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1、金融市场学第七讲金融市场学第七讲 衍生金融产品衍生金融产品概概 述述 衍生工具（derivative instruments） 指其价值依赖于基本（underlying）标的资产价格的变动而变动的金融工具，如远期，期货，期权，互换等。它们多数是上世纪7080年代随金融创新产生的。 原生产品（Primitive ）：原生金融工具的价格直接取决于发行者的经营业绩。基本衍生工具基本衍生工具远期远期期货期货期权期权股票期权股票期权利率期权利率期权货币期权货币期权期货期权期货期权商品期权商品期权股指期货股指期货外汇期货外汇期货金属和能源期货金属和能源期货农产品期货农产品期货利率期货利率期货7.1 远期合
2、约远期合约 远期合约（forward contract）是买卖双方约定未来的某一确定时间，按确定的价格交割一定数量资产的合约。标的资产（标的资产（underlying assetunderlying asset）: :到时交割的资产。到时交割的资产。交割日（交割日（delivery datedelivery date）: :交割时间交割时间交割价格（交割价格（delivery pricedelivery price）: :合约中规定的价格合约中规定的价格多头（long position ）和空头（short position）：合约中标的资产的买方和卖方记号：到期日为T ， K代表交割价格，
3、T时刻标的资产的价格ST 。到期日远期合约多头的收益为： STK空头的收益为： K ST注意：任何衍生金融工具都是零和博弈。注意：任何衍生金融工具都是零和博弈。0K损益持有多头头寸0K损益持有空头头寸例一：例一： 黄油生产商与面包生产商签订了一个黄黄油生产商与面包生产商签订了一个黄油的远期合约，约定油的远期合约，约定6个月后个月后，按照，按照 $2.5/千克千克，交割，交割1吨的黄油。但由于双吨的黄油。但由于双方不相互熟悉，因此决定双方均在一个方不相互熟悉，因此决定双方均在一个中间人中间人处交纳处交纳10%即即$250的的保证金保证金（margin）。不考虑其他费用。）。不考虑其他费用。例一续
4、：例一续： 过了过了6 6个月，黄油的现货价格个月，黄油的现货价格涨到涨到 $3/$3/千克千克, , 黄油商要把市场价值黄油商要把市场价值$31000=$3000$31000=$3000的黄油以的黄油以 $2500$2500的约定的约定价格交割给面包商，价格交割给面包商，实际损失实际损失 $500,$500,相相反面包商少用反面包商少用 $500$500得到得到1 1吨黄油，吨黄油，节省节省了了 $500$500。 交割完毕后，双方拿回自己交割完毕后，双方拿回自己的的 $250$250元保证金。元保证金。思考思考n n如果面包商在黄油价格上涨到如果面包商在黄油价格上涨到 $3时，把时，把合约
5、转让给另一面包商，可获利多少？合约转让给另一面包商，可获利多少？ n n如果价格继续上涨到如果价格继续上涨到 $4呢，到合约交割呢，到合约交割时达到时达到 $5, 情况又如何？情况又如何？n n如果在交割时，黄油的价格下跌到如果在交割时，黄油的价格下跌到 $1.5/千克千克, 情况又会如何？情况又会如何？ 2 2、金融远期合约、金融远期合约 金融远期合约（金融远期合约（financial forwards financial forwards contractscontracts）是买卖双方约定在未来的某一确）是买卖双方约定在未来的某一确定时间，按确定的价格买卖一定数量的某种金定时间，按确定的
6、价格买卖一定数量的某种金融资产的合约。主要有融资产的合约。主要有远期利率协议，外汇远远期利率协议，外汇远期，股票远期期，股票远期等。等。 金融远期交易的原理与普通远期一样，它金融远期交易的原理与普通远期一样，它是为了适应规避金融商品现货交易风险的需要是为了适应规避金融商品现货交易风险的需要而产生的。而产生的。例二例二 甲公司将在未来的甲公司将在未来的3 3个月内个月内借入借入100100万美万美元，借款的期限为元，借款的期限为6 6个月。假定该公司准个月。假定该公司准备以伦敦同业拆借利率备以伦敦同业拆借利率( (LIBORLIBOR) )获得资金。获得资金。现在现在LIBORLIBOR为为6
7、6，甲希望筹资，甲希望筹资成本不高成本不高于于6.5%6.5%。 乙公司要贷出资金，乙公司要贷出资金，希望收益率在希望收益率在6 6以以上上。乙公司担心未来利率会下降。乙公司担心未来利率会下降, ,为了锁为了锁住资金的收益，同意与甲公司签订一份住资金的收益，同意与甲公司签订一份远期利率协议远期利率协议 FRAFRA。例二续例二续： 协议约定的利率为6.25%，名义本金100万美元，协议期限为6个月，自现在起3个月内有效。如果有效期内LIBOR高于6.25，乙方（借出方）将向甲方提供补偿，金额为利率高于6.25的部分6个月期的利息。如果有效期内， LIBOR低于6.25，甲方（借入方）将向乙方提
8、供补偿，金额则为利率低于6.25部分6个月期的利息。例二续：例二续： 如果在有效期内市场利率正好为如果在有效期内市场利率正好为6.256.25，则双，则双方不必支付也得不到补偿。方不必支付也得不到补偿。 如果在有效期内，如果在有效期内，6 6个月期贷款利率涨到个月期贷款利率涨到7 7， 甲方甲方可以可以从乙方从乙方获得获得37503750美元美元(0.75(0.75l 000 l 000 000000美元美元6612=375012=3750美元美元) )的补偿。这样甲方的补偿。这样甲方在市场上虽然是在市场上虽然是以以7 7的利率借的利率借的资金，但是考的资金，但是考虑到所得到的虑到所得到的补偿
9、补偿，实际的利率实际的利率被控制在被控制在6.25%6.25%的水平上。的水平上。远期合约是非标准化合约。远期合约是非标准化合约。优点优点：灵活性较大。双方可以就交割地点、交：灵活性较大。双方可以就交割地点、交割时间、交割价格、合约规模、标的物的品质割时间、交割价格、合约规模、标的物的品质等细节进行谈判，以便尽量满足双方的需要。等细节进行谈判，以便尽量满足双方的需要。缺点缺点：1.1.非集中。远期合约属于柜台交易，不利于信息交非集中。远期合约属于柜台交易，不利于信息交流和传递，不利于形成统一的市场价格。流和传递，不利于形成统一的市场价格。2.2.流动性较差。非标准化，每份远期合约千差万别，流动
10、性较差。非标准化，每份远期合约千差万别，这就给远期合约的流通造成较大不便。这就给远期合约的流通造成较大不便。3.3.缺少履约保证。当价格变动对一方有利时，对方缺少履约保证。当价格变动对一方有利时，对方有可能无力或无诚意履行合约，因此远期合约的有可能无力或无诚意履行合约，因此远期合约的违约风险较高。违约风险较高。 7.2 期货合约期货合约 期货合约（future contracts）是指协议双方同意在约定的某个日期，按照约定的条件买卖一定标的资产的标准化协议。标准化：期货除了价格需要谈判，其他不需要 合约中规定的交割价格就是期货价格合约中规定的交割价格就是期货价格(future (future
11、price)price)。交易单位交易单位10 10 吨吨/ /手手最小变动价位最小变动价位1 1 元元/ /吨吨每日价格最大波动幅每日价格最大波动幅度限制度限制上一交易日结算价的上一交易日结算价的 3%3%合约月份合约月份1 1、3 3、5 5、7 7、9 9、11 11 月月交易时间交易时间每周一至五每周一至五 上午上午 9 9：00-1100-11：30,30,下午下午 1 1：30-330-3：0000最后交易日最后交易日合约月份第十个交易日合约月份第十个交易日交割日期交割日期最后交易日后第七日（遇法最后交易日后第七日（遇法定节假日顺延）定节假日顺延）交割等级交割等级具体内容见附件具体
12、内容见附件大连商品交易所大豆期货合约 期货与远期的区别期货与远期的区别1.1.交易地点：期货在交易所交易，交易方就期货交易地点：期货在交易所交易，交易方就期货的价格进行撮合竞价。的价格进行撮合竞价。远期是柜台交易远期是柜台交易。2.2. 标标 准准 化：期货是高度标准化的合约，各项条化：期货是高度标准化的合约，各项条款由交易所规定；远期合约的各项条款由交易款由交易所规定；远期合约的各项条款由交易双方在订立合约之前协商解决，所有条款均需双方在订立合约之前协商解决，所有条款均需双方认可。双方认可。 3.3.清清 算：期货的交易直接面向专门的算：期货的交易直接面向专门的清算机构清算机构完完成，交易商
13、无须认定自己的交易对手；远期合成，交易商无须认定自己的交易对手；远期合约中，一方直接对另一方负责。约中，一方直接对另一方负责。 期货与远期的区别期货与远期的区别4.4.保保 证证 金金：期货交易的双方均须交纳保证金，：期货交易的双方均须交纳保证金，称之为称之为“垫头（垫头（marginmargin）”，保证金的结算，保证金的结算通常采用通常采用盯市（盯市（mark-to-marketmark-to-market）的方式，的方式，从而保证各方履约；远期市场不强制采用保从而保证各方履约；远期市场不强制采用保证金制度。证金制度。 5.5.合约终止合约终止：期货合约可以通过：期货合约可以通过平仓平仓来
14、终止；来终止；远期合约一般是实物交割。期货交易中实际远期合约一般是实物交割。期货交易中实际交割很小，美国约交割很小，美国约5%5%以下，英国约以下，英国约15%15%以下。以下。期货交易又称为期货交易又称为 Paper Contract TradePaper Contract Trade6.6.监监 管管：期货市场受商品期货交易委员会：期货市场受商品期货交易委员会（CFTCCFTC）监管，远期市场通常不受监管。）监管，远期市场通常不受监管。 远期 多头空头货币商品期货 多头清算所空头货币商品商品货币清算所清算所 Clearing house客户保证金初始保证金初始保证金（initial mar
15、gin） :期货交易期货交易者第一次建立期货头寸时必须按买卖的者第一次建立期货头寸时必须按买卖的所有期货合约标的物价值的所有期货合约标的物价值的一定比例一定比例如如10%向经纪公司交纳的保证金。向经纪公司交纳的保证金。变动保证金变动保证金（variation margin）：一般）：一般经纪公司将经纪公司将75%的初始保证金作为的初始保证金作为最低最低维持保证金维持保证金，如果低于维持保证金数额，如果低于维持保证金数额，经纪公司便会通知客户，要求追加保证经纪公司便会通知客户，要求追加保证金。这部分追加的保证金便称为金。这部分追加的保证金便称为变动保变动保证金证金。 期货价格现货价格T交割日交割
16、日的期货价格等于当时的现货价格，这交割日的期货价格等于当时的现货价格，这称为称为收敛性收敛性 convergence propertyconvergence propertyP基差 期货合约商品一、农产品：小麦、玉米、大豆、稻米、土豆、棉花一、农产品：小麦、玉米、大豆、稻米、土豆、棉花 、豆油、豆粕、活牛、冻猪肉、豆油、豆粕、活牛、冻猪肉 、柱材、原木、柱材、原木 、咖啡、咖啡、可可、原糖、棕榈油、冻橙汁可可、原糖、棕榈油、冻橙汁二、工业品：橡胶、成板、金属制品、二、工业品：橡胶、成板、金属制品、ICIC卡、化肥卡、化肥三、金属：铜、铝、锡、锌、镍、铅、金、银、铂三、金属：铜、铝、锡、锌、镍、
17、铅、金、银、铂四、能源产品：原油、加工油四、能源产品：原油、加工油五、金融工具：短中长期国债、欧洲美元、抵押证券五、金融工具：短中长期国债、欧洲美元、抵押证券 英镑、日元、德国马克、瑞士法郎、澳元、英镑、日元、德国马克、瑞士法郎、澳元、 股价股价指数、市场指数、债券指数指数、市场指数、债券指数六、其他：电力、运输、气象指数六、其他：电力、运输、气象指数7.3 7.3 金融期货金融期货金融期货主要有三类：外汇期货，利率期货，股指金融期货主要有三类：外汇期货，利率期货，股指金融期货主要有三类：外汇期货，利率期货，股指金融期货主要有三类：外汇期货，利率期货，股指期货、少数交易所还有股票期货。期货、少
18、数交易所还有股票期货。期货、少数交易所还有股票期货。期货、少数交易所还有股票期货。利率期货利率期货利率期货利率期货: 1975: 1975年年年年1010月美国芝加哥国际货币市场月美国芝加哥国际货币市场月美国芝加哥国际货币市场月美国芝加哥国际货币市场（IMMIMM）. .短期国库券期货短期国库券期货短期国库券期货短期国库券期货: 1976: 1976年年年年1 1月美国芝加哥交易所月美国芝加哥交易所月美国芝加哥交易所月美国芝加哥交易所( (CBOTCBOT) )中长期国债期货中长期国债期货中长期国债期货中长期国债期货: 1977: 1977年年年年CBOT,1982CBOT,1982年年年年
19、LIFFELIFFE股指期货股指期货股指期货股指期货: 1982: 1982年年年年2 2月美国堪萨斯城交易所推出价月美国堪萨斯城交易所推出价月美国堪萨斯城交易所推出价月美国堪萨斯城交易所推出价值线指数期货值线指数期货值线指数期货值线指数期货19821982年年年年5 5月纽约股票交易所道琼斯综合指数期货月纽约股票交易所道琼斯综合指数期货月纽约股票交易所道琼斯综合指数期货月纽约股票交易所道琼斯综合指数期货 1、短期国债期货合约短期国债期货合约。标的物为面值。标的物为面值100万万美元的交割日后美元的交割日后90天（天（3个月）期的国库券。个月）期的国库券。可以是新发行的可以是新发行的90天期券
20、天期券,也可以是已发行的、也可以是已发行的、再有再有90天到期的债券。天到期的债券。 2、中长期期国债期货合约中长期期国债期货合约。标的资产是。标的资产是虚虚构构的期限为的期限为10（20）年、息票利率为）年、息票利率为6、票面值为票面值为10万美元的中期国债。万美元的中期国债。7.3.1 7.3.1 国债期货国债期货 短期国库券期货合约的价格短期国库券期货合约的价格YDD/F360/tYD表示收益率，D表示折扣，F表示面值，t表示距离到期日的天数。DYDFt/360一份面值100元，距离到期日为91天的国库券期货合约的收益率报价为7.48%(价格92.52)D0.074810091/360=
21、1.8908元K1001.8908=98.1092元 例：某投资者在7月预计8月的利率将下降，而他有一千万元存款8月份到期后要投资于国库券。为了锁定收益率，他在7月份以89.50的价格买进10张9月份到期的国库券期货合约（每张面值1百万），共9,737,500元。D=0.10510,000,00090/360=262,500元10,000,000-D= 9,737,5009,737,500元到8月份，用到期的现金买入国库券现券，同时卖掉10张9月份到期的国库券期货，平掉手中持有的合约。 （1）如果他预计准确，8月的国库券利率降到10.2%，国库券指数价格升至89.80 在现货市场上，由于利率下
22、降，他购买国库券要多付(10.5%-10.2%)10,000,00090/360=7500在期货市场上，如果以89.80平仓，正好赚钱7500元（2）如果8月国库券利率升到11，国库券指数价格降到89在现货市场上，他少付 (10.5%-11%)10,000,00090/360=-12500在期货市场上以89平仓，亏损12500我国的国债期货我国的国债期货上海证券交易所1993年10月25日推出国债期货后，全国先后有14家国债期货交易场所1、国债现券规模太小2、利率变化太过频繁 7.3.2 7.3.2 股票指数期货股票指数期货 标的物为代表整个股市或一部分股标的物为代表整个股市或一部分股票的某种
23、特定股价指数的期货合约。它票的某种特定股价指数的期货合约。它根据结算日股价指数与合约约定值的差根据结算日股价指数与合约约定值的差乘以某一规定的点数与货币现金的转化乘以某一规定的点数与货币现金的转化值来计算交易双方的盈亏，并以现金完值来计算交易双方的盈亏，并以现金完成结算。成结算。香港恒生指数期货合约交易所名称交易所名称交易所名称交易所名称香港期货交易所香港期货交易所香港期货交易所香港期货交易所合约规模合约规模合约规模合约规模50505050港元乘以该指数港元乘以该指数港元乘以该指数港元乘以该指数最小变动价位最小变动价位最小变动价位最小变动价位1 1 1 1个指数点（个指数点（个指数点（个指数点
24、（50505050港元）港元）港元）港元）交易时间交易时间交易时间交易时间上午上午上午上午10:0010:0010:0010:0012:3012:3012:3012:30，下午，下午，下午，下午2:302:302:302:304:004:004:004:00合约交易月份合约交易月份合约交易月份合约交易月份现月，下月，最近的两个季月现月，下月，最近的两个季月现月，下月，最近的两个季月现月，下月，最近的两个季月最后交易日最后交易日最后交易日最后交易日该月倒数第二个交易日该月倒数第二个交易日该月倒数第二个交易日该月倒数第二个交易日保证金保证金保证金保证金最低最低最低最低5 5 5 5万港元，杠杆比例
25、万港元，杠杆比例万港元，杠杆比例万港元，杠杆比例10101010交割交割交割交割现金交割现金交割现金交割现金交割 例：某投资者在例：某投资者在11,40011,400点位买入一份恒指期点位买入一份恒指期货，当天收盘为货，当天收盘为13,50013,500点，则该投资者买点，则该投资者买入合约价值入合约价值 570,000570,000元，该投资者盈利元，该投资者盈利（13,500-11,40013,500-11,400）50=105,00050=105,000港币。港币。获利率获利率=105,000/570,000=105,000/570,000=18.42%18.42%若保证金比例为若保证金
26、比例为10%10%，则投资者初始投入资，则投资者初始投入资金为金为 570,00010%=57,000570,00010%=57,000港币港币投资者收益率投资者收益率=105,000/57000=105,000/57000=184.2%184.2% 空头套期保值 某人拥有分属某人拥有分属1010家公司的股票，市场价值家公司的股票，市场价值4000040000美美元，为了避免股价下跌的风险，该投资人可以卖出元，为了避免股价下跌的风险，该投资人可以卖出两份两份3 3月后到期的股指期货，指数点位月后到期的股指期货，指数点位4040，期货合，期货合约乘数为约乘数为500500美元，所以两份指数期货价
27、值：美元，所以两份指数期货价值：405002=40000405002=40000美元。美元。3 3个月后，手中股票由于个月后，手中股票由于经济走软，市场总值跌为经济走软，市场总值跌为3400034000美元，股指期货价美元，股指期货价格也相应下跌到格也相应下跌到3434点。对冲后，指数期货盈利为点。对冲后，指数期货盈利为40000-34000=600040000-34000=6000美元。现货市场损失美元。现货市场损失4000040000美美元元-34000-34000美元美元=6000=6000美元，两者相抵，从而达到了美元，两者相抵，从而达到了套期保值的目的。套期保值的目的。股票指数期货的
28、作用1 1 为投资者，特别是机构投资者、指数基金等提为投资者，特别是机构投资者、指数基金等提为投资者，特别是机构投资者、指数基金等提为投资者，特别是机构投资者、指数基金等提供套期保值的工具，以低成本回避股市系统风供套期保值的工具，以低成本回避股市系统风供套期保值的工具，以低成本回避股市系统风供套期保值的工具，以低成本回避股市系统风险，减少对市场的冲击，提高市场稳定性。险，减少对市场的冲击，提高市场稳定性。险，减少对市场的冲击，提高市场稳定性。险，减少对市场的冲击，提高市场稳定性。2 2 为投资者提供除了个股之外，分享整个经济成为投资者提供除了个股之外，分享整个经济成为投资者提供除了个股之外，分
29、享整个经济成为投资者提供除了个股之外，分享整个经济成长的成果的机会，减少信息成本和分析难度。长的成果的机会，减少信息成本和分析难度。长的成果的机会，减少信息成本和分析难度。长的成果的机会，减少信息成本和分析难度。3 3 为金融机构，特别是存款性机构提供表外业务为金融机构，特别是存款性机构提供表外业务为金融机构，特别是存款性机构提供表外业务为金融机构，特别是存款性机构提供表外业务工具，间接地投资于股票市场。工具，间接地投资于股票市场。工具，间接地投资于股票市场。工具，间接地投资于股票市场。4 4 为股市不正常的单边上涨或下跌，提供一种制为股市不正常的单边上涨或下跌，提供一种制为股市不正常的单边上涨或下跌，提供一种制为股市不正常的单边上涨或下跌，提供一种制衡力量发挥作用的渠道。衡力量发挥作用的渠道。衡力量发挥作用的渠道。衡力量发挥作用的渠道。但也为杠杆投机提供了方便但也为杠杆投机提供了方便但也为杠杆投机提供了方便但也为杠杆投机提供了方便 股指期货的典型案例股指期货的典型案例: :英国巴林银行倒闭案英国巴林银行倒闭案 19971997香港金融保卫战香港金融保卫战
