CRFA一级债券衍生工具实用实用教案

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1、1S14S15债券(zhiqun)投资固定收益的特征债券投资的风险（10类）利率风险，收益率曲线(qxin)风险债券板块与工具概述理解收益率价差*收益率曲线(qxin)，利率的期限结构收益率价差固定收益证券估价方法收益率测算、即期利率和远期利率*衡量利率风险（久期与凸性）+第1页/共92页第一页，共93页。2固定收益投资固定收益投资(tuz)1固定收益证券的特征固定收益证券的特征.基本概念债券契约描述债券最一般的特征.购买(gumi)债券和偿还债券A.偿还债券本金B.提前偿还债券本金的条款C.嵌入期权D.购买(gumi)债券第2页/共92页第二页，共93页。3固定收益投资固定收益投资1 固定收

2、益证券固定收益证券(zhngqun)的特征的特征B. 债券的基本特征期限货币市场 = 1 年以内短期债券 = 1-5年中期债券： 5-12 年长期债券 = 12年以上票面价值是指本金的数额。债券价格按票面价值的一定百分比报价(bo ji)。例： 某债券报价(bo ji)97-1/2，那么投资者购买该债券需要支付多少钱息票: 半年期： 每六个月支付息票的一半。 每月一次： 每月支付息票的1/12。 每年一次： 每年支付一次利息。通常是$1,000面值面值(min zh)(min zh)的的97-1/2 = 97.5% = 0.975 x $1,000 = 97-1/2 = 97.5% = 0.9

3、75 x $1,000 = $975.00$975.00以年利率表示以年利率表示 ( (面值的百分比面值的百分比) )第3页/共92页第三页，共93页。4固定收益固定收益(shuy)投资投资1固定收益固定收益(shuy)证券的特征证券的特征+债券类型债券类型发行价发行价息票支付方式息票支付方式到期赎回到期赎回定期债券定期债券面值面值每半年支付一次每半年支付一次面值面值零息债券零息债券折价发行折价发行不支付不支付面值面值应计债券应计债券面值面值不支付不支付面值面值 +累计利息累计利息浮动利率债券浮动利率债券面值面值参考利率参考利率 + 利差利差面值面值反向浮动利率反向浮动利率债券债券面值面值K

4、L x 参考利率参考利率面值面值第4页/共92页第四页，共93页。5固定收益固定收益(shuy)投资投资1 固定收益固定收益(shuy)证券的特征证券的特征+特别赎回条款可赎回call利于债券发行人/不利于债券持有人。不退款nonrefunding在低息票债券到期日之前不能提前偿还本金，否则债券可退款。偿债基金必须在公开市场定期赎回部分债券，或通过抽签方式以面值定期赎回部分债券。提前偿还债券:借款人可以(ky)自愿提前支付全部或部分本金，通常以面值。可转换债券将债券转换成股份。发行股票其他公司的股份可卖回put利于债券持有人/不利于债券发行人。不如不如(br)(br)可赎回条款有效可赎回条款有

5、效利于债券持有人利于债券持有人 / /不利于债券发行人不利于债券发行人可转换可转换 convertibleconvertible可交换可交换exchangeableexchangeable第5页/共92页第五页，共93页。6固定收益固定收益(shuy)投资投资1固定收益固定收益(shuy)证券的特征证券的特征内含期权内含期权有利于发行者的内含期权：可赎回条款提前偿还(chnghun)条款加速的偿债基金浮动利率上限有利于债券持有人的内含期权：可回售条款可转换条款可交换条款（反向）浮动利率下限迫使投资者以较低迫使投资者以较低利率进行再投资利率进行再投资第6页/共92页第六页，共93页。7固定收益固

6、定收益(shuy)投资投资1固定收益固定收益(shuy)证券的特征证券的特征债券的购买现金购买净价(不含应计利息)全价(净价+应计利息)平价保证金购买：从证券经纪商那里借入部分购买成本。回购协议(RepurchaseAgreement)卖出债券时附带一份回购协议，约定在某个确定的时间(shjin)以约定的价格买回债券。隔夜回购定期回购- - 无息票无息票(x pio) (x pio) (不计累计利息不计累计利息) )( (回购回购) )-事实上是贷款抵押债券( (全价）全价）第7页/共92页第七页，共93页。8固定收益固定收益(shuy)投资投资1投资债券风险投资债券风险核心概念：描述可供投资

7、者选择的各种固定收益投资工具。a. 利率风险(fngxin)b.收益率曲线风险(fngxin)c. 赎回和提前偿还风险(fngxin)d.再投资利率风险(fngxin)e. 信用风险(fngxin)f.流动性风险(fngxin)g. 汇率风险(fngxin)h. 通货膨胀风险(fngxin)i.波动性风险(fngxin)j.事件风险(fngxin)第8页/共92页第八页，共93页。9固定收益投资固定收益投资1 投资债券投资债券(zhiqun)的风险的风险利率风险利率/债券(zhiqun)价格利率敏感度：反之反之(fnzh)(fnzh)也成立也成立因素因素利率敏感度利率敏感度高高低期限期限长期债

8、券长期债券短期债券息票利率息票利率低收益债券低收益债券高收益债券高收益债券收益率收益率r较低的初始收益率较低的初始收益率高的初始收益率第9页/共92页第九页，共93页。10固定收益固定收益(shuy)投资投资1 浮动利率债券中的利率风险浮动利率债券中的利率风险浮 动 利 率 ( l l ) 债 券 的 利 率 ( l l ) 风 险 并 不 大利 率 ( l l ) 敏 感 度 来 自 ：两 次 重 新 确 定 利 息 日 之 间 的 时 间新 发 行 浮 动 利 率 ( l l ) 债 券 的 报 价 变 化利 率 ( l l ) 上 限 风 险定期将息票利率定期将息票利率(ll)(ll)重

9、置为当前利率重置为当前利率(ll)(ll)水平水平 利率上限越低= 高风险时间越长时间越长=风险越大风险越大第10页/共92页第十页，共93页。11固定固定(gdng)收益投资收益投资1投资债券风险投资债券风险*久期：利率(ll)敏感度的度量% 债券价格债券价格基点基点债券收益率的变化债券收益率的变化仅度量仅度量(dling)(dling)对收益率曲线水平移动的敏感度。对收益率曲线水平移动的敏感度。第11页/共92页第十一页，共93页。12久期的含义久期的含义(hny)普通债权的久期是债券现金流时间的加权平均，权重是每次现金流现值占现金流现值总和（债券价格）的比例(bl)。即普通债券的久期是债

10、券的有效到期时间，是收到每一笔支付的时间的加权平均，权重与支付的现值成比例(bl)。衡量利率敏感度指标。一般来说，除了零息债券外，债券的久期比到期时间短一些。零息债券的久其与它的到期时间相等。第12页/共92页第十二页，共93页。13固定收益投资固定收益投资(tuz)1投资投资(tuz)债券的相关风险债券的相关风险收益率曲线风险收益率曲线形状变化的风险。与债券投资组合相关。投资组合的久期是投资组合中各资产久期的加权平均。用主要(zhyo)利率久期度量收益率曲线变动的敏感度。当其他所有利率保持不变时，度量某一特殊的主要(zhyo)利率变化对投资组合价值的影响。收益率曲线的非平行收益率曲线的非平行

11、(pngxng)(pngxng)移移动动D DP=w=w1D D1 1+w+w2 2D2 2+w+wn nD Dn第13页/共92页第十三页，共93页。14固定收益投资固定收益投资1 投资债券的相关投资债券的相关(xinggun)风险风险含权债券的利率(ll)风险未来现金流未知未来债券会赎回吗，如果会,何时赎回？再投资风险当利率(ll)下降时，发行人会执行赎回权可赎回债券和可回售债券的利率(ll)敏感度赎回风险和提前(tqin)偿还风险价格压缩迫使投资者以较低利率进行再投资迫使投资者以较低利率进行再投资第14页/共92页第十四页，共93页。15固定收益投资固定收益投资1再投资利率再投资利率(l

12、l)风险风险债券的收益由以下部分组成：息票利息将利息进行再投资的收益比较买入价，资本利得(损失)当以下情况发生时，再投资利率(ll)风险上升息票规模增大息票支付的频率上升到期年限延长利率(ll)变化的幅度增加如果利率下降：如果利率下降：如果利率上升：如果利率上升：再投资的息票利息下降再投资的息票利息下降再投资息票利息上升再投资息票利息上升债券价值上升债券价值上升债券价值下降债券价值下降第15页/共92页第十五页，共93页。16固定收益投资固定收益投资1 投资债券投资债券(zhiqun)的相关风险的相关风险+波动性风险可赎回债券 = 买入固定利率(ll)债券，卖空看涨期权。可回售债券 = 买入固

13、定利率(ll)债券，买入看跌期权。期权价值随着波动性期权价值随着波动性的增加的增加(zngji)(zngji)而而上升上升第16页/共92页第十六页，共93页。17固定固定(gdng)收益投资收益投资1投资债券的相关风险投资债券的相关风险其他(qt)风险汇率风险通货膨胀风险债券是获得固定收益的投资工具。特别事件风险自然灾害公司重组，接管，杠杆式收购监管环境变动政治（主权）风险政府有能力并愿意政府有能力并愿意(yuny)(yuny)支付！支付！如果通货膨胀率增加，那么固定利率债券的购买力就会下降如果通货膨胀率增加，那么固定利率债券的购买力就会下降第17页/共92页第十七页，共93页。18固定收益

14、投资(tu z) 1(tu z) 1 债券投资(tu z)(tu z)工具的概述III. 债券投资(tu z)工具的概述 核心概念：描述可供投资(tu z)的各种固定收益投资(tu z)工具。第18页/共92页第十八页，共93页。19固定收益投资固定收益投资(tuz)1债券投资债券投资(tuz)工具的概述工具的概述美国(miu)国库券有美国(miu)政府信用的强大支持。投资工具投资工具期限期限特征特征短期债券短期债券 1 年年折价发行折价发行;没有利息没有利息中期债券中期债券1 10 年年每半年付一次利息每半年付一次利息长期债券长期债券10年年每半年付一次利息每半年付一次利息分离债券分离债券S

15、trips任何任何折价发行；没有利息折价发行；没有利息通货膨胀保护债券通货膨胀保护债券任何任何支付实际利息支付实际利息; 根据通货膨胀率；调整本金根据通货膨胀率；调整本金没有没有(miyu)(miyu)信用风险信用风险新债券新债券 =最近期发行的最近期发行的旧债券旧债券 =早期发行的早期发行的第19页/共92页第十九页，共93页。20固定收益投资固定收益投资1理解理解(lji)收益率价差收益率价差*IV. 理解收益率价差 核心概念：描述用来解释收益率曲线形状的一般理论。描述收益率价差的度量。解释流动性和税收(shushu)对收益率价差的影响。第20页/共92页第二十页，共93页。21固定收益投

16、资固定收益投资1 1理解理解(lji)(lji)收益率价差收益率价差 收益率曲线理论 收益率曲线的形状： 纯粹期望理论：收益率曲线反映了市场(shchng)对未来利率的预期。 流动性偏好理论：利率中包含期限溢价。 市场(shchng)分割理论：收益率曲线反映了收益率曲线上特定到期日的相对供求情况。 正常正常 水平水平反转反转 期限期限(qxin)(qxin)越长越长 = = 收收益率越高益率越高 第21页/共92页第二十一页，共93页。22固定固定(gdng)收益投资收益投资1理解理解收益率价差收益率价差收益率价差的度量绝对收益率价差=YTM债券AYTM债券B收益率比率=YTM债券A/YTM债

17、券B相对收益率价差=(YTM债券A/YTM债券B)1名义收益率价差=YTM非国库券YTM国库券零波动性收益率价差=遍布整个收益率曲线的级差期权调整利差=对内含(nihn)期权产生的影响进行调整后的利差。(债券第二单元详细解释)对于相似的债券对于相似的债券(zhiqun)(zhiqun)，购买期权调整价差，购买期权调整价差OASOAS最高的债最高的债券券(zhiqun)(zhiqun)第22页/共92页第二十二页，共93页。23固定固定(gdng)收益投资收益投资1理解收益率价差理解收益率价差*流动性和税收的效应(xioyng)流动性高的债券，收益价差更小。免税债券通常比应税债券的收益率低。技术

18、因素(供给和需求)也影响收益比较应税债券和免税债券的不同：债券债券(zhiqun)(zhiqun)的发行量越大，其流动性越高的发行量越大，其流动性越高 供应不足的债券的价格较高，而收益率较低供应不足的债券的价格较高，而收益率较低 第23页/共92页第二十三页，共93页。固定收益(shuy)投资 2：分析与估价1级第 16 学习(xux)单元16-18个问题(wnt)第24页/共92页第二十四页，共93页。25固定收益证券(zhngqun)估价I.固定收益证券估价-核心概念II.评估年付息债券，半年付息债券和零息债券。III.B.运用(ynyng)无套利模型为债券估价。第25页/共92页第二十五

19、页，共93页。26收益率指标(zhbio),即期利率和远期利率II.收益率指标,即期利率和远期利率-核心概念计算( jsun)债券收益率的标准指标，并讨论再投资收益率对已实现收益率的影响。B.运用“步步为营法bootstrapping”（拔靴法）通过平价收益率曲线构造即期利率曲线。-无套利定价理论C.描述不同债券的各种收益率价差。D.在给定的即期利率情况下计算( jsun)远期利率。第26页/共92页第二十六页，共93页。27收益率指标,即期( jq)利率和远期利率传统(chuntng)的收益率指标可赎回收益率(YTC)使用财务使用财务计算器计算器第27页/共92页第二十七页，共93页。28收

20、益率指标,即期(jq)利率和远期利率债券等价收益率(BEY)与实际年收益率(EAY)债券等价收益率(BEY)是度量固定收益投资的传统方法。实际年收益率(EAY)或年付息(fx)收益率是指复利计算的收益。第28页/共92页第二十八页，共93页。29收益率指标,即期( jq)利率和远期利率再投资收益率风险到期收益率的计算，假定债券的利息会在到期日后再投资。如果(rgu)债券的再投资收益率低于到期收益率，那么债券的实际回报率将会低于到期收益率。如果(rgu)债券的再投资收益率高于到期收益率，那么债券的实际回报率将会高于到期收益率。对那些利息数额大、期限长、溢价交易的债券来说，再投资收益率风险最高。*

21、 *这并不可能这并不可能(knng)(knng)发生发生再投资收益率再投资收益率 到期收益率到期收益率, , 实际收益率较高实际收益率较高第29页/共92页第二十九页，共93页。30收益率指标,即期利率(ll)和远期利率(ll)通过平价收益率的步步为营法计算即期利率即期利率是各种期限的零息债券的贴现率。 通常，无法直接观察到大多数债券的即期利率，而必须通过平价收益率进行推导。 平价收益率是以面值(min zh)新发行的债券的到期收益率。步步为营的方法用在债券估值中，来推断收益率曲线的每阶段的即期利率。最近发行的证券最近发行的证券解出r第30页/共92页第三十页，共93页。31收益率指标(zhb

22、io),即期利率和远期利率收益率价差名义价差到期收益率 - 国库券收益率忽略利率的期限结构。忽略内含期权的影响。零波动价差 (静态(jngti) 从国库券即期收益率曲线中推导出来。度量整个收益率曲线上的价差。仍然忽略内含期权的影响。期权调整价差 (OAS)度量多种可能的利率的利差，包括内含期权的影响。度量整个收益率曲线上的价差。分离内含期权的影响。应购买应购买(gumi)OAS(gumi)OAS最高的债券最高的债券第31页/共92页第三十一页，共93页。32收益率指标,即期(jq)利率和远期利率远期利率是指预期的未来利率。从现在算起一年以后的一年期利率 (1f1)。从现在算起一年以后的两年期利

23、率(1f2)。从现在算起两年以后的一年期利率(2f1)。从现在算起 m年以后的t年期利率(mft)。远期利率可以从即期(j q)利率曲线中推导出来。投资者或者买两年期债券,或者买一年期债券并在一年后滚动投资于另一个一年期债券。这些收益必须相等。2 2年期债券的年期债券的2 2年收益率年收益率一年期债券的收益一年期债券的收益1 1年以后年以后1 1年期债券的收益率年期债券的收益率第32页/共92页第三十二页，共93页。33收益率指标(zhbio),即期利率和远期利率+即期利率和远期利率年付息债券(zhiqun)：半年付息债券(zhiqun)：即期利率是远期利率的几何平均数：* *使用定期利率使用

24、定期利率3 3年期债券年期债券的即期利率的即期利率1 1年期债券年期债券的即期利率的即期利率从现在开始从现在开始1 1年以后年以后的的1 1年期债券的利率年期债券的利率从现在开始从现在开始2 2年以后年以后的的1 1年期债券的利率年期债券的利率第33页/共92页第三十三页，共93页。34度量(dling)利率风险III.度量利率风险-核心概念IV.A.讨论债券价格对利率变化的敏感性并计算债券的久期与凸性。V.C.解释内含(nihn)期权对债券价格波动率的影响。VI.D.在债券投资组合管理中运用债券的久期与凸性。VII.E.描述利率风险的其他度量方法。第34页/共92页第三十四页，共93页。35

25、度量(dling)利率风险债券久期 债券的久期度量(dling)的是债券对利率变动的敏感度。久期的值是切线的斜率。债券价格(P)债券收益率或利率 (r)Prr0rr30年期，8%的固定利率债券* *只是收益率曲线只是收益率曲线(qxin)(qxin)的平行移的平行移动动第35页/共92页第三十五页，共93页。36债券(zhiqun)的凸性与久期当收益率变化不大时，利用久期估计价格的变化比较准确；当收益率变化较大时，久期的度量会产生(chnshng)较大误差。在收益率降低时，根据久期估计的价格波动会低估价格上升的幅度；在收益率升高时则会高估价格下降的幅度。第36页/共92页第三十六页，共93页。

26、37度量利率(ll)风险债券的凸性+凸性是指债券的价格收益率曲线的弯曲程度。凸性导致债券的价格对利率的下降(xijing)比对利率的上升更加敏感。债券价格债券价格(jig)(jig)上升比上升比下降的速度要快！下降的速度要快！债券价格(P)债券收益率或利率 (r)r0rr 30年期，8%的固定利率债券凸性凸性斜率斜率 =久期久期Pr第37页/共92页第三十七页，共93页。38度量(dling)利率风险*计算(jsun)利率的敏感度有效久期(包括内含期权)：凸性债券价格变动百分比但以下情况发生但以下情况发生(fshng)(fshng)时，债券对利率变动最时，债券对利率变动最敏感：敏感：1) 1)

27、 到期日长到期日长2) 2) 息票数额小息票数额小, ,票面利率低。票面利率低。如果如果Dr Dr 很小很小 (10 bp)(10 bp)，这，这对价格的影响几乎可以忽对价格的影响几乎可以忽略略(0.001)(0.001)2 2=0.000001=0.000001第38页/共92页第三十八页，共93页。39度量(dling)利率风险内含(nihn)可赎回期权的影响当可赎回债券的收益下降，债券价格接近赎回价格。如果债券的市场价格上升到赎回价格之上，那么债券会立刻被赎回。M1-94非赎回债券的价格可赎回债券的价格赎回价格债券价格P赎回r赎回价格类似债券赎回价格类似债券(zhiqun)(zhiqun

28、)的价格上的价格上限限负的凸性负的凸性第39页/共92页第三十九页，共93页。40度量利率风险(fngxin)内含可回售期权的影响当可回售债券的收益率上升，那么债券的市场价格接近回售价格。回售价格类似债券的价格下限，因为如果债券的市场价格下降到回售价格之下，那么债券回售行为(xngwi)会立刻发生。可回售债券的价格回售价格固定利率债券的价格P回售债券价格r第40页/共92页第四十页，共93页。41度量利率(ll)风险债券投资组合的利率(ll)敏感度一个(y)债券组合的久期和凸性可以简单表示为组合中单个债券的久期和凸性的加权平均值：子弹式bullet投资组合集中了同一到期日的债券。杠铃式barb

29、ell投资组合集中了两个到期日的债券。组合中组合中100%100%投资于投资于8 8年期年期(ninq)(ninq)债券债券组合中组合中40%40%投资于投资于 1515年期的债券年期的债券组合中组合中60%60%投资于投资于 4 4年期债券年期债券第41页/共92页第四十一页，共93页。42度量(dling)利率风险收益率曲线的平行(pngxng)移动久期和凸性是收益率曲线平行(pngxng)移动的很好的度量工具。收益率曲线的扭曲久期和凸性不是(bshi)收益率曲线非平行移动很好的度量工具。收益率曲线的平行移动和非平行移动4815杠铃式子弹式4815杠铃l子弹点在这一点没有变化在这一点没有变

30、化%P=-D%P=-DE Err%P%P子弹式子弹式 =%P=%P杠铃式杠铃式%P%P子弹式子弹式 %P%P杠铃式杠铃式收益收益期限(年)期限(年)第42页/共92页第四十二页，共93页。CRFA CRFA 一级一级 S16 S16 衍生衍生(yn (yn shn)shn)工具投资工具投资1212个问题个问题(wnt)(wnt)陈明艺 经济学博士(bsh) 13641933626 (沪)第43页/共92页第四十三页，共93页。44衍生工具(gngj)的主要结构一个衍生工具：是一个契约或合约，其价值依赖于其它一些商品、证券或指数的价格。远期合约期货(qhu)合约期权合约*互换合约*期权的风险管理

31、第44页/共92页第四十四页，共93页。45衍生工具(gngj)介绍I. 定义及一般特征II.衍生工具市场 *远期合约、 期货合约 、互换合约 或有合约、期权(q qun)合约III.衍生工具市场的作用*投机、对冲解释金融衍生市场的套利作用IV.套利*套利三要素第45页/共92页第四十五页，共93页。46衍生(ynshn)工具介绍什么是衍生工具一个衍生工具：是一个契约或合约(hyu)，其价值依赖于其它一些商品、证券或指数的价格。远期合约(hyu)forward期货合约(hyu)futures期权合约(hyu)option互换协议swap第46页/共92页第四十六页，共93页。47衍生工具(gn

32、gj)介绍远期合约同意未来的交易价格确定在合约签订之时。量身定做以满足特别的需求。合约到期之前没有货币(hub)交易。交易对手违约的风险。提前退出合约需要与交易对手协商。私人交易缺乏透明度。第47页/共92页第四十七页，共93页。48衍生(ynshn)工具介绍期货合约同意在合同签订之时以确定的价格在未来进行交易。交易所交易：标的资产的大小，标的资产的质量，到期(doq)时间和送货地点，这些全部都在标准化合约中规定。签订合同没有成本。交易双方需在清算所建立保证金帐户,期货合约实行逐日盯市。任何一方都能通过与清算所的对冲交易而退出。公开交易，允许交易透明。第48页/共92页第四十八页，共93页。4

33、9衍生工具(gngj)介绍互换协议同意在协议签订之时以确定的价格在未来确定的时点进行一系列期货交易。通常涉及需要支付固定款项的一方，而另一方需要支付浮动款项。这是场外交易工具。例：一家(yji)银行与一家(yji)保险公司签订了一份互换协议，约定通过支付固定的利息换取对方浮动的利息收入。第49页/共92页第四十九页，共93页。50衍生工具(gngj)介绍或有协议（期权）该协议给买方一种权利，在协议签订之时赋予买方在未来以事先确定的价格进行交易的权利。可以选择是在交易所交易或是场外交易。看涨期权是指有权利购买(gumi)标的资产。看跌期权是指有权利卖出标的资产。美式期权能够在到期日之前任意时点执

34、行。欧式期权是指必须在到期日当天执行。第50页/共92页第五十页，共93页。51衍生(ynshn)工具投资远期合约II.远期(yunq)合约III.IV.核心概念：V.解释远期(yunq)合约交易机制。VI.描述远期(yunq)合约的不同种类。第51页/共92页第五十一页，共93页。52远期(yunq)合约远期合约术语有义务交付标的资产(zchn)的一方称为卖方或做空方。有义务付款并接受标的资产(zchn)的一方成为买方或做多方。标的资产(zchn)的数量被称为合约大小。交付标的资产(zchn)的日期成为到期日或执行日。交易量是所交易合约的数量，由多-空头寸组成。第52页/共92页第五十二页，

35、共93页。53远期(yunq)合约优点和缺点远期合约具有灵活性，能够满足双方特殊的需求。因为合约是根据客户(kh)需求量身定做的，所以它不具有普遍通用性。因为合约属于私下交易，所以它们会有信用风险。因为它属于私人交易，所以它们不受管制。- - 昂贵的退出昂贵的退出(tuch)(tuch)成成本本第53页/共92页第五十三页，共93页。54远期(yunq)合约合约结算和提前终止远期合约可以下述方式进行结算：实际交割现金结算提前退出合约比较困难：与合作方商量(shng ling)退出合约事宜。签订一个与原来合约条款相反的协议。现在你有两个信用风险来源第54页/共92页第五十四页，共93页。55远期

36、(yunq)合约远期合约的类型股票远期合约 ： 标的资产是股票，股票投资组合或股票指数。债券远期合约：要求交付(jiof)约定的债券数量 (或短期国库券)。欧洲美元远期合约： 标的资产是欧洲美元定期存款。外汇远期合约：要求以确定的汇率交付(jiof)约定数量的另一种货币。- 现金结算LIBORLIBOR第55页/共92页第五十五页，共93页。56远期(yunq)合约远期利率(ll)协议 (FRA) M2-105FRA是以利率(ll)为标的资产的远期合约。1 x 4 FRA = 在3个月LIBOR基础上的1月期合约。（1指合约从1个月后执行，合约本身期限是（4-1=3）买方同意支付固定利率(ll

37、)，而卖方同意根据名义本金支付变动利率(ll) 。根据以上假设：则：第56页/共92页第五十六页，共93页。57期货(qhu)合约III.期货合约IV.核心(hxn)概念：V.解释期货交易的机制。VI.描述期货交易的不同类型。第57页/共92页第五十七页，共93页。58期货(qhu)合约建立期货合约第一步：存入初始保证金开立帐户。第二步：买进(做多)或卖出(做空)期货合约。当价格上涨时，做多获利当价格下降时，做空获利第三步：每天资金清算所会计算投资者帐户的收益和损失。资金从损失者帐户中提取出来转存到收益者资金帐户中。第四步：如果保证金帐户余额低于维持保证金数额，经纪公司会向投资者提出补充维持保

38、证金要求。存入更多的资金使它达到初始保证金水平(shupng)平仓资金帐户资金帐户(zhn h)(zhn h)和证券帐户和证券帐户(zhn (zhn h)h)- - 期货合约是零和博弈第58页/共92页第五十八页，共93页。59期货(qhu)合约退出期货合约执行对冲交易如果你做多，那么(nme)就做空同样的期货合约。如果你做空，那么(nme)就做多同样的期货合约。在到期日交付标的资产交付项目(数量，质量，地点等等)在期货合约中有标准规定。到期日现金结算期货换现货协商提前交付标的资产。第59页/共92页第五十九页，共93页。60期货(qhu)合约计算收益和损失一方的收益是另一方的损失。F0：首次

39、交易(jioy)的合约价格FT：合约到期时的合约价格注意：当价格上涨时做多获利，当价格下降时做空获利！第60页/共92页第六十页，共93页。61期货(qhu)(qhu)合约 期货(qhu)(qhu)合约的类型 商品期货合约 短期国库券期货合约和欧洲美元期货合约 长期(chngq)国库券期货合约 股指期货合约 货币期货合约 第61页/共92页第六十一页，共93页。62期权(qqun)合约IV.期权合约V.VI.核心概念：VII.描述期权合约的不同类型以及期权交易机制。VIII.举例说明期权合约的支付函数。IX.解释(jish)期权的执行价格、到期日、标的资产现金流、利率和标的资产波动性对期权金的

40、影响。第62页/共92页第六十二页，共93页。63期权(qqun)（Option）期权术语期权是一种选择权，它表示在特定的时间，以特定的价格交易某种一定资产的权利。期权交易就是“权钱交易”。期权交易同任何金融交易一样，都有买方和卖方，但这种买卖的划分并不建立在商品和现金(xinjn)的流向基础上。它是以权利的获得和履行为划分依据。期权的买方就是支付期权金（Optionpremium）的一方，在他支付了期权费之后，即获得了能以确定的时间、价格、数量和品种买卖合约的权利。第63页/共92页第六十三页，共93页。64期权(qqun)（Option）期权术语期权金premium是指期权买方支付给期权卖

41、方的资金，也就是买卖权利的价格。买入方支付期权费，既可购买买权，也可购入卖权；同理，卖出方收取(shuq)期权费，既可出售看涨期权，也可出售看跌期权。到期日（Maturitydate）约定的实施期权日期。过期作废，一般合约有效期不超过一年，以三个月较为普遍。数量（Amount）：以股票为例，每份期权合约代表可交易100股股票的权利，但执行价格却是按每股标出。第64页/共92页第六十四页，共93页。65HULL,期权与期货(qhu)理论赫尔，第65页/共92页第六十五页，共93页。66期权(qqun)（Option）期权术语标的资产（Underlyingasset):期权多方在支付期权费后有权购

42、买或出售的合约中规定的资产。如股票期权的标的资产就是股票。结算（Settlement)。期权交易是通过经纪人在市场上竞价(jnji)实现的，这经纪人就是期权清算公司，它是每笔期权交易的中间人，是所有买方的卖方和所有卖方的买方。期权清算公司采用电脑清算每一笔合约，并为其提供担保。如某个期权卖方不履行义务，公司则必须代为履约，因此，期权无信用风险。第66页/共92页第六十六页，共93页。67期权(qqun)合约期权术语看涨期权call赋予期权买方按照约定的执行价格购买标的资产的权利。看跌期权put赋予期权买方按照约定的执行价格卖出标的资产的权利。内在(nizi)价值intrinsicvalue等于

43、标的资产的价格与期权执行价格之差和零两者中的孰大者。“价值状况”是指相对于期权执行价格的标的资产的价格。如果期权的内在(nizi)价值是正的，那么它是价内（实值）期权；如果期权的内在(nizi)价值是零，那么它是价外（虚值）期权。C = Max (0; S - X)p = Max (0; X - S)第67页/共92页第六十七页，共93页。68第68页/共92页第六十八页，共93页。69第69页/共92页第六十九页，共93页。70衍生工具投资期权(qqun)合约期权交易的机制(jzh)期权交易可以在交易所内交易，也可以在场外交易。交易所内交易的期权在期权买方和期权卖方之间设置了清算所。期权买方

44、不需要存入保证金，但是根据不同的期权策略期权卖出者可能需要存入一定的保证金。美式期权可以在到期日之前任意时点执行。欧式期权必须在到期日执行。无担保卖权（Naked put）第70页/共92页第七十页，共93页。71衍生(ynshn)工具投资期权合约看涨(knzhn)期权的支付曲线*看涨期权金内在价值(SX) 虚值实值 0 X 资产价格 (S)实际价值45实际价值实际价值内在内在(nizi)(nizi)价值价值 = = 时间价值时间价值看涨期权金内在价值(SX) 虚值实值 0 X 资产价格 (S)实际价值45第71页/共92页第七十一页，共93页。72衍生工具投资期权(qqun)合约看跌(knd

45、i)期权的收益*看跌(kn di)期权金内在价值(XS) 实值虚值X资产价格 (S)X45。实际价值上限 (S = 0)第72页/共92页第七十二页，共93页。73衍生工具投资(tuz)期权合约利率期权利率上限期权cap:是指与债券(zhiqun)支付时间表相匹配的一系列具有相同执行价格的利率看涨期权。对借入成本设置上限。利率下限期权floor是指一系列利率看跌期权。对贷出现金流设置下限。利率区间interestratecollar是利率看涨期权和利率看跌期权的组合。对借入/贷出现金流设置上限和下限。- 规避利率(ll)上涨- 规避利率下降- - 仅减小利率上限期权的成本仅减小利率上限期权的成

46、本第73页/共92页第七十三页，共93页。75衍生(ynshn)工具投资期权合约欧式看跌(kndi)期权估价如果如果S = 0, S = 0, 等到期日再执行期权合约等到期日再执行期权合约(PV)(PV)第75页/共92页第七十五页，共93页。76衍生工具(gngj)投资期权合约 美式期权(q qun)估价美式期权(q qun)的价值至少等于欧式期权(q qun)的价值。美式看涨期权(q qun)：美式看跌期权(q qun)： 第76页/共92页第七十六页，共93页。77衍生工具投资(tuz)期权合约看涨看跌期权平价通过看涨看跌期权平价关系(gunx)，看涨期权和看跌期权的价值相互联系在一起。

47、可以用这个等式来构建证券组合，并识别套利机会。第77页/共92页第七十七页，共93页。78HaleyWakeman收集了Astro公司普通股美式看跌期权和看涨期权的如下信息。该股票目前的交易价格是每股47美元，当前的无风险年利率是4%。Astro公司没有支付任何普通股股利。期权类型(lixng)：执行价格：到期期限：期权金：看涨期权$459个月$6.75看跌期权$459个月$1.25以下哪种说法最好地描述了Astro公司期权交易的套利机会？a.卖出看涨期权，买进看跌期权，卖出股票，投资剩余资金。b.卖出看跌期权，卖出看涨期权，买进股票，借入必要的资金。c.卖出看涨期权，买进看跌期权，买进股票，

48、借入必要的资金。d.买进看跌期权，卖出看涨期权，卖出股票，投资剩余资金。衍生工具投资(tuz)期权合约L1-03588第78页/共92页第七十八页，共93页。79L1-03588c第79页/共92页第七十九页，共93页。80衍生工具投资衍生工具投资 期权期权(q qun)(q qun)合约合约 影响期权价格的其他因素 由于欧式期权只能在到期日当天执行(zhxng)，并且持有人没有获得标的资产现金流量的权利，因此欧式期权的价值会受到其标的资产现金流量的影响： 现金流量的现值(PV)会降低看涨期权的价值 现金流量的现值(PV)会增加看跌期权的价值 第80页/共92页第八十页，共93页。81衍生衍生

49、(yn shn)(yn shn)工具投资工具投资 期权合约期权合约影响期权价格的其他因素 随着距离(jl)到期日的时间的增加，所有期权价值都将上升。 随着利率的上升，看涨期权的价值将上升，而看跌期权的价值将下降。 随着标的资产波动率的增加，所有期权价值都将上升。 当S = 0时，欧式看跌期权(q qun)除外 第81页/共92页第八十一页，共93页。82衍生工具投资期权策略(cl)的风险管理应用V.期权策略的风险管理应用VI.核心概念：VII.分析(fnx)基本期权策略的最大最大收益，损失和盈亏平衡点。第82页/共92页第八十二页，共93页。83无备兑看涨期权(Naked Call) 裸期权看

50、涨期权：履约(lyu)价格I5 期权金3 股票 买入看涨期权的 卖出看涨期权的 价格 看涨期权的最终价值收益/损失收益/损失 Sc = max(0;S-15) = c - 3 = 3 - c 140-33 150-33 161-22 172-11 18300 1941-1 2052-2 衍生工具投资衍生工具投资期权期权(q qun)(q qun)策略在风险管理中的应用策略在风险管理中的应用 如果股票价格为58， 那么(n me)买入看涨期权的收益等于： +3 0 - 3 15 18 买入看涨期权 卖出看涨期权 收益/损失 股票价格 c = 58 - 15 = 43 c = 58 - 15 =

51、43 = 43 - 3 = 40 = 43 - 3 = 40 （下降空间无限）下降空间无限）（上升空间有限）（上升空间有限）风险很高！风险很高！ （上升空间无限）上升空间无限）（下降空间有限）（下降空间有限） 第83页/共92页第八十三页，共93页。84无备兑看跌期权(Naked Put) 看跌期权：履约价格45 期权金：2 股票 买入看跌期权 卖出看跌期权价格 看跌期权的最终(zu zhn)价值 的收益/损失的收益/损失 S p = max(0;45-S) = p - 2 = 2 - p 4053-3 4142-2 4231-1 43200 441-11 450-22 460-22 衍生工具

52、投资衍生工具投资期权期权(q qun)(q qun)策略在风险管理中的应用策略在风险管理中的应用 如果在S = 0时买入看跌(kn di)期权，损失最大。 如果在S = 0时卖出看跌期权，损失最大。 如果如果S = 0S = 0、p = 45 - 0 = 45p = 45 - 0 = 45， 那么那么的最大值的最大值 = 45 - 2 = 43 = 45 - 2 = 43 收益图 43 45 买入看跌期权 卖出看跌期权 收益/损失 股票价格 +2 0 - 2 - 43 43 如果如果S = 0S = 0、p = 45 - 0 = 45p = 45 - 0 = 45， 那么最大损失那么最大损失

53、= 2 - 45 = -43 = 2 - 45 = -43 上升和下降上升和下降 空间有限空间有限 第84页/共92页第八十四页，共93页。85抵补看涨期权(Covered Call) 股票(gpio)的买入价24 + 行使价格为25的看涨期权的卖出价2 股票(gpio)价格 看涨期权的最终价值 收益/损失 S c = max(0;S - 25) = S - c - 24 + 2 20 0-2 210-1 2200 2301 2402 2503 2613 衍生衍生(yn shn)(yn shn)工具投资工具投资期权策略在风险管理中的应用期权策略在风险管理中的应用 收益图 22 25 收益/损失

54、 股票价格 3 0 抵补看涨期权为了获得看涨期权金而放弃了部分价格上升(shngshng)的潜在收益。 期权金中的额外收益（缓冲额） 第85页/共92页第八十五页，共93页。86保护性卖权(Protective Put) 股票的买入价26 + 行使价格为25的看跌期权的买入价1 股票 价格 看跌期权的最终(zu zhn)价值 收益/损失 S p = max(0;25 - S) = S + p - 26 - 1 232-2 241-2 250-2 260-1 2700 2801 2902 3003 收益图 25 27 收益/损失 股票价格 - 2 0 （投资（投资(tu z)(tu z)组合组合

55、保险）保险） 随着股票价格的下降，期权(q qun)价值将上升。 期权中的收益抵销了股票上的损失 第86页/共92页第八十六页，共93页。87衍生(ynshn)工具投资互换协议VI.互换协议VII.核心(hxn)概念：VIII.描述互换协议的运作机制和动机。第87页/共92页第八十七页，共93页。88互换协议(xiy)互换协议术语交易双方Counterparty签订互换协议。根据协议中的名义金额，固定(gdng)利率支付者fixed-ratepayer支付固定(gdng)数额款项。根据协议中的名义金额，浮动利率支付者floating-ratepayer支付浮动数额。名义金额notional是指

56、在互换协议中的本金数额。互换协议中的期限称为tenor。第88页/共92页第八十八页，共93页。89互换协议(xiy) (xiy) 利率互换协议 用于将固定利率债务转化为浮动利率债务。 一方同意定期向另一方支付固定利率的款项，而另一方同意定期支付浮动利率的款项。 浮动利率通常与LIBOR挂钩(gugu)。 LIBOR利率在期初就已经确定，但在期末时才进行支付。 每期中，双方仅交割应付款项和应收款项相互抵销后的净余额。 在履约之初不存在任何现金交换，并且根据互换协议的初始价值为0的原则来确定固定利率。 第89页/共92页第八十九页，共93页。90互换协议(xiy)权益互换用来消除或获得股票市场的

57、风险暴露。除了参考(cnko)利率是股票投资组合或股票指数的回报率之外，其他都类似利率互换协议.协议的一方支付利率(固定利率或浮动利率)，而另一方支付指定股票市场指数的回报率。第90页/共92页第九十页，共93页。91互换协议(xiy)货币互换协议将以一种货币定价的债务转换成以另一种货币定价的债务，或利用另一国贷款利率的相对优势。期初，每种货币的本金都以当时的汇率兑换。接下来，根据参考利率定期支付款项 (固定利率对浮动利率或固定利率对固定利率)。期末，偿还的本金数额等于(dngy)初始交换数额。汇兑(hudu)价值= 0但是，汇率变动了!第91页/共92页第九十一页，共93页。92感谢您的欣赏(xnshng)！第92页/共92页第九十二页，共93页。内容(nirng)总结1。B.运用“步步为营法bootstrapping” （拔靴法）通过平价收益率曲线构造即期利率曲线。当收益率变化不大时，利用久期估计价格的变化比较准确。收益率曲线的平行移动和非平行移动。13641933626 (沪)。第四步：如果保证金帐户余额低于维持保证金数额，经纪公司会向投资者提出补充维持保证金要求。如果你做空，那么就做多同样的期货合约。期权清算(qn sun)公司采用电脑清算(qn sun)每一笔合约，并为其提供担保。感谢您的欣赏第九十三页，共93页。