、亿元）16%12%3单位（万元）16%12%30208%28%100资料来源：Wind、中投证券研究所4%0%10资料来源：Wind、中投证券研究所4%0%人均保有量较低，汽车消费需求巨大。截止 11 年底，我国千人汽车保有量仅 70 辆，不但远低于美日欧等发达国家千人保有量，甚至距离世界平均千人保有量 140 辆也有较大距离。而我国人均 GDP 已超 4000 美元，正是居民汽车消费需求快速增长阶段，汽车普及率与居民收入的不匹配，让我们坚信我国汽车，特别是乘用车仍将保持快速发展。请务必阅读正文之后的免责条款部分4/28美国法国英国日本德国加拿大中国1955195819611964196719
16、70197319811983198519871989199119931995199719992012E199419961998200020022004200620082010Table_Header行业年度策略报告图 6 主要国家汽车千人保有量千人汽车保有量（辆/千人）9006003000资料来源：CAAM，中投证券研究所经济稳定增长和汽车低普及率，是汽车消费的坚固基础。参考日本与韩国汽车发展史，人均 GDP 由 3,000 美元上升到 10,000 美元的过程，是汽车销量快速增长时期，千人汽车保有量从 50 辆/千人迅速提升到 200 辆/千人。11 年我国人均 GDP 约 5,400 美元
17、，千人汽车保有量 70 辆/千人，类似 1966 年的日本和 1990 年的韩国，我国汽车工业仍处快速发展期，汽车销量将景气回归。图 7 日本汽车增长（日本汽车增长（1955-1980）图 8 韩国汽车增长（1981-2000）300250200千人保有量（左轴：辆/千人）销量增速（右轴）100%80%60%300250200千人保有量（左轴：辆/千人）销量增速（右轴）80%60%40%150100648040%20%0%150100796320%0%-20%500资料来源：Wind、中投证券研究所-20%-40%500资料来源：Wind、中投证券研究所-40%-60%我们预计，13 年汽车销
18、量在新车消费和换车需求的叠加下，增速将回升至 9%。居民财富积累推动消费持续升级，汽车是消费升级重要品种；。居民财富积累推动消费持续升级，汽车是消费升级重要品种；02-03年、06-07 年、09-10 年的汽车消费高峰来自于新车需求和换车需求（4 年左右）双重叠加，下一个景气高峰将在 13-14 年再次来临：二三线地区新增与一线地区换车的换车需求，预计将推动 13 年汽车销量增速将回升至 9%。图 9 我国汽车销量及增速汽车销量（左轴：万辆）25002000150010005000资料来源：CAAM，中投证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分销量增速（右轴）50%40%30%20%10%
19、0%5/28Feb-11Feb-12Jun-11Dec-11Jun-12Oct-11Feb-11Feb-12Jun-11Aug-11Aug-12Aug-11Dec-11Apr-11Apr-12Jun-12Oct-11Mar-02Mar-03Mar-04Mar-05Mar-06Mar-07Mar-08Mar-09Mar-10Mar-11Mar-12Mar-02Mar-03Mar-04Mar-05Mar-06Mar-07Mar-08Mar-09Mar-10Mar-11Mar-12Aug-12Apr-11Apr-12Table_Header行业年度策略报告1.3 行业盈利能力向好，板块估值安全整车盈
20、利持续向好，零部件盈利逐渐平稳。相比 11 年行业盈利明显下滑，12 年整车盈利能力好转，毛利率逐月上升，虽然因销售费用加大使净利率上升幅度低于毛利率，但向好趋势已成，预计 13 年整车毛利率恢复至 19%19.5%，净利率在 10%左右；零部件因人工成本上升、整车厂强势无法转嫁等因素，导致毛利率和净利率无明显好转，但下滑趋势已结束，预计随整车厂盈利向好而缓慢回升，预计 13 年毛利率恢复到 16%左右，净利率稳定在 6.5%左右。图 10 整车行业毛利率及销售利润率图 11 汽车零部件行业毛利率及销售利润率20%19%18%17%16%15%毛利率（左轴）净利率（右轴）12%11%10%9%
21、8%7%17%16%15%14%13%12%毛利率（左轴）净利率（右轴）10%9%8%7%6%5%资料来源：华通人、中投证券研究所资料来源：华通人、中投证券研究所整车上市公司盈利能力趋稳，零部件上市公司下滑明显。2012 年整车上市公司毛利率（16.0%）和净利润率（6.2%）下滑趋势放缓，但处历史较高位臵，考虑到上市公司近年资产质量有所改善，目前盈利能力处于合理正常水平，随行业盈利向好而有望回升；零部件上市公司的毛利率（19.6%）和净利率（8.5%）回调明显，主要因零部件板块多为自主品牌及商用车产业链公司，受经济放缓冲击更为显著。图 12 整车上市公司毛利率及净利率（整体法）整车上市公司毛
22、利率及净利率（整体法）图 13 零部件上市公司毛利率及净利率（整体法）25%20%15%10%5%0%毛利率（左轴）净利率（右轴）10%8%6%4%2%0%25%20%15%10%5%0%毛利率（左轴）净利率（右轴）14%12%10%8%6%4%2%0%资料来源：Wind、中投证券研究所资料来源：Wind、中投证券研究所从 PE 和 PB 来看，汽车板块依旧处于历史底部，市场对行业前景仍有担忧。乘用车：市场担心下游需求有限，整车厂商为保销量开打价格战，使行业盈利能力进一步下滑。载货车：板块需求低迷，PB 底部徘徊，下游需求回暖还需等待。载客车：居民出行需求+校车概念带动行业盈利向上，但行业增速
23、放缓使估值逐渐回落。零部件：整车销量放缓，特别是自主品牌销量不佳，使零部件盈利预期向下，PE 和 PB 处于底部。请务必阅读正文之后的免责条款部分6/28Jan-11Feb-11Mar-11Apr-11May-11Jun-11Jul-11Aug-11Sep-11Oct-11Nov-11Dec-11Jan-12Feb-12Mar-12Apr-12May-12May-12Jun-12Jul-12Aug-12Sep-12Oct-12Nov-12Jan-11Feb-11Mar-11Apr-11May-11Jun-11Jul-11Aug-11Sep-11Oct-11Nov-11Dec-11Jan-12F
24、eb-12Mar-12Apr-12May-12May-12Jun-12Jul-12Aug-12Sep-12Oct-12Nov-12Table_Header行业年度策略报告图 14 汽车各子板块 PE图 15 汽车各子版块 PB乘用车载货车载客车零部件乘用车载货车载客车零部件252015105资料来源：Wind、中投证券研究所54321资料来源：Wind、中投证券研究所1.4 2013 年汽车行业的投资选择年汽车行业的投资选择综上，我们建议把握行业陆续复苏的趋势投资机遇，跟踪结构调整中充分受益的相关公司。我们坚定看好：1、受益重卡需求集中释放的潍柴动力和中国重汽，以及享受国四切换带来成长机遇的威
25、孚高科和银轮股份；2、具有品牌、产品和渠道差异化优势的长城汽车，和受益福特加大在华扩张步伐、积极进军 SUV 市场的长安汽车；3、零部件中产业升级趋势明显的中原内配，新产品实现突破、创造投资价值的云意电气。4、享受大中客领域份额和档次持续提升的龙头宇通客车。二、重卡：换车+标准切换，需求将集中释放重卡属于生产资料，销量随经济和政策预期波动。重卡板块的投资机会来自于对投资走向的精确把握，以及在重卡技术升级过程中，对技术壁垒高、利润提升大的公司的挖掘。我们预计，13 年重卡需求有望在上半年集中释放：12 年通过的工程项目陆续开工、09-10 年大量销售的重卡进入更换期、国四 7月实施引发提前购买，
26、亮丽的需求数据也将给二级市场带来投资机会。我们建议关注既受益整车回暖的周期性，又享受技术升级带来的成长性的个股，推荐威孚高科、银轮股份。2.1 销量持续低迷，行业库存回到低位重卡各细分品种需求低迷。投资下降、信贷收缩、运价低迷等因素压制重卡终端消费情绪，使重卡行业需求持续低迷。12 年重卡销量连续下滑，上半年月均销量为 6-7 万辆，面对 11 年上半年高基数下滑 30%左右；下半年月均销量降至 4 万辆，需求没有明显改善，因同比基数降低而使下滑幅度有所收窄。请务必阅读正文之后的免责条款部分7/28Jul-11Jan-11May-11Jan-12May-12Nov-11Mar-11Mar-12
27、Jul-12Jan-11Sep-11Sep-12Jan-12Jul-11May-11May-12Mar-11Nov-11Sep-11Mar-12Jul-12Jul-12Jul-09Jul-10Oct-09Oct-10Jul-11Oct-11Apr-09Apr-10Apr-11Apr-12Oct-12Jan-09Jan-10Jan-11Jan-12Sep-12Table_Header420行业年度策略报告图 16 重卡分类月度销量（11.1-12.10）图 17 重卡分类月度销量同比（11.1-12.10）重卡非完整半挂牵引同比重卡非完整半挂牵引14121086单位（万辆）20%0%-20%15
28、0%100%50%0%资料来源：CAAM、中投证券研究所-40%-60%-50%-100%资料来源：CAAM、中投证券研究所厂家排产谨慎，库存回到低位。11 年初因生产厂家预期较高而向下游大量压库存，造成流通环节库存高企，经销商花费近半年时间才将库存清理完毕，对生产厂家、经销商资金管理均造成较大冲击。今年生产厂家加大库存管理，谨慎排产，仅年初为旺季备货主动提高库存，其余时间均根据订单合理生产。目前行业库存处于较低水平，厂商有望加大生产主动提高库存以应对年初旺季。图 18 重卡库存变化情况（产销差）3单位（万辆）210-1-2资料来源：CAAM，中投证券研究所2.2 基建投资回暖，换车+提前购买
29、使需求集中释放货运总量决定中重卡保有量水平。中重卡是国民经济中货物运输和工程建设的主要工具，保有量规模与货运总量密切相关。货运需求可分为两大类：与基础设施建设相关的物资运输和与商品经济相关的物流运输，前者主要对应偏工程的非完整重卡，后者主要对应半挂牵引类重卡。随着我国经济增长，预计我国货运总量仍将保持稳定增长，因此中重卡需求根基仍在。请务必阅读正文之后的免责条款部分8/28Jan-08Jul-08Jan-09Jul-09Jan-10Jul-10Jan-11Jul-11Jan-12Jul-05Jul-06Jul-07Jul-08Jul-09Jul-10Jul-11Jan-05Jan-06Jan-
30、07Jan-08Jan-09Jan-10Jan-11Jul-07Jul-08Jul-09Jul-10Jul-11Jan-12Jul-12Jan-12Jul-12Jan-07Jan-08Jan-09Jan-10Jan-11Jul-12Table_Header行业年度策略报告图 19 公路货运量月度数据350030002500公路货运量（左轴：百万吨）同比增速（右轴）30%25%20%200015%15001000500010%5%0%资料来源：CEIC，中投证券研究所基建投资稳步回暖，下游需求有望向好。随着我国经济数据的继续下滑，政府对高铁、基建等大型固定资产投资项目审批加快。今年以来，以公用事
31、业、交运仓储、水利环境等为代表的基建投资稳步回暖，相关固定资产累计投资增速已恢复到 15%左右，预计相关项目陆续开工后，将明显改善重卡需求。图 20 公用事业、交运仓储、水利环境业固定资产累计投资及增速公用事业、交运仓储、水利环境之和同比76543210单位：万亿60%50%40%30%20%10%0%-10%资料来源：CEIC，中投证券研究所房地产拐点已现，预计新开工量将恢复增长。根据房地产领先指标销售面积累计同比增速在一季度已触底并随后持续向好，预计 2-3 个季度后（即 12年年底-13 年初）新开工面积同比也将向好。房地产行业作为重卡产品重要下游，其开工量恢复向好，将推动重卡需求快速上
32、升。图 21 商品房新开工面积与销售面积增速新开工面积同比增速80%60%40%20%0%-20%-40%资料来源：国家统计局，中投证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分销售面积同比增速9/282012E1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 20042005 2006 2007 2008 2009 2010 2011Table_Header行业年度策略报告换车高峰来临，助推重卡需求回升。2000 年以来，我国重卡销售呈现 3年一个周期，主要因重卡工作环境恶劣，一般使用 3-4 年即进行更换，新增需求与更换需求叠加而加大重卡波动。2010 年重卡市场在 4 万
33、亿投资的刺激下爆发，销量超过 100 万辆，达到顶峰；经过 11-12 年的回调消化，在用车辆进入更换周期，预计 13 年的重卡更新需求将如期来临。图 22 重卡年销量及增速120100%100806040200单位（万辆）80%60%40%20%0%-20%-40%-60%资料来源：国家统计局，中投证券研究所国四标准年中切换，提前购车引发需求集中释放。从历史数据来看，上半年是重卡行业的销售旺季，销售份额约占全年的 60%。08 年年中正式实施国三标准时，曾引发大量提前购买，使上半年份额上升到 70%。环保部规定，重型车国四标准将在 13 年 7 月正式实施，国四车型价格比国三车型高 10%-
34、15%，因此提前购车将是大概率事件，上半年重卡需求有望集中释放。图 23 重卡上下半年销量及占比（2007-2012）120单位（万辆）H1国三实施H2H1占比80%100806040200引发提前70%60%50%40%30%20%10%0%200720082009201020112012资料来源：CAAM，中投证券研究所2.3 国四标准实施，燃油喷射与后处理市场将释放国四升级时间确定，排放要求大幅提高。由于机动车污染已成为世界空气污染的重要来源，各国通过排放法规标准的实施加快发动机清洁技术的发展。国内汽车排放标准主要是参考欧洲的标准，国三、国四排放标准污染物排放限值与欧三、欧四标准完全相同
35、，国四标准比国三对 NOx 和 PM 分别降低 30%请务必阅读正文之后的免责条款部分10/28Table_Header；行业年度策略报告和 80%。图 24 各国排放标准资料来源：Rolandberger、中投证券研究所表 1 重型车国四实施时间表图 25 欧洲排放法规要求及实施进程资料来源：行业资料、中投证券研究所车型燃料种类调整前全国调整后北京地方（提前实施）上海重型车（GVW3.5t）柴油气体燃料11 年 1 月 1 日11 年 1 月 1 日13 年 7 月 1 日11 年 1 月 1 日08 年 7 月 1 日 09 年 11 月 1 日（公交、环卫、邮政） （公交、环卫、邮政）0
36、8 年 7 月 1 日 09 年 11 月 1 日（公交、环卫、邮政） （公交、环卫、邮政）资料来源：环保部，中投证券研究所国四技术方向较明确，共轨+SCR 有望成为主流。目前国三主流技术包括高压共轨、电控泵喷嘴、电控单体泵和“直列泵+EGR ”，其中高压共轨的市场份额接近 30%。考虑主流企业的技术储备、可扩展性（升级至国五）、方案实施难易度等，国四实施时高压共轨+SCR 组合有望成为市场主流，预计市场份额将超过 80%，创造近 200 亿元的喷射及后处理市场。表 2 国四技术路线对比技术路线优化燃烧+SCREGR+DPF优点燃油经济性好，经济性提高 3%5%；对燃油硫含量不敏感；适用排气温
37、度范围广（230500）发动机结构无变化，安装简单。无需增加社会基础设施；成本低，质量轻。缺点需建立完善的配套设施；初装成本高，操作、保养费用高；催化剂高温易老化，造成氨泄漏；增加车辆额外负载。对燃油含硫量要求高；发动机改动大；冷却系统体积较大；使用地区欧洲地区北美地区资料来源：中投证券研究所2.4 投资标的推荐13 年重卡行业的投资时点在上半年，需求回暖+提前消费使销量增长亮丽，推动重卡产业链盈利大幅改善，我们推荐重卡整车龙头中国重汽（000951）和动力总成龙头潍柴动力（000338）。同时，严格排放标准是重卡的必然趋势，将创造巨大的燃油喷射和后处理市场，我们推荐威孚高科（000581）和
38、银轮股请务必阅读正文之后的免责条款部分11/28Table_Header行业年度策略报告份（002126）。1、潍柴动力：重卡动力总成领域的王者，强烈推荐、潍柴动力：重卡动力总成领域的王者，强烈推荐公司是柴油发动机的垄断者，统筹整个重型动力总成。公司是国内最大的重卡发动机供应商，市场份额达到 40%，具有较强的竞争力和垄断性。公司目标集合发动机+变速箱+车桥，成为垄断型动力总成供应商。公司加大投研力度，增强在 10L、12L 柴油机领域的领先优势。公司在燃油共轨系统获得领先优势，主力机型 WP10、WP12 在国三标准中优势明显，符合国四标准蓝擎已经研发完毕，继续保持技术领先地位。多元化战略浮
39、出水面，高调进军大中客车、工程机械、船用发动机领域。由于公司在重卡领域的占有率已经较高，公司勇于开拓，积极进军大中客车、工程机械和船舶领域，增强公司成长性。2、中国重汽：与曼联手，再创辉煌，强烈推荐、中国重汽：与曼联手，再创辉煌，强烈推荐公司是重卡行业老牌企业，集团销量稳居第一集团。公司是国内最早从事重型卡车生产销售的企业，目前在自卸车、搅拌车等工程重卡领域优势明显，积极建设销售网络与维修网络，提升公司产品售后服务质量与品牌形象。集团与曼联手，提高公司产品竞争力。中国重卡行业将进入重“质”不重“量”的阶段，发动机、变速箱、标载量持续升级，产品升级推动附加值提升。集团公司与曼合作引进先进技术，提
40、高集团核心零部件技术含量，增强公司整车产品竞争力与盈利能力。3、威孚高科：技术垄断使公司成为国四最大受益者，强烈推荐、威孚高科：技术垄断使公司成为国四最大受益者，强烈推荐公司是国内发动机控制关键零部件供应商。公司业务全面覆盖燃油喷射系统、后处理系统、进气系统等发动机核心领域。燃油喷射系统是公司的传统优势业务；后处理系统随着排放标准升级，将逐渐成为公司另一优势产品；进气系统是公司中长期发展战略产品。公司有望逐渐向发动机进排气系统总成供应商升级，提升公司竞争力与盈利水平。下游向好推动公司稳健发展。随着轻卡市场逐步复苏，中高端轻卡份额提升，公司控股子公司盈利有望快速增长。合资子公司博世汽柴、中联电子
41、等技术优势明显，市场地位稳固，随着汽车行业需求回暖，有望保持稳健增长。国四实施让公司进入高速增长期。公司在柴油机国四领域技术储备丰富，覆盖了燃油喷射、后处理、催化剂等领域，依靠合作伙伴博世形成较高的技术壁垒，有望在国四实施后大幅提高市场份额，推动业绩高速增长。4、银轮股份：后处理市场带来发展机遇，强烈推荐、银轮股份：后处理市场带来发展机遇，强烈推荐公司是国内汽车冷却器行业龙头。公司产品是汽车必备的冷却系统核心部件，市场份额国内第一。公司依托强大的配套和研发实力，主营业务持续保持稳定增长。法规明确后，公司新产品 SCR 将成为未来收入支柱。环保部关于国四排放标准实施日期的推迟，主要受国内油品影响
42、而暂时延迟，对机动车污染的关请务必阅读正文之后的免责条款部分12/2819961998 20002002 20042006 20082010Table_Header行业年度策略报告注从未放松。我们认为国 IV 法规预期下，重卡国 III 向国 IV 过渡的主流后处理技术 SCR 将赢得大规模推广。公司与清华大学历时两年多合作开发的 SCR 产品，未来增长空间广阔。多元化和出口市场，成长将延续。公司依托重卡产品领先优势，在产品多元化和出口市场上步伐稳健。与吉利、松芝股份成立合资公司正式切入乘用车热交换市场，为卡特彼勒提供冷却模块将提升在工程机械领域的市场地位。出口市场回暖明显，欧洲市场增长加快延
43、续趋势。三、乘用车：竞争加剧，细分领域找增长乘用车具有较多消费属性，终端需求随国民财富积累逐步释放。我国经济高速发展，居民收入快速提高，汽车消费潜在客户群体稳步扩大。一线地区汽车保有量已达到较高水平，未来增速将逐步放缓；二三线及广大农村地区汽车保有规模还较低，预计将保持快速发展，是未来主要增量来源。3.1 新增+换车需求叠加，13 年乘用车消费景气回归居民收入增长是汽车消费的长期驱动因素，汽车消费需求仍有释放空间。根据 BCG 的调查分析，年收入 4-9 千美元的居民对汽车消费最为强烈，我国居民收入稳步增长，2011 年城镇居民人均收入接近 2.4 万元，农村居民人均收入接近 1 万元，仍处于
44、汽车消费需求的旺盛期，汽车消费需求根基仍在。图 26 居民收入稳步增长居民收入稳步增长城镇人均收入农村人均收入图 27 中国大众对汽车渴求强烈32.5城镇人均同比单位（万元）农村人均同比25%20%21.510.50资料来源：wind、中投证券研究所15%10%5%0%-5%资料来源：BCG、中投证券研究所乘用车渗透率持续提升，仍是增长主体。我国乘用车渗透率由不足 65%提升到目前的接近 80%，对照日本的乘用车发展进程，其乘用车渗透率持续上升，由 1993 年不足 65%增长到了目前的 85%左右；乘用车渗透是汽车社会的主基调，未来乘用车市场增速仍将长期高于整体汽车市场增速。请务必阅读正文之
45、后的免责条款部分13/281993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009Table_Header行业年度策略报告图 28 中国乘用车渗透情况图 29 日本乘用车渗透情况乘用车商用车乘用车卡车客车100%80%60%40%20%0%2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012E100%80%60%40%20%0%资料来源：CEIC、中投证券研究所资料来源：CEIC、中投证券研究所二三线地区是未来我国汽车市场的主要增长点。由于地区收入差异，北京、上海等一线地区在 2000 年前后率先爆发家庭汽车需求，带来 0204 年汽车
46、市场的高速增长。随着我国居民收入的不断增长，0910 年在国家补贴政策的刺激下，我国汽车市场再次爆发，连续两年增长率超过 30%。目前，一线地区的汽车保有量已达到较高水平，但人口众多的二三线地区汽车保有量仍处于较低水平，未来随居民收入增长将给我国汽车消费需求提供广阔空间。图 30 分地区人均 GDP 及千人汽车保有量（2010 年）资料来源：国家统计局，交通运输部，中投证券研究所图 3112 年前 3 季度分地区乘用车新注册量及同比数据1200100011Q1-Q312Q1-Q3（左轴：万辆）同比增速（右轴）25%20%80015%60010%40020005%0%全国一线地区二线地区三线地区
47、资料来源：CEIC，中投证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分14/282012E2013E2014E2015E2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011Table_Header行业年度策略报告图 32 分地区千人保有量预测一线城市二线省份三线省份160单位（辆/千人）12080400资料来源：CEIC，中投证券研究所换车需求到来，支撑一线地区汽车消费高位运行。据研究，我国乘用车主约 80%在使用 3-6 年后将更换用车，09-10 年的汽车消费高峰将在 13-14 年迎来换车高峰。巨大的换车市场将支撑一线地区汽车
48、销量维持高位。图 33 我国乘用车换车周期图 34 我国 11-15 年换车需求预测7年2%6年8年5%8年 1年 2年6% 2% 5%3年20%12001000800换车需求（左轴：万辆）增速（右轴）30%25%20%9%4年11%60040020015%10%5%5年40%02011E2012E2013E2014E2015E0%资料来源：新华信、中投证券研究所资料来源：wind、中投证券研究所3.2 需求分化持续，产能利用率逐渐回升细分领域分化，SUV 增速持续快于行业。2011 年以来，乘用车消费增速大幅回落，各细分领域增速分化明显，SUV 保持快速增长，增速持续高于行业平均。SUV 车
49、型相对轿车在驾驭感、乘用空间、通过性、行驶视野等方面具有明显优势，受到具有一定经济实力且追求良好驾乘体验的消费者的青睐，是二次购车消费者的首选车型。13-14 年换车高峰的来临，将带来大量潜在客户，支撑 SUV 的快速增长。请务必阅读正文之后的免责条款部分15/28Jan-05 Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11 Jan-12Jan-11Jan-12Jul-11May-11May-12Mar-11Nov-11Sep-11Mar-12Jul-12上海大众上海通用一汽大众一汽丰田一汽轿车长安福特东风神龙东风日产东风本田悦达起亚广汽本田广汽丰田北京现代
50、Sep-12Table_Header行业年度策略报告图 35 我国 SUV 月销量变化图 36 乘用车分车型增速20单位：万辆轿车MPVSUV微客80%151050资料来源：CAAM、中投证券研究所60%40%20%0%-20%-40%资料来源：CAAM、中投证券研究所SUV 增长还有空间，增速长期超越行业。在 09-10 年 SUV 市场爆发增长带动下，我国 SUV 销量占乘用车份额约 10%，相对于美国 SUV 在轻型车（包括皮卡和厢式货车）中 30%左右的渗透率，我国 SUV 比例依然较低，未来还有很大提升潜力。图 37 我国我国 SUV 在乘用车中的渗透率在乘用车中的渗透率图 38 美
51、国 SUV 在轻型车中的渗透率轿车交叉型MPVSUV皮卡厢式货车轿车SUV100%80%60%40%20%0%100%80%60%40%20%0%2005 2006 20072008 2009 2010 20112008200920102011.1-5资料来源：CAAM、中投证券研究所资料来源：Wards、NADA、中投证券研究所产能投放高峰已过，产能利用率有望逐渐回升。09-10 年需求释放，自主品牌产能投放较快，10 年以来市场打击自主品牌扩张热情，11-13 年的产能投放力度减弱；而相对扩产之后的合资品牌在 11 年和 12 年进入较高的产能投放期。13 年乘用车产能投放增速放缓。图 3
52、9 合资品牌乘用车产能规划图 40 合资品牌产能增速20092010201120122013合资品牌产能增速16012080400单位（万辆）20%15%10%5%0%2010201120122013资料来源：华通人、中投证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：华通人、中投证券研究所16/28一汽夏利长安汽车上海汽车奇瑞汽车广汽集团通用五菱江淮汽车吉利汽车比亚迪长城汽车Table_Header行业年度策略报告图 41 自主品牌乘用车产能规划图 42 自主品牌产能增速1801502009单位（万辆）201020112012201330%自主品牌产能增速12090603020%10%0
53、0%2010201120122013资料来源：华通人、中投证券研究所资料来源：华通人、中投证券研究所3.3 豪华品牌下探，中高端车型承压较大豪华品牌下探，中高端车型承压较大居民二次购车需求增多，豪华品牌扩张步伐加快。国外汽车消费经验显示，一般用户换车周期为 5-7 年，国内汽车市场仍处于快速普及阶段，换车需求逐步增多，收入增长带来的二次购车将成为推动高端乘用车增长的主要动力。以宝马、奔驰、奥迪为代表的豪华品牌加大扩张步伐，挤占合资品牌中高端车型市场，销量增速超越行业平均。图 43 主要豪华车品牌 1-10 月累计销量增速同比增速60%50%40%30%20%10%0%北京奔驰华晨宝马奥迪乘用车
54、资料来源：CAAM，中投证券研究所豪华品牌价格下探，中高端车型受压明显。今年以来，豪华品牌为扩大市场份额加大促销力度，入门车型奥迪 A4、宝马 318、奔驰 C200 等价格均已下探到 25 万元，与传统合资品牌 B 级车形成直接竞争，挤压其销量与利润空间。12 年前 10 月累计销量同比数据，仅大众旗下的帕萨特和迈腾保持明显增长，其余主流 B 级车销量为微增长甚至负增长。从价格指数来看，小微车型价格在 11 年出现明显下滑，12 年价格趋稳；中高级车型价格指数则持续走低，因此以中高级车为主要赢利来源的合资品牌在 12 年赢利将明显受压；而以小微车型为主的自主品牌在经过 11 年的调整后，12
55、 年赢利能力正在改善并向好。请务必阅读正文之后的免责条款部分17/28迈腾思域君威皇冠锐志昊锐君越雅阁帕萨特蒙迪欧凯美瑞Jul-04Jul-05Jul-06Jul-07Jul-08Jul-09Jul-10Jul-11Jan-04Jan-05Jan-06Jan-07Jan-08Jan-09Jan-10Jan-11Jan-12Jul-12思铂睿天籁Table_Header行业年度策略报告图 44 主要中高级轿车 1 季度同比增速同比增速120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%资料来源：CEIC，中投证券研究所图 45 分车型价格指数微型车小型车中级车高级车豪华车1009
56、080706011年小微车型降价明显12年中高级、豪华车型价格持续走低50资料来源：CEIC，中投证券研究所3.4 投资标的推荐13 年汽车行业景气回归，乘用车增速持续上升，行业盈利稳定恢复。经济向好背景下，汽车消费长期看好，板块表现有望超越大盘，值得积极配臵。我们坚定看好受益福特扩张在华市场、积极进军 SUV 领域的长安汽车（000625），在二三线省份具有品牌、产品和渠道差异化优势的长城汽车(601633)，此外把握盈利能力稳定、估值极低的上海汽车（600104）的配臵机遇。1、长城汽车：空间广阔的优质自主品牌，强烈推荐、长城汽车：空间广阔的优质自主品牌，强烈推荐公司是皮卡、SUV 领域领
57、军企业，进军轿车领域成长速度加快。公司皮卡产品连续 13 年保持销量、出口量全国第一，SUV 产品连续 8 年保持全国前三、自有品牌第一，是细分领域的领跑者，08 年进入轿车市场后，销量快速攀升。公司目前已形成完备的发动机、变速器、车桥等核心零部件自主配套体系。公司销售网络偏重二三线省份及农村市场，该区域汽车需求的持续释放给公司带来增长空间。未来汽车需求的新增市场主要来自二三线省市及农村居民汽车消费需求的释放。公司 87%的销售网店布局在三级及以下城市，为公司角请务必阅读正文之后的免责条款部分18/28Table_Header行业年度策略报告逐市场抢占先机。公司产品价位集中于 5-12 万，性
58、价比突出，适合欠发达地区的消费水平，竞争力明显。公司产品品质过硬，海外销售业绩出色。公司产品曾荣获多项荣誉，并获得欧盟整车型式认证及无限制自由销售权，品牌形象得到海外市场肯定。同时，公司积极布局海外销售网络，领先国内整车企业，出口金额稳居行业前两位。未来出口业务有望增色公司业绩。2、长安汽车：微车传统霸主，受益政策明显，强烈推荐、长安汽车：微车传统霸主，受益政策明显，强烈推荐公司是微客领域传统霸主。公司微客市场份额约占 25%，是微客市场重要参与者，母公司承诺旗下哈飞汽车、昌河汽车未来将注入公司，进一步丰富公司在微客市场的产品线，扩大市场份额。产品升级、成本降低，12 年业绩改善预期强烈。11
59、 年微客市场回调与公司产品调整，使销量下滑较大。12 年公司新产品欧诺、金牛星等放量，高端微客占比提升，同时原材料价格回落，有助于公司盈利能力恢复。“汽车下乡”有望推出，公司微客受益明显。09-10 年，微车市场在政策刺激下大幅增长。5 月底，重庆市再次推出“汽车下乡”，预计全国范围的政策也将在近期推出。汽车下乡政策鼓励农民购买微客、轻卡、微卡等车型，相关车型下半年销量有望明显增长，公司作为微客霸主，也将充分受益。福特加大中国市场投入，公司长期发展可期。福特在 11 年推出“1515”、“3158”等计划，将国内作为其未来重要发展市场，特别是到 15 年推出 15款全新车型，大幅提高产品线宽度
60、，重塑品牌形象和影响力。12 年推出的新福克斯、Ecosport、KUGA 等车型，有望持续拉升销量。13 年新一代动力总成国产后，将使公司产品技术含量再上台阶，进一步提升公司盈利能力。四、零部件：公司分化严重，积极寻找成长股汽车市场的规模扩大和技术升级，提升我国零部件企业的综合竞争力，产业升级推动进口替代和出口扩张进程加速；细分领域龙头公司凭借技术、资金、规模等优势，有望超越行业增速，扩大市场份额与盈利空间。4.1 下游需求向好，零部件景气回升汽车产业成为我国经济发展支柱，汽车零部件发展将获得国家扶持。2010年中国汽车总产值超过 4 万亿，零部件行业总产值达到 1.68 万亿，占比稳定在
61、40%。中国汽车工业进步需要零部件企业研发、生产、制造技术的快速提升，从而实现汽车大国向汽车强国的演进。请务必阅读正文之后的免责条款部分19/28Oct-11Dec-11Jun-11Feb-11Aug-11Feb-12Jun-12Aug-12Apr-11Apr-12Table_Header12行业年度策略报告图 46 我国汽车及零部件行业产值543210零部件行业产值汽车行业产值(左轴：万亿)零部件占比(右轴)50%40%30%20%10%0%2003年 2004年 2005年 2006年2007年2008年2009年2010年资料来源：华通人、中投证券研究所跟随整车触底向好，零部件行业盈利能
62、力回升。11 年由于政策退出、大城市限购等原因，汽车行业销量增速大幅回调，再加上原材料和人工成本高企，零部件行业收入与利润增速大幅下滑。 年以来，随着汽车终端需求逐步回暖，销量增速恢复正增长，零部件行业盈利能力逐渐好转，行业景气回升。图 47 整车与零部件行业收入及利润同比增速整车收入累计同比零部件收入累计同比整车利润累计同比零部件利润累计同比30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%资料来源：WIND，中投证券研究所4.2 技术进步，打开国内外高端市场零部件行业发展将持续快于整车行业增长，部分优秀汽车零部件企业的成长空间将明显优于整车企业。我们认为汽车和零部件生产规模的稳定
63、，将有助于国内汽车零部件企业的快速成长，通过积累研发技术、提升生产管理能力、加快行业整合都将促进我国汽车工业产业升级的快速演进；目前我国汽车产业链的零部件行业集中度仍远弱于整车行业，进口替代、全球分工、行业整合机遇为零部件企业提供广阔成长空间。精加工和机电一体化为代表的模块化、系统化零部件行业竞争力显现，看好细分行业发展前景。国内汽车零部件竞争力现状具有比较明显的三个梯次：一、劳动力和原材料密集产品，包括电池、轮胎、泵、线束、玻璃和覆盖件等，外资控制力较弱，竞争较为充分；二、精加工和机电一体化产品，包括精密铸请务必阅读正文之后的免责条款部分20/28Mar-11May-11Mar-12May-
64、12Jul-11Nov-11Jan-11Sep-11Jan-12Jul-12Sep-12Table_Header竞争力高12行业年度策略报告件类、精加工类、机电类，处于明显的进口替代和全球分工阶段，相关公司成长的爆发性明确；三、以精密控制和电控单元为主的高科技产品，包括安全气囊、自动变速器、电控单元等，国内企业要实现批量生产的暂时可能性小，大规模进口替代仍需等待。图 48 我国汽车零部件竞争潜力分析资料来源：罗兰贝格、中投证券研究所表 3 我国汽车零部件竞争力分析我国汽车零部件竞争力分析分类竞争力中竞争力极弱特点劳动密集型，重资产型，运输便利性低模块化、系统类，核心技术技术密集、精密控制细分领
65、域电池、轮胎、泵、线束、玻璃、覆盖件曲轴、前灯、气缸套、减震器、变速器、发电机、电机、空调、制动系统（ABS）、一体化驾驶室（内饰/仪表板/中控）、模具安全气囊；自动变速器；电子控制单元（ECU）资料来源：中投证券研究所北美市场复苏明显，出口企业业绩增长确定性高。随着美国经济逐渐复苏，美国车市自去年下半年以来持续回暖， 年销量同比持续快速增长，未来增长有望延续。相比国内市场增长放缓，海外车市复苏为出口型零部件企业提供大量订单，业绩确定性高，增速明显超越国内同行。图 49 美国轻型车月度销量及同比月销量(左轴：万辆)160140120100806040200资料来源：WIND、中投证券研究所请务
66、必阅读正文之后的免责条款部分同比(右轴)30%20%10%0%-10%21/28Table_Header行业年度策略报告4.3 技术扩张，跨领域拓展成长空间汽车零部件在产业链中的位臵决定了产品层次，产业链长度决定了盈利潜力。总成供应商采购部件供应商，部件供应商采购零件供应商，越是加工链前端，越缺乏系统设计能力，无法攫取通过技术、设计及协同效应带来的高附加值；同时，越是前端的供应商，盈利约容易受到原材料价格波动的冲击。零部件商通过延伸加工链可提升配套能力、解决供货风险和扩大利润空间，同时垂直一体化的产业链所带来的规模效应可增强企业的议价能力。产业链延伸，改善零部件企业发展潜力。参与整车或总成的整
67、体设计、系统化解决方案，甚至由简单的零件供应商向部件、系统供应商过渡，将显著提升零部件企业话语权和利润空间；产业链向上游延伸，可加强企业成本控制能力，减少上游原材料价格波动对企业利润的影响，扩充内部挖潜空间。技术外扩，拓展公司成长空间。汽车零部件技术外扩表现为商用车向乘用车扩张，汽车行业向其他制造业扩张（工程机械、高铁、船舶、军工等）。我国商用车自主技术比例远高于乘用车，随着技术成熟度提高，凭借成本优势逐渐向乘用车领域渗透。而我国工业基础落后导致高端装备制造业的核心零部件依赖进口，汽车零部件企业经历了汽车行业的激烈竞争，逐步具备实力参与其他高端制造业零部件的进口替代与全球分工。4.4 投资标的
68、推荐1、云意电气：长期高增长的自主汽车电子公司，强烈推荐、云意电气：长期高增长的自主汽车电子公司，强烈推荐公司是国内车用整流器和调节器龙头，胎压监测系统业务抢占先机。公司产品销量车用整流器国内第一，调节器第三，产品品质、供货能力、新品研发、产业链垂直整合能力突出。现有产品出货量快速增长，TPMS、电机控制器等新产品正在产业化，汽车电子领域的领军者正在崛起。进口替代与出口放量确保公司现有业务高速增长。公司传统业务优势明显，陆续进入 TADEM、REMY、BOSCH 等世界车用发电机厂商供货体系，供给欧美售后市场，未来有望进入通用、福特全球配套体系；国内市场由自主品牌配套向合资品牌过渡，客户结构不
69、断提升。同时，公司加强产业链垂直整合，改善产品结构，产品盈利能力有望进一步增强。TPMS 需求即将爆发，国内市场超过 200 亿。胎压监测可提升汽车安全与节油性能，在欧美渐成标配。国内 TPMS 配套正探入合资 A 级车与自主品牌领域，市场即将爆发。TPMS 配臵目前为推荐性标准，有望在 13-14 年效法美国实施强制性标准，届时需求将加速爆发，市场规模超 200 亿。公司 TPMS 业务 5 年后将再造一个云意。公司 TPMS 业务正在产品对接，13 年批量供货，5 年后销量过百万，贡献收入近 10 亿。公司产品在价格、性能、同步研发、供货能力、客户开拓方面具有明显优势，将借合资 A 级车与
70、自主品牌配套市场爆发加速成长。2、中原内配：世界级气缸套供应商，强烈推荐、中原内配：世界级气缸套供应商，强烈推荐请务必阅读正文之后的免责条款部分22/28Table_Header行业年度策略报告中原内配是世界级发动机气缸套供应商。公司年产销气缸套接近 3000 万只，世界第一；下游客户包括通用、福特、康明斯、国际卡车、奔驰、重汽、东康等国内外知名主机厂商。公司产品性能优异，供货能力突出，客户稳定。产业链迁移与产品升级为气缸套行业提供发展机遇。气缸套属精密加工行业，国内技术成熟，成本优势明显，全球产业链向国内迁移，国外市场空间超过 3 亿只。乘用车铝发动机推广，汽车排放法规升级，要求气缸套同步升
71、级，打开高端气缸套产品增长空间，国内气缸套需求将超过 1 亿只。行业快速发展期来临。公司技术领先、规模优势已成、下游客户稳定。公司长期专注于气缸套研发与生产，掌握材料配方、加工工艺等核心生产要素，产品性能优异，竞争力强；产能世界第一，同步开发能力强，规模优势明显；优质的产品、供货及同步开发能力，获得下游优质客户认可，建立长期合作关系，保障公司长远发展。近看出口扩张，远看产品升级，公司增长确定。公司长期为北美主机厂配套，客户认可度高，成本优势将推升份额增长；欧洲客户配套体系正在建立，配套产品放量后将带动需求快速提升；公司技术优势大，国内产品升级有利公司扩大市场份额。五、客车：出口+校车，行业需求
72、景气延续大中客车的市场需求主要来源于公路客运、旅游、城市公交和团体专用等的客运需求。目前我国人均出行里程较低、城市公交系统仍需进一步完善、旅游需求保持快速增长，这些都将推动客车市场的稳定发展。此外，大中型客车高端化升级，海外市场拓展和校车需求释放，是客车市场发展的长期趋势。表 4 大中型客车市场划分（按用途）大中型客车市场划分（按用途）细分市场城际客运城市公交旅游观光单位用车用户类型城际客运公司城市公交公司旅游、租赁公司政府、企事业营运距离中长途市内短途，少量长途市内，少量长途平均每日行程500-800km150-250km50-100km50-100km平均行驶速度60-100km/h15-
73、25km/h45-60km/h45-60km/h车辆档次中-高中低-中中高中高更新年限5-6 年6-8 年10-15 年8-10 年资料来源：中投证券研究所5.1 居民出行需求释放支撑客车市场需求稳定城市化进程加快和居民收入增加，使居民出行需求持续释放，将长期支撑客车市场景气程度。客运需求是影响客车市场最直接的因素，掌握了居民客运需求实质掌握了客车未来增速情况。我国居民在城际客运、旅游和城市公交的出行需求仍处于低位，未来仍将保持稳定增长。请务必阅读正文之后的免责条款部分23/28May-06May-07May-08May-09May-10May-11May-12Jan-06Jan-07Jan-
74、08Jan-09Jan-10Jan-11Sep-06Sep-07Sep-08Sep-09Sep-10Sep-11Jan-12Sep-121981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011Table_Header行业年度策略报告图 50 客车销量增速与公路客运量增速保持强相关40%30%20%10%0%-10%公路旅客同比增速（左轴）客车销量同比增速（右轴）160%120%80%40%0%-40%资料来源：中投证券研究所城市集群和新型城镇的兴起，居民活动半径加大，城际与城郊人员的常规化流动
75、成为客车需求的新动力。以国际经验来看，城市化率超过 50%以后，人员迁移将由小城市向大城市、大城市郊区化等方向发展，从而扩大居民出行半径，带来客运新需求。据统计，我国城市化率已达到 50%，未来城际和城内人口流动将持续加大，包括城际公交、企业班车、校车等将成为客运增长新来源。图 51 我国城市化进展9007506004503001500城镇人口（左轴：百万人）城市化率（右轴）60%50%40%30%20%10%0%资料来源：CEIC，中投证券研究所旅游客运需求助推客车增长。消费升级背景下，旅游进入现代生活。2011年我国旅游人数达 26 亿人次、入境游人数稳步增长达到 1.35 亿人次，旅游出
76、行将成为未来居民消费升级的重要组成部分。请务必阅读正文之后的免责条款部分24/28199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010May-09May-10May-11May-12Jan-09Jan-10Jan-11Sep-09Sep-10Sep-11Jan-12曼沃尔沃 戴姆勒日野安凯客车宇通客车亚星客车金龙汽车Sep-122011Jul-06Jul-07Jul-08Jul-09Jul-10Jul-11Jan-06Jan-07Jan-08Jan-09Jan-10Jan-11Jan-12Jul-12中
77、通客车Table_Header行业年度策略报告图 52 我国旅游人数变化302520国内旅游人数单位(亿人次)入境旅游人数（左轴）同比（右轴）30%25%20%15%1510%10505%0%-5%资料来源：CEIC，中投证券研究所5.2 出口+校车拓展客车成长空间出口市场回暖，未来空间广阔。与全球知名客车生产商相比，我国客车价格优势明显。长期来看，出口市场将持续为优秀客车企业提供外延式增长机遇。12 年客车出口保持快速增长，出口均价稳步上升。大客出口均价上升至 8-9万美元，中客出口均价上升至 1.5 万美元，轻客出口均价保持在 0.8 万美元。图 53 客车出口情况150001250010
78、0007500500025000单位(辆)大客中客轻客同比200%150%100%50%0%-50%-100%资料来源：CEIC，中投证券研究所图 54 我国客车出口单价变化（万美元）图 55 我国客车价格优势明显（万美元）10大客中客轻客3086420资料来源：CEIC、中投证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分20100资料来源：CEIC、中投证券研究所25/28Feb-12Jan-12Jun-12May-12Mar-12Jul-122006200720082009201020112012Aug-122000200120022003200420052006200720082009201
79、02011Sep-12Apr-12Oct-12Table_Header行业年度策略报告政府规范专用校车市场，促使校车需求快速释放。10 年 7 月，国家曾颁布实施专用小学生校车安全技术条件，但监管与执行不力使校车事故不断发生，再次引起相关部门的高度重视。12 年 4 月，国务院正式通过校车安全管理条例，推动校车需求的快速释放。考虑到我国城镇地区采用就近入学制，因此校车需求主要位于农村地区。我国目前初中、小学人数合计约 1.52亿人，位于农村地区的约有一半，按照其中 30%需乘坐校车上学，每辆校车乘坐 50 人计算，则我国校车保有规模应该在 50 万辆左右，接近现有大客保有量的一半，使大中客市场
80、空间大幅增加。图 56 我国初中、小学在校生人数图 57 校车月销量（2012）2.52中学单位(亿人次)小学50004000单位：辆1.510.530002000100000资料来源：CEIC、中投证券研究所资料来源：中客网、中投证券研究所5.3 产品高端化+份额扩张，龙头公司保持高盈利大中客份额稳步上升，产品高端化进程持续。随着我国经济发展，人民生活水平不断提高，快捷、安全、舒适的出行需求愈加强烈，大中客产品高端化进程持续发展，单车附加值稳定提升。部分轻客市场被大中客侵蚀，大中客份额逐渐上升。图 58 大中客占客车份额变化大型客车中型客车40%30%20%10%0%资料来源：CEIC，中投
81、证券研究所大中客龙头企业不断扩张，市场集中度逐步提高。我国大中客市场竞争格局较为稳定，宇通、金龙、安凯等龙头企业占据了大多数市场份额，并凭借技术和品质优势不断扩张，使市场集中度不断提高，自 08 年以来前三名市场份额由 51%稳步增长到近 60%。目前宇通集团在大中客市场占有率稳定在 30%以上，远超其他厂商，优势地位明显。请务必阅读正文之后的免责条款部分26/28Table_Header行业年度策略报告图 59 我国大客市场份额分布（12 年）图 60 我国中客市场份额分布（12 年）4%10%宇通集团3%11%宇通集团苏州金龙苏州金龙4%4%4%5%6%31%厦门金龙厦门金旅安凯客车丹东黄
82、海青年汽车申沃客车中通客车4%4%4%4%7%34%厦门金龙安凯客车一汽丰田厦门金旅东风汽车中通客车少林汽车6%12%14%北汽福田其他7%10%12%扬州亚星其他资料来源：中汽协、中投证券研究所图 61 我国大客市场集中度变化我国大客市场集中度变化资料来源：中汽协、中投证券研究所图 62 我国中客市场集中度变化2008200920102011201220082009201020112012100%80%60%40%20%0%100%80%60%40%20%0%前三前五前十前三前五前十资料来源：中汽协、中投证券研究所资料来源：中汽协、中投证券研究所5.4 投资标的推荐宇通客车：大中客龙头，扩张
83、步伐在继续龙头地位稳固，业绩增长稳健。公司是大中客龙头，产品质量好、信誉高，市场份额超过 30%，并仍在稳步扩张；管理经营优秀，盈利能力长期稳定在较高水平。校车产品优势明显，节能与新能源产品瞄准未来方向。公司研发能力突出，是校车安全技术条件主要起草单位，校车产品技术成熟，若相关法规和配套资金落实后，校车市场放量将使公司成为最大受益者。节能与新能源客车是发展方向，未来空间广阔，公司提早布局生产线，抢占市场份额。公司新产能逐步投放，市场份额有望持续提升。公司产品竞争力明显，产能利用率长期超过 100%。12-13 年将有专用车产能提升（0.5 万辆）和配股扩产（1 万辆）实施，缓解公司产能压力，未
84、来还规划有 2 万辆产能，根据市场适时投建。产能瓶颈解决后，公司销量增速有望超越行业平均，进一步扩大市场份额。请务必阅读正文之后的免责条款部分27/28Table_HeaderTable_AuthorSummaryTable_DisclaimerT Addsable_res行业年度策略报告投资评级定义公司评级强烈推荐：预期未来 612 个月内股价升幅 30%以上推 荐： 预期未来 612 个月内股价升幅 10%30中 性： 预期未来 612 个月内股价变动在10%以内回 避： 预期未来 612 个月内股价跌幅 10%以上行业评级看 好：中 性：看 淡：预期未来 612 个月内行业指数表现优于市
85、场指数 5%以上预期未来 612 个月内行业指数表现相对市场指数持平预期未来 612 个月内行业指数表现弱于市场指数 5%以上研究团队简介张镭，中投证券研究所首席行业分析师，清华大学经济管理学院 MBA。邢卫军，中投证券研究所汽车行业分析师，2011 年获得中国科学院电工研究所博士学位，2006 年获得清华大学汽车工程系学士学位。免责条款本报告由中国中投证券有限责任公司（以下简称“中投证券”）提供，旨为派发给本公司客户及特定对象使用。中投证券是具备证券投资咨询业务资格的证券公司。未经中投证券事先书面同意，不得以任何方式复印、传送、转发或出版作任何用途。合法取得本报告的途径为本公司网站及本公司授
86、权的渠道，由公司授权机构承担相关刊载或转发责任，非通过以上渠道获得的报告均为非法，我公司不承担任何法律责任。本报告基于中投证券认为可靠的公开信息和资料，但我们对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证。中投证券可随时更改报告中的内容、意见和预测，且并不承诺提供任何有关变更的通知。本公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券的买卖出价。投资者应根据个人投资目标、财务状况和需求来判断是否使用报告所载之内容，独立做出投资决策并自行承担相应风险。我公司及其雇员不对使用本报告而引致的任何直接或间接损失负任何责任。该研究报告谢绝媒体转载。中国中投证券有限责任公司研究所公司网站：http:/www.china-深圳市深圳市福田区益田路 6003 号荣超商务中心 A 座 19 楼邮编：518000传真：（0755）82026711请务必阅读正文之后的免责条款部分北京市北京市西城区太平桥大街 18 号丰融国际大厦 15 层邮编：100032传真：（010）63222939上海市上海市静安区南京西路 580 号南证大厦16 楼邮编：200041传真：（021）6217143428/28
