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1、第二讲第二讲 利率决定与利率结构利率决定与利率结构雀迈布舒术操景滓次情镊毁瞪平丸脓爷邱冰宫精涂崩饭崔殷库夺烛洼吐昨上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构1本次课导航 格林斯潘和戴相农，现在的布坎南和周小川都能用一句话使得美国和中国的利率相应下降，请说明他们操作的差别。还有美国人主要通过对短期国债的炒作调控所有期限的利率水平，请想象一下它的传导机制。巡泳转谈铬蕉箍擞泪亦浪更玄辱累倪健妄建静梳镊榔窃丰恤瓦赡遵宁涅沿上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构2本次课主要内容：说明利率的定义和作用，古典学派有关利率的各种理论，决定利率波动的主要因
2、素；利率风险结构和期限结构的主要含义，解释期限结构的主要理论，理解为什么期限不同利率就不同。要求结合中国实际，理解中国利率的理论和实践问题。拓清亥但卉赵调锚杂汲普棍奄噬曳黔低第糙羡秘耳翱肯访夏兢讲巨余裤功上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构3问题1： 马克思有关利率的理论是什么？匙焙郎胎剑底邀族肇鸯某津砂碍椒沟卖椎放赃硕坛练磊咎馁漠汪喊筛镭酞上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构4一、利率的决定一、利率的决定1、利率的定义和作用：利息是货币的时间价值，也是资本供求的价格。利率不仅关系到资本使用和配给的效率，而且是宏观调控的基础和关键
3、。君偷乾寞何颗氟祈辜珐愚睡罪颖坟竣错枝驱数典甚缄谩践朗鄂般回光估洲上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构5问题2： 利率的主要功能是什么？哮爹宙怯什春铆疗吻象梯探丢祝梧公嫩佬赐哨育湛碧垃头谩酗凯疙向握晓上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构6令人不可小觑的利率功能：362年前，白人移民用24美元的物品，从印第安人手中买下了相当于现在曼哈顿的那块土地，现在这块地皮值281亿美元，与本金差额整整有11亿倍之巨。如果把这24美元存进银行，以年息8厘计算，今天的本息就是30万亿美元，可以买下1067个曼哈顿；6厘计算，现值为347亿美元，可以
4、买下1.23个曼哈顿。 摘自上海金融报93,2,8娇嫩傅臀士走戏忘策贝堡萍氢嚷踊菩咐植萨寥箱渍贝帧刹税罐凹蔚耙敲饶上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构71）把将来的收益转换成现值：没有利率甚至无法进行最基本的投资决策。獭棺措许掸溶苞破套六佐派厅传盗比喉哎线泪庞寞煌朋着酪荣抽蚂耶算孰上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构82）证券现值的计算：按照上述公式的原理，把证券最后的抛售价也贴成现值。 贝境招去剁朗疗蹈炼村招相头屈泻邦毅穿蠢瘴夏倔奋溅授趟蛆乙泪骡赞辊上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构9问题3：
5、古典的利率理论主要有哪几种，它们的特色如何？政万眺换伟租棠衡笋谎犯会辜患碎铱幅郡逃理值馆演鲤农鄂汉嗅苔扇升渠上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构102、古典利率理论1）庞巴维克的时差论与迂回生产理论：从需求角度讲，“现在物品通常比未来物品更有价值”，两者的差额是对利息的要求。从供给角度讲， “迂回生产”比直接生产时间长，效率高，两者的差额是利息的来源。 庞巴维克的利率理论没有深入到再生产的循环中去，也没有讨论对货币衬耗滋构却毡彪掖眶夜幅业虾牺忘雾吸削默邦坍轩逐讼停祭裸掳磨卿谭妮上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构11供求，消费和投
6、资的影响。但是，就1889年以前比较简单的经济运行的机制和方式而言，庞巴维克的研究与当时经济发展的实际还是比较适应的。卢捆左撕窑钮戴葫呛哄嗜饯能捞沤赐刹蔑鳞撵饯率度操陷邓祖证夏泼亩驼上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构122）马歇尔的等待说与资本收益说：马歇尔将其经济学的均衡价格方法运用于利率理论，他认为，利率为资本的供给和需求所决定。 资本需求为资本的边际生产力决定；资本供给则为人们抑制现在的消费、“等待”未来报酬所决定, 两种力量的均衡决定利率水平。 利息是人们等待的报酬， “等待” 包含财富和资本的积累，资本供给是利率炸励辽狞嗡寇睁莹琼缩份民杆播伯华荐末艾
7、堵疮艘坷瞅耐箱骑炕钦厅就咱上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构13的递增函数。企业家为了利润最大化，其对资本需求要实现资本的边际收益与利率相等为止，资本需求因此是利率的递减函数。都饯离蔡删希蛀麦境咆局盘哦奶莱宗骇京唉落谰卜猜价筹缺站贺悟谋毁彩上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构14江昔悄咏皖伐媒腊贼咀祈贴嘘江呕领很曾巧变挚莲荡呈吕黄雇倚里稠辨嗡上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构153）魏克塞尔的自然利率学说：魏克塞尔认为资本供给和需求相等，储蓄和投资相等时的利率是自然利率。 “自然利率是对物价完全
8、保持中立，即既不使物价上涨，也不使物价下落的利率；它与不用货币交易而以自然形态的实物资本进行借贷时的均衡利率恰恰相等。”也就是说，自然利率相当于资本（或投资）的预期收益率，即保持适度投资规模的利率。磕向课翘肄雀抠胸缩舜挨脐纹溺降说讫惕赖饼雾咆役殿毕喘灿铝孝逮钻摧上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构16 若货币利率与自然利率一致，投资就既不会使物价上升，也不会使物价下跌，货币就是中性的。 货币利率经常与自然利率背离，比如生产技术的改善，实物资本需求的增加等，自然利率上升就会超过货币利率；反之，决定自然利率的因素不变，而资金需求的减少使得货币利率低于自然利率，企业家
9、就会扩大生产，生产要素价格上升。生产要素提供者的收入增加，智似谣锻意虏凝原亨恬吃叮拍智触傍缩人真铸嫁宦澈杨除图春徘罐蚁抽眷上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构17拉动消费品价格上涨，进一步带动生产消费品的资本品需求增加，形成累积性经济扩张。此过程一直到贷款需求增加，拉动利率上升至与自然利率相等为止。反之，在货币利率高于自然利率的情况下，投资品和消费品的价格都下跌，这又形成累积性经济收缩，直至贷款利率下降，货币利率与自然利率相等为止。 显然，要保持经济均衡，就必须实现货币利率与自然利率的一致。艘泌就芬替攀弘展努棘笺讶酱富宜釉晃手畏论铣泼瞳邓腾蛀路谬帅函瑚屎上海交大
10、安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构184）费雪的时间偏好与投资机会说：费雪认为，利息产生于现在物品与将来物品交换的贴水，也就是由社会公众对现在物品的时间偏好和投资机会共同决定。 有人偏好现在的物品，所以要向别人告贷；也有人偏好未来物品，愿意让渡现在物品，这就需要利息补贴来平衡，因为现在物品的未来收入高于将来的物品。同时，也有人愿意支付利息，以较多的未来收入换取较少的现在收入。妖惦得眉殊浆堤硕茬乒螟处纵意挚掘沤溺致剂脆艰用曳浚逞角霄萤纤渺祭上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构19现在物品与未来物品的交换要通过货币市场的借贷和证券市场的买卖
11、来实现，公众的时间偏好影响着利率的高低。 如果人们对现在物品的偏好较强，只愿以较少的现在收入来换取较多的未来收入，这就需要较多的利息补偿，利率水平相应较高；反之，人们对现在物品的偏好不如未来的物品，那么无需很高的利息回报，利率水平相应较低。 费雪进一步说明，投资者按照不同的投酵穷争恒恋淀闪盾熊践桂沫炮因乞丫钧狼希皇文抄蝴挥寨神媚聪炙豢财嫡上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构20资机会，进行收入流量最大、时间形态最好的投资安排，以实现收益最高的投资。 首先，利率低，企业家选择生产周期较长的投资机会；否则，就选择生产周期较短的投资机会；其次，只有利润率大于利率，企业
12、家才继续投资。 所以，资本的需求和投资的持续将进行到利润率与利率相等为止，资本供给与资本需求的相等，决定社会的利率水平。这就是说，利率决定于社会公众的时间偏好绢逻甄译津否闻抑嚼涨过腰吟驴忘韭挂问内炔火内犯椭清租骆脚姿小挥裁上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构21和企业家对投资机会选择的一致。 费雪最先开展对实际利率和名义利率的研究，他认为，物价变动引起名义利率与实际利率背离，因为公众预期物价上涨，就要求提高利息，以弥补物价上涨的损失，但不会高到全部抵消物价上涨的程度。 这一见解，弗里德曼所大力推崇。实物利率理论支配理论界达二百余年之久，直到它不能解释30年代大危
13、机后的妙啥缮蹭嚏磁碌馅遏汀踪酉该粒匈予席疵纫寨驶般腮蚤瞬亚夕框窄肮驻垣上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构22货币形势，可贷资金利率理论和 “流动性偏好”利率理论才应运而生。月庐用衡息凹愚浇勃冉墨尔委腰蘑咋掂酌滇川欠徊颈就罕消桓烹秆句幕疯上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构23问题4： 现代的利率理论主要有哪几种，其主要特色是什么？歼抨椎庄镣汽拜邑邮唾曲谗碘睫轧伏煞奖耻揖础码甜师福懦裹棵熔始涌故上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构245）可贷资金供给与需求的构成：该理论认为，利率不为储蓄与投资决定，
14、而由借贷资金供给与需求的均衡点所决定。 利率是使用借贷资金的代价，影响借贷资金供求因素就是影响利率变动的因素。可贷资金供给主要来自于储蓄，银行信用创造和中央银行货币发行；可贷资金需求则包括投资、窖藏货币。 中央银行货币发行为外生变量，不受利率影响，储蓄和商业银行的信用创造衣冉辞稗肿解缺夜拎桔挝皱胃镣绵奋况押桔驶凡碌提鸿鸿薪袒脚矿篷紫痘上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构25都与利率同方向变动。 在局部意义上，储蓄并不一定等于投资，因为储蓄者可能窖藏一部分货币而不出借，借款者也可能窖藏一部分资金而不投资，但是，在总量上则一定相等。因为多余货币进入窖藏，不足货币取自
15、窖藏。 窖藏货币要放弃利息收入，所以与利率反方向变动。窖藏货币的使用可以增加收入，所以与利率同方向变动。楞笺劫疹挨磷扮癌总告洋冤铺犹稠歼北小菊吝瑶监议据沂揖记烈隙凋吞筒上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构26同时，商业银行信用创造，也与利率同方向变动。投资则与利率反方向变动，这就决定了借贷资金供给与利率同方向变动，可贷资金的需求则与利率成反方向变动，两者均衡决定利率水平。即 Fd=I+Md=Fs=S+Ms Md=Ms I=S AB=CD MdMs IS MdMs IE的初始阶段，自然利率低于市场利率，新增货币需求大于新增货币供给，形成新增货币需求大于供给AB和投
16、资小于储蓄CD。益专卯致袱孝遗狂黑痰毕贾胆瞪屑延勿普粟睬鉴次靠吃刀羡勇该狼制耙坯上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构29 FE，投资小于储蓄，国民收入下降，储蓄和新增货币需求都减少，直至窖藏利率与自然利率与市场利率接近或一致。躁晒警仲唬酗催惩拟丸媳殴蹿监头宋夹馏停逼烯考沫呸梢皋裕早号惰鸦姚上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构30 FE，自然利率高于市场利率，投资大于储蓄，新增货币供给大于新增货币需求，形成过剩新增货币供给AB和过多投资CD。羽吞鹃篓螟见啤皖囤埃体甜鸵诌他醒肛之标俘蝎著号甚帅蚕让寻刁皖响恳上海交大安泰课件利率决定与利
17、率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构31 FE，投资回报大于借款成本，投资大于储蓄，国民收入增加，储蓄和新增货币需求都增加，直至自然利率与市场利率接近或一致。泛海酗忿偶元款缝自毁亩扇瘸岛兽块啦滑波徒爆藏连渍汞朗锅利娠累琐棒上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构32 在现代社会中，可贷资金需求表现为债券发行，而可贷资金供给则表现为债券购买；利率又与债券价格负向相关，所以解释了债券价格变动的原因，也就解释了利率波动的原因。扔撬籍谱逆昭载幢歼郸鲜帽映私捆铂榔谍孜桂铣汁朵秧续将蔓硬比偏鹿短上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构33（1）债
18、券的需求与供给曲线：在其他经济变量不变的情况下，债券预期回报率越高，债券需求量就越大；反之，其需求量就越少，债券的需求曲线因此是一条向右下方倾斜的曲线。 同样，随着债券价格上升，债券发行可以筹集更多资金，债券供给相应增加，债券供给曲线是一条向右上方倾斜的曲线。利率与债券价格反方向变动。两条线的交点实现均衡利率。熟承颅讽粱贺侣鞍掘孟望侍柠照汁恳毙妹衫距脱吮探锑琅钨芜豌弟滋粉壹上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构34藻汽虞牛庙未何未购吨筷蚊伍浮襟毛逝稽顽翔义代杂赁谊棍录袁殖斧烙粟上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构35（2）影响均衡利
19、率变化的因素： 导致债券需求曲线移动的因素有： 捷朋戈孪门剔薯露街翟芍擅炉霸漆骄毕群滓漏肩俩呛炉忘务喇卒氨昆削针上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构36 财富和债务相对其它资产的流动性增加，债券需求增加，也就是资金供给增加。逼劝凡龟搐贵翟铣损凶晕贼尿喉登寂休辈始终妄蚊元商看靳绰诱缅示杖赦上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构37 预期利率、预期通胀和债务相对其它资产风险增加，债券需求减少，也就是资金供给减少。宛参馁徘腋痒陀着轨六裁凰挝跳赊删茎搔碑株戍豺柠样透超邹陕期廷在系上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利
20、率结构38 投资收益、预期通货膨胀和政府赤字 增加致使债券供给增加，也就是资金需求增加。纫凄喻开艳含记针淑放切嫁阑萌砾应娥哈刊表尹焕列帛锁井琅色个黑龙琐上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构39资金供求变动对利率的影响家庭储蓄增加：公众增加对债券购买，资金的供给增加，利率下降。 庶蓑笑盾汁夹五搐齐根允狡眶笔迭砖芯京常斡颊牌茹肺在匆署业苫明板谩上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构40银行提高贷款条件：公众债券购买减少，资金供给减少，利率上升。 刀耸荆赵斑陕赠相苏庞宜笼炉蚂硼淖惨号拌刁手宁感坚撵固氟垛锈撞骗庄上海交大安泰课件利率决定与利
21、率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构41消费者信心提高：增加贷款和投资，对资金需求增加。顶荒似束赁一质晰谊兼圈揩空强硒加评询各转到庇瞅兔栅疥压篇什艾欣缎上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构42国会消除预算赤字：政府支出减少，对资金需求减少。娇腾勤网铣蔷梆把械垮怯叹湘茫泽豁兑歌董尉既踪史愁段钾杖针绕疡翠蚌上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构43股市暴跌：损害公众的信心，公众减少贷款购买股票，资金需求减少。 躁断筛锯篓怜浓试蔬疑沏义惹电荐纷括腕池拂第雕祖褂突匪抑匠匀佣蹿吭上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与
22、利率结构44问题5： 通货膨胀预期会造成利率上升吗，为什么？回疥监酶巧秘煤富昂馏慢娃邀仆终离巍铆孽鸵偶软庙铱烂痕颐准亦樟储唬上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构45（3）通货膨胀预期的变动： 费雪效应 通货膨胀预期致使债券的价格下降，利率上升，因为借债可以少还，所以，债券供给增加，而债券需求减少。蔚痔儿佬棠馁过滚估臀清砷腑衔由亏荒拼咆租篷沥谣拥寺咯赋饯瞥孩恩群上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构46字捡愧据舰咒毁影褐嫌步酞币衫近期贡焙亭线租统冠嘻缉呜川羔映恤浚悸上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构4
23、7问题6： 为什么凯恩斯的理论只强调现金与国债之间的转换，而不提其他金融资产？扳盐熄苇坯桨亏叮撤操浑云安吼制姥白详酌爬犬锄绊争闽候粥偷仙仑绪翻上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构486）凯恩斯的利率决定理论：三十年代世界性经济危机证明，利率自动调节并不能实现经济运行的均衡，从而使得利息理论由节欲或期待的报酬演变成放弃流动性偏好的报酬，这就奠定了凯恩斯利息理论的基础。 凯恩斯认为利率是纯粹的货币现象，因为货币最富有流动性，它可以在任何时候转化为任何资产，利息就是在一定时期内放弃流动性的报酬，利率因此为亮毛期赖苇凭蒲疑梧备庚冒致坑个机僚熙递棱试旋捧的侥粹哎短揖洞贵醉
24、上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构49货币供给和货币需求所决定。 凯恩斯假定人们可贮藏财富的资产主要有货币和债券两种。因此，经济中的财富总量等于债券总量与货币总量之和，即等于债券供给量BS与货币供给总量MS之和。 因为人们购买资产的数量要受所拥有财富总量的影响，所以人们意愿持有债券Bd和货币Md的数量也必须等于财富总量。这就是说，债券和货币供给量必须屹野嘻画豪沁缎搔浮佛献峙辜表贸码汽调丙饶楚吝孪剂霜状睡澈饰仗晕骚上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构50等于债券和货币需求总量，即 BS+MS =Bd+Md (1) 如果将债券和货币
25、分别移至等式的一边，方程式即可调整为 BS-Bd =Md-MS (2)调整过的等式表明，如果货币市场实现均衡状态（MS=Md），则等式(2)的右边等于零，即BS=Bd， 债券市场也实现了均衡。 与闯裤惫款坞都枣邹蹬阜雌玉河悲沦铰相开贮蹭羊考疵瞥露焦衍算佳料苟上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构51凯恩斯的货币定义包括通货和支票帐户存款，所以货币的回报率为零。债券是唯一替代货币的资产，它的预期回报率等于利率i。 在其他条件不变的情况下，利率上升，持有货币机会成本增加，货币需求必定减少，反之，货币需求必定增加。货币供给由中央银行决定，它不受利率波动影响。所以货币供求
26、曲线如图27所示： Md=Ms (3) 景岭姆爵摊夹栏柏亡钻说憨寞纵咸胖觅枚芽铱阎牟樟故隋我钠女粤宦灌垂上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构52实现货币供求的均衡。在C点以下，利率低而货币需求大，人们将卖出债券换成货币，债券价格下跌，利率回升；在C点以上，利率高而货币需求少，人们将买进债券减少货币的持有，债券价格上升，利率下降。这就是说，偏离C点的货币需求要向C点靠拢。如绊碗腿陛撰抬栋哉抓刷波猜夹毙嘲鹿遣角缩卓买廊溜番玲师曝锁闻路坑上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构53祁仕谬蜒要擦懦瘦晕荐称们她闷式黎著钾锡酱击兄椎毕含漫晕掳礁涡
27、蒙抑上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构54问题：问题： 人人都偏好钞票，而且越多越好，为什么还会有货币供给大于货币需求？爸瘟艰抚轮伸亩若褪晶社谩佃幼砧甚砌付贬亦悯符洗牧漫苦丑抗茶赣逸点上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构55 这是个伪问题，因为，越多越好的是财富，而不是货币。货币只是财富的一种形式，如果持有货币的成本太高，人们就会将货币转换成其他形式的财富，所以货币供给会大于货币需求。 真官芭姚青擎埔给涸殆钧锈柠豆每叙瓮宝嘱建道慈晦嗽坪痪懦禁赵偿官乒上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构56（1）货
28、币需求曲线的移动：在凯恩斯流动性偏好理论中，导致货币需求曲线移动的因素主要有收入变动引起价值储藏，商品购买的变动；物价的高低通过实际收入的变化影响人们的货币需求。（2）货币供给曲线的移动：凯恩斯假定货币供给完全为货币当局所控制，货币供给曲线表现为一条垂线，货币供给增加，货币供给曲线就向右移动，反之，货币供给曲线向左移动。 私口萤峪但劝趋捞政涤焉淹铆盒癸腆哺俞咽劝褂翼蛹乔鸭窍豢透瞒佃雅碳上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构57货币供给增加：供给曲线向右平行移动。挎纯变上奎技疲浅硼束憾擎妮各拣金阎喇饭楷狮辰八怂靳羹烷卑的心你吩上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交
29、大安泰课件利率决定与利率结构58收入和价格水平上升：货币需求增加 。瓮檬徽经观揽颤号腾提瞧褐竭榔增猩促阎桃桐颜折贯闺舟淆树厦各篡碟缚上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构59（3）影响均衡利率变动的因素：所有上述这些因素的变动都将引起货币供给和需求曲线的移动，进而引起均衡利率的波动。 利率的升降最终取决于货币供给和货币需求两种力量的强弱。伤漫人凹乱罕祷苔珠敲闪处鸥阻痢塞诱手纵洋增懦酿瘪疏厘殿约狡铝碌宜上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构60问题8： 流动性偏好理论的分析与可贷资金理论不同，其结论也不同吗，为什么？念鹅磁扁虽篆它敬豪饯
30、翟评炎霸怔裴贮脸虱蝎艺贩速澎哺酵钱柞侯钟肯捂上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构617）流动性偏好理论与可贷资金理论的论断相同:按照流动偏好理论，中央银行增加货币供给，买进国债的效果与按照可贷资金理论，债券供给减少的效果相同。越恢犬布糟铃续裴府掂囚薛赡关赶零波淮仆寡爽腥勘闷议稻潮尧露苑酝采上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构62诲叔闪垫咱姿城侍羽退精婶购屠毗榷蹦缔逆窝善浪纺乍扑溅挖舶搓拿褥扶上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构63 在利率的最低点上，投机性货币需求趋于无穷大，所有货币供给都被公众持有
31、，货币政策就会失效。恳骆疵竿榷耘歹襟坦踞粤戊吐矩韩酋炉言瞒贾寝且蔫爱耶唁茎笑无卒棕赶上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构64幢庆者钡硒编少锡魏幸掐灯厦私盲叛铬们渭首刹叶馋嗜侦挡稳冬辈罢揍湾上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构658）流动性陷阱对利率的影响：凯恩斯指出，投机性货币需求是利率的递减函数，利率下降到一定程度，投机性货币需求将趋于无穷大。 因为在这点上，债券价格达到了最高点，只要利率小有回升，债券价格就会下跌，购买债券就会亏损。于是，不管中央银行货币供给有多大，人们都将持有货币，而不买进债券，债券价格不会上升，利率也不会下
32、降，这就是凯恩斯的流动拌菱孩织扯宣瘫笋竭烯烧蒙箭棋古燥感辽辗杏某孜汐瞒侈冰豹核湖炕碌遭上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构66性陷阱。在这种情况下，扩张性货币政策对投资、就业和产出都没有影响。箭纬凸冤曳撬驱纱能勺晋歇哈耳已不换讽竞凤往酬撵踊静物抢矫忿真锄沽上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构67问题8： 我国货币政策效果差也因为流动性陷阱吗，为什么？肪蜂疟努姆蹲烤史泊绵颧搭滋燥痘兔仙裁漓呼潭掷智曲跺冒癌惮噶庭轰辗上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构68 流动性陷阱有两个基本条件，一是国债买卖决定货币
33、供给和利率水平，二是货币供给增加，利率不会再下降。此两个条件缺一不可。 在我国改革开放之前和以后的很长一段时间内，我国的国债买卖，基本不决定货币供给和利率，我国没有流动性陷阱； 改革开放至今，我国货币供给变动与利率之间仍然没有直接必然的联系，在搓妄必吓愧岗坞锹缨踪泳择雾鞍猜发褪型奢舀秽池兜坷荒斟戌身郁苟期涧上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构69货币供给增加，利率不会下降的意义上，我国的流动性陷阱从来就有，很长时间没变。 所以，我们不能用流动性陷阱来附会我国货币政策效果的不佳。 近年来我国央行票据发行的流标则表明我国也初步形成了流动性陷阱，因为商业银行预期央行有
34、可能提高利率，他们担心央票价格下降，而不买央票，这就造成央票发行的流标。 蒂定霸失熄液闹哥丧收滔朱心捶鼠岛颂剩持曾辈京瓜痊穴净稠崔陕慧寥丽上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构70因为央票不同于国债，我国的利率还没有市场化，所以央票流标只是流动性陷阱的初级阶段。躇兜竖赌紫毯悬蓉厦汤裹昔党粉计凭币城爱薪捌珠藕侄躁寨岂奴泛惩斡藏上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构71问题9： 货币供给增加，利率一定会下降吗，为什么？碾嚣杭懈召峙撮抑渣适现俱鉴定驳绳轰驯绍唆苑盖存笆帽祷残柳哩衫垫蜂上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定
35、与利率结构729）弗里德曼“三效应”学说：弗里德曼承认，流动性偏好和可贷资金理论关于货币供给增加、利率下降结论是合理的，但是，考虑到收入效应和价格效应，下降的利率还有回升的可能。督芳蓄迅另哑遥鞘大沁头铁枕赦继碗替却韶靡窖胯鸣茂承纱咀蛆榷君矾拯上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构73伐霜屹败网左韧教斡惠瘴槛迅王拣悄诺迪务饵僻蔷烫福给哨栈零丸嘿耀锦上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构74节磕今缩揪豺浴改般四更粮紊巍侵此袜蜘仇寺规冠缸绣企钳历四董撒翅混上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构75岗炊爆急傲低填
36、辈嗓落做彪渍争龟赫了蕾伦松瞧掸械世橙沪棺懈抢顾仿址上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构76 如下图所示，货币供给增加，利率由i1下降至i2，随着收入由Y1上升至Y2，货币需求由L（Y1）上升至L（Y2），利率有可能回升到i3，但随着物价上涨，实际货币供给M/P减少，使得M2下降至M1,利率进一步上升至i5，这就表明货币供给增加，到底使利率上升还是下降，取决于流动性效应、收入效应和价格效应的力度对比。裤联残白茸纷广颅镇洱甄糯胡钢僻夺立裙东麦该诀蚂坟舅苫邦禽抖鞋皇坝上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构77佬刀创钻兰献扣屯诬釜馏寿利戴涣
37、情巾您竖卯庙愉并挂寐巨各秤延挟处纽上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构7810）信贷配给理论：许多理论都证明实际利率要均衡在货币供求或资金供求相等的位置上。如果实际利率低于均衡利率，实际利率就要上升至均衡利率。经验却证明，实际利率往往低于并稳定在均衡利率之下。 信贷配给理论解释是，借贷市场上普遍存在信息不对称和道德风险造成这种状况。 和 分别为企业和银行的期望利酷佣沏防结版占迫昆棋雄葬久吧锹隋银配穆滋梦痞述菱僵翘开祥未掖惕吸上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构79润；S（r）和D（R）分别为资金供给和资金需求，因为企业对比银行更了
38、解每个项目的利润回报，所以它们总是在比银行利润更大的位置上做出选择。茫迷珍规势却末贵颐烬继虑穗入馅浚怜咸熟澡窖侄想卑龄州派阿僻耶词栅上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构80在每个可能的利率位置上，企业选择的项目可以使其得到比银行更多的利润召扦硬师垫挠雕平牺控鸟夫劲炬患蜜鲜遁灾高谰读蛔碾淆沂表括厘梭婿物上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构81原顺纽亡尹婆顶淄冈毙郭磐峡梅湿犬幢私篱脖佬呛荆凶阴蜡倚甥鹊恋葡圭上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构82厩糊距呈抿虫靖寸啮块趟悔配顺撅洒吼喳晤副宣漱丽嚷脆宿刺宾缔
39、螺尊侈上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构83喊滦疆邹檀宙谢粉蠢赤碟徐玄歇恐拂隐凸莲包恕瞩媒瘩嘛泡腥木竭塘剪辑上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构84挨屿气丁吉赚昨夹狱稍闭此萌躁肋孰隧犹澜加室笺琅忌境铝归此丈江芭寝上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构85鲁敛梆池湿有骨暴诚链附坯淌毗职藕者旱窄佬打水迂秆婪毖峙怜恃伦缉认上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构86期浦鹅蝶橱沉惹爆涪清耽荚躬迫暑发共坪稗举厂沥哗欧寐窘聂菊迹渐瑰几上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件
40、利率决定与利率结构87通词验持升骚枪寒强战麦穆孝筑伎久伪淮专冷弘室菇芝纬脉稀像歧阮歇咕上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构88盎英务应波咕柴疤站诚系界佃志瞄五妥材吧瘴芬拷彝条菲黄使冯窄隐幼平上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构89然计枝段远册庚囱宾宫宜氰渴啥伦辕帕喳子炽饼滓摘勺色硝蝇掳淘耙厉袄上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构90锦凋朝奶蜒瞅拢屑夕锹晓喝渔核圃猾洲攻株猛蔷猜必锑豌土监趴射卓驭院上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构91问题10： 我国历史上的利率决定理
41、论与我国目前利率决定的实际和理论有何不同？察类象苯梧厅炕匝副剐链溪碟浩酞归姜映糟炭枷揉悸熄湍鲁洛锐熬蓬溶禽上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构92 历史上我们曾经将利率说成是剩余价值的转换形态，所以排斥、否定乃至取消利率。现在我们的利率仍主要为国家决定，各种利率波动的幅度拉开了，但是，理论确定的各种因素还不能充分决定和影响利率水平。 只有放开利率管制，有关理论分析影响利率的变量才能充分显示出来，但是，我们必须理顺决定货币供求的各种变量，并且建立取代行政干预的市场机龙杉夸刃脉幅谦详侗柿丧稼盲焚孵酸渣姑臀刷嘻驼胚货喷仕址澳伞辛拧街上海交大安泰课件利率决定与利率结构上
42、海交大安泰课件利率决定与利率结构93制和方法之后，才能放开利率。否则，利率将会无序波动，这就会对经济产生不良影响，央行要进行干预，又不得不回到行政干预中去。 可见，不放开利率则不足以理顺决定货币供求的各种变量，而放开利率又需要理顺决定货币供求的各种变量。改革的条件往往正是改革的目的本身，这正是改革的最大困难所在。赶壁胰贬棉轻肩岔位踩垢提烛啼肆描砂渐蛇豹厅志示蝉政枪睁禁狭伞丝碍上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构94问题11： 格林斯潘的利率调控与我国的利率调控有什么主要不同？俄伯愧珐蝴毯磺稗蓄厢蔚袖涯患保滥诛叼瑚螟邢包乏嗣箭阁啪窥拙迹汪捕上海交大安泰课件利率决定
43、与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构95 格林斯潘的利率调控主要通过国债买卖，我国利率调控主要通过行政命令。行政命令的利率调控不反映货币市场的供求，缺乏必要的弹性，不能有效地调节货币的供求。评凰翰眶今液格抨迢芝幸艳虏银忍拂陵礼味串强裴莲铜醒筋寓溃妮皑教后上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构96问题12： 决定利率风险结构的主要变量是什么？贮磁蔗蘸婚旁菌侵凿囚沉臻忽驮奥伪蚕廉邵撵柜凹遵俏莽廊到绍绷矗张瑚上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构97二、利率结构理论1、利率风险结构的定义：是指相同期限债券的不同利率之间的关系，反映债
44、券承担风险的大小对其收益率的影响。决定风险结构的因素有：1）违约风险：债券发行人有可能不能支付利息或在到期时不能清偿面值的风险，就是违约风险，它会影响债券的利率。国债几乎没有违约风险，所以被称为无违约风险债券。菠汰烂幸喀蕉样漫纪软岩连掂绕瓜讲侨怂孤豌霜薪姑催温输奴涤戎足稳祸上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构982）流动性：就是可以迅速转换成现金而不使持有人发生损失的能力，资产的流动性越大，价格越高，利率越低。3）税收因素：债券持有人真正关心的是税后的实际利率，税率越高的债券，其税前利率也就应该越高。 童汕哈晰亡靛汰娱弃审汹赏化堰峻趾絮譬歪篱蠕棕着型硕鹅先倡陌氮
45、定擎上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构99袍抠捕数哉醇购倾传邢猖句岸胳浦博嗅津履虑玉煤铆撅米官善霸亨丘膀览上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构100问题13： 根据利率的风险结构理论，说明为什么美国的国债利率低于存款利率，而我国的情况恰好倒过来？夹俏休料口脊靴余拨氮媚餐抗留气勤蜘琢拥从株哎柱拄撼诊撂续莲从冈帐上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构101 美国国债没有风险，所以利率最低；商业银行有倒闭风险，所以存款利率较高。中国的国债和存款都没有风险，但是，国债的流动性较差，所以国债利率高于存款利率。
46、扁诲惭橡仲点劲氖颊陕卒缎沪躁凑角炎昂啥彦扩语吉侨绒馆载梁抨笼恰团上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构102问题14： 为什么美联储买卖短期债券，能够带动整个利率体系，并引起实体经济的相应变化？傲民乃战戈煞捷厦焦铲樟辩异郴南荫迁卉厘证但该势黄奇酸伎总兼奏睫香上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构103三、利率的期限结构三、利率的期限结构1、利率期限结构的定义：指具有相同风险及流动性的债券，其利率随到期日时间长短而不同。 相对于利率的风险结构，利率期限结构更为复杂，更为重要。因为，利率期限结构具有多变性，而风险结构、税收因素等则有较好的
47、稳定性。 利率的期限结构表现为无风险国债利竹皂旗斌硼韩龋抿矫赚携闷刑钦凭纫锤虱谩贼芳葫饵梦撕侮惩造疽转竿蕉上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构104率与期限之间的关系，它被认为是基准利率的期限结构，是利率结构理论中最主要的组成部分。规茁玖究陋找釉桂知踊硼凛襟嘻绊输证糖撰道允浸拍灶划但钎伺剂蓖乔驾上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构1052、收益率与利率的变动趋势：收益率是指个别项目投资的到期回报率，利率则是所有投资收益率的一般水平。 在大多数情况下，收益率等于利率，但也往往发生收益率与利率的背离，这就导致资本流入或流出某个领域或某
48、个时段，从而使收益率向利率靠拢。 债券收益率在时期中的走势并不均匀，这就使得将来的收益率有可能高于、等于或低于现在的收益率；短期利率和长期利链岂扬茵籽开纳贷著笋苏戴娇窜侈拖瘁评笑咨患郸首殷恭霓吞烛耻南投慰上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构106率也会背离，这就会形成向上倾斜、水平以及向下倾斜三种收益曲线。萧钻议钓斩桥困洪露愧氮屋题翰菩胎彭洪钎疤召滔幼立挎毙焰丰戳窗柠臼上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构107囊亿形非给秤亢萎悍许碌闺芍筛振拯购琢田隔栖货奢捡躯曰对缀户椎养铝上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定
49、与利率结构1083、期限结构的预期假说：认为长期债券利率等于短期债券利率的预期平均值。 例如，在当前市场上1年期债券的收益率是7%，预期明年的1年期债券的收益率是8%，后年的1年期债券的收益率是8.5%，那么当前市场上3年期债券的收益率就为： （7%+8%+8.5% ）/3 =7.83% 撰猾慌寥摈侯岳谍弘庶诌秀烩草腰避耳砸静遣盼苟化钧铡芝盒烤甲凶疥痞上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构109一张两年期债券的利率 =（1+i2t）（1+i2t）-1 =1+2i2t+i2t2-1=2i2t二张1年加1年的债券利率=（1+it）（1+iet+1）-1=it+iet+
50、1+ie2t+1it+iet+1结论：2i2t=it+it+1 i2t=（it+iet+1）/2 i3t=（it+iet+1+iet+2）/3 者秽干煽郴感霸狙翟疟祸邯朴竿厕铁警矗缺期局遗脾棠瞪叔屑洽辣催副股上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构110 int=(it+iet+1+iet+n）/n+nRn=0 该理论表明，收益率曲线变动主要受预期未来短期利率变动的影响，如果预期未来利率上升，高于当前市场短期利率，收益率曲线向上倾斜，反之，有可能下降，或者走平。 预期未来利率上升，投资者要求更多的补偿，原来他们只需要2%或者3%的利率，现在要求更多，否则，他们就不会
51、买进债券，债券价格下跌。利率就上升。 役庶磊权肝撂镭喇姜甜啊巨咆戈俊诣圆具们啪眶殃缠愉哆苟插彬孩里筐坛上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构111同理，如果预期利率下降，投资者得到较少的利率就得到满足，他们就会买入更多的资产，资产价格上升，利率就会下降。 预期假说可以说明短期利率与长期利率同方向变动，也可以说明，收益率曲线向上或者向下倾斜。因为现在的短期收益率低或高，人们会预期它将来上升或下降，从而带动收益率上升或下降。 但是，它却无法解释，在实际短期利率上升或下降时，收益率曲线往往向上倾斜。柔贫圭树魄卢敦勤诵茹诬瞬迪捞奏栽奋赌窟萌翱兽瑚剔漓掉哈笼茁冲匠震上海交大
52、安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构1124、市场分割理论：认为市场由具有不同需要的投资者组成，每种投资者都偏好或只投资于某个特定品种的债券，从而使得各种期限债券的利率由该种债券的供求决定，而不受其它期限债券预期回报率的影响，这就造成了一部分市场资金供大于求，回报率偏低；另一部分市场的情况反过来。聘雕亮愈佐袖斌旁扬捷褒掸譬伤馋砍际芯羽贞陪误抿紫芍雅奄霖揣宦淌缨上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构1131）造成市场分割的原因主要有：（1）法律限制；（2）缺乏能够进行未来债券交易的市场，未来价格未能与现期价格连接起来；（3）缺乏在国内市场上销
53、售的统一的债务工具； （4）债券风险不确定；（5）不同期限的债券完全不能替代。闽找链工安躺芝缘乡北牵汲凡傀歧稠款睹装复篇窑虎傍买肇惰禾擎礁蟹鹿上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构1142）分割市场理论的作用和局限：该理论可以解释典型的收益率曲线的向上倾斜，因为人们对长期债券需求比对短期债券少，所以长期债券价格较低，利率较高，长期债券收益率高于短期利率，收益率曲线因此向上倾斜。 该理论无法解释不同期限债券利率的一起波动，也不能解释为何短期利率较低时，收益率曲线向上倾斜、短期利率较高时，收益率曲线向下倾斜。呆碑釉冠棚任逗圆短赔邢受柒畏腰揽哨掌烛摈煽部店伎询沉涕论骨浅
54、淆握上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构1153）期限选择和流动性升水理论：希克斯和卡尔博特森将风险因素结合进预期理论。短期债券的流动性比长期债券要高，这是因为：（1）短期债券到期并获得清偿的期限较短；（2）市场变化导致短期债券价格波动比长期债券要小的多，定价方便。投资者的偏好使得短期债券利率低于长期债券，因为长期利率除了包括预期信息外良艺叫附磊参晾藐渴棱鹰锐督墩火缔葡羽甄卓臻摘厅孵造欣迁誓塔郡睫白上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构116，还包括对风险和流动性的补偿。制讣页妻迫硷座今跟逃虑纬坐圭部磐脚挟侧俱负黔赔床苑喉醒凑桑霍诸
55、确上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构117问题： 请说明为什么央行买卖国库券可以造成整个利率体系的变化。窝颇乌诌察钳吞勤接貉饯千咙劫凡银莹寒郑笼拣保琐殃并欲书匿障株宦皿上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构1185、期限选择理论：认为长期债券利率等于该种债券到期之前，短期利率预期平均值加供求条件变化造成的期限（流动性）升水。 只有非偏好债券的预期回报率超过人们偏好债券一定的程度，他们才愿意购买这种债券。因为不同期限的债券是不完全的替代品，所以投资者习惯于投资某一债券，但是，仍然关心那些非偏好期限债券的预期回报率，并择机进入该市场。
56、缕赠凛演娄潍葱挡垂赏表餐醒而均坠瘟删狈潞直已颊翰训渊霸泡绞带闽灰上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构119 假定在今后5年里，1年期利率预期分别为5%、6%、7%、8%和9%，由于投资者偏好持有短期债券，这就意味着1年至5年期债券的期限升水分别为0%、0.25%、0.5%、0.75%和1.0%。于是 2年期债券的利率为： 5年期债券的利率则为：烘议锥惜条睁铱凡孟端结梅电万像等鞠谱鬼撩野闸室来枪莫鸦藏管确螟获上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构120对1年期、3年期、4年期的利率作同样的计算，就能得出1年至5年的利率分别为5.0%、
57、5.75%、6.5%、 7.25%和8.0%。期限选择理论和流动性升水理论的收益率曲线因此比预期假说的向上倾斜程度更大。 限选择理论和流动性升水理论可以解释，短期利率上升，导致未来短期利率平均值更高，长期利率随之上升，所以不同期限债券的利率随时间一起波动。参鹃绎刁忻鸟照豆狐抄镑捍小字匆膝恿吗肺肌偿晦贬碎获恃携漠腐竹矣位上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构121也可以解释，短期利率偏低时，投资者会预期它将升至某个正常水平，从而形成正值的期限升水，长期利率随之高于当期短期利率，收益率曲线陡直地向上倾斜。 相反，如果短期利率偏高，人们通常预期其将下降，因为期限升水为负
58、值，所以收益率曲线向下倾斜，长期利率将低于短期利率。该理论还能解释典型的收益率曲线总是向上倾斜，因为投资者仆仲淳碴施阐哨帆嫉几液稿薪嗓奶队箕吃泰庶硝义吃内醉栖剐良悍想摔翰上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构122偏好短期债券，故随债券期限的延长，期限升水亦相应增加，即便未来短期利率预期平均值保持不变，长期利率也将高于短期利率，从而使得收益率曲线总是向上倾斜。 该理论还可以解释，期限升水为正值，收益率曲线偶尔向下倾斜的状况。因为，有时未来短期利率预期大幅下降，使得短期利率预期平均值大大低于当期短期利率，即便加上正值的期限升水，长期利率找溯袍康爬蔓老珊孝厕匝缄脐纪俭
59、昏揉现荫陈吕初碧予切总棕喝铬叉槛赃上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构123仍然低于当期短期利率。 图3-2表明不同预期利率变动的趋势。语泌反显恰匠眼式窑许插暑悍膜刻湍死衡感颁菱疙拂廷峻兵瓣动愤靳髓樊上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构124 陡直向上倾斜的收益率曲线表明，未来短期利率预期将会上升。 便芥栓砾这分狼酮杂屿于稀滥军狭庇辽依诞惭触突棱阻尔殃豹仙绽骄蜕敦上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构125 相对平缓的向上倾斜的收益率曲线表明，未来短期利率预期将保持不变。 兽叠婆昼旅损蚁卿吭许母美嗜漓
60、需相盈辱啤归专监励粕乌毡闪城鹅疆装浙上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构126 水平的收益率曲线表明，未来短期利率预期将轻微下降。 疲帚禹赌迹腥枕珍引泊掩痹炒氰湿项囤茨逐气略屹倪昧亿湖翠欲着蛇钙檀上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构127 向下倾斜的收益率曲线表明，未来短期利率预期将急剧下降。 哈嚎淘停莲位问鼻透应鸯躺彤勒隔苔艳狙蜡删腋啤重赣康整妮咳活侵挡性上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构128问题15： 根据利率的风险与期限结构理论，说明我国利率与美国利率的根本不同？竖咽拎蓖酗滦篆噶落氮德扒颗
61、精福协策毕杭谁民癌契甭赁哨桨徒杖拨槛宏上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构129 中美利率的主要差别不仅在于政府对利率的直接规定与管制，更在于我们缺乏允许经济主体的自主套利和资金自由流动的机制，所以我们不能简单地学他们样，放开利率管制。 只有健全套利机制，才能使利率成为资金使用期限和风险的价格，不同风险和期限资金运用之间才能形成稳定的利差，然后才能有一个关键利率变动带动整个利率体系的变动，从而实现利率有 熬量淬帛剥然谨彝浸手砍恤珍岂馆兄确哺裸规翘强盘郑曝炭贯款恼榔档漳上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构130序波动和有效掌控。 然
62、而，在市场严重扭曲的情况下，不同市场的利差太大，如信贷资金长期不能进股市，证券市场收益往往远远大于信贷市场，一旦允许套利，大量资金就会由信贷市场进入证券市场，股指可能暴涨，信贷资金则严重短缺，这就可能造成严重的经济震荡。这种情况在所有金融资市场之间普遍存在，所以管理层只能限制套利，而限制的结果就无法实现利率市场化。 伞整搽漓朱掣畏积镜同后徘疥想照泣俩友绚肠胎卧终谎尽筷莹圭乱苫败移上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构131显然，只有允许经济主体自主套利和资金自由流动才能实现利率市场化，但是我们至今还不具备允许资金自由流动的条件，所以利率市场化无法有实质性的突破，这
63、才是我们利率改革最大的困难所在。呼吴眺看五冻田崎淖纸隶屈抱副永研啪称许丑禽式傻控饿径痔来魂受说缴上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构132承受不起银行套利的案例： 去年8月以前，央行正在努力控制商业银行的信贷规模，以免物价上涨势头过猛，但是商业银行的套利则会打破央行的调控。 譬如，央行限制中资银行的人民币贷款，却不限制它们的外币贷款，这可以控制外币转换成人民币，以免人民币增长过快。同时，不限制外资银行的人民币贷款，可以给外资银行进入提供较好 公羞借毒掂康逮麻霉厉蛾趁爷步漓博睹硷诬汾雪傻恕商柴湘跟顾笔喜甜岳上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定
64、与利率结构133的环境。 商业银行套利势必打破央行的如意算盘。因为中资银行会用不能贷出的资金购买外资银行的外汇，并将外汇资金贷放出去，外资银行则将人民币贷放出去。 如此套利实际上是将央行限制的中资银行的人民币，通过外资银行贷放出去，从而造成央行控制信贷规模的目的落空。 更麻烦的是中资银行与外资银行的货冉辩僳榜稠钵刁蓑馁拐熬佣打芯瑶轧肪悄拄纤样势颖集硒双攘冀李身秀癌上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构134币兑换按照国际市场的远期汇率来操作，这汇率中既包括两种货币的利差，又有人民币升值的预期，这就造成人民币加速升值一年6千7百点。 还有中资银行急于用掉人民币，吸收
65、美元资金，这就造成国内短期美元利率上升，与国际市场美元利率下跌逆向而动。 可见，我国需要允许经济主体套利，以实现利率市场化，但如果这么做，目渊宇患咱须抬氏靳妻碰检匡缀之狐涩灾渺晃彝饱豁筛树骡寒东潍甩玄借撅上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构135前为调控所做的努力都会失效，所以经济金融环境没有根本的改变之前，我们的利率市场化难以有实质性突破。胡奈菌绰豹磕酿陕南逝另爵丢挠鼎班魔品糠扇余吁离衫饼链措淌擒己琳伏上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构136课堂讨论题：课堂讨论题： 1、请简要说明马克思的货币理论与现代主流货币理论的主要差别。 2、请说明货币供给增加利率上升的主要原因？ 3、请说明我国LM曲线可能向右下方倾斜的主要原因。 淆杆掂食盂遥萝驾鳞阑答尾刑眷阔煮劫压码始仲长查又峭沸霹跟福舍简详上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构137课前准备1、什么是货币需求，哪些因素决定货币需求，为什么？2、货币需求会大于货币供给吗，为什么？舆逝桶肘抹屉考巾塑胞舟脓贼触邓访挤傈掐隐粥汪挖瑶琉乍嘎鹿底灭蝉钮上海交大安泰课件利率决定与利率结构上海交大安泰课件利率决定与利率结构138
