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1、中外企业并购问题探讨中外企业并购问题探讨2002年年6月月吴长根吴长根董事总经理兼中国投资银行业务主管董事总经理兼中国投资银行业务主管2议题议题n合并与收购概述n合并与收购的主要考虑因素n合并与收购的具体操作过程n中国企业面临的合并收购问题n总结I.合并与收购概述合并与收购概述4合并与收购的定义合并与收购的定义泛指的合并与收购交易包括：n合并n收购n合资n少数股权投资n分拆资产n战略联盟合并与收购交易是涉及公司或资产所有权的重要改变合并与收购交易是涉及公司或资产所有权的重要改变5全球合并与收购交易活动在创出新高后有所回落全球合并与收购交易活动在创出新高后有所回落(1)(2)美元价值美元价值交易
2、的平均金额交易的平均金额 （亿美元亿美元） （亿美元亿美元）资料来源资料来源 Thomson Financial Securities Data注注1. 含总值1亿美元或以上的已公布交易。包括为估计价值的交易。不含已终止交易。如进行中的交易在将来终止，总额将会减少2. 含截至2001年12月31日公布的交易；反映截至2002年1月10日宣布的终止和价值调整交易数目交易数目8196997248329621,3151,6222,2462,448 2,817 2,9826美元价值美元价值（亿美元亿美元） 交易数目交易数目200118813284646资料来源资料来源 Thomson Financia
3、l Securities Data注注1.包括每笔总值在1亿美元或以上的已公布交易。包括为估计价值的交易。不包括已终止交易。如进行中的交易在将来终止，总额将会减少。七笔最大规模的交易分别在1998、1999及2000年出现2. 含截至2000年12月31日公布的交易；反映截至2001年1月4日宣布的终止和价值调整目标目标/收购方收购方亿美元亿美元Mannesmann/Vodafone AirTouch2,028Warner-Lambert/Pfizer897AirTouch/Vodafone658US West/Qwest 563Elf Aquitaine/TotalFina553MediaO
4、ne/美国电话及电报公司519樱花银行/住友银行455目标目标/收购方收购方亿美元亿美元时代华纳/美国在线1,816SmithKline Beecham/Glaxo Wellcome773Nortel Networks/Shareholders617Voicestream/德国电信548Honeywell Intl/通用电器501AT&T Wireless/股东463Orange/法国电信460全球全球100亿美元或以上的并购交易亿美元或以上的并购交易目标目标/收购方收购方亿美元亿美元AT&T Broadband/Comcast720Hughes Electronics/EchoStar266
5、Conoco/Phillips Petroleum248Compaq Computer/Hewlett-Packard235American General/AIG234Dresdner Bank/Allianz197Immunex/Amgen167目标目标/收购方收购方亿美元亿美元美孚/埃索864花旗银行/旅行家 726Ameritech/SBC Communications 724GTE/Bell Atlantic713TeleCommunications Inc./美国电话及电报公司 699美国银行/NationsBank 616Amoco/英油55072000年按目标行业分类的已公布并
6、购交易年按目标行业分类的已公布并购交易 (1) (2)资料来源资料来源 Thomson Financial Securities Data注注1.包括每笔总值在1亿美元或以上的已公布交易。包括为估计价值的交易。不包括已终止交易。如进行中的交易在将来终止，总额将会减少2.包括截至2000年12月31日的已公布交易，反映截至2001年1月4日宣布的终止及价值修改市场概况市场概况交易金额(亿美元): 15,954交易数目:2,982金融机构金融机构$2,99218.8%科技科技 / 电信电信$2,66116.7%其他金融机构$672保险$770银行$1,550电信$1,593科技$1,068油气$1
7、,460林业产品 / 纸品 / 包装$274 / 1.7%金属 / 采矿$752运输$409.5 / 2.6%化工$277 / 1.8%航天 / 国防$39 / 0.2%天然资源天然资源$2,48715.6%房地产房地产$853汽车$123 / 0.8%零售$238 / 1.5%媒体媒体 / 通信通信$1,5219.5%印刷 /出版$151 / 0.9%食物 / 餐饮$694公用公用事业事业$1,144生物科技 / 制药$577保健服务$69 / 0.4%药物生产$236医疗医疗/生物生物$8825.5%媒体 / 娱乐$1,370其他$1,6345.3%II.合并与收购的主要考虑因素合并与收购
8、的主要考虑因素9合并与收购是公司发展的重要战略举措合并与收购是公司发展的重要战略举措简介不涉收购的内部增长向合资公司或合作伙伴注入资产结合第三方组成新公司收购私人或上市公司，并进行融入优势对正常商业运作的干扰最少可带来增效作用可分享未来的增值可带来最大的增效作用分享未来的增值建立更大的客户基础可以显著提高收入和节省成本发挥规模效益弱点时间较长可能存在进入市场的障碍增长需足以保持投资者的信心/积极性可能会失去控制权文化融合的问题结构较为复杂，并存在执行风险需支付控制溢价和承担融入风险自然增长自然增长合资合资 / 战略合作战略合作战略收购战略收购战略合并战略合并除科技行业以外，对其他行业的战策略意
9、义不大10合并与收购的战略理由合并与收购的战略理由规模效应纵向整合效应获得专门的管理知识和技术提高生产效率利用税务优惠资源互补效应进入新市场或扩大市场份额提高竞争力提高竞争力“成为行业的第一或第二成为行业的第一或第二”11合并与收购的战略理由合并与收购的战略理由背景背景n鉴于本地市场已经饱和，新加坡电信必须向外寻求发展，而它在香港和马来西亚的两次收购都没有成功n新加坡电信的目标在于成为亚太区领先的电信公司，并在移动和数据业务方面主导地区市场，这意味着它要与澳大利亚电信公司和沃达丰进行竞争nCable & Wireless于2000年10月宣布将子公司Cable & Wireless Optus
10、 拍卖出售n参加竞标的公司包括新西兰电信、沃达丰及新加坡电信新加坡电信收购新加坡电信收购C&W Optus 进入新市场，扩大市场份额进入新市场，扩大市场份额收购建议摘要收购建议摘要n向 Optus的全部股东同时提出回购股票及全面收购两个方案，新加坡电信支付的款项可获税务优惠，合并后的公司也可以享受税务优惠n现金和股票的组合降低了实际的交易代价nOptus 的股东可以选择三种方案：新加坡电信的股票；新加坡电信股票加现金；新加坡电信股票加现金加新加坡电信的债券n新加坡电信动用的现金和债券不超过为92.5亿澳元n在交易结束时，共有98%的Optus股东接受收购，余下的部份被强制收购交易重点交易重点交
11、易过程：n鉴于交易备受注视和结构复杂，因此需要处理相当多的监管问题反垄断审查外国投资规定：澳大利亚政府较早前拒绝了壳牌的一项大型投资建议澳大利亚国防部：Optus一直向其提供情报材料美国国务院：Optus的卫星所采用的技术需要获出口许可对新加坡电信的影响：n交易使新加坡电信的流通股比例从22%增至32%，此举让新加坡政府得以实现减少持股的目标n新加坡电信在新加坡和澳大利亚作两地上市，成为亚洲区内最大规模的两地上市公司n新加坡电信被纳入重要的标普澳大利亚指数，而且占有相当大的比重顾问：n摩根士丹利担任新加坡电信的独家顾问12合并与收购的战略理由合并与收购的战略理由Comcas收购收购AT&T宽带
12、宽带 规模效应规模效应nComcast用720亿美元收购AT&T宽带产生了拥有二千二百万用户的全美最大有线网络公司在全美最大的二十个都市中的十七个都拥有有线网络在推出新服务方面领先于竞争对手n显著的财务收益每年节约成本约1020亿美元EBITDA率从AT&T宽带目前的25%可能增至目前Comcast的42%收入增长（通过内容制作，新型服务等）n摩根士丹利是Comcast的财务顾问简介简介n购并方式为100%无税股票购并nAT&T股东将共拥有合并后公司的56%的经济效益和66%的控制权nComcast的创立者Roberts家族将拥有不可摊薄的33.3%控制权nComcast和AT&T各自指定五名
13、董事会成员，并共同指定两名独立董事 n微软拥有合并后公司的5%股权n收购的资产包括时代华纳娱乐的25%股权和其它非有线网络资产注注1.包括时代华纳娱乐部和其它非有线网络资产13合并与收购的战略理由合并与收购的战略理由Viacom收购哥伦比亚广播公司收购哥伦比亚广播公司 纵向整合效应纵向整合效应交易摘要交易摘要n交易的总价值为800亿美元，股东可获免税n合并后，Viacom将成为娱乐、新闻、体育、音乐节目制作、推广和发行业务方面的领袖，拥有最丰富的内容和最强大的品牌n降本增效作用包括使新公司的收入超过合并前的210亿美元分析员评论分析员评论n“我们认为这是天衣无缝的资产匹配，该项收购将使Viac
14、om成为全球媒体业巨人”-摩根士丹利 9/8/99n“我们认为此项合并可以导致可观的收入增加和成本降低，合并后的公司将具备成为领先媒体公司的良好条件 ”- 德意志银行 9/8/99n“形成了一个趣味无穷的媒体公司我们看好这笔交易，它把内容和分销的力量结合起来，从而组成无可比拟的广告平台” -所罗门美邦 9/14/99指数化股价表现指数化股价表现14合并与收购的战略理由合并与收购的战略理由美国在线收购时代华纳美国在线收购时代华纳 资源互补效应资源互补效应注注1. 当期年度为2000年的比率，下一年指2001年的比率， EBITDA 与增长之比为当期们度比率及2000-2003年的 EBITDA
15、增长率2. 公布前一个 (12/10/99)3. 10/13/00 当天4. 所指总值为净市值，定义为总值减不受控制的少数股东股权益的价值5. EMEGR = EBITDA 比率 / 长期 EBITDA 增长率6. 美国在线数据来源：宣布前 / 宣布后一周：公司 10Q (12/31/99) 及华尔于普遍研究结果。当期数据来自公司 10K (6/30/00) 及摩根士丹利添惠研究部7. 时代华纳数据来源：宣布前 / 宣布后一周：公司 10K (12/31/99) 及摩根士丹利添惠研究部。当期数据为公司 10Q (6/30/00) 及摩根士丹利添惠研窕部8. 按纳斯达克市场的变化调整。调整为以
16、1/1/00 至3/1/00 纳斯达克平均收盘价为基础比较 10/9/00-10/13/00平均收盘价，再加31%调整作为现价交易的经济效益交易的经济效益n方式：以股换股交易；换股比率固定于1.5:1n新公司名称：美国在线时代华纳n公司管治：由16人组成的董事会，美国在线和时代华纳的代表各占一半nStephen Case：董事长Gerald Levin：行政总裁直接向董事会负责撤换上述两人中的任何人需获董事会的75%多数票通过n股权比例：美国在线55% /时代华纳45%n完成：2000年第四季度交易交易数据数据摘要摘要时代华纳的股本值 (十亿美元)时代华纳的企业值 (十亿美元)相对时代华纳股票
17、价格的溢价宣布前过去12个月最高价 (4/12/99)过去12个月最低价 (9/15/99)倍数当年(1)净市值 / 收入净市值 / EBITDA下一年 (1)净市值 / 收入净市值 / EBITDAEBITDA / 增长(1)93.6 131.3 68.9%40.6%88.0%6.0 27.3 5.4 23.9 2.1 交易分析交易分析12/10/9901/17/0010/13/00宣布宣布前前(2)宣布宣布后一周后一周目前目前 (3)企业值企业值(4) (十亿十亿美元美元)EBITDA (4)00 - 03 EBITDA 增长率增长率EMEGR (5)企业值企业值(4) (十亿十亿美元美元
18、)EBITDA (4)00 - 03 EBITDA 增长率增长率EMEGR (5)企业值企业值 (4) (十亿十亿美元美元)EBITDA (4)01 - 04 EBITDA 增长率增长率 EMEGR (5) 美国在线(6)240.8129.943.2%3.01166.789.943.2%2.08147.134.139.9%0.85 时代华纳(7)120.617.813.1%1.36146.721.713.1%1.66131.119.113.7%1.39 备考361.541.920.9%2.01313.336.320.9%1.74269.723.723.9%0.99 调整后(8)363.031.
19、923.9%1.3415合并与收购的战略理由合并与收购的战略理由英油收购英油收购Amoco 提高生产效率提高生产效率合并的战略理由合并的战略理由n此项合并形成了美国和英国最大规模的油气生产商n成为以油气收入、生产和储量计算为世界上第二大石油公司，以净炼油能力计算，则为世界上第三大石油公司n合并后的公司在1997年的备考净收入为46亿美元，备考市值为1100亿美元n在2000年底节省的税前成本每年可达20亿美元n扩大公司在世界偏远地区的业务实力，以及在对能源和石化需求不断增加的新兴市场的业务实力n此项合并结合了Amoco在美国市场的业务和品牌与在欧洲市场地位最强的英油交易概况交易概况nAmoco
20、的股东将Amoco的股票交换为代表英油股票的美国存股证，并持有合并后的英油Amoco公司的40%股权n英油的P. Sutherland和Amoco的H. Fuller出任联席董事长，Amoco的J. Browne任行政总裁，英油的R. Chase和Amoco的W. Lowrie任副行政总裁/副总裁，英油的J. Buchanan 任财务总监n在22名董事当中，13名由英油委派，9名由Amoco委派n英油Amoco保持仍为金融时报100指数的成份股公司地位，而且它的比重将有所提高n摩根士丹利担任Amoco的独家顾问19971997年年收入排名收入排名亿亿美元美元16合并与收购的战略理由合并与收购的
21、战略理由阿尔卡特收购阿尔卡特收购Newbridge 获得专门的管理知识和技术获得专门的管理知识和技术资料来源资料来源 Factset市场反应市场反应交易背景交易背景阿尔卡特阿尔卡特n阿尔卡特为全球电信公司以及企业用户提供数据通信解决方案n阿尔卡特的业务遍及130多个国家，雇用120,000名员工n收购前阿尔卡特在ASDL、IP及其它与互联网相关设备方面的收入达到10亿美元Newbridge NetworksnNewbridge 为 全球100多个国家的互联网服务供应商和市内、长途及移动电话公司、有线电 视和企 业客户设计和生产跨地区的网络解决方案nNewbridge 的客户包括全球最大的350
22、家电信公司和逾14,000家企业nNewbridge 在六大洲雇用了超过6,000人阿尔卡特成为宽带网络设备的全球领袖收购条款收购条款n2000年2月23日，阿尔卡特宣布收购Newbridge，后者将并入阿尔卡特的电信公司网间互联部n需获Newbridge股东通过合并协议，每股Newbridge的股份将转换为0.81股阿尔卡特的美国存股证, 交易总价值达71亿美元n为了让Newbridge的加拿大股东可以延递加拿大的所得税， Newbridge的股东将获得可交换证券，该证券于交易交割后的五年内转换为阿尔卡特的美国存股证n摩根士丹利担任Newbridge的顾问17合并与收购的驱动因素合并与收购的
23、驱动因素n监管和政治上的变化n技术进步n资本市场的起伏n企业领袖的作用n规模与集中之间的关系18为什么并购市场近期发展如此迅猛？为什么并购市场近期发展如此迅猛？n成功的公司视合并与收购交易为增长盈利及获得最新技术、管理专门知识等的最快捷方法n大量的买方（需要）及卖方（供应）为并购市场制造机遇n有利的经济条件n充足的资本n合并与收购交易被视作为股东创造价值的有效工具审慎的并购交易会从股票市场中得到回报 19历史上的并购交易的启发历史上的并购交易的启发并购环境n在今天的环境下，许多行业都通过并购进行重组n为建立和保持在行业内的领导地位，公司采取的并购策略越来越具有主动性在目前的环境下在目前的环境下
24、，并购交易是促进公司发展的重要战略手段并购交易是促进公司发展的重要战略手段并购战略n公司应该：审议其长期业务计划，以及决定与若干理想合作伙伴的合并是否可以为这些业务计划的实现带来更大的确定性或加快速度与理想的合作伙伴建立和保持对话进行合并或收购时，评估可能出现的竞争，并作好回应的准备发掘其他可能的业务结合，以及其对行业的影响对行业内的合并作好快速反应的准备，全面考虑所有方案，包括充当白骑士或与另一家公司合并的可能性20并购举措应随并购举措应随公司公司的战略及经营环境的变化而相应改变的战略及经营环境的变化而相应改变n花旗集团和AT&T等许多九十年代最活跃的买家发现它们的一些并购项目并没有实现所预
25、期的目标或并没有为股东创造价值n为使股东价值最大化并将业务合理化，这些公司纷纷将一些非主营且盈利前景不佳的业务分拆出售或上市花旗集团最近将旅行者保险公司分拆上市AT&T将宽带业务卖给ComcastnTycon通用电气（%）资料来源资料来源 J.P. Morgan Chase分拆交易占美国并购交易总量的百分比分拆交易占美国并购交易总量的百分比III.合并与收购的具体操作过程合并与收购的具体操作过程22合并与收购的具体操作过程合并与收购的具体操作过程n制订战略目标n确定合并与收购的对象n聘请顾问n具体操作问题价格交易结构进展时间表条件限制（监管、收购条件、管理人员）n交易n交易后的融合23财务顾问
26、在并购交易中的角色财务顾问在并购交易中的角色发掘机会发掘机会估值估值执行工作执行工作签署及交割签署及交割n对不同的买卖过程的深入分析单独谈判方式拍卖n备考财务分析设定宏观财务假设分析潜在的省本增效作用敏感度分析n谈判中介机构的作用平衡其它条款的价格公司管理结构退出条款合同n公众关系n评估潜在买家卖家可受感兴趣定价策略行业内情报以往关系n过程管理设计适合的过程保持动力统筹收购要约的后勤工作对其它顾问的管理（法律、会计、税务、公关、精算、顾问公司）n投资者关系n风险管理n评级机构n监管事项24摩根士丹利为客户服务的方式摩根士丹利为客户服务的方式对客户的承诺对客户的承诺n高质量的服务n在世界各地的已
27、发展及发展中市场与客户建立起的长期关系经验丰富的专业人员经验丰富的专业人员n华尔街首个专业并购部门n有20多年作为独立部门的历史，数百位专业人员遍布世界各地专职的工作小组专职的工作小组n每一位客户的项目都由专职工作小组负责n通过经常交流意见、基于双方信任、崇高的道德标准及提供最优质的服务，公司所有的资源都用于了解及达成客户的目标各种资源随时可得各种资源随时可得n公司资源包括：遍布全球的办公机构证券销售及买卖股票承销债信衍生产品外汇研究套汇房地产资产管理退休金税务商品客户摩根士丹利在处理并购项目时，达成客户的战略意图是最重要的目标25对被收购公司的估值对被收购公司的估值n几种常用的估值方法： 现
28、金流折现方法参考可比公司的交易水平参考类似交易的价格n几种方法相辅相承n估值的挑战：了解数字背后的假设确认真正可比的公司及真正可比的交易26现金流折现法现金流折现法n现金流折现法的步骤：预测销售额预测成本预测资本费用确定自由现金流确定终端价值确定贴现率确定公司现在的价值n要点：保持简明的模式理解各种假设27可比式估值法可比式估值法n步骤：确定公司的行业及规模根据以下几方面的相似程度确定可比公司 / 交易n行业n规模n地理中心n管理人员确定可比公司 / 交易的价格 / 收益确定“合理” 的可比价格 / 收益比平均值确定合并与收购对象现在的收益运用价格 / 收益比平均值来计算并购对象现在的价格28
29、不同不同上市及非上市公司并购交易的比较上市及非上市公司并购交易的比较n合并与收购过程通常是竞争性的过程，涉及上市及非上市公司n投资银行参与上市及非上市的合并与收购交易n大小公司均参与合并与收购n估值方法类似n上市公司资产价值更容易决定n上市公司进合并与收购时在股票市场有即时及可量度的反应n上市公司受证券法律约束n上市公司可以用换股方式进行合并与收购n上市公司需要知道可能出现的利益的冲突 相同相同29换股逐渐成为并购交易的主要支付方式换股逐渐成为并购交易的主要支付方式占交易数目百分比占交易数目百分比资料来源资料来源Thomson Financial Securities Data注注1.根据公布
30、的交易数目，不包括ESOP、自行要约、分拆、股份回购、少数权益交易、换股、重组资本、重组、终止交易、及所有在1亿美元以下的交易。将来如计划中交易终止，会减少总额(%)30公司管理公司管理 / 管理层交接是交易能否成功的关键因素之一管理层交接是交易能否成功的关键因素之一常见的管理层交接问题常见的管理层交接问题新公司管理层的人选（董事长/首席执行官）管理层其他成员的构成对董事的控制权继承人选安排总部的所在地削减人员的方案合并交易通常需要解决关键的公司管理问题合并交易通常需要解决关键的公司管理问题指定继承人指定继承人保留骨干的专业人材保留骨干的专业人材公司管理公司管理 / 管理层交接问题常常会妨碍或
31、干扰具有关键战略意义的管理层交接问题常常会妨碍或干扰具有关键战略意义的合并与收购合并与收购31解决公司管理解决公司管理 / 管理层交接问题的实例管理层交接问题的实例在现今的市场环境下，并购已经成为一项重要的战略工具，故此需要在现今的市场环境下，并购已经成为一项重要的战略工具，故此需要审慎地处理管理层交接问题审慎地处理管理层交接问题在解决这些问题的时候，常常需要运用有创造性和针对性的解决方案在解决这些问题的时候，常常需要运用有创造性和针对性的解决方案 32合并后的经营也是交易能否成功的关键因素之一合并后的经营也是交易能否成功的关键因素之一n交易成功的关键因素：融合的速度管理层的敬业精神合并后的审
32、计工作 采取大胆改革步骤的意愿n经验表明：合并一般对被收购公司有利，但对收购公司未必总是有益IV.中国企业面临的合并收购问题中国企业面临的合并收购问题34中国企业为什么要考虑合并与收购中国企业为什么要考虑合并与收购n增强公司的竞争力n发扬自身的优势并弥补弱点n进入有前途的地区扩展业务n企业股份化的模式之一35中国企业股份化的模式中国企业股份化的模式n销售予战略买家（公司）国内海外管理层及员工n合资及战略联盟国内伙伴海外伙伴n资本市场公开上市债券股票n上述方法的混合36发展合并与收购市场对国民经济的好处发展合并与收购市场对国民经济的好处n加速技术及管理专业知识的转移n为成长中公司引入资本n为本地
33、业务寻找新顾客、业务伙伴及市场n通过提高效率及规模效益改善竞争力n给予资产正确的估值n刺激拥有者、管理人员及企业家改进公司的运营n合并与收购增加金融市场流通性，使融资成本下降n另一种获得投资回报的方法37发展合并与收购市场对公司的好处发展合并与收购市场对公司的好处收购方收购方n赚取资金回报n快速发展业务n取得竞争优势n多元化n加强市场地位n产生新公司的另一方法被收购方被收购方n取得资金回报n重新调配资金n集中于核心业务n调整公司战略目标n合并与收购n合资n少数股东投资n战略联盟上述因素的结合使下述交易产生上述因素的结合使下述交易产生38寻找战略投资人的考虑因素寻找战略投资人的考虑因素n向战略投
34、资者出售股权的目的是什么？n可能买家需要什么资料？他们研究业务及提出初步建议需要的时间有多长？n买家安排融资需要的时间有多长？我们选择中选者采用什么标准？所有权管理层、员工的处理方法顾客、供应商的处理方法其他条款n我们是否想所有人知道我们在出售业务？n最适合的销售程序是什么？大型拍卖加暗标独家洽谈公开发行其他39决定出售业务的决策程序决定出售业务的决策程序如我们要保留，业务价值是什么？如我们要保留，业务价值是什么？如我们要出售，业务价值是什么？如我们要出售，业务价值是什么？是否正确时间出售业务？是否正确时间出售业务？如是，最佳方法是什么？如是，最佳方法是什么？如不是，我们有什么其他选择？如不是
35、，我们有什么其他选择？谁有兴趣购买业务？谁有兴趣购买业务？他们感兴趣的程度有多强？为什么？他们感兴趣的程度有多强？为什么？他们有什么优势是我们没有的？他们有什么优势是我们没有的？他们准备支付多少？为什么？他们准备支付多少？为什么？他们有没有足够资金？他们有没有足够资金？如出售，业务会发生何种改变？如出售，业务会发生何种改变？管理层、雇员、技术、效率管理层、雇员、技术、效率这会迎合我们的目标吗？这会迎合我们的目标吗？我们想将业务卖给谁？我们想将业务卖给谁？我们会怎样运用资金？我们会怎样运用资金？40大型中国企业引入战略投资者案例分析大型中国企业引入战略投资者案例分析V. 总结总结42发展合并与收
36、购市场的主要要求发展合并与收购市场的主要要求n以市场经济为导向的可靠的法律体制n可以执行的财产权利n可靠透明的定价制度n经验丰富的管理人员n积极的公众态度43成功的成功的合并与收购为股东创造价值合并与收购为股东创造价值 摩根士丹利摩根士丹利1995年年收购收购Miller Anderson & Sherred，扩展资产扩展资产管理业务管理业务1994年年拒绝购买拒绝购买Warburg Dillon Read1996年年收购收购Van Kampen系列系列共同基金共同基金，进一步扩展进一步扩展资产管理业务资产管理业务1999年年收购西班牙最大的投资收购西班牙最大的投资银行银行 AB Asesor
37、es，扩展欧洲业务扩展欧洲业务1997年年与与Dean Witter, Discover & Co. 合并建立拥有机构投资者服务部合并建立拥有机构投资者服务部和个人投资者服务部的全球最大和个人投资者服务部的全球最大投资银行投资银行摩根士丹利摩根士丹利+574%标准普尔标准普尔 500 +157%100注注1.指数化股价表现以1993年1月1日为基准100，截止到2002年3月26日44不成功的不成功的合并与收购毁灭价值合并与收购毁灭价值 AT&T1998年年A&T以以110亿美元收购亿美元收购Teleport Communications Group, AT&T在融合两公司时再度遭遇困难在融合
38、两公司时再度遭遇困难1994年年AT&T以以115亿美元收亿美元收 McCaw Cellular Communications,开始发展开始发展移动业务移动业务。然而然而，AT&T用了用了超过超过3年时间才完成两家公司年时间才完成两家公司的融合的融合1999年年AT&T以以540亿美元收购美国第二大有线电亿美元收购美国第二大有线电视公司视公司 Tele-Communication Inc, 希望希望依托有线电视网络发展市内电话和数据业务依托有线电视网络发展市内电话和数据业务2000年年AT&T宣布将在今后两年内分拆为四家上宣布将在今后两年内分拆为四家上市公司市公司；AT&T宽带宽带、AT&T移动移动、AT&T商用和商用和AT&T民用民用1999年年AT&T以以580亿美元收购美国亿美元收购美国第三大有线电视公司第三大有线电视公司MediaOne GroupAT&T 23%标准普尔标准普尔 500 +157%1991年年AT&T以以75亿美元收购亿美元收购NCR计算机计算机制造公司制造公司，NCR在在1991年至年至1996年期间共亏损年期间共亏损40亿美元亿美元。最终最终AT&T在在1996年分折年分折NCR注注1.指数化股价表现以1993年1月1日为基准100，截止到2002年3月26日
