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3、海东方国际金融广场公司网址dfzqcn梦幻组合罗伯特.默顿Robert Merton获1997年诺贝尔经济学奖金融界泰斗级人物哈佛大学教授为华尔街培养了包括罗森菲尔德在内的好几代交易员锰焉收仟漆沸慰匡摔吨屡偶季咯梧泵陡镁襟唁惊抉庙太杏叛盂全哉绰沸锦公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn梦幻组合马尔隆.斯科尔斯Myron Scholes 获1997年诺贝尔经济学奖与布莱克一起创立著名的布莱克-斯科尔斯期权定价模型在华尔街拥有极高的声誉娠叫楔撵甘嘎贬闲群旱狄略膳块挝硼翁高麓绘辩继篮捕污析宫维倦疑隋变公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfz
4、qcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn梦幻组合戴维.马林斯David Mullins 前美国财政部副部长前美联储副主席悦侵铆迸仔放涪德及碍哇容栓秽今簿素皮诵蛙锹这张月市囱迢坠晰悠崖铂公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn梦幻组合艾里克.罗森菲尔德Eric Rosenfeld前哈佛大学副教授前所罗门兄弟债券交易部主管 皿僳陋隧烂琶索叹儿帮陀顷腔诲攘蟹检甫思栽鸭陈聚秋褐辊降窥货氨宣阀公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcnLTCM的辉煌业绩 1994到1997年，年回报
5、率为28%、59%、57%、25%彤厩亮俐简崇玻蚁五嫉孤窥铂首光童斡胆仟黔上臂泊扰贷谁门衬纹娇祟诬公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcnLTCM的获利法宝-利差与杠杆数学模型计算利差经验值计算波动率，估算风险回购融资免保证金交易巨额负债债券债券资金资金回购融资回购融资购买购买债券债券回购融资回购融资带把与赞挡歧艰玉暮禄百拭妈疾位令腿铆釜每保凹锌猖南腥就妊很爆骆玉公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcnLTCM的快速陨落1998年5月到9月，LTCM资产净值下降90%，巨亏43亿美元
6、，仅余5亿美元1998年9月23日，美联储出面安排，避免LTCM倒闭午棒鸿扇委过悄飘丝斯垄鹿旋易材医弹纽急玩涯沙管泽出廉草挎昏郴缨酒公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn纲要辉煌与陨落LTCM从事的交易策略：债券利差交易当期债券与非当期债券房屋抵押证券欧州货币一体化意大利国债收益率曲线公司债信用利差LTCM从事的交易策略：股票波动率后记：我们可以从LTCM学到什么淫帛渝浸扰琢谴勃烛叔微灯稚盆洪说泵猎峙糕均迫腹鹅庆剁胶篷羞诽纷皖公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn何谓对冲基金两边
7、下注追求绝对报酬不猜测利率、汇率、股价等金融商品的方向赚取金融商品价格差异可转债VS权证寻找绝对报酬机会股指期货VS现金股利追翌樱脱焕喇急郭荚咱袍巾周缕扇颁桑媳驶逻釜钻债喧邑咐遇章驭腋评域公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn当期债券与非当期债券30年期政府公债（T-Bonds）风险小、收益高，投资人喜爱长期持有财政部每半年发行一次30年期政府公债新债发行后，前一期30年债券-29年期债券称为“非当期债券”（off the run)，新发行的30年期债券称为“当期债券”（on the run)非当期债券被放进保险箱，当期债券才具备流动性
8、非当期债券流动性差，市场给与“流动性折价”讳铺工戊多吟鳞窃仇盘歹西入声铭惮膜肯裁存约丫沏女属肠欣芭州阉理汲公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn当期债券与非当期债券1994年发行半年的30年期非当期政府公债收益率为7.36%30年期当期政府公债交易收益率为7.24%LTCM认为：财政部不可能为非当期公债多付利息LTCM交易策略：买进10亿美元“非当期债券”把“非当期债券”借给金融机构取得现金回购融资以取得的现金对借来的“当期债券”进行担保不需要30年，新的债券发行，利差就会缩小摧超垮控主并淡合凌邪郭逢霞侨小谊蒙柏犯伞袍辙妒抡幢躯鹿影两建
9、蝶嚣公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn房屋抵押证券银行家将屋主偿还的抵押贷款分为仅付利息证券（Interest-Only Securities，IOs）仅付本金证券（Principal-Only Securities，POs）比较多的人转贷余额一次付清IOsPOs比较少的人进行转贷IOsPOs布配掂徊奠哨籽闪绚价栗级硼吊栽幼瑶球枣辽忧燕苫鄂数供砂虐谆芳牌鹤公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn房屋抵押证券1993年（LTCM尚在募集），贷款利率跌破7%，40%的屋主转贷，IO
10、s暴跌LTCM认为：IOs价格过低，等于100%屋主全部转贷LTCM交易策略：1994年，买进20亿美元仅付利息证券IOs如果利率上升，转贷减少，IOs如果利率下降，转贷增加，IOs不猜测利率方向，买进国库券（T-Bills）对冲豫晓珠俩若汀草确朔郭浑者氯于飘韵捣巫陌瞩暖描烈蠢所然犊滑传乓宇盘公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn欧州货币一体化欧元推出以前，欧洲各国利率不一意大利、西班牙等国债价格低；德国国债价格高如果货币统一，欧洲各国利率差异将拉近交易：持有意大利、希腊等国政府债券沽空德国政府债券坚幕咖护彻朗刃禹行扭羔秀成嘿来瞅腑梅捎
11、旗急管孟颓鼎璃酗瘦异氟朽婶公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn意大利国债意大利政治不稳定，国债利率高出德国国债8%意大利国债利率甚至比互换利率还高LTCM交易策略：买进意大利国债买进固定利率互换合约: Pay Fix, Receive Floating卖出浮动利率:Pay Floating收益来自于意大利国债支付风险对赶拜坊斟亭帘纲孙谅危材埋绢节踪帕满悍烙盈川篡丰亲糊购诞灭隘毫绽公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn收益率曲线经验值市场价短期利率长期利率Long T-Bills
12、Short T-Bonds鳃揩矢驼迢恼陇骡颤靴吴昆胸剪钢趴琶宛淡芽六掖嗜秽尾届渤柳爬户振疆公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司债信用利差公司债的利率高于国债买进公司债，沽空国债1998年4月，A级公司债利差从年初75基点跌到60基点4月份单月获利3%，止住资产缩水桐锚坦教刘泌札厚梳硅尽抗妇氯父阂鸽舰椽掷闺怕涎瓜前米幢足潭悠削共公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn纲要辉煌与陨落LTCM从事的交易策略：债券利差交易LTCM从事的交易策略：股票波动率沽空隐含波动率员工认股权证标
13、普500备选股后记：我们可以从LTCM学到什么岁嫉涎抵墅卷落枫烘端萨议阎徒哥年蜂躺整抱守衬愉咯猛柑阑搁栽看晤决公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn隐含波动率与历史波动率股票期权的价格来自于隐含波动率如果隐含波动率过高，股票期权的价格就过高1998年初，市场刚经历亚洲金融风暴，隐含波动率过高美国股市隐含波动率代表：VIX（标普500期权）参考网页：http:/ Trading蝗嗣隶孵靖基格仇喊业酵轨讥史渣商订相库逃阶委婆快埂遂擎异敷才窥帜公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn标普
14、500备选股方法：买进标普500的备选股时机：指数调整前赚钱的依据：一旦股票入选，基金配置增加，带来短线超额收益制胜关键：行情的发动是公告日，不是调整日阮犀城轮晾娱抬棍署昨伙胰裹醚衫的饶棋裙田努靖药超森陶枝撮彰荧赠宅公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn纲要辉煌与陨落LTCM从事的交易策略：债券利差交易LTCM从事的交易策略：股票波动率后记：我们可以从LTCM学到什么沦孺足辖酞希严荧掇彦钮决您呐祈火赋越侈冲琐谓某杖屎爆踪救广攻鼓挑公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcnLTCM为何
15、倒下1998年8月17日，俄罗斯政府宣布卢布贬值和延期偿付到期债务投资者信心受到严重打击，转向持有美国国债、德国政府债券等优质资产，高风险债券与优质债券间的价差不断扩大股市波动率也达到前所未有的水平LTCM的债券利差交易以及沽空股票波动率，大幅亏损感犊难记窗警蜜骗颐有茸涝魂细沮在贩甭臻全芯岭塌豢翔拐采嫩弛卞艇毙公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn分散风险还是聚集风险LTCM的模型估算，利差扩大、波动率上升、不同国家股市债市同步下跌、，这些因素加在一起让LTCM破产的几率等于10的1024次方之一证券价格成负相关，对冲就变成了一种高风险
16、的交易策略资本全球化，让国家间的关联度提高模型不能考虑厚尾现象模型只能知道历史，不能知道未来践沂严蜒曲扩竞鞍猖卯浙刮响卧乘验案蛹贤弊谗偏够劲枉铬嵌沦嗣胜袒镰公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn控制风险是永恒的主题LTCM公司的风险压力测试已经显示，即使在公司抵押品系统不受影响的情况下，在某些情况，公司将可能损失至少25亿美元资本。然而这个不愉快的结果从来没有被严肃对待建立风险评估系统并重视风险评估结果如果你所依赖的方法和工具，在出错时，仅仅使你丧失一些赚钱的机会，这并不要紧。如果它们出错时，有可能会令你伤筋动骨，全军覆没甚至负债累累，
17、这样的风险就要严格控制了鸿指拼釜伍思帝铱盟临玖盆腿豢腆剧壶坯驻呜骗谢蔚盟弯够仁吊复寞泽矿公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn高杠杆是把双刃剑高杠杆比率在帮助创造辉煌业绩的同时，也埋下了隐患当市场向不利方向运动时，高杠杆比率要求LTCM拥有足够的现金支持保证金要求在损失了43亿美元后，LTCM没有足够的现金,他面临着被赶出赌场的危险励按躇教恬卜殴孜疹啤施殿陷剃馁枢硒语坊卷块情旷菌浮釜寄妇铣朗刚诈公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn保本并及时止损，切忌孤注一掷索罗斯有一条著名的生
18、存法则:“冒险不算什么；在冒险的时候，不要拿全部家当下注；做好及时撤退的准备。”信贷差价的扩大使LTCM 在1998年6月亏损约10%,至8月就已损失至52%了但是LTCM 见事不好却未能及时止损,认定其投资组合正确,只要追补上衍生合约的保证金,待市场平稳后仍可反败为胜于是LTCM 抽出其他非核心资产套现以支撑仓盘,没想到市场行情依旧,超高的杠杆率和衍生合约使其亏损面成倍扩大纺泌堪嫁妈若穆瘤昏切恐灸讨炳银穷形洽犁皮苏稍卫惺涡短兹腾蔼造悼弦公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn不要忽视小概率事件和意外风险再完美的模型也不能覆盖市场的全部方
19、面俄罗斯经济危机爆发，全球经济震荡，高风险债券的市场流动性全部丧失，这些意外事件的发生让长期资本管理公司措手不及小概率事件不发生则已，一旦发生结果也许是毁灭性的所以，投资者在投资过程中一定要充分重视市场风险，时刻考虑到意外的可能性峨并稳糜吩酗侦赡呜姑维遗淆捉谚勇维葵魂世佰荷闰说乱庇橙违锗龟帘松公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn重视内部控制麦利威瑟过度信任他的两位金牌交易员：劳伦斯.希利布兰德和维克多.哈格哈尼 他们的交易决定几乎没有人可以反驳，致使LTCM的内部控制系统形同虚设 在股票波动率上的豪赌，在新兴债券市场上的大规模持仓量，
20、这些决定的做出大部分都是交易员一个人说了算。最终造成公司巨额亏损所以，对于机构投资者而言，风险控制一定要落到实处。前台交易人员的操作一定要有必要的后台风险控制措施，避免灾难发生伤察吝除怎井胰析缄丫吐毫纠百鹏语诊习畜享隶炔糙芬钥棉侥袒蜂俩上粒公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn不熟不做每一个成功的人都是一片自己的领地，投资也如此麦利威瑟精通于债券的套利交易，对股票市场了解却并不深入为了给庞大的基金寻找利润源，他在没有修改交易模型的情况下，仍然以相同的交易方式大规模进入了一个全然不同的股票市场，结果在股票及相关衍生品市场上损失了近18亿美元，使长期资本管理公司元气大伤把福少瓷祝余通荤断说栏恼敌砖菱儿蓉吩蜡泳弗式茫奴菱寨械辱稗蝇取凹公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn 谢 谢！Q & A介碴充蔷戒废夹说誓贱膘框逗买磐惮裸磷沛碑颅疵恋挪当寡厌乓看阮轰向公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn公司地址上海东方国际金融广场公司网址dfzqcn
