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1、公司金融第七章第七章 公司的股利政策公司的股利政策企业的利润构成营业利润主营业务利润（毛利）=主营业务收入-主营业务成本-主营业务应负担的流转税其他业务利润营业利润=主营业务利润+其他业务利润-期间费用净投资收益：对外投资扣除损失后的净额。包括对外投资获得的利润、股利、利息等投资到期收回或途中转让所得款项与原投资账面金额的差额。股权投资按权益法核算时，被投资企业净资产增加中所拥有的份额营业外收支净额：营业外收入扣除营业外支出的净额。包括：营业外收入：固定资产盘盈和出售收益，罚款收入，因债权人原因无法支付的应付款项等。营业外支出：固定资产盘亏、报废、毁损和出售时的净损失，非季节性和非大修期间的停
2、工损失、捐款、赔偿金、违约金等。利润分配程序依法缴纳所得税：税前利润弥补亏损：自亏损5年之内用税前利润弥补亏损，5年内不能弥补的话，用税后利润弥补税后分配利润：弥补以前年度的亏损提取法定盈余公积金和法定公益金支付优先股股利提取任意盈余公积金支付普通股股利利润分配项目盈余公积金公益金向投资者分配利润优先股股利普通股股利资本公积金是在公司的生产经营之外，由资本、资产本身及其他原因形成的股东权益收入。股份公司的资本公积金，主要来源于的股票发行的溢价收入、接受的赠与、资产增值、因合并而接受其他公司资产净额等。其中，股票发行溢价是上市公司最常见、在最主要的资本公积金来源。 资本公积是企业非经营原因产生的
3、资产增值，是非收益转化而形成的所有者权益。资本公积是一种准资本或资本的储备形式，经过一定的程序可以转为资本。 盈余公积金是指企业按照规定从税后利润中提取的积累资金。分为法定盈余公积和任意盈余金。法定盈余公积在其累计提取额未达到注册资本50时，均按税后利润10提取，公益金按5-10提取。 企业提取的法定盈余公积和盈余公积的用途，主要用于以下几个方面。 (一)弥补亏损 企业发生的年度亏损，应由企业自行弥补。弥补渠道有三种： (1)以前年度税前利润。 (2)以后年度税后利润。 (3)盈余公积金。 (二)扩大企业经营规模或者转增资本金 转增资本后，所留有的该资本公积金不得少于注册资本的25。 (三)分
4、配股利 原则上企业当年没有利润，不得分配股利，如为了维护企业信誉，用盈余公积分配股利公益金，是指企业计提的专门用于职工福利设施的支出，如购建职工宿舍、托儿所、理发室等方面的支出。最新的公司法对公益金的提取比例不再做强制规定，公益金提取比例由公司董事会决定。 股利政策税后利润究竟是作为股利分配给股东好，还是作为公司内部积累好？那种方式更有利于公司的发展？什么时候发放股利最佳？发放股利的规模有多大？股利对公司的市场价值有哪些影响？股利政策的内涵股利：公司从利润中分配的现金。股利政策：公司在利润再投资和回报投资者二者之间的一种权衡，具体包括：股利支付率（股利、税后利润）；股利支付程序中个日期的确定（
5、包括鼓励宣告日、股权登记日、除息日、股利支付日）、发放现金股利所需现金的筹集方式。公司股利的支付方式现金股利正常现金股利：每年、半年、季度等按同一频率发放正常现金股利加额外股利特别股利清偿股利股票股利股票回购股票股利:两种情况利用可分配利润转增股本利用“资本公积金”或“盈余公积金”转增股本。股票股利的好处保存公司现金方便二级市场的股票交易例题P195P195 如某公司在发放股票股利前，股东权益如下表：如某公司在发放股票股利前，股东权益如下表： 普通股（面额1元，已发行200000股）200000资本公积金未分配利润股东权益合计400000200000800000公司当前股票市场价格为每股公司当
6、前股票市场价格为每股2020元，假定公司打算元，假定公司打算用所有未分配利润来发放股票股利，那么：若按股用所有未分配利润来发放股票股利，那么：若按股票面值来送股，则公司可送票面值来送股，则公司可送200000200000股股票股利，即股股票股利，即送股比例大送股比例大1 1：1 1，送股后的股东权益情况如下：，送股后的股东权益情况如下： 普通股（面额1元，已发行400000股）400000资本公积未分配利润股东权益合计4000000800000若按股票市价来送股，则公司最多只能送出若按股票市价来送股，则公司最多只能送出1000010000股，即送股比例股，即送股比例1010：0.50.5，送股
7、后的股东权益情况，送股后的股东权益情况如下：如下： 普通股（面额1元，已发行210000股）210000资本公积未分配利润股东权益合计5900000800000股票回购以回购本公司股票的方式向股东发放股利好处：规避税收方式：公开发出收购要约在股票市场上买入向大股东协商购买例题某公司财务数据如下：回购股票数=？回购后的EPS=？税后利润3000万元股票数1亿股每股收益EPS0.3元市盈率30股票市价9元多余现金2000万元公司股利发放的程序股利宣告日股权登记日除息日股利发放日股利发放程序股利发放程序宣告日 登记日 除权日 发放日(1)宣告日：董事会宣布发放股利的日子。(2)登记日：董事会宣布股利
8、时所确定的、投资者进行股东身份登记并有权取得即将发放的股利的日子。(3)除权日：指股票购买者不再享有取得最近一期宣告的股利的权利的第一天。通常为登记日后的第一个工作日。(4)发放日：公司向股东实际支付现金股利的日子。例子某个公司于某个公司于3 3月月1 1日召开董事会，发布利润分配方案，股日召开董事会，发布利润分配方案，股权登记日为权登记日为4 4月月6 6日，现金股利发放日期为日，现金股利发放日期为5 5月月5 5日。日。 3.13.1 4.6 4.7 4.6 4.7 5.55.5其中，其中，3 3月月1 1日为宣告日，日为宣告日，4 4月月6 6日为登记日，日为登记日，4 4月月7 7日（
9、若日（若当日为节假日，则顺次递延）为除权日，当日为节假日，则顺次递延）为除权日，5 5月月5 5日为发日为发放日。放日。除权除息(1)概念：除权除息，也就是将股票中含有的分红权利予以解除。除权除息都在股权登记日的收盘后进行。除权之后再购买股票的股东将不再享有分红派息的权利。(2)除权除息价-除息价：登记日收盘价减去每股股票应分得的现金红利。 用公式表示：除息价登记日的收盘价-每股股票应分的股利-除权价：股权登记日的收盘价格除以所含有的股权。用公式表示： 除权价股权登记日收盘价/（1每股送股率）如果股票在分红时既有现金红利又有红 股，则除权除息价为：除权价（股权登记日的收盘价每股应分的现金红利）
10、/（1每股送股率） 如果上市公司有时也将配股与分红派息同 时进行，其除权除息价的计算公式为： 除权价 （股权登记日的收盘价每股应分的现金红利配股率配股价）/ （1每股送股率每股配股率）二、影响股利政策的因素：（一）法律限制1.资本侵蚀条款：公司不能因支付股利而引起资本减少，以保证公司产权之完整。 （保护债权人利益）2.净利润规则：公司只能用当期及过去的收益支付股利，即支付的股利不能超过累积的留存盈余（保护债权人利益）。3.无偿债能力条款：公司已无力偿付到期债务或因支付股利将使其失去偿债能力，则不能支付现金股利。 （包括长期借款协议、债券协议、优先股协议以及租赁契约等外部融资协议。公司通常会因对
11、方的要求，接受有关股利支付的限制条款）1目的：促使企业把利润的一部分用于再投资，以扩大企业的经济实 力， 保障借款如期偿还、维护贷款人的利益。（有时候，管理当局也很欢迎这种来自债权人的限制他们不必另找理由向股东解释为什么不发放或少发放股利了。）2表现：（1）只能以长期借款协议签定后所产生的收益支付股利，而不能动用在 此之前的留存盈利；（2）除非公司的盈利达到一定水平，否则不得发放现金股利；（3）当净营运资本低于某一下限时不能支付股利；（4）只有在优先股股利全部支付后才能支付普通股现金股利；（5）股利发放额限制在某一盈利额或盈利百分比上。（二）契约性限制1资产流动性考虑：股利分派不应危及企业经营
12、上的流动性，否则影响财务灵活性。2筹资能力与资金需求考虑：企业处于发展期，资金需求大，投资机会多，则应考虑采取低股利、高再投资比率的政策，将盈余留于企业以满足企业资金需求，扩大企业权益基础；同时也应权衡股东对风险的心理承受能力3盈利稳定性考虑：一般而言，盈利稳定的企业比较有信心维持支付较高比率的股利，且较易以较低的成本筹集资金，因此，公司的盈利越稳定，股利的支付率也就越高4企业控制权考虑：支付较高比率的股利意味着企业须通过发行新股票来筹集新增投资所需资金，这可能导致现有企业控制格局的改变。因此，低股利政策以及更多地通过内源融资，可避免控制权旁落。 （三）企业经营的限制1税赋因素2股东投资机会3
13、股权稀释考虑：企业将大部分盈利以股利形式发放出去，可能导致现有股权和盈利的稀释。（1）支付大量现金股利发行新股以筹集新项目所需 资金，现有股东控制权稀释；（2）新股发行增加外发流通股数, 最终的每股盈利 （EPS）和每股市价降低；（因此，综合影响的结果不一定有利于现有股东。）（四）股东的意愿股利政策决策制度股利政策决策制度要完成整个股利政策的制定与决策过程，通常需要经由三个权力层面或阶段：一是企业财务部；二是董事会；三是股东大会。 财务部提供的各种财务数据，以及依据集团未来战略目标提出的财务分析报告，是董事会制定股利政策与方案的主要依据。董事会的职责是拟定企业整体的股利政策（草案）与具体的分配
14、方案（预案），并提出支持理由。股东大会主要是检查企业财务报告，审核批准董事会制定的股利政策与分配方案等的预案。股利政策的基本类型股利政策的基本类型 ( (一一) ) 剩余股利政策剩余股利政策 1.含义：公司的盈余，首先应用于盈利性高的投资项目的资金需求；只有在满足了这部分资金需求之后，若还有剩余，公司才可将剩余部分作为股利以现金形式支付给股东。2.步骤：（1）确定公司最佳资本结构； （2）确定公司下一年度的资本需求量； （3）确定按照最佳资本结构计算的为满足资本需求的权益资本数额； （4）将公司利润首先满足下一年度公司资本增加的需要，剩余部分发放当年股利。3.评述（1）容易与股东，特别是那些非
15、重要影响的大众股东对当前报酬的偏好产生矛盾，并可能因此而难以在股东大会上获得绝对多数的赞同票；（2）可能会因股利发放的波动而给投资者造成企业经营状况不稳定的感觉；（3）会因股利发放率过低而影响股价上涨，导致企业市场价值被错误低估，为他人进行廉价收购创造可乘之机。 ( (二二) ) 定额股利政策定额股利政策 1.含义：定额股利政策是将每年股利的发放额固定在某一水平上，并在较长时期内保持不变。只有当企业认为未来盈余将显著地、确定性地增长时，才考虑提高年度的股利发放额。此外，在通货膨胀的情况下，迫于大多数投资者弥补资本与利润贬值需要的压力，企业也应当适当提高股利的发放额度。 2.目的：为了避免股利支
16、付因市场的不确定性而经常变动带来的不利影响，以便稳定投资者的信心和股票的市场价格。 3.评述：（1）无论经营业绩优劣、财务状况好坏，每年都需要承受这一相当于“定额负债”的现金支付压力，特别是在获利水平下降、财务支付能力出现困难时，负担更为沉重。（2）这种股利政策虽然有利于投资者制定个人的收入与支出预算，但不易了解企业真实的经营财务状况，有可能陷入投资“陷阱”。( (三三) ) 定率股利政策定率股利政策 1.含义：每年支付的股利与当年盈利之比固定，但实际支付额随各年盈利水平波动。2.优点：在定率股利政策下，各年度发放的股利额随着经营业绩的变动而上下波动，它适应企业的财务支付能力，避免定额股利政策
17、下每年必须承受“定额负债”性质的支付压力，也有助于投资者通过股利额的变动真实地了解企业的经营财务状况，做出恰当的投资选择。 3.评述：易造成企业经营不稳的感觉，不利于企业的市场形象与股票的市价维护。 ( (四四) ) 低定额加额外股利政策低定额加额外股利政策1.含义：企业在一般年份只支付一个固定的、数额通常低于正常水平的股利，在盈利较多或不需要较多留存收益的年份，向股东增发部分额外的股利（类似于红利性质）。当然额外股利并不是固定的，完全视经营理财的实际情况而定。 2.评述：（1）支付正常的股利，可以增加股东对公司的信心；（2）公司具有比较大的财务弹性，即使当公司的盈利较少或需要多留存盈利时，还
18、可以发放固定的股利。（注意事项（注意事项：额外红利的支付不能过于频繁，以致股东视之为正常股利的组成，否则，就会失去该政策的原有意义，甚至会产生负面影响。）（五）股利支付率额稳定增长（五）股利支付率额稳定增长1.含义：根据公司盈利情况逐步提高股利支付水平。2.评述：公司股价较同等条件下其他公司股价更高。原因：（1）稳定股利可以消除投资者内心不确定性与不安全性。（因为股利稳定表明，公司管理当局对经营前景充满信心，增强市场对股票的预期。短期内公司可以通过股利信号暂时蒙蔽投资者，但公司长期盈利趋于下滑时，稳定的股利政策不可能长期维持，也不可能长期欺骗整个市场。）（2）稳定股利支付为股东提供长期可靠的现
19、金收入来源。（3）稳定股利政策适合于退休基金、信托基金和人寿保险基金等机构投资者，而该部分机构投资者对公司意义重大。 股利政策理论股利政策理论( (一一) ) 股利无关论股利无关论(dividend irrelevance (dividend irrelevance theory)theory)( (二二) ) 一鸟在手论一鸟在手论(bird in the hand theory)(bird in the hand theory)( (三三) ) 所得所得税差异论税差异论(tax differential theory)(tax differential theory)( (四四) ) 信号发
20、送理论信号发送理论(information content or (information content or signaling hypothesis)signaling hypothesis)( (五五) ) 股利的顾客效果股利的顾客效果(dividend clientele (dividend clientele effect)effect)“一鸟在手”理论1938年，Williams（威廉姆斯）运用股利贴现模型（Dividend Discount Model）对股利政策进行研究，形成了早期的“一鸟在手”理论。“一鸟在手”的理论源于谚语“双鸟在林，不如一鸟在手”。该理论认为，对投资者来
21、说，现金股利是抓在手中的鸟，而公司留存收益则是躲在林中的鸟，随时可能飞走。相对于股利支付而言，资本利得具有更高的不确定性。根据风险和收益对等原则，在公司收益一定的情况下，作为风险规避型的投资者偏好股利而非资本利得，股利支付的高低最终会影响公司价值。 股利无关论股利无关论MM（1961）则首先提出了一个完成的框架，他们认为：公司的投资政策是最重要的。只要投资政策不变，仅仅改变留存收益与股利的比例关系不会影响公司的价值。MM股利不相关定理说明在完美和完全资本市场中，公司的股利政策不影响其价值。MM股利不相关定理奠定了分析股利政策的基础，并且由于投资政策是影响公司价值的唯一驱动力，这个框架可以包含对
22、股息以及回购的分析。 MM（1961）之后的文献关注的问题是如何调和MM股利不相关定理以及真实经济社会中管理者和市场都关心股利，尤其是股息这对矛盾。MM股利不相关定理之后的研究是通过放松MM定理的假设：税收：税收客户效应。不对称信息：信号传递理论。不完全合同：委托代理模型。机构限制、 交易成本等：行为因素：自我控制问题、讨好理论。投资决策、融资决策与股利政策之间的长期协调模型首先确定公司在一段时间内可能面临的各种可能的投资机会，以确定公司总的现金需求；其次，测算公司内部融资包括利润在投资和折旧的规模；再次，根据公司经营风险状况及相关因素定出目标资本负债比率；最后就算出公司在这几年中有多少利润可用作分配例题某公司选择5年作决策区间，期间公司每年投资400万美元，5年共投资2000万美元。假设公司在这5年内的利润总额为2500万美元。现状和目标的负债/资本比率为0.3。公司的利润分配比率是多少？
