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1、http:/ 掌握完美资本市场中的资本结构理论 掌握资本市场有摩擦时的资本结构决策模型 第一节第一节资本成本资本成本资本成本的概念一一个别资本成本二二加权平均资本成本三三一、资本成本的概念一、资本成本的概念v资本成本是公司的投资者(包括股东和债权人)对投入公司的资本所要求的最低收益率或投资的机会成本，即投资于具有相同风险和期限的其他资产所能获得的期望收益率。 资本成本是指公司接受不同来源的资本净额与预计的未来现金流出量的现值相等时的折现率。这里的资本净额是指公司收到的全部资本扣除各种融资费用后的剩余部分；未来现金流出量是指公司未来各年支付的利息、股利和本金等。资本成本的一般表达式为： 式中：C
2、FN表示第n期支付的资金使用费；r表示资本成本；P0表示公司融资获得的资本总额；f 表示融资费用与融资总额的比率，简称融资费率。（一）债券（贷款）资本成本（一）债券（贷款）资本成本一般计算公式：二、个别资本成本二、个别资本成本式中：P0表示债券的发行价格或借款的金额，即债务的现值；Pt表示第t期偿还的本金；It表示债务的约定利息；N表示债务的期限，通常以年表示； 表示公司所得税税率；f 表示融资费率利用插值法，可解得债券资本成本约为6.42%。例8-1 为筹措项目资本，某公司决定按面值发行票面利率为8%的10年期债券，面值为1 000元。假设融资费率为3%，公司所得税税率为25%。债券每年付息
3、一次，到期一次还本，则该债券的资本成本可通过下式求得： 例8- 2 假设某公司发行的债券的面值为1000元，息票利率为8%，期限6年，每半年付息一次，假设相同期限政府债券的收益率为7%，考虑风险因素，投资者对公司债券要求的收益率为9%，则半年期利率为4.4% (1.09)1/2 - 1。根据上述资料，该种债券的资本成本计算如下： 第一步，根据投资者要求的收益率确定债券的价格Pb，即：第二步，将投资者要求的收益率转化为债券的资本成本。假设公司所得税税率为25%，税前融资费率为发行额的3%，则债券资本成本（半年）为： 解得债券资本成本（半年）为3.7%。在此基础上，将半年期资本成本转化为年资本成本
4、： 若债券平价发行、无手续费，则税后资本成本 = 债务票面利率（1-所得税税率）若债券平价发行、有手续费，则税后资本成本债务票面利率（1-所得税税率）随着期限延长，前者向后者靠拢 计算公式: 优先股是介于债券和普通股之间的一种混合证券。 特点：股息定期支付，但股息用税后利润支付，不能获得因税赋节余而产生的收益。（二）优先股成本（二）优先股成本依据资本资产定价模型，股权资本成本的计算公式为：（三）普通股和留存收益的成本（三）普通股和留存收益的成本例8- 3 假设目前短期国债利率为4.7%；历史数据分析表明，在过去的5年里，市场风险溢价在5%6%之间变动，在此以6%作为计算依据；根据过去5年某只股
5、票收益率与市场平均收益率的回归分析可知，该股票的贝塔系数为1.12。根据上述数据，该股票投资的必要收益率为： 的数值。三、加权平均资本成本三、加权平均资本成本 公司往往通过多种方式筹集所需资本，为此，融资决策就要计算确定公司全部长期资金的总成本加权平均资本成本。加权平均资本成本一般是以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资本成本进行加权平均确定的。其计算公式为： 例8-4 某公司2009年账面反映的资本共500万元，其中借款150万元，普通股250万元，留存收益100万元；其个别资本成本分别为7.5%、11.26%、11%。该公司的加权平均资本成本为：计算权重时的注意问题：账面价值还是市场价
6、值？ 账面价值与公司已存在的资本相关，或与历史融资成本相关。以账面价值为权数，容易从资产负债表中取得资料，计算结果相对稳定；但若债券和股票的市场价值已脱离账面价值，据此计算的加权平均资本成本，则不能正确地反映实际的资本成本水平。 市场价值与资本市场的当前状况相关，以市场价值为权数，代表了公司目前实际的资本成本水平，有利于财务决策。但由于证券市场价值处于经常变动之中，故需要采用一定的方法进行预测。为弥补证券市场价格变动频繁的不便，计算时也可选用债券或股票的平均价格。第二节第二节杠杆原理杠杆原理经营风险与经营杠杆一一财务风险与财务杠杆二二公司总风险与复合杠杆三三一、经营风险与经营杠杆一、经营风险与
7、经营杠杆（一）经营风险（一）经营风险 经营风险是指由于商品经营上的原因给公司的收益(指息税前收益)或收益率带来的不确定性。影响经营风险的因素经营风险的衡量经营杠杆系数 产品需求变动 产品价格变动 产品成本变动 （二）经营杠杆（二）经营杠杆（QEBIT）由于固定成本固定成本的存在而导致息税前收益的变动率大息税前收益的变动率大于销售量变动率于销售量变动率的杠杆效应经营杠杆经营杠杆QEBIT经营杠杆经营杠杆固定成本固定成本盈亏平衡点盈亏平衡点为，使得总收入和总成本相等，或使息税前利润等于零所要求的销售量。因此：超过盈亏平衡点以上的额外销售量，将使利润增加；销售量跌到盈亏平衡点以下时，亏损将增加。 经
8、营杠杆的计量经营杠杆的计量 理论计算公式理论计算公式：经营杠杆系数经营杠杆系数（DOL）息税前收益变动率相当于销售量变动率的倍数简化计算公式：简化计算公式：式中：表示销售额为S时的经营杠杆系数；S 表示销售额；VC 表示变动成本总额。F和和Q对经营杠杆的影响分析：对经营杠杆的影响分析：1、F越大，经营杠杆系数越大，此时销量变动对盈利的冲击越大，经营杠杆系数越大，此时销量变动对盈利的冲击较大；较大；2、当、当Q接近盈亏平衡点（接近盈亏平衡点（QBE）时，经营杠杆系数很大，表）时，经营杠杆系数很大，表明当企业销量靠近盈亏平衡点时，销量变动对盈利的冲击较明当企业销量靠近盈亏平衡点时，销量变动对盈利的
9、冲击较大；大；3、Q越大时，经营杠杆系数将越小（向越大时，经营杠杆系数将越小（向1靠拢），表明当企靠拢），表明当企业销量远离盈亏平衡点时，销量变动对企业盈利的冲击较小。业销量远离盈亏平衡点时，销量变动对企业盈利的冲击较小。 经营杠杆系数本身并不是经营风险变化的来源，它只是衡量经营风险大小的量化指标。事实上，是销售和成本水平的变动，引起了息税前收益的变化，而经营杠杆系数只不过是放大了经营杠杆系数只不过是放大了EBITEBIT的变化，也就是放大了公司的经营风险的变化，也就是放大了公司的经营风险。因此，经营杠杆系数应当仅被看作是对“潜在风险”的衡量，这种潜在风险只有在销售和成本水平变动的条件下才会被
10、“激活”。特别提示特别提示二、财务风险与财务杠杆二、财务风险与财务杠杆（一）财务风险（一）财务风险财务风险也称筹资风险，是指举债经营给公司未来收益带来的不确定性。 影响财务风险的因素财务风险的衡量财务杠杆系数 资本供求变化 利率水平变化 获利能力变化 资本结构变化 （二（二)财务杠杆（财务杠杆（EBITEPS）由于固定筹资成本固定筹资成本的存在而导致每股收益变动率大于息税前收益变动率的杠杆效应财务杠杆财务杠杆EPSEBIT财务杠杆财务杠杆固定筹资成本固定筹资成本 财务杠杆的计量财务杠杆的计量 理论计算公式理论计算公式：简化计算公式简化计算公式：普通股每股收益变动率相当于息税前收益变动率的倍数
11、财务杠杆系数财务杠杆系数（DFL）I及及EBIT对财务杠杆的影响分析：对财务杠杆的影响分析：1、I 越大（负债越多或利率越高），财务杠杆系数越大，越大（负债越多或利率越高），财务杠杆系数越大，此时负债的影响较大。此时负债的影响较大。2、EBIT越大，财务杠杆系数越小（趋于越大，财务杠杆系数越小（趋于1），此时负），此时负债的影响较小；债的影响较小；三、公司总风险与总杠杆三、公司总风险与总杠杆（一）总风险（一）总风险公司总风险是指经营风险和财务风险之总和总风险的衡量总杠杆系数（二）总杠杆（二）总杠杆 总杠杆总杠杆反映销售量销售量与每股收益每股收益之间的关系，用于衡量销售量变动对普通股每股收益变动
12、的影响程度。EBIT总杠杆总杠杆EPS财务杠杆财务杠杆Q经营杠杆经营杠杆 由于存在固定生产成本，产生经营杠杆效应，使息税前收益的变动率大于销售量的变动率； 由于存在固定筹资成本，产生财务杠杆效应，使公司每股收益的变动率大于息税前收益的变动率。 销售额稍有变动就会使每股收益产生更大的变动，这就是总杠杆效应。 总杠杆是由于同时存在固定生产成本和固定筹资成本而产生的 总杠杆的计量总杠杆系数（总杠杆系数（DTL）普通股每股收益变动率相当于产销量变动率的倍数 理论计算公式：理论计算公式：简化计算公式：简化计算公式：总杠杆与经营杠杆及财务杠杆总杠杆与经营杠杆及财务杠杆的关系的关系 总杠杆总杠杆=经营杠杆经
13、营杠杆*财务杠杆财务杠杆经济含义：经济含义：1、总杠杆的大小取决于经营杠杆与财务杠杆的大小；、总杠杆的大小取决于经营杠杆与财务杠杆的大小；2、企业应根据经营杠杆的大小来进行财务杠杆的决策，以、企业应根据经营杠杆的大小来进行财务杠杆的决策，以形成最适宜的组合；形成最适宜的组合；例：某企业生产和销售一种产品，该产品的售价为例：某企业生产和销售一种产品，该产品的售价为100，单位变动成本为单位变动成本为60，固定成本，固定成本1,000,000.（1）请计算该企业的盈亏平衡点）请计算该企业的盈亏平衡点（2）当企业的销量为）当企业的销量为60,000时，计算经营杠杆系数；时，计算经营杠杆系数；（3）如
14、果企业的销量为）如果企业的销量为30,000，经营杠杆系数会发生怎，经营杠杆系数会发生怎样的变化？此时企业抵御风险的能力是提高还是下降了？样的变化？此时企业抵御风险的能力是提高还是下降了？（4）如果企业固定的利息开支为）如果企业固定的利息开支为600,000，请计算上述两，请计算上述两种情况下（销量分别为种情况下（销量分别为60,000和和30,000）企业的财务杠杆）企业的财务杠杆系数和总杠杆系数。如果利息开支为系数和总杠杆系数。如果利息开支为300,000呢？呢？第三节第三节资本结构决策资本结构决策MM定理一一财务困境、管理者激励与信息二二 一、一、MM定理定理负债对公司价值的影响负债对公
15、司价值的影响（一）企业价值的定义（一）企业价值的定义对于一个无负债的企业，对于一个无负债的企业，企业的价值（企业的价值（V）=股权的价值（股权的价值（S）简记为简记为V=S对于一个有负债的企业（杠杆企业）对于一个有负债的企业（杠杆企业）企业的价值（企业的价值（V）=股权的价值（股权的价值（S）+负负债的价值（债的价值（B）简记为简记为V=S+B圆饼理论：对原饼的分配影响圆圆饼理论：对原饼的分配影响圆饼的大小吗？饼的大小吗？（二）企业价值最大化与股东财富最大化（二）企业价值最大化与股东财富最大化假设假设J公司的市场价值为公司的市场价值为1000万，目前没万，目前没有负债。现在该公司准备借入有负债
16、。现在该公司准备借入500万元作为股万元作为股利发放。债务发行之后，公司变成杠杆企业。利发放。债务发行之后，公司变成杠杆企业。但公司的资产配置没有任何变化。但公司的资产配置没有任何变化。进行调整后，公司的价值会发生变化（见进行调整后，公司的价值会发生变化（见下表）。下表）。项目项目无债务企业无债务企业杠杆企业（三种可能）杠杆企业（三种可能）123债务价值债务价值0500500500权益价值权益价值1000750500250公司价值公司价值100012501000750股东财富变化股东财富变化2500-250当且仅当企业价值上升时，资本结构的变化有利于股东。当且仅当企业价值上升时，资本结构的变化
17、有利于股东。当且仅当企业价值下降时，资本结构的变化不利于股东。当且仅当企业价值下降时，资本结构的变化不利于股东。（三）财务杠杆和企业价值：（三）财务杠杆和企业价值：MM定理（无税）定理（无税）基本假设：基本假设：1、无税、无税(企业所得税）企业所得税）2、无交易成本、无交易成本3、个人和公司的借贷利率相同、个人和公司的借贷利率相同4、未考虑破产成本和代理成本、未考虑破产成本和代理成本例：例：TA公司的财务结构公司的财务结构项目项目当前（无杠杆企业）当前（无杠杆企业） 调整后（杠杆企业）调整后（杠杆企业）资产资产8000X负债负债04000权益权益8000X-4000债债务务的的利利率率10%1
18、0%公司的盈利状况（无杠杆）公司的盈利状况（无杠杆）项目项目经济衰退经济衰退正常正常经济扩张经济扩张收益收益40012002000公司的盈利状况（有杠杆）公司的盈利状况（有杠杆）项目项目经济衰退经济衰退正常正常经济扩张经济扩张收益收益40012002000债务利息债务利息400400400股东收益股东收益08001600两种投资策略的比较两种投资策略的比较策策略略1：用用自自有有资资金金(X-4000)元元买买入入杠杆企业的全部股份杠杆企业的全部股份 策略策略2：用自有资金：用自有资金4000元，再加上元，再加上负债负债4000元（利率元（利率=10%=10%），买入无杠杆），买入无杠杆企业的
19、全部股份。企业的全部股份。策略策略1与策略与策略2的比较的比较策略策略1：买入杠杆企业的股份：买入杠杆企业的股份衰退衰退正常正常扩张扩张初始投资：初始投资：X-4000收益情况收益情况08001600策略策略2：买入无杠杆企业的股份：买入无杠杆企业的股份衰退衰退正常正常扩张扩张初始投资：初始投资：4000收益状况收益状况息前收益息前收益40012002000利息利息400400400实际收益实际收益08001600策略策略1与策略与策略2的结果完全相同（最的结果完全相同（最终的收益、风险），因此，初始投资必终的收益、风险），因此，初始投资必须相同，否则存在套利机会。须相同，否则存在套利机会。即
20、，即，X-4000=4000X=8000负债不影响企业价值（负债企业的价负债不影响企业价值（负债企业的价值与无杠杆企业相等）值与无杠杆企业相等）公司价值取决于公司未来经营现金流量的公司价值取决于公司未来经营现金流量的大小和资本成本的高低，大小和资本成本的高低，而不取决于这些现金而不取决于这些现金流量如何在债权人和股东之间进行分配。流量如何在债权人和股东之间进行分配。MM定理的隐含假设：公司的加权平均定理的隐含假设：公司的加权平均资本成本（资本成本（rWACC）与资本结构无关。）与资本结构无关。解释：企业的价值取决于其现金流的解释：企业的价值取决于其现金流的状况与资本成本的高低，既然企业价值不状
21、况与资本成本的高低，既然企业价值不受资本结构的影响，可推知受资本结构的影响，可推知rWACC亦不受资亦不受资本结构的影响。本结构的影响。假设假设无杠杆企业无杠杆企业股东对投资的要求回股东对投资的要求回报率为报率为r0；债务成本为；债务成本为rB；杠杆企业杠杆企业股东股东对投资的要求回报率为对投资的要求回报率为rS化简，可得：化简，可得：权益的风险随财务杠杆的提高而权益的风险随财务杠杆的提高而增大；权益的成本亦随之提高。增大；权益的成本亦随之提高。（四）财务杠杆与企业价值：存在公司税（四）财务杠杆与企业价值：存在公司税假设：假设：1、无个税、无个税2、无交易成本、无交易成本3、个人和公司的借贷利
22、率相同、个人和公司的借贷利率相同4、未考虑破产成本和代理成本、未考虑破产成本和代理成本某一家全权益企业每年的息税前收益为某一家全权益企业每年的息税前收益为EBIT，公司所得税率为，公司所得税率为T，公司的税后利，公司的税后利润全部用于向股东分配，股东要求的收益率润全部用于向股东分配，股东要求的收益率为为；现在这家企业打算用部分债务作为资金现在这家企业打算用部分债务作为资金来源，假设负债数量为来源，假设负债数量为B，利率为，利率为。并。并假定债务到期后自动按原条件续期。假定债务到期后自动按原条件续期。并假定并假定债务为无风险债务。债务为无风险债务。全权益企业全权益企业杠杆企业杠杆企业股东股东股东
23、股东债权人债权人现金流现金流价值价值 BT被称为被称为负债的税盾价值负债的税盾价值显然，公司的价值随负债的增加而显然，公司的价值随负债的增加而增加。公司应采取增加。公司应采取100%的债务融资。的债务融资。 债务的存在可以债务的存在可以“挤出挤出”政府对企业的索取权，故而企业政府对企业的索取权，故而企业的价值得以提高。的价值得以提高。权益的权益的期望收益率期望收益率（ ）与财务杠杆）与财务杠杆 的关系的关系对于一家杠杆企业，价值平衡表如下：对于一家杠杆企业，价值平衡表如下：BBTS从左边看，企业的现金流可表示为：从左边看，企业的现金流可表示为：从右边看，股东和债权人获得现金流为：从右边看，股东
24、和债权人获得现金流为：=利用利用整理，可得：整理，可得： 加权平均资本成本加权平均资本成本（ ）与）与财务杠杆财务杠杆 的关系的关系 根据定义根据定义将将 代入，并化简，可得：代入，并化简，可得：令令可得：可得：加权平均资本成本与加权平均资本成本与x的关系怎样？的关系怎样？求一阶导数与二阶导数求一阶导数与二阶导数讨论：税率与利率如何影响公司价值？讨论：税率与利率如何影响公司价值？直观认识与上述公式的矛盾：直观认识与上述公式的矛盾：1、公司经营者希望税率越低越好，而、公司经营者希望税率越低越好，而不是相反；不是相反；2、类似的，公司经营者希望负债的成、类似的，公司经营者希望负债的成本越低越好，而
25、不是漠不关心。本越低越好，而不是漠不关心。问题的关键：问题的关键：我们在前面着重关注的是杠杆企业相我们在前面着重关注的是杠杆企业相对于无杠杆企业价值的变化。事实上，当对于无杠杆企业价值的变化。事实上，当税率或利率发生变化时，作为比较基础的税率或利率发生变化时，作为比较基础的无杠杆企业的价值会发生改变。无杠杆企业的价值会发生改变。税率的变化如何影响公司价值税率的变化如何影响公司价值结论：结论：债务的利率如何影响公司价值？债务的利率如何影响公司价值？二、财务困境、管理者激励与信息二、财务困境、管理者激励与信息（一）财务困境成本与公司价值（一）财务困境成本与公司价值 V VL L V VU UPVP
26、V（利息税盾）（利息税盾） PVPV（财务困境成本）（财务困境成本） 财务困境成本财务困境成本的现值由两个重要的定量因素决定：的现值由两个重要的定量因素决定：（1 1）发生财务困境的概率。）发生财务困境的概率。（2 2）公司遭遇财务困境的成本大小。财务困境成本的大小取）公司遭遇财务困境的成本大小。财务困境成本的大小取决于这些成本来源的相对重要性，而且，成本大小也因行业决于这些成本来源的相对重要性，而且，成本大小也因行业而异。而异。 最优资本结构示意图最优资本结构示意图 权衡理论有助于解决有关债务的难解之谜。财务困境成本的存在可以解释，为什么公司选择的债务水平过低以至于不能充分利用利息税盾。财务
27、困境成本的大小和现金流量的波动性能够解释不同行业间债务比例的差异。 （二）管理者激励、债务的代理（二）管理者激励、债务的代理成本和代理收益成本和代理收益1.1.债务的代理成本债务的代理成本 在公司遭遇财务困境时，股东可能从公司的高风险投资中获利，此即“过度投资问题”：管理者和股东有动机投资高风险项目。 公司面临财务困境时，它可能不会选择为净现值为正的新项目。在这种情形下，存在着“投资不足问题”：股东不愿意投资于净现值为正的项目。股东拒绝投资净现值为正的项目，放弃了投资机会的净现值，这将对债权人和公司的总价值造成损害。对于那些未来可能有大量的盈利性增长机会需要投资的公司而言，这种成本将更高。 2
28、.2.债务的代理收益债务的代理收益 使用债务的一个优势就是，使得公司原先的股东能够维持他们的股权不被进一步稀释。作为大股东，他们有强烈的利益动机，去做最有利于公司的事情。发行股票的其中一个负面影响就是可能会诱使管理者享受在职消费。管理者努力程度的降低和过度的在职消费，构成了代理成本的另一种形式。这些代理成本的产生，是由于公司发行股票从而导致了股权被稀释所致。如果证券被公允定价，则由公司的原先股东承担这种代理成本。 公司的债务水平较高时，债权人自己也会密切监督管理者的行为，从而为抑制管理者的疏忽失职提供了额外的防护（过多的债务也可能削弱公司，加大公司的财务脆弱性）。 3.3.权衡理论的扩展权衡理
29、论的扩展 考虑债务的代理成本和代理收益后，资本结构决策的权衡模型可以扩展为如下形式：VLVL VUVU PVPV（利息税盾）（利息税盾）PVPV（财务困境成本）（财务困境成本）PVPV（债（债务的代理成本）务的代理成本）PVPV（债务的代理收益）（债务的代理收益） 权衡理论解释了公司应该如何选择其资本结构以最大化公司的价值。但这些结论不必与公司的实际做法相一致。同投资决策一样，资本结构决策也是由管理者按自己的动机做出的。现实中的资本结构决策还要考虑更多的因素。 （三）信息不对称与资本结构（三）信息不对称与资本结构1.1.作为信号的债务作为信号的债务 假如管理者认为公司的股价被市场低估了，公司坚
30、信产品创新和即将引入的生产制造改进技术，将使公司继续领先于其竞争对手，并且有能力将当前良好的盈利能力一直保持到未来。公司要努力使投资者相信公司光明的未来，以提升公司当前的股价。 解决上述问题的一种策略策略就是，使公司承担未来大量的债务偿付的义务。如果管理者是正确的，公司未来的债务偿付就不会有麻烦。财务困境对公司的代价很高，对管理者也是如此。财务困境对公司的代价很高，对管理者也是如此。管理者可通过使用债务这种方式，使投资者相信他们确实知道公司未来会成长，即使管理者不能提供有关成长源泉的可验证的细节信息。投资者知道如果没有成长机会，公司会有违约风险，因此，从某种程度上，他们会将公司债务水平的增加视
31、为管理者信心的一个可靠信号一个可靠信号。 2.2.排序理论排序理论排序理论排序理论（1）内部筹资内部筹资，如留存收益，折旧等。 （2）负债筹资负债筹资，如发行公司债券、可转换债券等。 （3）股票筹资股票筹资，如发行普通股、优先股。 本章小结本章小结 1. . 资本成本是资本成本是公司的投资者(包括股东和债权人)对投入公司的资本所要求的最低收益率或投资的机会成本，即投资于具有相同风险和期限的其他证券所能获得的预期收益率。 2. 经营风险经营风险是指由于商品经营上的原因给公司的收益带来的不确定性，影响经营风险的因素主要有产品需求、价格和产品成本变动等，通常用经营杠杆系经营杠杆系数数来衡量这一风险；
32、财务风险财务风险是指举债经营给公司收益带来的不确定性，影响财务风险的因素主要有资本供求、利率水平、获利能力以及资本结构的变化等，财务风险通常用财务杠杆系数财务杠杆系数来衡量。 本章小结本章小结 3. 公司发行的向投资者筹措资本的证券组合称为公司的资本结构资本结构。股权和债务是公司最常用的两种证券。如果公司只使用股权而不使用债务，就认为公司没有利用财务杠杆，称作无杠杆公司。 4. . 根据MMMM第一定理第一定理，在完美资本市场中，公司价值与其资本结构无关。根据MMMM第二定理第二定理，举债增加了股权的风险，提高了股权资本成本。较低的债务成本的好处，被较高的股权资本成本所抵消，结果，在完美资本市
33、场中，公司的加权平均资本成本保持不变。本章小结本章小结 5. . 在完美资本市场完美资本市场中，金融交易的净现值为零，既不创造价值，也不破坏价值，它仅仅是对公司风险和回报的重新配置。只有当资本结构对某些类型的市场摩擦有影响时，资本结构和更一般的金融交易，才会影响公司的价值。 6. 考虑公司税时，有杠杆公司的总价值等于公司的无杠杆价值加上利息税盾利息税盾的现值。本章小结本章小结 7. . 根据权衡理论权衡理论，有杠杆公司的总价值，等于无杠杆公司的价值加上债务税盾收益的现值，减去财务困境成本的现值。 8. . 如果利益相关者之间存在利益冲突，就会产生代理成本代理成本。公司遭遇财务困境时，股东可以靠
34、激进地投资于风险高、净现值为负的项目而获利；公司也许不为净现值为正的新项目融资；股东有动机以低于资产市值的价格清算资产，并将所得现金作为红利发放。本章小结本章小结9. . 权衡理论可以拓展到考虑代理成本和代理收益，最优资本结构最优资本结构就是使得公司价值最大化时的债务水平。10. . 如果管理者比投资者拥有更多的信息，就会存在信息不对称信息不对称。给定不对称信息，管理者可以使用债务作为置信信号，向投资者传递公司产生未来自由现金流的能力。 讨论题讨论题 1. 1. 购置房地产通常至少80%的资金要靠债务融资，然而大多数公司的债务融资比例不足50%。运用权衡理论解释这种差别。讨论题讨论题 2. .
35、 某公司的主要业务是通过其庞大的天然气管道网络输送天然气。公司资产的当前市值为15 000万元。公司正在考虑出售部分管道网络以筹集5 000万元用于投资光纤网络的可能性。光纤网络投资主要是依靠出售高速网络宽带从而取得收入，虽然这项新投资预期能增加利润，但同时也将显著地加大公司的风险。公司在有债务时与无债务时相比，这项投资将对股东产生更大还是更小的吸引力？讨论题讨论题 3. . 根据权衡理论，以下哪些行业的公司会有较低的最优债务水平？哪些行业的公司会有较高的最优债务水平？a. . 烟草公司 b. . 会计公司 c. . 成熟的餐饮连锁店 d. . 木材公司 e. . 移动电话制造商讨论题讨论题
36、4. . 上世纪90年代后期的互联网繁荣期间，许多互联网公司的股票价格飙升到极端的高度。作为这样一家公司的CEO，如果你认为你公司的股价被严重地高估，那么，用你公司的股票换取非互联网公司的股票（换股合并）是一个明智的选择吗，即使为了获得对方股票你必须要为它们的公允市值支付小额的溢价？讨论题讨论题 5. 据2007年的一项中国上市公司理财行为问卷调查研究发现，与公司财务理论描述的不同，52.47%的受访对象认为股权融资成本低于债务融资成本，只有47.53%的调查对象认为股权融资成本高于债务融资成本。这印证了各方面对中国上市公司融资行为的“感觉”，同时也解释了为什么中国上市公司更加偏好股权融资方式。你认为大部分样本公司对融资成本高低的这种错误判断，可能的原因有哪些？1. http:/ratings/ 1. http:/ratings/ 2. http:/ 2. http:/ 3. http:/ 3. http:/ 4. http:/ 4. http:/ 5. http:/ 5. http:/ http:/
