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1、第二章第二章 投资银行的本源业务投资银行的本源业务第一节第一节 证券发行概论证券发行概论一、证券发行的概念一、证券发行的概念证券发行就是指商业组织或政府组织为证券发行就是指商业组织或政府组织为筹集资金，依据法律规定的条件和程序，筹集资金，依据法律规定的条件和程序，向社会投资人出售代表一定权力的有价向社会投资人出售代表一定权力的有价证券的行为。证券的行为。二、证券发行的特点二、证券发行的特点发行主体受到严格的法律法规限制发行主体受到严格的法律法规限制证券发行是实现社会资本配置的有效方证券发行是实现社会资本配置的有效方式式证券发行实质上是投资者出让资金使用证券发行实质上是投资者出让资金使用权获取以
2、收益权为核心的相关权利的过权获取以收益权为核心的相关权利的过程程三、证券发行的分类三、证券发行的分类1.1.根据发行对象分类根据发行对象分类 公募公募 私募私募2.2.根据发行方式分类根据发行方式分类直接发行直接发行间接发行间接发行3.根据证券种类分类根据证券种类分类股票发行股票发行债券发行债券发行基金发行基金发行三、证券发行的分类三、证券发行的分类四、证券发行制度四、证券发行制度1.1.审批制审批制审批制是一种带有较强烈行政色彩的股审批制是一种带有较强烈行政色彩的股票发行管理制度，即对股票发行下达指票发行管理制度，即对股票发行下达指标，同时对各地区、部门上报拟发行股标，同时对各地区、部门上报
3、拟发行股票企业的家数作出限制，掌握指标分配票企业的家数作出限制，掌握指标分配权的部门对上报企业进行筛选和审批，权的部门对上报企业进行筛选和审批，然后做出行政推荐，监管机构对企业发然后做出行政推荐，监管机构对企业发行股票的规模、价格、发行方式、时间行股票的规模、价格、发行方式、时间进行审批。进行审批。2.核准制核准制核准制是指证券发行人不仅必须公开其核准制是指证券发行人不仅必须公开其发行证券的真实情况，而且该证券必须发行证券的真实情况，而且该证券必须经政府主管机关审查符合若干实质条件经政府主管机关审查符合若干实质条件才能获准发行。在这一过程中，主管机才能获准发行。在这一过程中，主管机关有权否决不
4、符合规定条件的证券发行关有权否决不符合规定条件的证券发行申请。申请。四、证券发行制度四、证券发行制度3.注册制注册制注册制是指证券发行人在准备发行时，注册制是指证券发行人在准备发行时，必须将依法公开的各种资料完全、准确必须将依法公开的各种资料完全、准确地向政府的证券主管机关呈报并申请注地向政府的证券主管机关呈报并申请注册。主管机关经要求发行人所提供的资册。主管机关经要求发行人所提供的资料不包含任何不真实的陈述和事项。如料不包含任何不真实的陈述和事项。如果发行人未违反上述原则，证券主管机果发行人未违反上述原则，证券主管机关应准予注册。关应准予注册。四、证券发行制度四、证券发行制度五、证券发行当事
5、人五、证券发行当事人发行人：政府、股份公司、金融机构、发行人：政府、股份公司、金融机构、企业企业投资者：机构投资者、个人投资者投资者：机构投资者、个人投资者承销商承销商证券监管机构证券监管机构其他当事人：律师事务所、会计师事务其他当事人：律师事务所、会计师事务所、证券信用评级机构所、证券信用评级机构*承销商的职能承销商的职能改制策划与发行申请文件制作改制策划与发行申请文件制作协调各中介机构的工作协调各中介机构的工作协助企业重组业务和资产协助企业重组业务和资产文件公告文件公告上市辅导上市辅导*保荐人制度保荐人制度保荐人制度是指由保荐人（投资银行）负责保荐人制度是指由保荐人（投资银行）负责发行人的
6、上市推荐和辅导，核实公司发行文发行人的上市推荐和辅导，核实公司发行文件中所记载资料的真实、准确和完整，协助件中所记载资料的真实、准确和完整，协助发行人建立严格的信息披露制度，不仅承担发行人建立严格的信息披露制度，不仅承担上市后持续督导的责任，还将责任落实到个上市后持续督导的责任，还将责任落实到个人。人。20032003年年1212月月2828日，中国证监会公布证券发日，中国证监会公布证券发行上市保荐制度暂行办法，从行上市保荐制度暂行办法，从20042004年年2 2月月1 1日开始正式施行。日开始正式施行。保荐人制度的主要内容保荐人制度的主要内容保荐期限保荐期限尽职推荐阶段：从中国证监会正式受
7、理公司申请文尽职推荐阶段：从中国证监会正式受理公司申请文件到完成发行上市件到完成发行上市持续督导阶段：持续督导阶段：（1 1）首次公开发行股票的公司，持续督导期间为上市）首次公开发行股票的公司，持续督导期间为上市当年剩余时间以及其后两个完整会计年度；当年剩余时间以及其后两个完整会计年度；（2 2）再次公开发行股票的公司，持续督导期间为上市）再次公开发行股票的公司，持续督导期间为上市当年剩余时间以及其后一个完整会计年度。当年剩余时间以及其后一个完整会计年度。保荐责任保荐责任在尽职推荐阶段，保荐机构和保荐人代表要对在尽职推荐阶段，保荐机构和保荐人代表要对企业进行辅导和尽职调查；要保证或有充足理企业
8、进行辅导和尽职调查；要保证或有充足理由确信向中国证监会提交的相关文件不存在虚由确信向中国证监会提交的相关文件不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏；要在推荐文假记载、误导性陈述或重大遗漏；要在推荐文件中对发行人的信息披露质量、发行人的独立件中对发行人的信息披露质量、发行人的独立性和持续经营能力等作出必要的承诺。性和持续经营能力等作出必要的承诺。在持续督导阶段，保荐人要对上市公司履行规在持续督导阶段，保荐人要对上市公司履行规范运作、信守承诺、信息披露等义务的情况进范运作、信守承诺、信息披露等义务的情况进行持续跟踪，及时揭示风险、督促纠正错误，行持续跟踪，及时揭示风险、督促纠正错误，并给予规范性指导
9、。并给予规范性指导。保荐人制度的主要内容保荐人制度的主要内容持续信用监管和冷淡对待的监管措施持续信用监管和冷淡对待的监管措施对保荐机构和保荐代表人的违法违规行为，对保荐机构和保荐代表人的违法违规行为，除了进行行政处罚和依法追究法律责任外，除了进行行政处罚和依法追究法律责任外，还将在一定时间内不受理或不再受理其提出还将在一定时间内不受理或不再受理其提出的推荐发行上市申请，严重的还要取消其从的推荐发行上市申请，严重的还要取消其从事保荐业务的资格。保荐机构和保荐人代表事保荐业务的资格。保荐机构和保荐人代表的不良信用记录将记录在案并予以公布。的不良信用记录将记录在案并予以公布。保荐人制度的主要内容保荐
10、人制度的主要内容第二节第二节 投资银行与证券的投资银行与证券的 发行、承销发行、承销 *承销含义和分类承销含义和分类发发行行人人通通过过证证券券市市场场筹筹集集资资金金时时，需需要要聘聘请请投投资资银银行行来来帮帮助助其其销销售售证证券券，这这时时投投资资者者扮扮演演的的角角色色就就是是承承销销商商，其其行行为为称为承销称为承销承销的方式分为包销、代销、余额包销承销的方式分为包销、代销、余额包销一、投资银行在承销中的功能一、投资银行在承销中的功能投投资资银银行行在在传传统统的的新新证证券券发发行行过过程程中中，发发挥挥了了以以下下三三个个功功能能中中的的一一个个或或多多个个功功能：能：一一是是
11、对对发发行行人人就就发发行行条条件件和和时时间间提提出出建建议议二是从发行人处购买证券二是从发行人处购买证券三是向社会公众分销证券三是向社会公众分销证券二、投资银行在证券发行中的作用二、投资银行在证券发行中的作用一一是是发发行行工工具具的的确确定定（工工具具创创新新、顾问角色）。顾问角色）。例例1 1：在在债债券券发发行行人人和和投投资资人人所所带带来来的的权权责责关系的主要内容有：关系的主要内容有：（1 1）所借贷的货币金额、币种等；）所借贷的货币金额、币种等；（2 2）借款方式；）借款方式；（3 3）利息计算方式，付息时间和方式；）利息计算方式，付息时间和方式；（4 4）偿还方式；）偿还方
12、式；（5 5）抵押或担保状况等）抵押或担保状况等二、投资银行在证券发行中的作用二、投资银行在证券发行中的作用对对上上述述内内容容的的更更改改或或重重组组，就就是是债债券券创创新新的的基基本方式。本方式。对对利利息息支支付付的的创创新新衍衍生生了了浮浮息息债债券券、零零息息债券、累进利率债券；债券、累进利率债券；对对偿偿还还问问题题的的考考虑虑可可赎赎回回债债券券、可可任任意意偿偿还债券等；还债券等；对对抵抵押押或或担担保保的的选选择择产产生生了了无无抵抵押押债债券券、抵押债券和担保债券三种。抵押债券和担保债券三种。例例2 2：在在优优先先股股的的创创新新设设计计上上，投投资资银银行行对对其其股
13、股息息分分配配方方法法的的改改进进创创造造出出累累积积性性优优先先股股；为为解解决决优优先先股股息息固固定定对对某某些些投投资资者者吸吸引引力力下下降降的的问问题题，IBIB创创造造了了参参与与优优先先股股；针针对对优优先先股股的的非非返返还还性性，IBIB设计了可赎回优先股等。设计了可赎回优先股等。例例3 3：结结合合股股票票和和债债券券待待征征的的创创新新上上，设设计计兼兼具具股股票票和和债债券券两两种种基基础础产产品品特特点点的的新新金金融融工工具具可可转转换换债债券券、附附有有认认股权证的债券。股权证的债券。投投资资银银行行的的第第二二个个作作用用是是为为新新证证券券定定价价。在在定定
14、价价上上，一一部部分分是是科科学学，一一部部分分是是艺艺术术。前前者者要要视视二二级级市市场场上上的的收收益益率率或或价价格格水水平平而而定定，后后者者则则很很大大程程度度上上靠靠无无法法量化的市场量化的市场“感觉感觉”。二、投资银行在证券发行中的作用二、投资银行在证券发行中的作用案例：中石油定价及上市时间的选择案例：中石油定价及上市时间的选择中国石油的主承销商：中信证券中国石油的主承销商：中信证券 瑞银证瑞银证券券 中金公司中金公司( (中石油中石油601857发行价是发行价是16.7元元)“问君能有几多愁，恰似满舱中石油。问君能有几多愁，恰似满舱中石油。”中石油自中石油自2007.11.5
15、2007.11.5在在A A股市场上市以来，股市场上市以来，价格从价格从4848元之巅一路狂跌，无数散户被元之巅一路狂跌，无数散户被套。套。A A股指数更是受其所累，从股指数更是受其所累，从60006000点的点的高位高位“飞流直下飞流直下20002000点点”，市场上一片，市场上一片哀鸿。哀鸿。案例：中石油定价及上市时间的选择案例：中石油定价及上市时间的选择案例：中石油定价及上市时间的选择案例：中石油定价及上市时间的选择中石油：精心策划、刻意炒作中石油：精心策划、刻意炒作中石油的策划是由高到低一步步递减的：中石油的策划是由高到低一步步递减的：中石油龙头老大的地位中石油龙头老大的地位, ,注定
16、了在他粉墨注定了在他粉墨登场时登场时, ,会承载太多国内外浓墨重彩的铺会承载太多国内外浓墨重彩的铺垫。当时垫。当时, ,国际原油逼近百美元大关国际原油逼近百美元大关, ,国国内石油内石油, ,天然气大幅涨价天然气大幅涨价, ,使这使这“黑金黑金”比黄金还闪亮。比黄金还闪亮。（北京时间（北京时间3 3月月1313日日9 9：3030，纽约商品交，纽约商品交易所（易所（NYMEXNYMEX）4 4月原油期货电子盘报月原油期货电子盘报46.7846.78元元/ /桶）桶） 国内中国股市也处在历史巅峰国内中国股市也处在历史巅峰, ,港股直通港股直通车和股指期货即将推出车和股指期货即将推出, ,更使其光
17、彩夺目。更使其光彩夺目。巧的是巧的是, ,股神巴菲特在中石油回归前在香股神巴菲特在中石油回归前在香港不断减持中石油港不断减持中石油, ,而中石油而中石油H H股却不断股却不断创出新高，引发国内媒体大讨论创出新高，引发国内媒体大讨论, ,股神是股神是不是老眼昏花了不是老眼昏花了, ,看不见黑油油的金子和看不见黑油油的金子和白花花的银子？直到巴菲特公开出来表白花花的银子？直到巴菲特公开出来表示后悔：少赚了几十亿港元。示后悔：少赚了几十亿港元。中石油：精心策划、刻意炒作中石油：精心策划、刻意炒作为了把中石油回归前的氛围做足为了把中石油回归前的氛围做足, ,凡是回凡是回归的归的H H股股, ,都无一例
18、外的高开高走都无一例外的高开高走, ,中国远中国远洋洋15.5215.52开盘开盘, ,最高涨到最高涨到6868元元, ,短时期内翻短时期内翻了了4 4倍。倍。XDXD中国铝中国铝2020元开盘元开盘, ,快速涨到快速涨到6060元元, ,也翻了也翻了3 3倍。倍。 中石油：精心策划、刻意炒作中石油：精心策划、刻意炒作更为经典的是同中石油上市前靠得最近更为经典的是同中石油上市前靠得最近同为同为“黑金黑金”的的“近亲小老弟近亲小老弟”N”N神华神华开盘开盘6868元元, ,其后所向披靡连续涨停其后所向披靡连续涨停,4,4个个交易日涨到交易日涨到94.8894.88元元, ,创造了中国创造了中国“
19、神话神话”, ”, 让老大哥不上百元都不敢妄自尊大。让老大哥不上百元都不敢妄自尊大。中石油：精心策划、刻意炒作中石油：精心策划、刻意炒作有了这众星捧月的烘托有了这众星捧月的烘托, , 中石油的回归中石油的回归就成了真正的众望所归就成了真正的众望所归, ,申购资金申购资金3.53.5万万亿刷新了历史新高。市场上频频传来的亿刷新了历史新高。市场上频频传来的异口同声的声音是：年内股市在中石油异口同声的声音是：年内股市在中石油龙头的带动下会挑战龙头的带动下会挑战80008000点点, ,中石油市盈中石油市盈率多高都无所谓率多高都无所谓, ,关键是为争夺股指期货关键是为争夺股指期货话语权机构必须配置话语
20、权机构必须配置, ,该股上市任何价位该股上市任何价位买都是对的买都是对的, ,更有甚者建议散户应去同机更有甚者建议散户应去同机构抢筹码必有厚报。构抢筹码必有厚报。中石油：精心策划、刻意炒作中石油：精心策划、刻意炒作关注中石油是因为这亚洲最赚钱的公司关注中石油是因为这亚洲最赚钱的公司, ,中国市值最大的公司中国市值最大的公司, ,投资者最看好的投资者最看好的公司。中石油亦称中国第一权重股公司。中石油亦称中国第一权重股,11,11月初回归月初回归A A股后股后, ,由于头上有太多光的光由于头上有太多光的光环环, , 这靓仔受到倾城倾国的追捧这靓仔受到倾城倾国的追捧, ,以以48.648.6元高开后
21、全然不顾追捧者的热吻元高开后全然不顾追捧者的热吻, ,义无反顾的低走义无反顾的低走, ,套牢了数百万套牢了数百万“粉丝粉丝”。 中石油：精心策划、刻意炒作中石油：精心策划、刻意炒作这一切的一切使中石油从一个极端走到这一切的一切使中石油从一个极端走到了另一个极端了另一个极端, ,开盘开盘48.648.6元元, ,其谐音为其谐音为“死发路死发路”,”,不详之兆由此诞生不详之兆由此诞生,“,“死发路死发路”却行不通了却行不通了, ,开盘价即成为开盘价即成为 最高价最高价, ,随随后一路下滑后一路下滑, “, “神话神话”成了成了“乘滑乘滑”,”,计计入指数后更是拖累大盘下滑。入指数后更是拖累大盘下滑
22、。中石油：精心策划、刻意炒作中石油：精心策划、刻意炒作耐人寻味的是，此时媒体却调转枪口耐人寻味的是，此时媒体却调转枪口, ,通通通剑指中石油通剑指中石油, ,骂杀声一片：什么中石油骂杀声一片：什么中石油的十宗罪的十宗罪, ,中石油套牢了全中国散户中石油套牢了全中国散户, ,境境外机构阴谋做空中石油外机构阴谋做空中石油, ,中石油是牛市的中石油是牛市的终结者终结者, ,中石油必须跌破发行价的十条理中石油必须跌破发行价的十条理由等等铺天盖地而来由等等铺天盖地而来, ,所有的屎盆子都扣所有的屎盆子都扣在了中石油的头上。在了中石油的头上。中石油：精心策划、刻意炒作中石油：精心策划、刻意炒作正是独家披露
23、全套照片成功炒作了华南正是独家披露全套照片成功炒作了华南虎那家网站虎那家网站, ,还举办了中石油打油诗大奖还举办了中石油打油诗大奖赛赛, ,参与人之多参与人之多, ,文彩之绝文彩之绝, ,也堪称创意非也堪称创意非凡。凡。中石油：精心策划、刻意炒作中石油：精心策划、刻意炒作与持有中国石油国内投资者惨淡度日形与持有中国石油国内投资者惨淡度日形成鲜明反差的是，瑞银集团成鲜明反差的是，瑞银集团(UBS AG)(UBS AG)却却利用中国石油利用中国石油A A股发行赚得盆满钵满。股发行赚得盆满钵满。中石油：精心策划、刻意炒作中石油：精心策划、刻意炒作不仅其旗下的瑞银证券作为联合主承销商，能不仅其旗下的瑞
24、银证券作为联合主承销商，能从高达从高达5.565.56亿元的发行费用中分得不小的一杯亿元的发行费用中分得不小的一杯羹，而且羹，而且UBS AG 100%UBS AG 100%控股的资产管理公司、金控股的资产管理公司、金融服务公司等融服务公司等1010多家机构，早在中国石油多家机构，早在中国石油A A股招股招股说明书正式公布前就已联合潜伏中国石油股股说明书正式公布前就已联合潜伏中国石油股份份(0857.HK)(0857.HK)中，于中，于A A股上市发行前后依次采用股上市发行前后依次采用收集、拉升、减持、沽空手法，通过影响中国收集、拉升、减持、沽空手法，通过影响中国石油石油H H股正股及相关权证
25、价格大获其利。股正股及相关权证价格大获其利。中石油：精心策划、刻意炒作中石油：精心策划、刻意炒作打油诗：我站在中石油打油诗：我站在中石油4848元之颠元之颠我站在中石油我站在中石油48元之颠元之颠眼含热泪向山下俯瞰眼含热泪向山下俯瞰看那高高耸立的井塔看那高高耸立的井塔看那黑色石油井喷的壮观看那黑色石油井喷的壮观看那井架旁忙碌的股民看那井架旁忙碌的股民看那庄家骗钱后得意的笑颜看那庄家骗钱后得意的笑颜我站在中石油我站在中石油48元之颠元之颠感叹那董事长要回报祖国股民的肺腑之言感叹那董事长要回报祖国股民的肺腑之言虽说港股发行只有一元虽说港股发行只有一元那也是肥水没流外人田那也是肥水没流外人田因为大陆
26、和香港的股民都是兄弟姐妹，因为大陆和香港的股民都是兄弟姐妹，血脉相连血脉相连打油诗：我站在中石油打油诗：我站在中石油48元之颠元之颠我站在中石油我站在中石油48元之颠元之颠回味着那铺天盖地各类媒体的宣传回味着那铺天盖地各类媒体的宣传那是世界最大市值的公司那是世界最大市值的公司亚洲企业最挣钱亚洲企业最挣钱那是我们共和国的娇子那是我们共和国的娇子垄断着国民经济的命脉垄断着国民经济的命脉-不可再生不可再生的石油资源的石油资源打油诗：我站在中石油打油诗：我站在中石油48元之颠元之颠我站在中石油我站在中石油48元之颠元之颠看周围同命相连的伙伴看周围同命相连的伙伴是他们以活命养家的血汗钱是他们以活命养家的
27、血汗钱铸就了世界市值最大的航空母舰铸就了世界市值最大的航空母舰虽说无限风光在险峰虽说无限风光在险峰但谁也不愿一直在这里站岗值班但谁也不愿一直在这里站岗值班打油诗：我站在中石油打油诗：我站在中石油48元之颠元之颠我站在中石油我站在中石油48元之颠元之颠眼望天空发出最后的呐喊眼望天空发出最后的呐喊什么时候让我回家什么时候让我回家什么时候让我下山什么时候让我下山我我-要要-回回-家家我我-要要-下下-山山打油诗：我站在中石油打油诗：我站在中石油48元之颠元之颠第三节、投资银行与股票的发第三节、投资银行与股票的发行、承销行、承销 一、股票发行的管理制度一、股票发行的管理制度股票发行注册制（美、日、香港
28、）股票发行注册制（美、日、香港）“太阳是最好的消毒剂，电灯光是最有效地警太阳是最好的消毒剂，电灯光是最有效地警察察”。注册制一方面为投资者创造了一个高透。注册制一方面为投资者创造了一个高透明度的市场，另一方面又为投资者提供了一个明度的市场，另一方面又为投资者提供了一个公平竞争的场所，在竞争中实现优胜劣汰和资公平竞争的场所，在竞争中实现优胜劣汰和资金的优化配置。金的优化配置。发挥良好在作用的前提是信息披露的充分性，发挥良好在作用的前提是信息披露的充分性，投资者能够根据所获得的信息做出理性的的投投资者能够根据所获得的信息做出理性的的投资决策。从这一点看，注册制比较适合于发展资决策。从这一点看，注册
29、制比较适合于发展历史较悠久的国家。历史较悠久的国家。核准制（德国、法国）核准制（德国、法国）实实质质管管理理原原则则是是一一种种管管理理意意味味更更浓浓的的原原则则，它它强强调调主主管管机机构构在在证证券券发发行行中中的的“把把关关”作作用用。核核准准制制广广泛泛实实行行于于具具有有稳稳健健型型管管理理传传统统的的欧欧洲洲大大陆陆各各国国和和证证券券市市场发育不够成熟的发展中国家。场发育不够成熟的发展中国家。一、股票发行的管理制度一、股票发行的管理制度注册制与核准制的比较和评价注册制与核准制的比较和评价表现出的价值观念反映了市场经济的自由性，表现出的价值观念反映了市场经济的自由性，市场主体活动
30、的自主性以及政府管理经济的规市场主体活动的自主性以及政府管理经济的规范性和效率性。范性和效率性。 核准制体现了政府对证券市场的直接干预，这核准制体现了政府对证券市场的直接干预，这种干预不可能总处于适度的状态，一旦出现干种干预不可能总处于适度的状态，一旦出现干预过度，对证券市场难免带来负面影响。预过度，对证券市场难免带来负面影响。注册制在审核的公正性和效率性方面优于核准注册制在审核的公正性和效率性方面优于核准制，而核准制则在安全性方面优于注册制。制，而核准制则在安全性方面优于注册制。一、股票发行的管理制度一、股票发行的管理制度*我国股票发行制度的变迁我国股票发行制度的变迁审批制审批制核准制（现行
31、）核准制（现行）注册制（方向）注册制（方向）2013年发布的中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定提出，健全多层次资本市场体系，推进股票发行注册制改革，多渠道推动股权融资，发展并规范债券市场，提高直接融资比重。 一、股票发行的管理制度一、股票发行的管理制度思考思考为什么我国股票发行制度方向是注册制为什么我国股票发行制度方向是注册制？现有的条件是否具备实行注册制？现有的条件是否具备实行注册制？应该朝那些方向努力？应该朝那些方向努力？一、股票发行的管理制度一、股票发行的管理制度二、股票发行的原则二、股票发行的原则公平原则：公平原则：各当事人的法律地位平等，各当事人的法律地位平等，证券发行与交易
32、必须在平等、自愿、等证券发行与交易必须在平等、自愿、等价有偿、诚实信用的基础上进行。价有偿、诚实信用的基础上进行。公开原则：通过信息披露制度，使投资公开原则：通过信息披露制度，使投资者对于其购买的证券具有充分、真实、者对于其购买的证券具有充分、真实、准确、完整并不受误导的了解。准确、完整并不受误导的了解。二、股票发行的原则二、股票发行的原则公正原则：证券监管机构及其工作人员公正原则：证券监管机构及其工作人员行为必须公正，禁止欺诈、操纵以及内行为必须公正，禁止欺诈、操纵以及内幕交易等一切不正当的证券欺诈行为。幕交易等一切不正当的证券欺诈行为。反欺诈、反操纵、反内幕反欺诈、反操纵、反内幕二、股票发
33、行的原则二、股票发行的原则 三、核准制的实施三、核准制的实施核准制下股票发行的审核程序核准制下股票发行的审核程序1 1、发发行行人人自自主主选选择择承承销销的的证证券券公公司司。公公开开发发行行证证券券的的发发行行人人从从公公司司发发展展战战略略和和寻寻求求发发行行上上市市需需要要出出发发，自自主主选选择择其其有有主主承承销销资资格格的的证券公司担任发行推荐人和主承销商。证券公司担任发行推荐人和主承销商。2 2、承承销销商商负负责责推推荐荐发发行行公公司司。担担任任主主承承销销商商的的证证券券公公司司，向向中中国国证证监监会会推推荐荐发发行行人人，并并对对所所出出具具的的推推荐荐函函、尽尽职职
34、调调查查报报告告承承担担相相应应责任。责任。3 3、发行审核委员会审查发行申请文件、发行审核委员会审查发行申请文件4 4、国务院证券监管机构依法负责核准、国务院证券监管机构依法负责核准5 5、发行人到证券市场筹资、发行人到证券市场筹资 三、核准制的实施三、核准制的实施补充：补充：20112011年新股发行改革年新股发行改革20112011年度全年共有年度全年共有282282家企业在家企业在A A股市场股市场首发上市，首发上市，220220家企业实施股权再融资，家企业实施股权再融资，全年股票融资全年股票融资50735073亿元。上市公司债券亿元。上市公司债券融资融资1707.41707.4亿元。
35、核准上市公司资产重亿元。核准上市公司资产重组组6969项，交易金额项，交易金额23692369亿元。亿元。（1 1）实施了保荐项目问核制度）实施了保荐项目问核制度 证监会发布关于保荐项目尽职调查情况问证监会发布关于保荐项目尽职调查情况问核程序的审核指引、保荐业务内控指引等核程序的审核指引、保荐业务内控指引等规章制度，创建了保荐业务数据库，正式上线运规章制度，创建了保荐业务数据库，正式上线运营中国证监会保荐信用监管系统，通过建立问核营中国证监会保荐信用监管系统，通过建立问核机制，进一步落实保荐责任，同时引导保荐机构机制，进一步落实保荐责任，同时引导保荐机构进一步完善内控制度，加强了对保荐机构执业
36、行进一步完善内控制度，加强了对保荐机构执业行为监管。为监管。补充：补充：20112011年新股发行改革年新股发行改革（2 2）完善了发行审核监管工作）完善了发行审核监管工作 2011 2011年度，证监会完成了主板、创业板年度，证监会完成了主板、创业板发审委换届工作，加强了对发审委的监督工发审委换届工作，加强了对发审委的监督工作，开出了首张解聘并购重组委委员的罚单，作，开出了首张解聘并购重组委委员的罚单，并发布了创业板专家咨询委员会工作规则并发布了创业板专家咨询委员会工作规则，加强了对创业板咨询委员的行为监管。，加强了对创业板咨询委员的行为监管。补充：补充：20112011年新股发行改革年新股
37、发行改革（3 3）完善了新股价格形成机制）完善了新股价格形成机制 改革了股票承销办法，使新股定价改革了股票承销办法，使新股定价以发行人基本面为基准。调整以发行人基本面为基准。调整IPOIPO预披露预披露制度，发行人将预先披露时间从此前的发制度，发行人将预先披露时间从此前的发审会召开前审会召开前5 5天，提前至发审会之前天，提前至发审会之前1 1个月个月左右，同时证监会将公布在审企业名单。左右，同时证监会将公布在审企业名单。这意味着市场各方将有充分时间对拟首次这意味着市场各方将有充分时间对拟首次公开发行公司进行分析研究和监督，加强公开发行公司进行分析研究和监督，加强了社会监督。了社会监督。补充：
38、补充：20112011年新股发行改革年新股发行改革补充：补充：20122012年新股发行制度改革年新股发行制度改革在新股发行制度改革方面：在新股发行制度改革方面：2012年年4月月28日，中国日，中国证监会发布了关于进一步深化新股发行体制改革证监会发布了关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见，实施的指导意见，实施IPO新规，指导意见从修新规，指导意见从修改相关规则、明确信息披露第一责任人、公司治理、改相关规则、明确信息披露第一责任人、公司治理、预先披露的实施经验、发行程序和服务效率这五个预先披露的实施经验、发行程序和服务效率这五个方面并结合我国国情，进一步切实有效的推进以信方面并结合我国国情
39、，进一步切实有效的推进以信息披露为中心的发行制度建设，强化信息披露的真息披露为中心的发行制度建设，强化信息披露的真实性、准确性、充分性和完整性，全过程、多角度实性、准确性、充分性和完整性，全过程、多角度提升信息披露质量，从发行阶段就做到对上市公司提升信息披露质量，从发行阶段就做到对上市公司质量的有效管理。质量的有效管理。本次新股发行制度主要涵盖了以下的内容：本次新股发行制度主要涵盖了以下的内容：进一步推进一步推进以信息披露为中心的发行制度建设，强化信息披露的进以信息披露为中心的发行制度建设，强化信息披露的真实性、准确性、充分性和完整性；真实性、准确性、充分性和完整性；适当调整询价范适当调整询价
40、范围和配售比例，允许个人投资者参与网下询价配售，扩围和配售比例，允许个人投资者参与网下询价配售，扩大了向网下投资者配售股份的比例，引入独立第三方对大了向网下投资者配售股份的比例，引入独立第三方对拟上市公司的信息披露进行风险评析；拟上市公司的信息披露进行风险评析；加强对发行定加强对发行定价的监管，提出了行业市盈率价的监管，提出了行业市盈率“25%规则规则”，强化新股，强化新股发行的风险揭示；发行的风险揭示；取消现行网下配售股份取消现行网下配售股份3个月的锁个月的锁定期，在首次公开发行新股时，推动部分老股向网下投定期，在首次公开发行新股时，推动部分老股向网下投资者转让，增加新上市公司流通股数量，有
41、效缓解股票资者转让，增加新上市公司流通股数量，有效缓解股票供应不足；供应不足；继续完善对炒新行为的监管措施，维护新继续完善对炒新行为的监管措施，维护新股交易正常秩序；股交易正常秩序；严格执行法律法规和相关政策，加严格执行法律法规和相关政策，加大监管和惩治力度。大监管和惩治力度。补充：补充：20122012年新股发行制度改革年新股发行制度改革程序一：发行人和承销商之间的双向选择程序一：发行人和承销商之间的双向选择投资银行选择发行人的标准投资银行选择发行人的标准是否符合法规是否符合法规是否受市场欢迎是否受市场欢迎是否具备优秀的管理层是否具备优秀的管理层是否具备增长潜力是否具备增长潜力发行人选择投资
42、银行的标准发行人选择投资银行的标准声誉声誉能力能力承销经验承销经验分销能力分销能力造市能力造市能力承销费用承销费用程序一：程序一：发行人和承销商之间的双向选择发行人和承销商之间的双向选择程序二：程序二：组建组建IPOIPO小组小组承销商承销商会计师事务所会计师事务所律师事务所律师事务所资产评估机构资产评估机构公司管理人员公司管理人员行业专家行业专家公关机构公关机构程序三：程序三：尽职调查尽职调查对发行人的调查对发行人的调查组织结构组织结构股份制改造背景股份制改造背景财务调查财务调查发行人募集资金投向调查发行人募集资金投向调查发行人市场地位调查发行人市场地位调查对市场的调查对市场的调查一级市场一
43、级市场二级市场二级市场程序三：程序三：尽职调查尽职调查对产业政策的调查对产业政策的调查承销商了解国家有关发行人的主营业务承销商了解国家有关发行人的主营业务的产业政策的产业政策制定与实施重组方案制定与实施重组方案 程序三：程序三：尽职调查尽职调查主承销商协调各相关中介机构，在规定主承销商协调各相关中介机构，在规定的时间内保质保量地完成所有的材料的时间内保质保量地完成所有的材料编制募股文件与申请股票发行编制募股文件与申请股票发行招股说明书招股说明书程序四：程序四：制定发行方案制定发行方案资产评估报告资产评估报告审计报告审计报告盈利预测的审核函盈利预测的审核函发行人法律意见书和律师工作报告发行人法律
44、意见书和律师工作报告验证笔录验证笔录辅导报告辅导报告*招股说明书概要招股说明书概要程序五：程序五：其他其他申请上报及核准程序申请上报及核准程序受理申请文件受理申请文件发行审核委员会审核发行审核委员会审核发行审核委员会投票表决，提出审核意发行审核委员会投票表决，提出审核意见见核准发行核准发行四、股票承销的风险防范四、股票承销的风险防范股票承销风险案例：琼花案案例：琼花案拷问公信力案例：琼花案拷问公信力江苏琼花江苏琼花20042004年月日登陆深交所，年月日登陆深交所，是深交所新近开设的中小企业板是深交所新近开设的中小企业板“新八股新八股”中的第二股。上市仅个交易日，中的第二股。上市仅个交易日，月
45、日，江苏琼花发布公告，爆出笔违月日，江苏琼花发布公告，爆出笔违规的国债投资。这笔国债投资皆系高危规的国债投资。这笔国债投资皆系高危品种，引起市场一片哗然。品种，引起市场一片哗然。 “江苏琼花国债丑闻不仅仅像往常的公江苏琼花国债丑闻不仅仅像往常的公司丑闻一样伤害了上千万股民，它还重司丑闻一样伤害了上千万股民，它还重创了关系中国证券市场全局的两个新的创了关系中国证券市场全局的两个新的制度性体系：千呼万唤艰难降生的中小制度性体系：千呼万唤艰难降生的中小企业板以及证监会寄予厚望的保荐制。企业板以及证监会寄予厚望的保荐制。”案例：琼花案拷问公信力案例：琼花案拷问公信力关于国债投资，在月日公布的招关于国债
46、投资，在月日公布的招股说明书中，江苏琼花称：截止到股说明书中，江苏琼花称：截止到年月日，公司国债投资年月日，公司国债投资万元，已计提短期投资跌万元，已计提短期投资跌价准备万元；受国债市场行价准备万元；受国债市场行情影响，年情影响，年月未确认的月未确认的投资损失达万元。投资损失达万元。 案例：琼花案拷问公信力案例：琼花案拷问公信力事实上，江苏琼花路演中信誓旦旦的承诺事实上，江苏琼花路演中信誓旦旦的承诺都是谎言，这笔共计超过万元都是谎言，这笔共计超过万元的国债投资中有笔是委托理财，并且这的国债投资中有笔是委托理财，并且这笔都极有可能作为坏账处理。江苏琼花笔都极有可能作为坏账处理。江苏琼花不仅有意向
47、监管部门隐瞒真相欺诈上市，不仅有意向监管部门隐瞒真相欺诈上市，而且也误导了投资者。而且也误导了投资者。案例：琼花案拷问公信力案例：琼花案拷问公信力笔国债投资分别涉及到南方证券、恒信笔国债投资分别涉及到南方证券、恒信证券和德恒证券家金融机构。证券和德恒证券家金融机构。 第一笔投资是江苏琼花控股子公第一笔投资是江苏琼花控股子公司扬州威亨塑胶公司年月司扬州威亨塑胶公司年月日开始在南方证券扬州汶河路营业部以自日开始在南方证券扬州汶河路营业部以自主购买、自主管理形式购买国债主购买、自主管理形式购买国债万元。虽然现在江苏琼花和威亨公司提出万元。虽然现在江苏琼花和威亨公司提出收回投资，但南方证券至今尚未返还
48、。收回投资，但南方证券至今尚未返还。案例：琼花案拷问公信力案例：琼花案拷问公信力第二笔始于年月日，江第二笔始于年月日，江苏琼花与德隆系的德恒证券签订国债投苏琼花与德隆系的德恒证券签订国债投资委托协议，委托金额万元，资委托协议，委托金额万元，委托期限为年，年收益率。该合委托期限为年，年收益率。该合同到期后，又与德恒证券续签了年，同到期后，又与德恒证券续签了年，如今续签的合同到期大限又将到来。如今续签的合同到期大限又将到来。案例：琼花案拷问公信力案例：琼花案拷问公信力第三笔投资是年月日江第三笔投资是年月日江苏琼花委托德隆系的另一家证券公司恒信苏琼花委托德隆系的另一家证券公司恒信证券进行国债委托管理
49、，委托期为年，证券进行国债委托管理，委托期为年，年回报率。但到期后，德隆系已年回报率。但到期后，德隆系已经崩盘，恒信证券未能按期兑付。其后，经崩盘，恒信证券未能按期兑付。其后，江苏琼花与恒信证券、德隆国际签署三方江苏琼花与恒信证券、德隆国际签署三方协议，将委托期限延长至年月协议，将委托期限延长至年月日，但再次到期后，恒信证券和德隆日，但再次到期后，恒信证券和德隆国际均未能履约。国际均未能履约。案例：琼花案拷问公信力案例：琼花案拷问公信力记者了解到，在江苏琼花国债丑闻经媒体记者了解到，在江苏琼花国债丑闻经媒体曝光后，证券监管部门就迅速介入。月曝光后，证券监管部门就迅速介入。月日，深交所约见了江苏
50、琼花的董事长和日，深交所约见了江苏琼花的董事长和董秘；月日，又约见了闽发证券保荐董秘；月日，又约见了闽发证券保荐代表人，进一步了解并核实有关情况；代表人，进一步了解并核实有关情况；月日，深交所对江苏琼花及相关人员予月日，深交所对江苏琼花及相关人员予以公开谴责。以公开谴责。 案例：琼花案拷问公信力案例：琼花案拷问公信力对于公开发行募集文件等申请文件存在对于公开发行募集文件等申请文件存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，保荐人制度暂行办法第条规定保荐人制度暂行办法第条规定的非常严厉：的非常严厉：“中国证监会自确认之日中国证监会自确认之日起个月内不再受理保荐机构
51、的推荐，起个月内不再受理保荐机构的推荐，将相关保荐代表人从名单中去除。将相关保荐代表人从名单中去除。” ” 案例：琼花案拷问公信力案例：琼花案拷问公信力从证监会的初步处理结果看，并没有当初从证监会的初步处理结果看，并没有当初媒体和市场人士所猜测的那样施以媒体和市场人士所猜测的那样施以“严刑严刑”，只是对保荐代表人张睿、吴雪明推荐，只是对保荐代表人张睿、吴雪明推荐的项目个月不受理，保留了他们保荐人的项目个月不受理，保留了他们保荐人资格的饭碗；同时也没有对保荐机构闽发资格的饭碗；同时也没有对保荐机构闽发证券作出任何处罚，如果按照保荐人制证券作出任何处罚，如果按照保荐人制度暂行办法第条规定来进行处理
52、，度暂行办法第条规定来进行处理，闽发证券将面临个月的业务真空。闽发证券将面临个月的业务真空。 案例：琼花案拷问公信力案例：琼花案拷问公信力一位保荐人认为，保荐制度刚实施不一位保荐人认为，保荐制度刚实施不久，江苏琼花是保荐制度实施以来的第久，江苏琼花是保荐制度实施以来的第一案，证监会极有可能一案，证监会极有可能“杀鸡给猴看杀鸡给猴看”，对相关机构和个人处以极刑，起到威，对相关机构和个人处以极刑，起到威慑作用，就像证监会在此次初步处理上慑作用，就像证监会在此次初步处理上所希望的所希望的“发行人及相关中介机构能够发行人及相关中介机构能够引以为戒，依法规范运作引以为戒，依法规范运作”。 琼花是扬州的市
53、花，但在股市里，来琼花是扬州的市花，但在股市里，来自扬州的这朵自扬州的这朵“江苏琼花江苏琼花”却成了中小却成了中小企业板的企业板的“罂粟花罂粟花”。案例：琼花案拷问公信力案例：琼花案拷问公信力四、股票承销的风险防范四、股票承销的风险防范1 1、确定合理的发行价格、确定合理的发行价格 2 2、组织承销团分散承销、组织承销团分散承销3 3、采用适当的承销方式、采用适当的承销方式4 4、选择适当的发行时机、选择适当的发行时机5 5、采用适当的发行方式、采用适当的发行方式案例：银河证券承销罗牛山股票案例：银河证券承销罗牛山股票20022002年年1 1月月1818日日, ,罗牛山以罗牛山以4.994.
54、99元元/ /股的价股的价格增发格增发1 1亿股亿股A A股。（股。（1 1月月1818日开盘日开盘5.55.5收收盘盘5.425.42）发行人和主承销商根据网上申购情况确定发行人和主承销商根据网上申购情况确定本次增发的发行价格为本次增发的发行价格为4.994.99元元/ /股，发行数股，发行数量为量为1000010000万股。本次发行总有效申购户数万股。本次发行总有效申购户数为为32993299户，总有效申购股数为户，总有效申购股数为3910653139106531股。股。由于于有效申购数不足由于于有效申购数不足4 4成，当时市场低迷，成，当时市场低迷，作为主承销商的银河证券被迫包销了作为主
55、承销商的银河证券被迫包销了60896089万股增发余额，成为罗牛山第二大股东，万股增发余额，成为罗牛山第二大股东，为此垫付了巨额资金。为此垫付了巨额资金。案例：银河证券承销罗牛山股票案例：银河证券承销罗牛山股票2 2月月7 7日，罗牛山增发股上市后，为缓解资日，罗牛山增发股上市后，为缓解资金压力，银河一方面继续加强销售工作以金压力，银河一方面继续加强销售工作以减持罗牛山股票，另一方面又与市场各方减持罗牛山股票，另一方面又与市场各方积极探讨创新交易方式，以求在避免市场积极探讨创新交易方式，以求在避免市场过度波动的情况下，以更高的市场效率和过度波动的情况下，以更高的市场效率和更低的交易成本尽快回笼
56、资金。更低的交易成本尽快回笼资金。案例：银河证券承销罗牛山股票案例：银河证券承销罗牛山股票2 2月月2525日，深交所发布了大宗交易实施细则日，深交所发布了大宗交易实施细则并正式实施，这一交易制度的出台正好符并正式实施，这一交易制度的出台正好符合银河的实际需要。因此，合银河的实际需要。因此，3 3月月1919日，银河按日，银河按大宗交易制度，通过深交所系统，与上海金大宗交易制度，通过深交所系统，与上海金证信息投资咨询公司进行了证信息投资咨询公司进行了19801980万股罗牛山万股罗牛山流通股的大宗交易，成交价流通股的大宗交易，成交价6.156.15元，并按规元，并按规定于次日进行了公告。定于次
57、日进行了公告。第四节第四节 投资银行的投资银行的债券发行与承销债券发行与承销一、国债的发行方式一、国债的发行方式直接发行直接发行间接发行间接发行投资银行代销投资银行代销1投资银行承购包销投资银行承购包销2公开招标公开招标3拍卖发行拍卖发行4（一）公开招标发行方式（一）公开招标发行方式 从从19961996年年起起，公公开开招招标标方方式式被被广广泛泛采采用用。目目前前记记账账式式电电子子国国债债采采用用公公开开招招标标方方式式。我我国国国国债债发发行行招招标标规规则则的的制制定定借借鉴鉴了了国国际际资资本本市市场场中中的的“美美国国式式”和和“荷荷兰兰式式”规规则。则。荷兰式招标荷兰式招标美国
58、式招标美国式招标混合式招标混合式招标（一）公开招标发行方式（一）公开招标发行方式 实例实例1例：当面值为100元、总额为200亿元的贴现国债招标发行时，若有A、B、C三个投标人，他们的出价和申报额如下表所示。投标人投标人A投标人B投标人C投标价（元）858075投标额（亿元）9060100中标额（亿元）906050荷兰式招标中标价（元）757575美国式招标中标价（元）858075实例实例2例：当面值为100元、总额为200亿元的附息国债招标发行时，若有A、B、C三个投标人，他们的出价和申报额如下表所示。投标人投标人A投标人B投标人C投标收益率（%）8910投标额（亿元）9060100中标额（
59、亿元）906050荷兰式招标中标收益率（%）101010美国式招标中标收益率（%）8910（二）承购包销方式（二）承购包销方式承承购购包包销销。承承购购包包销销方方式式始始于于19911991年年，主主要要用用于于不不可可流流通通的的凭凭证证式式国国债债，它它是是由由各各地地的的国国债债承承销销机机构构组组成成承承销销团团，通通过过与与财财政政部部签签订订承承销销协协议议来来决决定定发发行行条条件件、承承销销费费用用和和承承销销商商的的义义务，因而是带有一定市场因素发行方式。务，因而是带有一定市场因素发行方式。对对于于事事先先确确定定发发行行条条件件的的国国债债仍仍采采取取承承购购包包销销方方
60、式式，目目前前主主要要用用于于不不可可上上市市流流通通的的凭凭证证式式国国债债的的发发行行。随随着着凭凭证证式式国国债债发发行行规规模模和和比比例例的的扩扩大大，这这种种发发行行方方式式对对于于全全年年国国债债的的顺顺利利发发行行而而言言是是相相当当重重要要的的。另另外外在在银银行行间间债债券券市市场场发发行的国债有时也采用这种发行方式。行的国债有时也采用这种发行方式。凭凭证证式式国国债债是是一一种种不不可可上上市市流流通通的的储储蓄蓄债债券券，主主要要由由银银行行承承销销，各各地地财财政政部部门门和和各各国国债债一一级级自自营营商也可参与发行。商也可参与发行。承承销销商商在在分分得得所所承承
61、销销的的国国债债后后，通通过过各各自自的的代代理理网网点点发发售售。发发售售采采取取向向购购买买人人开开具具凭凭证证式式国国债债收收款款凭凭证证的的方方式式，发发售售数数量量不不能能突突破破所所承承销销的的国国债债量量。由由于于凭凭证证式式国国债债采采取取“随随买买随随卖卖”，利利率率按按实实际际持持有有天天数数分分档档计计付付的的交交易易方方式式，因因而而在在收收款款凭凭证证中中除除了了注注明明投投资资者者身身份份外外，还还需需注注明明购购买买日日期、期限、到期利率等内容。期、期限、到期利率等内容。记记账账式式国国债债是是一一种种无无纸纸化化的的国国债债，主主要要通通过过银银行行间间债债券券
62、市市场场向向商商业业银银行行、保保险险公公司司、资资格格券券商商、基基金金定定理理公公司司等等机机构构和和通通过过证证券券交交易易所所的的交交易易系系统统向向券券商商、企企业业法法人人及及其其他他投投资资者者来来发发行行。目目前前，券券商商通通过过证证券券交交易易所所系系统统分分销销在在交交易易所所市市场场发发行行国国债债。实实际际操操作作中中，承承销销商商可可以以选选择择场场内内挂挂牌牌分分销销或或场场外外分分销销两两种种方方法。法。（三）（三）定向发售定向发售定向发售方式是指定向养老保险基金、失业定向发售方式是指定向养老保险基金、失业保险基金、金融机构等特定机构发行国债的保险基金、金融机构
63、等特定机构发行国债的方式，主要用于国家重点建设债券、财政债方式，主要用于国家重点建设债券、财政债券、特种国债等品种。券、特种国债等品种。二、国债承销的价格、风险和收益二、国债承销的价格、风险和收益（一）国债的承销价格（一）国债的承销价格在现行的多种价格招标方式下在现行的多种价格招标方式下 , ,财政部允许承销财政部允许承销商在发行期内自己定承销价格，随行就市发行。商在发行期内自己定承销价格，随行就市发行。影响承销价格的因素有：影响承销价格的因素有：1 1、市市场场利利率率。市市场场利利率率的的高高低低及及其其变变化化对对国国债债承承销销价价格格起起着着显显著著的的导导向向作作用用。市市场场利利
64、率率趋趋于于上上升升，就就限限制制了了承承销销商商确确定定承承销销价价格格的的空空间间；市市场场利率下降，就为承销商确定承销价格拓宽了空间。利率下降，就为承销商确定承销价格拓宽了空间。2 2、中中标标成成本本。国国债债承承销销的的价价格格一一般般不不应应低低于于承承销销与与发发行行人人的的结结算算价价格格，反反之之，就就有有可可能能发发生生亏亏损损。所所以以，通通过过投投标标获获得得较较低低成成本本的的国国债债，有利于分销工作的顺利开展。有利于分销工作的顺利开展。3 3、流流通通市市场场中中可可比比国国债债的的收收益益率率水水平平。如如果果国国债债承承销销价价格格定定得得过过高高，即即收收益益
65、率率过过低低，投投资资者者就就会会倾倾向向于于在在二二级级市市场场上上购购买买已已流流通通的的国国债债，而而不不是是直直接接购购买买新新发发行行的的国国债债，从从而而阻阻碍碍国国债债分销工作顺利进行。分销工作顺利进行。二、国债承销的价格、风险和收益二、国债承销的价格、风险和收益4 4、手手续续费费收收入入的的高高低低。在在国国债债承承销销中中，承承销销商商可可获获得得其其承承销销金金额额一一定定比比例例的的手手续续费费收收入入，对对于于不不同同品品种种的的国国债债，该该比比例例可可能能不不一一样样，一一般般为为千千分分之之几几。由由于于该该项项手手续续费费收收入入的的存存在在，为为了了促促进进
66、分分销销活活动动，承承销商有可能压低承销价格。销商有可能压低承销价格。二、国债承销的价格、风险和收益二、国债承销的价格、风险和收益5 5、承承销销商商期期望望的的资资金金回回收收速速度度。降降低低承承销销价价格格，承承销销商商的的分分销销过过程程会会缩缩短短，资资金金的的回回收收速速度度会会加加快快，承承销销商商可可以以通通过过获获取取这这部部分分资资金金占占用用期期中中的的利利息息收收入入为为降低总成本，提高收益。降低总成本，提高收益。6 6、其他国债分销过程中的成本。、其他国债分销过程中的成本。二、国债承销的价格、风险和收益二、国债承销的价格、风险和收益（二）国债承销风险（二）国债承销风险
67、投资银行承销国债产生亏损一般有两种情投资银行承销国债产生亏损一般有两种情况：一是在整个发行期结束后，况：一是在整个发行期结束后，IBIB仍有部仍有部分国债积压，从而垫付相应的发行款，并分国债积压，从而垫付相应的发行款，并且这部分非留存自营的国债上市后也没有且这部分非留存自营的国债上市后也没有获得相应的收益；二是获得相应的收益；二是IBIB将所有包销的国将所有包销的国债全部予以分销，但分销的收入不足以抵债全部予以分销，但分销的收入不足以抵付承销成本。付承销成本。国债承销风险的影响因素有：国债承销风险的影响因素有：1 1、国国债债本本身身的的条条件件。这这主主要要指指国国债债的的利利率率水水平平、
68、期期限限结结构构、还还本本付付付付息息情情况况、发发行行价价格格、票票面面金金额额、税税收收效效应应等等。这这些些发发行行条条件件直直接接决决定定了了国国债债对对投投资资者者吸吸引引力力的的大大小小。发发行行条条件件越越优优越越，国国债债的的发发行行越越顺利，承销的风险也就越小。顺利，承销的风险也就越小。2 2、发行市场状况。主要包括：（、发行市场状况。主要包括：（1 1）发行市场的资）发行市场的资金供给状况。在货币供给比较宽松的条件下，社会金供给状况。在货币供给比较宽松的条件下，社会闲置资金比较充足，有利于降低承销风险。闲置资金比较充足，有利于降低承销风险。（二）国债承销风险（二）国债承销风
69、险（2 2）发发行行市市场场上上其其它它证证券券品品种种的的供供给给状状况况。在在发发行行期期内内，如如果果证证券券市市场场上上还还有有其其他他的的证证券券品品种种可可供供投投资资者者选选择择，该该种种国国债债的的在在销销风风险险将将增增大大。（3 3）债债券券发发行行市市场场的的平平均均利利率率水水平平。对对于于IBIB来来说说，应应考考虑虑发发行行市市场场上上各各种种债债券券的的平平均均利利率率水水平平，作作出出适适当当决决策策，否否则则，会会导导致致承承销销风风险险。（4 4）投投资资者者的的偏偏好好。这这主主要要是是指指投投资资者者的的有有剩剩余余资资金金的的情情况况下下，是是偏偏好好
70、于于储储蓄蓄，还还是是股股票票与与债债券券。同同样样是是债债券券投投资资者者，也也会会对对追求强流动性或高收益产生不同的偏好。追求强流动性或高收益产生不同的偏好。（二）国债承销风险（二）国债承销风险3 3、宏宏观观经经济济因因素素。主主要要包包括括：（1 1）社社会会经经济济环环境境的的稳稳定定性性。一一般般来来说说，在在经经济济环环境境比比较较稳稳定定的的情情况况下下，企企业业生生产产经经营营状状况况良良好好，人人们们对对于于经经济济发发展展也也有有比比较较乐乐观观的的态态度度，对对债债券券需需求求量量也也会会上上升升，有有利利于于债债券券的的发发行行。（2 2）物物价价状状况况。在在物物价
71、价比比较较平平稳稳时时，人人们们偏偏向向于于投投资资储储蓄蓄及及有有价价证证券券，以以求求保保值值的的同同时时获获得得增增值值；如如果果物物价价上上升升幅幅度度较较大大，人人们们就就会会倾倾向向于于实实物物储储蓄蓄，从从而而抑抑制制了了债债券券的的需需求求。（3 3）利利率率状状况况。一一般般来来说说，利利率率处处于于低低谷谷时时，人人们们在在利利率率将将上上调调的的预预期期下下，会会倾倾向向于于投投资资短短期期国国债债；而而当当利利率率水水平平较较高高时时，在在利利率率将将下下降降的的预预期期下下，人人们们更更倾倾向向于于投资长期债券。投资长期债券。（二）国债承销风险（二）国债承销风险（三）
72、国债承销收益（三）国债承销收益1 1、差差价价收收益益。在在IBIB于于发发行行期期内内自自己己确确定定国国债债分分销销价价格格的的情情况况下下，分分销销价价格格与与承承销销商商同同发发行行人人的的结结算算价价格格之之间间存存在在着着差差价价，这这种种差差价价可可以以是是收收益益，也可能发生亏损。也可能发生亏损。2 2、发发行行手手续续费费收收益益。IBIB承承销销国国债债同同其其他他的的发发行行活活动动一一样样，发发行行人人应应按按承承销销金金额额的的 定定比比例例向向其其支支付付手手续续费费。近近年年来来，我我国国一一般般记记账账式式国国债债手手续续费费率率为为0.38%0.38%，无无记
73、记名名国国债债为为0.47%0.47%，凭凭证证式式国国债债为为0.62%0.62%。3 3、资资金金占占用用的的利利息息收收益益。如如果果IBIB提提前前完完成成了了国国债债的的分分销销任任务务，则则在在缴缴款款日日前前IBIB就就免免于占用这部分资金，并取得利息收入。于占用这部分资金，并取得利息收入。4 4、留存交易国债的交易收益。如果、留存交易国债的交易收益。如果IBIB认为认为所承销的国债有较高的投资价值，就可以所承销的国债有较高的投资价值，就可以留存一部分国债自营，在国债上市后既可留存一部分国债自营，在国债上市后既可以通过二级市场的交易获益，也可以一直以通过二级市场的交易获益，也可以
74、一直持有该部分国债直至到期兑付。持有该部分国债直至到期兑付。（三）国债承销收益（三）国债承销收益三、公司债券的公募发行三、公司债券的公募发行1 1、获得债券公募的承销资格、获得债券公募的承销资格途径之一是投资银行与发行者接触。途径之一是投资银行与发行者接触。途径之二是参加竞争性投标。途径之二是参加竞争性投标。2 2、组建承销辛迪加、组建承销辛迪加经理集团（经理集团（Managing Group)Managing Group)中标集团（首中标集团（首席经理人、经理人和协同经理人）席经理人、经理人和协同经理人）其他承销集团其他承销集团3 3、确定债券的发行利率、确定债券的发行利率期限期限信用等级信
75、用等级有无可靠的抵押与担保有无可靠的抵押与担保金融市场状况金融市场状况利息的支付方式利息的支付方式金融当局对利率的管制结构金融当局对利率的管制结构4 4、债券的分销、债券的分销销售阶段销售阶段代销，我国在企业债券发行时收代销，我国在企业债券发行时收5-7 5-7 之之间。间。余额包销，助销。余额包销，助销。全额包销，费用全额包销，费用8-10 8-10 。20112011年债券发行背景资料年债券发行背景资料20112011年中国证监会成立债券办公室，提高债券发行年中国证监会成立债券办公室，提高债券发行效率。效率。20112011年年1212月月2323日，中国证监会正式发文成立日，中国证监会正
76、式发文成立债券办公室，把债券的发审独立出来，成立单独的债券办公室，把债券的发审独立出来，成立单独的部门，这是中国第一个专为债券市场发展设立的办部门，这是中国第一个专为债券市场发展设立的办公室，此举是证监会力推债券市场改革迈出的一步。公室，此举是证监会力推债券市场改革迈出的一步。不仅将债券融资审核与股权融资审核相分离，而且不仅将债券融资审核与股权融资审核相分离，而且简化债券审核流程、提高审核效率，简化外部征询简化债券审核流程、提高审核效率，简化外部征询意见流程。证监会通过开通公司债券发行审核的绿意见流程。证监会通过开通公司债券发行审核的绿色通道，对符合条件的公司债简化了审核手续，审色通道，对符合
77、条件的公司债简化了审核手续，审批时间缩短至一个月内，节奏明显加快。批时间缩短至一个月内，节奏明显加快。“垃圾债券垃圾债券”之父迈克尔之父迈克尔米米尔肯尔肯案例分析案例分析曾经在曾经在2020世纪世纪8080年代驰骋华尔街的年代驰骋华尔街的“垃圾垃圾债券大王债券大王”迈克尔迈克尔米尔肯，是自米尔肯，是自J.P.J.P.摩摩根以来美国金融界最有影响力的风云人物，根以来美国金融界最有影响力的风云人物，曾经影响并轻轻改写了美国的证券金融业曾经影响并轻轻改写了美国的证券金融业发展的历史。他的成功秘诀就是找到了一发展的历史。他的成功秘诀就是找到了一个无人竞争的资本市场，先入为主并成为个无人竞争的资本市场，
78、先入为主并成为垄断者。垄断者。案例：案例：“垃圾债券垃圾债券”之父迈克尔之父迈克尔米米尔肯尔肯米尔肯生于米尔肯生于19461946年，父亲是一位会计兼律师，从小年，父亲是一位会计兼律师，从小他就帮助父亲进行支票的分类、编制银行的报表和他就帮助父亲进行支票的分类、编制银行的报表和会计账目。会计账目。19701970年，米尔肯在美国著名的费城大学沃顿商年，米尔肯在美国著名的费城大学沃顿商学院获得工商管理硕士学位，随后加入费城的德雷学院获得工商管理硕士学位，随后加入费城的德雷克斯投资公司当分析师。他研究发现传统的华尔街克斯投资公司当分析师。他研究发现传统的华尔街投资者在选择贷款或投资对象的时候只看重
79、那些过投资者在选择贷款或投资对象的时候只看重那些过去业绩优良的企业，往往忽视了它们未来的发展势去业绩优良的企业，往往忽视了它们未来的发展势头，并由此开始了他的头，并由此开始了他的“垃圾债券垃圾债券”的投资之路。的投资之路。案例：案例：“垃圾债券垃圾债券”之父迈克尔之父迈克尔米米尔肯尔肯19741974年，美国的通货膨胀率和失业率攀升，年，美国的通货膨胀率和失业率攀升，信用严重紧缩，刹那间，许多基金公司的投信用严重紧缩，刹那间，许多基金公司的投资组合中的高回报债券都被债券评级机构降资组合中的高回报债券都被债券评级机构降低了信用等级，沦为了低了信用等级，沦为了“垃圾债券垃圾债券”，在投，在投资者眼
80、中，它们成了不能带来任何回报的垃资者眼中，它们成了不能带来任何回报的垃圾。许多基金公司都急于将手中的低等级债圾。许多基金公司都急于将手中的低等级债券出手，以免影响基金的质量形象。券出手，以免影响基金的质量形象。案例：案例：“垃圾债券垃圾债券”之父迈克尔之父迈克尔米米尔肯尔肯但米尔肯却敏锐地发现：但米尔肯却敏锐地发现：“由于美国在二战后逐步由于美国在二战后逐步完善了许多监管措施，旨在保护投资者不会因为企完善了许多监管措施，旨在保护投资者不会因为企业的破产或拖欠债务而遭到损失，如克莱斯勒汽车业的破产或拖欠债务而遭到损失，如克莱斯勒汽车公司这类大公司是不准许破产的，它的股票并不会公司这类大公司是不准
81、许破产的，它的股票并不会停止交易。因而债券的信用等级越低，其违约后投停止交易。因而债券的信用等级越低，其违约后投资者得到的回报越高。资者得到的回报越高。”他把这些垃圾债券形象地他把这些垃圾债券形象地定义成值得拥有的定义成值得拥有的“所有权债券所有权债券”，并且认为，这，并且认为，这些债券在利率风险很大的时期反倒能保持稳定，因些债券在利率风险很大的时期反倒能保持稳定，因为其回报是与公司的发展前景相连，而不是同利率为其回报是与公司的发展前景相连，而不是同利率挂钩的。挂钩的。案例：案例：“垃圾债券垃圾债券”之父迈克尔之父迈克尔米米尔肯尔肯当时，拥有大量当时，拥有大量“垃圾债券垃圾债券”的的“第一投资
82、第一投资者基金者基金”接受了米尔肯的意见，坚定地持有接受了米尔肯的意见，坚定地持有了这些了这些“垃圾债券垃圾债券”，结果，结果19741974年至年至19761976年，年，“第一投资者基金第一投资者基金”连续连续3 3年成为全美业绩最年成为全美业绩最佳的基金，基金的销售量大增。佳的基金，基金的销售量大增。案例：案例：“垃圾债券垃圾债券”之父迈克尔之父迈克尔米米尔肯尔肯米尔肯在德雷克斯投资公司成立了专门经米尔肯在德雷克斯投资公司成立了专门经营低等级债券的买卖部，由此开始了他的营低等级债券的买卖部，由此开始了他的“垃圾债券垃圾债券”的投资之路。他四处游说，寻找的投资之路。他四处游说，寻找愿意购买
83、愿意购买“垃圾债券垃圾债券”的人，德雷克斯公司的人，德雷克斯公司再把这些人变成再把这些人变成“垃圾债券垃圾债券”的发行人，很的发行人，很快经他推荐的机构投资者投资的快经他推荐的机构投资者投资的“垃圾债券垃圾债券”的年收益率达到了的年收益率达到了50%50%。米尔肯和德雷克斯。米尔肯和德雷克斯公司则因此声名鹊起，并成为了公司则因此声名鹊起，并成为了“垃圾债券垃圾债券”的垄断者。的垄断者。案例：案例：“垃圾债券垃圾债券”之父迈克尔之父迈克尔米米尔肯尔肯成为成为“垃圾债券垃圾债券”之王之王 到了上世纪到了上世纪7070年代末期，由于米尔肯的引领，这年代末期，由于米尔肯的引领，这种高回报的债券已经成为
84、非常抢手的投资产品了。种高回报的债券已经成为非常抢手的投资产品了。由于由于“垃圾债券垃圾债券”的数量有限，已经无法满足众多的数量有限，已经无法满足众多基金公司的购买欲望。基金公司的购买欲望。米尔肯灵机一动：与其坐等那些拥有米尔肯灵机一动：与其坐等那些拥有“垃圾债垃圾债券券”的公司信誉滑坡，信用降级，不如自己去找一的公司信誉滑坡，信用降级，不如自己去找一些正在发展的公司，若放债给他们，他们的信用同些正在发展的公司，若放债给他们，他们的信用同那些高回报债券的公司差不多，但正处在发展阶段，那些高回报债券的公司差不多，但正处在发展阶段，债券质量比那种效益下滑、拼命减亏的公司的债券债券质量比那种效益下滑
85、、拼命减亏的公司的债券好得多。好得多。于是，米尔肯成了替新兴公司甚至是高风险于是，米尔肯成了替新兴公司甚至是高风险公司包销高回报债券融资的财神爷，其中与公司包销高回报债券融资的财神爷，其中与MCIMCI公司的合作堪称经典之笔。公司的合作堪称经典之笔。MCIMCI公司创立公司创立于于19631963年，仅靠年，仅靠30003000美元起家，当美元起家，当MCIMCI向世界向世界上最大的电信公司美国电报电话公司上最大的电信公司美国电报电话公司(AT(ATT)T)发出了挑战的时候，米尔肯为发出了挑战的时候，米尔肯为MCIMCI筹得了筹得了2020亿亿美元的垃圾债券，使得美元的垃圾债券，使得MCIMC
86、I成功地打破成功地打破ATATT T对长途电话市场的垄断。对长途电话市场的垄断。19771977年到年到19871987年的年的1010年间，米尔肯筹年间，米尔肯筹集到了集到了930930亿美元，德雷克斯公司在亿美元，德雷克斯公司在“垃垃圾债券圾债券”市场上的份额增长到了市场上的份额增长到了20002000亿亿美元，让米尔肯成为了全美美元，让米尔肯成为了全美“垃圾债券垃圾债券大王大王”。在金融市场呼风唤雨在金融市场呼风唤雨19821982年，德雷克斯公司开始通过年，德雷克斯公司开始通过“垃圾债垃圾债券券”形式发放较大比例的贷款来兼并企业，形式发放较大比例的贷款来兼并企业，即杠杆收购。即杠杆收购
87、。随着米尔肯成了中小企业和投资公司的随着米尔肯成了中小企业和投资公司的财神爷，他个人的收入也随之飚升，如财神爷，他个人的收入也随之飚升，如19861986年一年的交易佣金收入就曾达到年一年的交易佣金收入就曾达到5.55.5亿美元。亿美元。他在金融界的影响也如日中天。他在金融界的影响也如日中天。19841984年年1212月，米尔肯策划了使他名声大振的皮根斯月，米尔肯策划了使他名声大振的皮根斯袭击海湾石油公司的标购事件。标购虽未获袭击海湾石油公司的标购事件。标购虽未获成功，却证明了米尔肯有在数天内筹集数十成功，却证明了米尔肯有在数天内筹集数十亿甚至上百亿美元的能力。亿甚至上百亿美元的能力。由于企
88、业收购需要米尔肯的债券部配合，如果由于企业收购需要米尔肯的债券部配合，如果米尔肯同意为收购该项目包销债券的话，德雷克米尔肯同意为收购该项目包销债券的话，德雷克斯公司就为客户发一封信，声明斯公司就为客户发一封信，声明“有高度信心有高度信心”为收购企业提供必需的资金。这封信的威力无比，为收购企业提供必需的资金。这封信的威力无比，一旦发出，没有一家在证券交易所上市的公司能一旦发出，没有一家在证券交易所上市的公司能逃过被收购的命运。因此，不愿被收购的公司的逃过被收购的命运。因此，不愿被收购的公司的管理人员对米尔肯管理人员对米尔肯“有高度信心有高度信心”的信，莫不胆的信，莫不胆战心惊。战心惊。从上世纪从
89、上世纪8080年代后期起，就不断有人状告米尔肯违年代后期起，就不断有人状告米尔肯违法经营。法庭于法经营。法庭于19901990年确认米尔肯有年确认米尔肯有6 6项罪名，这些项罪名，这些罪名都是没有先例的：掩盖股票头寸、帮助委托人罪名都是没有先例的：掩盖股票头寸、帮助委托人逃税、隐藏会计记录，但均与内部交易、操纵股价逃税、隐藏会计记录，但均与内部交易、操纵股价以及受贿无关。以及受贿无关。米尔肯最终被判处米尔肯最终被判处1010年监禁，赔偿和罚款年监禁，赔偿和罚款1111亿亿美元，并禁止他再从事证券业，从而结束了米尔肯美元，并禁止他再从事证券业，从而结束了米尔肯作为作为“垃圾债券大王垃圾债券大王”
90、的传奇经历。的传奇经历。身为一名交易商，米尔肯开创并占领了身为一名交易商，米尔肯开创并占领了整个整个“垃圾债券垃圾债券”业。米尔肯虽被关入业。米尔肯虽被关入监狱，但他的理论未被金融界抛弃。监狱，但他的理论未被金融界抛弃。“垃圾债券垃圾债券”作为一种金融工具已被广泛作为一种金融工具已被广泛接受，成为中小企业筹措资金的重要途接受，成为中小企业筹措资金的重要途径，也是收购企业的重要手段。径，也是收购企业的重要手段。“变身变身”教育产业巨头教育产业巨头19931993年，米尔肯被提前释放。年，米尔肯被提前释放。19961996年，他年，他与家人和朋友一起，投资与家人和朋友一起，投资5 5亿美元，以教育
91、服亿美元，以教育服务为目标，创建了知识寰宇务为目标，创建了知识寰宇(Knowledge (Knowledge Universe)Universe)公司，然后开始收购和联合相关企公司，然后开始收购和联合相关企业。他收购了制造智能玩具的跳蛙公司，第业。他收购了制造智能玩具的跳蛙公司，第二年就将其年产值从二年就将其年产值从17001700万美元增至万美元增至80008000万万美元；他又收购了有良好声誉的学前教育连美元；他又收购了有良好声誉的学前教育连锁机构锁机构儿童发现中心，作为其在学前教儿童发现中心，作为其在学前教育领域的基地。现在，知识寰宇公司已有下育领域的基地。现在，知识寰宇公司已有下属企业
92、属企业1313家，年产值家，年产值1515亿多美元。亿多美元。 概概 念念注册制注册制 核准制核准制 软信息软信息 硬信息硬信息 路演路演承销辛迪加承销辛迪加 荷兰式招标荷兰式招标 美国式招标美国式招标 思考题思考题1.IB1.IB在传统的新证券发行过程中发挥哪几个在传统的新证券发行过程中发挥哪几个功能？功能？2.IB2.IB在证券发行中的主要有两大作用？在证券发行中的主要有两大作用？3.3.注册制与核准制的比较？注册制与核准制的比较？4.4.信息披露制度的内容有哪些？信息披露制度的内容有哪些？5.5.证券发行所遵循的三个原则？证券发行所遵循的三个原则？6 6、如何何防范承销风险？、如何何防范承销风险？7 7、国债发行的方式有哪几种？、国债发行的方式有哪几种？8 8、影响国债承销的收益有哪些？、影响国债承销的收益有哪些？9 9、公司债券公募发行的程序有哪些？、公司债券公募发行的程序有哪些？
