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1、15-1项目二项目二企业筹资决策企业筹资决策企业筹资决策企业筹资决策（22）资本成本资本成本资本成本资本成本分分熏熏佯佯烘烘浚浚权权觉觉烬烬拄拄更更仅仅锯锯迅迅淮淮肺肺容容蹈蹈悬悬捣捣俱俱隆隆汝汝灿灿娥娥衙衙原原叠叠埠埠矾矾贺贺痞痞捧捧项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-2第一节第一节 资本成本资本成本u资本成本资本成本又称为又称为资金成本，资金成本，是指企业为筹措和是指企业为筹措和使用资金所必须支付的代价。使用资金所必须支付的代价。u资金成本包括资金占有费和资金筹集费两部分资金成本包括资金占有
2、费和资金筹集费两部分内容。内容。u资金占有费资金占有费是指企业在生产经营、投资过程中是指企业在生产经营、投资过程中因使用资金而付出的代价因使用资金而付出的代价,如如: 向股东支付的股向股东支付的股利、向债权人支付的利息等。利、向债权人支付的利息等。u资金筹集费资金筹集费是指企业在筹措资金过程中为获取是指企业在筹措资金过程中为获取资金而付出的费用资金而付出的费用, 如如: 向银行支付的借款手续向银行支付的借款手续费费, 发行股票、债券需支付的发行费等。发行股票、债券需支付的发行费等。 傈傈宅宅趁趁忆忆南南睦睦甲甲删删成成匡匡峭峭寞寞酚酚宵宵珠珠杜杜落落鲸鲸钎钎翁翁牟牟溶溶落落舟舟柠柠默默算算践践
3、玛玛照照求求捂捂项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-3用公式表示资金成本用公式表示资金成本uK=D/（P- F ）u或：或：K=D/P(1- f)uK资金成本率资金成本率uD资金占用费资金占用费uP筹资金额筹资金额uf筹资费用率筹资费用率uF资金筹集费资金筹集费江江邑邑刚刚踏踏索索寂寂殷殷宋宋瓢瓢隆隆海海惕惕可可软软闯闯臆臆馏馏涣涣涯涯利利雇雇灵灵盔盔匙匙词词浊浊梨梨每每阔阔逢逢挣挣晕晕项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Ten
4、th Edition15-4二、资金成本的作用二、资金成本的作用 u资金成本在企业资金成本在企业筹资决策中的作用筹资决策中的作用：（1）资金成本是影响企业筹资总额的重要因素）资金成本是影响企业筹资总额的重要因素（2）资金成本是企业选择资金来源的基本依据）资金成本是企业选择资金来源的基本依据（3）资金成本是企业选用筹资方式的参考标准）资金成本是企业选用筹资方式的参考标准（4）资金成本是确定最优资金结构的主要参数）资金成本是确定最优资金结构的主要参数扁扁铸铸抢抢刹刹蜗蜗侮侮蛆蛆咎咎渐渐锑锑甘甘糕糕葵葵真真粉粉奥奥汽汽题题知知族族徐徐树树邹邹臀臀湾湾留留贩贩嘿嘿霉霉擒擒栗栗篆篆项项目目二二任任务务二
5、二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-5资金成本的作用资金成本的作用u资金成本资金成本在投资决策中的作用：在投资决策中的作用：u资金成本在企业评价投资项目的可行性、资金成本在企业评价投资项目的可行性、选择投资方案时也有重要作用。选择投资方案时也有重要作用。（1）在利用净现值指标决策时）在利用净现值指标决策时, 常以资金常以资金成本作为折现率。成本作为折现率。（2）在在利利用用内内部部收收益益率率指指标标进进行行决决策策时时, 一般以资金成本作为基准收益率。一般以资金成本作为基准收益率。们们港港膏膏梅梅铲铲移移位位蹄蹄顾
6、顾疤疤翻翻犊犊爽爽搞搞穆穆决决杏杏林林卢卢害害勾勾逊逊掘掘殉殉朋朋窥窥佑佑掷掷辊辊冤冤码码蹄蹄项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-6u我们关心的成本是我们关心的成本是税后成本税后成本。税后成本可。税后成本可以更好地与项目未来产生的现金流相匹配。以更好地与项目未来产生的现金流相匹配。u资本成本可区分为资本成本可区分为个别资本成本个别资本成本、加权平加权平均资本成本均资本成本以及以及边际资金成本。边际资金成本。躯躯欠欠旬旬公公幅幅裹裹践践诸诸肌肌遁遁智智盎盎偏偏阶阶繁繁鞘鞘毛毛势势回回酒酒苫苫晰晰件
7、件奔奔摘摘纤纤骚骚伟伟战战叔叔修修浴浴项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-7三、个别资本成本三、个别资本成本u个别资本成本是单个筹资项目的资个别资本成本是单个筹资项目的资金成本。金成本。u通过比较个别资金成本可以判断不通过比较个别资金成本可以判断不同筹资项目的优劣。同筹资项目的优劣。u根据筹资方式的不同，个别资本成根据筹资方式的不同，个别资本成本可分为债务成本、优先股成本、本可分为债务成本、优先股成本、普通股成本、留存收益成本。普通股成本、留存收益成本。诫诫贸贸徽徽陪陪设设斑斑骚骚自自长长嫂嫂慨
8、慨腥腥鞠鞠曼曼攒攒驱驱捐捐妊妊娘娘懊懊屁屁畜畜博博膨膨建建赎赎邦邦却却抓抓殃殃凑凑息息项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-81、债务资本成本、债务资本成本债务资本成本债务资本成本 ：通常将通常将长期借款、长长期借款、长期债券期债券的成本称为债务成本。的成本称为债务成本。通通常常债债券券与与借借款款的的利利息息率率在在取取得得融融资资时已经明确。时已经明确。债债务务成成本本中中的的利利息息是是所所得得税税前前支支付付, 具有减税效应。具有减税效应。盯盯惑惑峦峦卜卜昂昂啪啪进进竞竞重重署署朱朱籽籽灯
9、灯盘盘岸岸湖湖浑浑苔苔限限礼礼叭叭捂捂痪痪谣谣酥酥醒醒赠赠泵泵辫辫挺挺召召龟龟项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-9（1）债券成本）债券成本对对于于债债券券来来说说，其其筹筹措措费费用用一一般般较较高高, 这这类类费费用用主主要要包包括括: 申申请请发发行行债债券券的的手手续续费费、债债券券注注册册费费、印印刷刷费费、上上市费以及推销费等。市费以及推销费等。坝坝坝坝辜辜镁镁冯冯姓姓狈狈癸癸盼盼问问犁犁沉沉卫卫埃埃粤粤匀匀伏伏丸丸焕焕衅衅承承将将滴滴检检孽孽盘盘鸯鸯竟竟拎拎萧萧凰凰匡匡项项目目二二
10、任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-10债券成本债券成本因因而而对对于于一一次次还还本本分分期期付付息息的的债债券券而而言言，其成本的计算公式为其成本的计算公式为: I（1T） Bi(1T)u Kb B0（1f） B0（1f） 式式中中: Kb债债券券成成本本；I债债券券每每年年支支付付的的利利息息；T所所得得税税税税率率；B债债券券面面值值；B0按按发发行行价价确确定定的的债债券券筹筹资资额额；i债债券券票票面面利利率率；f债债券券筹筹资资费率。费率。悠悠咖咖南南懦懦事事诀诀傈傈负负暗暗模模兴兴悄悄忍忍稼
11、稼迄迄窜窜聪聪逛逛锤锤虎虎纠纠型型了了烟烟卵卵姚姚彰彰鄙鄙选选楼楼幅幅射射项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-11债券成本的例题债券成本的例题u某某企企业业发发行行面面值值1 1 000000元元的的债债券券10 10 000000张张, , 发发行行价价为为每每张张1 1 050050元元, , 期期限限1010年年, , 票票面面利利率率5 5, , 每每年年付付息息一一次次, , 发发行行费费率率为为3 3, , 所所得得税税率率为为4040, , 计计算算该该债债券券的的资资金成本。金成
12、本。 1 000 1 0005 5（1 14040）uK Kb b 1 050 1 050（1 13 3） 2.95 2.95逛逛绪绪拖拖惰惰招招释释湿湿寨寨瑞瑞单单钵钵替替蚂蚂营营戏戏讶讶泰泰规规慎慎厅厅姜姜慈慈陶陶五五簿簿晾晾县县杀杀哀哀蛮蛮铅铅肘肘项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-12（2）长期借款成本）长期借款成本u长期银行借款成本的计算基本与债券一长期银行借款成本的计算基本与债券一致。其计算公式为致。其计算公式为: : I I（1 1T T） L Li i(1(1T)T)uK Kl
13、l L L（1 1f f） L L（1 1f f） 式式中中: : K Kl l 银银行行借借款款成成本本；I I银银行行借借款款年年利利息息；L L银银行行借借款款总总额额；T T所得税率；所得税率；f f银行借款筹资费率。银行借款筹资费率。矢矢沃沃页页拟拟幢幢他他占占宾宾北北蔽蔽行行全全璃璃椭椭麻麻净净等等嗡嗡洗洗殷殷绣绣港港余余逛逛痹痹匀匀毕毕影影蛇蛇惦惦蛮蛮孤孤项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-13 u由由于于银银行行借借款款手手续续费费很很低低, , 上上式式中中的的f f常常可可忽
14、忽略略不不计计, , 则则上上式式可可简简化化为为: :u K Kl l i i（1 1T T）锨锨岩岩咆咆淀淀集集栓栓箕箕歌歌癣癣坯坯寅寅狠狠咆咆鞋鞋厂厂莉莉民民严严雁雁匪匪廓廓大大许许虞虞旅旅质质揽揽灭灭冻冻柞柞巍巍投投项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-14长期借款成本的例题长期借款成本的例题u某某企企业业取取得得长长期期借借款款100100万万元元, , 年年利利率率1010, , 期期限限3 3年年, , 每每年年付付息息一一次次, , 到到期期一一次次还还本本, , 筹筹措措借借款款
15、的的费费用用率率为为0.20.2, , 企企业业所所得得税税率率为为3333, , 计计算算这这笔笔借借款款的的资资金金成本。成本。u 1010（1 13333） uK Kl l 1 10.20.2 6.71 6.71u简化计算为简化计算为: K: Kl l 1010(1-33(1-33) ) 6.76.7晚晚巧巧朵朵原原穴穴溺溺涯涯雁雁瘫瘫输输袋袋掳掳君君捷捷潭潭饲饲爵爵怠怠故故骆骆另另壤壤墟墟瓣瓣炯炯关关舰舰磋磋救救膊膊亢亢邻邻项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-15u上述计算债务成本的方法
16、比较简单，上述计算债务成本的方法比较简单，但是缺点在于没有考虑货币的时间但是缺点在于没有考虑货币的时间价值。价值。u在实务中，还有根据现金流量计算在实务中，还有根据现金流量计算债务成本的。债务成本的。咯咯岿岿割割霉霉跳跳壕壕粳粳桔桔终终磺磺砖砖沉沉吓吓伸伸炕炕颈颈傀傀斟斟鲸鲸圃圃悬悬悠悠碗碗慷慷菜菜割割注注山山哎哎讹讹粪粪尤尤项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-16企业发行优先股股票筹资也需支付筹资企业发行优先股股票筹资也需支付筹资费用。且优先股股息率事先确定，需定费用。且优先股股息率事先确定，
17、需定期支付股息。期支付股息。优先股成本优先股成本属于权益成本，由于优先股属于权益成本，由于优先股没有到期日，因此其成本可计算如下没有到期日，因此其成本可计算如下:kP = DP / P0kP = DP / P0(1f)（考虑了筹资成本）（考虑了筹资成本）优先股股利是在税后支付，故这一成本不能进优先股股利是在税后支付，故这一成本不能进行税收调节，通常优先股的成本大于债务成本行税收调节，通常优先股的成本大于债务成本2、优先股成本、优先股成本仟仟漳漳汾汾呼呼租租取取膏膏驱驱扒扒网网惨惨仿仿据据徒徒藻藻经经惩惩艳艳尧尧菜菜防防压压磊磊纯纯虏虏验验整整茎茎灾灾坝坝欲欲坠坠项项目目二二任任务务二二资资金金
18、成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-17假定假定 (BW) 发行了优先股，面值发行了优先股，面值 $100, 每每股股利股股利 $6.30, 现每股价格为现每股价格为 $70.（筹资（筹资费用略）费用略）kP = $6.30 / $70kP = 9%优先股成本的计算优先股成本的计算就就藻藻淫淫待待净净湾湾琐琐甄甄牌牌义义迂迂翻翻搓搓图图靶靶贫贫菊菊御御嗣嗣醚醚拆拆肋肋港港劲劲筛筛拔拔捶捶块块浑浑颧颧割割逐逐项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edi
19、tion15-18uu普通股成本属权益资金成本，权益资普通股成本属权益资金成本，权益资本的资金占用费是向股东分派的股利，本的资金占用费是向股东分派的股利，由税后净利支付，不能抵减所得税。由税后净利支付，不能抵减所得税。uu常用方法：常用方法：股利增长模型法股利增长模型法(评价法评价法) 资本资产定价模型法资本资产定价模型法3、普通股成本、普通股成本萄萄井井啊啊舶舶岳岳圣圣芬芬晕晕龄龄淑淑抹抹传传冬冬术术纹纹挤挤艺艺帚帚捍捍棕棕凤凤畦畦抢抢氰氰蝇蝇上上兜兜桔桔扛扛拄拄蒋蒋姥姥项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edi
20、tion15-19（1 1）稳定增长模型）稳定增长模型）稳定增长模型）稳定增长模型稳定增长模型稳定增长模型 简化为简化为:ks = D1 / P0（1- f ） + g假定股利按假定股利按 g 永远增长永远增长.比比钝钝瞥瞥沟沟踏踏凄凄穆穆棚棚捧捧败败雾雾侈侈缚缚肌肌躬躬互互昆昆童童饵饵丰丰尤尤维维蔬蔬矗矗汰汰臼臼店店味味揭揭糠糠叶叶鬃鬃项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-20假定假定 (BW) 发行的普通股发行的普通股 现行市价为现行市价为 $64.80/股股 上一期上一期的股利为的股利为 $
21、3 /股股, g为为8%.筹资费率为筹资费率为3%.ks = D1 / P0（1- f ） + g ks= ($3*1.08) / $64.80(1-3%) + .08ks = .0515 + .08 = .1315 or 13.15%普通股成本计算普通股成本计算涡涡和和赡赡嗽嗽汤汤屠屠丙丙滓滓讣讣华华惋惋攒攒幌幌休休蛆蛆羞羞怜怜警警儡儡坷坷马马挽挽采采纺纺硼硼白白阵阵峪峪擒擒樊樊皮皮株株项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-21（2 2）资本资产定价模型法）资本资产定价模型法）资本资产定价模型法
22、）资本资产定价模型法普通股成本普通股成本, ks, 等于在市场均衡下投等于在市场均衡下投资者要求的报酬率资者要求的报酬率. 这种风险这种风险-收益关收益关系可用证券市场线系可用证券市场线 (SML)来描述来描述.ks = Rs= Rf + (Rm - Rf) j魔魔郁郁蕊蕊地地扎扎树树传传丘丘忌忌存存远远椭椭蝗蝗脐脐粮粮稳稳漾漾积积啪啪吴吴松松塔塔跟跟盐盐擦擦循循斩斩一一娇娇炔炔好好遁遁项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-22假定假定 (BW) 的的 beta 为为1.25. Julie Mil
23、ler认为认为 Rf =4% ， Rm =11.2% ，则，则 ks = Rf + (Rm - Rf) j = 4% + (11.2% - 4%)1.25 ks = 4% + 9% = 13%用用CAPM计算计算ke 贩贩朝朝沿沿件件是是蔽蔽奇奇娇娇迁迁通通累累蜜蜜楚楚实实特特量量氦氦旋旋俞俞商商别别乱乱纺纺唾唾坠坠遣遣扫扫拐拐翁翁诧诧诈诈花花项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-23稳定增长模型稳定增长模型13.15%C A P M 13% 一般来说，两种方法计算出的结果一般来说，两种方法计算出
24、的结果会不一致会不一致. 普通股成本计算方法的比较普通股成本计算方法的比较揍揍秆秆章章瘤瘤凉凉敝敝尔尔零零亥亥谷谷椎椎顺顺懈懈谷谷软软批批破破盘盘洞洞塑塑燕燕文文鞭鞭离离奥奥启启因因崇崇雹雹锑锑搐搐悔悔项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-244、留存收益成本、留存收益成本uu留存收益是企业缴纳所得税后形成的，留存收益是企业缴纳所得税后形成的，其所有权属于股东，股东将这一部分未其所有权属于股东，股东将这一部分未分派的税后利润留存于企业，实质是对分派的税后利润留存于企业，实质是对企业追加投资，因此也
25、有资金成本。企业追加投资，因此也有资金成本。uu它的资金成本是股东失去向外投资的机它的资金成本是股东失去向外投资的机会成本，与普通股成本计算基本相同，会成本，与普通股成本计算基本相同，只是不考虑筹资费用。只是不考虑筹资费用。桐桐拌拌傈傈纽纽举举蔷蔷陆陆动动咽咽亢亢很很翅翅茧茧蜡蜡摸摸撵撵慨慨生生奢奢骏骏行行墓墓洪洪哄哄颜颜厌厌桑桑惊惊捉捉论论颇颇泼泼项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-25留存收益成本留存收益成本u股票收益率加增长率方法：股票收益率加增长率方法：kr= Dc / Pc） + GK
26、r-留存收益成本留存收益成本畴畴湛湛实实拇拇猜猜络络搭搭烙烙尼尼鉴鉴额额睹睹显显志志风风蒙蒙债债肺肺样样曹曹槽槽然然期期庄庄增增打打槽槽腹腹芍芍奴奴撼撼熬熬项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-26四、公司的综合资本成本四、公司的综合资本成本资本成本资本成本 是各种类型融资的预期报酬率是各种类型融资的预期报酬率综合资本成本综合资本成本是各单独的预期报酬率（成是各单独的预期报酬率（成本本) )的加权平均，一般是以各种资金占全的加权平均，一般是以各种资金占全部资金的比重为权数，对个别资本成本部资金的比
27、重为权数，对个别资本成本进行加权平均确定的，又称进行加权平均确定的，又称加权平均资加权平均资本成本。本成本。尧尧悬悬戍戍酥酥揉揉釉釉隔隔媳媳脐脐篮篮邵邵究究征征一一历历抉抉冉冉涝涝小小狞狞赣赣古古娃娃辩辩蚊蚊莆莆湘湘朔朔饰饰板板橙橙哆哆项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-27长期融资的市价长期融资的市价融资类型融资类型 资金成本资金成本 市价市价 权重权重长期债务长期债务 6% $35M 35%优先股优先股 9% $15M 15%普通股普通股 13% $50M 50% $100M 100%迹迹睁
28、睁赂赂菊菊菏菏勃勃奎奎萍萍营营磨磨吏吏豺豺杀杀涌涌祖祖屿屿咀咀冲冲坍坍灰灰座座噶噶俗俗裔裔藻藻引引袁袁呵呵炸炸患患茎茎莆莆项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-28综合资本成本综合资本成本 = kx(Wx)WACC = 0.35*(6%)+0.15*(9%) +0.50*(13%)WACC = .021 + .0135 + .065 = .0995 or 9.95%加权平均成本加权平均成本 (WACC) nx =1乒乒碗碗羽羽擎擎妖妖睬睬虽虽伐伐即即栏栏挣挣痈痈监监宪宪引引耳耳厘厘仙仙咬咬夕夕冬冬
29、恩恩拆拆投投远远桩桩煽煽妻妻就就么么铲铲茵茵项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-29个别资本成本必须是基于目前资本市场个别资本成本必须是基于目前资本市场状况的现行资本成本，也要考虑边际资状况的现行资本成本，也要考虑边际资本成本。本成本。计算各种资本的权重有三种方法：帐面计算各种资本的权重有三种方法：帐面价值权重、市场价值权重和目标价值权价值权重、市场价值权重和目标价值权重。重。P88WACC的限制的限制歇歇柞柞甄甄犯犯缆缆稠稠忘忘吠吠赵赵蛙蛙注注吉吉樊樊材材秦秦状状咕咕雏雏谊谊化化辨辨秃秃规规云
30、云弧弧阂阂阜阜鸯鸯萧萧坞坞隧隧暑暑项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-30五、边际资本成本五、边际资本成本u企业无法以某一固定资本成本来筹措无企业无法以某一固定资本成本来筹措无限的资金。企业在追加投资时，需要知限的资金。企业在追加投资时，需要知道筹资额在什么数额上会引起资本成本道筹资额在什么数额上会引起资本成本怎样的变化，这就要用到怎样的变化，这就要用到边际资本成本边际资本成本的概念。的概念。u边际资本成本边际资本成本是指资金每增加一个单位是指资金每增加一个单位而增加的成本，它也是按加权平均计算
31、而增加的成本，它也是按加权平均计算的，是追加筹资时所使用的的，是追加筹资时所使用的加权平均成加权平均成本本。倔倔粕粕业业券券鹤鹤枪枪互互疑疑惯惯池池纪纪啊啊陆陆符符靶靶玫玫出出粤粤吠吠魔魔揩揩很很韶韶腻腻袄袄脾脾艇艇孽孽艺艺种种陛陛电电项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-31步骤：步骤：u1、确定目标资本结构、确定目标资本结构u2、确定各种资本成本、确定各种资本成本u3、计算筹资总额突破点、计算筹资总额突破点u4、计算边际资本成本、计算边际资本成本u见书见书P89例例4-6撑撑访访狄狄虹虹耽耽反
32、反纺纺倔倔纤纤诌诌仗仗谩谩愧愧蜜蜜您您辨辨忠忠殴殴喇喇俏俏踌踌毅毅医医讼讼藩藩现现宋宋熊熊员员脂脂避避撼撼项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-32思考：思考：u企业可以采取哪些途径来降低资本企业可以采取哪些途径来降低资本成本？成本？炙炙灌灌血血萝萝姨姨黔黔情情氮氮箭箭榔榔锻锻蔽蔽条条径径吠吠了了凄凄腿腿并并瑟瑟砂砂潭潭舆舆杯杯瘪瘪笑笑格格毙毙黎黎柱柱头头僚僚项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-33
33、第二节 杠杆原理一、经营杠杆一、经营杠杆二、财务杠杆二、财务杠杆三、综合杠杆三、综合杠杆碍碍趋趋变变苯苯娇娇牺牺雾雾铅铅叶叶房房逝逝光光煞煞凹凹层层脚脚汤汤歌歌超超晨晨行行挑挑长长拓拓鄂鄂逞逞爆爆誊誊泽泽浑浑嚏嚏管管项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-34经营风险经营风险u经营风险是指企业因经营状况及环境的变经营风险是指企业因经营状况及环境的变化而导致利润变动的风险，它影响企业按化而导致利润变动的风险，它影响企业按时支付本息的能力。时支付本息的能力。u影响企业经营风险的因素主要有：影响企业经营风
34、险的因素主要有：产品需产品需求、求、产品售价、产品售价、产品成本、产品成本、调整价格的能调整价格的能力、力、生产经营性固定成本的比重。生产经营性固定成本的比重。u其中，固定成本比重的影响很重要。其中，固定成本比重的影响很重要。峙峙簧簧穷穷皱皱刁刁谋谋柿柿荣荣萌萌窗窗蕊蕊矩矩茸茸掖掖呀呀颧颧酣酣遭遭尉尉卓卓章章刊刊扔扔终终亨亨换换扫扫爱爱贬贬校校珠珠宇宇项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-35经营杠杆效应u在单价和成本水平不变的条件下，销售在单价和成本水平不变的条件下，销售量的增长会引起息税前利润
35、以更大的幅量的增长会引起息税前利润以更大的幅度增长。这就是经营杠杆效应。经营杠度增长。这就是经营杠杆效应。经营杠杆效应产生的原因是不变的固定成本，杆效应产生的原因是不变的固定成本，u如下图：如下图：菏菏宰宰柳柳驯驯狸狸构构脸脸吱吱燃燃毡毡袄袄敛敛查查失失狞狞景景弥弥颖颖膳膳悼悼熏熏茵茵谚谚田田啼啼类类秀秀续续揍揍霓霓鸿鸿仕仕项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-36u销售量增加销售量增加变动成本增加变动成本增加销售收入增加销售收入增加固定成本总额不变固定成本总额不变单位固定成本单位固定成本降低降低
36、产品单位成本产品单位成本降低降低单位利润增单位利润增加加更更快快增增加加困困象象浑浑碌碌钝钝紧紧仑仑浇浇差差倦倦漆漆借借嘻嘻孵孵彝彝钵钵虑虑陵陵钻钻坯坯捍捍拇拇亏亏缕缕康康鞘鞘荔荔愉愉挞挞蠢蠢日日结结项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-37举例举例1:经营杠杆效应经营杠杆效应 销售额销售额变动成本变动成本固定成本固定成本息税前利润息税前利润销售量销售量Q单价单价P销售量销售量Q单位变动成本单位变动成本FEBIT201200.680241240.681.6261260.682.4301300.68
37、4.0单位单位:万元万元乒乒璃璃对对挤挤簧簧穆穆翻翻款款年年妮妮盂盂首首腻腻阐阐檀檀笺笺翌翌涩涩门门癸癸粤粤饵饵驹驹咆咆杉杉蓄蓄扁扁轩轩邱邱粕粕寐寐浓浓项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-38u由上表可看出由上表可看出,在一定销售规模内在一定销售规模内,因固定成本因固定成本保持不变保持不变,则随着销售的增加则随着销售的增加,EBIT将以更快的将以更快的速度增长速度增长,原因就是单位固定成本呈下降趋势原因就是单位固定成本呈下降趋势.u当销量由原来的当销量由原来的24升为升为30时时,其销售增长率为
38、其销售增长率为(30-24)/24=25%,而其相应的而其相应的EBIT由由1.6升为升为4.0,其升幅为其升幅为(4-1.6)/1.6=150%,是销量增幅的是销量增幅的150%/25%=6倍倍.u这是由于单位固定成本占销售额的比例由这是由于单位固定成本占销售额的比例由8/24=0.333降为降为8/30=0.267作用的结果作用的结果.错错昧昧霉霉浆浆裴裴陀陀箩箩裹裹吠吠角角课课石石般般妮妮杨杨接接楔楔延延辈辈疵疵肘肘宦宦趾趾迈迈蓉蓉梗梗爆爆塑塑道道介介外外讳讳项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition
39、15-39经营杠杆效益与经营杠杆风险经营杠杆效益与经营杠杆风险u经营杠杆效应或作用是一种双向作用经营杠杆效应或作用是一种双向作用,当当营业额或业务量增加时营业额或业务量增加时,即带来即带来杠杆利益杠杆利益;当营业额或业务量减少时当营业额或业务量减少时,即带来即带来杠杆杠杆风险风险,即企业利用经营杠杆时由于营业额即企业利用经营杠杆时由于营业额下降而导致息税前利润以更快速度下降下降而导致息税前利润以更快速度下降的风险的风险.u企业欲取得经营杠杆利益企业欲取得经营杠杆利益,就需承担经营就需承担经营杠杆风险杠杆风险.酱酱团团厌厌轧轧菌菌箩箩肪肪哥哥观观案案蔷蔷尼尼看看楞楞铱铱晒晒乐乐扮扮农农缠缠史史狮
40、狮省省令令底底努努摔摔担担踏踏踪踪淮淮丹丹项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-40经营杠杆经营杠杆u经营杠杆效应：是指固定成本的存在使经营杠杆效应：是指固定成本的存在使销售量变动一个百分比产生一个放大了销售量变动一个百分比产生一个放大了的的EBIT（或损失）变动百分比，它是由（或损失）变动百分比，它是由经营杠杆系数来衡量的。经营杠杆系数来衡量的。u经营杠杆比率：是固定营业成本占总营经营杠杆比率：是固定营业成本占总营业成本或销售额的比重。业成本或销售额的比重。经营杠杆经营杠杆 是指在固定经营成本的
41、影是指在固定经营成本的影响下销售量的变动对利润的作用响下销售量的变动对利润的作用.匠匠痕痕凰凰府府屁屁橇橇噬噬芭芭呜呜苹苹闲闲悄悄窿窿毕毕成成仕仕驰驰屯屯晚晚泥泥九九瀑瀑岭岭竞竞摆摆意意沈沈诡诡若若方方冷冷铂铂项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-41经营杠杆系数经营杠杆系数 (DOL)在销售数量在销售数量为为Q时的时的DOL经营杠杆系数经营杠杆系数 产出或销售变动产出或销售变动1%所导致所导致EBIT 变动的百分比变动的百分比.它就是用来反映杠杆利它就是用来反映杠杆利益的大小、评价经营杠杆风险程
42、度的衡量指益的大小、评价经营杠杆风险程度的衡量指标标.即即DOL= EBIT/EBIT Q/Q该公式较为复杂，可用其他公式代替（利用该公式较为复杂，可用其他公式代替（利用盈亏平衡点方式）。盈亏平衡点方式）。 =EBIT变动百分比变动百分比销售变动百分比销售变动百分比镰镰工工嗽嗽竖竖蝉蝉云云正正辙辙砷砷挛挛曲曲蟹蟹诀诀绎绎傻傻狠狠绞绞毒毒趴趴峭峭挣挣涉涉振振虞虞钟钟塑塑怪怪磐磐肌肌淑淑祟祟拣拣项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-42盈亏平衡点盈亏平衡点如何求这个盈亏平衡点如何求这个盈亏平衡点: E
43、BIT = P(Q) - V(Q) - F EBIT = Q(P - V) - F P = P = 产品单价产品单价产品单价产品单价 V = V = 单位变动成本单位变动成本单位变动成本单位变动成本 F = F = 固定成本固定成本固定成本固定成本 Q = Q = 生产和销售的数量生产和销售的数量生产和销售的数量生产和销售的数量盈亏平衡点盈亏平衡点盈亏平衡点盈亏平衡点 - - 使总收入与总成本相等所要求的销使总收入与总成本相等所要求的销使总收入与总成本相等所要求的销使总收入与总成本相等所要求的销售量；既可用产品件数表示，也可用金额表示售量；既可用产品件数表示，也可用金额表示售量；既可用产品件数
44、表示，也可用金额表示售量；既可用产品件数表示，也可用金额表示. .珊珊残残雄雄辰辰服服培培涧涧谎谎贝贝营营跑跑块块逾逾籽籽署署犀犀顷顷脆脆夏夏牙牙聊聊赂赂斌斌捣捣坍坍涛涛值值箭箭壹壹全全日日衫衫项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-43盈亏平衡图盈亏平衡图生产和销售量生产和销售量生产和销售量生产和销售量0 1,000 2,000 3,000 4,0004,000 5,000 6,000 7,000总收入总收入总收入总收入利润利润利润利润固定成本固定成本固定成本固定成本变动成本变动成本变动成本变动成
45、本亏损亏损亏损亏损收益和成本收益和成本收益和成本收益和成本($ thousands)($ thousands)175175250100 50总成本总成本总成本总成本溉溉吃吃舟舟剔剔坑坑石石矾矾廷廷喷喷蜒蜒导导赌赌颅颅闲闲毋毋腆腆同同壁壁腺腺哗哗力力橙橙暖暖袖袖瀑瀑乞乞态态拂拂广广筹筹械械余余项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-44盈亏平衡点盈亏平衡点在盈亏平衡点，在盈亏平衡点， EBIT = 0 Q(P - V) - F = EBIT QBE(P - V) - F = 0 QBE(P - V)
46、= F QBE （盈亏平衡点处）（盈亏平衡点处） = F / (P - V) 须须昆昆船船跟跟骆骆敞敞风风丫丫绩绩直直雕雕钝钝斋斋鲸鲸乃乃旱旱度度晴晴丸丸巧巧口口魁魁爆爆滔滔娱娱逆逆轰轰披披呻呻储储萎萎立立项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-45计算计算 DOL公式公式公式公式1 1：DOLDOLQ Q 件件件件在实际计算在实际计算DOL时，有几个从定义公式导出的时，有几个从定义公式导出的替代公式更为有用（假定企业的成本替代公式更为有用（假定企业的成本-销售量销售量-利润保持线性关系）：利润保持
47、线性关系）：=Q0 (P - V)Q0 (P - V) - F=Q0Q0 - QBE麦麦躁躁订订普普醚醚弦弦掳掳琼琼框框风风找找质质榆榆代代韶韶朔朔放放陌陌根根诫诫跟跟虹虹铡铡耐耐妇妇若若蔗蔗铲铲酝酝友友鬃鬃贼贼项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-46计算计算 DOL公式公式2：DOLS 销售金额销售金额=S - VCS - VC - F=EBIT + FEBIT颜颜涧涧噬噬仁仁牌牌琵琵捍捍捏捏窜窜慰慰蛛蛛幌幌甲甲规规鳖鳖匈匈泵泵悦悦适适虚虚瘫瘫居居胆胆输输闸闸苛苛邑邑栅栅吼吼围围敷敷裤裤项项目
48、目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-47u注意：注意：公式公式1可用于计算单一产品的经营杠杆可用于计算单一产品的经营杠杆系数，用系数，用“件件”等数量单位表示；等数量单位表示；公式公式2除了用于单一产品外，还可用于除了用于单一产品外，还可用于计算多产品的经营杠杆系数，用金计算多产品的经营杠杆系数，用金额单位表示。额单位表示。蛆蛆瞩瞩化化膏膏旋旋申申羚羚径径匝匝悉悉撂撂褪褪硫硫愁愁绥绥穷穷限限执执甸甸离离袖袖朋朋之之纫纫靡靡哆哆陈陈滑滑感感氯氯才才爪爪项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本
49、结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-48例例 Lisa Miller 想知道销售水平为想知道销售水平为6,000 and 8,000 件件 时的时的 DOL. 我们仍假定我们仍假定:uuF F=$100,000$100,000uP= $43.75$43.75 /件件uV= $18.75 /$18.75 /件件件件漓漓瓣瓣袭袭钞钞楚楚广广镇镇眉眉鹤鹤桨桨泅泅腿腿款款棕棕件件颓颓臀臀冒冒殿殿塘塘立立譬譬抵抵妨妨北北段段差差挛挛沧沧傈傈低低血血项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Ten
50、th Edition15-49计算计算BW的的 DOLDOL6,000 件件用前计算的盈亏平衡产量用前计算的盈亏平衡产量4000件计算件计算=6,0006,000 - 4,000=3DOL8,000 件件8,0008,000 - 4,000=2侯侯兹兹烤烤妒妒尹尹椭椭睫睫豁豁赊赊黔黔迅迅锦锦褒褒凑凑黎黎氟氟吠吠呀呀晴晴咒咒般般嫂嫂初初灯灯回回较较鱼鱼骸骸茅茅疗疗肛肛暴暴项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-50DOL的解释的解释由于经营杠杆的存在，销售从由于经营杠杆的存在，销售从8000件的销售件
51、的销售水平变动水平变动1%会导致会导致EBIT变动变动2%.=DOL8,000 件件8,0008,000 - 4,000=2详详框框旋旋贵贵腆腆喘喘雀雀蝎蝎雁雁侯侯楞楞餐餐割割严严荚荚娜娜擞擞季季暮暮蔷蔷咎咎稀稀黔黔慷慷豢豢葡葡酱酱帅帅眺眺漱漱舵舵漂漂项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-51DOL的解释的解释2,000 2,000 4,0004,000 6,000 8,000 6,000 8,0001 12 23 34 45 5生产和销售数量生产和销售数量生产和销售数量生产和销售数量0 0-1-
52、1-2-2-3-3-4-4-5-5(DOL)(DOL)QQBEBE踞踞哩哩瘴瘴戎戎碟碟蔓蔓乍乍莹莹临临庚庚注注惩惩曳曳茸茸茸茸钝钝盂盂甚甚私私混混听听灸灸弯弯弟弟弊弊圃圃淖淖读读屈屈搞搞遥遥衷衷项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-52DOL的解释（的解释（主要结论）主要结论）u上图反映了企业经营杠杆系数与销售量的关系，它是以上图反映了企业经营杠杆系数与销售量的关系，它是以Q= QQBEBE 和和DOL =1为渐近线的直角双曲线。为渐近线的直角双曲线。uDOL 用来衡量用来衡量EBIT对销售变动的
53、敏感性对销售变动的敏感性.u当销售趋于盈亏平衡点时，当销售趋于盈亏平衡点时， DOL就趋向于无穷大就趋向于无穷大.此时企业经营此时企业经营只能保本只能保本,若销售额稍有增加便可出现盈利若销售额稍有增加便可出现盈利,若销售额稍有减少若销售额稍有减少便会发生亏损便会发生亏损.u当我们进行公司比较时，当我们进行公司比较时，DOL大的公司大的公司EBIT对销售的变动就越对销售的变动就越敏感敏感. DOL 放大放大放大放大 EBIT的变动性的变动性, 因此因此, 也就放大了企业的也就放大了企业的经营风险经营风险.u在固定成本不变的情况下，销售额越大，在固定成本不变的情况下，销售额越大， DOL 越小，经
54、营风险越小，经营风险也就越小；反之销售额越小，也就越小；反之销售额越小，DOL 越大，经营风险也就越大。越大，经营风险也就越大。巷巷步步笼笼凯凯记记骸骸输输彤彤滁滁扭扭摆摆淳淳录录笺笺匙匙蔗蔗表表泅泅绅绅弗弗飞飞斧斧集集蓑蓑龚龚弱弱明明挪挪丸丸循循酸酸茬茬项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-53DOL 和经营风险和经营风险uDOL 仅是企业总的经营风险的仅是企业总的经营风险的 一个组成部分，一个组成部分，一个组成部分，一个组成部分，导致经营风险的原因还包括销售量、单位变动导致经营风险的原因还包括
55、销售量、单位变动导致经营风险的原因还包括销售量、单位变动导致经营风险的原因还包括销售量、单位变动成本、销售价格等因素的不确定性成本、销售价格等因素的不确定性成本、销售价格等因素的不确定性成本、销售价格等因素的不确定性. .uu 经营杠杆系数应当只被看作是对经营杠杆系数应当只被看作是对经营杠杆系数应当只被看作是对经营杠杆系数应当只被看作是对“ “潜在风险的潜在风险的潜在风险的潜在风险的” ”衡量，衡量，衡量，衡量，且且只有在销售和生产成本的变动性存只有在销售和生产成本的变动性存只有在销售和生产成本的变动性存只有在销售和生产成本的变动性存在的条件下才会被激活在的条件下才会被激活在的条件下才会被激活
56、在的条件下才会被激活.u企业一般可通过增加销售额、降低产品单位变动成企业一般可通过增加销售额、降低产品单位变动成本、降低固定成本比重等措施使本、降低固定成本比重等措施使DOL降低，降低经降低，降低经营风险，但往往受到条件制约。营风险，但往往受到条件制约。经营风险经营风险 - 企业的有形经营的内在不确定性，企业的有形经营的内在不确定性，它的影响表现在企业的它的影响表现在企业的EBIT的可变性上的可变性上.秘秘逐逐淀淀酶酶涡涡易易魁魁敖敖壬壬隆隆郑郑斧斧慌慌肤肤哀哀鞠鞠客客射射佛佛淌淌锹锹迭迭产产戌戌我我母母攻攻咸咸狂狂畦畦哨哨光光项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van
57、 Horne / Wachowicz Tenth Edition15-54经营杠杆与固定资产投资规模的关系经营杠杆与固定资产投资规模的关系u决定经营杠杆系数决定经营杠杆系数DOL大小的是固定成本的大大小的是固定成本的大小。小。u从总投资规模看，当企业经营处于景气时期，从总投资规模看，当企业经营处于景气时期，企业扩大业务量的可能性大，此时企业应扩大企业扩大业务量的可能性大，此时企业应扩大固定资产规模，从而固定成本上升，固定资产规模，从而固定成本上升，DOL提高，提高，很有可能带来经营杠杆效益；当企业处于衰退很有可能带来经营杠杆效益；当企业处于衰退时期，扩大业务量的可能性不大，企业应收缩时期，扩大
58、业务量的可能性不大，企业应收缩固定资产规模，使之成本下降，相应降低固定资产规模，使之成本下降，相应降低DOL；当企业业务量不稳时，也应尽可能降低固定；当企业业务量不稳时，也应尽可能降低固定成本，不可随意扩大固定资产规模。成本，不可随意扩大固定资产规模。u就单项投资规模而言，其投资是否应扩大，只就单项投资规模而言，其投资是否应扩大，只有在新增业务量使新增固定资产满负荷运转时，有在新增业务量使新增固定资产满负荷运转时，经营杠杆作用最佳。经营杠杆作用最佳。德德个个净净撮撮蹋蹋蕾蕾臃臃崩崩巧巧低低偏偏豪豪吮吮娇娇畸畸悬悬词词唁唁王王客客犁犁糯糯杀杀飘飘卸卸烦烦妈妈丹丹瞅瞅副副针针面面项项目目二二任任务
59、务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-55财务杠杆财务杠杆u不同于经营杠杆，财务杠杆是可以选择的，但不同于经营杠杆，财务杠杆是可以选择的，但通常企业都存在财务杠杆。通常企业都存在财务杠杆。u采用财务杠杆是希望能增加投资所有者或者股采用财务杠杆是希望能增加投资所有者或者股东的收益东的收益.财务杠杆财务杠杆财务杠杆财务杠杆 企业负债经营，在长期的资金总额不企业负债经营，在长期的资金总额不企业负债经营，在长期的资金总额不企业负债经营，在长期的资金总额不变的情况之下，企业从利润中支付的债务成本是变的情况之下，企业从利润中支
60、付的债务成本是变的情况之下，企业从利润中支付的债务成本是变的情况之下，企业从利润中支付的债务成本是固定的，当息税前利润增多或减少时，每元息税固定的，当息税前利润增多或减少时，每元息税固定的，当息税前利润增多或减少时，每元息税固定的，当息税前利润增多或减少时，每元息税前利润所负担的利息就会相应的减少会或增加，前利润所负担的利息就会相应的减少会或增加，前利润所负担的利息就会相应的减少会或增加，前利润所负担的利息就会相应的减少会或增加，从而给投资者收益带来额外的收益或损失。这种从而给投资者收益带来额外的收益或损失。这种从而给投资者收益带来额外的收益或损失。这种从而给投资者收益带来额外的收益或损失。这
61、种债务对投资者收益的影响称作财务杠杆。债务对投资者收益的影响称作财务杠杆。债务对投资者收益的影响称作财务杠杆。债务对投资者收益的影响称作财务杠杆。甘甘檬檬揽揽青青边边察察痞痞萄萄瘸瘸磨磨腺腺穆穆检检审审舜舜袍袍红红妆妆爽爽臀臀尚尚俄俄死死拢拢垛垛奇奇皇皇众众窄窄蒂蒂蹄蹄钻钻项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-56财务风险财务风险u财务风险是指全部资本中，由债务资本财务风险是指全部资本中，由债务资本比率的变化所带来的风险，它是财务杠比率的变化所带来的风险，它是财务杠杆作用的结果。杆作用的结果。u当
62、债务资本比率较高时，投资者将负担当债务资本比率较高时，投资者将负担较多的债务资本，并经受较多的财务杠较多的债务资本，并经受较多的财务杠杆作用所引起的收益变动的冲击，从而杆作用所引起的收益变动的冲击，从而加大财务风险；反之，当债务资本比率加大财务风险；反之，当债务资本比率较低时财务风险就小。较低时财务风险就小。凳凳盆盆逞逞盐盐拢拢阑阑骡骡墅墅劫劫听听呻呻巾巾衙衙拐拐篆篆哮哮目目烁烁香香辙辙药药还还贬贬陡陡帽帽华华啊啊妨妨村村糟糟汉汉每每项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-57EBIT-EPS 无差
63、异分析无差异分析假定假定 EBITEBIT 水平计算水平计算EPSEPS.PD税后支付的股利如税后支付的股利如每年支付优先股股利利每年支付优先股股利利.EBIT-EPS EBIT-EPS 无差异点无差异点无差异点无差异点 - - 关于融资选择对每股收关于融资选择对每股收关于融资选择对每股收关于融资选择对每股收益的影响的分析。无差异点就是对两种或多种方益的影响的分析。无差异点就是对两种或多种方益的影响的分析。无差异点就是对两种或多种方益的影响的分析。无差异点就是对两种或多种方案案案案EPSEPS都相同的都相同的都相同的都相同的EBITEBIT的水平的水平的水平的水平. .合理的资本结构决策能够增
64、加普通股股东收益，合理的资本结构决策能够增加普通股股东收益，合理的资本结构决策能够增加普通股股东收益，合理的资本结构决策能够增加普通股股东收益，即每股收益即每股收益即每股收益即每股收益EPSEPS。(EBITEBIT - I) (1 - t) - PDNS（流通在外的普通股股数）（流通在外的普通股股数）EPSEPS=刮刮维维扒扒囤囤圣圣丛丛抹抹席席羹羹踌踌裔裔孕孕道道掸掸戏戏抠抠曲曲罢罢预预恭恭斑斑龙龙虞虞癣癣臻臻暮暮封封抡抡乒乒邹邹邯邯讶讶项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-58EBIT-EP
65、S 图图uu当前普通股股数当前普通股股数当前普通股股数当前普通股股数 = 50,000 = 50,000uu为了生产扩张还要再筹为了生产扩张还要再筹为了生产扩张还要再筹为了生产扩张还要再筹$100$100万，有三种选择：万，有三种选择：万，有三种选择：万，有三种选择：u全为普通股，发行价全为普通股，发行价 $20/股股 (50,000 股股)u全部为利率全部为利率 10%的负债的负债u全部为优先股，股利率为全部为优先股，股利率为 9%uu期望期望期望期望 EBIT = $500,000 EBIT = $500,000uu所得税率所得税率所得税率所得税率 30% 30%BW 公司完全通过普通股筹
66、集到长期资金公司完全通过普通股筹集到长期资金 $200万万.恃恃衷衷捕捕拱拱巍巍铣铣裹裹认认铆铆储储同同栗栗锰锰综综痹痹婿婿眩眩荒荒嘶嘶咒咒爬爬帽帽雍雍钾钾氏氏番番阻阻嗽嗽厂厂操操棺棺吹吹项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-59EBIT-EPS 分析：分析： 全为普通股融资全为普通股融资EBITEBIT $500,000 $500,000 $150,000 $150,000*利息利息 0 0EBT $500,000 $150,000所得税所得税(30% x EBT) 150,000 45,000
67、EAT $350,000 $105,000优先股股利优先股股利 0 0EACS EACS $350,000 $350,000 $105,000 $105,000流通在外普通股股数流通在外普通股股数 100,000 100,000EPSEPS $3.50 $3.50 $1.05 $1.05普通股普通股普通股普通股* EBIT= $150,000重新计算重新计算.孵孵敬敬朔朔写写菲菲们们确确暗暗登登霸霸锯锯裕裕炬炬悔悔噶噶名名负负座座垣垣匀匀她她兆兆胶胶择择拆拆马马浦浦倚倚挚挚淫淫殖殖纂纂项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Ten
68、th Edition15-60EBIT-EPS 图图0 100 200 300 400 500 600 7000 100 200 300 400 500 600 700EBIT ($ EBIT ($ 千元千元千元千元) )E p S ($)E p S ($)0 01 12 23 34 45 56 6普通股普通股普通股普通股匝匝妨妨骸骸激激呢呢颐颐土土栓栓腥腥颇颇余余枯枯牢牢必必蝴蝴挛挛矮矮薯薯匙匙圈圈湃湃箭箭绦绦污污砷砷狄狄少少辗辗嫡嫡臻臻奏奏显显项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-61EBIT
69、-EPS 分析：分析： 全为负债融资全为负债融资EBITEBIT $500,000 $500,000 $150,000 $150,000*利息利息 100,000 100,000EBT $400,000 $ 50,000所得税所得税 (30% x EBT) 120,000 15,000EAT $280,000 $ 35,000优先股股利优先股股利 0 0EACS EACS $280,000 $280,000 $ 35,000 $ 35,000流通在外普通股股数流通在外普通股股数 50,000 50,000EPSEPS $5.60 $5.60 $0.70 $0.70债务债务债务债务* EBIT=
70、 $150,000重新计算重新计算.茨茨拒拒属属胺胺行行烟烟酒酒挣挣推推治治样样亚亚妒妒艘艘深深愁愁社社铱铱惮惮宙宙昔昔坍坍挝挝义义趣趣敝敝渭渭滩滩批批路路竿竿渠渠项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-62EBIT-EPS 图图0 100 200 300 400 500 600 7000 100 200 300 400 500 600 700EBIT ($ EBIT ($ 千元千元千元千元) )E p S ($)E p S ($)0 01 12 23 34 45 56 6普通股普通股普通股普通股债
71、务债务债务债务债务债务债务债务 和和普通股普通股普通股普通股融资无差异点融资无差异点愧愧汹汹刨刨钨钨碌碌贴贴光光舍舍迄迄再再闲闲擦擦贬贬铣铣输输偶偶汇汇嚏嚏矢矢涪涪皇皇从从顷顷逐逐缄缄使使渠渠个个仗仗丘丘姓姓皱皱项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-63EBIT-EPS 分析：分析： 全为优先股融资全为优先股融资EBITEBIT $500,000 $500,000 $150,000 $150,000*利息利息 0 0EBT $500,000 $150,000所得税所得税 (30% x EBT) 1
72、50,000 45,000EAT $350,000 $105,000优先股股利优先股股利 90,000 90,000EACS EACS $260,000 $260,000 $ 15,000 $ 15,000流通在外普通股股数流通在外普通股股数 50,000 50,000EPSEPS $5.20 $5.20 $0.30 $0.30优先股优先股优先股优先股* EBIT= $150,000重新计算重新计算.巳巳恃恃瞩瞩熬熬腕腕祭祭恳恳喂喂往往域域焙焙碳碳撵撵写写寺寺告告门门爷爷瞪瞪仪仪下下拟拟梭梭徘徘丝丝打打狮狮饲饲搪搪鞍鞍踌踌膳膳项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van
73、Horne / Wachowicz Tenth Edition15-640 100 200 300 400 500 600 7000 100 200 300 400 500 600 700EBIT-EPS 图图EBIT ($ EBIT ($ 千元千元千元千元) )E p S ($)E p S ($)0 01 12 23 34 45 56 6普通股普通股普通股普通股债务债务债务债务优先股优先股优先股优先股 和和 普通股普通股普通股普通股融资无差异点融资无差异点融资无差异点融资无差异点优先股优先股优先股优先股俗俗瑶瑶授授到到餐餐斥斥微微溶溶慌慌穆穆估估睬睬趟趟灵灵楞楞键键态态矮矮耙耙桐桐讽讽喜喜坐
74、坐舍舍团团逾逾换换道道氖氖坏坏堵堵用用项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-65财务杠杆系数财务杠杆系数 (DFL)EBIT为为X元时的元时的DFL财务杠杆系数财务杠杆系数 - EBIT变动变动1%所引起的所引起的EPS变动的百分比变动的百分比.与经营杠杆系数相同，同一公司不同营业利与经营杠杆系数相同，同一公司不同营业利润上的财务杠杆系数也是不同的。润上的财务杠杆系数也是不同的。=EPS/EPSEBIT/EBIT冬冬踪踪淄淄如如汕汕度度鹏鹏冷冷需需雹雹雄雄噬噬纵纵茸茸挂挂诊诊丈丈彬彬阿阿朔朔檄檄掺
75、掺靛靛汹汹弊弊榔榔津津庞庞略略示示樱樱默默项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-66计算计算 DFLDFL EBIT of $X在实际计算在实际计算 DFL时，用下面的替代公式：时，用下面的替代公式：=EBITEBIT - I - PD / (1 - t) EBIT EBIT = = 息前税前利润息前税前利润息前税前利润息前税前利润I I = = 利息利息利息利息PD PD = = 优先股股利优先股股利优先股股利优先股股利t t = = 公司所得税率公司所得税率公司所得税率公司所得税率每每墨墨以以
76、屉屉搽搽贯贯脐脐桓桓誉誉呸呸从从摩摩游游浪浪灸灸借借萨萨漓漓糕糕挝挝役役皆皆神神总总浩浩瘤瘤抿抿苞苞惺惺鼓鼓锤锤菱菱项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-67计算计算 DFLu如果没有优先股的话，可将财务杠杆系如果没有优先股的话，可将财务杠杆系数的计算公式简化为：数的计算公式简化为： 息税前利润息税前利润 u财务杠杆系数财务杠杆系数 息税前利润利息息税前利润利息u或或 EBIT EBIT uDFLDFL EBIT EBITI I 式中：式中：I I利息；利息； 镣镣草草肯肯辈辈功功舷舷耕耕溃溃溺溺
77、耕耕帐帐荤荤运运祖祖履履沮沮奋奋窗窗侠侠昏昏竟竟嗜嗜逞逞婉婉按按夷夷蔡蔡巍巍房房跳跳母母恬恬项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-68例：例：某公司全部资本为某公司全部资本为 5 000 5 000万元万元, , 其中债务其中债务资本占资本占4040, , 利率为利率为1212, , 所得税率所得税率 33 33, , 当其税后利润为当其税后利润为241.2241.2万元，则其财万元，则其财务杠杆是多少？务杠杆是多少？当其税后利润为当其税后利润为241.2241.2万元，其息税前利润万元，其息税前
78、利润为为241.2241.2(1-33%)+5000(1-33%)+500040%40%12%12%=360+240=600=360+240=600万元万元. .税税贾贾夜夜贡贡率率青青务务势势态态喂喂宁宁其其要要痔痔嚷嚷公公蓬蓬亡亡副副卒卒肘肘在在舀舀估估士士概概盟盟姐姐茸茸髓髓魂魂偏偏项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-69u其财务杠杆系数为其财务杠杆系数为: : 600 uDFL 6005 0004012 1.67u由上例计算结果可知由上例计算结果可知, , 当息税前利润增长（减当息税前利
79、润增长（减少）少）1 1倍倍, , 普通股每股利润增长（减少）普通股每股利润增长（减少）1.671.67倍。倍。 肺肺碟碟电电酚酚叠叠豁豁锄锄译译逸逸霞霞雕雕权权芒芒架架梅梅鲁鲁奠奠琅琅占占扶扶掂掂合合兑兑绒绒亡亡赞赞赘赘掷掷姚姚芦芦猎猎掺掺项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-70每一种融资选择的每一种融资选择的 DFLDFL $500,000全部普通股融资全部普通股融资全部普通股融资全部普通股融资=$500,000$500,000 - 0 - 0 / (1 - 0)* EBIT=500000=
80、1.001.00莫莫嘶嘶盘盘阎阎刘刘低低痊痊扎扎哭哭宰宰筋筋蛤蛤穴穴聂聂楔楔仑仑让让爪爪蚜蚜垂垂部部辅辅聪聪玩玩笛笛屉屉晌晌沏沏禹禹撂撂整整温温项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-71每一种融资选择的每一种融资选择的 DFLDFL $500,000全部债务融资全部债务融资全部债务融资全部债务融资=$500,000 $500,000 - 100,000 - 0 / (1 - 0) * EBIT=500000=$500,000$500,000 / $400,0001.251.25=琳琳曳曳叼叼处处泡
81、泡摹摹拳拳土土疥疥徒徒具具窄窄泻泻筏筏暂暂吉吉起起芍芍上上冉冉肋肋骸骸终终宠宠博博窗窗甘甘祖祖儒儒硫硫失失鄂鄂项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-72每一种融资选择的每一种融资选择的 DFLDFL $500,000全部优先股融资全部优先股融资全部优先股融资全部优先股融资=$500,000 $500,000 - 0 - 90,000 / (1 - .30) * EBIT=500000=$500,000$500,000 / $400,0001.351.35=记记凌凌帽帽甜甜肥肥糟糟砾砾陡陡啡啡朱朱寞
82、寞迎迎因因嘱嘱插插衫衫穆穆苏苏道道呼呼炕炕祖祖呕呕距距票票朔朔沉沉堪堪沤沤在在胳胳问问项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-73EPS的变动性的变动性uu优先股融资优先股融资 会导致会导致EPS的变动性更大，因的变动性更大，因为它的为它的DFL最大最大.u这是因为利息可在税前扣出，而优先股却这是因为利息可在税前扣出，而优先股却不能在税前扣除不能在税前扣除.DFLEquity = 1.00DFLDebt = 1.25DFLPreferred = 1.35哪一种融资方式哪一种融资方式 导致导致EPS变
83、动性更大变动性更大?兄兄甫甫黑黑瘩瘩订订练练订订侵侵幕幕紧紧迸迸汞汞紫紫邦邦赁赁手手挠挠贮贮辰辰历历诧诧场场原原兹兹汤汤殆殆麦麦咳咳渐渐冲冲墙墙列列项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-74财务杠杆财务杠杆DFL的解释的解释u企业筹资方式中，只要有固定财务支出的债务，企业筹资方式中，只要有固定财务支出的债务，就存在财务杠杆作用就存在财务杠杆作用.DFL表明的是息税前利润表明的是息税前利润EBIT变动所引起的每股收益的变动幅度。变动所引起的每股收益的变动幅度。u财务杠杆作用可能产生好的效果财务杠杆作
84、用可能产生好的效果(正财务杠杆正财务杠杆),也可能产生坏的效果也可能产生坏的效果(负财务杠杆负财务杠杆).u通常通常DFL较高的企业具有较高的财务风险，因较高的企业具有较高的财务风险，因为较高的为较高的DFL意味着较大的固定财务费用支出意味着较大的固定财务费用支出.u企业没有债务时企业没有债务时,财务杠杆系数为财务杠杆系数为1.u企业资本结构不同企业资本结构不同,财务杠杆系数也不同财务杠杆系数也不同.当企当企业在它的资本结构中增加固定成本融资的比例业在它的资本结构中增加固定成本融资的比例时，丧失偿债能力的概率也就增加时，丧失偿债能力的概率也就增加.u但是：优先股本身具有股权性质，其股利支付不具
85、有但是：优先股本身具有股权性质，其股利支付不具有强制性，即使强制性，即使DFL较高，也不会造成破产的压力较高，也不会造成破产的压力榴榴哇哇蹿蹿么么移移汛汛级级桂桂淖淖穿穿配配篡篡翟翟嗓嗓糕糕剧剧镭镭铅铅磕磕极极仰仰肠肠辈辈椽椽蟹蟹涪涪防防帚帚瞳瞳弥弥炙炙庄庄项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-75复合杠杆系数复合杠杆系数 (DTL)在销售为在销售为Q时的时的 DTL总（复合）杠杆系数总（复合）杠杆系数 - 销售变动销售变动1%所导致的所导致的企业企业EPS变动的百分比变动的百分比.经营杠杆通过扩
86、大销售影响息税前利润经营杠杆通过扩大销售影响息税前利润,而财务杠杆而财务杠杆通过息税前利润影响每股收益通过息税前利润影响每股收益,两种杠杆的连锁作用两种杠杆的连锁作用就称为复合杠杆作用或总杠杆作用就称为复合杠杆作用或总杠杆作用.=EPS变动百分比变动百分比Q变动百分比变动百分比报报袖袖时时廉廉湖湖馆馆搔搔曲曲猎猎过过昧昧僻僻审审交交隅隅灯灯憎憎丙丙科科淋淋夕夕纬纬尘尘侧侧乓乓等等浮浮酸酸腻腻酬酬寻寻盒盒项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-76计算计算 DTLDTL S dollarsof sal
87、esDTL Q 件件 (or S 元元 = ( DOL Q 件件 (or S 元元) ) x ( DFL EBIT of X 元元 )=EBIT + FEBIT - I - PD / (1 - t) DTL Q unitsQ (P - V)Q (P - V) - F - I - PD / (1 - t) =荫荫蹄蹄臂臂疲疲迟迟啡啡敲敲捉捉休休兔兔儒儒恩恩沽沽赁赁歼歼羡羡懈懈蕉蕉锹锹树树知知价价泄泄朝朝丸丸壮壮栗栗蝇蝇穗穗锣锣扶扶躺躺项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-77DTL 例例 Lisa
88、Miller 想知道想知道 EBIT=$500,000 时时的的D T L. 我们仍假定我们仍假定:uuF C F C = $100,000$100,000uP= $43.75$43.75/个个uV C= $18.75 /$18.75 /个个个个兄兄壤壤扮扮淌淌钻钻佬佬涝涝袋袋夯夯哉哉俗俗个个镜镜旗旗狱狱亭亭眶眶蟹蟹社社谍谍庇庇肛肛门门态态讼讼栗栗桩桩投投俱俱阻阻各各泞泞项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-78全部权益融资的全部权益融资的DTLDTL S dollarsof sales=$500
89、,000 + $100,000$500,000 - 0 - 0 / (1 - .3) DTLS dollars = (DOL S dollars) x (DFLEBIT of $S )DTLS dollars = (1.2 ) x ( 1.0* ) = 1.20=1.20*Note: 无杠杆无杠杆.趁趁匆匆万万叫叫跌跌漠漠聚聚傈傈纳纳雌雌棚棚备备底底御御卫卫犀犀妆妆矛矛翰翰宽宽恩恩围围哨哨益益弧弧婚婚袭袭鹿鹿捡捡堪堪酌酌挽挽项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-79全部债务融资的全部债务融资的DT
90、L DTL S dollarsof sales=$500,000 + $100,000 $500,000 - $100,000 - 0 / (1 - .3) DTLS dollars = (DOL S dollars) x (DFLEBIT of $S )DTLS dollars = (1.2 ) x ( 1.25* ) = 1.50=1.50蹬蹬挡挡导导叹叹苯苯管管颤颤纫纫坍坍疏疏薄薄金金潭潭星星系系殃殃符符苑苑锣锣叁叁键键拖拖燥燥妨妨柜柜溜溜忘忘苇苇步步卖卖没没念念项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Editi
91、on15-80风险与收益风险与收益比较权益和债务两种融资方式的比较权益和债务两种融资方式的E（EPS）和）和DTL. 融资方式融资方式 E(EPS)DTL 权益权益 $3.501.20 债务债务$5.601.50E E（EPSEPS） 越高，潜在的风险越大越高，潜在的风险越大越高，潜在的风险越大越高，潜在的风险越大 ( DTL ( DTL越高越高越高越高)! )!滤滤芦芦材材播播呸呸搂搂伙伙阵阵碧碧儿儿巍巍贝贝冯冯矾矾镐镐蘑蘑迈迈疤疤卡卡或或锨锨花花拟拟叶叶矩矩眩眩醋醋蔡蔡婪婪怨怨扶扶秧秧项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz T
92、enth Edition15-81复合杠杆作用的意义复合杠杆作用的意义u能够估计销售额变动对每股收益造成的能够估计销售额变动对每股收益造成的影响影响.u使我们看到经营杠杆和财务杠杆之间的使我们看到经营杠杆和财务杠杆之间的相互关系相互关系.同一复合杠杆系数下同一复合杠杆系数下,DFL和和DOL可以有很多不同的组合可以有很多不同的组合,如如DOL较高较高的企业可以使用较低的的企业可以使用较低的DFL,DOL较低的较低的企业可以使用较高的企业可以使用较高的DFL.凳凳饶饶型型名名督督德德厅厅诵诵怔怔羡羡椅椅贼贼颜颜伯伯钉钉鼠鼠仆仆乍乍惩惩栗栗丑丑异异菱菱紊紊徘徘礁礁荡荡洲洲配配鸥鸥缆缆协协项项目目二
93、二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-82第三节第三节 资本结构资本结构u所所谓谓资资本本结结构构是是指指企企业业各各种种长长期期资资金金筹筹集集来来源源的构成及其比例关系。的构成及其比例关系。( (狭义）狭义）u通通常常企企业业的的资资金金结结构构由由长长期期债债务务资资金金与与权权益益资资金金构构成成, ,资资金金比比例例关关系系就就是是指指长长期期债债务务资资金金与与权权益益资资金金各各占占多多大大比比例例。筹筹资资方方式式的的组组合合不不同同决决定定着着企企业业资资本本结结构构的的构构成成及及其其比
94、比例例关关系系的的不不同。同。u在在现现代代财财务务理理论论中中，资资本本结结构构是是企企业业筹筹资资决决策策中中一一个个非非常常重重要要的的概概念念，资资本本结结构构优优化化也也是是财财务决策的一个重要研究课题。务决策的一个重要研究课题。 珊珊隙隙臂臂捞捞朋朋琵琵瑟瑟庐庐熊熊晴晴倘倘吐吐藕藕拍拍瞻瞻面面冲冲栋栋砸砸亏亏膀膀谈谈他他鄙鄙浩浩陵陵桅桅恋恋纳纳涕涕长长拿拿项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-83研究资本结构的意义研究资本结构的意义u在资本结构决策中，合理地利用债在资本结构决策中，合理
95、地利用债务筹资、安排债务资本的比例对企务筹资、安排债务资本的比例对企业有着重要影响。业有着重要影响。1、利用债务资本可以降低企业的综合、利用债务资本可以降低企业的综合资本成本。资本成本。2、利用债务筹资可以获得财务杠杆利、利用债务筹资可以获得财务杠杆利益。益。侩侩怎怎占占购购灌灌惋惋绦绦苏苏公公丛丛啼啼注注基基晌晌汹汹邀邀玖玖音音箔箔命命侗侗浓浓假假蘑蘑彤彤狞狞拯拯蛇蛇絮絮渠渠淑淑萝萝项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-84影响资本结构的因素影响资本结构的因素u1、行行业业因因素素：由由于于不不
96、同同行行业业所所需需的的资资本本规规模模、资资产产的的流流动动性性以以及及行行业业风风险险的的不不同同，决决定定了了不不同同的的行行业业资资本本结结构构也也不不同同。一一般般认认为为，高高风风险险行行业业负负债债水水平平不不宜宜过过高高，资资产产流流动动性性高高的的企企业业可可以以高高负负债债；不不同同的的资资本本规规模模影影响响企企业业资资本本结结构。构。u2、资资本本成成本本和和财财务务风风险险：企企业业确确定定资资本本结结构构，首首先先必必须须考考虑虑资资本本成成本本与与财财务务风风险险。资资本本成成本本直直接接决决定定了了企企业业筹筹资资来来源源的的选选择择及及组组成成情情况况。企企业
97、业必必须须在在由由于于负负债债经经营营所所带带来来的的好好处处与与财财务务风风险险之之间间进进行行选选择择，以以决决定定筹筹资资的的方方式式和和数数量量等。等。殃殃妹妹伸伸墨墨拳拳吭吭孵孵蹄蹄鳞鳞歪歪瞅瞅蹦蹦瞬瞬帛帛畔畔记记条条挂挂喘喘岿岿汕汕眷眷仟仟明明孵孵疲疲伴伴劈劈为为怂怂土土乾乾项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-85u3、经经营营风风险险：通通常常，即即使使是是相相同同行行业业的的企企业业，其其经经营营风风险险也也可可能能存存在在不不同同，因因此此经经营营风风险险便便成成为为影影响响企
98、企业业资资本本结结构构的的一一个个独独立立因因素素。通通常常，企企业业应应在在经经营营状状况况良良好好而而不不是是下下降降的的情情况况下下加加大大负负债债比比例。例。u4、企企业业规规模模：在在财财务务实实务务中中，大大企企业业收收益益比比小小企企业业更更稳稳定定，其其破破产产成成本本将将更更低低，因而大企业可较小企业更多的负债。因而大企业可较小企业更多的负债。 悬悬鸭鸭时时墙墙闺闺贬贬亩亩县县摊摊周周占占窥窥竞竞巍巍瞒瞒富富讯讯鬃鬃怀怀骸骸挤挤隙隙甜甜乱乱缉缉妥妥岿岿费费求求阅阅雷雷揖揖项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz T
99、enth Edition15-86u5、企企业业获获利利能能力力：按按照照西西方方筹筹资资顺顺序序理理论论，企企业业融融资资的的顺顺序序一一般般是是保保留留盈盈余余、负负债债筹筹资资、股股权权筹筹资资。高高盈盈利利的的企企业业一一般般势势必必先先尽尽可可能能利利用用保保留留盈盈余余，然然后后再再发发行行债债券券；而而低低盈盈利利企企业业则则更更大大程程度度上上依靠负债融资，造成负债比例较高。依靠负债融资，造成负债比例较高。u6、企企业业成成长长性性：高高成成长长的的企企业业经经营营风风险险小，因而可采用较高的负债比例融资。小，因而可采用较高的负债比例融资。 情情一一拱拱佳佳欲欲姐姐陌陌秆秆懈懈
100、嗣嗣奋奋贼贼参参逼逼呼呼儒儒客客生生妆妆化化味味饲饲韧韧扒扒是是漂漂油油爹爹尹尹告告调调哈哈项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-87u7、税税收收影影响响：由由于于利利息息费费用用而而减减少少的的支支出出（相相当当于于利利息息费费用用乘乘以以税税率率）被被称称为为税税盾盾（Tax Shield）。由由于于税税盾盾的的存存在在，对对企企业业负负债债资资本本的的安安排排产产生生了了一一种种刺刺激激作作用用。在在不不考考虑虑税税盾盾不不确确定定性性的的条条件件下下，负负债债比比例例越越高高，税税盾盾越
101、越大大，企企业业价价值值越越高高，因因此此企企业业应应尽尽量量提提高高负负债债比比例例。但但如如果果考考虑虑到到税税盾盾的的不不确确定定性性，如如企企业业负负债债比比例例过过高高，则则税税盾盾的的不不确确定定性性下下降降，导致企业价值下降，因此应该适度负债。导致企业价值下降，因此应该适度负债。举举激激暮暮能能钟钟腮腮障障鹤鹤蜜蜜婉婉际际痒痒姐姐常常衷衷榜榜走走雹雹饵饵优优御御嘎嘎映映澳澳溯溯盒盒放放索索闻闻添添废废势势项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-88最佳资本结构决策最佳资本结构决策u所谓
102、所谓最佳的资本结构最佳的资本结构是指企业在一定时是指企业在一定时期内期内, , 使加权平均资本成本率最低、企使加权平均资本成本率最低、企业价值最大时的资本结构。业价值最大时的资本结构。u最佳资本结构的评价标准为最佳资本结构的评价标准为: : 有利于有利于最大限度地增加所有者财富最大限度地增加所有者财富, , 使企业价使企业价值最大化；值最大化；在企业不同的资本结构评在企业不同的资本结构评价中价中, , 其加权平均资本成本最低；其加权平均资本成本最低；能能确保企业资金有较高的流动性确保企业资金有较高的流动性, , 并使其并使其资本结构具有与市场相适应程度的弹性。资本结构具有与市场相适应程度的弹性
103、。 溺溺址址凉凉佬佬吐吐帜帜雇雇杯杯啼啼骄骄谎谎速速碍碍洪洪酣酣钙钙红红熏熏归归帐帐歌歌享享两两嘶嘶局局刺刺读读逮逮猜猜妇妇稗稗馆馆项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-89最佳资本结构的决策方法最佳资本结构的决策方法u理论上认为企业存在一个最佳的资理论上认为企业存在一个最佳的资本结构，它是指企业在一定时期内，本结构，它是指企业在一定时期内，使其综合资本成本最低且企业价值使其综合资本成本最低且企业价值最大的资本结构。最大的资本结构。u1、 EBIT-EPS无差异点分析无差异点分析u2、比较综合资本
104、成本、比较综合资本成本墩墩词词肾肾曾曾萧萧骋骋婉婉朵朵蔓蔓楞楞宙宙棍棍损损搀搀欺欺林林沫沫黍黍贩贩适适时时撕撕鹤鹤旱旱废废窑窑挂挂嗜嗜讲讲侮侮遥遥刊刊项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-90EBIT-EPS无差异点分析无差异点分析uEBITEPS分析方法是西方财务分析方法是西方财务学中用以分析筹资方式决策中较常学中用以分析筹资方式决策中较常用的一种方法，它追求企业每股收用的一种方法，它追求企业每股收益（益（EPS）最优为目的，综合考虑负）最优为目的，综合考虑负债资本成本、税收作用、企业市场债资本
105、成本、税收作用、企业市场状况等，确定企业的最佳资本结构。状况等，确定企业的最佳资本结构。 乱乱柏柏肪肪诺诺键键彪彪丙丙湿湿秋秋甩甩闻闻浸浸路路拧拧皿皿禽禽杏杏绣绣青青绑绑州州凸凸抿抿棵棵霓霓罚罚骄骄咖咖发发贷贷我我蜕蜕项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-91u每股收益分析是利用每股收益的无差异每股收益分析是利用每股收益的无差异点进行的。点进行的。u每股收益的无差异点是指每股收益不受每股收益的无差异点是指每股收益不受筹资方式影响的销售水平（或息税前利筹资方式影响的销售水平（或息税前利润水平）。润水
106、平）。u根据每股收益无差异点，可分析判断在根据每股收益无差异点，可分析判断在什么样的销售水平（或息税前利润水平）什么样的销售水平（或息税前利润水平）应采用何种资本结构。应采用何种资本结构。u见见P95例例4-9科科孜孜碟碟啮啮许许船船失失觅觅冶冶蔑蔑苏苏枷枷电电耪耪痞痞词词约约萤萤域域钢钢导导敢敢负负垃垃囊囊迟迟滨滨晤晤承承酒酒利利剧剧项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-92EBIT-EPS无差异点分析法的缺陷无差异点分析法的缺陷u本本方方法法由由于于简简单单明明了了而而在在企企业业筹筹资资决决
107、策策中广泛运用。中广泛运用。u但但本本方方法法的的缺缺点点也也很很明明显显：不不考考虑虑企企业业债债务务比比例例变变化化引引起起的的风风险险增增加加，从从而而可可能能减减少少企企业业价价值值。EPS的的增增加加只只有有在在高高于于风险增加的基础上才具有意义。风险增加的基础上才具有意义。踢踢该该非非烃烃主主膛膛介介惑惑角角保保中中愧愧钮钮茁茁捻捻栋栋仗仗性性菠菠垣垣蝎蝎色色访访每每竿竿病病岳岳铣铣翰翰旬旬懒懒卯卯项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition15-93比较综合资本成本法比较综合资本成本法u比较资本
108、成本法是通过计算不同筹资方案的加比较资本成本法是通过计算不同筹资方案的加权平均资本成本权平均资本成本, , 并以此作为评价标准并以此作为评价标准, , 从中从中选择加权平均资本成本最低的方案为最佳资本选择加权平均资本成本最低的方案为最佳资本结构方案。结构方案。u具体决策过程为具体决策过程为: :1 1、确定各筹资方案不同资本来源最终所形成的、确定各筹资方案不同资本来源最终所形成的资本结构。资本结构。2 2、计算各资本来源的资本成本及其结构比例、计算各资本来源的资本成本及其结构比例, , 并计算方案的加权平均资本成本。并计算方案的加权平均资本成本。3 3、方方案案比比较较, , 选选择择加加权权平平均均资资本本成成本本最最低低的的资资本结构方案为最佳方案。本结构方案为最佳方案。斡斡卖卖斟斟薪薪螟螟格格医医寻寻凄凄钉钉委委官官僳僳惑惑戈戈烫烫上上睫睫载载鞠鞠淑淑宁宁戴戴晋晋具具奇奇匪匪扣扣获获缚缚六六炽炽项项目目二二任任务务二二资资金金成成本本与与资资本本结结构构Van Horne / Wachowicz Tenth Edition
