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1、第三章、金融市场 一、金融市场概论二、金融市场的种类金融市场的定义与特征1、定义 金融市场是进行金融工具交易并确定金融工具价格的场所或机制。 进行金融工具交易的作用：将资源从储蓄者手中转移到投资者手中。 金融工具的定价：使资源转移到出价最高,因而效率最高的人手中.金融市场的功能1、聚集与分配资金的功能 一是通过储蓄转化为投资的机制，将资金由盈余者手中转移到缺乏者手中，提高资金的使用效率； 二是金融资产的价格信号可有效地引导资金的分配，并能迅速地将资金转移到需求最大、效率最好，能准确把握投资机会的人的手中； 三是金融资源的流动引导实物资源的流动，有利于促进资源在地区、部门、行业、企业间的最佳配置
2、和有效使用。金融市场的功能2、资金期限转换的功能 资金盈余者提供的资金供给与资金短缺者所需要的资金在期限上难以匹配，客观上需要一种机制来实现部分资金期限的转化； 金融市场为长、短期资金之间的相互转化、资金的横向融通提供了可能； 股票、长期债券等长期投资工具可将公众手中的短期资金转化为长期资金； 通过二级市场上的交易，可将长期投资转化为现金或短期证券等高流动性资金。金融市场的功能 3、分散与转移风险的功能 由于不同的金融工具在收益、风险及流动性方面存在差异，使投资者可根据自己的风险偏好采用不同的证券组合来分散风险，提高投资的安全性和盈利性； 金融市场的多样性为投资者和筹资者进行对冲交易、期货交易
3、、套期保值交易提供了便利，使之可利用金融市场转移与规避风险。金融市场的广度、深度和弹性1、金融市场的广度 定义：金融市场的广度指市场参与者的复杂程度。 广度金融市场的主要特征是同时有多个不同类型的参与者入市； 如机构投资者、长期投资者、投机者等； 意义：参与者的类型和数量越多，市场被操纵的可能性就越小，从而使市场价格越能充分地反映资金供求的情况和对未来的预期。金融市场的广度、深度和弹性2、金融市场的深度 定义：指市场中是否存在足够大的经常交易量，从而可以保证某一时期、一定范围内的成交量变动不会导致市价的异常波动。 衡量标准：一个有深度的市场必须拥有相当规模的市值。金融市场的广度、深度和弹性 3
4、、金融市场的弹性 定义：指应付突发事件的能力及大额成交后价格迅速调整的能力。 有弹性市场的标准：市价既不会一蹶不振，也不会只涨不跌； 对于供求双方的突然变动，市价总能迅速地调整保持到供求均衡的水平上。 意义：强调市场价格机制的机动灵活性。 只有当金融市场处于适度竞争状态时，才能保持市场的广度、深度和弹性。金融市场的有效性 衡量金融市场“有效性”的标准： 1、市场活动的有效性，即市场上的交易成本低廉，市场秩序良好。 2、市场定价的有效性。其表现为： 市场的供求有较高的价格弹性，即当市场价格稍有变化，立刻会引起供求量的大幅度变动，并使价格迅速达到新的均衡； 市场价格能准确、及时、全面地反映各种信息
5、，而这些信息能被交易者充分、迅速、如实地接收，采取合理的行动，并能够影响市场价格。金融市场的有效性法马根据市场的定价效率，把金融市场分为：1.弱式有效(该市场中的价格仅包括过去的所有公开信息)、2.半强式有效(该市场中的价格不仅包括过去的所有公开信息信息,而且还包括现在的所有公开信息)3.强式有效(该市场中的价格不仅包括过去和现在的所有公开信息信息,而且还包括未公开的内部信息和对将来的预期信息) 市场分配的有效性即金融市场上的资金能够根据价格的变化而合理地流动，实现资源的优化配置。金融市场的类型（一）货币市场、资本市场、外汇市场与黄金市场（二）初级市场与次级市场（三）现货市场与衍生市场（四）国
6、内金融市场与国际金融市场第四章、货币市场一、货币市场的特点及其作用二、货币市场的构成一、货币市场的特点及其作用（一）货币市场的特点（二）货币市场的作用（一）货币市场的特点 1、货币市场的交易对象是短期金融工具，其流动性、安全性较高，但收益较低。 2、各种各样的金融工具主要表现为债权债务凭证，而不是所有权凭证。 3、货币市场是批发市场，每笔交易金额较大，交易频繁，个人投资者一般难以参与。 参与者主要是机构投资者，其实力雄厚，能够在巨额交易中利用瞬息万变的行情获利，（二）货币市场的作用（1） 1、货币市场对于融通短期资金、缓解经济运行中短期资金的供求矛盾是十分重要的。 2、货币市场利率在利率体系中
7、占有重要的基础地位。 一广大面货币市场利率的变动直接反映货币市场资金供求状况，通常是中央银行货币调控中的直接监控指标； 另一方面货币市场利率是联接中央银行的基准利率（再贴现率和贷款利率）与长期利率的重要环节，在货币政策传导中起着重要作用。二、货币市场的构成（一）同业拆借市场（二）票据市场（三）国库券市场（四）回购协议市场（五）大额可转让定期存单市场（一）同业拆借市场（1） 1、同业拆借市场的形成 同业拆借市场是金融机构相互之间融通短期资金的市场。 同业拆借市场形成的基础：中央银行的存款准备金制度。（一）同业拆借市场（2） 同业拆借的目的： 一是头寸拆借，存款资金盈余与缺口的调节； 由于存款余额
8、每天变动，而准备金存款不支付利息，资金盈余者需要将盈余部分短期融出以获取利息收益并保持一定的流动性； 准备金存款未达到法定要求的银行，则需临时融入一部分资金弥补缺口。（一）同业拆借市场（3） 二是同业借贷，金融机构间因临时性或季节性的资金余缺而相互融通调剂，以利于业务经营。 对于借入银行可扩大资金来源，增强放贷能力； 对于借出银行可为其闲置资金带来一定的收益。（一）同业拆借市场（4） 同业拆借市场是货币市场中最大的、最基本的子市场。 美国同业拆借市场操作联邦基金的买卖： 买入联邦基金者，弥补准备金存款的缺口； 卖出联邦基金者，获取利息收入。 美国同业拆借市场是一个规模巨大的无形市场，日平均交易
9、额上千亿美元。（一）同业拆借市场（5） 2、同业拆借的方式 一是有专门中介机构介入的拆借方式。 中介机构包括：拆借经纪公司或短期融资公司等； 目的是迅速地为拆出者和拆入者从数量与价格上找到交易对手。 二是通过兼营或代理性中介机构进行拆借。 中小规模的银行通常委托大银行或证券经纪人为其代理拆借。 三是拆借双方通过电话、电传等直接联系交易。（一）同业拆借市场（6） 短期同业拆借一般是信用拆借，拆入方的信誉较高，拆借双方彼此了解； 期限较长的拆借可采取担保拆借，拆入方以短期政府债券、金融债券、银行承兑票据等高流动性资产作担保； 或采取回购协议的方式。（一）同业拆借市场（7） 3、同业拆借的期限及利率
10、 期限分类： 一是隔夜拆借，即日拆，一般在当天清算时拆入，次日清算前偿还； 二是指定日拆借，即预先确定某日为清算日期的同业拆借方式，期限在 1 天以上， 1 年以内，中途不得解约或延期； 三是无条件拆借，在拆借期限上较为自由，即可隔夜拆借，也可将偿还日由次日延期至第 7 天。（一）同业拆借市场（8） 拆借利率的确定： 一是由拆借双方当事人协定，而不通过公开市场竞价。 特点：利率弹性较大，主要取决于拆借双方拆借资金愿望的强烈程度。 二是借助于中介人经纪人，通过公开竞价确定。 特点：利率弹性较小，主要由中介人根据市场中拆借资金的供求情况来决定，拆借双方基本上是这种利率水平的接受者。（一）同业拆借市
11、场（9） 同业拆借利率的特点： 一是市场化程度很高的利率，能充分灵敏地反映货币市场资金供求情况； 二是货币市场上的基础利率，通常成为其他金融工具的定价依据。 如伦敦同业拆借市场利率成为欧洲货币市场、亚洲美元市场以及其他国家金融市场确定各种利率水平的依据。 三是具有较强的信号指示灯的功能，由此成为中央银行调整货币政策的重要参考指标。（一）同业拆借市场（10） 4、中国的同业拆借市场 起步阶段：19861991年，拆借市场建立，市场规模迅速扩大，交易量成倍中增长； 问题：缺乏必要的规范管理，使经营拆借业务的机构混乱，利率居高不下，利率结构不合理，拆借期限不断延长。（一）同业拆借市场（11） 高速发
12、展阶段：19911995年，1995年的年交易额首次突破万亿元。 特点： 一是资金拆借量快速增长； 二是拆借市场与银行信贷业务联系更加密切，与票据市场、国库券市场的动态互相影响逐渐增强； 三是违规行为严重：利率高于中央银行规定的水平；期限更加延长；用拆借资金从事房地产与证券投资等。（一）同业拆借市场（12） 完善阶段：1996 年至今。 当前我国同业拆借市场的二级网络： 1996 年 1 月3 日人民银行正式启动全国统一同业拆借市场； 人民银行总行利用上海外汇交易中心建立起全国统一的资金拆借屏幕市场，即一级交易网络； 至1997年12月，成员共96家，主要是商业银行总行、全国性金融信托投资公司
13、、融资中心（事业法人），近年来成员在不断增加。（一）同业拆借市场（13） 二级网络成员是经商业银行总行授权的地市级以上的分支机构、当地的信托投资公司、城乡信用社、保险公司、金融租赁公司和财务公司等。（二）票据市场（1） 票据市场包括票据发行市场与票据贴现市场。 根据票据发行主体的不同，又可以分为商业票据发行与银行承兑汇票的签发。 下面主要介绍商业票据的发行与贴现问题。（二）票据市场（2） 1、现代商业票据的定义 定义：商业票据指由大型工商企业或金融机构作为出票人，以承诺到期按票面金额向持票人支付现金而发行的无抵押担保的远期本票。 本质：是一种短期融资证券，不同于以商品销售为内容，建立在商业信用
14、基础上的债权或债务凭证。 商业票据的发行与商品交易的分离，产生于1920 年代的美国； 商业票据的购买者与发行者之间不再具有商品买卖关系，而是单纯的债权债务关系。（二）票据市场（3） 2、商业票据的发行 发行目的： 筹集短期资金以满足发行人的临时性和季节性资金需求； 用于企业并购重组时的资金融通。 发行者：资力雄厚、信誉卓越的大公司、金融公司、银行控股公司及公用事业单位等。 投资者：商业银行、保险公司、养老基金、互助基金、地方政府、投资公司、非金融企业等。（二）票据市场（4） 商业票据发行的方式： 直接发行：直接发行票据多是大公司，其发行量巨大，发行次数频繁； 交易商发行：通过票据交易商（中介
15、人）发行票据，对于发行人而言，发行工作简便，但费用较高。（二）票据市场（5） 发行价格的确定： 一般为贴现发行，其发行价格就是贴现率； 影响贴现率的因素： 资金供求状况； 发行者的资信等级； 有无担保及其担保人的资信等级； 发行成本等。 票据发行价格 = 票据面额 贴现金额 贴现金额 = 面额 贴现率 期限/360 票据发行前一般要经过信用等评定。 （二）票据市场（6） 3、票据的贴现 （1）票据贴现的范围 并非所有的票据都能用来贴现，可贴现的票据必须满足以下条件： 一是未到期的票据； 二是在合法商品交易基础上产生的票据，即真实票据。 有的国家还对商业本票、银行汇票以及国库券、公债等给予贴现。
16、（二）票据市场（7） （2）票据贴现的类型 贴现：票据贴现是指持票人在需要资金时，将未到期的商业票据，经过背书转让给商业银行并贴付利息，商业银行从票面金额中扣除利息后，将余额支付给持票人的行为。 贴现是持票人与商业银行之间为融通资金而进行的票据买卖行为。（二）票据市场（8） 转贴现：当贴现银行需要资金时，持未到期的票据向其他银行办理贴现的行为。 转贴现是商业银行之间的票据买卖行为，也是商业银行之间的一种资金融通的方式。 再贴现：商业银行持未到期的贴现票据向中央银行办理再贴现的行为，体现了中央银行与商业银行间以票据买卖的方式融通资金的交换关系。（二）票据市场（9） （3）票据贴现的期限 票据贴现
17、期限是指票据从贴现日到到期日为止的时间； 贴现期限较短，一般为 3 6个月，最长不超过 9 个月； 再贴现的期限一般在 6 个月以内。（二）票据市场（10） （4）贴现率的计算 贴现率指银行办理贴现时预扣的利息与票面金额的比率。 贴现利息与贷款利息的关系： 贴现利息 + 贴现利率 贷款利率 贴现期限 = 贷款利率（三）国库券市场（1） 1、国库券的特点与功能 国库券是指国家财政部发行的短期债券，通常期限在 1 年以内。 特点：低风险性与高流动性。 功能： 为财政部筹集短期资金； 成为中央银行公开市场操作的主要工具； 其利率水平成为影响货币市场的基础利率； 成为商业银行重要的二级流动性资产准备。
18、（三）国库券市场（2） 2、国库券的发行 典型的发行方式是拍卖，其优点是由市场决定发行价格，有利于降低成本，保证国库券的顺利发行。 以美国为例，拍卖的程序为： 竞争性投标：由投标人报出购买价格和数量； 非竞争性投标：投标人一般是小投资者，只提出购买数量； 从总拍卖额中减去非竞争性投标数额和非公众购买额后，余额按报价从高到低的顺序（即按收益率从低到高）分配给竞争性投标者。（三）国库券市场（3） 投标者购得国库券的最高收益率为终止收益率，在该价位上的报价者往往只能得到申购量中的一部分，报价高于此收益率的投标者将落标； 非竞争性投标者按竞争性投标形成的平均价格购买国库券，从而避免参与竞争可能带来的风
19、险。（三）国库券市场（4） 国库券的发行市场（一级市场）：由发行者、中央银行与一级经销商构成。 一级经销商是经有关部门认定，有资格参加国库券投标、承销、并开展分销和零售业务的经济主体； 一级经销商既可以直接参与买卖，也可以代理客户进行竞争性投标。 国库券的二级市场是国库券存量的交易市场，是实现国库券流动性与收益性的重要场所； 二级市场的交易规模，交易的活跃程度，直接影响一级市场的发行规模和种类。（三）国库券市场（5）美国财政部的发债情况： 每周拍卖 3 6 个月期限的国库券； 每 4 周拍卖 1 年期限的债券； 每月拍卖一次 2 年期的附息债券； 每季度拍卖 2 年期以上的附息债券。运行结果：
20、 每周均有到期的国库券，财政部每周发行约 20多亿美元的新券以调换到期的旧券； 或以新国库券的收入偿付旧库券。（四）回购协议市场（1） 1、回购协议的定义、性质 定义：指按照交易双方的协议，由卖方将一定数额证券临时性地售给买方，并承诺在日后将该证券如数买回； 同时买方也承诺在日后将买入的证券售回给卖方。 从买方的角度来看，又称为逆回购协议或配伍交易。（四）回购协议市场（2） 性质：是一种有担保品的短期资金融通方式，其担保品为协议项下的证券，但二者不是担保借贷关系，而是一种购买-销售协议； 这些证券通常是风险小的政府债券，也可以是其他信用等级较高的债券。（四）回购协议市场（3） 2、回购协议的交
21、易与期限 回购协议中的交易双方： 卖方回购方：实际上的借款人，出售一定数量的证券以获得资金； 买方逆回购方：实际上的贷款人。（四）回购协议市场（4） 交易定价的两种方式： 一是交易双方按相同的价格出售和回购证券，但回购时，证券的出售者应按事先约定的利息支付给购买者； 二是证券的买卖价格不同，回购价格高于出售价格，高出的部分就是购买证券借出资金者所得的利息。（四）回购协议市场（5） 影响回购利率的因素： 担保品的品质、回购期限、交割方式等； 总体水平的确定参照无担保的同业拆借利率，一般回购协议利率低于同业拆借利率。（四）回购协议市场（6） 回购协议的期限： 回购协议按期限不同分为隔夜、定期和连续
22、性三种合约，其中以隔夜占多数； 定期是指卖出和买回的时间规定为若干天，一般不超过30天； 连续性合约是指每天按不同的利率连续几天的交易。其优点在于使投资者较好地管理现金，减少利率风险的损失。（四）回购协议市场（7） 3、回购协议的收益与风险 收益：因回购协议有政府债券作抵押，其利率低于同业拆借利率，投资者的收益为：（四）回购协议市场（8） 交易风险： 信用风险：指由于回购协议的卖方到期不履行按价回购的协定，或买方到期不愿将证券回售给卖方而给对方带来损失的可能性； 利率风险：指由于市场利率的变动而导致所持有的抵押品的市值发生变动的可能性。 回购协议的期限越长，利率风险的可能性越大。（四）回购协议
23、市场（9） 降低风险的方法： 一是要求抵押的证券市值大于借款额，可有效降低回购协议的风险。 抵押品价值与借款额之间的差额称为垫头（margin：储备、保证金等），其大小一般为借款额的 1%-3%； 当借款者信用较低或抵押品流动性较差时，这一比率要求可高达10%，甚至更高。（四）回购协议市场（10） 二是当证券的市值增加或减少某一百分比时，就相应地调整回购协议。 例如：交易商用 2040 万元的证券作抵押借了 2000 万元，margin 值为 2%。 假定抵押证券的市值降到 2010 万元时，有两种选择： 一是要求交易商补充 30 万元抵押品，以保持 40 万元 margin 的水平； 二是重
24、定回购协议价格，回购协议的本金由 2000 万元减至 1970 万元（20101.02），交易商还顾客 30 万元。（五）大额可转让定期存单市场（1） 1、大额可转让定期存单市场的产生 1950 年代美国市场利率上升，定期存款利率由于受 Q 条例的限制，导致大量资金流出银行体系； 1961 年 2 月纽约花旗银行宣布对大公司和其他客户发行大面额的定期存单，并同时和一家证券经销商一起安排了大额存单的二级市场； 几周以后，许多一流的大银行纷纷宣布采取同样的行动，发行大额可转让存单成为一种重要的负债管理工具。 该市场现已成为重要的货币市场之一。（五）大额可转让定期存单市场（2） 2、大额可转让定期存
25、单的特点 大额可转让定期存单（CDs）是银行发行的，到期之前可转让的定期存款凭证。 与普通定期存单的区别在于： 一是普通存单记名且不可转让，在银行扣除部分利息后可提前支取， CDs 通常不记名，不能提前支取，但持有者可在二级市场上转让出售；（五）大额可转让定期存单市场（3） 二是普通存单金额不等，而 CDs 面额固定，按标准单位发行，且面额较大。在美国通常是 10 万、50 万或 100 万美元； 三是发行者通常是大银行； 四是 CDs 的发行期限一般较短，多数在 1 年以内； 五是 CD s的利率通常可根据市场利率的变动而浮动。（五）大额可转让定期存单市场（4） 2、大额存单的发行方式 一是
26、批发式发行，即发行银行把拟发的总额、利率、发行日期、到期日和存单的面额等预先公布，供投资者认购； 二是零售式发行，即为满足不同投资者的需要，随时发行，利率可根据市场利率协定。 一般由发行银行直接出售给大企业和自己的客户，而不必借助于交易商。（五）大额可转让定期存单市场（5） 3、大额可转让定期存单的价格决定 到期日价格决定：其发行价格与面额相等，即平价发行。则到期日的价格计算公式：式中，V 为到期大额存单的价格； P 为存单的面额； C 为存单的利率； N 为从发行日到到期日的天数。（五）大额可转让定期存单市场（6） 二级市场上的转让价格：取决于新发行存单的利率与原存单利率水平的比较。如果新存
27、单利率比原有存单利率高的话，则原存单的价格就相对低一些；反之亦然。（五）大额可转让定期存单市场（7） 4、大额可转让存单的收益与风险 影响大额可转让存单利率的因素： 发行银行的信用等级； 大额存单的到期日； 对大额存单的供求情况，主要取决于社会对银行贷款的需求和银行、储蓄机构可选择的资金成本。（五）大额可转让定期存单市场（8） 大额存单的利率一般高于同期的国库券利率，因为： 存单风险较大； 二级市场的持有量较少； 存单持有者纳税额较高等。 其风险度的大小主要取决于发行者的信誉等级。思考题 1、简述同业拆借市场的目的、拆借的方式及价格的决定。 2、试述我国同业拆借市场的发展过程及其存在的主要问题。 3、现代商业票据发行的意义是什么？ 4、试述票据贴现、转贴现和再贴现的具体过程。 5、什么是回购协议？回购协议交易定价的方式是什么？如何有效的防范交易风险？ 6、大额可转让定期存单具有哪些特点？
