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1、美联储在代大萧条中所起的作用Stillwatersrundeep.流静水深流静水深,人静心深人静心深Wherethereislife,thereishope。有生命必有希望。有生命必有希望30年代大萧条是一个常说常年代大萧条是一个常说常新的反而教材，新的反而教材，n n关于关于3030年代大萧条的一组数字：年代大萧条的一组数字：n n名义名义GDP GDP 下降下降50%50%n n实际实际GDP GDP 下降下降30%30%n n工业产出工业产出 下降下降50%50%n n失业率失业率 上升到上升到25%25%（想想每四个成年人有（想想每四个成年人有一个在街上浪荡是什么样？）一个在街上浪荡是
2、什么样？）n n股票价格股票价格 下降了下降了80%80%n n物价水平物价水平 下降了下降了25%25%n n银行破产银行破产 97559755家（家（29-3329-33）由大萧条引起的经济学史上革由大萧条引起的经济学史上革命性的争论：货币是否重要命性的争论：货币是否重要n nMoney matters most.Money matters most.货币主义者货币主义者认为，认为，货币重要。货币重要。3030年代大危机正说明，货币供给年代大危机正说明，货币供给不足导致了经济灾难。因此，不足导致了经济灾难。因此，美联储应该对美联储应该对大萧条负责大萧条负责。n nMoney doesnMo
3、ney doesn t matters.t matters.凯恩斯主义者凯恩斯主义者认认为，货币不重要。为，货币不重要。3030年代大危机正说明，货年代大危机正说明，货币对经济不重要，非货币因素对国内总需求币对经济不重要，非货币因素对国内总需求的影响。因此，的影响。因此，美联储不应该对大萧条负责美联储不应该对大萧条负责n n争论的焦点：争论的焦点：中央银行是否应该对衰退和萧中央银行是否应该对衰退和萧条负责条负责。争论的焦点：中央银行是否应争论的焦点：中央银行是否应该对衰退和萧条负责该对衰退和萧条负责n n焦点：是货币因素还是非货币因素导致了经焦点：是货币因素还是非货币因素导致了经济萧条。济萧条
4、。n n凯恩斯主义认为：是非货币因素而非货币因凯恩斯主义认为：是非货币因素而非货币因素导致了经济萧条。素导致了经济萧条。n n货币主义认为：是货币供给和银行体系的崩货币主义认为：是货币供给和银行体系的崩溃，打破了商业周期，导致了大萧条，并为溃，打破了商业周期，导致了大萧条，并为美联储的错误所加剧：美联储的错误所加剧： 联储没有很好地执行联储没有很好地执行” ”最后贷款人最后贷款人“ “的的角色角色 联储提高联储提高19291929提高利率直接引发大萧条提高利率直接引发大萧条 联储没有及时放松货币供应量，而是采联储没有及时放松货币供应量，而是采取了紧缩政策。取了紧缩政策。大危机中，美国发生了大危
5、机中，美国发生了3次银行倒闭风潮次银行倒闭风潮n n第一次，第一次，19301930年年1010月，中西部和南部一系列月，中西部和南部一系列银行发生恐慌。其中，美国最大的银行银行发生恐慌。其中，美国最大的银行“ “美美国银行国银行” ”倒闭，加剧了恐慌。倒闭，加剧了恐慌。n n第二次，第二次，19311931年年5 5月，一家奥地利银行破产，月，一家奥地利银行破产，和和9 9月英国放弃金本位制，导致把美元兑换成月英国放弃金本位制，导致把美元兑换成黄金。美联储为此整整把贴现率提高了两个黄金。美联储为此整整把贴现率提高了两个百分点，这一提高利率的举动造成了第二次百分点，这一提高利率的举动造成了第二
6、次恐慌。恐慌。n n第三次，第三次，19331933年初，罗斯福新任政府带来的年初，罗斯福新任政府带来的不确定性和普遍存在的恐慌气氛。导致了最不确定性和普遍存在的恐慌气氛。导致了最后一次危机。后一次危机。罗斯福新政：罗斯福新政：银行放假、健康检查银行放假、健康检查n n1930到1933，共有9000家银行倒闭n n仅1933年，就有4000家银行倒闭n n罗斯福上任第三天，即宣布所有银行“放假”一周。公告说，政府将对所有银行进行审查，只有健康的银行才能重新开业。国会很快建立了存款保险公司。银行货币供给紧缩的原因：银行货币供给紧缩的原因：货币乘数急剧下降货币乘数急剧下降n n19291933年
7、，n nm下降了35%，n nM1下降了25%（由264亿元下降到198亿元）n n到1935年，银行持有的超额储备是其法定储备的两倍。n nK和re上涨共同促成了货币乘数的下降。大萧条中美联储的作用：大萧条中美联储的作用：凯恩斯主义凯恩斯主义VS货币主义货币主义n n凯恩斯主义凯恩斯主义认为：认为：n n凯恩斯：美联储无法阻止货币供给骤减和经凯恩斯：美联储无法阻止货币供给骤减和经济灾难。短期政府债券收益率由济灾难。短期政府债券收益率由2929年年1010月的月的4%4%下降到下降到3232年中期不到年中期不到1%1%。美联储虽期间。美联储虽期间连降连降8 8次准备金率，从次准备金率，从6%6
8、%降到降到1.5%1.5%，但于事，但于事无补。无补。n n虽然虽然19291929年到年到19381938年中期基础货币增长了一年中期基础货币增长了一倍，但银行的超额储备也增加了一倍。倍，但银行的超额储备也增加了一倍。n n凯恩斯认为，美联储对大萧条不应负什么责凯恩斯认为，美联储对大萧条不应负什么责任。任。银行流动性陷阱银行流动性陷阱n n一旦短期利率被推低到很低水平，银行持有一旦短期利率被推低到很低水平，银行持有很多超额储备，即使中央银行增加放款或降很多超额储备，即使中央银行增加放款或降低准备率，也不能强迫银行使用其超额储备，低准备率，也不能强迫银行使用其超额储备，再多的货币也将被银行和社
9、会公众吸收持有。再多的货币也将被银行和社会公众吸收持有。这种银行超额储备对利率的完全弹性的状态这种银行超额储备对利率的完全弹性的状态被称为银行流动性陷阱。被称为银行流动性陷阱。n n只要进入流动性陷阱，中央银行再多的货币只要进入流动性陷阱，中央银行再多的货币投入也是不起作用的。投入也是不起作用的。凯恩斯的论证凯恩斯的论证n n从凯恩斯主义论证过程来看，凯恩斯并不正从凯恩斯主义论证过程来看，凯恩斯并不正面攻击中央银行和货币政策，而是在分析面攻击中央银行和货币政策，而是在分析29-29-3333年大萧条中，以事实为依据，将利率极低，年大萧条中，以事实为依据，将利率极低，银行超额储备不断上升这种状态
10、构造了一个银行超额储备不断上升这种状态构造了一个新概念：流动性陷阱。在流动性陷阱状态下，新概念：流动性陷阱。在流动性陷阱状态下，即使中央银行投入再多的货币，也不能转化即使中央银行投入再多的货币，也不能转化为贷款或生产投资，因此：为贷款或生产投资，因此：n n当利率低到一定水平，进入流动性陷阱时，当利率低到一定水平，进入流动性陷阱时，货币政策将不再起作用。货币政策将不再起作用。流动性陷阱对流动性陷阱对M和和B的影响的影响n n理论上，M=mBn n但在流动性陷阱下，M与B不存在稳定的函数关系，即M与B不存在可测、可控关系。这样，n n美联储既使增加B（购买国库券或贷款），但由于银行不愿意使用其超
11、额储备，则美联储不能通过B来控制M。货币主义的观点货币主义的观点n n货币主义者认为，货币主义者认为，3030年代美联储的政策不够宽松，年代美联储的政策不够宽松，太过紧缩。太过紧缩。n n甚至认为，一个正常的商业周期的收缩被美联储的一甚至认为，一个正常的商业周期的收缩被美联储的一系列政策失误放大成了大萧条。系列政策失误放大成了大萧条。n n针对股票市场投机行为针对股票市场投机行为针对股票市场投机行为针对股票市场投机行为，FedFed采取了哪些政策呢：采取了哪些政策呢：n n1 1、美联储在、美联储在28-2928-29年实行了年实行了紧缩货币政策紧缩货币政策紧缩货币政策紧缩货币政策。n n2
12、2、3232年年大幅度提高贴现率大幅度提高贴现率大幅度提高贴现率大幅度提高贴现率，且高于国库券收益率。，且高于国库券收益率。n n36-3736-37年，美联储分三步使银行年，美联储分三步使银行准备金比率提高了一准备金比率提高了一准备金比率提高了一准备金比率提高了一倍倍倍倍。n n货币主义者坚信：如果在货币主义者坚信：如果在30-3130-31年实行扩张性货币政年实行扩张性货币政策，就不会发生大危机，只是一次正常的衰退。策，就不会发生大危机，只是一次正常的衰退。历史不会重来，经济不能实验历史不会重来，经济不能实验n n可以相信，正确的政策会减少危机，否则一次小衰退可以相信，正确的政策会减少危机
13、，否则一次小衰退可以演化为大危机。可以演化为大危机。n n我国有此教训，国际更不乏教训。蚁穴可毁长堤，长我国有此教训，国际更不乏教训。蚁穴可毁长堤，长江决堤即是此教训。江决堤即是此教训。n n9292年小平南巡讲话后，全国一片蒸蒸日上，到年小平南巡讲话后，全国一片蒸蒸日上，到9393年年出现过热，下半年开始急刹车，银行约法三章，收回出现过热，下半年开始急刹车，银行约法三章，收回房地产贷款，导致海南十年烂尾楼未能解决，经济陷房地产贷款，导致海南十年烂尾楼未能解决，经济陷入困境。入困境。n n日本日本8585年实行货币升值之败笔，经济泡沫化；年实行货币升值之败笔，经济泡沫化；8989年年破灭前未采
14、取降温措施，破灭前未采取降温措施，8989年破灭后，未及时采取年破灭后，未及时采取支持和改革措施，致使金融和经济支持和改革措施，致使金融和经济1515年来未有起色，年来未有起色，一个经济大国沦为经济疲软。一个经济大国沦为经济疲软。B在大危机期间是增长的，在大危机期间是增长的，为什么不是扩张性的货币政策为什么不是扩张性的货币政策n n货币主义者认为，在大危机期间，虽然货币主义者认为，在大危机期间，虽然B B是增长的，是增长的，但是但是B B内部的结构却一增一减。内部的结构却一增一减。n nB=R+CB=R+Cp pn nR R下降，下降，C Cp p增长增长n nR R下降，表明银行超额准备不足
15、，银行资金紧张，银下降，表明银行超额准备不足，银行资金紧张，银行不断倒闭，再加上危机期间公众从银行提款，银行行不断倒闭，再加上危机期间公众从银行提款，银行R R更加不足更加不足n nC Cp p增长，表明增长，表明B B的增加，被公众持有现金抵消了，即的增加，被公众持有现金抵消了，即表面上看来表面上看来“ “宽松宽松” ”的基础货币，实际上是不产生任的基础货币，实际上是不产生任何多倍存款扩张的现金何多倍存款扩张的现金n nB B本身的数量只是表象，本身的数量只是表象，本身的数量只是表象，本身的数量只是表象，B B内部的构成才是实质内部的构成才是实质内部的构成才是实质内部的构成才是实质n n再加
16、上再加上再加上再加上mm在大危机期间迅速下降，在大危机期间迅速下降，在大危机期间迅速下降，在大危机期间迅速下降，MM呈现紧张。呈现紧张。呈现紧张。呈现紧张。大危机期间，大危机期间，Fed该怎么做该怎么做n n降低法定准备金率降低法定准备金率n n降低再贴现率降低再贴现率n n在公开市场购买债券，以扩张在公开市场购买债券，以扩张B B，满足公众的现金需，满足公众的现金需求和银行的补充准备金的需求求和银行的补充准备金的需求n n难道当时难道当时FedFed的人不懂简单的货币银行学吗？的人不懂简单的货币银行学吗？n n不是的，当时不是的，当时FedFed一心要对治的是股票市场过度投机一心要对治的是股
17、票市场过度投机及其引发的泡沫经济，但没想到及其引发的泡沫经济，但没想到对治股票市场投机的对治股票市场投机的对治股票市场投机的对治股票市场投机的对策的副作用如此之大，引发了严重的经济衰退对策的副作用如此之大，引发了严重的经济衰退对策的副作用如此之大，引发了严重的经济衰退对策的副作用如此之大，引发了严重的经济衰退，并，并导致经济危机。导致经济危机。n n当经济危机爆发后，再启动货币扩张以对治危机已经当经济危机爆发后，再启动货币扩张以对治危机已经来不及了。来不及了。Fed在大危机期间做错了什么在大危机期间做错了什么n n到到19311931年，大萧条进一步恶化，年，大萧条进一步恶化，FedFed的作
18、为显然加速恶化的作为显然加速恶化了这一过程。当年美国的失业率已经到了了这一过程。当年美国的失业率已经到了15%15%。n nFedFed面对大量银行倒闭及由此引发的国内恐慌，不仅没有面对大量银行倒闭及由此引发的国内恐慌，不仅没有很好地充当最后贷款人这一职责，而且还分两步把贴现很好地充当最后贷款人这一职责，而且还分两步把贴现率从率从1.5%1.5%提高到提高到3.5%3.5%。还警告银行从贴现窗口大量贷款。还警告银行从贴现窗口大量贷款是不正当的。是不正当的。n n同时，同时，FedFed误以为银行准备金增加，是由于银行没有贷款误以为银行准备金增加，是由于银行没有贷款需求，实际上是银行为了自保或由
19、于难以获得银行贷款需求，实际上是银行为了自保或由于难以获得银行贷款而不得不持有准备金以渡过难关。而不得不持有准备金以渡过难关。n n这样，使得美国的银行不能从这样，使得美国的银行不能从FedFed获得资金。而此时，美获得资金。而此时，美国的银行业除此之外，无法获得其他资金支持。国的银行业除此之外，无法获得其他资金支持。关键时刻关键时刻纽约联邦储备银行行长逝世纽约联邦储备银行行长逝世n n为什么没有做呢？n n弗里德曼和舒瓦茨认为，美联储在30年代的不称职主要可归因于长期担任纽约联邦储备银行行长的本杰明斯特朗的逝世。他的去世导致了美联储在30年代缺乏明智的领导。20世纪世纪30年代美联储的一些年
20、代美联储的一些成员还认为成员还认为n n偶然的衰退可能通过铲除无效率的公司和降低工资而在资本主义社会发挥净化作用。请看请看20世纪世纪30年代一组数据年代一组数据M1M1bl$bl$M2M2bl$bl$银行准备银行准备金金 bl$bl$通胀率通胀率(%)(%)真实真实TBTB收收益率益率(%)(%)贴现率减贴现率减TBTB收益率收益率 (%)(%)1929192926.326.346.046.03.203.200 0+4.5+4.5+0.2+0.21930193025.325.345.345.33.223.22-2.5-2.5+4.7+4.7+0.6+0.61931193123.823.842
21、.642.63.263.26-8.8-8.8+10.0+10.0+0.9+0.91932193220.320.334.534.52.872.87-10.3-10.3+11.1+11.1+2.1+2.11933193319.219.230.130.12.962.96-5.1-5.1+5.4+5.4+2.2+2.21938193829.229.244.144.19.119.11-1.9-1.9+2.0+2.0+1.0+1.0货币主义者认为货币主义者认为n n货币主义者认为，货币主义者认为，3030年代年代FedFed执行的是高度紧执行的是高度紧缩的货币政策。缩的货币政策。FedFed应当把贴现率降
22、为应当把贴现率降为0 0，敞，敞开让银行从贴现窗口获得资金，再贷给工商开让银行从贴现窗口获得资金，再贷给工商企业，直至从危机中复苏。理由：企业，直至从危机中复苏。理由：n n其一，其一，29-3329-33年年MM1 1、MM2 2是紧缩的是紧缩的n n其二，银行准备金是收缩的其二，银行准备金是收缩的n n其三，物价水平为负，实际利率极高其三，物价水平为负，实际利率极高n n其四，其四，FedFed的贴现率大大高于的贴现率大大高于TBTB收益率收益率现在普遍的看法现在普遍的看法n n除货币主义者外，现在许多凯恩斯主义者和非货币主义者也接受了这一观点：n n美联储在美联储在30年代犯了一系列错误
23、年代犯了一系列错误n n美联储是故意的吗？不是n n而是美联储在执行其货币政策职责时，没有做到针对主要矛盾和保持各职责间的平衡结论一：事实结论一：事实n n1929-1933年间n nB 有所增长n nM 急剧下降n nK（现金比率） 大幅度上升n nRe（超额储备） 上升n nm 急剧下降(原因：大量挤提)结论二：凯恩斯主义的观点结论二：凯恩斯主义的观点n n非货币冲击降低了总支出，到1931年Fed已无力阻止事件的发生。n n低短期利率和银行大量超额准备表明：Fed是在执行扩张性货币政策n n由于贷款需求被抑制和短期利率过低，银行更愿意持有Fed通过扩张行为提供的所有超额准备n n最终结论
24、：货币政策无效货币政策无效结论三：货币主义的观点结论三：货币主义的观点n nFedFed的一系列错误可以说明货币和经济紧缩的一系列错误可以说明货币和经济紧缩n n虽然名义利率很低，但由于通货紧缩导致价格水虽然名义利率很低，但由于通货紧缩导致价格水平下降，引致实际利率很高平下降，引致实际利率很高n n银行超额准备增加是对银行倒闭的自我保护，正银行超额准备增加是对银行倒闭的自我保护，正显示显示FedFed未通过扩张措施来解决挤兑未通过扩张措施来解决挤兑n n如果如果FedFed主动扩张货币，则银行会增加放款和购主动扩张货币，则银行会增加放款和购买债券，从而扩张货币供给，进而结束衰退买债券，从而扩张货币供给，进而结束衰退n n美联储不是没有能力增加货币供给，而是没有采美联储不是没有能力增加货币供给，而是没有采取扩张性货币政策，取扩张性货币政策，美联储应对大萧条的严重性美联储应对大萧条的严重性和持久性负责和持久性负责。通过反证，得出：。通过反证，得出：n n最终结论：最终结论：货币政策是有效的货币政策是有效的货币政策是有效的货币政策是有效的。
