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1、投资银行学投资银行学韩复龄韩复龄韩复龄韩复龄 著著著著ISBNISBN：978-7-81134-433-2978-7-81134-433-220092009年年年年9 9月月月月 第第第第1 1版版版版第一章第一章投资银行概论投资银行概论学习本章的目的和要求学习本章的目的和要求: 通过本章的学习,掌握投资银行的概念,理解投资银行在金融市场上的地位，投资银行与其他金融机构尤其是商业银行的关系，把握投资银行的功能，掌握投资银行的业务划分及其主要业务内容。第一节投资银行的概念一、投资银行的定义最广义：华尔街的全部业务较广义：包含资本市场的全部业务较狭义：只限于某些资本市场的活动，主要是证券承销和兼并
2、收购最狭义：在一级市场上进行证券承销；在二级市场上从事证券交易二、投资银行的功能（一）媒介资金供需资金提供者（投资者） 投资银行 资金需求者（筹款人）（二）构造证券市场一级市场（发行市场）：主承销商（定价，承销）二级市场（流通市场）：自营商，经纪商，做市商从事金融工具与投资工具的创新重要的信息传播机构提高证券市场的整体运营效率（三）优化资源配置：使资金向高效部门流动，使投资者获得更高收益。便利了政府债券的发行，加强基础建设，保障经济的稳定发展。投资银行帮助企业发行股票和债券，加强市场对企业的监督投资银行的兼并和收购业务促进了产业结构的调整和生产的社会化。投资银行促进了产业的升级换代和经济结构的
3、进步。（四）促进产业整合企业兼并与收购第二节投资银行的业务一、投资银行的业务划分l发行与承销（本源业务） 证券发行，包销、投标承购、代销、赞助推销 l证券经纪交易（基础性业务） 经纪人（broker）交易商（dealer）做市商（marketmaker）l私募发行：向特定的投资者发行股票 设计者、寻找合适的机构投资者、提供咨询服务l兼并和收购（M&A） 寻找兼并与收购的对象、提供有关买卖价格或非价格条款的咨询、帮助猎手公司筹集必要的资金、“垃圾债券”的发行、公司改组和资产结构重组等活动l资产管理提供决策分析资料、帮助企业出谋划策l基金管理发起和建立基金、管理自己发行的基金、作为基金的承销人、受
4、托管理基金l金融创新通过金融创新工具的设立与交易为投资银行带来巨大的好处l风险投资是指对新兴公司在创业期和拓展期进行的资金融通 二、投资银行业务的发展趋势 l多样化趋势：允许业务交叉l国际化趋势全球业务网络已经建立和逐步完善国际业务规模迅速膨胀国际业务的管理机制已经比较完善国际业务多样化、一体化已成为现实投资银行拥有着大量的国外资产 l专业化趋势l业务集中化案例：美林公司核心业务的演化趋势 第三节投资银行与商业银行比较在现代金融体系中，投资银行和商业银行是两类最重要的金融机构。从本质上来讲，投资银行和商业银行都是资金盈余者与资金短缺者之间的中介，一方面使资金供给者能够充分利用多余资金以获取收益
5、，另一方面又帮助自己需求者获得所需自己以求发展。但是，在发挥金融中介作用的过程中，投资银行为直接融资，仅充当中介人的角色，并不介入投资者和筹资者之间的权利和义务之中；而商业银行则是间接融资，其同时具有资金需求者和资金供给者的双重身份。一、投资银行与商业银行的区别从融资的方式来看，投资银行进行的是直接融资，并侧重长期融资；而商业银行进行的是间接融资，并侧重短期融资。从基础业务来看，投资银行的基础业务是证券承销，而商业银行的基础业务是存贷款。从业务活动的领域来看，投资银行主要是在资本市场开展业务；而商业银行主要是在货币市场开展业务。从利润的来源来看，投资银行是靠收取客户支付的佣金；而商业银行靠的是
6、存贷款之间的利率差。从经营的理念上来看，投资银行的经营理念是在控制风险的前提下，稳健与开拓并重；而商业银行追求的是安全性、盈利性和流动性的结合，必须坚持稳健性的原则。从监管机构来看，投资银行的监管机构主要是证券监督委员会之类的机构；而商业银行主要是受中央银行的监督和管理。从风险特征来，投资银行的投资人面临的风险较大，投资银行风险较小。而商业银行的存款人面临的风险较小，而商业银行风险较大。二、投资银行与商业银行的趋同化由于投资银行业的创新层出不穷，投资银行业务迅速膨胀，开始蚕食着原属于其他金融机构的业务领域，尤其是对商业银行的资金存贷市场展开了猛烈的攻势在证券化的浪潮下，商业银行为了自身的生存和
7、发展，也开始大量介入投资银行业务第二章第二章投资银行的历史演进与发展趋势投资银行的历史演进与发展趋势学习本章的目的和要求学习本章的目的和要求: 通过本章的学习,了解投资银行的起源与发展阶段，了解发达国家如美国、英国、欧洲大陆和日本的投资银行，理解投资银行在我国的发展，包括发展历程和存在的一些主要问题。最后，掌握投资银行的分离型和综合型这两种发展模式以及我国的发展模式选择。第一节投资银行的起源与发展阶段一、投资银行的起源最早的投资银行业务可以追溯到大约5000年前的美索不达米亚地区。现代意义上的投资银行起源于欧洲，于19世纪传入美国，并在美国得到迅速发展。投资银行的建立是在商品经济发展的基础上自
8、然形成的。二、投资银行的发展（一）发展原因l贸易活动的日趋活跃 l证券业的兴起与发展l基础设施建设的高潮 l股份公司制度的发展 （二）发展历程早期的投资银行：18世纪Merchant Bank严格意义的投资银行：19世纪，资本市场业务全面开展全能的投资银行阶段：20世纪初至70年代，所有资本市场业务金融工程公司阶段：抵押债券、可转换大额储蓄存单（CD）、期货、期权第二节发达国家投资银行的历史变迁一、英国的商人银行l为公司提供有关的金融服务为公司提供金融专门知识，如帮助公司寻找合适的资金来源，包括安排向公众销售或发行公司股票，设法使公司股票在证券交易所上市，以及为公司合并或一家公司收购另一家公司
9、提供咨询，甚至充当合并的代理人。l投资管理替大慈善事业、保险公司、养老金基金、投资信托、单位信托等管理投资基金l商人银行业务的多样化提供一般银行服务，诸如接受活期存款和定期存款，但主要面对公司客户。现在，商人银行的一般银行业务发展很快，各种存款已占其总负债的80%，贷款占其英镑资产的50%，因此它们已经成为零售性银行的激烈竞争对手。二、美国的投资银行发端19世纪初期南北战争（美林公司就是由1820年创建的“船用杂货商兼轮船代理商”发展而成的。）成长南北战争结束后，美国兴建铁路，发展工业，投行也成长起来（雷曼兄弟公司、克鲁斯公司和库恩洛布公司、德雷克赛尔公司、波士顿基德尔皮博迪公司等投资银行都是
10、在此期间伴随着筹资、融资业务的开展而相继成长起来。）分业大危机时期，格拉斯斯蒂格尔法使美国投行与商行业务严格分离。扩张二战后，投资银行业务重新扩张，共同基金、保险基金、养老基金纷纷登场，美国金融格局也发生了重大变化。混业20世纪70年代开始的金融自由化浪潮、监管放松，1999年11月4日国会通过金融服务现代法案，标志着美国废弃分业经营，开始跨入混业经营的新纪元。三、欧洲大陆的投资银行投资银行的发源地意大利从13世纪到15世纪，威尼斯凭借着欧、亚、非三大洲贸易交汇的枢纽地位和发达的结算信贷系统，一直占据着世界贸易中心和金融中心地位。意大利商人凭借其地理优势主宰着欧洲的国际贸易活动。政府公债及其自
11、由转让市场都最早出现在威尼斯，这是最早的金融市场雏形。以德国为代表的欧洲大陆混业经营型投资银行20世纪10年代，银企相互依托相互发展，逐渐形成了以大型商业银行等金融机构为中心的垄断性财团。如：德意志银行、西门子电戴姆勒奔驰等。20世纪80年代后，政府放松管制，自由化的潮流使世界各国的投资者纷纷涌向德国市场，使德国的证券市场得以快速发展，法兰克福成为欧洲第二大金融中心。四、日本的证券公司日本的证券公司，早在明治维新时期就出现了，但证券市场的发展长期受到严重限制。1948年证券交易法（从美国移植过来）政策：间接融资为主；低利率特点：公司间相互持股从20世纪60年代开始，随着日本经济的飞跃，证券公司
12、也开始飞跃发展。第三节投资银行在中国的发展一、中国投资银行的发展历程投资银行在中国被称为证券公司。中国的证券公司的形成比西方国家至少晚了近百年。英国、美国、德国都是在18世纪出现的，亚洲四小龙较晚，也都大约在20世纪中期出现了投资银行，而中国大陆的证券公司从20世纪80年代初进入萌芽时期，到现在也不过20多年的历史。（一）萌芽阶段（19791990年）1979年改革开放伊始，中国特色社会主义经济逐步发展起来，为中国证券市场的产生和发展提供了必要的现实基础。1981年恢复国债发行，标志着我国证券市场开始出现。1986年8月，经中国人民银行沈阳市分行批准，沈阳市信托投资试办有价证券转让业务。198
13、4年9月，北京成立了第一家股份有限公司天桥百货股份有限公司。1984年11月，上海飞乐音响公司部分公开向社会发行部偿还股票，标志着上海股票发行市场的初步形成。1990年11月26日，经国务院批准，我国第一家证券交易所上海证券交易所成立，这标志着我国证券公司的基本框架开始形成。（二）初步发展阶段（19901999年）1990年及1991年上海、深圳两个全国性证券交易所分别成立，标志着我国证券市场进入了有组织的证券交易市场阶段。1995年商业银行法颁布，奠定了我国银行业、证券业分业管理的法律基础，扭转了证券机构由银行主办的局面。兼并重组的浪潮使君安证券、华夏证券、海通证券等大型证券公司脱颖而出。1
14、998年12月29日，证券法颁布，对证券、银行、保险、信托的分业经营及证券公司业务等方面做出了明确规定，进一步为证券公司的发展创造了必要的条件。（三）飞跃发展阶段（1999今）1999年7月1日，证券法正式实施，并引发了我国证券公司的又一次增资扩股浪潮。（国泰君安）2001年11月27日，证监会公布关于证券公司增资扩股有关问题的通知，掀起了券商新一轮增资扩股的高潮。2002年6月1日，证监会颁布外资参股证券公司设立规则和外资参股基金管理公司设立规则，标志着证券市场的开放。2002年12月，证监会颁布并实施合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法，标志着我国QFII制度启动就绪。2003年10
15、月28日，颁布证券投资基金法，投资基金管理业务飞速发展。二、我国投资银行存在的主要问题自有资本少，融资能力差中信证券2007年成为我国首个总资产过千亿元人民币的证券公司，资产总额达1053.7亿元，净资产为406亿元，2008年公司总资产上升为1368.88亿元。而国际著名的投资银行摩根斯坦利在2008年初的总资产约有7700多亿美元，相差了四十倍。自有资本规模小使我国证券公司难以承受投资银行业务的高风险，也直接限制了证券公司向标准的投资银行的发展。业务范围窄，国际化程度低目前，我国大多数投资银行的业务还主要局限于一级市场的证券承销业务和二级市场的经纪及自营业务。综合类证券公司收入中，全部收入
16、80%以上来自于经纪自营承销收入，经纪业务更占到了50%。能从事兼并收购顾问业务、金融创新等业务的更是凤毛麟角。相比之下,美国投资银行的收入来源比较广泛，有佣金收入、交易收入、承销收入、基金销售收入、资产管理、咨询顾问、期货收入及研究收入等等。大量的经营企业并购业务更是成为了国际化投资银行的标志性业务，在资产管理和金融工程方面也都有优异的成绩。内部治理结构不合理1.一是股权集中度较高2.二是股权流动性较差3.三是董事会结构设置不合理法制不健全，操作不规范中国的证券公司还远远不是真正意义上的现代投资银行，目前在我国的投资银行业务中还存在着大量的违规行为。1.证券法虽已出台，但是还比较笼统，未涉及
17、到许多具体的投资银行业。2.投资银行法也有待出台。3.目前的一些管理条例还很不完善。例如股票发行和交易管理暂行条例中的一些规定与投资银行本身的业务相矛盾。缺乏足够的专业人才投资银行业务具有专业性强、涉及面广等特点,需要有丰富的专业知识以及专家组合。拥有高素质的人才，尤其是拥有思维敏捷、富有挑战精神，有丰富的行业经验和强烈成功欲望的投资银行经营者和管理者，是投资银行成功的关键。我国的投资银行业还处于起步阶段，相关人才储备较少，也缺乏实战经验。三、促进我国投资银行快速发展的建议引入多元投资主体积极拓展充实资本金的各种渠道扩展业务范围综合治理、完善法制加强人才培养第四节投资银行的发展模式一、投资银行
18、发展模式分类分离型模式1929年大萧条之后的美国投资银行模式可以说是分离型模式的典型。美国通过立法方式明确规定投资银行与商业银行业务必须严格分离。格拉斯斯蒂格尔法综合型模式德国的投资银行是实行综合型发展模式的典型代表。在综合型模式下，证券业和银行业之间没有界限划分，各类银行可以全面经营存贷款、证券买卖、租赁、担保等商业银行与投资银行业务。每家银行具体选择经营何种业务，由其根据自身在组织管理、人才及市场方面的优势，依据各种主客观条件自行而定。发展模式的新变化格拉斯斯蒂格尔法实施后美国一直处于分业经营状态。1980年放松管制法的颁布，强烈冲击了30年代以来严格而僵化的银行体制。1998年4月6日，
19、花旗集团和旅行者集团宣布合并，成为仅次于大通曼哈顿银行的全美第二大金融集团。这次并购浪潮使格拉斯斯蒂格尔法名存实亡。1999年，克林顿政府提交监管改革绿皮书，通过金融服务现代化法案，废除了1933年制定的格拉斯-斯蒂格尔法案有关条款。产生了一种新型投资银行发展模式金融控股公司模式。在此模式下，投资银行和商业银行同属于某一金融控股公司。二、中国投资银行发展模式的选择综合发展阶段我国80年代初的金融体制改革使我国金融体制走向混业经营，这同时奠定了我国投资银行综合型发展的模式。各大商业银行都开办证券经纪业务，我国的证券公司也成为了商业银行主导下的证券公司。分离发展阶段1995年7月1日，中华人民共和
20、国商业银行法开始实行，确立了我国金融业分业经营的格局。1997年底，国务院进一步强调了分业经营分业管理的原则。银行业和证券业进一步明确了各自的监管主体：中国人民银行和中国证券监督管理委员会。金融的分业或混业，本身并没有优劣之分，一个国家或一个经济究竟是采用分业制度还是混业制度，只是一种特定经济情况下的利弊权衡，这种权衡会随着经济环境的变化而不断调整。从我国经济发展的宏观层面看，证券市场发展尚且不够成熟，市场整体风险较大，且缺乏完备的法律与有力的监管。从微观层面上来看，金融机构缺乏完善的内控机制及其内部资源的有限性，使得分业经营、分离发展成为我国投资银行的必然选择。然而，随着我国经济发展水平日趋
21、提高，金融市场也得到飞速发展，因此塑造能够在国内市场上与国际金融集团抗衡的全能型金融市场主体是必然出路。混业经营的时代离我们已不再遥远。第五节投资银行的发展趋势一、经营模式全能化经济全球化背景下，全能化经营成为世界经济的发展趋势金融创新促使金融机构业务交叉呈现自由化、国际化趋势。银行证券的业务融合强化着投资银行全能化发展的趋势。二、经营市场全球化投资银行网络机构的全球化投资银行业务经营的全球化经营方式网络化第三章第三章投资银行的组织结构投资银行的组织结构学习本章的目的及要求：学习本章的目的及要求：通过本章的学习，掌握投资银行的组织形态，了解投资银行的规模结构，把握投资银行的机构设置及业务模式。
22、第一节投资银行的组织形态合伙制混合公司制：股份公司制金融控股公司制合伙人制所谓合伙，是指由两个或两个以上人拥有公司并分享公司利润，合伙人即为公司主人或股东。投资银行成立之初，它们都是家族企业，采用合伙的组织形式。合伙制的缺点资本实力受到限制重大决策需要所有合伙人的同意，容易出现决策迟缓低效的状况合伙制企业承担着无限责任，企业的结束便意味着家族的结束。许多商人银行缺乏组织上的稳定性。经营获利后就按比例分配，缺乏资本积累机制。家族企业力图保持家族控制企业的同时，出现了无法补充稳定的经营管理人才的问题混合公司制混合公司制，即投资银行被其他非金融机构控股形成的公司。如1981年菲波罗公司收购所罗门兄弟
23、公司，通用电气公司接管了基德皮博迪公司主要是被并购后形成了混合公司股份公司制资本集中迅速、快捷经营管理不受干预，保持连续性激励、约束机制健全金融控股公司制金融控股公司是在现代金融混业经营的趋势下，以控股公司形式组建的金融控股集团。是金融业实现全能化的一种组织制度本质上属于现代公司制的范畴金融控股公司特点第一，集团控股，联合经营第二，法人分业，规避风险次贷危机中美国五大投行组织形态变化时间投资银行名称事件事件结果2008.9.21高盛转型成为银行控股公司2008.9.21摩根士丹利转型成为银行控股公司2008.9.15美林被收购并入美国银行2008.9.15雷曼兄弟破产倒闭2008.3.24贝尔
24、斯登被收购并入摩根大通第二节投资银行的规模结构金融控股公司（Financialholdingcompany）超大型投资银行（Bulge-bracketFirms）l高盛，摩根斯坦利，华宝，野村等大投资银行大型投资银行（MajorBracketFirms）次大型投资银行（SubMajorBracketFirms）地区性投资银行(RegionalFirms)专业性投资银行(SpecializedFirms)商人银行(MerchantBank)第三节投资银行的机构设置和业务模式决策层：董事会管理层：总经理，部门经理监督层：监事会投资银行机构设置图董事会执行董事总经理企业融资部公共融资部项目融资部兼并
25、收购部计划财务部证券交易部房地产部发展研究部国际业务部风险资本部私募资金部投资银行业务的运作和管理1、业务运作模式核心：项目小组（1）IPO及再融资项目的两种模式（改制辅导相同）A1名保荐人为项目小组负责人，配备2-3名项目助理（其中一人为主办人）主做；另一名保荐人与质量控制部门一起复核。B2名保荐人组成一个项目小组，配备2-3名项目助理。（2）并购业务选择一名资深投资银行人员作为项目负责人，配备1-2名助理。（3）分销业务一般以一名资本市场部人员为主进行。包销风险较大或承销规模较大的则组成项目小组。（4）企业债券发行业务基本同IPO业务（除保荐代表人外）。2、业务管理（1）项目组管理以项目负
26、责人为主，强化项目管理（2）风险管理专门设立质量控制部和内核小组，两级控制。保荐人为风险控制的第一责任人。（3）不同业务之间的协调要求所有业务人员都具有完备的投资银行经验：即从改制、辅导到IPO；选择经验丰富，开拓沟通能力强，技术水平高的人员开展并购业务；吸收、选择财务及法律知识丰富，技术水平高的人员组成专职的质量管理部门，与保荐代表人共同进行项目复核工作；强化销售人员与项目组的沟通和了解，促进其在发行定价和销售环节的合作。3.业务模式总部集中模式，适用于小型券商，集中管理，集中业务，集中人力地域分工模式行业分工模式业务分工模式职能分工：按环节分工复合模式4.投资银行的管理部门（1）主要部门：
27、三大类综合部门：日常协调、管理、服务、客户质量控制部门：风险控制业务部门：融资业务部、并购业务部债券业务部、资本市场部（2）管理模式：垂直管理型区域管理型投资银行业务的组织投资银行业务的组织深圳总部北京分部上海分部研究与营销生产技术与内核销售售后服务行业专家生产人员内核人员销售人员辅助人员项目小组区域分工行业分工投资银行部投资银行公司第四节投资银行的人力组织投行的工作特点：专业性强：专业面宽、专责任感：承诺，责任报酬高工作强度大投资银行业务的定位投资银行业务的定位对证券公司而言： l 树立公司品牌，产生广告效应； l为公司创造利润； l提高公司专业水平，培养人才； l带来客户资源，为其他业务服
28、务。 对客户而言： l 承销商战略、管理、财务咨询顾问 投资银行考核体系投资银行考核体系证券公司投资银行部项目小组项目小组项目小组项目人员项目人员项目人员考核指标：项目数量、收入、成本费用、利润投资银行业务成功的关键投资银行业务成功的关键以客户为中心；注重长期利益（风险控制）；良好的奖励激励机制；品牌、人才、客户。投资银行业务人员的素质与机遇投资银行业务人员的素质与机遇需要具备的素质：需要具备的素质： l正直、诚实、单纯；l激情、冲劲、活力；l勤奋踏实；l专业能力强；l持续学习；l沟通能力强。机遇机遇能提高自己的专业能力和综合素质；能建立自己的客户队伍，与优秀企业家建立友谊；能深入了解产业、企
29、业、企业家、企业战略；较快完成资本的原始积累；存在大量投资机会和未来控股上市公司的机会。怎样打造一个优秀的投资银行团队1、对投资银行人员的素质要求良好的基础教育：以硕士为主扎实的专业训练：尤其是财务和法律较强的沟通能力：与客户交往、信任建立充分的责任感优秀的学习和总结能力：多个行业卓越的吃苦精神和勤奋：勤勉总之，投资银行人员应该是行业的精英，是一个“多面手”2、优秀投资银行团队打造的要素公司目标：与公司一起成长企业文化：营造良好的人际氛围、自律约束激励机制：以项目为核心的激励机制协调管理：不同业务、一线业务人员与后台服务人员的协调投资银行人才的类别创业型：领袖专家型：模型、定量运算、程序创新性
30、：产品设计管理型：管理人才投行与客户关系与客户保持长期合作的战略关系，奉行“与企业共同成长”的理念，是双赢的行为。企业投资银行建立通向国际资本市场的通道筹集发展所需资金通过兼并收购扩大企业规模，增强竞争力优化企业组织、财务结构提供首次发行及上市服务帮助企业在资本市场上不断融资提供兼并与收购服务提供关于企业重组等方面的专业意见“与企业共同成长”的经营理念企业借助资本市场发展投资银行也将受益：坚实客户基础的保证可观的收益良好的市场声誉“与企业共同成长”的经营理念创新创新精神：精神：投资银行业务的灵魂投资银行业务的灵魂创新精神：投资银行业务的灵魂不断创新的精神：投资银行业务的灵魂“创新”是基于对客户
31、情况的深入分析研究，对投资者心理和市场情况的敏锐判断，以及丰富的经验“创新”主要体现在：l概念创新l技术操作创新l创造性的把握市场时机第四章第四章证券的发行与承销证券的发行与承销学习本章的目的及要求：学习本章的目的及要求：通过本章的学习，掌握证券发行与承销的概念，了解证券承销程序、收益以及风险；把握中介机构承销商、会计师事务所、律师事务所、资产评估机构的职责，掌握尽职调查的程序及内容，了解如何选择中介机构、编制股票发行文件,把握股票发行定价的原理和方法，掌握股票承销的具体方式。第一节第一节证券发行与承销概述证券发行与承销概述证券发行的基本类型证券发行的基本类型按发行对象划分公募发行：发行人向不
32、特定的社会公众投资者发售证券的发行方式私募发行：以少数特定投资者为对象的发行。投资对象大致有两类：一类是公司的老股东或发行人的员工；另一类是投资基金、社会保险基金、保险公司、商业银行等金融机构以及与发行人有密切业务往来关系的企业等机构投资者。按有无发行中介划分直接发行：证券发行者不委托其他机构，而是自己组织认购，进行销售，从投资者手中直接筹措资金的发行方式。间接发行：证券发行者委托证券中介机构代理出售证券的发行方式。按证券发行条件及投资者的决定方式划分招标发行：证券发行者通过招标、投标，选择承销商推销证券的发行方式。包括竞争性投标和非竞争性投标两种形式。议价发行：证券发行者与证券承销商就证券发
33、行价格、手续费等权责事项充分商讨后再发行或推销的一种发行方式。证券发行的管理体制注册制证券发行人在发行证券之前，首先必须按照法律规定申请注册。将证券发行以及与证券发行有关的一切信息公布于众，并要求所提供的信息具有真实性、可靠性，如果发行者公布的资料内容有虚伪或遗漏，发行者要负法律上的刑事或民事责任核准制在发行证券时不仅要公开真实情况，而且要求证券发行者将每笔证券发行报请主管机关批准。在实行证券发行核准制的国家中，一般都规定出若干证券发行的具体条件，经主管部门审查许可，证券方可发行。证券承销概述含义：承接（发行）销售（上市）发行公司-投资银行-社会投资者 投资银行首先从发行者手中以一定的价格买进
34、证券，然后通过自己的销售网络再把它销首给广大投资者。投资银行在证券承销中起着桥梁的作用，把发行者和投资者的目标很好地结合起来。通过投资银行，发行者实现了融资的目的，投资者也实现了获得投资机会的目的，同时，投资银行也通过在承销过程中收取佣金和获取利差来实现自己的经营目标。证券承销方式包销投资银行按议定价格直接从发行者手中购进将要发行的全部证券，然后再出售给投资者。余额包销：通常发生在股东行使其优先认股权时，若股东按优先认股权认购股份后还有余额，承销商有义务全部买进这部分剩余股票，然后再转售给投资公众。代销承销商只作为发行公司的证券销售代理人，按照规定的发行条件尽力推销证券。承销程序发行准备阶段：
35、l谈判-初步意向-提出方案（发行价格、发行时间）签订协议阶段：l发行价格l承销团（主承销商，副主承销商，其他承销商）证券销售阶段：l投资银行与证券发行人签订协议后，把发行的证券销售给广大投资者 承销风险市场状况：上升时期，“牛市”，市场人气旺盛，畅销，风险小；下跌时期，“熊市”，人气散淡，滞销证券潜质：公司本身发展潜力发行方式设计：竞价发行，网上发行承销团的实力和信誉其他方面的风险承销收益 投资银行可以在承销业务中得到两种方式的报酬：一种是差价（毛利差额），即投资银行支付给证券发行者的价格和投资银行向社会公众出售证券的价格之间的差价；另一种是佣金，通常按发行金额的一定百分比计算。 1、价格=上
36、市价格（零售价）-发行价格（批发价） 2、佣金收入：按发行收入的比例来提成承销收益 不同的承销规模和证券种类对承销收益的影响承销金额承销金额（万美金（万美金) ) 500 1 000 1 500 2 000 3 000 5 000 10 000 15 000 20 000IPO（%）8-10 7.5-9 7-8 6.5-7 5.5-75-7 再次发行再次发行普通股普通股（%）6-8 5-7.5 5-7 3.5-5 2-5 2-4.5 2-4 2-4 A级级10年期年期公司债券公司债券（%）1.3 1.2 1 0.7 0.7 0.7 第二节第二节中介机构的选择中介机构的选择中介机构： 主承销商、
37、分销商； 会计师事务所； 律师事务所； 资产评估机构。一一、中介机构的职责承销商:总协调(发行：招股说明书；上市：上市说明书） 会计师事务所:财务审计、查帐、验资、盈利预测 律师事务所:发行上市过程中的各种法律问题 资产评估机构：资产评估 二、尽职调查意义：细节调查募股前的财务审计与审核 (财务报表准确，公允，帐实相符)募股前的法律调查于服务： 产权关系明晰，原始证据完备，债权债务关系募股前承销人的全面审查三、股票发行文件的编制法律法规规定1.依法陈述主体的资格条件2.依法陈述股票发行遵循的原则以及附生的权利和要求3.发布合法的价格信息4.按要求编制各种文件5.真实的介绍发行人的经营状况和发展
38、前景6.客观评价发行人的各项风险7.依法陈述会计事实8.理顺产权与关联方的关系9.依法设计股权结构10.实事求是的估测投资风险特殊政策要求第三节第三节股票的发行与承销股票的发行与承销股票发行定价的影响因素本体因素：发行人内部经营管理对发行价格制定 的影响因素 产品价格有无上升的潜在空间 发行人主营业务发展前景 管理费用与经济规模性 投资项目的投产预期和盈利预期 发行人知名度、品牌形象、发行规模等一、股票发行定价的影响因素环境因素：股票流通市场的状况及变化趋势 发行人所处行业的发展状况、经济区位状况 政策因素： 税负水平 利息率 国家有关的扶持与抑制政策二、新股发行价格的形成过程 上市前的准备（
39、在我国就是一年时间的发行辅导）调研准备前期促销阶段（预路演阶段）路演和需求积累阶段三、股票发行定价新股发行定价原则投资价值原则：证券市场为高风险、高收益市场，新股发行价格应充分反映上市公司的内在投资价值。市场化原则：新股定价应有效反映市场对股票的需求，以准确地体现市场对股票内在价值的认同。保护投资者利益原则：新股发行定价应体现公开、公平、公正的原则，赋予投资者以平等的机会参与市场。风险收益对称原则：证券市场新股发行定价应体现风险收益对称原则，尽可能降低发行成本和认购成本。新股定价方法议价法：由股票发行人与主承销商协商确定发行价格。固定价格方式市场询价方式竞价法：由各股票承销商或者投资者以投标方
40、式相互竞争确定股票发行价格。网上竞价机构投资者（法人）竞价券商竞价发行价格及确定方式每股发行价格=预测税后利润/发行前总股本+本次发行股数（12-发行月数）/12发行市盈率 四、股票承销方式 尽力代销方式 包销方式自我承销尽力代销方式 在这种方式下，投资银行与股票发行企业之间是单纯的代理关系，仅从推销企业股票中收取一定的手续费，由于不承担股票发售不出去的风险，投资银行也不会从发行成功中获得额外的报酬。绝大多数的尽力代销采取了全部或无效（All or None，也叫足额销售）的做法，即在预定日期之前未售出规定的最少数量的股票，则取消此次发行。尽力代销方式一般在两种极端情况下采用，即在投资银行对此
41、次发行信心不足或股票发行企业信心很足的情况下为减少发行费用时采用。包销方式l 在全额包销方式下，作为包销商的投资银行或承销团以低于股票发行价格的较低价一次性买下所有将发行的股票，然后再按事先约定的发行价格出售给投资者。在投资者认购不足时，承销商则以自有资金吃下未售出的股票，l 余额包销（Standby Underwriting），又称助销，指承销商在约定期限内按照规定的发行条件向投资者发售股票，在截止日未售出的股票则由承销商包销。余额包销的承销费用由承销商向发行企业另行收取。l 目前国内股票发行采取的均是余额包销的发行方式，而在美国这样证券市场发达的国家多数大宗股票的发行则是全额包销。自我承销
42、方式 在美国，也有相当数量的小企业的股票发行并没有投资银行的参与，这种股票发行方式被称作自我承销。采取这种发行方式的主要是一些规模在500万美元以下，发行价在1美元左右的小公司。股票发行人应该具备的条件：股票发行人应该具备的条件： l产业定位好，产品市场前景广阔；l有明确的企业发展战略；l奖励激励政策有效，管理层积极进取，管理高效；具有明显的竞争优势；l营业记录显示公司经营业绩持续增长；l公司财务状况健康；l资金需求殷切，投资项目前景好。以研究为先导开拓市场行业专家进行行业分析，熟悉行业发展状况，寻找行业内符合条件企业；通过对企业研究，了解企业的优势与劣势，资源与外部环境，提交企业发展战略、资
43、产重组、资本运作框架建议书等；与企业洽谈，或参与招标，获取项目确定资产重组、股票发行上市框架方案确定拟上市业务和资产，即资产重组方案； 确定发行上市主体，即股份公司设立方案； 确定股票发行上市方案。 股份公司的要求股份公司主业突出；具有独立完整的研究开发和供产销体系；减少关联交易；消除同业竞争；控股体系和控制权的考虑；资产与负债、收益与成本费用的配比等。设立股份公司国有企业改制发起设立股份公司；一般企业整体改制发起设立股份公司；有限责任公司整体变更为股份公司，等等进入一年的辅导期确定股票发行上市方案投资项目筹资总额发行数量发行价格发行时机上市地等制作全套股票发行申报材料招股说明书承销协议等文件
44、申报批准向中国证监会发行部报送材料，接受预审。额度制名额制核准制中国证监会发审委复审。取得中国证监会同意公司股票发行的批文。刊登招股说明书。定价、招股：上网公开发行；网下定向发行；公开发行与定向发行相结合。资金划转、验资。股票挂牌上市。第五章经纪业务学习目的及要求:掌握经纪业务、信用交易的概念；领会开展经纪业务的原则；了解经济业务的程序及客户理财报告制度。第一节经纪业务概述经纪业务的含义经纪关系的确立经纪业务的特点开展经纪业务的原则经纪业务的含义证券经纪经纪：中介人 经纪业务：投资银行作为证券买卖双方的经纪人，按照客户投资者的委托指令在证券交易场所代理客户进行证券交易、收取经纪人佣金的业务。目
45、前我国从事证券经纪业务的主要有：券商、证券交易所、证券登记中心、资金清算中心、证券投资咨询公司等法人经纪业务的含义证券经纪人l广义的证券经纪人指为投资者提供证券信息、证券分析、投资计划和证券交易等服务的中介人或代理人，它可以是法人也可以是自然人。l狭义的证券经纪人仅指直接为投资者提供上述服务的自然人。经纪业务的含义从事经纪业务的条件l具备有关证券和商品交易的知识和经验，并通过经纪人资格考试。l向有关部门申请并经审查同意l拥有一定的资本额经纪关系的确立经纪关系的建立委托人和经纪商的权利与义务经纪业务中的禁止行为经纪业务的特点业务对象的广泛性经纪商的中介性客户指令的权威性客户资料的保密性开展经纪业
46、务的原则在接受客户委托，代理证券交易的过程中，应遵循的原则1.价格自主原则2.价格优先原则3.时间优先原则4.公开、公平交易原则5.充分披露原则6.依法收入原则开展经纪业务的原则投资银行在对经纪业务进行管理时，也必须遵循一定的原则1.谨慎接受客户委托，并为委托事项保密2.适当向客户提供投资咨询3.严格遵循托管制度和相关法规4.禁止违法交易行为5.禁止为相关人员代理证券交易第二节经纪业务的程序开户l1、证券帐户：身份证件-证券登记公司-股东帐户（上海、深圳）l2、资金帐户：股东帐户-证券公司-资金帐户（存折 委托成交清算交割过户结账交易流程图开户委托成交清算网上委托电话委托自助委托结帐过户交割投
47、资计划账户保证金帐户现金账户第三节 证券信用制度证券信用经纪的概念证券信用交易制度的影响证券信用交易风险识别和风险管理证券信用经纪的概念信用经纪的概念l指投资银行作为经纪商，在代理客户买卖证券时，以客户提供部分资金或有价证券作为担保为前提，为其代垫交易所需资金或有价证券的差额，从而帮助客户完成证券交易的业务行为。证券信用经纪的概念信用交易的形式（融资和融券）1.融资（买空） 投资银行（借钱）-客户-买入股票-（如果股价上升）卖出股 票-归还借款本金、利息2.融券（卖空） 投资银行（借券）-客户-卖出股票-（如果股价下降）卖出股票-归还借款债券、利息 证券信用交易制度的影响对实物经济信用的影响对
48、股价水平、市场波动的影响对投资者行为的影响证券信用交易风险识别和风险管理（一）信用风险（违约风险）定义1、金融机构自身的信用风险：流动性风险，金 融机构不能及时满足客户需要2、贷款信用风险：借款人不能按时归还本息3、投资信用风险：主要是融资风险证券信用交易风险识别和风险管理（二）证券信用风险1、体制风险：结构、体系2、信用风险：信息不对称3、市场风险4、法律风险证券信用交易风险识别和风险管理（三）证券信用风险的管理1、信用风险的识别：定量、定性2、信用风险估价：量化 a知觉判断法 b概率分析法 c贷款风险度法（0-1）3、信用风险控制 a回避 b减少4、信用风险的防范 a分散：按投向、投量、时
49、间、方式等来分散 b转移：对象（借款人、保证人、保险人） c补偿 附加知识 客户理财报告制度客户理财报告制度的含义客户理财报告制度的设计和实施客户理财报告制度的业务模式客户理财报告制度的含义客户理财报告，是证券营业部内经纪代表在“为每一位客户服务”的经营理念下，主要针对大中客户进行点对点、面对面的投资咨询服务时，提交客户供投资参考的书面报告。券商（点对点、面对面）-大中户=理财报告形成客户理财报告的过程及与此相关的考核、激励机制即为“客户理财报告制度”。客户理财报告制度的设计和实施1、客户分析a个性心理分析b资金状况c投资组合d投资风格（稳健型；激进型）e投资收益2、编制客户档案3、制定投资策
50、略：量体裁衣适当的投资组合a资金与股票的组合b股票种类的投资组合：行业、地区c长线和短线的组合d投资和投机的组合4、理财报告客户理财报告制度的业务模式1、对大客户：返佣2、对中小客户：集中到经纪人的名下，便于 操作思考题信用交易的形式开展经纪业务的原则 什么是融资融券业务？分别从宏观经济、证券公司、投资者及证券市场四个方面来分析融资融券的作用第七章公司并购业务学习目的及要求理解兼并、收购的概念及其类型公司并购的动因与效应了解公司并购的程序掌握投资银行在公司并购中的作用领会如何制定收购与反收购策略。128一、企业并购的特定涵义一、企业并购的特定涵义并购（并购（Merger and Acquisi
51、tion，通常缩写为通常缩写为MA）是兼并与收购的简称，是公司通过产权交易取得其他公司一定程度的控制权，包括资产控制权、经营管理权等，以实现其一定经济目标的行为，是经济运作中发生的一种组织变动形式，涉及到公司的重组、清算和再分配。第一节公司兼并与收购的概念及其类型129（一）（一）兼并（兼并（Merger）英国英国大不列颠百科全书大不列颠百科全书对对 Merger的解释是：的解释是：“指两家指两家或更多的独立企业、公司合并组成一家企业、通常是由一家占或更多的独立企业、公司合并组成一家企业、通常是由一家占优势的公司吸收一家或更多的公司。优势的公司吸收一家或更多的公司。”在西方公司法中，把企业合并
52、分成吸收合并、新设合并两种形在西方公司法中，把企业合并分成吸收合并、新设合并两种形式：式： 1.吸收合并即兼并，是指两个或两个以上的公司合并中，其中一吸收合并即兼并，是指两个或两个以上的公司合并中，其中一个公司因吸收了其他公司而成为存续公司的合并形式。合并中，个公司因吸收了其他公司而成为存续公司的合并形式。合并中，存续公司仍然保持原有公司的名称，有权获得其他被吸收公司存续公司仍然保持原有公司的名称，有权获得其他被吸收公司的资产和债权，同时承担其债务，被吸收公司从此不再存在。的资产和债权，同时承担其债务，被吸收公司从此不再存在。2.新设合并又称创立合并或联合，是指两个或两个以上公司通过新设合并又
53、称创立合并或联合，是指两个或两个以上公司通过合并同时消亡，在新的基础上形成一个新设公司。合并同时消亡，在新的基础上形成一个新设公司。130吸收合并吸收合并定义：一个企业通过定义：一个企业通过发行股票、支付现金发行股票、支付现金或发行债券等的方式或发行债券等的方式取得其它企业。取得其它企业。特点：吸收合并完特点：吸收合并完成后，只有合并方成后，只有合并方仍保持原来的法律仍保持原来的法律地位。地位。表达式：表达式：A公司公司+B公司公司A公司公司吸收合并吸收合并131TCL集团吸收合并TCL通讯TCL集团吸收合并集团吸收合并TCL通讯，与通讯，与TCL集团集团的首次公开发行互为前提，同时进行。的首
54、次公开发行互为前提，同时进行。 TCL通讯流通股股东所持股票按一定换股通讯流通股股东所持股票按一定换股比例折换成上市后的比例折换成上市后的TCL集团的流通股票。集团的流通股票。 换股完成后，换股完成后，TCL通讯退市，注销法人资通讯退市，注销法人资格，其所有权益、债务由格，其所有权益、债务由TCL集团承担，集团承担，而而TCL集团集团IPO整体上市。整体上市。 132吸并TCL通讯方案概要合并方式合并方式TCL集团在首次公开发行的同时，按折股比例向TCL通讯流通股股东换股发行TCL集团流通股，TCL通讯的全部资产、负债并入TCL集团，TCL通讯退市、注销吸并前，TCL集团持有56.7%TCL通
55、讯股票，吸并完成后TCL集团将持有100%TCL通讯股票折股比例折股比例折股比例=TCL通讯流通股的折股价格21.15元除以TCL集团首次公开发行价格4.26元每股TCL通讯流通股股票可以取得4.96478873股TCL集团流通股股票换股发行数量换股发行数量404,395,944股：TCL通讯流通股81,452,800股乘以折股比例时间表时间表换股股权登记日：2004年1月6日换股完成日：2004年1月13日TCL通讯退市日：2004年1月15日133 创立合并创立合并定义：两个或两定义：两个或两个以上的企业联个以上的企业联合成立一个新的合成立一个新的企业。企业。特点：创立合并结束后，特点：创
56、立合并结束后，原来的各企业均失去法原来的各企业均失去法人资格，由新成立的企人资格，由新成立的企业从事生产经营活动。业从事生产经营活动。表达式：表达式：A公司公司+B公司公司+C公司公司D公司公司134百联股份第一百货合并华联商厦135（二）收购收购(Acquisition)是指一家公司(称收购公司)在证券市场上，用现金、债券或股票购买另一家公司(称目标公司)的股票或资产，以获得对该公司的控制权的行为。根据收购对象的不同，可以分为股权收购和资产收购。收购与兼并既有明显的区别也有一定的联系。当收购公司向目标公司股东提出购买他们所持有的目标公司股份的要约(Tenderoffor)，称公开收购要约或标
57、购；当购买到对方一定比例的股权而取得经营控制权时，即可接管(Takeover)该公司，即收购强调的是控制权的争夺。通过收购方式获取被收购公司股份并将该公司撤销的就是兼并意义上的收购。136（三）收购与兼并的区别（三）收购与兼并的区别（1）兼并是兼并企业获得被兼并企业的全部业务和资产，并承担全部债务和责任,被兼并企业作为经济实体己不复存在；而收购企业则是通过购买被收购企业的股票达到控股，对被收购企业的原有债务不负连带责任，只以控股出资的股金为限承担风险，被收购企业的经济实体依然存在。（2）兼并是以现金购买、债务转移为主要交易条件的；而收购则是以所占有企业股份份额达到控股为依据，来实现对被收购企业
58、的产权占有的。（3）兼并范围较广，任何企业都可以自愿进入兼并交易市场；而收购一般只发生在股票市场中，被收购企业的目标一般是上市公司。（4）兼并发生后，其资产一般需要重新组合、调整；而收购是以股票市场为中介的，收购后，企业变化形式比较平和。137二、公司并购的分类138横向并购横向并购Horizontal Merger : :指生产相同产品或同一行业指生产相同产品或同一行业公司之间的并购，横向并购的过程是寻求最佳经济规模的过程，公司之间的并购，横向并购的过程是寻求最佳经济规模的过程，可以扩大同类产品的生产规模，降低单位成本，从而获取规模可以扩大同类产品的生产规模，降低单位成本，从而获取规模经济效
59、益。经济效益。纵向并向并购（Vertical mergerVertical merger）又称垂直并又称垂直并购，是指具有，是指具有现实或潜在或潜在顾客关系的公司客关系的公司间的并的并购活活动，如兼并公司的原材料供，如兼并公司的原材料供应商或商或产成品成品销售商和使用厂商。售商和使用厂商。这种并种并购一般是因一般是因为公司力公司力图打通原材料、加工打通原材料、加工业及及销售渠道。售渠道。混合并混合并购（Conglomerate mergerConglomerate merger）是指是指产品和市品和市场都不相关都不相关的公司的公司间的并的并购活活动。这种并种并购形式不是以巩固公司在原有行形式不
60、是以巩固公司在原有行业的地位的地位为目的，而是以目的，而是以扩大公司涉足的行大公司涉足的行业领域域为目的。目的。 （一）按照企业成长方式分为139（二）按照委托方式划分：直接并购与间接并购直接收购，就是由收购方直接向目标公司提出所有权要求，双方通过一定的程序进行磋商，共同商定完成收购的各项条件，在协议的条件下达到并购的目标。直接并购分为向前和反向两种。向前并购是指目标公司被买方并购后，买方为存续公司，目标公司的独立法人地位不复存在，目标公司的资产和负债均由买方公司承担；反向并购是指目标公司为存续公司，买方的法人地位消失，买方公司的所有资产和负债都由目标公司承担。并购双方究竟谁存续，谁消失，主要
61、从会计处理、公司商誉、税负水平等方面来决定。140间接合并，是指收购公司首先设立一个子公司或控股公司，然后再以子公司名义并购目标公司。其分为三角并购和反三角并购两种方式。三角并购是指收购公司首先设立一个子公司或控股公司，然后，再用子公司来兼并目标公司。此时，目标公司的股东不是收购公司，因此收购公司对目标公司的债务不承担责任，而由其子公司负责。141反三角并购比较复杂，收购公司首先设立一个全资子公司或控股公司，然后，该子公司被目标公司并购，收购公司用其拥有其子公司的股票交换目标公司新发行的股票，同时，目标公司的股东获得现金或收购公司的股票，以交换目标公司的股票。其结果是目标公司成为收购公司的全资
62、子公司或控股公司。142（三）根据并购动机划分：善意并购与敌意并购善意并购，又称友好并购，是收购者事先与目标公司经营者商议，征得同意后，目标公司主动向收购者提供必要的资料等，并且目标公司经营者还劝其股东接受公开收购要约，出售股票，从而完成收购行动的公开收购。敌意并购，又称恶意并购，是指收购者在收购目标公司股权时，虽然该收购行动遭到目标公司经营者的抗拒，而收购者仍要强行收购，或者收购者事先未与目标公司经营者协商，而突然直接提出公开出价收购要约者，均为敌意收购。143善意收购和敌意收购的区别敌意收购一般先要以现金迅速收购足以取得控制权的比例的股票，所以敌意收购者应当事先准备足够的现金。而善意收购者
63、不需要准备大量的现金，通常是通过协商安排转让双方的股票互换来达到此目的，尤其是当目标公司的股东可以得到税收节约的好处时。但是通过股票互换，或者收购人发行证券用以购买目标公司的股票，都应当编制募股说明书，而且可能被迫拖延发行，这对于敌意收购者来说是相当不利的。一般在现金出价过程中，会有很大一部分目标公司的股票为风险套利者所购买。如何利用风险套利者手中所囤积的股票，是决定敌意收购者出价成功与否的关键之所在。144（四）根据并购方式划分：协议收购与要约收购广义的协议收购，一般是由收购公司和目标公司董事会进行谈判，签订协议，经过股东大会同意后有效。一旦达成协议，双方均应接受。达成协议后，须向证券交易所
64、和证券主管部门报告并公告。目前，在我国证券市场尚不成熟的情况下，协议收购是一种较好的收购方式。证券法所规范的协议收购，是指收购人通过与目标公司的管理层或者目标公司的股东，达成书面转让股权的协议。要约收购，是指收购方通过向被收购公司的管理层和股东发出购买其所持该公司股份的书面意思表示，并按照其依法公告的收购要约中所规定的收购条件、收购价格、收购期限以及其他规定事项，收购目标公司股份的收购方式。要约收购不需要事先征得目标公司管理层的同意。145企业并购的手段要约收购：也称公开收购，是指一家公司绕过目标公司董事会，以高于市场的报价直接向目标公司股东招标的收购行为。收购方直接在市场上收集股权，事先并不
65、需要征求对方同意，因而也被认为是敌意并购。此外，当一家公司的控股权改变，或在一个并购项目中控股权转移至收购方超过规定比例时（我国公司法规定30），监管机构规定新的控股方有进行要约收购的义务。进行要约收购时，要约应首先提交给被收购方的董事会或其顾问。被收购方的董事会在收到要约后，通知证交所对其股票停牌。实例：SAB/AB收购哈啤2003年7月3日，哈啤以每股2.29港元的价格以6.75亿港元将29.41%的股权出售给SAB，同时还建立了战略合作关系。另外，SAB还拥有中国第二大啤酒商华润啤酒49%的股权。为了防止SAB将哈啤和华润啤酒合并，2004年5月2日，AB以10.8亿港元(每股3.70港
66、元)的价格收购了哈啤29.07%的股权。同日，哈啤与SAB终止了战略合作关系。而SAB立即做出强烈反击，宣布以每股4.30港元的价格全面要约收购哈啤，旨在成为哈啤的绝对控股股东，最终把竞争对手AB逐出场外。在哈啤争夺战中，AB于2004年5月31日从哈啤其他股东手中以每股5.58港元的价格进一步收购了哈啤6.9%的股权，至此AB持有36%的股权而成为哈啤的第一大股东。按监管条例，AB公司必须进行要约收购。2004年6月2日，AB出价7.2亿美元全面收购哈啤，而SAB退出竞价。146第二节公司并购的动因与效应147一、公司并购的主体分析股东：追求股东收益最大化在西方的企业理论与公司财务研究中人们
67、较为一致的看法是：公司制企业应该力图使股东在企业中的财富价值最大化。也就是说，企业普通股价格即企业市场价值的最大化。企业是出资者(股东)投资创办的，出资者之所以出资创办企业是让企业为其创造财富，使其财富增值。出资者利益的最大化就是出资者财富的最大化。而出资者财富的衡量标准对于上市公司而言，就是股票价格。股票价格反映了股东及其潜在的投资者对企业(上市公司)价值所作出的评价。148经理：谋求管理层利益最大化现代公司制度的出现，由于股东所有权与经营管理权的分离，股东并不参与公司的高层管理决策，甚至也不具有影响力，或者股东本来就缺乏知识和经验，缺乏参与决策的基本素质。个别股东对公司经营发展决策感到不满
68、，也难以联合足够的力量来推翻经理的决策，因此只能通过卖掉手中拥有该公司的股票，即“用脚投票”。相反公司经理在很大程度上控制着公司的经营决策权，尤其是在股权分散的大型上市公司中，经理几乎享有公司经营管理和发展的一切决策权。西方学者的经理理论认为，经理的主要目标是谋求公司的快速发展，而并非获得利润最大化。原因是公司的发展会使经理获得更高的工资和地位，更大的权力和职业保障。149政府：在垄断与竞争中寻求平衡点市场经济国家，其政府的作用，就是在垄断与竞争中寻求一种平衡。150二、并购：企业成长的动因相关理论解释（一）企业外部发展优势论兼并可以减少投资风险和成本，投资见效快可以有效地冲破壁垒进入新的行业
69、兼并充分利用了经验的效应151（二）规模经济论规模经济，是指随着生产和经营规模的扩大而收益不断递增的现象。规模经济具有明显的协同效应，即1十12。兼并，尤其是企业的横向兼并对企业效率的最明显作用，表现为规模经济效益的取得，即通过兼并，两企业的总体效果要大于两个独立企业效益的算术和。152（三）交易费用论交易费用(也称交易成本)是运用市场价格机制的成本，主要包括搜寻价格信息的成本和在交易中讨价还价的成本。企业的出现和存在正是为了节约市场交易费用，即用费用较低的企业内交易替代费用较高的市场交易。企业兼并收购而引起的企业生产经营规模的变动与交易费用的变动有着直接联系。可以说，交易费用的节约，是企业兼
70、并收购产生的一种重要原因。而企业兼并收购的结果也带来了企业组织结构的变化。企业内部之间的协调管理费用越低，企业并购的规模也就越大。153（四）多样化经营在一个企业长远成长过程中，产品多样化可能是影响最为深远的因素。这是因为：1.当企业同时经营若干不同但相关的产品时，可能产生若干经济效益的改善。2.多种产品企业的另一优点是可以根据企业内不同产品部门的市场前景与经济效益，来对企业的资金与人力进行合理配置，追求更好的企业远期总体效益。3.经营多元化，可以降低风险，实现多元投资组合的综合效益。154三、并购的直接效应（一）价值低估效应在西方证券市场上，公司股票的估价率是决定企业并购的一个重要因素。所谓
71、估价率，就是指股票的市场价值与资产的账面价值之比。如果一家公司由于经营不善，其股票的市场价值低于资产的账面价值，它将成为被收购的对象。目标公司的价值被低估，可能有三种原因：（1）经营管理并未发挥应有的潜力；（2）并购公司拥有外部市场所没有的该目标公司价值的内部信息；（3）由于通货膨胀造成的资产的市场价值与重置成本的差异。155（二）合理避税效应合理避税也是促成许多企业并购行为的重要原因之一。税法对个人和企业的财务决策有着重大的影响。不同类型的资产所征收的税率是不同的，股息收入和利息收入、营业收益和资本收益的税收计算方式不同。企业若采取某些财务处理方法可以达到合理避税的目的。156（三）股价涨升
72、效应通常，大公司都具有证券流动性高、多样化经营能力强、经营风险低和知名度高的特点，因此具有较高的市盈率。当它兼并另一企业时，它的市盈率通常被用作兼并后企业的市盈率，这样，可以牵动被兼并企业的股份大幅度上扬。如果某公司拟协议收购一目标公司也常常以高于对方市场价格的水平进行收购，由此引起股市的波动。157（四）宣传广告效应并购是企业间生死存亡的竞争，这种竞争往往会成为新闻媒介争相报道的热点，收购过程中的信息披露也是公众十分关注的话题。因此，就会在较短的时间内产生一种轰动，此起彼伏，沸沸扬扬。甚至成为人们研究讨论的典型案例。就这样，通过并购的瞬间就扩大了企业的知名度，无形中为企业做了免费广告，如果公
73、司把握好这难得的公关机遇，就会带动企业的市场营销活动，降低企业融资成本，在公众中树立企业的良好形象。158第三节公司并购的程序159整整 合合执执 行行策策 划划企业并购的整体流程企业并购的整体流程8.制定整合战略及计划9. 实施- 组织/文化- 商务/运营- 基础设施5. 全面的并全面的并购项目评估购项目评估- 协同效应分析- 财务及税务- 价值估算与 交易定价- 其他方面1.目标市目标市场的重场的重新定义新定义2.制定并 购战略3.目标搜 索4. 设计交设计交易结构易结构6. 谈判谈判7. 准备交易文件10. 监控企业价值实现提提 升升 企企 业业 价价 值值160并购的程序1234567
74、8并购战略形成与实现方式的选择并购战略形成与实现方式的选择市场搜寻与机会分析：目标公司市场搜寻与机会分析：目标公司企业评价：评估与定价企业评价：评估与定价税务与法律评价税务与法律评价并购结构设计并购结构设计收购建议书收购建议书谈判谈判9签约成交签约成交融资融资10整合整合并购并购调查调查并购并购实施实施并购整合并购整合161一、收购方的自我评估在作出收购决策之前，收购方应对自身的经济实力、所在行业的发展前景、发展战略等方面进行认真研究，同时要思考一个最基本问题，即“为什么要收购上市公司”。从必须具备的硬件来说，收购方首先应具有良好的经营业绩，净资产收益率较高；应有充裕的现金，以备支付收购价款；
75、应有健全的经营机制和高素质的经营管理人员，以便入主上市公司董事会；应有足够大的净资产规模162二、聘请中介机构并签定保密协议中介机构主要指券商，有时可能还包括律师、会计师，以协助收购方对目标公司进行财务分析。但是从尽量减少收购前期知情人、加强信息保密考虑，我们认为财务顾问应尽量承担起律师、会计师的工作（当然审计报告、法律意见书无法出具，但专业意见可以提供），这对财务顾问的专业素质提出了更高的要求。163三、选择目标上市公司在成熟市场经济制度下，由于采用注册制，企业的公开发行基本没有制度性障碍，因此对上市公司的收购通常是希望获得该公司的优良资产、高素质人才、营销网络等基本要素。但是在中国由于公开
76、上市一直存在多种障碍，因此收购概念中出现了一种完全不同的要素：“壳”，即收购方可以不要上市公司的任何资产，只要这个不纳入资产负债表的无形资产“壳”的特殊现象，尽管如此，我们仍然建议收购方在选择目标上市公司时尽量考虑其资产是否能与本公司的主营业务相配合。1641 1经营业绩差2行业发展前景有限3股权结构分散，股本规模适中4股价较低5负债比率不大6内部资产结构简单，人员较少165四、签定收购意向书收购方与目标上市公司的控股股东签定收购意向协议书，以防止其再寻找其他买家。同时在券商的配合下，收购方开始对目标公司进行详尽调查，必要时可以要求审阅其会计报表。五、谈判并签署收购协议经充分调查判断目标企业基
77、本不存在重大收购障碍后，在券商的协助下，收购方与目标上市公司的控股股东谈判，就股权转让价格、转让生效的条件、双方的权利义务、风险控制、违约责任等达成一致并签署协议。166六、公告并办理股权过户手续取得有关机关的豁免后，双方在交易所的指导下进行公告，一般收购方、出让方、上市公司三方各自刊登公告，对该事项从各自的角度进行阐述。收购方交纳全部收购资金后，登记公司办理过户手续。167收购及豁免基本流程持股比例30其后6个月内变动情况公告公告收购报告书3日内收购人向证监会报送收购报告书通知被收购公司涉及MBO，被收购公司董事会发表意见履行收购协议全面要约（详见要约收购流程）收购人向证监会申请豁免不申请申
78、请不同意到15日仍未表示任何意见（视为默许）15日内无异议同意15日内有异议收购不得超过30的股份，拟继续收购的，可以发出部分要约不得公告收购报告书不得收购168七、重组目标公司收购方以第一大股东的身份召开临时股东大会，讨论增选董事、修改公司章程、修改公司经营范围、修改公司名称、重新聘用高级管理人员等重大问题，全面入主目标公司。第一大股东通过剥离目标公司不良资产，注入自身优质资产，使目标公司资产质量发生重大变化，经营效益显著提高。“剥离与注入”的方式主要有资产置换、资产买卖、共同出资设立新公司、大股东以优质资产认购上市公司定向增发新股等方式。169第四节投资银行在公司并购中的作用作为买方代理策
79、划并购作为卖方代理实施反并购措施参与并购合同的谈判，确定并购价格协助买方筹集必要的资金投资银行并购的收费170目标公司并购价格的确定账面价值法公司的每一会计年度的资本负债表最能集中反映公司在某一财务时点的价值状况，揭示企业所掌握的资源，所负担的债务及所有者在企业所拥有的权益。企业资产负债的净值即为企业的账面价值。171市场价值法即将股票市场上最近平均实际交易价格，作为企业价值的参考。由于证券市场处于均衡状态，因此，股价反映投资人对目标企业未来的现金流量与风险的预期，于是市场价格会等于市场价值。比价标准可分为三种：（1）公开交易公司的股价（2）相似企业过去的收购价格（3）新上市公司发行价172未
80、来获利还原法如果买方企业对目标企业的收购是着眼于未来的营运绩效，则买方企业应基于未来收购后的利润予以资本化后的价值。未来获利还原法即是预估目标企业未来现金流量，再以某一折现率，将预估的每年现金流折为现值。173第五节收购与反收购策略一、收购策略1、中心式多角化策略中心式多角化策略，是指欲兼并目标企业与本企业原经营的行业相关度较高，但不处在同一行业的企业的兼并策略。中心式多角化策略是企业寻求新的收益与利润的最好途径。有很多公司就采取了中心式多角化兼并策略，经过技术上的相互支持，销售网的更好利用，迅速在市场上占领了一席之地。实践证明，采取这种策略，确实可以促使企业规模快速成长。1742、复合式多角
81、化策略复合式多角化策略，是指欲兼并的企业与本企业原经营行业完全无关的兼并策略。复合式多角化策略的目的是为促进本企业业绩迅速增长，并使利润稳定。3、垂直式整合策略垂直式整合是指通过收购对本企业的上游（供应商）和下游（销售商）企业实行整合。一般来说，某企业收购目标公司的动机是整体策略上的需要，是为了对目标公司进行整合后产生的综合效益，这包括经济规模、获取技术、产品线或市场的扩大。公司寻求垂直整合一般是为了获得稳定的零部件、原料、成品供应来源，或产品销售市场，总之，为了获得更多的获利来源。任何厂商都希望加强对本企业的上游企业对自己的供应和本企业对下游企业的销售的控制，以此来提高自身经营业绩。1754
82、、水平式整合策略采用水平式整合策略，可以得到目标公司现成的生产线和现成的生产技术，其产品的品牌及行销网络，往往更是公司的价值所在，所以，可以激发买方强烈的收购欲望。买方通过收购活动，可以取得目标公司现成的生产线，这有助于强化买方在市场上的地位。但在收购决策上，需要考虑收购价格及行销效益发挥的程度，这两个因素是互补的。如果行销效益大为提高，自然买方的投资回收期短，在此种情况下，可以提高的价格予以收购。但还须注意的是，有许多无法预期的因素会在收购后出现，使收购所需的资金投入，超过收购前的估计。176二、反收购策略事先预防策略事先预防策略，是指主动阻止本企业被收购的最积极的方法。管理层防卫策略目标公
83、司拒绝收购，在很大程度上是由于管理层的原因。一是管理层认为只有拒绝收购，才能够提高收购价格；二是管理层认为，收购方的要约收购有意制造股价动荡，从而混水摸鱼，借机谋利；三是管理层担心，一旦被收购，管理者的地位身份受到不利影响，例如说降职，甚至解职。因此，管理层采用各种策略提高收购方的收购成本。使对方望而却步。具体经常采用的手段有三种：1.金降落伞策略是指目标企业的董事会提前作出如下决议：“一旦目标企业被收购，而且董事、高阶层管理者都被解职时，这些被解职者可领到巨额退休金，以提高收购成本。1772.银降落伞策略是指规定目标公司一旦落入收购方手中，公司有义务向被解雇的董事以下几级管理人员支付较“金降
84、落伞策略”稍微逊色的同类保证金(根据工龄长短支付数周至数月的工资)。3.锡降落伞策略是指规定目标公司一旦被收购，一般员工若在公司被收购后两年内被解雇的话，则收购方须支付员工遣散费用。178金降落伞、灰色降落伞和锡降落伞金降落伞、灰色降落伞和锡降落伞 公司收购往往导致目标公司的管理人员被解职，公司收购往往导致目标公司的管理人员被解职，普通员工也可能被解雇。为了解除管理人员及员工的这普通员工也可能被解雇。为了解除管理人员及员工的这种后顾之忧，美国有许多公司采用金降落伞种后顾之忧，美国有许多公司采用金降落伞（GoldenGoldenParachuteParachute）、）、灰色降落伞灰色降落伞（P
85、ensonPensonParachuteParachute）和锡降落伞（和锡降落伞（TinTinParachuteParachute）的做法。的做法。179 金降落伞是指目标公司董事会通过决议，由公司董事及金降落伞是指目标公司董事会通过决议，由公司董事及高层管理者与目标公司签定合同规定：当目标公司被并购接高层管理者与目标公司签定合同规定：当目标公司被并购接管、其董事及高层管理者被解职的时候，可一次性领到巨额管、其董事及高层管理者被解职的时候，可一次性领到巨额的退休金（解职费）、股票选择权收入或额外津贴。该项的退休金（解职费）、股票选择权收入或额外津贴。该项“金降金降”收益视获得者的地位、资历和
86、以往业绩的差异而有高收益视获得者的地位、资历和以往业绩的差异而有高低，如对于公司低，如对于公司CEOCEO（首席执行官）这一补偿可达千万美元首席执行官）这一补偿可达千万美元以上。该等收益就象一把降落伞让高层管理者从高高的职位以上。该等收益就象一把降落伞让高层管理者从高高的职位上安全下来，故名上安全下来，故名“降落伞降落伞”计划；又因其收益丰厚如金，计划；又因其收益丰厚如金，故名故名“金降落伞金降落伞”。180 灰色降落伞主要是向下面几级的管理人员提灰色降落伞主要是向下面几级的管理人员提供较为逊色的同类保证棗根据工龄长短领取数周至数供较为逊色的同类保证棗根据工龄长短领取数周至数月的工资。月的工资
87、。“灰降灰降”曾经一度在石油行业十分流行曾经一度在石油行业十分流行, ,皮根斯在收购接管美罕石油公司后不得不支付了皮根斯在收购接管美罕石油公司后不得不支付了高达高达20002000一一30003000万美元的灰降费用。万美元的灰降费用。“锡降落伞锡降落伞”是是指目标公司的员工若在公司被收购后二年内被解雇的指目标公司的员工若在公司被收购后二年内被解雇的话，则可领取员工遣散费。显然，灰色降落伞和锡降话，则可领取员工遣散费。显然，灰色降落伞和锡降落伞的得名，其理与金降落伞的得名出于同辙。落伞的得名，其理与金降落伞的得名出于同辙。181保持公司控制权策略为了保持控制权，原股东可以采取增加持有所持股份。
88、如果发行股票可采用一些股票发行上的技巧，即利用不同股票的性质发行。如可以发行优先股，表决权受限制股及附有其他条件的股票。对于规模较大的集团公司，采用母子公司互相持段的手段，即通过子公司暗中购入母公司股份，达到自我控制，避免股权旁落。在没有遭受收购打击前，各公司还可以通过在公司章程中加入反收购条款，使将来的收购成本加大，接收难度增加。常见的反收购条款有：1.每年部分改选董事会成员2.限制董事资格3.超级多数条款182毒药丸策略目标公司为避免被其他公司收购，采取了一些在特定情况下，如企业一旦被收购，就会对本身造成严重损害的手段，以降低本身吸引力，收购方一旦收购，就好像吞食了“毒药丸”一样不好处理，
89、常见的“毒药丸”制造术如下：1.出售目标公司有盈利能力的资产2.重拟从前债务偿还时间，即一旦企业抵抗不住被收购，收购方将面临立即还债的难题。3.目标公司可发行“毒药丸”证券或权利4.立即实施“金降落伞”“银降落伞”计划，大量耗费公司现金5.当目标公司被收购时，原股东及员工可优先以低价认购目标公司的新股183白衣骑士策略当目标公司遇到敌意收购者进攻时，可以寻找一个具有良好合作关系的公司，以比收购方所提要约更高的价格提出收购，这时收购方若不以更高的价格来进行收购，则肯定不能取得成功。这种方法即使不能赶走收购方，也会使其付出较为高昂的代价。合作公司则被称为“白衣骑士”。股票交易策略1.股票回购2.死
90、亡换股，即目标公司发行公司债、特别股或其组合，以回收股票，通过减少在外流通股数以抬高股价，使得买方提高每股的收购价。3.管理层收购(MBO)，即目标公司管理层利用杠杆作用，以公司为担保品向银行借款.买下目标公司184复习与思考题复习与思考题1.公司并购的动机2.公司并购的方式。3.公司兼并收购的基本程序。4、公司并购及反并购的策略分析。（结合案例）185第八章第八章基金管理基金管理学习本章的目的及要求:证券投资基金是专门为中小投资者设计的一种集合理财工具，也是投资银行的重要业务领域。在投资基金业务中，投资银行可以担任基金发起人、基金管理人、基金销售机构和基金注册登记机构等。本章主要讲述投资基金
91、定义、特征、分类，介绍基金的当事人，投资基金设立、发行与交易以及投资组合有关知识。第一节证券投资基金概述一、证券投资基金的概念证券投资基金是指通过发售基金份额，将众多投资者的资金集中起来，形成独立财产，由基金托管人托管，基金管理人管理，以组合投资的方式进行证券投资的一种利益共享、风险共担的集合投资方式。与直接投资于股票债券不同，证券投资基金是一种间接投资工具。主要表现在两个方面：一方面，证券投资基金以股票、债券等金融证券为投资对象；另一方面，基金投资者通过购买基金份额的方式进行间接投资。二、证券投资基金的特征集合理财、专业管理组合投资、分散风险收益共享、风险共担监管严格、信息透明独立托管、保障
92、安全三、证券投资基金的类型按照运作方式不同，划分为封闭式基金和开放式基金封闭式基金是指基金份额在基金合同期限内固定不变（法定情形除外），基金份额可以在依法设立的证券交易所交易，基金份额持有人不得申请赎回的一种基金。开放式基金是指基金份额不固定，基金份额可以在基金合同约定的时间和场所进行申购和赎回的一种基金。这里所指的是传统的开放式基金，不包括交易型开放式指数基金（ETF）和上市开放式基金（LOF）等新型开放式基金。封闭式基金与开放式基金的主要区别期限不同份额限制不同交易场所不同价格形成机制不同激励约束机制与运作管理方式不同基金的分类按照组织形式不同，划分为契约型基金和公司型基金投资策略的多元化
93、契约型基金又称信托投资型基金，是指依据一定的信托契约原则，由委托人、受托人、和受益人三方订立信托投资契约而组建的基金。基金不具有法人资格，委托人即基金管理人作为基金的发起设立者，负责设计基金种类，筹集资金并管理运用资金。受托人即基金托管人，主要负责保管基金财产，并进行会计复核，同时监督基金管理人的投资运作等。公司型基金依据基金公司章程设立，基金投资者是基金公司的股东，享有股东权，按照持有的股份承担有限责任，分享投资收益。公司型基金在法律上是具有独立法人地位的股份投资公司。公司型基金设有董事会，代表投资者的利益行使职权。虽然公司型基金在形式上类似于一般的股份公司，但不同于一般股份公司的地方在于它
94、委托基金管理公司作为专业的财务顾问管理和运营基金资产。契约型基金与公司型基金的主要区别立法基础不同法律形式不同投资者的地位不同运营依据不同融资渠道不同基金的分类按照投资对象不同，划分为股票基金、债券基金、货币市场基金和混合基金股票基金是指以股票为主要投资对象的基金。它的发展历史最为悠久，也是目前各国的主流基金类型。依据中国证监会的分类标准，基金资产60%以上投资于股票的为股票基金。债券基金主要以各种债券为投资对象。依据中国证监会的分类标准，基金资产80%以上投资于债券的基金为债券基金。货币市场基金以货币市场工具为投资对象。依据中国证监会的分类标准，仅投资于货币市场工具的基金为货币市场基金。混合
95、基金以股票、债券等位投资对象，以期通过在不同资产类别上的投资，实现投资收益与风险之间的平衡。依据中国证监会的分类标准，投资于股票、债券和伙伴市场工具，且各类资产的投资比例不符合股票基金、债券基金和货币市场基金的规定为混合基金。基金的分类按照投资目标不同，划分为成长型基金、收入型基金和平衡型基金成长型基金是指以追求资本增值为基本目标，较少考虑当期收入的基金，主要以具有良好增长潜力的股票为投资对象。收入型基金是指以追求稳定的经常性收入为基本目标的基金，主要以大盘蓝筹股、公司债、政府债券等稳定收益证券委投资对象。平衡型基金是既注重资本增值又注重当期收入的一类基金基金的分类其他分类按照投资理念的不同，
96、划分为主动型基金与被动型基金（指数型基金）按照募集方式，划分为公募基金和私募基金按照基金资金的来源和用途不同，划分为在岸基金和离岸基金特殊类型基金系列基金基金中的基金保本基金交易型开放式指数基金（ETF）和上市开放式基金（LOF）四、证券投资基金市场的当事人我国的证券投资基金依据基金合同设立，基金份额持有人、基金管理人与基金托管人是基金的当事人。基金份额持有人即基金投资者，是基金的出资人、基金资产的所有者和基金投资收益的受益人。基金管理人是基金产品的募集者和管理者，其最主要的职责是按照基金合同的约定，负责基金资产的投资运作，在有效控制风险的基础上位基金持有人争取最大的投资收益。基金管理人在基金
97、运作中处于核心地位，基金产品的设计、基金份额的销售与注册登记、基金资产的管理等重要职能大多由基金管理人承担。在我国，基金管理人只能由依法设立的基金管理公司担任。基金托管人是根据法律法规的要求，在证券投资基金运作过程中承担资产保管、交易监督、信息披露、资金清算与会计复核等职责的当事人。在我国，基金托管人由符合条件的商业银行担任。第二节 投资基金的设立、发行与交易一、投资基金的设立投资基金的设立是指按照法律的规定组建投资基金的行为和过程。投资基金的设立一般要经历三个过程：一是基金发起人设计基金的具体运作方案，并确定基金的性质和类型，制作申请设立基金的法律文件；二是向证券监督管理机构提交基金募集申请
98、文件，并取得监管机构的核准；三是公告招募说明书和发行公告。基金发起人及其主要工作申请设立基金应向证券监管机构提交的主要文件基金招募说明书和发行公告二、投资基金的发行和认购基金的发行，又称基金募集，是指基金发起人向投资者销售基金份额的过程。基金份额的发行不得超过监管机构核准的期限。目前我国规定的期限一般为3个月。发行方式分为两种：网上发行是指通过与证券交易所的交易系统联网的证券营业部，向社会公众投资者发行基金份额方式。网下发行是指通过基金管理人指定的营业网点和其代理承销商的指定账户，向投资者发行基金份额的方式。基金的认购基金的认购是指投资者在基金的发行期内申请购买基金份额的行为。契约型基金的认购
99、通过购买基金份额实现，而公司型基金则通过购买基金公司的股票实现。投资者认购基金份额应该首先开立基金账户，办理认购手续。封闭式基金的认购程序、交易程序、交易规则、交易费用等与股票类似。投资基金的交易和赎回基金的交易方式封闭式基金因有封闭期规定，在封闭期内基金规模稳定不变，既不接受投资者的申购也不接受投资者的赎回，因此，为满足投资者的变现需要，封闭式基金成立后通常申请在证券交易所挂牌，交易方式类似股票，即是在投资者之间转手交易。开放式基金因其规模是“开放”的，在基金存续期内其规模是变动的，除了法规允许自基金成立日始基金成立满3个月期间，依基金契约和招募说明书规定，可只接受申购不办理赎回外，其余时间
100、如无特别原因，应在每个交易日接受投资者的申购与赎回。因此，开放式基金的交易方式为场外交易，在投资者与基金管理人或其代理人之间进行交易，投资者可至基金管理公司或其代理机构的营业网点进行基金券的买卖，办理基金单位的随时申购与赎回。封闭式基金的交易及交易价格封闭式基金的上市申请及审批封闭式基金的交易规则。基金单位的买卖遵循“公开、公平、公正”的“三公”原则和“价格优先、时间优先”的原则；以标准手数为单位进行集中无纸化交易，电脑自动撮合，跟踪过户；基金单位的价格以基金单位资产净值为基础，受市场供求关系的影响而波动，行情即时揭示；基金单位的交易成本相对低廉。影响封闭式基金价格变动的因素基金单位净资产值。
101、基金单位净资产值是指某一时点上某一基金每份基金单位实际代表的价值，是基金单位的内在价值。市场供求关系市场预期市场操纵开放式基金的出现及基金清算开放式基金的交易及交易价格开放式基金的认购、申购、赎回。投资者在开放式基金募集期间，基金尚未成立时购买基金单位的过程称为认购。通常认购价为基金单位面值（1元）加上一定的销售费用。在基金成立后，投资者通过基金管理公司或其销售代理机构申请购买基金单位的过程称为申购。投资者为变现其基金资产，将手持基金单位按一定价格卖给基金管理人，并收回现金的过程称为赎回。赎回金额是以当日的单位基金资产净值为基础计算的。开放式基金申购、赎回的限制基金申购限制基金赎回限制。开放式
102、基金赎回方面的限制，主要是对巨额赎回的限制。根据开放式证券投资基金试点办法的规定，开放式基金单个开放日中，基金净赎回申请超过基金总份额的10时，将被视为巨额赎回。开放式基金的申购、赎回价格开放式基金的交易价格即为申购、赎回价格。开放式基金申购和赎回的价格是建立在每份基金净值基础上的，以基金净值再加上或减去必要的费用，就构成了开放式基金的申购和赎回价格。基金的申购价格，是指基金申购申请日当天每份基金单位净资产值再加上一定比例的申购费所形成的价格，它是投资者申购每份基金时所要付出的实际金额。基金的赎回价格，是指基金赎回申请日当天每份基金单位净资产值再减去一定比例的赎回费所形成的价格，它是投资者赎回
103、每份基金时可实际得到的金额。基金申购与赎回份额、费用的计算申购费用与申购份额的计算公式是：净申购金额=申购金额（1+申购费率）申购费用=净申购金额申购费率申购份额=净申购金额申购当日基金单位净值赎回金额的确定赎回金额=赎回总额-赎回费用赎回总额=赎回数量赎回日基金份额净值赎回费用=赎回总额赎回费率对实行后端收费模式的基金而言：赎回金额=赎回总额-赎回费用-后端收费金额第三节投资组合管理一、基金的投资组合管理投资组合管理是基金管理中最核心的内容。所谓投资组合是指为了分散投资的非系统性风险，将资金分散投资于多种有价证券或者资产，这种由多种有价证券和资产构成的集合称之为投资组合。构建投资组合的目的基
104、金投资过程中的风险可以分为系统性风险和非系统性风险。系统性风险，又称不可分散风险，它对整个市场的所有资产都有影响，无法通过多样化的资产组合加以消除；非系统性风险，仅对市场中的某种或者某一类证券或资产有影响，可以通过多样化的投资组合加以消除，因此又称为可分散风险。实行投资组合管理的目的正是为了通过分散化的投资组合消除非系统性风险，实现投资者的收益最大化。投资组合类型投资组合按照不同的投资目标可以分为避税型、收入型、增长型、收入和增长混合型、货币市场型、国际型及指数化型等。收入型投资组合追求低风险和基本收益的稳定。能够带来基本收益的证券有付息债券、优先股等。年龄较大的投资者、需要负担家庭生活及教育
105、费用的投资者和有定期支出的机构投资者偏好这种组合。增长型投资组合以实现资本增值为投资目标。投资者愿意通过延迟获得基本收益来追求未来收益的增长。收入和增长混合型投资组合试图在基本收入和资本增值之间、风险与收益之间达到某种均衡，又称均衡组合。货币市场型投资组合由各种货币市场工具组成，如国库券、高信用等级的商业票据等，安全性较高。国际型投资组合投资于国际市场，是时代发展的潮流。实证研究表明，国际型投资组合总体上强于只投资国内市场的投资组合。指数化型投资组合模拟某种市场指数以追求获得市场平均水平的收益率为目标。信奉有效市场理论的投资者会倾向于投资这种组合。根据模拟的指数不同，指数化型投资组合可以分为两
106、类：一类是模拟内涵广大的市场指数；另一类是模拟某种专业化的指数如道-琼斯公用事业指数。投资组合的限制性规定为了保持基金资产的流动性和安全性，保障投资者的合法权益，许多国家对基金投资的范围实施了一些限制，主要表现在：对投资对象的限制不同类型的基金具有不同的投资对象，例如股票基金、债券基金与货币市场基金的投资对象明显不同，各国法律法规对此都做了具体的规定。对投资数量的限制为分散投资风险以及避免股价大幅波动，破坏证券市场的“公开、公平、公正”原则，通常对投资数量加以限制。一是规定基金投资于任何一家公司股票的股份总额不得超过一定比例；二是要求基金对单一证券的投资总额不得超过基金资产净值的一定比例。投资
107、组合管理的意义和特点投资组合管理的意义在于采用适当的方法选择多种证券作为投资对象，在保证预定收益的前提下使投资风险最小或者在控制组合风险的前提下争取获得最大收益。投资组合管理的特点主要表现在两个方面：投资的分散性投资组合理论认为，随着投资组合中证券数量的增加，组合的风险随之降低，尤其是在证券之间的相关系数较低的情况下，充分分散化的投资组合可以有效降低非系统性风险，投资组合的风险趋向于市场的平均风险水平，因此投资组合的管理强调组合中证券的多元化即分散化。风险与收益相匹配投资组合理论认为，投资收益是对承担投资风险的补偿。承担的风险越大，要求的投资收益越高；承担的风险越小，要求的收益越低。因此，投资
108、组合管理强调投资的收益应与所承担的风险相匹配。投资组合管理的方法根据对市场有效性的看法不同，投资组合管理人采用的管理方法可以分为两种类型：被动管理方法被动管理方法是指长期稳定的持有模拟市场指数的投资组合以便获得市场平均收益的管理方法。采用这种方法的投资管理人认为，市场是有效的，凡是能够影响证券价格的信息已经在当前的证券价格中得到反映。2.主动管理方法主动管理方法是指经常试图预测市场行情或者积极寻找被市场低估的证券，并因此频繁调整投资组合以获得超过市场平均收益率的组合管理方法。采用这种方法的投资管理人认为，市场并不总是有效的，对市场信息进行深入的加工和分析，可以预测市场行情的变化趋势，或者挖掘出
109、被市场错误定价的证券，进而对买卖证券的时机和投资组合中证券的种类、数量等作出调整，以实现超过市场平均收益的回报。投资组合管理的基本步骤确定组合投资政策投资政策是投资者为实现投资目标应遵循的基本方针和基本准则，包括确定投资目标、投资规模和投资对象三方面的内容以及应采取的投资策略和措施。投资目标是指投资者在承担一定风险的前提下，期望获得的投资收益率。投资规模是指用于组合投资的资金规模。投资对象是指投资组合管理人根据投资目标准备投资的证券品种。确定投资政策是投资组合管理的第一步，它反映了投资组合管理人的投资风格，最终在投资组合包含的金融资产类型特征上得到反映。进行投资分析投资分析师投资组合管理的第二
110、步，是指对投资组合管理第一步所确定的金融资产类型中个别证券或证券组合的具体特征进行考察分析。目的主要有两个：一是，明确这些证券的价格形成机制和影响证券价格的因及其作用机制；二是发现那些价格偏离价值的证券。构建投资组合构建投资组合是投资组合管理的第三步，主要是确定具体的证券种类和投资比例。构建投资组合时应注意个别证券选择、投资时机选择和多元化三个问题。个别证券选择主要是预测个别证券的价格走势及其波动状况；投资时机选择涉及到预测和比较各种不同证券类型的价格走势和波动状况；多元化是指在一定的现实条件下，构建一个在一定收益条件下风险最小的投资组合。投资组合的修正投资组合的修正是组合管理的第四步，实际上
111、是重温前三步的过程。随着时间的推移，投资组合可能不再是最优的组合，作为对这种变化的反映，投资者有必要对现有的投资组合作调整，以确定一个新的投资组合。由于重构投资组合需要支付成本，投资者应在权衡调整投资组合带来的收益和支付的成本后作出选择。投资组合业绩评估投资组合管理的第五步是定期对投资组合的业绩进行评估，评价投资组合的表现。业绩评估师投资组合管理的最后一个阶段，也可以看成是一个连续过程的一部分，即把它看成是投资组合管理过程中的一种反馈与控制机制。由于投资者在获取投资收益的同时必须承担相应的风险，获取较高的收益可能是建立在承担较高的风险基础之上。因此，对投资组合的业绩进行评估要不能仅比较投资收益
112、，而是应该衡量投资收益和所承担的风险情况。复习与思考题什么是证券投资基金？它的有哪几个特征？封闭式基金与开放式基金的主要区别有哪些？比较契约型基金与公司型基金的主要区别。什么是ETF和LOF，两者的区别有哪些？影响封闭式基金交易价格的因素投资组合理论的基本假设是什么？怎样进行投资组合管理？第九章第九章私募股权私募股权(PE)与风险投资与风险投资(VC)学习本章的目的及要求:通过本章的学习,了解投资银行私募股权投资和风险投资的基本概念，以及进行私募股权投资和风险投资的一般流程。第一节私募股权的概述一、私募股权的定义一、私募股权的定义私募股权投资（Private Equity，简称PE），是指投资
113、于非上市股权，或者上市公司非公开交易股权的一种投资方式。注意：私募股权与私募基金有区别后者所称的“私募”是指的资金的募集方式为非公开募集，其投资对象仍然为上市公司的股票，其应该被称为私募证券投资基金更为合适，显然不属于我们私募股权投资基金（PE）的范畴。二、二、私募股权投资的特点私募股权投资的特点1.资金主要通过非公开方式面向少数机构投资者或个人募集,一般无需披露交易细节。2. 私募股权投资通常以基金方式作为资金的载体。3.PE投资多采取权益型投资方式，绝少涉及债权投资。并且PE一般投资于私有公司即非上市企业，绝少投资已公开发行公司，不会涉及到要约收购义务。4.PE投资期限较长，一般可达3至5
114、年或更长，并且比较偏向于已形成一定规模和产生稳定现金流的成形企业，这是与VC的明显区别。5.PE投资有多样化的退出渠道，如IPO、售出（TRADESALE）、兼并收购（M&A）、标的公司管理层回购等等。6.PE投资公司会派出专家介入被投资公司的日常管理过程。三、私募股权投资的作用三、私募股权投资的作用1、从融资功能的角度来看，为各类公司尤其是出于发展期的中小公司提供了资金支持。2、从转移和分散风险的角度来看，通过应用多种金融创新工具（如优先股、可转换优先股、可转债和期权等）和设计复杂的融资契约条款进行制度创新从而对投资进行风险管理。3、从发现价格，进行资产定价的角度来看，私募股权市场通过私募股
115、权基金的投资运作，实现了对那些流动性极差的非上市公司的债权、股权等经营控制权进行定价的可能性，使得企业的产权定价可以在更大的范围内实现。4、多样化的股权转让方式为金融市场提供了流动性以及降低了金融交易成本。5、通过私募股权基金参与企业管理，可以改善中小企业公司治理结构，提升公司价值。第二节私募股权的运作私募股权的运作一、一、PE的资金的来源及募集方式的资金的来源及募集方式私募股权投资（PrivateEquity，简称PE），是指投资于非上市股权，或者上市公司非公开交易股权的一种投资方式。注意：私募股权与私募基金有区别后者所称的“私募”是指的资金的募集方式为非公开募集，其投资对象仍然为上市公司的
116、股票，其应该被称为私募证券投资基金更为合适，显然不属于我们私募股权投资基金（PE）的范畴。私募基金多方游戏管理方管理方GP融资方融资方投资方投资方LPRegulator二、二、PE的组织形式的组织形式（一）公司制公司制是由两个或两个以上的投资者(股东)共同出资组成具有独立主体资格的私募股权投资基金或者公司,包括有限责任公司或股份有限公司两种形式。是一种“委托-代理关系”。公司制一般是各国私募股权市场初期所采用的运作模式。这类私募基金以公司形式进行注册登记,有完整的公司架构、运作比较正式和规范。在目前市场上一般以投资公司、投资顾问公司以及投资公司等形式出现。有如下特点:业务范围包括有价证券投资;
117、股东数目不多但出资额比较大;管理人收取管理费和与效益挂钩的激励费;注册资本可根据经营结果变更。其优势在于经营管理规范,缺点在于存在双重征税,即要以公司名义缴纳各种经营费和以个人名义缴纳个人所得税。二、二、PE的组织形式的组织形式（二）契约制契约制私募股权投资基金本质上是一种基于信托关系而设立的集合投资制度,投资者、受托人和管理人三方之间通过订立契约,形成一种信托关系的基金。基金本身仅仅是一个虚拟的财产集合体,投资者无权参与基金运作的重大决策。信托契约一经签订后,基金财产的所有权和经营权随即全部转移给受托人,受托人可以自己的名义或亲自或委托其他管理人管理基金财产,投资成果的分配依信托契约的约定。
118、由于组织结构比较简单,通过契约型信托基金进行私募股权投资目前在美国比较受青睐,其治理结构的合理性及经营效率也高于公司制。而契约型私募基金,在我国是指通过口头协议、委托合同或信托合同等契约组建的代客理财形式。其优势在于避免了双重征税,缺点是设立和动作不灵活。二、二、PE的组织形式的组织形式（三）有限合伙制合伙型私募基金是指投资者和管理者共同出资组建基金,管理者负责日常运作,投资者不干预基金的日常操作,共同获取投资收益。也就是一个对私募股权投资享有全面管理权并对合伙的债务承担无限责任的普通合伙人,与一个不享有管理权但对合伙的债务仅以出资额为限承担责任的有限合伙人共同组成的合伙企业。在有限合伙制中,
119、投资者扮演有限合伙人的角色,中介机构则扮演普通合伙人的角色,普通合伙人背后通常有一个管理公司。私募运作模式公司制公司制n法人型的基金；n其设立方式是注册成立股份制或有限责任制投资公司；n优点：在中国目前的商业环境下，公司型基金更容易被投资人接受；n缺点：无法规避双重征税的问题，并且基金运营的重大事项决策效率不高信托制信托制n由基金管理机构与信托公司合作设立，通过发起设立信托受益份额募集资金，然后进行投资运作的集合投资工具；n信托公司和基金管理机构组成决策委员会实施，共同进行决策；在内部分工上，信托公司主要负责信托财产保管清算与风险隔离，基金管理机构主要负责信托财产的管理运用和变现退出合伙制合伙
120、制n国外主流模式，它以特殊的规则使得投资人和管理人价值共同化；n基金投资者作为有限合伙人(LP)只承担有限责任；n基金管理公司一般作为普通合伙人(GP)掌握管理和投资等各项决策权，承担无限责任；nGP通常只出总认缴资本的1%-2%；n盈利来源主要是基金管理费(2%左右)和高达20%的利润分红；n国内私募股权基金采取合伙制，目前商法和市场条件基本成熟三、三、PE的投资机制的投资机制 PE投资期限长、流动性低的特点，决定了PE基金在运作时有一套严格的业务流程，包括了投资前的项目调查、行业选择以及投资后对被投资企业的辅助等，以控制风险。三、三、PE的投资机制的投资机制（一）PE的业务流程(通常包括四
121、个阶段)第一阶段：寻找有战略投资者资源背景的投资咨询公司作为融资顾问，并由其准备招股说明书：包括商业计划书，公司的财务预测和募集资金用途说明等路演材料。第二阶段：由融资顾问安排公司与潜在投资人见面，如果潜在投资人对此项目投资有兴趣，即可安排对公司作尽职调查，同时融资双方磋商商业条款和投资主要条款。第三阶段：由融资顾问主持并汇同律师、会计师等的配合，进入投资协议起草、商议和定稿程序。第四阶段：投资方将投资资金汇入公司银行账户，公司则增发新股给投资人，至此整个交易完成。注意：在上述四个阶段中，投融资双方争议的焦点往往集中在公司估值、投资比例、投资人优先保护条款、公司治理和管理权归属等重大问题上。三
122、、三、PE的投资机制的投资机制（二）PE投资的对象标准1.投资行业标准：传统制造业、商业服务业、房地产和其他高成长性的行业。2.对象基本标准：投资对象是正在营运的企业,一般要选择市场占有率高、行业竞争力强、发展潜力大、装备水平和管理者素质高的公司,尤其是偏好并购和兼并。3.最关注因素:年投资回报率在20%以上,5年内 实 现 退 出 , 退 出 渠 道 可 以 是 公 开 上 市（IPO），产权出售和资产清算等等。投资流程：程序投资流程：程序商业计划商业计划基本调查基本调查投资者投资者初步筛选初步筛选融资意向融资意向财务顾问财务顾问放弃放弃投资意向书投资意向书尽职调查尽职调查法律审计法律审计财
123、务审计财务审计尽职调查尽职调查投资决策投资决策投资合同投资合同法律手续法律手续资金到位资金到位企业企业财务模型财务模型审计师审计师律师律师238流程概览流程概览私募融资的三个阶段私募融资的三个阶段第一阶段第一阶段 筹备市场推介筹备市场推介第二阶段第二阶段 - 市场推介市场推介第三阶段第三阶段 - 讨论及完成讨论及完成进行尽职调查起草融资方案材料 确定财务预测讨论估值及架构准备及预演投资者会议上的管理层报告完成投资者尽职调查文件确定目标投资者名单联络意向投资者 为投资者会议排定档期/举行投资者会议进一步联络投资者及递送下一阶段的信息材料 召开第二阶段投资者会议接收融资条款文件 商讨融资条款文件
124、选择主投资者 选择合伙投资者(如适用)监管投资者尽职调查 准备文件 资金到位，融资结束 流程分为三个阶段可把市场推介的效率最大化及缩短市场推介的整体时间流程在获取收购意向书后, 派杰公司将选择并把合资格的投资者引入私募融资的程序239指导性时间表指导性时间表见初步交易时间表 三个阶段工作各有侧重点私募融资的一般时间表私募融资的一般时间表周123456789101112私募融资私募融资起草融资方案材料准备投资者尽职调查文件准备管理层报告确定需要递送的投资者名单进行初步的投资者电话联络递送融资方案材料安排投资者会议召开投资者会议投资者尽职调查召开下一阶段的投资者会议接受并商讨融资条款文件选择主投资
125、者讨论法律文件资金到位，融资结束项目来源项目来源专业的财务顾问公司专业的财务顾问公司同行合作同行合作各种可靠的关系网络，包括已投资公司、各种可靠的关系网络，包括已投资公司、行业专家等行业专家等内部专业人员通过对市场和技术的了解发内部专业人员通过对市场和技术的了解发现潜在的投资对象现潜在的投资对象行业或投资大会行业或投资大会/ /论坛论坛自己找上门的公司自己找上门的公司DealSourcingDealScreeningDueDiligenceStructuringNegotiationDocu-mentationFinancingBringAll-togetherPost-ClosingHarv
126、est投资者如何看待企业投资者如何看待企业清晰的发展战略清晰的发展战略丰富的市场空间丰富的市场空间可行的商业模式可行的商业模式优秀的管理团队，以往业绩记录优秀的管理团队，以往业绩记录创新精神创新精神专注专一专注专一资本市场估值和后续融资的考虑资本市场估值和后续融资的考虑DealSourcingDealScreeningDueDiligenceStructuringNegotiationDocu-mentationFinancingBringAll-togetherPost-ClosingHarvest成长性盈利性宏观经济宏观经济行业发展行业发展市场潜力市场潜力企业运营企业运营竞争优势竞争优势财
127、务状况财务状况投资估值投资估值PEPE：上市公司制造商：上市公司制造商公司名称代表项目备注鼎晖蒙牛、李宁、南孚电池、双汇、江西赛维、百丽、航美传媒等中金系凯雷Pacific China Holdings、太平洋保险、扬州诚德钢管、太平洋保险、重庆国际复合材料有限公司弘毅中国玻璃等国企改制项目联想系黑石蓝星股份梁锦松主政贝恩泉林包装、中视金桥、金盛集团、飞翔化工TPG深发展银行、广汇汽车、莱斯达、云南红酒华奥物种、ShangPharma、友友购物最早进入中国的外资PE渤海基金天津钢管、成都商业银行首家国字号的PE基金KKR天瑞水泥杠杆投资高盛工行、网通、双汇、迈瑞、尚德、西部矿业等参与直接投资的
128、投行摩根士丹利蒙牛乳业、平安保险、南孚电池、海螺水泥、恒安国际、山水水泥、永乐家电参与直接投资的投行美林中国银行、天合光能、同济堂药业、玺诚传媒参与直接投资的投行案例：分众传媒案例：分众传媒融资过程融资过程l l20032003年年年年1 1月成立月成立月成立月成立l l第一轮：第一轮：第一轮：第一轮：20032003年年年年5 5月软银中国月软银中国月软银中国月软银中国5050万美元的风万美元的风万美元的风万美元的风险投资险投资险投资险投资l l第二轮：鼎辉、第二轮：鼎辉、第二轮：鼎辉、第二轮：鼎辉、TDFTDF、WI HapperWI Happer等投资等投资等投资等投资10001000多
129、万美元多万美元多万美元多万美元l l第三轮：第三轮：第三轮：第三轮：20042004年年年年1111月维众投资、高盛和月维众投资、高盛和月维众投资、高盛和月维众投资、高盛和3i3i投资投资投资投资30003000万美元万美元万美元万美元上市上市l l20052005年年年年7 7月月月月1313日，在纳斯达克成功上市，发日，在纳斯达克成功上市，发日，在纳斯达克成功上市，发日，在纳斯达克成功上市，发行价行价行价行价1717美元，融资总金额美元，融资总金额美元，融资总金额美元，融资总金额1.71.7亿美元亿美元亿美元亿美元收购收购l l20052005年年年年1010月分众以不超过月分众以不超过月
130、分众以不超过月分众以不超过1.831.83亿美元的代亿美元的代亿美元的代亿美元的代价收购了框架传媒价收购了框架传媒价收购了框架传媒价收购了框架传媒l l20062006年年年年1 1月分众以月分众以月分众以月分众以94009400万美元现金、万美元现金、万美元现金、万美元现金、2.312.31亿美元的股票收购了聚众传媒亿美元的股票收购了聚众传媒亿美元的股票收购了聚众传媒亿美元的股票收购了聚众传媒l l20072007年年年年3 3月分众以月分众以月分众以月分众以2.252.25亿美金收购好耶亿美金收购好耶亿美金收购好耶亿美金收购好耶股价与市值股价与市值类似领域的竞争对手类似领域的竞争对手l l
131、玺诚投资玺诚投资玺诚投资玺诚投资l l信语通信语通信语通信语通l l航美传媒航美传媒航美传媒航美传媒l l广源传媒广源传媒广源传媒广源传媒l lDMGDMG携程上市前的私募股权类型投资性质：私募投资者大多以优先股或可转债入股，通过事先约定的固定分红来保障最低投资回报；在企业清算时有优先于普通股的分配权。A类可转换优先股，享受每年面值5%的红利，每股1份投票权，可在上市后以1：1比例转换为普通股，亦可在任何时间全部（但不能部分）转换为普通股；B类可转换可赎回优先股，按转股比例享受普通股红利，每股1.5份投票权，可在上市后以1：1.5比例转换为普通股，亦可随时转换为普通股，从发行之日起五年后，如经
132、B类优先股持有人以多数通过，B类优先股可以被赎回。C类可转换优先股，按转股比例享受普通股红利，每股1份投票权，可在上市后以1：1比例转换为普通股，亦可在任何时间全部（但不能部分）转换为普通股。案例：如家案例：如家 为何能够成功登陆为何能够成功登陆NASDAQNASDAQ融资过程融资过程融资过程融资过程l l20022002年年年年6 6月成立月成立月成立月成立, ,由首旅集团和携程网联合投资组建由首旅集团和携程网联合投资组建由首旅集团和携程网联合投资组建由首旅集团和携程网联合投资组建l l20032003年引进年引进年引进年引进IDGIDG、梧桐等风险投资机构、梧桐等风险投资机构、梧桐等风险投
133、资机构、梧桐等风险投资机构上市上市上市上市l l20062006年年年年1010月月月月2626日，在纳斯达克成功上市，发行价日，在纳斯达克成功上市，发行价日，在纳斯达克成功上市，发行价日，在纳斯达克成功上市，发行价13.813.8美元，融资总金额美元，融资总金额美元，融资总金额美元，融资总金额1.71.7亿美元亿美元亿美元亿美元, ,开盘涨到开盘涨到开盘涨到开盘涨到2020美元美元美元美元l l20072007年年年年1111月月月月1616日的收盘价为日的收盘价为日的收盘价为日的收盘价为37.0737.07美元美元美元美元, ,总市值总市值总市值总市值约约约约12.812.8亿美元亿美元亿
134、美元亿美元业务进展业务进展业务进展业务进展财务表现财务表现财务表现财务表现20032003年年4 4城市城市1010家酒店家酒店20042004年年8 8城市城市2626家酒店家酒店20052005年年2222城市城市6868家酒店家酒店20062006年上半年年上半年5050城市城市200200家酒店家酒店RmbRmb0000002003200320042004200520051H201H200606净销售净销售收入收入- -90,8990,899 9269,0269,03131235,7235,71515运营利运营利润润(365)(365)8,8688,86830,5930,596 639
135、,8739,878 8脍炙人口的案例：蒙牛神话脍炙人口的案例：蒙牛神话 摩根、英联、鼎辉是三家国际知名的金融投资机构。2002年“幼儿巨人”蒙牛的超常规发展吸引了他们的的眼球。他们于2002年6月和2003年10月向蒙牛做出两轮共6120万美元的投资，折合约4.77亿港元，持股比例达到31.1%。蒙牛公司股票于2004年6月10日在香港上市。 2004年6月上市时，金融投资者共出售了亿股蒙牛的股票，套现3.925亿港元。2004年12月，金融投资者再次出售1.68亿股，以6.06港元的价格套现10.2亿港元。2005年6月，最后出售2亿股，套现12亿港元。三次套现总金额高达26.125亿港元，
136、相对于折合港币约4.77亿港元的原始投资，摩根等国际投资机构的投入产出比约为550。 故事背后的关键问题：到底是摩根们成就了蒙牛，还是蒙牛成就了摩根们？企业是“红花”，PE是“绿叶”。PE只为逐利、分享收益，至于谁经营蒙牛、蒙牛事关国计民生几何，不在PE眼中！三、三、PE的退出机制的退出机制所谓退出机制，即指PE投资3-7年后如何退出企业。能否成功退出企业，最终影响PE获得投资回报的可能性。换句话说，如果没有很好的退出机制，会造成PE投资功亏一篑，因此良好的退出渠道是PE成功的关键之一。一般来说，PE的退出渠道有5种：公开上市、企业并购、股权回购、管理层收购和企业清算。其中公开上市公开上市，产
137、权出售产权出售与资产清算资产清算是目前最为流行的三种退出方式。三、三、PE的退出机制的退出机制（一）、首次公开上市（IPO）首次公开上市，指被投资企业成长到一定程度时，通过在证券市场首次公开发行股票，将私人权益转换成公共股权，实现资本回收和增值。Bygrave和Timmons(1992)研究发现,在私募股权投资基金的退出方式中,以IPO方式的价值最大,收益程度最高，其投资回报率往往大幅度超出预期。我们熟悉的新浪、蒙牛的PE投资，都是通过IPO方式顺利退出，并获得巨大收益。财务投资者：退出！退出！财务投资者：退出！退出！上市项目项目转让清算回购三、三、PE的退出机制的退出机制（二）产权出售私募股
138、权在退出时进行的典型的产权出售，以出售对象划分，可分为财务性股权转让，管理层收购（MBO）和企业并购（M&A）三种。1.财务性股权转让，指私募股权投资者将股份转让给财务投资者的行为。财务投资者的目的只是简单的持有增值。2.管理层收购，指私募股权投资企业的管理层或者其他合伙人通过现金、票据等有价证券向私募股权投资基金回购企业股份，从而使投资资本顺利退出的行为。3.企业并购，即企业兼并和收购的简称。兼并是指由第三方实力较强的公司与被投资公司合并组成新的公司，而实力较强的公司占主导地位。收购是指第三方企业通过有关市场购买目标公司的股份或者购买目标公司的产权从而达到控制目标公司的行为。三、三、PE的退
139、出机制的退出机制（三）资产清算资产清算是私募股权投资各方最不愿采用的一种方式，但却是投资失败后最好的退出方式。当投资企业成长缓慢或者市场出现较大波动，使得项目成功的因素不再成立时，破产清算可以保证收回一定比例的投资额，减少继续经营的损失，使得投资基金损失最小化，并及时为下一个项目做好资金准备。不过破产清算耗时较长，要通过繁琐的法律程序，因此退出成本较高。第三节第三节私募股权的现状与发展（略）私募股权的现状与发展（略）20032007年新兴市场私募市场基金募集的资金情况（单位：百万美元）年新兴市场私募市场基金募集的资金情况（单位：百万美元）上市前不进行私募假设A公司净资产5亿，在2006年的税后
140、净利润约为4000万人民币。如A公司选择不先私募而直接上市，最终的上市集资额如下（以2006年净利润为基础，以万人民币为单位）：* 暂以30%之公众持股百份比计算假设公司不先进行私募而直接上市，能募集资金约1.2至2.4亿人民币。浄利润浄利润市盈率市盈率市值市值集资额集资额*1040,00012,0004,000 1560,00018,0002080,00024,000上市前先私募假设A公司于上市前先从战略性投资者引入20,000万资金。具体计算方法如下：（以万人民币为单位） 现有公司净资产（A）50,0002006年浄利润（B）4,000股本回报率（Return on Equity）（B）（
141、A）8%现有公司净资产50,000私募引资金额20,000引资后总浄股本70,000股本回报率8%预期总浄利润5,600上市前先私募（续）总集资额定量分析就A公司私募及上市的计划，我们分析出先私募，后上市为A公司募集资金的范围。注一：此预测不包括公司自身业务增长及注入母公司其他业务因素注二：集资额为市值的30%单位：万元私募后预期利润市盈率市值集资额1056,00016,8005,6001584,00025,20020112,00033,600私募前后之比较 根据以上分析，A公司透过先私募后上市可筹集多4成金额。私募前私募后相差相差%12,00016,8004,80040%18,00025,2
142、007,20040%24,00033,6009,60040%第三节第三节私募股权的现状与发展（略）私募股权的现状与发展（略）国外主要私募投资机构一览国外主要私募投资机构一览第三节第三节私募股权的现状与发展（略）私募股权的现状与发展（略）国外证券公司有关股权投资的净收入情况（单位：百万美元）国外证券公司有关股权投资的净收入情况（单位：百万美元）第三节第三节私募股权的现状与发展（略）私募股权的现状与发展（略）亚洲私募股权基金资产增长情况（亚洲私募股权基金资产增长情况（20022007年）年）第三节第三节私募股权的现状与发展（略）私募股权的现状与发展（略）2007年中国私募投资股权基金投资主要策略年
143、中国私募投资股权基金投资主要策略第四节第四节风险投资的概述风险投资的概述一、风险投资的定义一、风险投资的定义根据美国全美风险投资协会（NVCA）的定义，风险投资（VentureCapital,VC）是指投资于极具发展潜力的风险企业并为之提供专业化经营服务的一种权益性资本。由此可见，风险投资的本质内涵式“以资本支持与经营管理服务培育和辅导企业创业与发展”。二、风险投资二、风险投资欧洲风险投资协会（欧洲风险投资协会（National European Venture National European Venture Capital AssociationCapital Association）的
144、定义：所谓的风险投）的定义：所谓的风险投资是指一种由专门的投资公司向具有巨大发展潜资是指一种由专门的投资公司向具有巨大发展潜力的成长型、扩张型或重组型的未上市企业提供力的成长型、扩张型或重组型的未上市企业提供资金支持并辅以管理参与的投资行为资金支持并辅以管理参与的投资行为 。风险投资行业经历了怎样的发展过程？最早的风险投资：大航海时代的探险。现代风险投资诞生的标志是1946年美国研究与发展公司（ARD）的建立。1957年，美国通过小企业投资法案，政府开始推动设立小企业投资公司（SBIC）。1973年，美国风险投资协会成立，这标志着风险投资正式成为一种商业形式。哥伦布、麦哲伦等人都是与风险投资合
145、作的创业者的先驱！二、风险投资的基本特征二、风险投资的基本特征1、投资性质：、投资性质：一种私募的权益投资。2、投资对象：、投资对象：非上市的中小企业，并且通常为高新技术企业。3、投资期限：、投资期限：一般为3-8年，是一种流动性较小的中长期投资。4、投资方式：、投资方式：是一种高专业化和程序化的组合投资。5、管理角度：、管理角度：是一种参与管理型的专业投资。6、投资目标：、投资目标：风险投资是一种追求超额回报的财务性投资。二、风险投资的基本特征二、风险投资的基本特征风险投资与普通金融投资的区别风险投资与普通金融投资的区别对比比项目目风险投投资一般金融投一般金融投资投投资对象象新兴的、迅速发展
146、的、具有巨大竞争潜力的企业，主要以中小企业为主成熟的传统企业，主要以大中型企业为主投投资方式方式通常采取股权式投资，所关注的是企业的发展前景主要采取贷款方式，需要按时偿还本息，所关心的是安全性投投资审查以技术实现的可能性为审查重点，对技术创新和市场前景的考察是关键以财务分析和物质保证为审查重点，有无偿还力是关键投投资管理管理参与企业的经营管理和决策，投资管理严密，是合作开发关系对企业的运营有参考咨询作用，一般不介入企业决策系统，是借贷关系投投资回回报风险共担，利润共享，企业若获得巨大发展，可转让股权收回投资按贷款合同期限收回本息投投资风险风险大，投资的大部分企业可能失败，一旦成功，收益足以弥补
147、全部亏损风险较小，到期如收不回本息，除追究经营者责任外，所欠本息不能豁免人人员素素质懂技术、管理、金融和市场，能进行风险分析和控制，有较强的承受力懂财务管理，不要求懂技术开发，可行性研究水平较低市市场重点重点未来潜在市场，难以预测现有成熟市场，易于预测三、风险投资的功能三、风险投资的功能风险投资的基本功能就是为应用高科技成果的中小企业提风险投资的基本功能就是为应用高科技成果的中小企业提供其创业和发展所必须的股权资本。供其创业和发展所必须的股权资本。1.资金放大的功能资金放大的功能风险投资的“资金放大器”的功能就是它能够将若干投资者的分散资金聚集起来投入风险企业，通过成功的运作，获取比投入高出许
148、多倍的收益。2.风险分散的功能风险分散的功能风险资本来源的多元化，使得高新技术产业的高风险有效地分散转移到多个投资者身土。3.企业孵化的功能企业孵化的功能风险投资公司参与高新企业的创业，协助经营管理，减少企业的创业风险；为企业生存创造良好的环境，使其走向成熟。第五节第五节风险投资的运作风险投资的运作一、风险投资的运作主体一、风险投资的运作主体（一）主要当事人（一）主要当事人1.投资者：资金供给者2.风险投资机构：资金运作者3.风险企业：资金使用者风险投资的运作过程风险投资的运作过程二、风险投资二、风险投资（二）中介机构（二）中介机构风投的中介机构就是投资银行，而投资银行也是资本市场和产权交易市
149、场最重要的中介机构。美国著名金融专家罗伯特索贝尔曾经说过：投资银行是华尔街的心脏，也是华尔街之所以存在的最重要原因。由于风险投资的健康发展离不开健全的资本市场和产权交易市场，因此投资银行对风险投资发展的作用也就不言自明。投行的三个作用投行的三个作用1.投资银行可以帮助成熟企业上市，从而使风险投资的撤出成为可能。2.投资银行也为那些虽不成熟，但已具备一定实力和条件，需要融资的风险企业进行以私募形式为主的融资，从而达到上市标准。3.投资银行大都设有风险投资部，可以直接对有潜力的风险企业进行股权投资。（三）风险投资基金的组织形式（三）风险投资基金的组织形式1.公司制公司制这是指风险投资机构以股份公司
150、或有限责任公司的形式设立。这是最早出现的风险投资组织形式。2. 子公司型子公司型大的金融机构或实业公司以独立实体、分支机构或部门的形式建立风险投资子公司，主要目的在于为其母公司“提供多角化或创新”的可能性。3.有限合伙制有限合伙制在过去20多年中，风险投资行业最大的变化之一就是有限合伙人制度的兴起，Sahlman，WilliamA(1990)指出，80年代以后至今，美国风险投资基金的典型组织形式主要采用有限合伙制。目前，有限合伙制形式占整个风险投资机构的80以上，成为美国风险投资的典型模式。二、风险投资的运作程序二、风险投资的运作程序（一）投资银行在风险投资不同发展阶段的职能定位（一）投资银行
151、在风险投资不同发展阶段的职能定位1.风险企业创业发展阶段：投资银行主要担当风险企业的融资顾问，一些较大的投资银行还建立自己的风险投资资金，支持高科技企业的发展。2.风险企业成熟阶段：在风险企业成熟阶段，风险投资逐步退出时，投资银行主要提供上市推荐、证券承销和企业并购服务。3.风险企业上市之后：在风险企业上市后，投资银行主要提供资产管理和财务顾问服务。二、风险投资的运作程序二、风险投资的运作程序（二）投资银行进行风险投资的典型作业流程（二）投资银行进行风险投资的典型作业流程1.审阅风险企业的商务计划2.实地调查3.评估成活率和收益率4.谈判风险投资合同5.注资和撤资6.推介上市二、风险投资的运作
152、程序二、风险投资的运作程序（三）投资银行设计为风险投资服务的金融工具（三）投资银行设计为风险投资服务的金融工具1.可转换优先股，它有以下这些特征（1）优先清偿。（2）收益性。（3）可赎回性。（4）有限的决策参与权。（5）可转换性：这是此种优先股最具适用性的地方。当风险企业进展顺利时，风险投资者有权将优先股转换成普通股，从而拥有风险企业的部分股权，甚至实现对风险企业的控制。二、风险投资的运作程序二、风险投资的运作程序（三）投资银行设计为风险投资服务的金融工具（三）投资银行设计为风险投资服务的金融工具2.“棘轮”条件“棘轮”条件（ratchets）指的是风险企业用低价发行新股票筹资时，风险投资有权
153、获得一定量的股票以保证其持股比例不因新股票的发行而改变。这样，当风险企业因经营不善被迫以较低价格发行新股票筹资时，风险投资不会因“股份稀释”而影响其表决权。二、风险投资的运作程序二、风险投资的运作程序（三）投资银行设计为风险投资服务的金融工具（三）投资银行设计为风险投资服务的金融工具3.再投资期权再投资期权根据不同的情况和契约的约定，再投资期权有以下三种情况。(1).追加投资追加投资当企业经营较好，发展前途乐观，股票有升值潜力时，风险投资还可用预先确定的价格向风险企业追加投资，这样风险投资便可以低于市场价格的低价增加其在成功把握较大的企业内的股份，从中获利。这种期权已成为风险资本的一大获利源泉
154、。(2).转换贷款转换贷款风险投资者向风险企业提供贷款，在风险企业业务发展顺利时风险投资者可以按照贷款时的约定将贷款转换成普通股。如果贷款已经由风险企业归还，风险投资者仍能按原来的贷款金额及约定的较为优惠的转换比例，购买公司普通股。(3).可转换债券可转换债券风险企业发行可转换债券给风险投资公司和证券公司，在风险企业经营不佳时，债券甚至低于面值发行，当风险企业上市或经营状况转好，其股份有很大升值潜力时，将债券转换成股份。二、风险投资的运作程序二、风险投资的运作程序（三）投资银行设计为风险投资服务的金融工具（三）投资银行设计为风险投资服务的金融工具4.合资合资合资的方式有很多种，其中比较适合国内
155、证券公司采用的方式有两种。(1).与其他风险资本共同投资为分散风险，风险投资通常以共同投资的方式运作。(2).引进战略投资者或中小投资人共同投资引进战略投资者虽然可能是投资银行退出风险企业的一个渠道，但引进战略投资者进行合资可能意味着失去对风险企业的控制。第十章第十章 投资银行的风险管理投资银行的风险管理学习本章的目的及要求：学习本章的目的及要求：l通过本章的学习，掌握投资银行风险的概念及类型，明确系统性风险和非系统性风险的划分，领会投资银行的业务风险及其防范措施，学会制定投资银行的风险管理策略。1997年诺贝尔经济学奖得主Robert Merton 说 “现代金融理论有三大支柱，依次为资本的
156、时间价值、资产定价和风险管理”。第一节投资银行风险的概念及类型一、投资银行风险的含义l风险是指由于各种不确定因素导致行为主体蒙受损失的可能性。l风险具有如下几个特征：来自于难以预料的不确定性因素的影响，而经营者不遵循客观规律造成的完全可以预料的经济损失，不能算作风险损失可能带来损失，也可能带来收益是一种可能性，只能事前预测，而无法准确度量风险可分为静态风险和动态风险第一节投资银行风险的概念及类型一、投资银行风险的含义l投资银行的风险就是指由于种种不确定的因素使得投资银行的实际收益与预期收益发生偏离，从而蒙受损失或减少获取收益的可能性。第一节投资银行风险的概念及类型二、投资银行的风险类型l根据马
157、科维兹和夏普的现代投资理论，投资银行风险可分为系统性风险和非系统性风险。系统性风险又称为宏观风险，系统性风险主要是指波及整个证券市场的风险；非系统性风险是商业金融机构在经营过程中，由于决策失误、经营管理不善、违规操作、违约等一些原因，导致金融资产损失的可能性。 l例子：巴林银行、日本山一证券公司、香港百富勤投资集团第一节投资银行风险的概念及类型二、投资银行的风险类型l（一）系统性风险：无法控制1.利率风险：出于利率水平的不确定变动，导致行为人受到损失的可能性。2.汇率风险：指汇率的波动给行为人造成损失的不确定性。3.购买力风险：即通货膨胀风险。4.政策性风险：指因国家政策变动造成市场环境的急速
158、变化从而对投资银行正常的经营管理所造成的风险。5.社会经济风险：即社会经济周期的影响6.市场发育程度的风险:指证券市场的监管程序和投资者的成熟程度对投资银行业务可能带来的损失。7.政治风险系统性风险主要包括以下四类系统性风险主要包括以下四类：1.1. 政策风险政策风险2.2. 经济周期性波动风险经济周期性波动风险3.3. 利率风险利率风险4.4. 通货膨胀风险通货膨胀风险 政策风险指国家经济、政治政策发生重大变化或有重指国家经济、政治政策发生重大变化或有重要举措、法规出台，引起证券市场整体的较大波要举措、法规出台，引起证券市场整体的较大波动，从而给投资者带来的风险。一旦出现政策风动，从而给投资
159、者带来的风险。一旦出现政策风险，几乎所有证券都会受到影响，因此属于系统险，几乎所有证券都会受到影响，因此属于系统性风险。性风险。政府的经济政策和管理措施可能会造成证券政府的经济政策和管理措施可能会造成证券收益的损失，这收益的损失，这在新兴股市表现得尤为突出。在新兴股市表现得尤为突出。20082008年以来中国股市走势回顾年以来中国股市走势回顾 资料来源：天相投资分析系统资料来源：天相投资分析系统日期日期宏观经济政策宏观经济政策政策目标政策目标经济背景经济背景2007年7月26日中共中央政治局会议要坚持把遏制经济增长由偏快转为过热作为当前宏观调控的首要任务控制高耗能、高排放和产能过剩行业盲目扩张
160、解决好“三农”问题力争节能减排取得明显成效以人为本，改善民生坚持标本兼治、远近结合，解决深层次矛盾投资增速维持高位顺差规模再创新高信贷投放居高不下物价指数明显提升2007年12月5日中央经济工作会“双防”：防止经济转向过热和明显通胀财政政策回到稳健操作实行适度从紧的货币政策引导人民币一揽子货币实际有效汇率小幅升值多管齐下抑制物价上涨经济快速增长CPI维持高位人民币升值外部压力增大2008年7月25日中共中央政治局会议“一保一控”：保持经济平稳较快发展、控制物价过快上涨处理好六个关系：促进经济平稳较快发展和控制通胀当前发展和中长期发展总量和结构局部和全局发展和改革经济增速下滑通货膨胀加剧物价快速
161、上涨2008年11月28日中共中央政治局会议“保增长、扩内需、调结构”坚持灵活审慎的宏观经济政策，继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策积极扩大消费，坚持扩大投资规模和优化结构并举保持对外贸易稳定增长，优化进出口结构世界经济进入衰退期外向型经济增长乏力288近期中国宏观经济政策的演变经济周期性波动风险经经济济周周期期性性波波动动风风险险是是指指经经济济周周期期性性变变动动而而引引起起证证券券市市场场行行情情变变动动的的风风险险。这这种种行行情情变变动动不不是是指指证证券券价价格格的的日日常常波波动动和和中中级级波波动动，而而是是指指证证券券行行情情长长期期趋趋势势的的改改变变，证证券券行行
162、情情随随经经济济周周期期的的循环而起伏变化。循环而起伏变化。证证券券行行情情变变动动受受多多种种因因素素的的影影响响，但但决决定定性性的因素是经济周期的变动。的因素是经济周期的变动。我国本轮经济周期连续多年上升后的周期性调整亚洲金融危机亚洲金融危机金融危机金融危机中国经济增长率的波动（中国经济增长率的波动（1990199020082008年）年）上证综合指数上证综合指数利率风险利利率率风风险险是是指指市市场场利利率率变变动动引引起起证证券券投投资资收收益益变变动动的的可可能能性性。在在证证券券交交易易市市场场上上，证证券券的的交交易易价价格格是是按按市市场场价价格格进进行行，而而不不是是按按其
163、其票票面面价价值值进进行行交交易易，市市场场价价格格的的变变化化随随时时受受市市场场利利率率水水平平的的影响，进而影响证券收益的确定性。影响，进而影响证券收益的确定性。这种变动的趋势在债券市场上尤为突出。这种变动的趋势在债券市场上尤为突出。 通货膨胀风险在在证证券券市市场场上上，由由于于投投资资证证券券的的回回报报是是以以货货币币的的形形式式来来支支付付的的，在在通通货货膨膨胀胀时时期期，货货币币的的购购买买力力下下降降，也也就就是是投投资资的的实实际际收收益益下下降降，将将给给投投资资者者带带来来损损失失的的可可能能。这这种种物物价价的的变变化化导导致致了了资资金金实实际际购购买买力力的的不
164、不确确定定性性，称称为为购购买买力力风风险险，或或通通货货膨膨胀胀风风险险。第一节投资银行风险的概念及类型二、投资银行的风险类型l（二）非系统性风险：可以控制1、信用风险 2、流动性风险 3、财务结算风险4、财务风险5、管理风险 6、资本充足性风险 信用风险流动性风险市场风险操作和经营风险法律风险其他风险债务的市场价值，资产收益依存，互换风险大户的市场退出，短期负债过多，盯市操作资产价格的波动，投资家的预期和行为变化抵押管理技术，掩盖风险，人才流失违法经营，与无法律责任的人的交易信用风险信用风险是商业银行面临的最主要的风险之一，具体表现为借款人不能按期还本付息的风险。在证券业务中，信用风险主要
165、表现为由于种种原因交易对手不能实际完成已达成交易意向的交易对手风险（CounterpartRisk）。因此，信用风险通常被定义为交易对手不能正常履行合约而造成损失的风险，因而又被称为违约风险（DefaultRisk）。根据这一传统的定义，只有当违约实际发生时，风险才转化为损失，这在实践中表现为债权人银行只有在借款者违约实际发生后才在资产负债表上将资产注销，计为损失。而在此之前，债权人一直按资产的账面价值持有该项资产，资产的价值与债务人还款的能力和可能性无关。然而，随着信用风险管理技术的发展，尤其是随着以纯粹信用为标的的产品和市场的出现，如信用衍生产品，这种传统的将信用风险定义为直接的违约风险的
166、思想得到了发展。由于在纯粹信用产品交易市场上，信用产品的市场价格是随着借款人的还款能力不断变化的，而且采取盯市（MarktoMarket）的方法，借款人的还款能力和信用状况也会随时影响贷款人资产的价值，而不仅仅是在违约实际发生的时刻才有影响。这样，信用风险的概念就扩展为交易对手履约能力的变化造成的资产价值损失的风险，可被称为履约能力风险或违约可能性风险。流动性风险流动性通常可以在产品、市场和机构三个层次上加以说明。金融产品的流动性是指该产品在正常的市场价格上变现的能力。市场的流动性是指通过该市场来出售和购买相关金融产品的便利程度，通常由市场的交易量来衡量。机构的流动性是指通过将资产变现或对外融
167、资来清偿到期债务的能力。4结算风险结算风险是指不能按期收到交易对手支付的现金或其他金融工具而造成损失的可能。结算风险可能由于交易对手的信用状况下降（如破产）引起（此时结算风险实际上也是信用风险的一种表现形式），也可能由于银行间清算系统失灵引起。5操作风险操作风险是指金融机构因信息系统或内控机制失灵而造成意外损失的风险。这种风险一般是由人员的失误、系统的失灵、操作程序发生错误或控制失效而引起。尽管操作风险涵盖了金融机构许多的内部风险，但是长期以来，信用风险和市场风险以及流动性风险的管理在金融机构风险管理中占主导地位，而操作风险并没有获得足够的重视。直到最近十几年，由于不少银行没有有效地管理操作风
168、险而蒙受了很大损失甚至破产倒闭，操作风险正在受到越来越多的重视。在操作风险失控的案例中，最突出的案例有近些年被揭露的日本大和银行纽约营业机构的美国政府债券交易员10年的时间内通过挪用客户证券掩盖其交易的巨额损失，最终使该银行损失巨大；MorganGrenfell资产管理公司的基金经理违反投资指令将资金投资于未上市的投机性股票，从而使该公司蒙受巨额损失；1995年交易员尼克里森更是钻了巴林银行内控机制失效的漏洞，使这家英国著名的老牌银行毁于一旦。6法律风险法律风险是指金融机构签署的交易合同因不符合法律或金融监管部门的规定而不能得到实际履行，从而给金融机构造成损失的风险。它不仅包括合同文件的签署是
169、否具有可执行性方面的问题，而且还包括是否将自己的法律和监管责任以恰当的方式转移给对方或客户的风险。法律风险随着金融机构越来越多地进入新的、不熟悉的业务领域，越来越多地从收费咨询业务中获取收入而变得突出。第一节投资银行风险的概念及类型 二、投资银行的风险类型 系统风险投资组合线非系统风险n0第二节 投资银行业务风险及其防范一、证券承销业务风险及其防范 证券承销业务是投资银行的传统业务，也是衡量投资银行实力的重要指标。证券承销风险指投资银行在承销股票、债券、金融衍生品等经营活动中，由于不能在规定时间内按事先约定的条件完成承销发行任务而造成损失的可能性。l（一）承销风险：1.竞争风险 2.审核风险
170、3.承销风险 4.违约风险 5.法律风险 6、道德风险 第二节 投资银行业务风险及其防范一、证券承销业务风险及其防范l（二）影响承销风险的主要因素1.发行公司所处产业发展前景因素2.股票发行价格确定因素3.股票发行时机的选择4.股票承销方式的选择：代销、余额包销、全额包销第二节投资银行业务风险及其防范一、证券承销业务风险及其防范l（三）承销风险的防范增大研发投入：加大行业研究的人力投入，掌握各行业的发展状况和有代表性公司的详细资料 ，做到知己知彼、百战百胜。发行价格的制定过程控制：在发行价格的制定过程中，认真做好二级市场调研，摸清同类型股票的市盈率，有的投资银行还通过问卷调查的方式，了解投资者
171、对发行价格的承受能力。承销团分散风险：根据股票发行规模，组织承销团分散风险，承销团各成员根据协议确定各自余额包销比例，并选择股票发行与上市的适当时机以降低风险。操作过程控制：针对单据错号、漏号、重号问题，严把印刷质量关；对排队拥挤、统计数据泄密及成本增大问题，应加强组织管理和领导监督第二节投资银行业务风险及其防范二、经纪业务风险l常见的经纪风险：1.开户规模风险2.交易保障风险3.交易差错风险4.信用交易风险5.电脑处理风险证券信息化的发展历程1990年12月19日，上海证券交易所开业上海证券交易所开业，第一笔交易通过计算机自动撮合配对系统完成；1992年2月25日，深圳证券交易所深圳证券交易
172、所正式启用电脑自动撮合竞价电脑自动撮合竞价系统，实现了由手工竞价作业向电脑自动撮合运作的过渡；1994年底，全面开通全国双向卫星通讯网， 我国证券市场基本上实现了股票发行和委托、交易、清算交割的全程无纸化全程无纸化；1996年-1998年，创造性地实现了交易所席位无形化席位无形化，实现了实时成交回报；1999- 至今， 网上交易网上交易飞跃和大集中交易大集中交易与实施，风险管理数字化，客户服务精细化，集中管理电子化等。随着网上交易的发展，出现了新的风险因素：1.网上攻击2.数据安全3.网上欺诈4.通讯质量第二节投资银行业务风险及其防范二、经纪业务风险的防范机制1.业务分离控制：从事证券经纪业务
173、的营业部应严格执行“三不”规定，不从事自营、不向客户透支、不做融资业务。2.风险监控机制：建立公司、经纪业务部和营业部的三级风险控制机构，并对营业部的风险程度(基本无风险、有风险但较小、风险较大需要密切关注)进行分类监控。3.信息系统控制：利用现代化通信手段，加大信息系统投入，通过卫星系统和地面DDN，实现地空两条线，对营业部进行实时监控。4.财务控制：加强稽核审计的力度，确保营业部财务明晰，及时与总公司结算，完善各类突发事件的应变措施。5.不定期检查制度：对要害岗位实行不定期检查，也可借鉴主要负责人员轮调方式，防止工作人员利用职务之便作案，给公司造成损失。第二节投资银行业务风险及其防范三、自
174、营风险业务及其防范自营业务是指投资银行从事证券投资获取收益，是一项高收益同时又是高风险的业务。l自营业务风险：1、系统风险2、个别风险3、特殊风险4、管理风险l自营风险的防范合理确定自营资金数量自营资金的合理配置建立集中领导、科学决策、分级管理、及时反馈的自营决策机制和有序、高效、规范的运作机制组织投资决策委员会和风险控制委员会充分发挥资金、财务、稽核部门对自营业务的监督作用第二节投资银行业务风险及其防范四、公司并购业务的风险及其防范l公司并购风险1、融资风险和债务风险 2、营运风险 3、信息风险4、操作风险5、法律风险l并购业务的风险防范1.合约控制：注意签订契约书的完整性，明确投资银行与企
175、业合同双方的责、权、利 2.抵押担保的控制：融资贷款应有抵押或担保，手续程序要健全 3.信息控制：要认真地捕捉信息并自信地分析、筛选 4.并购策略：要有并购策略 5.法律风险控制：要了解和熟悉不同国家、不同地区的法律第二节投资银行业务风险及其防范五、融资融券业务的风险及其防范l融资融券业务的风险：1.客户信用风险2.市场风险 3.业务规模及集中度风险4.业务管理风险5.信息技术风险l融资融券业务的风险防范1.客户信用风险的控制：建立客户选择与授信制度，明确规定客户选择与授信的程序和权限。2.市场风险控制：对市场风险可能导致的市场波动、交易异常及危及市场安全等问题进行监控。3.业务规模和集中度风
176、险的控制4.业务管理风险的控制：指定完备的内部控制制度、业务操作规范、风险管理措施。5.信息技术风险的控制：建立完善的融资融券业务信息技术系统；制定并严格执行技术信息系统日常运行管理制度。第三节投资银行的风险管理策略一、风险管理过程l（一）风险识别：外部、内部l（二）风险分析与评估：概率、定量分析l（三）风险控制l（四）风险决策第三节投资银行的风险管理策略二、风险管理策略（风险回避，风险分散，风险转移，风险消缩）l风险回避策略避重就轻的投资选择原则 扬长避短、趋利避害的债务互换策略 资产结构短期化的策略 第三节投资银行的风险管理策略二、风险管理策略l风险分散 其基本途径是实现资产结构的多样化投
177、资银行的风险分散策略一般有两种：随机分散策略和有效分散策略 第三节投资银行的风险管理策略二、风险管理策略l风险转移（有两种交易手段） 期货交易(Futures) 例如，甲公司借入一笔三个月后偿付的100000美元贷款，而三个月后甲公司将以此笔贷款收入12000000日元，如果它需要将日元兑换为美元后偿还，但是现在市场上美元日元的汇价波动较剧烈。如果现在的比价是1美元/115日元，那么假定它以1美元/118日元的比价买入三个月到期的美元/日元期货。由于期货市场与现货市场价格变动的一致性，因此公司未来的价格风险就全部转移给了期货交易的卖方。那么它将锁定赢利为：(120118)10000020000
178、0日元。如果它不购买期货，那么一旦美元/日元比价超过1美元/120日元的话，它将陷入亏损的不利境界。第三节投资银行的风险管理策略二、风险管理策略l风险转移（有两种交易手段）期权交易(Option) 如上例，如果甲公司购买的是三个月后的美元买入期权的话，(假定还是1美元118日元)，一旦日元贬值超过1美元/118日元，它可以执行期权，将获得200000日元的锁定利润(当然，它要额外付出一笔权利金)；但是一旦日元只贬到1美元/116日元，它可以放弃执行期权，而获得(120116)100000400000日元的盈利，而仅仅损失了权利金。第三节投资银行的风险管理策略二、风险管理策略l风险消缩 如果风险
179、难以转嫁，则尽可能在本身经营中消除或减小风险的策略就显得十分必要：套期保值(Hedging) 调换转移(Switch) 无论如何防范，风险损失总是可能发生，因此需要一种补偿策略套期保值(Hedging) 第三节投资银行的风险管理策略三、风险管理的控制体系 l定义：风险管理的控制体系是由投资银行董事会及其高级经理直接领导的，以独立风险管理部门为中心，与各个业务部门紧密联系的风险内部管理系统。由三部分构成，即风险测评系统、风险控制系统和风险监管系统。l1.风险测评系统岗位或环节风险测评公司整体风险测评第三节投资银行的风险管理策略三、风险管理的控制体系 l2.风险控制系统 投资银行业务风险控制系统经
180、纪业务风险控制系统自营业务风险控制系统决策风险控制系统财务风险控制系统电脑网络系统风险控制第三节投资银行的风险管理策略三、风险管理的控制体系 l3.风险监控系统 证券公司的风险监控系统由循序递进的四道防线构成。第一道防线为一线岗位监督管理防线。由各项业务工作人员自查自纠。第二道防线为专业监督管理防线。第三道防线是事后监督管理防线。第四道防线是稽核系统的监管防线。第四节 投资银行的风险管理工具（VAR）一、VAR模型的含义 VAR，即风险价值法，是指在给定的概率条件和置信度下，由于市场波动而导致整个资产组合在未来某个时期内可能出现的最大价值损失。VAR的三个要点：（1）置信度，它代表的是测量的可
181、信程度，或者说是市场“正常”波动的度量。（2）计算损失的期间，如一天之内与一月之内可能发生的最大损失，在正常的市场波动下，两者有很大的不同。（3）度量风险的VAR值，这是我们测量风险最关心的结果，即最大的可能损失。第四节 投资银行的风险管理工具（VAR）二、VAR模型的特点（1）VAR值能简洁明了地表示市场风险的大小，使用者即使没有任何专业背景也可使用VAR值对风险状况进行评判。（2）风险价值法可以事前计算风险，而不像传统风险测量方法只能事后衡量风险的大小。（3）风险价值法不仅能计算单个金融产品的风险，还能计算全部投资组合乃至整个经营机构的整体风险。第四节 投资银行的风险管理工具（VAR）三、
182、VAR模型的应用VAR模型一般考虑线性和非线性价格暴露头寸、利率风险及隐含的线性波动率风险暴露头寸。借助该模型，对历史数据模拟运算，可求出在不同的置信度（比如99）下的VAR值。风险评估方法风险评估方法q定量指标监测q风险价值（VaR） 未来一定的时间内，在一定的置信水平下，资产可能面临的潜在最大损失 VaR t t天天,95%,95%=V*1 1天天*Z*q压力测试q情景分析、极值理论等q定性监控报告VAR资产组合的时价将来预期的价值盈亏分布(显著性)价格变动要因计算变动幅度最大损失1亿美元的债券，价格变动幅度年率20%,250营业日中保有10天，单侧显著性97.75%(2个偏差),求VAR
183、.VAR=1*20%*2*=0.08含义：损失8百万美元以上的概率是2.25%第四节 投资银行的风险管理工具（VAR）四、风险管理工具的发展（略）本章思考题1.什么是系统性风险，什么是非系统性风险？ 2.论述投资银行应如何制定风险管理策略？ l（结合案例）本章学习要求与目的了解投资银行金融创新的发展、动因以及趋势了解各种金融工具的创新了解资产证券化的含义、特征、运作及风险管理第十一章第十一章投资银行的金融创新投资银行的金融创新第一节投资银行金融创新的发展一、金融创新的含义金融创新的定义，目前国内外尚无统一的解释，但总括起来，无外乎三个层面l宏观层面的金融创新l中观层面的金融创新l微观层面的金融
184、创新二、金融创新的发展历程20世纪60年代，为逃避金融管制，推出了欧洲货币、欧洲债券、平行贷款、自动转帐等70年代，为避免利率和汇率风险，开发出了浮动利率票据、货币远期交易和金融期货等80年代，诞生了国际金融市场“四大发明”票据发行便利、互换交易、期权交易和远期利率协议进入90年代后，证券化趋势增强，国际债券市场和衍生品市场发展迅猛，新技术广泛使用，金融市场结构发生了很大变化三、金融创新的动因规避管制追求利润竞争加剧市场的发展与变化四、金融创新的趋势（一）金融理论创新趋势数量化、精确化成为金融理论创新研究的趋势金融理论创新中非线性方法的兴起金融理论创新与其他学科的融合日益加深（二）金融实务创新
185、趋势金融创新工具更加多样化金融创新为企业提供的服务更加全面细致四、金融创新的趋势（三）金融制度创新趋势金融组织制度的创新l非银行金融机构迅速崛起l金融机构经营的国际化趋势日益形成l传统的分业经营走向现代的混业经营金融监管制度的创新l金融管制放松l金融监管加强四、金融创新的趋势（四）金融创新的国际化趋势一些跨国证券机构相继成立，市场的合并一时成为潮流在结算与清算实务中，由于交易量的日益加大，现行的各个隔离的清算规则将会被淘汰改善了市场的准入状况，一定程度上实现了全天候的交易五、金融工程（一）概念狭义：利用先进的数学及通讯工具，在各种现有基本金融产品的基础上，进行不同形式的组合分解，以设计出符合客
186、户需要并具有特定P/L性的新的金融产品。广义：一切利用工程化手段来解决金融问题的技术开发，不仅包括金融产品设计，还包括金融产品定价、交易策略设计、金融风险管理等各个方面。金融工程的核心在于对新型金融产品或业务的开发设计，实质在于提高效率，它包括：l新型金融工具的创造l已有工具的发展应用l把已有的金融工具和手段运用组合分解技术，复合出新的金融产品金融工程的运作程序（二）作用金融工程提高了金融机构的微观效率金融工程提高了金融市场的效率l金融创新极大地丰富了金融市场交易，扩大了市场规模，提高了金融效率l金融工程提高了投融资便利程度金融工程提高了金融宏观调控的效率第二节金融工具的创新基本的金融工具包括
187、股票、债券等传统工具以及远期(Forwards)、期货(Futures)、期权(Options)、互换(Swaps)等衍生工具。新的金融产品和工具大都是在对这些已有的金融工具灵活应用和有效组合的基础上设计和开发出来的。一、远期合约远期合约是20世纪80年代初兴起的一种保值工具，是一种交易双方约定在未来的某一确定时间，一确定的价格买卖一定数量的某种金融资产的合约。根据标的资产不同，常见的金融远期合约包括：l远期利率协议(ForwardRateAgreements,FRA)l远期外汇合(ForwardExchangeContracts)l远期股票合约(EquityForwards)二、期货合约金融
188、期货合约是指在交易所交易的、协议双方约定在将来某个日期按事先确定的条件（交割价格、交割地点、交割方式等）买入或卖出一定标准数量的特定金融工具的标准化合约。从本质上说，期货与远期是完全相同的，都是在当前时刻约定未来的各交易要素。期货与远期的重要区别在于交易机制的差异。二、期货合约根据标的资产的不同，常见的金融期货主要包括：股票指数期货l标准普尔500指数(S&P500)l香港恒生指数外汇期货利率期货l短期利率期货(商业票据期货、国库券期货、欧洲美元定期存款期货等)l长期利率期货(中长期国库券期货、市政公债指数期货等)三、期权合约期权是一种能在未来某特定时间以特定价格买入或卖出一定数量的某种特定商
189、品的权力。期权的持有者可以在该项期权规定的时间内选择买或不买、卖或不卖的权利，他可以实施该权利，也可以放弃该权利，而期权的出卖者则只负有期权合约规定的义务。期权合约的三要素：l权利金l执行价格l合约到期日期权合约的分类按期权的权利划分l看涨期权(CallOptions)l看跌期权(PutOptions)按期权的交割时间划分l美式期权l欧式期权l百慕大期权按期权合约上的标的划分l股票期权、股指期权、利率期权、期货期权、互换期权以及外汇期权等四、互换合约互换是两个或两个以上当事人按照商定条件，在约定的时间内交换一系列现金流的合约。最常见的互换合约l利率互换l货币互换l互换期权第三节资产证券化随着金
190、融创新的发展，金融品种的外延不断扩展，在金融工程的支持和推动下，新的金融工具层出不穷，资产证券化便是其中一员。因而从本质上讲，资产证券化是一种金融工具，是金融创新的结果。一、资产证券化概述（一）资产证券化的含义广义的资产证券化是指某一资产或资产组合采取证券资产这一价值形态的资产运营方式，它包括实体资产证券化、信贷资产证券化、证券资产证券化和现金资产证券化。狭义的资产证券化是指信贷资产证券化。（二）资产证券化的特征典型的资产证券化与传统的融资方式比较具有如下的特征：l以资产的未来现金流为支撑l资产真实售出l结构性融资l表外融资l融资成本低（三）资产证券化的作用对于信用等级较低的金融机构，如果能够
191、将证券化和出售一部分资产加以组合，可以获得较低的发行成本。证券化能够使金融机构减少甚至消除其信用的过分集中。证券化使得金融机构能够更充分地利用现有的能力，实现规模经济。证券化能够将非流动资产转换成可流通证券，使其资产负债表更具有流动性，而且能够改善其资金来源。证券出售后，将证券化的资产从其资产负债表中移出，可以提高资本比率。资产证券化还具有明确的金融创新意义。资产证券化具有信用风险转移创新和提高流动性创新的作用。二、资产证券化的运作（一）资产证券化的参与机构一般而言，一个完整的资产证券化结构要包含以下参与主体：发起人（Originator)服务人（Servicer)发行人（Issuer)投资银
192、行信用增级机构信用评级机构受托机构投资者（二）资产证券化的运作流程资产证券化运作一般要经过以下几个阶段。1.确定资产证券化的融资目标2.组建特别目的公司3.实现项目资产的真实出售4.完善交易结构，进行内部评级5.信用增级6.进行发行评级，安排证券销售7.特别目的公司获得证券发行收入，向发起人支付购买价格8.实施资产管理9.按期还本付息，对聘用机构付费（三）投资银行在资产证券化中的作用承销商的作用充当信用增级机构充当资产证券化过程的财务顾问充当政府监管机构的咨询人三、资产证券化的风险管理资产证券化的一般风险l交易结构风险l信用风险l可回收条款风险l利率风险案例分析：次贷危机与资产证券化美国次贷危
193、机（Sub-PrimeLoanCrisis）开始于2006年下半年，在2007年2月引发世人普遍关注，到2007年8月则升级成席卷全球金融市场的风暴。美国次贷危机的演进逻辑体现为三个环环相扣的风险链条：l宽松的抵押贷款条件和多样化的抵押贷款产品l抵押贷款证券化造成信用风险的传递l利率上升和房价下跌引发危机本章学习要求与目的了解银行内部控制的含义和基本内容了解银行外部控制的目的和原则及其基本内容了解我国证券市场的监管体系第十二章第十二章 投资银行的内部控制投资银行的内部控制 和外部监管和外部监管第一节 投资银行的内部控制投资银行的内部控制是投资银行的一种自律行为是投资银行为完成既定的工作目标和防
194、范风险，对内部各职能部门及其工作人员从事的业务活动进行风险控制、制度管理和相互制约的方法、措施和程序的总称包括内部控制机制和内部控制文本制度两个方面一、加强投资银行内部控制监管机关的监管和调控作用社会中介机构(如会计师事务所、律师事务所等)的监督作用与行业自律作用投资银行经营机构的自我控制作用二、投资银行内部控制的目标遵守相关法律法规和行业监管的规章制度，形成依法经营、规范运作的经营思想和经营风格。建立、健全投资银行的法人治理结构和组织结构，形成科学合理的决策机制、执行机制和监督机制。建立行之有效的风险控制系统，确保经营管理活动的健康运行及客户与公司资产的安全与完整。保证柚子银行业务记录、财务
195、信息和其他信息的可靠、完整和及时。不断提高经营管理的效率和效果，努力实现公司价值最大化，圆满完成公司的经营目标和发展战略。三、投资银行内控制度的含义和基本内容（一）内部控制机制完善内部控制机制必须遵循的原则l健全性原则l独立性原则l制约性原则l防火墙原则l成本效益原则内控机制可以分为以下三个方面：l决策系统 股东会董事会l执行系统总经理各职能部门l业务部门l管理部门l研究开发部分支机构l监督系统 监事会稽核部三、投资银行内控制度的含义和基本内容（二）内部控制文本制度l制订内控文本制度，必须遵循以下原则：依法原则可行性原则权威性原则全面性原则稳健性原则相互制约原则第二节投资银行业的自律组织一、自
196、律的含义对会员公司每年进行一次例行检查l会员的财务状况l业务执行情况l对客户的服务质量对会员的日常业务活动进行监管l对其业务活动进行指导l协调会员之间的关系l对欺诈客户、操纵市场等违法违规行为进行调查处理二、自律监管的意义是金融风险管理成败的关键若缺乏自律性约束，宏观监管机构极易受蒙蔽其技术力量能察觉政府监督的薄弱环节，防患于未然；在问题产生之后，也能及时妥善处理三、自律与政府监管的区别与联系（一）区别l性质不同l监管依据不同l监督范围不同 l监管的具体内容不同 l两者采用的处罚不同 三、自律与政府监管的区别与联系（二）两者的联系监管目的一致自律组织在政府监管机构和投资银行之间起着桥梁和纽带作
197、用自律是对政府监管的积极补充自律组织本身也须接受政府监管机构的监管第三节政府对投资银行业的监管一、投资银行业监管的目的和原则（一）投资银行业监管的目的维护金融体系的安全与稳定保护投资公众的合法权益促进投资银行业的效率提高实现投资银行业经营活动与国家金融货币政策的统一一、投资银行业监管的目的和原则（二）投资银行业监管的原则依法监管原则合理性原则协调性原则效率原则国家监管与行业自律相结合的原则二、投资银行业的监管内容（一）审批投资银行机构券商设立采取自由开放政策注册制既是投资银行设立条件与程序，又是从业管理方式强调投资银行的个人责任以保证金缴付作为注册的必要条件二、投资银行业的监管内容（一）审批投
198、资银行机构（二）确定业务范围（三）强调风险控制（四）内部控制监管（五）打击价格操纵（六）规范关联交易（七）关注信用交易（八）禁止内幕交易（九）流动性监管（十）危机处理三、投资银行业的监管体制表121不同监管体制的比较类 型代表国家特 点主 要 优 缺 点集中型监管体制美国、日本、加拿大、中国1.有投资银行管理的专门性法律2.有全国性专门监管机构1.有法可依，监管法制化2.监管机构超脱市场，较公正3.监管涉及面广，监管机构力不从心自律型监管体制英国、荷兰1.没有投资银行管理的专门性法律 2.没有全国性监管机构，由自律组织与投资银行进行自我监管1.即提供投资保护，又发挥市场的创新与竞争。2.投资银
199、行参与制订管理规则，使监管更符合实际，提高了效率3.自我监管的非超脱性使监管不够公平综合型监管体制德国、意大利既强调集中监管，又注意发挥自律管理的重要作用上述其他两种机制的优点兼而有之（一）英国模式：自律型监管体制英国自律性的监管模式 l英国证券自律管理系统l政府有关部门的监督管理系统l立法管制这种管理模式的特点主要有l证券市场的管理主要依靠自律机构的自我管理l政府对证券市场很少干预（一）英国模式：自律型监管体制英国证券监管模式的优点l它将政府对证券市场的干预减少到最小限度l使市场监管更为有效l更能适合复杂多变的证券市场的特点和证券业发展的需要自律型监管体制的局限性在于l对投资者利益的保护相对
200、欠缺l其非超脱的地位难以保证管理的公正性l其管理手段往往是显得软弱无力（二）美国模式：法定型监管体制美国模式的特点l具有完备的证券立法体系，市场规则法制化l具有专门的政府证券主管机关，政府对证券市场实行全面监管 （二）美国模式：法定型监管体制美国监管模式的优点l对证券市场的管理具有稳定性、严肃性和公正性l更严格、公正、有效地发挥监管作用l对投资者利益的保护就显得更为有力美国监管模式的局限性l证券立法管理很难贴切于市场，并跟上市场的变化和发展l政府作为监管机构直接管制证券市场很难做到适度l监管成本较高，监管效率较低（三）综合模式：综合型监管体制既强调立法集中监管，又注重自律监管，是集中型监管体制
201、与自律型监管体制相互协调与渗透的产物综合模式有利于集中监管模式和自律监管模式各自优势的发挥，取长补短而相互融合，体现出这两种模式所不具备的优点由于各国具体国情不同，在实行综合监管体制时，有的国家倾向于集中型监管，有的国家则更注重自律监管，充分发挥了集中型监管体制和自律型监管体制各自的优势第四节 我国证券市场的监管体制一、我国的证券监管体系的形成和规范（一）我国的证券监管体系的形成与沿革无实体监管部门阶段证券市场监管体系的创建时期1990年12月，深圳和上海两个证券交易所成立证券市场集中型监管体制的初步形成阶段1992年10月，国务院证券委员会和中国证券监督委员会成立集中型监管体制定型阶段199
202、9年7月1日，证券法实施2006年1月1日，新证券法实施（二）中国证监会的监管职责起草证券、期货法规，拟定管理规则和实施细则对有价证券的发行、上市、交易及相关业务进行监管对证券、期货交易所进行直接管理，提名理事长、副理事长，任命总经理、副总经理，管理证券、期货交易所的业务活动对证券、期货机构（包括中介机构）进行审批，对其高级经营管理人员、从业人员进行资格审查对证券投资基金的设立、发行、交易进行审批和统一监管（二）中国证监会的监管职责与地方政府一起对地方证券管理部门实行双重领导，以中国证监会为主对向社会公开发行股票的公司实施监管对境内企业直接或间接向境外发行股票等有价证券以及在境外上市进行监管与
203、境外监管机构进行合作与交流对违反证券、期货法律法规的行为进行调查处理。（三）证券交易所的监管职责对证券交易活动的监管对会员的监管对上市公司的监管二、证券发行监管制度（一）我国证券发行监管制度的形成l国务院于1987年3月下发了国务院关于加强股票、债券管理的通知l1992年10月，国务院证券委员会及其执行机构中国证券监督管理委员会成立（二）证券发行监管的内容1、发行制度2000年以前，我国证券发行市场长期实行指标分配和行政推荐的审批制2000年3月17日证监会公告了中国证监会股票发行核准程序二、证券发行监管制度2.发行方式1991年和1992年采用限量发售认购证方式1993年开始采用无限量发售认
204、购方式与储蓄存款挂钩方式此后又先后采用过全额预缴款、上网定价、网上/网下累计投标询价、上网竞价等方式目前国内新股发行主要采用上网定价方式二、证券发行监管制度3、发行定价1998年以前，股票发行定价属于固定价格方式1996年以前，发行定价是以盈利预测为依据1996年到1998年改为按过去三年已实现每股税后利润的算术平均值为依据2001年3月，彻底放开市盈率限制，由承销商和上市公司确定发行价格2005年1月1日开始试行询价制度三、证券市场违法违规的监管（一）我国证券市场违法违规行为1.证券欺诈行为2.操纵证券市场行为3.内幕交易行为4.其他违规行为三、证券市场违法违规的监管（二）证券违法违规监管的
205、行政处罚根据中华人民共和国行政处罚法及新证券法、公司法等法律、行政法规和规章性文件的规定，中国证监会对涉嫌违反证券、期货法律，对证券市场中场违法违规行为的行政处罚做了明确规定，主要种类有：（1）警告（2）罚款三、证券市场违法违规的监管（3）责令退还非法所筹股款、基金等资金（4）没收非法所得（5）停止股票发行资格（6）暂停证券业经营、从业许可（7）撤销证券业务经营、从业许可（8）法律、法规规定的其他行政处罚证券市场违法违规案例案例一：广发证券从业人员涉嫌内幕交易案例二：上海证券涉嫌内幕交易买入普洛康裕案例三：世纪证券风险控制指标违规案例四：长江证券账户管理违规案例五：联合证券分析师宋华峰涉嫌虚假陈述操纵市场案例六：北京首放投资顾问有限公司法人代表汪建中涉嫌操纵市场谢谢！
