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1、PPP项目资产证券化操作与案例解析PPP资产证券化课程目录一、资产证券化概念一、资产证券化概念二、证券化基础资产二、证券化基础资产三、资产证券化案例解析三、资产证券化案例解析四、资产转移和风险隔离四、资产转移和风险隔离五、资产证券化发行程序五、资产证券化发行程序六、六、REITSREITS与资产证券化与资产证券化引言、PPP项目证券化一、关于一、关于PPPPPP证券化的政策证券化的政策u关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPPPPP）项目资产证券化相关工）项目资产证券化相关工作的通知作的通知发改投资发改投资2016269820162698号
2、号u中国证券投资基金业协会关于PPP项目资产证券化产品实施专人专岗备案的通知：指定专人负责，即报即审、提高效率，加快备案速度，优先出具备案确认函。u上海证券交易所关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化业务的通知深圳交易所深圳证券交易所关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化业务的通知：即报即审、专人专岗负责”。对于申报项目，受理后5个交易日内出具反馈意见，管理人提交反馈回复确认后3个交易日内召开挂牌工作小组会议。u财政部财政部关于规范开展政府和社会资本合作项目资产证券化有关事宜的通知关于规范开展政府和社会资本合作项目资产证券化有关事宜的通知
3、20172017年年5555号号引言、PPP项目证券化二、第一批二、第一批PPPPPP资产证券化项目资产证券化项目“中信建投-网新建投庆春路隧道PPP项目资产支持专项计划”“中信证券-首创股份污水处理PPP项目收费收益权资产支持专项计划”（“华夏幸福固安工业园区新型城镇化PPP项目供热收费收益权资产支持专项计划” “广发恒进-广晟东江环保虎门绿源PPP项目资产支持专项计划” 序号名称原始权益人基础资产类型底层资产发行金额（万元）利率区间1中信建投网新建投庆春路隧道PPP项目杭州庆春路过江隧道有限公司隧道专营权合同收益权庆春路过江隧道700004.05%-4.15%2中信首创污水处理PPP项目首
4、创股份旗下山东地区四家全资水务公司污水处理收费收益权污水处理厂530003.7%-4.6%3华夏幸福固安供热收费PPP项目固安九通基业公用事业有限公司供热收费收益权供热厂供热管线706003.9%-5.2%4广发恒进环保虎门绿源PPP项目东莞市虎门绿源水务有限公司污水处理收费收益权污水处理厂320004.15%引言、PPP项目资产证券化u第二批PPP项目资产证券化清单临沂市阳都热力有限公司PPP项目青岛海湾大桥项目三门峡市三联热力PPP项目武汉汉西污水处理厂PPP项目惠东凌坑至碧甲高速公路（广惠东延线）一期工程项目广西灵峰（桂粤界）至八步公路项目（广贺高速公路贺州段）成自泸赤高速公路（泸州段）
5、黔西至大方高速公路石板至关东段项目第一部分第一部分资产证券化概念银监会银监会证监会证监会基金业协会基金业协会一、资产证券化一、什么是资产证券化？一、什么是资产证券化？资产证券化资产证券化，发起人将缺乏流动性但能在未来产生可预见的稳定现金流的资产或资产组合出售出售给SPVSPV，由其通过一定的结构安排，分离和重组资产的收益和风险并增强资产的信用，转化成由资产产生的现金流担保的可自由流通的证券，销售给金融市场上的投资者。一、资产证券化二、资产证券化的性质二、资产证券化的性质n资产证券化性质资产证券化性质：是一种资产信用融资方式金融体系发展的三个阶段：1、金融机构本位：间接融资，银行为纽带2、市场本
6、位：直接融资，IPO，发债，基于企业信用3、强市场本位：资产证券化，基于资产信用一、资产证券化三、资产证券化的特点三、资产证券化的特点n资产证券化是一种结构性融资方式：传统融资方式投资者的风险与收益受制于融资者的整体信用状况，资产证券化的结构性融资相对于整体性融资而言，投资者的风险和收益只依赖于融资者的部分资产状况。p从交易结构上看，借由资产分割的方式，将拥有未来现金流的特定资产剥离出来，并以该特定资产进行融资，是一个构造过程。从语境上看，结构性是相对于整体性而言的。 对资产进行分割和重新组合，对偿还债务的现金流进行重新组合n项目融资：一、资产证券化三、资产证券化的特点三、资产证券化的特点n资
7、产证券化n项目融资：侧重于保护融资方利益，资产证券化侧重于保护投资人利益。 项目融资中资产不转移，对债务人有限追索。 原始权益人SPV资产投资者使用者现金流现金流风险隔离风险隔离某某电力有限公司某某电力有限公司A电厂B电厂C电厂甲乙丙投资者一、资产证券化四、资产证券化四、资产证券化的作用的作用u可以把一些缺乏流动性的优质资产转化为流动性较高的证券资产，进而能够盘活存量资产；增加企业现金。u一种表外融资方式：发起人将证券化的资产从其资产负债表中剔除并确认收益和损失。运用出表型资产证券化产品，不会加大企业融资杠杆不会加大企业融资杠杆，避免生成金融风险；资产证券化调整资产负债表同一列的资产，但不调整
8、资产负债率；u相比较于其他债券产品，资产证券化产品具有不同类型的外部增信保障，可以降低投资风险。一、资产证券化四、资产证券化四、资产证券化的作用（企业角度）的作用（企业角度）提前收回投资：原始权益人可以通过转让基础资产的方式，提前收回投资和收益 ，解决投资回收期过长的问题降低融资成本：通过基础资产与企业的风险隔离，可获得更高的信用评级优化财务状况：盘活存量资产，增强企业流动性 以债权为基础资产时，可以实现表外融资，不增加负债自主安排资金使用：融资规模期限灵活：融资规模由基础资产的预期现金流决定，不受企业将资产限制，没有期限要求，由资产期限决定。二、资产证券化的发展一、资产证券化的发展一、资产证
9、券化的发展自1970年美国的政府国民抵押协会，首次发行以抵押贷款组合为基础资产的抵押支持证券-房贷转付证券，完成首笔资产证券化交易以来，资产证券化逐渐成为一种被广泛采用的金融创新工具而得到了迅猛发展。 二、我国资产证券化的发展二、我国资产证券化的发展1、最早的雏形是1992年三亚市开发建设总公司通过发行2亿元地产投资券的形式融资开发丹洲小区。2、1996年珠海政府利用在开曼群岛注册珠海市大道有限公司，以当地15年的机动车管理费为基础资产，发行2亿美元的债券。3、1997年中国远洋集团，对中远北美分公司的航运收入融资，发行3亿美元的浮息票据。4、2005-2008年，共有11家金融机构发行17个
10、信贷资产证券化产品，发行规模667.83亿元。2012年央行、银监会、财政部扩大试点，国务院批复500亿额度，国开行，交行，中行、上汽通用、工行发行信贷资产证券化产品，共发行228.5亿元。5、据中债资信2017年资产证券化白皮书统计，截至去年年底，全国共发行资产证券化产品超过9000亿元，同比增长约50% 。2016年末，资产支持专项计划产品的发行量与发行规模分别为385单和4,630.26亿元，分别是2015年发行数量与发行规模的1.93倍与2.38倍。二、资产证券化的发展三、我国资产证券化类别目前我国资产证券化按监管部门主要有四种类型：目前我国资产证券化按监管部门主要有四种类型： 1、银
11、监会、央行审批监管的信贷资产证券化； 2、证监会监管的证券公司企业资产证券化（专项资产管理计划）； 3、中国银行间市场交易商协会注册发行的资产支持票据； 4、保监会监管的保险资管项目资产支持计划。 这四种模式中，信贷资产证券化业务的设计、运作相对最为规范，资产支持票据的实质更多类似为一种债券，券商专项资产管理计划则介于两者之间，保险资管项目资产支持计划则是在2014年7月保监会下发了项目资产支持计划试点业务监管口径才正式开闸，处于刚刚起步阶段。信贷资产证券化企业资产证券化资产支持票据保险资管项目资产支持计划发起机构金融机构主要为非金融企业非金融企业保险资产管理公司交易模式发起机构讲将信贷资产信
12、托给受托机构证券公司以计划管理人身份向投资者发行资产支持收益凭证，用受益凭证购买基础资产企业发行资产支持票据应设置合理交易结构，不得损害股东、债权人利益保险资管公司作为受托人，从原始权益人受让基础资产，以其产生的现金流为偿付支持，发行收益凭证基础资产信贷资产、重大基础设施贷款、涉农贷款、中小企贷款等主要是企业应收款和收益权符合法律规定、相对性明确、能产生可预测现金流的财产、财产权利或组合主管机构央行、银监会（备案）证监会（备案）交易商协会（注册）保监会（审批）发行方式全国银行间债券市场公开或定向发行公开或非公开发行公开或非公开定向发行交易市场全国银行间债券市场证券交易所、证券业协议机构件报价与
13、转让系统、证券公司柜台市场及证券会认可的交易场所全国银行间债券市场登记托管机构中央国债登记结算有限公司中国证券登记结算有限公司中央国债登记结算有限公司四、资产证券化的规定企业资产证券化主要规定企业资产证券化主要规定名 称文 号颁布机构生效日证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定及配套的证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务信息披露指引、证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务尽职调查工作指引中国证券监督管理委员会公告201449号证券监督管理委员会2014.11.19资产支持专项计划备案管理办法及配套资产证券化业务基础资产负面清单指引、资产证券化业务风险控制指引中基协函201
14、4459号证券投资基金业协会2014.12.24深圳证券交易所资产证券化业务指引(2014年修订)深证会2014130号深圳证券交易所2014.11.25上海证券交易所资产证券化业务指引上证发201480号上海证券交易所2014.11.26四、资产转移和风险隔离风险隔离（破产隔离）：将产生现金流的资产与发起人任何的财务风险相隔离，确保资产产生的现金流得以按证券化的结构设计向投资者偿付证券权益，实现资产信用融资。n破产隔离的含义（1）资产出售方对出售资产没有追索权，当出售方出现信用恶化或破产都不会用证券化的资产偿付，不会对证券投资者造成影响；与企业债有本质区别，资产证券化产品的评级可能高于资产原
15、始所有人的评级；（2）当资产池出现损失时，证券投资者的追索权也只限于资产本身，而不能要求资产出售方承担责任。四、什么是SPV一、特殊目的载体及其法律地位一、特殊目的载体及其法律地位u信托公司：信托计划u证券公司：资产管理计划证券公司及基金管理子公司资产证券化业务管理规定根据证券法证券投资基金法私募投资基金监督管理暂行办法制定；证券投资基金法本法未规定的，适用中华人民共和国信托法、中华人民共和国证券法。u资产支持票据：发行载体可以为特定目的信托、特定目的公司或交易商协会认可的其他特定目的载体（以下统称特定目的载体），也可以为发起机构.u保险资产管理计划四、什么是SPVSPVSPV的作用：的作用：
16、从原始权益人受让基础资产从原始权益人受让基础资产，以此为基础向投资者发行收益凭证或证券，主要是为了达到将资产的风险与原始权益人隔离的目的和税收方面的考虑。SPV的功能包括三方面：1、代表投资者拥有基础资产代表投资者拥有基础资产，并作为证券或受益凭证的发行主体，SPV只是一个法律上存在的实体，并没有实际的经营业务支撑，掌管并监控整个服务体系的 职责一般由受托机构承担。2、破产隔离破产隔离： 隔离基础资产出售人与被出售资产的权利关系，使证券化产品的投资者的收益与原资产持有人的破产风险无关；证券化资产的所有权已经转移给SPV，所以当资产出售人发生财产困难时，其债权人无权对已证券化资产进行追索。3、税
17、务优惠：税收中性原则税收中性原则，即证券化本身 不会带来更多的税负。第二部分第二部分PPP证券化政策银监会银监会证监会证监会基金业协会基金业协会一、发改委证券化的要求u关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPPPPP）项目资产证券化相关）项目资产证券化相关工作的通知工作的通知发改投资发改投资2016269820162698号：号： 1、项目已严格履行审批、核准、备案手续和实施方案审查审批程序，并签订规范有效的PPP项目合同，政府、社会资本及项目各参与方合作顺畅；2、项目工程建设质量符合相关标准，能持续安全稳定运营，项目履约能力较强；3、项目已
18、建成并正常运营2年以上，已建立合理的投资回报机制，并已产生持续、稳定的现金流；4、原始权益人信用稳健，内部控制制度健全，具有持续经营能力，最近三年未发生重大违约或虚假信息披露，无不良信用记录。二、财政部PPP项目证券化一、一、关于规范开展政府和社会资本合作项目资产证券化有关事宜的通关于规范开展政府和社会资本合作项目资产证券化有关事宜的通知知财金201755号1、项目运营阶段；积极探索项目公司在项目建设期项目建设期依托PPP合同约定的未来收益权，发行资产证券化产品，进一步拓宽项目融资渠道。2、按照使用者付费、政府付费、可行性缺口补助等不同类型，以能够给项目带来现金流的收益权、合同债权收益权、合同
19、债权作为基础资产，发行资产证券化产品。3、在项目建成运营2年后，项目公司的股东可以以能够带来现金流的股权作为基础资产，发行资产证券化产品，控股股东控股股东发行规模不得超过股权带来现金流现值的50%，其他股东其他股东发行规模不得超过股权带来现金流现值的70%。4、项目运营阶段，为项目公司提供融资支持的各类债权人各类债权人，以及为项目公司提供建设支持的承包商承包商等企业作为发起人（原始权益人），可以合同债权、收益权等作为基础资产，二、财政部PPP项目证券化资产证券化的几种方式：1、PPP项目中的资产证券化2、金融机构贷款证券化3、建筑公司工程应收款证券化4、股权收益权证券化？二、财政部PPP项目证
20、券化二、严格筛选开展资产证券化的二、严格筛选开展资产证券化的PPP项目项目1、开展资产证券化的PPP项目应当运作规范、权属清晰。项目实施方案科学、合同体系完备、运作模式成熟、风险分配合理，并通过物有所值评价物有所值评价和财政承受能财政承受能力论证力论证。2、项目公司预期产生的现金流，能够覆盖项目的融资利息和股东的投资收益。3、拟作为基础资产的项目收益权、股权和合同债权等权属独立清晰，没有为其他融资提供质押或担保。4、发起人（原始权益人）应当分别符合相关要求。项目公司作为发起人（原始权益人）的，应当已落实融资方案，前期融资实际到账。5、项目公司、项目公司的股东作为发起人（原始权益人）申请通过发行
21、主管部门绿色通道受理的，项目还应当成功运营2年以上，发起人（原始权益人）信用稳健，最近三年未发生重大违约或虚假信息披露，无不良信用记录。二、财政部PPP项目证券化关于股权证券化的示意图关于股权证券化的示意图二、财政部PPP项目证券化三、切实做好风险隔离安排。三、切实做好风险隔离安排。1、PPP项目资产证券化的发起人（原始权益人），要严格按照资产证券化规则与相关方案、合同约定，合理设计资产证券化产品的发行交易结构，通过特殊目的载体（SPV）和必要的增信措施，坚持真实出售、破产隔离原则坚持真实出售、破产隔离原则，在基础资产与发起人（原始权益人）资产之间做好风险隔离。2、发起人（原始权益人）要配合中
22、介机构履行基础资产移交基础资产移交、现金流归集、信息披露、提供增信措施提供增信措施等相关义务，不得通过资产证券化改变控股股东对不得通过资产证券化改变控股股东对PPPPPP项目公项目公司的实际控制权和项目运营责任，实现变相司的实际控制权和项目运营责任，实现变相“退出退出”，影响公共服务供给的持续性和稳定性。3、资产证券化产品如出现偿付困难，发起人（原始权益人）应按照资产证券化合同约定与投资人妥善解决，发起人（原始权益人）不承担约定以外的连带偿付责任。二、财政部PPP项目证券化1 1、 PPP项目公司资产证券化的发行成本发行成本应当由项目公司按照合同约定承担，不得将发行成本转嫁给政府和社会资本方。
23、2、PPP项目公司及其股东可综合采取担保担保、持有次级等多种方式进行增信，避免单一增信方式增加对项目公司或股东的负担。3、 PPP项目公司通过发行资产证券化产品优化负债结构的，节省综合融资成本带来的超额收益，应按照合同约定进行分配。4、切实防范刚性兑付风险，以PPP合同约定的支付责任为限，资产证券化产品的偿付责任，由特殊目的载体（SPV）以其持有的基础资产和增信安排承担，不得将资产证券化产品的偿付责任转嫁给政府或公众，并影响公共服务的持续稳定供给。5、建立多元化、可持续的资金保障机制，推动不动产投资信托基金（REITs）发展，鼓励各类市场资金投资PPP项目资产证券化产品。二、财政部PPP项目证
24、券化PPPPPP项目证券化结构图项目证券化结构图三、房地产信托投资基金一、房地产投资信托基金一、房地产投资信托基金REITs(Real Estate Investment TrustsREITs(Real Estate Investment Trusts）是一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。REITsREITs分为三大类分为三大类1、资产类（Equity）：投资并拥有房地产；主要收入来源于房地产的租金。2、房地产贷款类(Mortgage)：投资房地产抵押贷款或房地产贷款支持证券（MBS），收
25、益主要来源于房地产贷款的利息。3、混合类(Hybrid)：采取上述两类的投资策略，投资领域既包括房地产本身也包括房地产贷款。三、房地产信托投资基金二、资产证券化与二、资产证券化与REITSREITS的区别的区别三、房地产信托投资基金二、资产证券化与二、资产证券化与REITSREITS的区别的区别1 1、法律关系不同、法律关系不同 资产证券化是资产信托或转移，将资产与原始权益人隔离。REITS是资金信托或募集，没有风险隔离。2 2、主体不同、主体不同 资产证券化就是SPV（信托）,REITS可能是公司。3 3、运营不同、运营不同 资产证券化先建立资产池再发行证券募集资金，RETIS先募集资金再投
26、项目。4 4、投向不同、投向不同 资产证券化只能做证券化的资产，RETIS可投抵押贷款，可投股权。5 5、资金募集范围不同、资金募集范围不同 资产证券化是私募，RETIS本来是公募。第三部分第三部分证券化基础资产银监会银监会证监会证监会基金业协会基金业协会一、基础资产的规定一、资产证券化的基本要求一、资产证券化的基本要求u企业资产证券化标准企业资产证券化标准：符合法律规定，权属明确，可以产生独立、可预测现金流独立、可预测现金流且可特定化的财产权利或财产且可特定化的财产权利或财产，可以是单项资产也可是资产组合 。（证监会49号文）具体：具体：企业应收款，租赁债权、信贷资产、信托受益权等财产权利，
27、基础设施、商业物业等不动产或不动产收益权，以及中国证监会认可的其他财产或财产权利。u信贷资产证券化：信贷资产证券化：基础资产基础资产：国家重大基础设施项目贷款、涉农贷款、中小企业贷款、经清理合规的地方政府融资平台公司贷款、节能减排贷款、战略性新兴产业贷款、文化创意产业贷款、保障性安居工程贷款、汽车贷款.u非金融企业资产支持票据指引非金融企业资产支持票据指引基础资产：基础资产：符合法律法规规定，权属明确，可以依法转让，能够产生持续稳定、独持续稳定、独立、可预测的现金流且可特定化的财产、财产权利立、可预测的现金流且可特定化的财产、财产权利或财产和财产权利的组合。企业应收账款、租赁债权、信托受益权等
28、财产权利，以及基础设施、商业物业等不动产财产或相关财产权利等。一、基础资产的规定二、二、 PPP PPP项目的资产项目的资产uPPPPPP项目范围：项目范围：城市基础设施及公共服务领域，如城市供水、供暖、供气、污水和垃圾处理、保障性安居工程、地下综合管廊、轨道交通、医疗和养老服务设施等。（113号文）u公共服务、基础设施类项目：公共服务、基础设施类项目：燃气、供电、供水、供热、污水及垃圾处理等市政设施，公路、铁路、机场、城市轨道交通等交通设施，医疗、旅游、教育培训、健康养老等公共服务项目，以及水利、资源环境和生态保护等项目。（2724号文）二、PPP项目基础资产一、一、PPPPPP项目的收入来
29、源项目的收入来源uPPPPPP项目付费模式项目付费模式: :资产证券化的现金流来源 1、使用者付费（User Charge），是指由最终消费用户直接付费购买公共产品和服务。 2、可行性缺口补助（Viability Gap Funding），是指使用者付费不足以满足社会资本或项目公司成本回收和合理回报，而由政府以财政补贴、股本投入、优惠贷款和其他优惠政策的形式，给予社会资本或项目公司的经济补助。 3、政府付费（Government Payment），是指政府直接付费购买公共产品和服务，主要包括可用性付费（Availability Payment）、使用量付费（Usage Payment）和绩效付
30、费（Performance Payment）。二、PPP项目基础资产二、PPP项目付费模式示意图uPPP项目具有产生持续稳定现金流的特点适宜证券化三、证券化的PPP项目一、对于政府与社会资本合作（PPP）项目开展资产证券化，请问相关PPP项目的范围应当如何界定？ 答：政府与社会资本合作（PPP）项目开展资产证券化，原则上需为纳入财政部PPP示范项目名单、国家发展改革委PPP推介项目库或财政部公布的PPP项目库的项目。PPP项目现金流可来源于有明确依据的政府付费、使用者付费、政府补贴等。其中涉及的政府支出或补贴应当纳入年度预算、中期财政规划。p没有必要一定列入名单、入库p什么是政府补贴，与政府付
31、费的区别三、证券化的PPP项目二、不属于负面清单二、不属于负面清单1、以地方政府为直接或间接债务人的基础资产，在政府与社会资本合作模式（PPP）下应当支付和承担的财政补贴除外。2、以地方融资平台为债务人的基础资产。地方融资平台公司是指根据国务院相关文件规定，由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的实体。关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模式指导意见的通知关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模式指导意见的通知国办发201542号文：大力推动融资平台公司与政府脱钩，进行市场化改制，健全完善公司治理结构，对已经建立现代
32、企业制度、实现市场化运营的，在其承担的地方政府债务已纳入政府财政预算、得到妥善处置并明确公告今后不再承担地方政府举债融资职能的前提下，可作为社会资本参与当地政府和社会资本合作项目，严禁融资平台公司通过保底承诺等方式参与政府和社会资本合作项目，进行变相融资。三、证券化的PPP项目三、三、 PPP PPP项目资产证券化四项基本要求项目资产证券化四项基本要求u关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPPPPP）项目资产证券化相关）项目资产证券化相关工作的通知工作的通知发改投资发改投资2016269820162698号：号： 1、项目已严格履行审批、核
33、准、备案手续和实施方案审查审批程序，并签订规范有效的PPP项目合同，政府、社会资本及项目各参与方合作顺畅；2、项目工程建设质量符合相关标准，能持续安全稳定运营，项目履约能力较强；3、项目已建成并正常运营2年以上，已建立合理的投资回报机制，并已产生持续、稳定的现金流；4、原始权益人信用稳健，内部控制制度健全，具有持续经营能力，最近三年未发生重大违约或虚假信息披露，无不良信用记录。三、证券化的PPP项目uPPPPPP合同条件的限制合同条件的限制1、政府及相关部门不应为项目公司和社会资本方的融资提供担保融资提供担保。2、政府与社会资本合资设立公司，不得在股东协议中约定由政府股东或政府指定的其他机构对
34、社会资本方股东的股权进行回购安排回购安排。3、当期政府不得以购买服务支出代替PPP项目中长期支付责任，规避规避PPPPPP项目的评价论证程序项目的评价论证程序。4、项目实施不得采用建筑-移交（BT)方式。5、政府不得以固定回报承诺、回购安排、明股实债固定回报承诺、回购安排、明股实债等方式承担支出。6、严禁政府以PPP项目名义举借债务。7、不得超过当地年一般公共预算支出不得超过当地年一般公共预算支出10%10%：不包括政府性基金预算，以及政府以土地、实物资产、无形资产等投入的部分三、证券化的PPP项目四、PPP的程序性要求一、财政部的程序性要求一、财政部的程序性要求政府和社会资本合作模式操作指南
35、政府和社会资本合作模式操作指南113113号文号文1、项目识别：政府或社会资本方发起，财政部门和行业主管部门物有所值评价，财政承受能力论证。2、项目准备：确定实施机构，编制实施方案，物有所值和财政承受能力验证。3、项目采购：准备资格预审文件发布预审公告，公开招标、邀请招标、竞争性谈判、单一来源采购，竞争性磋商：响应文件评审、确认谈判、公告、政府审核、签订正式合同、省级媒体公告。4、项目执行：设立项目公司、绩效监测、中期评估。5、项目移交。四、PPP的程序性要求二、发改委的程序性要求二、发改委的程序性要求传统基础设施领域实施政府和社会资本合作项目工作导则传统基础设施领域实施政府和社会资本合作项目
36、工作导则发改投资20162231号1、项目储备：纳入发改委PPP项目库，纳入实施计划，确定实施机构和出资人代表。2、项目论证：编制实施方案、可研报告，完善确定实施方案，核准备案，评审，起草合同。3、社会资本方选择：公开招标、邀请招标、两阶段招标、竞争性谈判，PPP合同确认谈判，正立项目公司，正式签订合同或补充合同。4、项目执行：设立项目公司，项目融资和建设，管理，移交。四、PPP的程序性要求uPPPPPP合同政府签约方的适格合同政府签约方的适格1、PPP中心的主体资格和授权2、乡政府签约资格3、开发区政府的签约资格u财政部的要求：财政部的要求：财政对PPP项目资产证券化的主要思路是，项目公司发
37、行债券必须降低综合债务成本，要做到债务隔离和风险隔离，信息充分披露，打破刚性兑付，不能倒逼政府买单。u财政部PPP中心主任焦小平坚决制止“伪PPP”，以PPP进行政府兜底的融资，必须制止住；完善制度体系，夯实基础设施；逐步扩大全面实施范围；提高服务能力，优化市场发展环境。第四部分第四部分资产证券化案例解析银监会银监会证监会证监会基金业协会基金业协会一、公用事业类PPP项目证券化一、南京公用控股污水处理收费收益权专项资产管理计划一、南京公用控股污水处理收费收益权专项资产管理计划投资者投资者一、公用事业类PPP项目证券化一、南京公用控股污水处理收费收益权专项资产管理计划一、南京公用控股污水处理收费
38、收益权专项资产管理计划“南京公用控股污水处理收费收益权专项资产管理计划”于2012年3月20日发行，原始权益人为南京公用控股（集团）有限公司（简称“南京公用控股”），计划管理人为中信证券股份有限公司（简称“中信证券”），募集规模为13.3亿元，存续期为5年，其中，优先级受益凭证（包括宁公控 1-5）本金规模为 12.5 亿元，均为 AAA 的评级，预期收益率根据 1-5 年的期限不同，分别为 6.3%、 6.8%、 6.99%、 6.99%、 6.99%；次级受益凭证规模为 0.8 亿元，由南京公用控股一次性全部认购，交易流通场所为深圳证券交易所，信用评级为AAA。基础资产基础资产为南京公用控
39、股根据政府文件，因建设和经营污水处理设施而获得的自专项计划成立之次日起五年内从南京市财政局取得的污水处理收费收益权。一、公用事业类PPP项目证券化二、中信证券二、中信证券- -首创股份污水处理首创股份污水处理PPPPPP项目收费收益权资产支持专项计划项目收费收益权资产支持专项计划基础资产系指原始权益人在专项计划设立日转让给管理人的、原始权益人依据特许经营合同由于提供污水处理服务自基准日起对污水处理服务付款方享有的特定期间内的污水处理收费收益权。特定期间为2017年2月1日至2035年1月31日。基准日系指2017年2月1日，从该日起(含该日)基础资产产生的污水处理收费收入款等回收款项应归入专项
40、计划资产。拟发行金额5.3亿元， 发行人为临沂市罗庄区第二污水处理厂特许经营项目（TOT）、沂南县第二污水处理厂特许经营项目（BOT）、梁山县污水处理厂特许经营项目（TOT+BOT）、微山县污水处理厂特许经营项目（TOT）、郯城县污水处理厂及郯城经济开发区污水处理厂特许经营项目（TOT）。一、公用事业类PPP项目证券化u2015年4月9日，财政部、环境保护部联合发布了关于推进水污染防治领域政府和社会资本合作的实施意见（财建201590号）u污水处理费征收使用管理办法（ 财税2014151号u2015年10月，国务院发布关于推进价格机制改革的若干意见，明确指出“合理提高污水处理收费标准，城镇污水
41、处理收费标准不应低于污水处理和污泥处理处置成本”u关于制定和调整污水处理收费标准等有关问题的通知（发改价格2015119号），“污水处理收费标准应按照污染付费、公平负担、补偿成本、合理盈利的原则，综合考虑本地区水污染防治形势和经济社会承受能力等因素制定和调整。收费标准要补偿污水处理和污泥处置设施的运营成本并合理盈利。2016年底前，设市城市污水处理收费标准原则上每吨应调整至居民不低于0.95元，非居民不低于1.4元；县城、重点建制镇原则上每吨应调整至居民不低于0.85元，非居民不低于1.2元。5已经达到最低收费标准但尚未补偿成本并合理盈利的，应当结合污染防治形势等进一步提高污水处理收费标准。”
42、此外，各地经污水处理企业成本监审、专家论证、集体审议、听证等定价程序可制定和调整差别化的污水处理收费标准。一、公用事业类PPP项目证券化二、污水处理费二、污水处理费江苏省城市污水处理费管理办法（苏价工1998279号、苏财综1998173号）、省物价局省财政厅关于调整污水处理费有关问题的通知（苏价工2008126号、苏财综200827号）关于南京市2009年自来水价格调整的通知（宁价工200969号）文件规定，南京市将按规定标准统一征收污水处理费。一、公用事业类PPP项目证券化监管问答：监管问答：污水处理费、垃圾处理费、政府还贷高速公路通行费等收费污水处理费、垃圾处理费、政府还贷高速公路通行费
43、等收费其按照“污染者/使用者付费”原则由企业或个人缴纳，全额上缴地方财政，专款专用，并按照约定返还给公共产品或公共服务的提供方。是否可以作为资产证券化的基础资产？u 答：上述为社会提供公共产品或公共服务，最终由使用者付费，实行收支两条线管理，专款专用，并约定了明确的费用返还安排的相关收费权类资产，可以作为基础资产开展资产证券化业务。该类基础资产应当取得地方财政部门或有权部门按约定划付购买服务款项的承诺或法律文件。 管理人应当在尽职调查过程中详细了解提供公共产品或公共服务企业的历史现金流情况，约定明确的现金流返还账户。管理人应当对现金流返还账户获得完整、充分的控制权限。一、公用事业类PPP项目证
44、券化u收支两条线国务院办公厅转发财政部关于深化收支两条线改革进一国务院办公厅转发财政部关于深化收支两条线改革进一步加强财政管理意见的通知步加强财政管理意见的通知国办发200193号一、公用事业类PPP项目证券化三、公用事业类资产证券化三、公用事业类资产证券化关注要点关注要点A、原始权益人（发行人）的持续经营能力。鉴于公用事业类企业需要持续不断提供服务才能保证一定程度上稳定的现金流，所以需要关注在将相关现金流受让给专项计划后，原始权益人是否能够支付相应的运营成本。B、现金流的稳定性和特定化。关注接受公共服务的用户或者行业是否会在未来出现较为重大的变动，是否存在行业周期性风险。现金流能否实现特定化
45、，建议设置合理资金归集频率，降低资金混同与被挪用风险。u49号文：稳定持续的现金流u2698号文：第3项、项目已建成并正常运营2年以上，已建立合理的投资回报机制，并已产生持续、稳定的现金流；一、公用事业类PPP项目证券化u大城西黄河大桥违约黄河大桥ABS的原始权益人为鄂尔多斯市益通路桥有限公司，基础资产为原始权益人根据政府文件及相关协议安排，因建设和维护大成西黄河大桥所获得的自专项计划成立起未来6年内特定时期（312月）的大桥通行费收入收益权。大成西黄河大桥是连接鄂尔多斯煤炭产区与煤炭外运集散基地的交通枢纽，它的通行费收入主要依赖于当地煤炭运输，当煤炭行业整体景气度和大城西煤场的运营状况较差时
46、，大成西黄河大桥的通行费收入受到了高度影响。一、公用事业类PPP项目证券化u公用事业与基础设施的分工p国务院批转国家发展改革委关于2017年深化经济体制改革重点工作意见的通知国发201727号大力推行政府和社会资本合作(PPP)模式。财政部、国家发展改革委按职责分工负责p财政部关于在公共服务领域公共服务领域深入推进政府和社会资本合作工作的通知2016年90号p国家发展改革委关于切实做好传统基础设施领域传统基础设施领域2016年1744号p山西省人民政府办公厅关于成立山西省推进政府和社会资本合作工作领导小组的通知省发展改革委负责传统基础设施领域推进PPP工作，加强项目储备，推行项目联审，依法依规
47、履行投资管理程序；省财政厅负责公共服务领域推进PPP工作，做好省本级PPP项目物有所值评价和财政承受能力论证,将项目财政支出责任纳入同级预算统筹安排，并在中长期财政规划中统筹考虑，控制防范财政风险；二、高速公路项目证券化一、高速公路收费收益权一、高速公路收费收益权二、高速公路项目证券化一、高速公路收费一、高速公路收费公路法公路法国家允许依法设立收费公路，同时对收费公路的数量进行控制。国内外经济组织投资建设公路，必须按照国家有关规定办理审批手续；公路建成后，由投资者收费经营。收费经营期限按照收回投资并有合理回报的原则，由有关交通主管部门与投资者约定并按照国家有关规定办理审批手续。收费标准由物价部
48、门批准。收费公路管理条例收费公路管理条例经营性公路建设项目应当向社会公布，采用招标投标方式选择投资者。经营性公路由依法成立的公路企业法人建设、经营和管理。最长不得超过25年。国家确定的中西部省、自治区、直辖市的经营性公路收费期限，最长不得超过30年。关于在收费公路领域推广运用政府和社会资本合作模式的实施意见关于在收费公路领域推广运用政府和社会资本合作模式的实施意见财建2015111号收费公路权益包括收费权、广告经营权和服务设施经营权。收费不足以满足社会资本或项目公司成本回收和合理回报的，在依法给予融资支持，项目沿线一定范围土地开发使用等支持措施仍不能完全覆盖成本的，可考虑给予合理的财政补贴。二
49、、高速公路项目资产证券化一、高速公路收费权一、高速公路收费权二、高速公路项目证券化一、高速公路收费一、高速公路收费收费权项目中的现金流无法转让二、收益权的性质二、收益权的性质u担保法司法解释: “以公路桥梁、公路隧道或者公路渡口等不动产收益权出质的，按照担保法第七十五条第（四）项的规定处理”， “依法可质押的其他权利”u物权法，规定了应收账款可以作为权利质押，并规定“以应收账款出质的，当事人应当订立书面合同。质权自信贷征信机构办理出质登记时设立。”u人民银行的应收账款质押登记办法 （四）公路、桥梁、隧道、渡口等不动产收费权；三、证券化基础资产收益权基础资产界定为收益权主要关注以下方面基础资产界
50、定为收益权主要关注以下方面（1）现行法律法规或司法解释已明确规定该财产权利为收益权，或者基础资产涉及的收费具有明确的法律依据；（2）法律意见书应当对该资产界定为收益权及其法律依据发表明确意见。三、证券化基础资产-收益权二、收费权的法律性质二、收费权的法律性质行政许可法：许可权特许经营管理办法三、证券化基础资产-收益权三、特许经营权质押及实现三、特许经营权质押及实现 2005年3月24日，福建海峡银行股份有限公司福州五一支行与长乐亚新污水处理有限公司（以下简称长乐亚新公司）签订单位借款合同后向其贷款3000万元。与福州市政公司、案外人长乐市建设局四方签订了特许经营权质押担保协议，福州市政公司以长
51、乐市污水处理项目的特许经营权提供质押担保。一、关于污水处理项目特许经营权能否出质问题。二、关于污水处理项目收益权质权的公示问题：长乐市建设局同意为原告和福州市政公司办理质押登记出质登记手续。三、关于污水处理项目收益权的质权实现方式问题三、证券化基础资产-收益权特许经营权质押及实现特许经营权质押及实现n质权人在行使质权时，可与出质人协议以质押财产折价，或就拍卖、变卖质押财产所得的价款优先受偿。但污水处理项目收益权属于将来金钱债权，质权人可请求法院判令其直接向出质人的债务人收取金钱并对该金钱行使优先受偿权，故无需采取折价或拍卖、变卖之方式。况且收益权均附有一定之负担，且其经经营营主主体体具具有有特
52、特定定性性，故故依依其其性性质质亦亦不不宜宜拍拍卖卖、变变卖卖。因此，原告请求将特许经营权质押担保协议项下的质物予以拍卖、变卖并行使优先受偿权，不予支持。n根据协议约定，原告海峡银行五一支行有权直接向长乐市建设局收取污水处理服务费，并对所收取的污水处理服务费行使优先受偿权。由于被告仍应依约对污水处理厂进行正常运营和维护，若无法正常运营，则将影响到长乐市城区污水的处理，亦将影响原告对污水处理费的收取，故原告在向长乐市建设局收取污水处理服务费时，应当合理行使权利，为被告预留经营污水处理厂的必要合理费用应当合理行使权利，为被告预留经营污水处理厂的必要合理费用。三、证券化基础资产收益权u操作关注要点p
53、现金流能否实现特定化，建议设置合理资金归集频率，降低资金混同与被挪用风险。p取得地方财政部门或有权部门按约定划付购买服务款项的承诺或法律文件。p管理人应当在尽职调查过程中详细了解提供公共产品或公共服务企业的历史现金流情况，约定明确的现金流返还账户。管理人应当对现金流返还账户获得完整、充分的控制权限。四、证券化基础资产园区门票一、欢乐谷门票证券化一、欢乐谷门票证券化华侨城A及其子公司上海华侨城和北京华侨城以其自专项计划成立之次日起五年内特定期间的欢乐谷主题公园入园凭证作为基础资产，由中信证券（设立专项计划并以专项计划管理人的身份向投资者发行资产支持受益凭证，合计募集资金18.5亿元。募集资金将专
54、款专用，用于欢乐谷主题公园游乐设备和辅助设备维护、修理和更新，欢乐谷主题公园配套设施建设和补充日常运营流动资金。华侨城本次专项计划的预期收益支付和本金偿还方式采用优先级/次级支付机制，其中优先级受益凭证分为华侨城华侨城1 1至华侨城至华侨城5 5共共5 5档，期限分档，期限分别为别为1 1年至年至5 5年，年，募集资金17.517.5亿元亿元，由符合资格的机构投资者认购；次级受益凭证规模为1亿元，由原始权益人之一的华侨城A全额认购，按照本金比例计算，优先级受益凭证可获得由次级受益凭证提供的5.41%的信用支持。四、证券化基础资产园区门票u交易结构图四、证券化基础资产园区门票u收益构成的分配四、
55、证券化基础资产园区门票四、证券化基础资产园区门票u现金流划转安排四、证券化基础资产园区门票二、二、长隆主题公园入园凭证证券化长隆主题公园入园凭证证券化2014年2月28日，广州长隆主题公园入园凭证专项资产管理计划（以下简称“长隆专项计划”）获证监会批复，8月29日，随着认购金达到32亿元募集规模。是否能够达到资产证券化的要求，评级机构主要会从行业和经济环境、未来可预见的门票收入产生的现金流情况、企业内部管理能力、担保人的担保能力这四个大的方面四、证券化基础资产园区门票按照专项计划规定的每年还本付息的支付方式，2010年1月1日至2012年12月31日三年间广州长隆三个主题公园入园凭证的165元
56、的销售均价确定。未来8年特定期间内，广州长隆三个主题公园需要达到的销售数量分别为330万张，430万张，445万张，450万张，470万张，480万张，480万张，480万张。而分析2008年-2013年广州长隆三个主题公园的门票销售情况如下：联合评级机构进行的多次压力情景模拟报告显示，广州长隆专项计划优先级资产支持证券的平均覆盖比率可达到109.28%，其中覆盖比率最小为94.33%，最大达到126.02%，标准差为4.02%，覆盖比率大于100%的概率为99.25%。四、证券化基础资产园区门票三、景区资产证券化的问题1、风景名胜区内的土地、森林等自然资源和房屋等财产的所有权人、使用权人的合
57、法权益受法律保护。申请设立风景名胜区的人民政府应当在报请审批前，与风景名胜区内的土地、森林等自然资源和房屋等财产的所有权人、使用权人充分协商。因设立风景名胜区对风景名胜区内的土地、森林等自然资源和房屋等财产的所有权人、使用权人造成损失的，应当依法给予补偿。 在国家级风景名胜区内修建缆车、索道等重大建设工程，项目的选址方案应当报国务院建设主管部门核准。四、证券化基础资产园区门票三、景区资产证券化的问题2、进入风景名胜区的门票，由风景名胜区管理机构负责出售。门票价格依照有关价格的法律、法规的规定执行。风景名胜区内的交通、服务等项目，应当由风景名胜区管理机构依照有关法律、法规和规划，采用招标等公平竞
58、争的方式确定经营者。风景名胜区管理机构应当与经营者签订合同，依法确定各自的权利义务。经营者应当缴纳风景名胜资源有偿使用费。门票收入和风景名胜资源有偿使用费，实行收支两条线管理。风景名胜区的门票收入和风景名胜资源有偿使用费应当专门用于风景名胜资源的保护和管理以及风景名胜区内财产的所有权人、使用权人损失的补偿。 风景名胜区管理机构不得从事以营利为目的的经营活动，不得将规划、管理和监督等行政管理职能委托给企业或者个人行使。四、证券化基础资产园区四、某园区资产证券化的问题四、某园区资产证券化的问题1基础设施建设、公共设施建设项目，甲方应向乙方支付建设费用，建设费用由建设成本和建设利润构成，建设利润按建
59、设项目的总投资额的15%计算；2、土地整理投资，甲方应向乙方支付土地整理费用，土地整理费用由土地整理成本和土地整理收益构成，土地整理收益按土地整理成本的15%计算；3、产业发展服务，甲方应向乙方支付产业发展服务费用。当年产业发展服务费的总额，按照委托区域内入区项目当年新增落地投资额的45%计算；4、规划设计、咨询等服务费由双方按照成本费用的10%计算，具体以审计报告为准；5、物业管理、公共项目维护及公用事业服务等按照国家定价执行，无国家定价的，按照政府指导价或经甲方审计的市场价确定。四、证券化基础资产特色小镇五、特色小镇1、住宅、耕地（30年）等2、土地、建设用地（40年）乡镇企业建设用地，企
60、业，文物3、荒山（70年），林木（林业局，林权证），4、河流（河道管理局）5、滩涂（海洋管理局）1、农村承包经营权转让（仍限于农业用途）2、宅基地的租赁3、建设用地租赁4、乡镇企业厂房租赁5、与农民集体合作6、与乡镇企业合作7、农民或乡镇企业出资合作8、荒山、林业流转承包五、证券化基础资产棚户区改造一、棚户区改造资产证券化u棚户区改造项目贷款资产支持证券信息披露指引（试行）（中国银行间市场交易商协会2015年8月3日）棚改贷款资产支持证券，银行业金融机构作为发起机构，将棚改贷款信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以该棚改贷款所产生的现金支付资产支持证券收益。u
61、扬州保障房信托受益权资产支持专项计划：发行总规模为人民币10.5亿元，其中优先级分三层，总规模为10亿元，信用级别均为AA+级，次级资产支持证券为0.5亿元，不设评级。u操作模式为：广州银行作为发起人，通过华融信托向扬州市保障房建设发展有限公司（下称“扬州保障房）发放信托贷款，获得华融-扬州保障房信托贷款单一资金信托的信托受益权。扬州保障房将相关保障房未来销售应收账款质押给该信托，作为信托贷款的还款来源u“证券公司资产支持专项计划+信托计划”的特殊目的载体（SPV）双结构。u棚改贷款证券化、棚改合同债权证券化、信托受益权证券化五、证券化基础资产棚户区改造二、扬州保障房证券化的交易结构图1、五、
62、证券化基础资产棚户区改造三、政府补贴或限制u负面清单中，关于不动产为基础资产的产品的要求为：待开发或在建占比超过10%的基础设施、商业物业、居民住宅等不动产或相关不动产收益权，不得进行资产证券化，且包括“最终投资标的为上述资产的信托计划受益权等基础资产。” “当地政府证明已列入国家保障房计划并已开工建设的项目除外。”u1、徐州市保障性安居工程专项资产管理计划，2、建发禾山后埔-枋湖片区棚户区改造项目专项资产管理计划，3、2016年第三期开元信贷资产证券化信托资产支持证券五、证券化基础资产棚户区改造四、国务院关于进一步做好城镇棚户区和国务院关于进一步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设
63、有关工作的意见国发201537号u推动政府购买棚改服务推动政府购买棚改服务。各省（区、市）应根据棚改目标任务，统筹考虑财政承受能力等因素，制定本地区政府购买棚改服务的管理办法。市、县人民政府要公开择优选择棚改实施主体，并与实施主体签订购买棚改服务协议。市、县人民政府将购买棚改服务资金逐年列入财政预算，并按协议要求向提供棚改服务的实施主体支付。u推广政府与社会资本合作模式推广政府与社会资本合作模式。u截至2014年末，全国共改造各类棚户区住房2080万套、农村危房1565万户。同时，建议提出目标：到2020年，我国基本完成现有城镇棚户区、城中村和危房改造。2015年年中，国务院常务会议进一步明确
64、指出，在三年内改造包括城市危房、城中村在内的各类棚户区1800万套、农村危房1060万户。六、证券化基础资产政府购买服务一、富诚海富通-浦发银行PPP项目资产支持专项计划1、该产品发行总规模为15.25亿元，基础资产系信托受益权，采用结构化分层设计，其中优先级分为15档，金额10.54亿元，评级均为AA+，次级金额4.7亿元。项目最终还款来源为PPP项目公司鞍山市东环路工程有限公司获取的鞍山市兴业环城大道（东环段）PPP项目经营权收入，该PPP项目采用TOT模式，盈利模式为政府购买服务政府购买服务，纳入鞍山市本级财政预算。u负面清单的理解：以地方政府为直接或间接债务人的基础资产。但地方政府按照
65、事先公开的收益约定规则，在政府与社会资本合作模式（PPP）下应当支付或承担的财政补贴除外。u政府购买服务与PPP的区别六、证券化基础资产政府购买服务二、二、安庆市外环北路安庆市外环北路外环北路位于安庆市东、北部，道路等级为城市主干路，设计速度60km/h。该工程按工程量清单方式计价，工程建设投资控制价为15.26亿元人民币，包干工程建设其他费用为4.5亿元人民币(如项目前期工作费用、征地拆迁费用等)，共计19.76亿元人民币。本项目合作期限为十三年，其中建设期两年，运营期十一年。采取DBFOT的运作方式，项目公司具体负责本项目设计(就本项目而言，指优化设计)、投资、融资、建设、运营维护、移交等
66、，政府为基于可用性绩效指标的公共产品和基于运维绩效指标的公共服务付费。首先是创新“政府购买服务”方式，并将付费义务纳入跨年度财政预算，注重政府履约能力。由政府通过向项目公司支付可用性服务费支付可用性服务费的方式购买项目可用性(符合验收标准的公共资产)，以及支付运维绩效服务费支付运维绩效服务费的方式购买项目公司为维持项目可用性所需的运营维护服务(符合绩效要求的公共服务)。七、证券化基础资产中央财政补贴中央财政补贴中央财政补贴对于现金流入中包含中央财政补贴的可再生能源发电、节能减排技术改造、能源清洁化利用、新能源汽车及配套设施建设、绿色节能建筑等领域的项目，现金流中的中央财政补贴中央财政补贴部分是
67、否可以作为资产证券化的基础资产？ 答：我会积极支持鼓励绿色环保产业相关项目比照各交易场所关于开展绿色公司债券试点通知的相关要求，通过资产证券化方式融资发展。上述项目现金流中来自按照国家统一政策标准发放的中央财政补贴部分（包括价格补贴），可纳入资产证券化的基础资产。七、证券化基础资产中央财政补贴u政府补贴：政府补贴：关于调整新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知财建2016958号可再生能源发展专项资金管理暂行办法财建201587号节能减排补助资金管理暂行办法财建2015161号u财政补贴是对政府的债权吗？属于债权转让吗？财政补贴是对政府的债权吗？属于债权转让吗？属于支付收入来源，不属于债权转让八
68、、证券化基础资产的要求一、一、4949号文：号文：符合法律规定，权属明确1.原始权益人拥有基础资产的法律支持要件或权属证明文件，法律意见书应对此发表意见。2.原始权益人具有与基础资产相关的运营许可，对产生基础资产必备的土地、设备、资产等应具有所有权或使用权。3.基础资产不得附带抵押、质押等担保负担或其他权利限制，但通过专项计划相关安排，在原始权益人向专项计划转移基础资产时能够解除相关担保负担和其他权利限制的除外。4.关注产生基础资产的相关资产是否附带权利限制及风险缓释机制，例如：高速公路收费收益权对应的收费权、电力收益权对应的发电设备、污水处理收益权对应的污水处理设施等。5.管理人应当通过相关
69、登记系统查询确认基础资产及其相关资产的权属和权利限制情况。八、证券化基础资产的要求4949号文：号文：符合法律规定，权属明确u原始权益人拥有基础资产的法律支持要件或权属证明文件，法律意见书应对此发表意见。 主题公园经营者：合法拥有土地使用权，项目建设及验收文件，安保消防文件。u原始权益人具有与基础资产相关的运营许可，对产生基础资产必备的土地、设备、资产等应具有所有权或使用权。 发电设备的经营者（发电厂）：并网协议，并网调度协议，年度购售电合同，省发改委关于 电厂统一发电机组上网电价的通知书u高速公路收费权已质押给银行，可否在获批后解除质押，如何操作？八、证券化基础资产的要求二、二、基础资产界定
70、为债权基础资产界定为债权1、原始权益人向专项计划转移基础资产（含循环购买）时，作为基础资产的债权应有效存在；2、原始权益人对债务人负有义务的，关注该义务是否履行完毕；若原始权益人需持续履行义务的，特别关注原始权益人的持续履约能力，债务人对债权人是否享有抗辩权、抵销权及其风险缓释措施；3、合同债权应当具有真实经济基础。八、证券化基础资产的要求三、基础资产上存在抵押质押三、基础资产上存在抵押质押产生基础资产的产生基础资产的底层资产底层资产存在抵押、质押等权利限制时，是否需要解除存在抵押、质押等权利限制时，是否需要解除？ 在涉及到供水、供暖、供热、供电合同、高速公路收费、票证收入、物业租赁合同等基础
71、资产时，底层资产的权利限制情况（如管道、设备、路面资产、土地、物业等存在抵质押）可能对专项计划基础资产形成和存续、现金流持续产生造成较大影响。尽职调查过程中，应当关注相关权利限制是否可能导致底层资产被处置从而影响到原始权益人的持续经营，如果底层资产可能影响到原始权益人的持续经营和专项计划投资者利益，应当做好解除底层资产权利限制的安排。u抵押质押的登记部门：八、证券化基础资产的要求四、底层资产解押的问题四、底层资产解押的问题八、证券化基础资产的要求五、底层资产解押的问题五、底层资产解押的问题1、按物权法：抵押权不得与债权分离而单独转让或者作为其他债权的担保。债权转让的，担保该债权的抵押权一并转让
72、，但法律另有规定或者当事人另有约定的除外。2、最高法院判例：抵押转让不需要再行登记u做成贷款收益权证券化做成贷款收益权证券化八、证券化基础资产的要求u抵押:按物权法和担保法，抵押属于物权，物权可以对抗债务、查封等。u应收账款质押：物权法第二百二十三条债务人或者第三人有权处分的下列权利可以出质：（六）应收账款；应收账款质押登记办法应收账款质押登记办法本办法所称的应收账款包括下列权利：（一）销售产生的债权，包括销售货物，供应水、电、气、暖，知识产权的许可使用等；（二）出租产生的债权，包括出租动产或不动产；（三）提供服务产生的债权；（四）公路、桥梁、隧道、渡口等不动产收费权；（五）提供贷款或其他信用
73、产生的债权。八、证券化的要求-现金流要求项目已建成并正常运营2年以上，已建立合理的投资回报机制，并已产生持续、稳定的现金流；八、证券化资产的要求-现金流要求八、证券化资产的要求-现金流要求八、证券化资产的要求-现金流要求u基础资产现金流与原始权益人其他现金流的混同u现金流混同情况下其他资产引入的风险u明确从产生进入专项计划账户所经过的账户环节，时点及触发条件u收款帐户的具体监管安排，现金款项在何种情况下可由企业支配，谁有权划拨款项，是否有金额限制或其他监管要求u循环购买的情况下，专项计划账户资金再投资的划付安排和监管措施九、资产证券化中的问题1 1、资产的情况、资产的情况首先，传统资产证券化是
74、对过去已形成的资产进行证券化， PPP项目的未来收益状况和发起人的经营状况有关。2 2、历史业绩不明、历史业绩不明传统资产证券化可通过历史业绩作为评级指标之一， PPP项目没有任何历史数据，从而导致PPP项目资产证券化更加依赖经营管理和政府的付费保障。3 3、利率（成本）、利率（成本）现在金融机构对投资PPP本身就抱着积极的态度，债权融资利率已经很低，所以采用ABS时，实际成本可能高于债权融资成本。九、资产证券化中的问题4 4、期限匹配的问题、期限匹配的问题PPP项目周期长，经营期一般在10-30年，最少不能低于10年。而资产证券化产品的存续期限一般在5年以内，最长很少能超过7年。5 5、对、
75、对PPPPPP项目的要求和质押的解决项目的要求和质押的解决资产证券化对PPP项目的要求更高，需要引入信用评级，尤其项目公司成立后，在建设初始就会把收费收益权质押给商业银行作为贷款担保。6 6、PPPPPP项目基础资产的风险隔离问题项目基础资产的风险隔离问题7 7、目前、目前PPPPPP模式没有为证券化留出结构接口模式没有为证券化留出结构接口第五部分第五部分真实销售和信用增级银监会银监会证监会证监会基金业协会基金业协会一、真实销售真实销售：是指发起人将与拟证券化资产有关的权益和风险或控制权一并转移给SPV,使SPV获得对资产的合法权利，当发起人发生财务风险时，这些资产与发起人的信用和其他资产相隔
76、离，不会被追及或归并为发起人的破产财产。一、真实销售的方式一、真实销售的方式1、更新：债务人、发起人和SPV三方达成一致协议，解除债务人与发起人之间的基础资产合同关系，将与其相同的权利义务用债务人与SPV之间的一个新合同来代替。新合同的确立需要债务人的同意，在资产证券化中取得债务人的同意工作量巨大；更新消灭了债务人与发起人之间的关系，对于有担保的债权，需要寻求新的担保；想与债务人保持业务联系的发起人（银行）也不希望以这种方式破坏或终止与债务人的关系。一、真实销售2、让与让与：发起人将资产的权益和风险转让给SPV，继更新之后最彻底的转让方式。（1）基础资产合同中没有限制债权转让的条款；（2）资产
77、的性质没有禁止转让的限制；（3）遵循法律手续和通知的要求。3、信托信托：发起人（委托人）将拟证券化资产委托给SPV（受托人、信托公司），由受托人按自己的名义，为受益人的利益和特定目的，进行管理和处分。用信托形式进行风险隔离，资产的真实销售与SPV的风险隔离是同时完成的。4、从属参与从属参与：从属性参与人与发起人与资产债务人之间的合同继续有效，SPV与资产债务人之间无合同关系，资产也不必由发起人转让给SPV，而是由SPV发行证券，取得发行收入，转贷给发起人，其转贷金额等于资产组合价值，贷款附有追索权，其偿付来源是资产组合的现金流。从属参与实际上是担保融资，没有真正出售资产，资产仍然停留在发起人的
78、资产负债表上，SPV和发起人之间的破产风险没有隔离，同时投资者对发起人具有追索权，因此发起人无法彻底转移信用风险，也无法实现会计表外处理。一、真实销售思考问题：如果PPP项目公司作SPVu优点：真正的证券化，解决了资产转让问题，不必再使用收益权，保护投资者u问题1、PPP项目公司股东会和董事会权利设置和议事规则问题2、PPP合同对股权转让的限制问题3、SPV的实际管理问题，社会资本方的责任4、证券化的基础资产一、真实销售三、交易所对资产转让关注的要点1.管理人以及律师等中介机构应当对基础资产转让完成后与原始权益人风险隔离的有效性、基础资产转让的合法有效性、附属担保权益转让的合法有效性作出判断。
79、 2.在权属转让登记环节，基础资产本身需办理权属登记的，应当办理相关变更登记手续。如不能办理权属登记，应对存在的风险及风险缓释措施充分披露。 3.对债权类基础资产，应当明确债权转让通知或者向债务人进行公告的具体安排，明确债务人支付对象、支付流程是否发生变化。其中，对于以租赁形成的债权作为基础资产的，如果租赁物权属不随基础资产转让而转让，需关注采取何种措施防止第三方获得该租赁物权属。 4.基础资产如有担保等附属担保权益，原则上应当同时转让，需关注转让后担保权益是否受影响。一、真实销售四、权利完善事件资产证券化中的债权合约具有同质性高、标准化、数量庞大、小额化的特征。逐一通知债务人的方式无疑将大大
80、增加资产证券化的成本。实践中采取暂不通知或不进行资产转移的行为，在一定的情况发生，可能危及证券化资产的安全时，再通知债务人债权转移的事实，或将证券化资产转移给SPV.原始权益人涉及诉讼原始权益人可能破产一、真实销售u权利完善措施当评级机构给予资产服务机构（或原始权益人）的长期主体信用评级低于A级时，将触发权利完善事件，此时将采取向承租人、保证人、保险人等相关方面发送通知，并向计划管理人转移租赁物件所有权等权利完善措施，将有效降低不利因素发生时优先级产品遭受损失的风险。p广发恒进-南方水泥租赁资产支持专项计划（南方水泥ABS）的资产服务机构为量通租赁有限公司。在量通租赁涉及仲裁及诉讼事件后，计划
81、管理人广发证券资产管理（广东）有限公司(以下简称“广发资管”)通过主动管理通过主动管理启动相应措施，将专项计划下与基础租赁债权对应的租赁物所有权移交予专项计划将专项计划下与基础租赁债权对应的租赁物所有权移交予专项计划、变更专项计变更专项计划资金归集方式划资金归集方式、通过投资者大会解任资产服务机构解任资产服务机构一、真实销售n会计上的出表与法律上的隔离的区别会计上的出表与法律上的隔离的区别会计重点看最后的、实质的收益的权属，针对出让和受让两方，在两者之间有效即可。 法律要以社会公众来标准认定，须社会公众均认可 所以，当会计把几个交易认定为一个会计事实（如出售回购），而法律只按社会公信的角度逐一
82、认定。 收益权转让，会计认为是资产转移，法律不认可，只认可是合同行为。u资产转移在中美不同意义资产转移在中美不同意义1、美国证券化重点在风险隔离，用资产信用代替企业信用2、中国资产化重点在融资3、中国证券化重点在会计和监管指标的规避u会计出表与资产转让及国有资产管理会计出表与资产转让及国有资产管理二、信用增级信用增级：指在信贷资产证券化交易结构中通过合同安排所提供的信用保护。信用增级机构根据在相关法律文件中所承诺的义务和责任，向信贷资产证券化交易的其他参与机构提供一定程度的信用保护，并为此承担信贷资产证券化业务活动中的相应风险。信用增级可以采用内部信用增级和/或外部信用增级的方式提供。内部信用
83、增级包括但不限于超额抵押、资产支持证券分层结构、现金抵押账户和利差账户等方式。外部信用增级包括但不限于备用信用证、担保和保险等方式。（一）“超额抵押”是指在信贷资产证券化交易中，将资产池价值超过资产支持证券票面价值的差额作为信用保护，该差额用于弥补信贷资产证券化业务活动中可能会产生的损失。 二、信用增级（二）“资产支持证券分层结构”是指在信贷资产证券化交易中，将资产支持证券按照受偿顺序分为不同档次证券。在这一分层结构中，较高档次的证券比较低档次的证券在本息支付上享有优先权，因此具有较高的信用评级；较低档次的证券先于较高档次的证券承担损失，以此为较高档次的证券提供信用保护。 （三）“现金抵押账户
84、” 由发起机构提供或者来源于其他金融机构的贷款，用于弥补信贷资产证券化业务活动中可能产生的损失。（四）“利差账户” 资金来源于信贷资产利息收入和其他证券化交易收入减去资产支持证券利息支出和其他证券化交易费用之后所形成的超额利差，用于弥补信贷资产证券化业务活动中可能产生的损失。二、信用增级u华夏幸福供热收费收益权二、信用增级u首创股份污水处理PPP项目收费收益权资产二、信用增级u华夏幸福固安工业园区PPP项目增信方式1、优先、次级分层2、基础资产现金流超额覆盖3、华夏幸福为优先级提供差额支付承诺4、华夏幸福为原始权益人提供流动性支持5、华夏幸福为原始权益人购回或售回价款支付义务提供保证担保u首创
85、股份污水处理PPP项目证券化增信方式1、优先/次级分层2、基础资产现金流超额覆盖3、首创股份为优先级提供差额支付承诺4、首创股份提供运营流动性支持5、首创股份对优先级持有人的回售承诺二、信用增级u红博会展信托受益权资产支持专项计划红博会展信托受益权资产支持专项计划标的物业红博会展购物中心，位于哈尔滨市南岗区，是哈尔滨地区成功运营14年的首家体验式shopping mall，物业估值22.77亿元，抵押率仅为39.52%，质押物估值20.77亿元，现金流覆盖本息1.6倍以上。拟发行规模9.5亿元，优先级证券发行规模9.0亿元，共9档，预计期限9年，均获得联合信用评级给予的AA+评级。超额利差内部
86、分层物业抵押应收账款质押差额支付担保3000万保证金每年500万留存金二、信用增级u信用增级存在的问题信用增级存在的问题看发行主体（原始权益人，资产出让方）信用看母公司：上市公司，大型国企看担保人，差额补足人u信用增级对会计出表的影响信用增级对会计出表的影响超额抵押原始权益人担保母公司担保差额补足义务第六部分第六部分证券化的发行银监会银监会证监会证监会基金业协会基金业协会二、资产证券化的交易结构一、交易结构一、交易结构二、资产证券化的参与人1、债务人：债务人向银行借贷形成债权债务合约，然后依据合约向银行支付贷款本息，这些合约构成了证券化的基础资产，也是证券化产品的现金流来源。2、原始权益人（发
87、起人）：原始权益人是信贷资产的债权人，也是证券化的发起人，是信贷资产的出售方，原始权益人筛选现金流稳定且可预测的同质资产，作为证券化的基础资产，并将其转移给SPV，实现真实出售。3、特殊目的载体SPV（special purpose vehicle):是证券化的核心机构，从原始权益人受让基础资产，以此为基础向投资者发行收益凭证或证券，是证券化产品的名义发行人。SPV设立的目的仅为发行证券和收购资产，不再进行其他投融资和经营活动。SPV有公司、信托、合伙形式。SPV自己并不管理资产，而是交由受托机构管理。 4、服务机构：负责向债务人收取每期应付的本金和利息，用于支付投资者和其他中介机构的费用，在
88、债务人违约时，处理相关违约事宜。一般资产原始权益人尤其是银行在出售资产后，同时担任资产管理机构服务人。 二、资产证券化的参与人交易所关注问题交易所关注问题u原始权益人原始权益人 1、基础资产现金流来源于原始权益人经营性收入的，原始权益人应具备持续经营能力，关注其盈利能力、业务经营前景、偿债能力等； 2、原始权益人承担差额补足、资产回购等增信义务的，关注其资产负债状况、偿债能力、资产质量和现金流情况； 3、原始权益人作为资产服务机构的，应具有相关业务管理能力，包括规则、技术与人力配备。u重要债务人和支付方重要债务人和支付方 1、应当关注重要债务人/支付方的整体信用状况、还款记录、违约率、集中程度
89、； 2、应当关注重要债务人/支付方的资信状况、偿还能力、持续经营能力、近期财务状况。u26982698号文：号文：原始权益人信用稳健，内部控制制度健全，具有持续经营能力，最近三年未发生重大违约或虚假信息披露，无不良信用记录。二、资产证券化的参与人5、信用增级提供人：为了增强证券对投资者的吸引力，减轻和化解资产的信用风险，发起人可以通过超额担保、购买从属证券、设置利差帐户等形式，也可以由第三人通过保险、担保和签发信用证形式提供信用增级。6、信用评级机构：通过审核资产池能承受的风险强度，赋予合理的评级，方便投资者对信用风险进行定价并作为相应的决策。在将证券化产品分割为一同信用级别的证券时，信用评级
90、机构决定各自规模的分配比例，以保证各层次品种达到相应的评级要求。7、证券产品的投资者：以机构投资者为主，包括基金、信托公司、保险公司，证券公司、商业银行和其投资者。8、资产证券化的其他参与者：证券承销机构、交易管理机构、资产管理机构、登记支付代理机构，律师事务所、会计师事务所等中介机构。 三、证券化的发行流程一、资产证券化流程一、资产证券化流程四、资产证券化的发行流程1、构建资产池。构建资产池。 注意资产的同质性，并处理好技术细节。2、设立特殊目的实体（SPV）：信托、公司或合伙3、证券化的资产包转移给SPV， “真实出售”以切断追索权。4、对证券化的资产包进行信用增级和主级。5、向交易所是否
91、符合挂牌转让条件。6、发行并设立专项资产管理计划并在协会备案。7、在交易所挂牌转让。8、管理资产向投资者支付证券收益。四、资产证券化的发行流程u交易所是否符合挂牌转让条件。四、资产证券化发行流程交易所关注的问题：基础资产出售后，原始权益人经营成本覆盖交易所关注的问题：基础资产出售后，原始权益人经营成本覆盖对于供水、供暖、供热、物业合同、门票等现金流依赖于原始权益人持续经营的项目，原始权益人将基础资产出售后，应当在计划存续期间维持正常的生产经营活动或者提供合理的支持，为基础资产产生预期现金流提供必要的保障。专项计划文件中，管理人应对原始权益人日常经营成本、基础资产以外的现金收入、可供使用的账面资
92、金、外部资金支持等情况进行充分调查与测算，对可能存在的资金缺口进行充分披露与风险提示，持续关注并及时披露可能影响原始权益人持续运营、损害资产支持证券投资者利益的重大事项。五、证券化发行中的文件序号文件名文件参与方内容1认购协议投资人计划管理人 投资人认购管理专项计划份额，取得资产支持证券2标准条款计划管理人 计划管理人为规范专项计划的设立和运作而制定，作为认购协议的一部分3计划说明书计划管理人 计划管理人为专项计划的基本情况所做的信息披露4基础资产买卖买卖 原始权益人计划管理人 根据标准条款、认购协议及计划说明书的规定，原始权益人原始权益人将基础资产（污水处理收费收益权）将基础资产（污水处理收
93、费收益权）转让给专项计划，实现真实出售转让给专项计划，实现真实出售5监管协议监管银行计划管理人原始权益人约定监督银行在装箱计划收款日将将官账户内全部余额划入专项计划账户等内容6托管协议托管银行计划管理人 约定托管银行对专项计划募集资金进行托管等内容7服务协议计划管理人 资产服务机构 资产服务机构为基础资产的管理提供服务五、证券化发行中的文件序号文件名文件参与方内容8担保合同计划管理人原始权益人 担保人根据担保合同的约定，南京公用控股的控股股东南京市城市建设投资控股（集团）有限责任公司作为担保人为专项计划所作的担保是无条件的不可撤销的连带责任保证担保。若专项计划账户当期收到的款项在一定条件下仍不
94、足当期预计金额，则计划管理人向担保人发送担保履约通知书，担保人应根据要求将相应款项划入专项计划账户9担保合同履约通知计划管理人担保人 计划管理人根据担保合同的约定向担保人发出要求其履行担保义务的通知书10补足通知书计划管理人原始权益人 托管人 计划管理人根据基础资产买卖协议的约定向原始权益人发出的要求其履行补足义务的通知书，该通知书同时抄送托管人。其中“补足义务”系指若原始权益人自南京市财政局收取的每笔污水处理费款项不足约定的基础资产预计产生现金流入金额的，原始权益人补充支付差额部分，该补充款项也需付至南京公用控股收款账户。11回购承诺函原始权益人 原始权益人签署的在特定情况下承诺履行回购义务
95、的承诺函12风险揭示书计划管理人认购人用于向认购人披露专项计划的各类潜在风险第七部分第七部分房地产信托投资基金银监会银监会证监会证监会基金业协会基金业协会一、房地产信托投资基金交易所关注的问题交易所关注的问题基础资产为不动产或者专项计划现金流来源于不动产，对于不动产有哪些要求？基础资产为不动产或者专项计划现金流来源于不动产，对于不动产有哪些要求？A、物业或其租金的原始持有人享有物业的完全所有权或长期租赁物业，权属清晰，相关证照齐备，不存在经济或法律纠纷；B、基础资产及标的物业不存在抵押、质押等他项权利限制，或在原始持有人长期租赁标的物业的情形下租赁合同不受物业他项权利限制的影响；C、经营记录良
96、好，租金收入稳定；D、如相关不动产存在空置、在建等情形的，需不违反负面清单要求，并有充分依据证明未来其可以产生长期稳定现金流。二、房地产信托投资基金案例万科前海鹏华基金：公募万科前海鹏华基金：公募REITSREITS二、房地产信托投资基金u国内公募国内公募REITSREITS的障碍的障碍一、募集资金规模小：私募不超过二百人二、资产难过户，税费高三、流动性差u解决办法：解决办法：一、进行房地产等不动产信托登记二、税务局明确，信托不属于房地产过户，不交税三、允许公募基金投资三、抵押型证券化案例u未进行资产过户，怎么保证投资者的资产安全，做到资产转移和风险隔离。在方案一中将资产（房地产）抵押给信托计
97、划（或委贷银行）。应收账款质押三、抵押型资产证券化上述交易结构的优点上述交易结构的优点资产进行了抵押，一定程度上实现了破产隔离应该账款质押，固定了现金流来源上述交易结构的不足上述交易结构的不足结构比较复杂如果发起人发生破产，处置起来比较复杂债权二次转让抵押是否同时转让抵押是否同时转让有可能有不同的看法需要原始债务人配合进行应收账款质押登记四、过户型REITS苏宁与中信合作类苏宁与中信合作类REITsREITs苏宁云商以房产出资设立项目公司，将11家全资子公司股权/债权拟以不低于人民币40.1亿元的价格转让给中信金石基金拟发起设立的私募投资基金或/及相关方， 私募基金收购项目公司股权同时向项目公
98、司发放贷款，以贷款和基金份额作为支付子公司股权的转让款。 资产管理计划再从苏宁云商收购其持有的基金份额和对项目公司的债权（贷款），向苏宁云商支付资金。 交易完成后公司将按照市场价格租用11处物业继续经营，向项目公司支付租金。门店租金收入及该私募投资基金未来处置股权或门店物业的增值收益，将成为该私募投资基金或及/相关方的收益分配来源。四、过户型REITS四、过户型REITSu财税20155号：关于企业改制重组有关土地增值税政策的通知单位、个人在改制重组时以国有土地、房屋进行投资，对其将国有土地、房屋权属转移、变更到被投资的企业，暂不征土地增值税。 上述改制重组有关土地增值税政策不适用于房地产开发企业。u财政部 国家税务总局关于进一步支持企业事业单位改制重组有关契税政策的通知财税201537号同一投资主体内部所属企业之间土地、房屋权属的划转，包括母公司与其全资子公司之间，同一公司所属全资子公司之间，同一自然人与其设立的个人独资企业、一人有限公司之间土地、房屋权属的划转，免征契税。 u原房地产公司股东将新设股权转让给私募基金（合伙企业），按股权转让纳税。u私募基金（合伙企业）将其份额转让给资管计划。律师执业感言n法律是商业经验与模式的积累和总结n律师是研究和设计商业模式的专家n正确的商业模式促进企业发展、推动经济进步
