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1、第十三章 报酬、风险、与证券市场线报酬风险与证券市场线本章概述l期望报酬率和方差l投资组合l宣告、意外事项和期望报酬率l风险： 系统风险和非系统风险l分散化和投资组合风险l系统风险和贝塔系数l证券市场线l证券市场线与资本成本：预习报酬风险与证券市场线引文l2004年5月13日Dell公司发布其第二季度公司营运状况称销售收入达到创记录的7.31亿美元，盈利增长22%；然而不幸的是第二天其股价下跌3.4%。报酬风险与证券市场线l回顾我们上章的内容：承担风险就会得到回报；风险越大，报酬越高。l那我们如何衡量风险？又如何用风险去衡量报酬呢？报酬风险与证券市场线期望报酬率l期望报酬率以所有可能的报酬率的
2、概率为基础l“期望”报酬率并不一定就是某个可能的报酬率,它是一个平均值或者说是一个预期值.报酬风险与证券市场线举例：期望报酬率l假设你预期股票C和T在三种可能的自然状况下的报酬率如下。 期望报酬率是多少？l状况 发生概率CTl景气0.30.150.25l正常 0.50.100.20l萧条 ?0.020.01lRC = .3(.15) + .5(.10) + .2(.02) = .099 = 9.99%lRT = .3(.25) + .5(.20) + .2(.01) = .177 = 17.7%报酬风险与证券市场线方差和标准差l方差和标准差还对报酬率的波动性进行计量，表明不确定性即风险。l将不
3、同的概率用于所有可能的组合l加权平均偏差平方报酬风险与证券市场线举例：方差和标准差l以之前的例子为例。 每支股票的方差和标准差个是多少？l股票Cl2 = .3(.15-.099)2 + .5(.1-.099)2 + .2(.02-.099)2 = .002029l = .045l股票Tl2 = .3(.25-.177)2 + .5(.2-.177)2 + .2(.01-.177)2 = .007441l = .0863报酬风险与证券市场线另外一个例子l考虑如下信息：l状况发生概率ABC, Inc.l繁荣.25.15l正常 .50.08l缓慢 .15.04l衰退 .10-.03l期望报酬率是多少
4、？l方差是多少？l标准差是多少？报酬风险与证券市场线投资组合l投资的经典名句：鸡蛋不能放在同一个篮子里。l一个投资组合是多个资产的集合。l每个资产的风险和报酬率对投资组合的风险和报酬率的影响是相当重要的l投资组合的风险-报酬权衡是通过对该投资组合的期望报酬率和标准差进行测量得出，就像个别资产一样报酬风险与证券市场线举例：投资组合l假设你有 $15,000 去投资。你购买的证券种类及金额如下。每种证券的投资组合权数是多少？l$2000 of DCLKl$3000 of KOl$4000 of INTCl$6000 of KEIDCLK: 2/15 = .133KO: 3/15 = .2INTC:
5、 4/15 = .267KEI: 6/15 = .4报酬风险与证券市场线投资组合期望l一个投资组合的期望报酬率就是该组合中各个资产的期望报酬率的加权平均数l l我们也可以通过寻找每种可能状况下的投资组合报酬率然后计算期望价值，如同我们计算个别资产的期望报酬率一样报酬风险与证券市场线举例：投资组合期望报酬率l考虑之前计算的投资组合权数。如果个别股票的期望报酬率如下，那么投资组合的期望报酬率是多少?lDCLK: 19.65%lKO: 8.96%lINTC: 9.67%lKEI: 8.13%lE(RP) = .133(19.65) + .2(8.96) + .167(9.67) + .4(8.13)
6、 = 9.27%报酬风险与证券市场线投资组合方差l计算各种状况下的投资组合报酬率:RP = w1R1 + w2R2 + + wmRml运用如同计算个别资产期望报酬率的方法计算投资组合期望报酬率l运用如同计算个别资产方差和标准差的方法计算投资组合的方差和标准差报酬风险与证券市场线举例: 投资组合l考虑如下信息l用50% 的钱投资 Al状况发生概率A Bl繁荣.430% -5%l破产.6-10% 25%l各资产的期望报酬率和标准差是多少?l投资组合的期望报酬率和标准差是多少?Portfolio12.5%7.5%报酬风险与证券市场线lAsset A: E(RA) = .4(30) + .6(-10)
7、 = 6%lVariance(A) = .4(30-6)2 + .6(-10-6)2 = 0 .0384lStd. Dev.(A) = 19.6%lAsset B: E(RB) = .4(-5) + .6(25) = 13%lVariance(B) = .4(-5-13)2 + .6(25-13)2 = 0 .0216lStd. Dev.(B) = 14.7%报酬风险与证券市场线lPortfolio (solutions to portfolio return in each state appear with mouse click after last question)lPortfoli
8、o return in boom = .5(30) + .5(-5) = 12.5lPortfolio return in bust = .5(-10) + .5(25) = 7.5lExpected return = .4(12.5) + .6(7.5) = 9.5l or Expected return = .5(6) + .5(13) = 9.5lVariance of portfolio = .4(12.5-9.5)2 + .6(7.5-9.5)2 = 6lStandard deviation = 2.45%lNote that the variance is NOT equal to
9、l .5(384) + .5(216) = 0.03lStandard deviation is NOT equal to l.5(19.6) + .5(14.7) = 17.17%报酬风险与证券市场线lWhat would the expected return and standard deviation for the portfolio be if we invested 3/7 of our money in A and 4/7 in B? lPortfolio return = 10%lstandard deviation = 0报酬风险与证券市场线期望报酬率和非期望报酬率l意识到
10、报酬率大多数并不等同于期望报酬率l存在预期部分和非预期部分l在任何一个给定的时间内，非预期的报酬率可能是正的，也可能是负的l但从长期来看，非预期的部分的平均值将会是0l总报酬率期望报酬率+非期望报酬率报酬风险与证券市场线宣告和消息l宣告和消息都包含了预期部分和意外部分l就是意外部分影响到了股票的价格从而影响到报酬率l这种情况是相当明显的，在一个非预期的宣告公布以及报酬不同于预期时，股票价格由此而产生的波动报酬风险与证券市场线系统风险l影响到大多数资产的风险因素l也可认为是不可分散风险或市场风险l主要包括；GDP，通货膨胀，利率等的变化报酬风险与证券市场线非系统风险l影响少数资产的风险因素l也可
11、认为是特有风险或具体资产风险l主要包括；工人罢工， 公司分立， 短缺等报酬风险与证券市场线报酬率l总报酬率=期望报酬率+非期望报酬率l非期望报酬率= 系统部分 +非系统部分l 因此, 总报酬率可以如下表示:l总报酬率=期望报酬率+系统部分 +非系统部分报酬风险与证券市场线分散化l投资组合分散化是指投资在不同的资产类别或部分l分散化不仅仅是持有很多资产l例如, 如果你拥有50股因特网股票，你并没有分散化l然而，如果你拥有50股股票横跨20个不同的工业，那么你就分散化了报酬风险与证券市场线表 13.7报酬风险与证券市场线分散化原则l分散化原则通过构建一个投资组合降低整体的风险；但也有可能导致收益率
12、的变化。如股票市场不同板块的投资组合。l然而， 存在一个不能通过分散化来化解的最低风险水平，那就是系统部分报酬风险与证券市场线图 13.1报酬风险与证券市场线可分散风险l通过资产的组合形成投资组合可以消除的风险l通常被认为是非系统风险或特有风险或具体资产风险l如果我们持有一种资产, 或一个产业的相同资产， 那么我们就把自己暴露在了原本可以分散的风险之下报酬风险与证券市场线整体风险l整体风险= 系统风险 +非系统风险 l报酬率的标准差是对整体风险的测量l高度分散的投资组合，非系统风险是非常小的l因此，分散的投资组合的整体风险相当于系统风险报酬风险与证券市场线系统风险原则l承担风险会得到回报l承担
13、不必要的风险没有回报l一项风险资产的期望报酬率仅仅取决于该资产的系统风险，因为非系统风险可以被化解。报酬风险与证券市场线计量系统风险l我们如何计量系统风险呢?l我们用贝塔系数计量系统风险l贝塔系数告诉我们什么?l贝塔系数=1 表示一项资产有着同整个市场相同的系统风险l贝塔系数 1表示一项资产的系统风险大于整个市场的系统风险报酬风险与证券市场线表 13.8报酬风险与证券市场线整体风险和系统风险l考虑如下信息: 标准差贝塔系数l证券C 20%1.25l证券K 30%0.95l哪种证券的整体风险更大?l哪种证券的系统风险更大?l哪种证券应该有更高的期望报酬率?报酬风险与证券市场线举例: 投资组合的贝
14、塔系数l用如下的四种证券考虑之前的例子l证券 权数 贝塔系数lDCLK.1333.69lKO.20.64lINTC.2671.64lKEI.41.79l投资组合的贝塔系数是多少?l.133(3.69) + .2(.64) + .267(1.64) + .4(1.79) = 1.77报酬风险与证券市场线贝塔系数和风险溢酬l风险溢酬=期望报酬率 无风险报酬率l贝塔系数越大,风险溢酬越高l我们能定义出风险溢酬与贝塔系数之间的关系以便我们估计期望报酬率吗？报酬风险与证券市场线例P263: 投资组合期望报酬率与贝塔系数RfE(RA)A报酬风险与证券市场线关系分析报酬风险与证券市场线风险回报率: 定义与举
15、例l风险回报率就是之前的例子中描绘的直线的斜率l斜率= (E(RA) Rf) / (A 0)l之前的例子中风险回报率= (20 8) / (1.6 0) = 7.5l如果一项资产的风险回报率为8呢(意味着那项资产点落在线的上方)?l如果一项资产的风险回报率为7呢(意味着那项资产点落在线的下方)?报酬风险与证券市场线市场均衡l在市场均衡条件下， 所有的资产和投资组合必须有相同的风险回报率，并且它们都必须等同于市场的风险回报率l因此,所有的资产及其资产组合必定落在同一条线上.报酬风险与证券市场线证券市场线l证券市场线(SML) 是市场均衡的一种表现lSML的斜率就是风险报酬率: (E(RM) Rf
16、) / Ml但是因为市场的贝塔系数 总是为1, 所以斜率可以写为：l斜率= E(RM) Rf 市场风险溢酬报酬风险与证券市场线资本资产定价模型 (CAPM)l资本资产定价模型 定义了风险和报酬之间的关系lE(RA) = Rf + A(E(RM) Rf)l如果我们知道一项资产的系统风险, 我们就能用 CAPM 去计算出它的期望报酬率l无论我们论及的是金融资产还是不动产报酬风险与证券市场线影响期望报酬率的因素l货币的纯粹时间价值 通过无风险利率计量l承担系统风险的回报 通过市场风险溢酬计量l系统风险的大小 通过贝塔系数计量报酬风险与证券市场线资本成本l我们研究风险和报酬的目的是什么？l一、风险在几
17、乎所有的经营决策中都十分重要，风险与回报要呈现一致的关系。l二、我们要了解什么因素决定未来现金流量的适当贴现率。l证券市场线告诉我们：公司开展的任何投资的期望报酬率都不能低于金融市场上同等风险的投资所提供的报酬率。l因此一项投资应该采用什么样的贴现率呢？l一个新项目的适用贴现率就是它的最低期望报酬率，它就是资本成本，也可以理解为公司资本性投资的机会成本。报酬风险与证券市场线快速提问l如何计算个别资产的期望报酬率以及标准差? 对于投资组合呢?l系统风险与非系统风险有什么区别?l哪种风险与期望报酬率的决定相关?l假设一项资产的贝塔系数为 1.2, 无风险报酬率为 5% 以及市场报酬率为 13%.l在市场均衡条件的风险回报率是多少?l这项资产的期望报酬率是多少?报酬风险与证券市场线
