商业计划书和可行性报告 中泰证券高端现制茶饮行业深度之二空间测算、单店模型及敏感性分析

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1、Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 证券研究报告证券研究报告/ /行业深度行业深度报告报告 20212021 年年 0 04 4 月月 0 08 8 日日 餐饮 高端现制茶饮行业深度之二 空间测算、单店模型及敏感性分析 评级：增持（维持）评级：增持（维持） 分析师：范欣悦分析师：范欣悦 执业证书编号：执业证书编号：S0740517080004 Email： 相关报告相关报告 2021.03.03 投资要点投资要点 高端现制茶饮拉动茶饮市场规模高速增长。高端现制茶饮拉动茶饮市场规模高速增长。伴随着新式茶饮的诞生，我国茶饮市场

2、实现快速增长，2020 年现制茶饮市场规模约为 1,136 亿元，预计2025 年将达到 3,400 亿元， CAGR 为 24.5%。 高端现制茶饮相较于普通茶饮店增速更快，2020 年我国高端现制茶饮店产品总消费额达到 129 亿元，201520 年 CAGR 高达 75%，预计 202025 年的 CAGR 为 32%，超过其他现制茶饮店的 CAGR（中端/低端为 27%/20%） 。 驱动因素：受益于消费升级驱动因素：受益于消费升级+外卖崛起，迎合健康、低脂的饮食方式外卖崛起，迎合健康、低脂的饮食方式。 （1）可支配收入提高带动消费升级； （2）产品创新吸引年轻一代； （3）消费者追求

3、健康、低糖饮食方式； （4）消费环境打造休闲和社交空间； （5）线上外卖业务快速发展带来服务区域扩充； （6）新媒体营销提升品牌影响力；（7）资本加速扩张和供应链升级。 竞争格局：高端现制茶饮连锁化率竞争格局：高端现制茶饮连锁化率及集中度高及集中度高， 中低端品牌覆盖范围更广、中低端品牌覆盖范围更广、更加下沉。更加下沉。截至 2020 年 9 月，我国约有 34 万间现制茶饮店，其中约有 100 个高端现制茶饮连锁品牌， 合计经营约 2400 间门店， 连锁化率为 75%，前五大参与者合计市场份额达到 55%。 开店空间测算开店空间测算，拓店空间近，拓店空间近 1700 家，高端现制茶饮的快速

4、扩张期家，高端现制茶饮的快速扩张期为为 2-3年。年。对标星巴克在一线、新一线和二线城市的门店密度为 4.4/10.2/21.6 万人/店，新式茶饮门店单店大概的门店密度为 6.3/13/27.8 万人/店。这些城市中，前 5 家高端现制茶饮品牌分别已开店 725/473/185/184/68 家，仍有1698 家的拓店空间。预计高端现制茶饮的快速扩张期可以维持 2-3 年。 高端现制茶饮关键要素高端现制茶饮关键要素拆分拆分： （1）产品）产品：加速迭代，不断创新求异，头部品牌保持每月上新节奏；配方健康稳定，头部品牌使用优质原材料；交叉销售： “茶+欧包” 。 （2）品牌格调品牌格调：各品牌有

5、自己的文化内涵，门店是重要空间载体，向消费者传输品牌文化。 （3）供应链管理）供应链管理：决定产品品质及采购成本。 （4）会员体系的搭建）会员体系的搭建：增加消费者黏性，提升复购率贡献更多销量。 （5）数字化运营：数字化运营：全链路数字化搭建从原料采集，物料仓储，门店采购再到中央厨房配送，降本增效为业务带来更广阔的空间。 单店模型：单店模型：不含烘焙的门店盈利能力更强。不含烘焙的门店盈利能力更强。区分含烘焙的门店和不含烘焙的门店 （GO/PRO 店） ， 假设含烘焙/不含烘焙门店每日订单量均为 800 单，客单价通过茶饮和欧包的不同配比综合计算分别为 43.2/32.8 元， 单店面积分别为

6、250/150 平米，租金均为 12 元/平米天，初始投资为 185/125 万元。经测算可得，不含烘培的门店租金成本，员工成本占收入比更低，净利率更高。根据敏感性分析，含烘焙和不含烘焙的门店盈亏平衡点分别为每日订单量 329/256 个。 风险提示：风险提示：食品安全风险；高端现制茶饮头部品牌产品具有同质化的趋势，随着门店数量增加，竞争加剧；扩张带来客流分散，进而导致单店收入和利润下滑；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；茶饮市场空间测算不及预期风险。 Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 2 -

7、 行业深度行业深度研究研究 内容目录内容目录 我国茶饮市场：迎合健康、社交等生活方式，新媒体我国茶饮市场：迎合健康、社交等生活方式，新媒体&资本助力资本助力 . - 3 - 现制茶饮令传统饮品焕发新活力. - 3 - 驱动因素：受益于消费升级+外卖崛起，迎合健康、低脂的饮食方式 . - 5 - 竞争格局：集中度高 . - 9 - 开店空间测算：估计高端现制茶饮的快速扩张期为 23 年 . - 10 - 现制茶饮用户画像现制茶饮用户画像 . - 14 - 高端现制茶饮关键要素拆分：产品、营销、供应链、数字化运营高端现制茶饮关键要素拆分：产品、营销、供应链、数字化运营 . - 15 - 产品研发：

8、存在同质化，加速迭代 . - 16 - 品牌格调和营销 . - 18 - 供应链管理 . - 21 - 会员体系的搭建 . - 21 - 数字化运营 . - 23 - 高端现制茶饮单店模型及敏感性分析高端现制茶饮单店模型及敏感性分析 . - 25 - 风险提示风险提示 . - 29 - Business plan reportoPtQtQrMpMrPuMzRmQsRmQ9PcM8OnPpPsQpOfQpPqMlOoOwPbRqRrRwMpNrRvPtRzQ 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 3 - 行业深度行业深度研究研究 我国我国茶饮市场茶饮市场：迎合健康

9、、社交等生活方式，新媒体：迎合健康、社交等生活方式，新媒体&资本助力资本助力 现制茶饮令传统饮品现制茶饮令传统饮品焕发焕发新活力新活力 中国是世界茶饮的发源地，在中国已经有五千多年的历史。中国是世界茶饮的发源地，在中国已经有五千多年的历史。中国人的祖先饮茶经历了四个过程：生吃药用、熟吃当菜、烹煮饮用、冲泡品饮。起初，茶只做药用，汉代以后伴随茶饼和散茶的出现，人们逐渐有了饮茶的习惯。 茶叶可作饮品， 又有多种保健功效， 所有深受现代人的喜爱。根据中国茶经分类，中国茶又可根据发酵程度分为绿茶、红茶、乌龙茶、白茶、黄茶、黑茶。 图表图表1：我国我国茶叶分类茶叶分类 来源：休闲狐茶饮，中泰证券研究所

10、现制茶饮中多采用红茶、绿茶和乌龙茶。现制茶饮中多采用红茶、绿茶和乌龙茶。乌龙茶和绿茶口感清新，和水果茶更为相配，深受消费者喜爱。而红茶本身较为甘甜，同时带有淡淡的涩味，和咖啡冻、牛奶以及冰淇淋等配料搭配，会变得更加细腻，且能遮住淡淡的涩味，适合牛乳茶等产品。 图表图表2：各品牌代表茶饮茶底对比：各品牌代表茶饮茶底对比 一点点一点点 奈雪奈雪的茶的茶 喜茶喜茶 乐乐茶乐乐茶 绿茶 黑糖奶绿、茶冻奶绿、百香三重奏、茶冻奶绿 霸气橙子、 霸气草莓、樱花宝藏茶 爆汁大橘、雪山莓莓桂花冻 草莓桃子酪酪、葡萄酪酪 红茶 波霸奶茶、阿萨姆红茶、咖啡冻奶茶、红茶玛奇朵以及冰淇淋红茶 芝士金色山脉 嫣红、纯牛乳

11、茶 乌龙茶 四季春茶、四季奶青、清香乌龙茶、云朵百香青以及云朵葡萄柚青 霸气芝士葡萄、清欢乌龙宝藏茶 金凤茶王、金玉 草莓桃子酪酪、白桃抹茶酪酪、金龙茶王酪酪 来源：点单小程序，中泰证券研究所 2020 年约年约 60%的现制茶饮市场总消费额来自现制茶饮店。的现制茶饮市场总消费额来自现制茶饮店。现制茶饮店可按茶饮的平均售价分为三类： （1）高端现制茶饮店、 （2）中端茶饮店及（3）低端茶饮店。低端茶饮以珍珠奶茶为主，大多以果味粉粉末冲调Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 4 - 行业深度行业深度研究研究 而成，也有少数

12、采用第二代冲调手法的茶饮品牌，如蜜雪冰城，但该类茶饮因为价格较低，均价在 10 元以下，被统称为低端茶饮；第二代为中端茶饮店，饮品里增加了茶叶、新鲜柠檬等健康原料，加工中增加了煮制的过程，单价在 1020 元左右，主要代表品牌有 coco、一点点、快乐柠檬等；高端现制茶饮店代表第三代新式现制茶饮店，伴随着资本进入，整个行业从原材料、设备、技术、品牌迭代升级，单价在 20 元以上，代表品牌有喜茶、奈雪的茶、乐乐茶。 图表图表3：我国现制茶饮的发展阶段：我国现制茶饮的发展阶段和代表品牌和代表品牌 第一代（低端茶饮店）第一代（低端茶饮店） 第二代（中端茶饮店）第二代（中端茶饮店） 第三代（高端现制茶

13、饮店）第三代（高端现制茶饮店） 原料 人工调味品 天然原料 天然原料+高品质原料 配料 合成添加剂，人工色素，奶精，奶茶粉 罐头水果、果酱及调味糖浆，碎茶及奶精 优质新鲜原料， 包括上乘茶叶、 鲜奶及时令水果 加工 人工冲调 人工+机器煮制 人工+机器+新食品加工技术 代表产品 波霸奶茶 风味奶茶，如柚子茶、芒果绿茶 鲜果茶， 如芝士草莓及橙子茶， 冷泡茶 2020 年现制茶饮产品的平均售价 10 元,=20 元 主要店型 供外卖的街店 供外卖的街店，购物商城的外卖店 设有社交空间的高端茶饮店， 其他创新店型 代表品牌 COCO、一点点 喜茶、奈雪的茶、乐乐茶 来源：灼识咨询，36 氪，公司公

14、告，中泰证券研究所 图表图表4：我国现制茶饮的发展阶段：我国现制茶饮的发展阶段 来源：中泰证券研究所 我国非酒精饮料市场可分为茶， 咖啡及其他饮料。我国非酒精饮料市场可分为茶， 咖啡及其他饮料。 根据灼识咨询，根据灼识咨询， 按 2020年零售消费总额计，我国非酒精饮料市场中茶占比超过 35%，消费总额由 15 年的 2,569 亿元增至 20 年的 4,107 亿元，CAGR 为 9.8%，预计2025 年 CAGR 将达到 14.6%。茶包括茶叶、茶粉，衍生到新式茶饮，随着新式茶饮的诞生，我国茶饮市场实现快速增长， 2020 年现制茶饮市场规模约人民币 1,136 亿元， 预计 2025

15、年将达到人民币 3,400 亿元，Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 5 - 行业深度行业深度研究研究 CAGR 24.5%。 高端现制茶饮店将享受超过其他茶饮店的增速。高端现制茶饮店将享受超过其他茶饮店的增速。2020 年约 60%的现制茶饮市场总消费额来自现制茶饮店。 2020 年我国高端现制茶饮店现制茶饮产品产生的消费总额达到 129 亿元、1520 年 CAGR 高达 75%，预计 2025 年的 CAGR 将达到 32%， 超过其他现制茶饮店的平均增速 （中端/低端为 27%/20%） 。 图表图表5：201

16、5-2025E按零售消费价值计中国茶市场的市场规模按零售消费价值计中国茶市场的市场规模 来源：灼识咨询，中泰证券研究所 驱动因素：受益于消费升级驱动因素：受益于消费升级+外卖崛起，外卖崛起，迎合健康、低脂的饮食方式迎合健康、低脂的饮食方式 可支配收入提高带动消费升级。可支配收入提高带动消费升级。 我国城镇居民人均可支配收入不断增长，1520 年 CAGR 达到 7.04%， 一线和新一线城市的城镇居民人均可支配收入 CAGR 也在 79%，进一步促进消费升级。随着购买力的提升，中国消费者愿意在现制茶饮产品上花费更多，尤其是在高端现制茶饮店。 图表图表6：2015-2020年部分一线及新一线城市

17、人均可支配收入年部分一线及新一线城市人均可支配收入 来源：国家统计局，中泰证券研究所 产品创新吸引年轻一代。产品创新吸引年轻一代。自珍珠奶茶问世以来，引入了更多的配料和口味，整体口感得到了丰富。随着不断推出口味更加多样化的创新茶饮，95103107114121120128137147157168120137149167186177205227250275302425670871061141451812242763400100200300400500600700800900201520162017201820192020 2021E2022E2023E2024E2025E即饮茶茶叶、茶包及茶粉现

18、制茶饮（十亿元）0.01.02.03.04.05.06.07.08.0201520162017201820192020全国 7.0%北京 8.7%上海 8.6%广州 7.9%天津 7.8%武汉 6.7%杭州 7.3%（万元）Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 6 - 行业深度行业深度研究研究 茶对年轻人的吸引力提高，有望进一步推动现制茶饮市场。并且现制茶饮的杯子及包装方便携带和外卖，迎合快节奏的生活。 消费者追求健康、 低糖饮食方式。消费者追求健康、 低糖饮食方式。 随着消费者生活水平的提高， 对健康、天然、品质生活等

19、理念的关注度提升，健康、营养、低糖成为饮料发展的必然趋势，如 0 糖 0 脂 0 卡的元气森林苏打气泡水成为热门饮品。根据益普索 2020 健康饮料研究报告 ， 消费者愈发关注饮料的健康程度，除了产品口味/风味（57%） ，产品成分/配料（52%）已经是消费者最为重视的饮料购买考虑因素之一， 天然无添加 （36%） ， 更有安全感 （34%）和营养更均衡是消费者目前对于饮品最大的诉求，在消费者眼中，益生菌、维生素、微量元素、杂粮谷物和真果汁是消费者认为的前五中主要健康成分。高端现制茶饮正好符合这种健康、低糖、天然的需求。 图表图表7：消费者购买健康饮料的动机消费者购买健康饮料的动机 来源：益普

20、索 Ipsos，中泰证券研究所 消费环境打造休闲和社交空间。消费环境打造休闲和社交空间。 年轻消费者更青睐装修精致、 时尚潮流、文化氛围浓厚、适合休闲小憩的门店，而新式茶饮店刚好满足消费者需求， 其消费过程亦是社交与休闲的过程。 随着新式茶饮门店面积的扩大，以及店面环境更加惬意，新式茶饮消费逐渐成为聚会、逛街、看电影等休闲娱乐活动中的一个环节。 图表图表8：茶饮门店展示：茶饮门店展示 来源：公司官网，中泰证券研究所 36%34%31%28%27%25%23%23%19%19%0%5%10%15%20%25%30%35%40%天然无添加更有安全感营养更均衡精神更饱满诱惑力提高工作/学习效率确保我

21、和家人的健康状态味道和口感更佳减轻不健康食物的负罪感真正适合的搭配其他饮食消费者购买健康饮料的动机Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 7 - 行业深度行业深度研究研究 图表图表9：消费者偏好的消费场景消费者偏好的消费场景 图表图表10：各年龄段最偏爱的消费场景各年龄段最偏爱的消费场景 来源：CBNDataX 奈雪问卷调研，中泰证券研究所 来源：CBNDataX 奈雪问卷调研，中泰证券研究所 线上外卖业务快速发展带来服务区域扩充。线上外卖业务快速发展带来服务区域扩充。迅速发展的外卖服务将餐饮服务提供商的服务区域扩展到 2

22、5 公里，触及更多的消费者，并且外卖也为顾客带来便利性和灵活性，可以随时通过移动设备订购饮料。2020年在所有终端（第三方线上平台、微信及支付宝小程序及自营 APP）通过外卖服务的现制茶饮产品的零售额达到 284 亿元、1520 年 CAGR高达 107.6%。 图表图表11： 各高端现制茶饮品牌外卖渠道对比各高端现制茶饮品牌外卖渠道对比 喜茶喜茶 奈雪的茶奈雪的茶 乐乐茶乐乐茶 小程序名称 喜茶 GO 奈雪点单 乐乐茶点单 小程序配送费 5 5 5 小程序打包费 1 1 1 小程序起送价 20 30 40 饿了么起送价 0（仅有代购） 30 30 美团起送价 30 30 30 来源：各品牌微

23、信小程序，饿了么，美团点评，中泰证券研究所 图表图表12：2015-2025E中国现制茶饮产品外卖零售总额中国现制茶饮产品外卖零售总额 来源：灼识咨询，中泰证券研究所 80%51%49%42%30%0%20%40%60%80%100%个人消遣娱乐办公室下午茶闺蜜聚会情侣约会用餐时食用消费者偏好的消费场景0.73.26.611.117.128.438.450.666.486.7112.9020406080100120201520162017201820192020 2021E2022E 2023E 2024E 2025E中国现制茶饮产品外卖零售总额（十亿元）Business plan repor

24、t 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 8 - 行业深度行业深度研究研究 新媒体营销提升品牌影响力。新媒体营销提升品牌影响力。茶饮店通过吸引网络大 V 和有影响力的消费者购买茶饮并拍照分享到社交媒体，从而提升品牌知名度。根据沙利文数据，有 62%的消费者会发朋友圈分享自己喜欢的品牌。 图表图表13：奈雪和薇娅合作奈雪和薇娅合作 图表图表14：奈雪和罗永浩合作奈雪和罗永浩合作 来源：淘宝、中泰证券研究所 来源：抖音、中泰证券研究所 资本加速扩张和供应链升级。资本加速扩张和供应链升级。2015 年后，随着现制茶饮行业升温，资本进入，奈雪的茶、喜茶等都获得了过亿融资

25、。在资本助力下，高端现制茶饮品牌得以快速扩张，通过大规模采购不断提升议价能力，同时更专注于产品研发、供应链搭建和数字化升级，加速行业发展的步伐。 Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 9 - 行业深度行业深度研究研究 图表图表15：现制茶饮店现制茶饮店品牌品牌融资情况融资情况 品牌品牌 时间时间 融资伦次融资伦次 融资金额融资金额 投资方投资方 喜茶 2016 年 8 月 A 轮 1 亿元 IDG 资本、何伯权 2018 年 4 月 B 轮 4 亿元 龙珠资本、黑蚁资本 2018 年 1 月 股权融资 未披露 由德融资

26、2019 年 7 月 B+轮 未披露 腾讯投资、红杉中国 2020 年 3 月 C 轮 未披露 高瓴资本、Coatue Management 奈雪的茶 2017 年 1 月 A 轮 0.7 亿元 天图兴立、成都天图 2017 年 7 月 A+轮 0.22 亿元 成都天图、永乐高国际 2018 年 11 月 B-1 轮 5 亿元 天图东峰、天图兴南、天图兴鹏 2020 年 4 月 B-2 轮 500 万美元 SCGC 资本、红土创投、红土君晟创投、HLC 2020 年 12 月 C 轮 1.05 亿美元 PAGACNebula、HLC 乐乐茶 2018 年 9 月 股权融资 未披露 水滴资产 2

27、019 年 4 月 PreA 轮 2 亿元 祥峰投资、致军水滴、普思资本、众海投资、汉能创投、如川资本 2019 年 10 月 股权融资 未披露 红星美凯龙 2020 年 7 月 战略融资 未披露 龙柏资本 茶颜悦色 2018 年 1 月 天使轮 未披露 天图投资 2019 年 7 月 股权融资 未披露 顺为资本 2019 年 8 月 A 轮 未披露 元生资本、源码资本 蜜雪冰城 2021 年 1 月 A 轮 20 亿元 高瓴资本、龙珠资本 七分甜 2020 年 10 月 A 轮 1.5 亿元 顺为资本 沪上阿姨 2020 年 11 月 A 轮 近亿元 嘉御资本 来源： 2020 新式茶饮白皮

28、书 ，企查查，公司公告，中泰证券研究所 竞争格局：集中度高竞争格局：集中度高 高端现制茶饮连锁化率和集中度较高。高端现制茶饮连锁化率和集中度较高。截至 20 年 9 月末，我国约有 34万间现制茶饮店，其中约有 3200 间高端现制茶饮店；约有 1 万个现制茶饮连锁品牌，合计经营约 20 万间门店，连锁化率约 59%，其中约有100 个高端现制茶饮连锁品牌，合计经营约 2400 间门店，连锁化率约75%。高端现制茶饮集中度较高，按 20 年 19 月全部产品零售消费额计，前五大参与者合计市场份额达到 55%，其中“奈雪的茶”在销售额和门店数量角度排名第二。 Business plan repo

29、rt 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 10 - 行业深度行业深度研究研究 图表图表16：我国前五大高端现制茶饮店市场份额、门店数量、客单价等我国前五大高端现制茶饮店市场份额、门店数量、客单价等 排名排名 品牌品牌 按全部产品零售消费按全部产品零售消费价值总额的市场份额价值总额的市场份额 门店数量门店数量 直营门店数目直营门店数目(直营门店占比直营门店占比) 覆盖城覆盖城市数量市数量 新式茶饮产品新式茶饮产品平均售价（元）平均售价（元） 客单价客单价（元）（元） 1 喜茶 25.50% 600 600（100%） 54 25 40 2 奈雪的茶 17.70%

30、 420 420（100%） 61 27 43 3 KOI 4.40% 194 194（100%） 21 20 35 4 乐乐茶 3.80% 58 58（100%） 12 22 40 5 伏见桃山 3.50% 170 85（50%） 54 21 29 来源：灼识咨询，中泰证券研究所 注：时间段数据为 2020 年 19 月，时间点数据为截至 2020 年 9 月 草根调研显示同商圈喜茶单量略高于奈雪的茶。草根调研显示同商圈喜茶单量略高于奈雪的茶。我们在上海主要商圈进行草根调研显示，下午高峰时段（1517 时）喜茶的订单量略高于奈雪的茶，喜茶超过 120 单，奈雪的茶超过 90 单。 图表图表1

31、7：喜茶和奈雪的茶订单量的草根调研喜茶和奈雪的茶订单量的草根调研 商圈商圈 品牌品牌 时间时间 订单量订单量 五角场 喜茶 2021 年 3 月 16 日 1517 时 129 奈雪的茶 2021 年 3 月 16 日 1517 时 95 南京西路 喜茶 （久光） 2021 年 3 月 16 日 1517 时 120 奈雪的茶 2021 年 3 月 16 日 1517 时 92 来源：草根调研，中泰证券研究所 中低端品牌覆盖范围更广、更加下沉。中低端品牌覆盖范围更广、更加下沉。中低端现制茶饮门店以加盟模式为主，覆盖城市数量更多，扩张更快。如蜜雪冰城截至 2021 年 3 月 5日已经拥有近 1

32、.2 万家茶饮店，覆盖 352 个城市。 图表图表18：中低端茶饮店门店数量、：中低端茶饮店门店数量、覆盖城市和覆盖城市和客单价客单价 品牌品牌 茶饮店数量茶饮店数量 覆盖城市数量覆盖城市数量 客单价（元）客单价（元） 蜜雪冰城 11681 352 6.97 一点点 3324 91 14.46 都可 4509 207 13.74 7 分甜 810 46 19.09 快乐柠檬 948 188 14.64 来源：窄门餐眼，中泰证券研究所 注：数据为截至 2021 年 3 月 5 日 开店空间测算开店空间测算：估计高端现制茶饮的快速扩张期为估计高端现制茶饮的快速扩张期为 23 年年 方法：方法： 星

33、巴克的市场份额和 5 家高端现制茶饮品牌的市场份额相近，客单价相似，选取星巴克作为对标，计算茶饮市场未来的市场空间。 Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 11 - 行业深度行业深度研究研究 核心假设：核心假设： （1） 假设未来茶饮在各城市达到深圳的渗透程度， 深圳是高端现制茶饮发展最快的城市，已经和咖啡旗鼓相当，高端茶饮门店密度为 5.8 万人/店，星巴克门店密度为 6 万人/店； （2） 假设未来高端现制茶饮达到星巴克目前的门店密度。 高端现制茶饮、咖啡消费和该城市人均可支配收入及人均 GDP 显著相关，且人均可支

34、配收入和人均 GDP 对咖啡、茶饮消费的影响一致； （3） 各城市人群对茶饮和咖啡的偏好不同， 南方人比北方人更偏爱茶饮，上海人对咖啡情有独钟。 步骤：步骤： （1）对标深圳，根据深圳市星巴克和高端茶饮的门店密度比例，利用各城市星巴克的门店密度测算其他城市茶饮门店密度，并计算出可容纳茶饮店数量。 （2）根据不同城市人群对茶饮和咖啡的偏好不同，对标广东，调整各个城市的可容纳茶饮单店数量，即在（1）的基础上城市系数。城市系数根据支付宝春季奶茶消费报告测算，南方人较北方人更爱喝奶茶，且各个省份对茶饮喜好度各不相同，通常情况下，爱喝奶茶的省份城市系数更高。 结论：结论： 我国前 5 家高端现制茶饮品牌

35、在一线、新一线和二线城市能容纳 3257家茶饮店。对比星巴克在一线/新一线/二线城市的门店密度为4.4/10.2/21.6 万人/店， 新式茶饮门店单店大概的门店密度为 6.3/13/27.8万人/店。 这些城市中，前 5 家高端现制茶饮品牌分别已开店725/473/185/184/68 家，仍有 1698 家的拓店空间。 根据测算，预计快速扩张期可以持续根据测算，预计快速扩张期可以持续 23 年。年。根据奈雪招股书中的拓店规划， 21/22 年在一线和新一线城市开设 300/350 家门店，其中 70%为奈雪 PRO 店。假设头部两个品牌喜茶和奈雪保持每年相似的拓店速度 300350 家，我

36、们估计高端现制茶饮的快速扩张期为 23 年。 图表图表19：高端高端现制现制茶饮店空间测算茶饮店空间测算 城市城市 常住人口常住人口（万人）（万人） 星巴克星巴克门店数门店数 星巴克门星巴克门店密度店密度 对标深圳茶对标深圳茶饮门店密度饮门店密度 对标深圳可容对标深圳可容纳茶饮门店数纳茶饮门店数 城市系数城市系数 可容纳茶可容纳茶饮门店饮门店 一线城市 上海 2428 850 2.9 2.8 872.8 0.6 524 北京 2154 408 5.3 5.1 418.9 0.5 209 广州 1531 216 7.1 6.9 221.8 1.0 222 深圳 1344 224 6.0 5.8

37、230.0 1.0 230 新一线城市 天津 1562 127 12.3 12.0 130.4 0.5 65 沈阳 832 43 19.4 18.8 44.2 0.5 22 苏州 1075 223 4.8 4.7 229.0 0.8 172 南京 850 140 6.1 5.9 143.8 0.8 108 杭州 1036 296 3.5 3.4 303.9 0.9 274 宁波 854 141 6.1 5.9 144.8 0.9 130 青岛 950 51 18.6 18.1 52.4 0.5 26 郑州 1035 37 28.0 27.2 38.0 0.5 19 Business plan

38、report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 12 - 行业深度行业深度研究研究 武汉 1121 138 8.1 7.9 141.7 0.9 120 长沙 839 52 16.1 15.7 53.4 0.9 45 东莞 846 59 14.3 14.0 60.6 1.0 61 重庆 3124 105 29.8 29.0 107.8 0.8 86 成都 1658 171 9.7 9.4 175.6 0.8 140 昆明 695 40 17.4 16.9 41.1 0.8 33 西安 1020 91 11.2 10.9 93.4 0.5 47 二线城市 合肥

39、819 30 27.3 26.6 30.8 0.6 18 佛山 816 6 12.0 11.7 69.8 1.0 70 福州 780 44 17.7 17.3 45.2 0.7 29 无锡 659 75 8.8 8.6 77.0 0.8 58 厦门 429 49 8.8 8.5 50.3 0.7 33 济南 891 31 28.7 28.0 31.8 0.5 16 大连 700 37 18.9 18.4 38.0 0.5 19 哈尔滨 1076 22 48.9 47.6 22.6 0.5 11 温州 930 45 20.7 20.1 46.2 0.9 42 石家庄 1103 14 78.8 7

40、6.7 14.4 0.5 7 泉州 874 30 29.1 28.4 30.8 0.9 28 南宁 734 28 26.2 25.5 28.8 0.8 23 长春 754 25 30.2 29.4 25.7 0.5 13 南昌 560 20 28.0 27.3 20.5 0.7 13 贵阳 497 22 22.6 22.0 22.6 0.8 18 金华 562 38 14.8 14.4 39.0 0.9 35 常州 474 44 10.8 10.5 45.2 0.8 34 惠州 488 18 27.1 26.4 18.5 1.0 18 嘉兴 480 45 10.7 10.4 46.2 0.9

41、42 南通 732 44 16.6 16.2 45.2 0.8 34 徐州 883 19 46.5 45.2 19.5 0.8 15 太原 446 17 26.2 25.6 17.5 0.5 9 珠海 202 28 7.2 7.0 28.8 1.0 29 中山 338 21 16.1 15.7 21.6 1.0 22 保定 1173 9 130.3 126.9 9.2 0.5 5 兰州 379 9 42.1 41.0 9.2 0.5 5 台州 615 28 22.0 21.4 28.8 0.9 26 绍兴 506 43 11.8 11.5 44.2 0.9 40 烟台 714 9 79.3 7

42、7.2 9.2 0.5 5 廊坊 484 18 26.9 26.2 18.5 0.5 9 总计 4342 3257 来源：宅门餐眼，中泰证券研究所 注：数据截至 2021 年 3 月 5 日 Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 13 - 行业深度行业深度研究研究 图表图表20：前五大高端前五大高端现制茶饮未来开店空间测算现制茶饮未来开店空间测算 城市城市 可容纳茶饮门店数可容纳茶饮门店数 喜茶喜茶 奈雪的茶奈雪的茶 KOI 伏见桃山伏见桃山 乐乐茶乐乐茶 茶饮门店剩余空间茶饮门店剩余空间 一线城市 总计 1185 33

43、8 176 36 39 46 550 上海 524 101 33 16 12 32 330 北京 209 61 23 1 0 11 113 广州 222 68 27 8 9 3 107 深圳 230 108 93 11 18 0 0 新一线城市 总计 1349 236 175 41 70 18 810 天津 65 12 6 0 0 1 46 沈阳 22 4 6 0 0 0 12 苏州 172 17 11 0 15 3 126 南京 108 26 14 7 4 3 54 杭州 274 29 21 6 17 2 199 宁波 130 11 7 3 9 2 98 青岛 26 9 6 0 1 0 10

44、 郑州 19 9 9 0 2 0 -1 武汉 120 14 25 0 7 3 71 长沙 45 10 8 2 1 0 24 东莞 61 15 5 0 2 0 39 重庆 86 21 12 15 7 1 30 成都 140 30 19 6 4 1 80 昆明 33 12 4 0 1 0 16 西安 47 17 22 2 0 2 4 二线城市 总计 723 151 122 108 75 4 338 合肥 18 7 7 0 6 0 -2 佛山 70 20 13 1 4 0 32 福州 29 9 10 6 2 0 2 无锡 58 11 10 4 9 3 21 厦门 33 8 7 68 7 0 -57

45、济南 16 4 6 0 0 0 6 大连 19 3 1 0 1 0 14 哈尔滨 11 0 7 0 1 0 3 温州 42 3 3 0 2 0 34 石家庄 7 4 3 0 0 0 0 泉州 28 5 3 29 3 0 -12 南宁 23 6 3 0 0 0 14 长春 13 0 4 0 3 0 6 南昌 13 8 4 0 4 0 -3 贵阳 18 9 6 0 2 0 1 金华 35 3 1 0 0 0 31 常州 34 5 5 0 9 1 14 惠州 18 8 3 0 2 0 5 Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -

46、14 - 行业深度行业深度研究研究 嘉兴 42 3 1 0 3 0 35 南通 34 3 2 0 7 0 22 徐州 15 3 3 0 1 0 8 太原 9 3 5 0 0 0 1 珠海 29 7 5 0 2 0 15 中山 22 8 4 0 1 0 9 保定 5 0 0 0 0 0 5 兰州 5 4 2 0 0 0 -1 台州 26 1 1 0 2 0 22 绍兴 40 5 3 0 4 0 28 烟台 5 0 0 0 0 0 5 廊坊 9 1 0 0 0 0 8 总计 3257 725 473 185 184 68 1698 来源：宅门餐眼，中泰证券研究所 注：数据截至 2021 年 3 月

47、 5 日 现制茶饮用户画像现制茶饮用户画像 年轻、女性为消费主力。年轻、女性为消费主力。从年龄来看，90 后、00 后市现制茶饮的主要消费群体，占顾客群体比例约 70%。从性别来看，女性消费者仍占主导地位，男性消费者比例也在不断提升，超过 40%。 现制茶饮吸引一二线城市白领、学生。现制茶饮吸引一二线城市白领、学生。从地理分布来看，一二线城市的消费人群占比超过 80%。从职业来看，白领和学生是现制茶饮的主流消费者，包装方便携带和外卖，迎合一二线城市白领人群的快节奏生活。 图表图表21： “： “90后后+00后”占据近后”占据近7成市场成市场 图表图表22：男性消费者占比不断提升：男性消费者占

48、比不断提升 来源：沙利文，中泰证券研究所 来源：饿了么，中泰证券研究所 2%52%28%18%80前90后80后00后59%58%57%41%42%43%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201820192020女性男性Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 15 - 行业深度行业深度研究研究 图表图表23：消费人群一二线城市占比超：消费人群一二线城市占比超80% 图表图表24：白领和学生贡献超：白领和学生贡献超70% 来源：36 氪，中泰证券研究所 注：一线城市：北京、上海、广州、深圳；新

49、一线城市：天津、沈阳、苏州、南京、杭州、宁波、青岛、郑州、武汉、长沙、东莞、重庆、成都、昆明、西安。 来源：沙利文，中泰证券研究所 南方人更爱现制茶饮。南方人更爱现制茶饮。根据支付宝春季奶茶消费报告，在奶茶消费TOP10 省份里，南方占 8 席，北方仅山东和河南两省上榜。最早引入港式、台式奶茶，并将果茶发扬光大的广东省，奶茶消费全国第一，广东人每周人均比东北人多喝 2.5 杯奶茶。 图表图表25：南方人更爱喝奶茶南方人更爱喝奶茶 来源： 支付宝春季奶茶消费报告 ，中泰证券研究所 高端现制茶饮高端现制茶饮关键要素拆分：产品、营销、供应链、数字化运营关键要素拆分：产品、营销、供应链、数字化运营 产

50、品的口感口味和品质安全是消费者选择现制茶饮的首要考虑因素，而良好的品牌口碑和富有品牌特色的门店、包装设计是吸引消费者的重要方式。 透过表象， 我们认为高端现制茶饮的关键要素主要包括产品研发、品牌格调和营销、供应链搭建、数字化运营等。 39%28%18%15%一线城市新一线城市二线城市三线城市42.4%29.5%28.1%白领学生其他Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 16 - 行业深度行业深度研究研究 图表图表26：消费者选购新式茶饮时的主要影响因素权重消费者选购新式茶饮时的主要影响因素权重 来源：CBNDataX 奈

51、雪问卷调研，中泰证券研究所 产品研发：产品研发：存在同质化，加速迭代存在同质化，加速迭代 存在同质化，加速迭代。存在同质化，加速迭代。现制茶饮发展至今，已拥有水果茶、奶盖茶、纯茶等多种品类，但各品牌之间茶饮差异较小，特别是热门产品在各品牌都有相似的产品。根据小程序显示，喜茶/奈雪/乐乐茶茶饮 SKU 分别为为 40/29/34。 从产品研发和迭代速度来看， 20 年奈雪在疫情相对平稳后的 3 月，就开始“月月上新”的节奏，全年共计上新 30+次，若包括烘焙、零售产品，全年上新 100+次；喜茶 20 年平均 1.2 周上新一个产品；乐乐茶上新速度不及奈雪和喜茶，但每月也推出 1-2 个新品。

52、图表图表27：高端现制茶饮产品存在同质化的特点高端现制茶饮产品存在同质化的特点 来源：小程序，艾瑞投研，中泰证券研究所 0246品质和安全口感口味品牌口碑店内装饰及体验包装他人种草推荐Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 17 - 行业深度行业深度研究研究 高端茶饮品牌配方更稳定，更注重消费者体验。高端茶饮品牌配方更稳定，更注重消费者体验。高端茶饮添加配料比中低端茶饮选择少一些，利用自己的优势配方培养消费者的饮茶习惯；而中低端茶饮品牌配料更为丰富，迎合消费者的各种口味偏好。另外，高端茶饮品牌更加消费者对于健康的追求，乐乐

53、茶、喜茶和奈雪提供了 0卡糖选择（喜茶和奈雪 0 卡糖需要多付 1 元，乐乐茶无需额外付费） 。在包装层面，由于限塑令，茶饮都已不再使用塑料吸管，低端茶饮品牌多使用纸吸管，而高端茶饮品牌为了优化消费者体验，提供成本较高的PLA 吸管供消费者选择。 图表图表28：优质茶饮品牌代表产品成分对比优质茶饮品牌代表产品成分对比 品牌品牌 喜茶喜茶 乐乐茶乐乐茶 奈雪的茶奈雪的茶 coco 台盖台盖 一点点一点点 代表茶饮 多肉葡萄 葡萄酪酪 霸气芝士葡萄 鲜芋大红袍 金珠珠奶茶 波霸奶茶 价格（元） 29 28 28 14 14 12 原料 夏黑葡萄 新鲜葡萄 巨峰葡萄 青稞、鲜芋 金珠珠 波霸 牛奶品

54、牌 味全 唯品，光明 光明 唯品 三元 安佳 可选配料（加价） 双倍果肉（9）、脆波波（3） 双倍葡萄 （5） 、葡萄波波冻（3）、奥利奥料料（2）、草莓胶原冻（3） 水晶（2）、燃爆菌（4）、双倍果肉 （9） 珍珠（1）、椰果（1）、红豆（2）、芋圆（2） 金珠珠（2）、芋圆小丸子 （2） 、 茉莉茶冻 （2） 、脆珠珠 （2） 、 椰果 （2） 、仙草冻 （2)、 布丁冻 （2） 珍珠、椰果、仙草、红豆、茶冻、芒果酱（6）、燕麦（1）、咖啡冻（3）、布丁（4）、奶霜（5）、冰淇淋（6） 、 豆花 （4） 、 花生 （3） 来源：各品牌点单小程序，草根调研、中泰证券研究所 注：草根调研结果为

55、截至 2021 年 4 月 8 日上海部分门店 茶饮茶饮+欧包欧包+零售，交叉销售提升消费频次和单价。零售，交叉销售提升消费频次和单价。奈雪和乐乐茶茶饮店除了茶饮外，都有多种欧包供顾客选购，喜茶/乐乐茶/奈雪软欧包+吐司的 SKU 分别为 7/19/23。 奈雪自创立之初就传递“一杯好茶，一口软欧包”的理念，其后还增加茶礼盒、零食等零售产品；乐乐茶同样提供软包、吐司、薯条及各种零食配合茶饮销售，根据我们的草根调研，乐乐茶订单中烘焙占比较奈雪更高。乐乐茶和奈雪的软欧包和吐司由门店自产，而喜茶缩减了大部分门店的烘焙区，换为中央厨房制作的面包吐司、气泡水等。 图表图表29：奈雪软欧包：奈雪软欧包 图

56、表图表30：乐乐茶脏脏包：乐乐茶脏脏包 Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 18 - 行业深度行业深度研究研究 来源：公司官网，中泰证券研究所 来源：公司官网，中泰证券研究所 品牌格调和营销品牌格调和营销 门店是新茶饮品牌文化与精神传播的重要空间载体。门店是新茶饮品牌文化与精神传播的重要空间载体。近年来各大新茶饮品牌在门店风格创新及门店体系建设上持续发力，其中以喜茶为代表的头部品牌逐渐形成了可复制、标准化的门店体系及布局策略。喜茶主力门店超 500 家， 并辅以 LAB 店和黑金店加强品牌塑造， 还有 160 家 GO

57、店，以较低的成本扩大外卖和品牌覆盖范围。奈雪的茶主力门店超 400家，2020 年推出奈雪 PPO 店，削减现场烘焙，由中央厨房统一制作配送，计划在一线城市商务办公区扩张。乐乐茶有超 50 家主力门店，并在上海建有一家制茶工厂，已经成为上海网红打卡新地标。 图表图表31：主流主流新茶饮品牌多新茶饮品牌多种种店型创新店型创新 来源：沙利文，中泰证券研究所 高端现制茶饮门店多集中于客流量较大的商圈，装修风格各具特色。高端现制茶饮门店多集中于客流量较大的商圈，装修风格各具特色。根据草根调研结果，奈雪的茶和喜茶基本会在同一商圈，但因战略不同，选择不同的位置。在同一商圈里，奈雪更倾向于选择拥有室外空间的

58、商场一层，并紧挨星巴克等咖啡茶饮。相反喜茶，会在商圈最优质的商场Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 19 - 行业深度行业深度研究研究 开店，但会选择高楼层，较少选择地下层。乐乐茶门店较少，但是会聚集在全市最热闹的商圈，甚至在同一商圈内有多家乐乐茶，乐乐茶多开在显眼位置或地下一层，且乐乐茶门店多配以烘焙产品，消费者往往未见其店先闻其香。 从装修风格来看，奈雪崇尚日式风格，店铺清纯明亮，简约亲民，以 2-3种不同桌型覆盖所有消费者需求。门店中入座率较高，基本每套桌椅都配备电源插座，并在店内配备充电宝站，给学习工作的消费者

59、带来非常大的便利。喜茶整体风格为了保有一定私密性，灯光会偏暗黄，并为等待的消费者贴心设置站椅，但大多数门店内桌椅量偏低，店内消费者多在等待取餐，不具备社交属性。乐乐茶多为主题店，店内布置以黑色为主调， 辅以强灯光的照射， 打造特殊神秘感。 普通门店店内不设置座椅，即使在制茶工厂店，也仅仅在等候区配套少量的座椅。 喜茶致力于将喝茶变得更酷。喜茶致力于将喝茶变得更酷。喜茶希望提供一杯“以茶香为主配置”的健康茶饮，将咸芝士与天然茶香融合，致力于“探索喝茶这件事的更多可能性” ， 结合传统茶饮文化， 将禅意、 极简、 美学等元素融入门店设计，营造质感层次丰富的空间，为茶客们带来沉浸多维度感官体验，让喝

60、茶这件事变得更酷。喜茶还与多位独立插画师合作，用绘画的语言表达饮茶之趣，创作出一系列符合喜茶品牌理念的系列原创插画，全线产品包装亦遵循酷、简约的风格。 图表图表32：喜茶品牌联动展示喜茶品牌联动展示 来源：喜茶官网，喜茶公众号，中泰证券研究所 奈雪的茶致力于打造“第三空间” 。奈雪的茶致力于打造“第三空间” 。奈雪的茶创新打造“茶+软欧包”的形式，将店铺打造成极具社交属性的“第三空间” 。奈雪打造专属“奈雪杯” ，令握感更加符合女性手型、根据性别的不同杯塞的形状不同、杯口的凹槽贴合唇部线条防止口红沾杯、 LOGO 镜面便于自拍等人性化设计，建立起属于自己的品牌特征。奈雪还与人民日报、旺旺、腾讯

61、 PUPU 等品牌跨界联动。 Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 20 - 行业深度行业深度研究研究 图表图表33：奈雪的茶品牌联动：奈雪的茶品牌联动 图表图表34：奈雪杯奈雪杯 来源：公司官网，中泰证券研究所 来源：搜狐，中泰证券研究所 乐乐茶以快乐为核心理念，门店注重网红效应。乐乐茶以快乐为核心理念，门店注重网红效应。乐乐茶致力于实现茶的科技化与年轻化， 以IP+茶饮的元素打造沉浸式空间体验IP主题茶饮店，让门店更具网红效应，吸引消费者打卡拍照，提升品牌的曝光量和知名度。 图表图表35：乐乐茶中国风文化展示：乐乐茶

62、中国风文化展示 来源：乐乐茶官网，中泰证券研究所 蜜雪冰城蜜雪冰城 “让全球每个人都能享受到高质平价的美味” 。让全球每个人都能享受到高质平价的美味” 。蜜雪冰城走平价现制茶饮路线，通过连锁加盟的模式，在三四线城市迅速扩大份额。蜜雪冰城以“爱”为核心，打造甜蜜蜜的茶饮门店。18 年，蜜雪冰城创Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 21 - 行业深度行业深度研究研究 立了贱萌、专注的雪王形象，并将此植入到相关周边。 图表图表36：蜜雪冰城品牌文化展示：蜜雪冰城品牌文化展示 来源：蜜雪冰城官网，中泰证券研究所 供应链供应链管

63、理管理 供应链管理决定了产品口味品质、采购成本等。供应链管理决定了产品口味品质、采购成本等。高端现制茶饮更需要稳定的高品质原材料管控和供应，来保证产品口感的一致性，降低采购成本，并根据市场趋势做出快速反应。喜茶在贵州梵净山自建有机茶园，20 年自建草莓基地， 研发新的草莓品种， 增强原材料质量的稳定可控性。奈雪通过和供应商合作自建茶园，独家代理阿里山初露，确保了茶原料的及时性和独特性。 图表图表37：各茶饮品牌供应链情况：各茶饮品牌供应链情况 品牌品牌 供应链供应链 喜茶 自建供应链，自主研发的新品反向定制供应链：自建茶园，并溯及上游茶叶供应商；同时根据年轻消费者的消费需求，改良烘焙工艺和拼配

64、方式，随即向上游供应链进行“反向”定制，有利于在供应链上获得先发优势。 奈雪的茶 自建供应链包括茶园、果园、花园；自研供应链系统，通过智能商品中心为门店自动匹配最佳用料，实现门店、仓库库存管理一体化基础上的自动订货、自动耗料，从供应商到仓、运、配、生产等全环节数字化，自动采集+大数据分析。 一点点 垂直整合供应链，3 大生产基地配送中心，门店 90%的原料为总部供应。 乐乐茶 原料选择与优质品牌合作。 蜜雪冰城 依靠大体量的采购需求，提高议价能力。 茶颜悦色 茶叶自建供应链，配料选择与优质品牌合作，果汁主要采用现萃。 来源：CBNDataX 奈雪问卷调研，中泰证券研究所 会员体系的搭建会员体系

65、的搭建 会员数量快速增长，高复购率贡献更多销量。会员数量快速增长，高复购率贡献更多销量。 （1）会员数量：奈雪的茶于 2019 年 9 月推出会员体系， 注册会员人数由截至 19 年的 930 万人大幅增至截至 20 年 9 月 30 日的 2320 万人，截至 2020 年第四季度，有Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 22 - 行业深度行业深度研究研究 29.8%的活跃会员为复购会员。根据喜茶 2020 年度报告，截至 2020 年12 月 31 日末， 喜茶会员已突破 3500 万人， 全年新增 1300 万会员

66、。（2）会员复购率：截至 2020 年 9 月 30 日止九个月，奈雪的茶订单总数中约49.4%来自奈雪的茶会员。 会员分为付费会员和免费会员。会员分为付费会员和免费会员。目前奈雪的茶只采用免费会员模式，乐乐茶和喜茶同时采用两种会员模式。乐乐茶付费会员也称“乐乐英雄” ，每 90 天会员费 38 元，可享受 7 折配送费，双倍积分、双倍经验奖励，并在每周和每月发放优惠券。 喜茶付费会员又称为星球会员， 分为白银、黄金、铂金、钻石、黑金和黑钻六个等级，分别享有不同的特权、福利和升级好礼。 图表图表38：乐乐茶付费会员体系乐乐茶付费会员体系 权益周期权益周期 具体内容具体内容 首购权益 乐乐英雄买

67、一赠一券、3 张免配送费券、2 张乐乐英雄优先制作券 每周权益 乐乐英雄第二份半价券 每月权益 乐乐英雄买一赠一券、3 张免配送费券、2 张乐乐英雄优先制作券 其他权益 配送费七折、双倍积分、双倍经验 来源：乐乐茶点单，中泰证券研究所 图表图表39：喜茶付费会员体系喜茶付费会员体系 具体内容具体内容 会员等级 白银、黄金、铂金、钻石、黑金、黑钻 特权 会员日当天消费获得额外积分;外卖配送运费折扣券; 会员活动优先报名权；商城商品兑换权 福利 生日券；会员开通赠饮券；折扣券；会员日赠饮券； 优先券；满减券 好礼 积分赠送；赠饮券 来源：喜茶 GO，中泰证券研究所 免费会员拥有积分和经验两种成长属

68、性。免费会员拥有积分和经验两种成长属性。积分相当于电子货币，可以在积分商城兑换特供商品，而经验值伴随会员的消费不断升高，达到不同的等级可以享受不同的权益。 Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 23 - 行业深度行业深度研究研究 图表图表40：高端现制茶饮品牌高端现制茶饮品牌免费会员权益免费会员权益 喜茶喜茶 奈雪的茶奈雪的茶 乐乐茶乐乐茶 权益 满减券 买赠券 生日蛋糕券 免费配送券 买赠券、满减券 外卖券、现金券、买茶送包券 生日免费券、活动优先权 茶饮满赠券.、活动优先报名权 线下体验活动、新品体验券 积分商城 来

69、源：各品牌微信小程序，中泰证券研究所 数字化运营数字化运营 数字化运营已经成为头部新茶饮品牌的“新王牌” 。数字化运营已经成为头部新茶饮品牌的“新王牌” 。数字化赋能新茶饮品牌业务运营是大数据时代背景下，业务线上线下一体化融合的结果。在更高的线上化、数字化水平支撑下，供应链管理、产品研发、营销、客户运营等模块都能进行更好的数字化运营，提升效率降低成本，为业务带来更宽阔的想象空间。 数字化转型助力茶饮企业“人数字化转型助力茶饮企业“人+货货+场”管理。场”管理。人：茶饮企业通过组建数字化团队进行供应链管理，实现库存管理一体化。比如，DOH 系统可以通过库存量合理的建议采购量， 帮助企业员工进行

70、“傻瓜式” 管理。 货：新式茶饮借助数字化工具助力产品研发，通过顾客对产品的反馈，更迅速地对产品做出优化调整，并能根据区域、季节、热点等变量因素，推出定制化产品。 场： 新式茶饮企业还可以依托大数据分析进行门店选址，提高门店布局效率和精准度。 Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 24 - 行业深度行业深度研究研究 图表图表41：高端现制茶饮数字化转型高端现制茶饮数字化转型 来源：CBNDataX 奈雪问卷调研，中泰证券研究所 “线上茶饮”占比提升，高效的线上营销体系，构建流量池生态。线上茶饮”占比提升，高效的线上营销体

71、系，构建流量池生态。茶饮品牌通过会员、小程序、APP、天猫、微商城、社群、官方媒体矩阵这些流量入口共同构建了品牌流量池。企业通过向会员发放卡券，进一步提高客户黏性和复购率。 数字化渠道助力“线上茶饮”数字化渠道助力“线上茶饮” ，业绩提升显著。业绩提升显著。数字化渠道包括小程序、APP 点单和直播、电商及第三方平台带货。喜茶、乐乐茶、奈雪的茶和蜜雪冰城都设有小程序点单功能。喜茶 2020 年线上点单比例为 81%，这其中有 75.2%消费者选择到店自取，24.8%的消费者选择外卖配送。小程序点单也可以降低运营成本，喜茶有 6070%以上的顾客采用小程序点单，减少了店内点餐设备的购置，由于小程序

72、点单不需要向第三方外卖平台支付佣金，进一步降低了企业运营成本。 Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 25 - 行业深度行业深度研究研究 图表图表42：喜茶用户线上：喜茶用户线上、线下、线下下单比例下单比例 图表图表43：喜茶到店自取和外卖配送人数占比：喜茶到店自取和外卖配送人数占比 来源：喜茶 2020 年度报告，中泰证券研究所 来源：喜茶 2020 年度报告，中泰证券研究所 高端现制茶饮单店模型高端现制茶饮单店模型及敏感性分析及敏感性分析 材料成本：材料成本：高端现制茶饮多采用天然的高品质原料。以多肉葡萄为例，一杯

73、500ml 的多肉葡萄价格为 29 元， 原材料成本 810 元， 其中 120ml的奶盖成本 34 元。 图表图表44：新茶饮的原料成本测算：新茶饮的原料成本测算 来源：咖门，中泰证券研究所 员工成本：流水线作业。员工成本：流水线作业。根据我们草根调研结果，茶饮门店员工一般每家店 12 人左右，采用 8 小时轮班制。店内分工明确，以流水线作业完成一杯茶饮的制作，每分钟大概可制作 1.5 杯。在配备烘焙食品的茶饮店中， 也是以流水线进行分工， 以喜茶 LAB 店为例， 蛋糕需要经过制胚、81%19%线上下单线下下单75.2%24.8%到店自取外卖配送Business plan report 请

74、务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 26 - 行业深度行业深度研究研究 烤胚、抹奶油和装点四道工序后最终成型售卖。 图表图表45：喜茶（正大广场店）茶饮制作流程：喜茶（正大广场店）茶饮制作流程 来源：草根调研，中泰证券研究所 图表图表46：喜茶：喜茶LAB店烘焙产品制作流程店烘焙产品制作流程 来源：草根调研，中泰证券研究所 租金成本：高端茶饮品牌多选择客流量较大的商圈。租金成本：高端茶饮品牌多选择客流量较大的商圈。根据选择区位的不同，租金价位也不相同，奈雪通常选择拥有室外展示空间的一楼门店，而喜茶和乐乐茶多选择商场内部。我们估计高端现制茶饮店的租金超过10 元/

75、平方米天。 单店模型核心假设：单店模型核心假设：我们区分含烘焙的门店和不含烘焙的门店（如GO/PRO 店） ，根据奈雪的茶招股书及草根调研结果，我们根据奈雪的茶招股书及草根调研结果，我们假设含烘焙/不含烘焙的门店每日订单量均为 800 单，客单价通过茶饮和欧包的不同配比综合计算分别为 43.2/32.8 元，单店面积分别为 250/150 平米，租金均为 12 元/平米天，初始投资为 185/125 万元。 结论：结论：不含烘焙的门店的租金成本、员工成本占收入比重更低，净利率则更高， 不含烘焙的门店净利率较含烘焙的门店高 4.5%左右。 根据敏感性分析，含烘焙和不含烘焙的门店盈亏平衡点分别为每

76、日订单量329/256 个。 下单贴标下单贴标1人添加底料添加底料1人添加茶汤添加茶汤1人切水果切水果制作奶盖制作奶盖2人添加奶盖添加奶盖1人封盖封盖擦拭瓶身擦拭瓶身1人摆放摆放按号分发按号分发1人制胚烤胚制胚烤胚2人抹奶油抹奶油1人添加装饰添加装饰2人点单点单取取餐餐发放发放1人Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 27 - 行业深度行业深度研究研究 图表图表47：高端现制茶饮单店模型核心假设高端现制茶饮单店模型核心假设 假设假设 含烘焙含烘焙 不含烘焙不含烘焙 每日订单量 800 800 平均每个订单茶饮数量 1.2

77、 1 茶饮单价（元） 28 28 平均每个订单欧包数量 0.4 0.2 欧包单价（元） 18 15 茶饮毛利率 65% 65% 欧包毛利率 50% 55% 面积（平方米） 250 150 平均租金（元/平方米天） 12 12 茶饮及普通员工 10 10 茶饮及普通员工平均工资（元） 6000 6000 烘焙员工 4 烘焙员工平均工资（元） 10000 固定资产投入（万元） 185 125 折旧摊销年限（年） 5 5 水电费占收入比重 2% 2% 配送费占收入比重 3% 4% 其他费用占收入比重 3% 2% 所得税率 25% 25% 来源：中泰证券研究所 Business plan report

78、 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 28 - 行业深度行业深度研究研究 图表图表48：高端现制茶饮单店模型：高端现制茶饮单店模型及指标测算及指标测算 模型模型（单位，万元）（单位，万元） 含烘焙含烘焙 不含烘焙不含烘焙 收入 1191 905 茶饮 981 818 欧包 210 88 材料成本 449 326 茶饮 343 286 欧包 105 39 租金成本 110 66 员工成本 120 72 折旧摊销 37 25 水电费 24 18 配送费 36 36 其他费用 36 18 利润总额 381 345 所得税 95 86 净利润 286 258 租金/收

79、入 9.2% 7.3% 员工/收入 10.1% 8.0% 净利率 24.0% 28.5% 来源：中泰证券研究所 图表图表49：含烘焙的高端含烘焙的高端现现制茶饮门店的敏感性分析制茶饮门店的敏感性分析 面积面积每日订单量每日订单量 400 600 800 1000 1200 200 10.0% 20.2% 25.4% 28.4% 30.5% 225 8.6% 19.3% 24.7% 27.9% 30.0% 250 7.2% 18.4% 24.0% 27.3% 29.6% 275 5.8% 17.5% 23.3% 26.8% 29.1% 300 4.5% 16.6% 22.6% 26.2% 28.

80、7% 来源：中泰证券研究所 图表图表50：不含烘焙的高端不含烘焙的高端现现制茶饮门店的敏感性分析制茶饮门店的敏感性分析 面积面积每日订单量每日订单量 400 600 800 1000 1200 100 18.7% 26.5% 30.4% 32.7% 34.2% 125 16.9% 25.3% 29.5% 32.0% 33.6% 150 15.1% 24.1% 28.5% 31.2% 33.0% 175 13.2% 22.8% 27.6% 30.5% 32.4% 200 11.4% 21.6% 26.7% 29.8% 31.8% 来源：中泰证券研究所 Business plan report 请

81、务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 29 - 行业深度行业深度研究研究 风险提示风险提示 食品安全风险。 高端现制茶饮头部品牌产品具有同质化的趋势，随着门店数量增加，竞争加剧。 扩张带来客流分散，进而导致单店收入和利润下滑。 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 茶饮市场空间测算基于一定前提假设， 存在实际达不到， 不及预期风险。 Business plan report 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 30 - 行业深度行业深度研究研究 投资评级说明投资评级说明： 评级评级 说明说明 股票评级股票评级

82、 买入 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中

83、A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外） 。 重要声明：重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料

84、，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“中泰证券研究所” ，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。