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1、4.1 资本成本资本成本4.2 杠杆原理杠杆原理4.3 资本结构资本结构第四章第四章 资本成本与资本结构资本成本与资本结构 2024/7/241资本成本与资本结构(13)一、资本成本相关概念一、资本成本相关概念二、个别资本成本二、个别资本成本三、综合资本成本三、综合资本成本四、边际资本成本四、边际资本成本4.1 4.1 资本成本资本成本资本成本资本成本2024/7/242资本成本与资本结构(13)企业企业筹集筹集和和使用使用资金资金所付出的所付出的代价代价。 资本成本资本成本 资本成本资本成本内容内容 筹资费筹资费筹资费筹资费：取得资金而付出的：取得资金而付出的：取得资金而付出的：取得资金而付
2、出的费用（借款手续费、证券发费用（借款手续费、证券发费用（借款手续费、证券发费用（借款手续费、证券发行费等），一次支付。行费等），一次支付。行费等），一次支付。行费等），一次支付。用资费用资费用资费用资费：使用资金而支付的费：使用资金而支付的费：使用资金而支付的费：使用资金而支付的费用（利息、股利），持续支付。用（利息、股利），持续支付。用（利息、股利），持续支付。用（利息、股利），持续支付。2024/7/243资本成本与资本结构(13)资本成本资本成本作用作用1 1、选择筹资方式、选择筹资方式、选择筹资方式、选择筹资方式（个别资本成本）（个别资本成本）（个别资本成本）（个别资本成本）2 2、
3、资本结构决策、资本结构决策、资本结构决策、资本结构决策（综合资本成本）（综合资本成本）（综合资本成本）（综合资本成本）3 3、追加筹资、追加筹资、追加筹资、追加筹资 （边际资本成本）（边际资本成本）（边际资本成本）（边际资本成本）4 4、投资项目评价、投资项目评价、投资项目评价、投资项目评价资金时间价值是资本成本的基础，除此资金时间价值是资本成本的基础，除此之外，还包括通货膨胀价值和风险价值。之外，还包括通货膨胀价值和风险价值。2024/7/244资本成本与资本结构(13)一、资本成本相关概念一、资本成本相关概念二、个别资本成本二、个别资本成本三、综合资本成本三、综合资本成本四、边际资本成本四
4、、边际资本成本4.1 4.1 资本成本资本成本资本成本资本成本2024/7/245资本成本与资本结构(13) 个别资本成本基本计算公式 2024/7/246资本成本与资本结构(13)1、长期借款 2024/7/247资本成本与资本结构(13) MC公司欲从银行取得一笔长期借款1 000万元，手续费为0.1，年利率为5，期限为3年，每年结息一次，到期一次还本,公司所得税税率为33,这笔借款的资本成本是多少？ 如不考虑借款手续费，则这笔借款的资本成本为： KL = 5（1-33）3.35 例题例题1 1 2024/7/248资本成本与资本结构(13) 西元公司欲获得银行借款1000万元，年利率为5
5、，期限为3年，每年结息一次，到期还本。银行要求补偿性余额20，公司所得税税率33，试问这笔借款的资本成本是多少？ 例题例题2 22024/7/249资本成本与资本结构(13)如果考虑资金的时间价值如果考虑资金的时间价值第一步第一步第二步第二步2024/7/2410资本成本与资本结构(13) 维普公司取得5年期长期借款200万元，年利率为11，每年支付利息一次，到期一次还本，筹资费用率为0.5，企业所得税税率为33。在考虑资金时间时，该笔借款的资本成本为多少？ 当K=10%时， 右边-左边=8.602 K=12%时，右边-左边=-6.29 插值法 K=11.16% KL = 11.16（1-33
6、）7.48 例题例题3 32024/7/2411资本成本与资本结构(13)2、长期债券 2024/7/2412资本成本与资本结构(13) 顺华公司拟溢价顺华公司拟溢价顺华公司拟溢价顺华公司拟溢价100100元发行面值元发行面值元发行面值元发行面值1 0001 000元、期限元、期限元、期限元、期限5 5年、票面利率年、票面利率年、票面利率年、票面利率8 8的债券的债券的债券的债券10 00010 000张，每年结息张，每年结息张，每年结息张，每年结息一次。发行费用为发行价格的一次。发行费用为发行价格的一次。发行费用为发行价格的一次。发行费用为发行价格的5 5，公司所得税，公司所得税，公司所得税
7、，公司所得税税率税率税率税率3333，试问该批债券的资本成本为多少？，试问该批债券的资本成本为多少？，试问该批债券的资本成本为多少？，试问该批债券的资本成本为多少？ 例题例题1 12024/7/2413资本成本与资本结构(13) 赛德公司发行总面额为赛德公司发行总面额为赛德公司发行总面额为赛德公司发行总面额为500500500500万元的万元的万元的万元的10101010年期债券，年期债券，年期债券，年期债券，票面利率为票面利率为票面利率为票面利率为12121212，发行费用率为，发行费用率为，发行费用率为，发行费用率为5 5 5 5，公司所得，公司所得，公司所得，公司所得税税率为税税率为税税
8、率为税税率为33333333。该债券资本成本为多少？。该债券资本成本为多少？。该债券资本成本为多少？。该债券资本成本为多少？ 例题例题2 2 K=12% K=12%时，右边时，右边时，右边时，右边- -左边左边左边左边=25=25万万万万 K=14%K=14%时，右边时，右边时，右边时，右边- -左边左边左边左边=-27.04=-27.04万元万元万元万元 插值法，插值法，插值法，插值法，K=12.96% K=12.96% 税后资本成本为：税后资本成本为：税后资本成本为：税后资本成本为：K Kb b=12.96=12.96 （1-331-33）8.688.68 2024/7/2414资本成本与
9、资本结构(13)3、普通股 资本成本的计算有三种方法：资本成本的计算有三种方法：p 股利折现模型；股利折现模型；p 资本资产定价模型；资本资产定价模型；p 风险溢价法。风险溢价法。2024/7/2415资本成本与资本结构(13)（一）股利折现模型 如果企业采用固定股利政策：如果企业采用固定股利政策：如果企业采用固定股利政策：如果企业采用固定股利政策： 2024/7/2416资本成本与资本结构(13)（一）股利折现模型 如果企业采用固定股利增长的股利政策：如果企业采用固定股利增长的股利政策：如果企业采用固定股利增长的股利政策：如果企业采用固定股利增长的股利政策： 2024/7/2417资本成本与
10、资本结构(13) ABCABC公司准备增发普通股，每股发行价为公司准备增发普通股，每股发行价为公司准备增发普通股，每股发行价为公司准备增发普通股，每股发行价为2020元，发行费用为元，发行费用为元，发行费用为元，发行费用为4 4元，预计第一年分派现金股利元，预计第一年分派现金股利元，预计第一年分派现金股利元，预计第一年分派现金股利每股每股每股每股2 2元，以后每年股利增长元，以后每年股利增长元，以后每年股利增长元，以后每年股利增长5 5，试测算其资本，试测算其资本，试测算其资本，试测算其资本成本。成本。成本。成本。 例题例题1 12024/7/2418资本成本与资本结构(13)（二）资本资产定
11、价模型 （三）风险溢价法 2024/7/2419资本成本与资本结构(13)4、优先股 5、留存收益 资本成本的测算与普通股相同，但不考虑筹资费用。资本成本的测算与普通股相同，但不考虑筹资费用。资本成本的测算与普通股相同，但不考虑筹资费用。资本成本的测算与普通股相同，但不考虑筹资费用。 2024/7/2420资本成本与资本结构(13)各资本成本中，按大小排序依次为各资本成本中，按大小排序依次为: :普通股普通股留存收益留存收益债券债券银行借款银行借款总总 结结2024/7/2421资本成本与资本结构(13)1 1 1 1、某公司发行总面额为、某公司发行总面额为、某公司发行总面额为、某公司发行总面
12、额为500500500500万元的万元的万元的万元的10101010年期债券，票面利率年期债券，票面利率年期债券，票面利率年期债券，票面利率为为为为12%12%12%12%，发行费用率为，发行费用率为，发行费用率为，发行费用率为5%5%5%5%，公司所得税率为，公司所得税率为，公司所得税率为，公司所得税率为33%33%33%33%。该债券。该债券。该债券。该债券采用溢价发行，发行价格为采用溢价发行，发行价格为采用溢价发行，发行价格为采用溢价发行，发行价格为600600600600万元，该债券的资本成万元，该债券的资本成万元，该债券的资本成万元，该债券的资本成本为（本为（本为（本为（ ）。）。）
13、。）。 A 8.6% B 7.05% C 10.24% D 9.38%A 8.6% B 7.05% C 10.24% D 9.38%A 8.6% B 7.05% C 10.24% D 9.38%A 8.6% B 7.05% C 10.24% D 9.38%2 2 2 2、一般情况下，下列筹资方式中，资金成本最低的是（、一般情况下，下列筹资方式中，资金成本最低的是（、一般情况下，下列筹资方式中，资金成本最低的是（、一般情况下，下列筹资方式中，资金成本最低的是（ ）。）。）。）。A.A.A.A.发行股票发行股票发行股票发行股票 B.B.B.B.发行债券发行债券发行债券发行债券 C.C.C.C.长期
14、借款长期借款长期借款长期借款 D.D.D.D.留存收益留存收益留存收益留存收益3 3 3 3、调整企业资本结构并不能（、调整企业资本结构并不能（、调整企业资本结构并不能（、调整企业资本结构并不能（ ） A.A.A.A.降低资金成本降低资金成本降低资金成本降低资金成本 B.B.B.B.降低财务风险降低财务风险降低财务风险降低财务风险 C.C.C.C.降低经营风险降低经营风险降低经营风险降低经营风险 D.D.D.D.增加融资弹性增加融资弹性增加融资弹性增加融资弹性一、单选题一、单选题2024/7/2422资本成本与资本结构(13)二、判断题二、判断题1 1 1 1、筹资费用通常是在筹资过程中一次性
15、发生，可作、筹资费用通常是在筹资过程中一次性发生，可作、筹资费用通常是在筹资过程中一次性发生，可作、筹资费用通常是在筹资过程中一次性发生，可作为企业筹资总额的一项扣除。为企业筹资总额的一项扣除。为企业筹资总额的一项扣除。为企业筹资总额的一项扣除。2 2 2 2、留存收益成本的计算公式与普通股成本率的计算、留存收益成本的计算公式与普通股成本率的计算、留存收益成本的计算公式与普通股成本率的计算、留存收益成本的计算公式与普通股成本率的计算公式一样。公式一样。公式一样。公式一样。3 3 3 3、企业负债比例越高，财务风险越大，因此负债对、企业负债比例越高，财务风险越大，因此负债对、企业负债比例越高，财
16、务风险越大，因此负债对、企业负债比例越高，财务风险越大，因此负债对企业总是不利的。企业总是不利的。企业总是不利的。企业总是不利的。2024/7/2423资本成本与资本结构(13)三、计算题三、计算题某企业计划筹集资金某企业计划筹集资金某企业计划筹集资金某企业计划筹集资金100100万元，所得税税率为万元，所得税税率为万元，所得税税率为万元，所得税税率为33%33%。有关资料如下：。有关资料如下：。有关资料如下：。有关资料如下：（1 1）向银行借款）向银行借款）向银行借款）向银行借款1010万元，借款年利率为万元，借款年利率为万元，借款年利率为万元，借款年利率为7%7%，手续费为，手续费为，手续
17、费为，手续费为2%2%。 （2 2）按溢价发行债券，债券面值）按溢价发行债券，债券面值）按溢价发行债券，债券面值）按溢价发行债券，债券面值1414万元，溢价发行价格为万元，溢价发行价格为万元，溢价发行价格为万元，溢价发行价格为1515万元，万元，万元，万元，票面利率为票面利率为票面利率为票面利率为9%9%，期限为，期限为，期限为，期限为5 5年，每年支付一次利息，筹资费率为年，每年支付一次利息，筹资费率为年，每年支付一次利息，筹资费率为年，每年支付一次利息，筹资费率为3%3%。 （3 3）发行优先股）发行优先股）发行优先股）发行优先股2525万元，预计年股利率为万元，预计年股利率为万元，预计年
18、股利率为万元，预计年股利率为12%12%，筹资费率为，筹资费率为，筹资费率为，筹资费率为4%4%。（4 4）发行普通股）发行普通股）发行普通股）发行普通股4040万元，每股发行价格万元，每股发行价格万元，每股发行价格万元，每股发行价格1010元，筹资费率为元，筹资费率为元，筹资费率为元，筹资费率为6%6%，预计第一年每股股利预计第一年每股股利预计第一年每股股利预计第一年每股股利1.21.2元，以年每年按元，以年每年按元，以年每年按元，以年每年按8%8%递增。递增。递增。递增。（5 5）其余所需资金通过留存收益取得。）其余所需资金通过留存收益取得。）其余所需资金通过留存收益取得。）其余所需资金通
19、过留存收益取得。 要求：（要求：（要求：（要求：（1 1）计算个别资金成本；）计算个别资金成本；）计算个别资金成本；）计算个别资金成本； （2 2）计算加权平均资金成本。）计算加权平均资金成本。）计算加权平均资金成本。）计算加权平均资金成本。（1 1）4.79%4.79%，5.8%5.8%，12.5%12.5%，20.77%20.77%，20%20%）；（）；（）；（）；（2 2） 14.78% 14.78% 2024/7/2424资本成本与资本结构(13)一、资本成本相关概念一、资本成本相关概念二、个别资本成本二、个别资本成本三、综合资本成本三、综合资本成本四、边际资本成本四、边际资本成本4
20、.1 4.1 资本成本资本成本资本成本资本成本2024/7/2425资本成本与资本结构(13) 例：例：例：例：MN公司共有资金1000万元，其中债券300万元，优先股100万元，普通股400万元，留存收益200万元，各种资本成本分别为6、12、15.5和15。试计算该企业加权资本成本率。 综合资本成本 2024/7/2426资本成本与资本结构(13)一、资本成本相关概念一、资本成本相关概念二、个别资本成本二、个别资本成本三、综合资本成本三、综合资本成本四、边际资本成本四、边际资本成本4.1 4.1 资本成本资本成本资本成本资本成本2024/7/2427资本成本与资本结构(13) 资金每增加一
21、个单位资金每增加一个单位 而增加的成本。而增加的成本。边际资本成本 例：例：例：例：某公司计划筹集新的资金，并维持目前资金结构（债券占某公司计划筹集新的资金，并维持目前资金结构（债券占某公司计划筹集新的资金，并维持目前资金结构（债券占某公司计划筹集新的资金，并维持目前资金结构（债券占40%40%，普通股占，普通股占，普通股占，普通股占60%60%）不变。随筹资额增加，各筹资方式的资本成）不变。随筹资额增加，各筹资方式的资本成）不变。随筹资额增加，各筹资方式的资本成）不变。随筹资额增加，各筹资方式的资本成本变化如表本变化如表本变化如表本变化如表4-14-1所示，试计算资金的边际资本成本。所示，试
22、计算资金的边际资本成本。所示，试计算资金的边际资本成本。所示，试计算资金的边际资本成本。 筹资方式目标资本结构新筹资额个别资本成本（）债券40%30万元以下83080万元980万元以上10普通股60%60万元以下1460万元以上162024/7/2428资本成本与资本结构(13)1 1、计算筹资突破点、计算筹资突破点、计算筹资突破点、计算筹资突破点在保持某资本条件下可筹集到的在保持某资本条件下可筹集到的在保持某资本条件下可筹集到的在保持某资本条件下可筹集到的资金总额资金总额资金总额资金总额称为筹资突破点。称为筹资突破点。称为筹资突破点。称为筹资突破点。筹资突破点筹资突破点筹资突破点筹资突破点=
23、30/40%=75=30/40%=75万元万元万元万元 80/40%=20080/40%=200万元万元万元万元 60/60%=10060/60%=100万元万元万元万元2 2、计算边际资本成本、计算边际资本成本、计算边际资本成本、计算边际资本成本 四个筹资范围四个筹资范围四个筹资范围四个筹资范围 ： 0 07575万：边际成本万：边际成本万：边际成本万：边际成本8%0.48%0.414%0.614%0.611.6%11.6%；7575100100万：边际成本万：边际成本万：边际成本万：边际成本9%0.49%0.414%0.614%0.612%12%；100100200200万：边际成本万：边
24、际成本万：边际成本万：边际成本9%0.49%0.416%0.616%0.613.2%13.2%；200200万以上：边际成本万以上：边际成本万以上：边际成本万以上：边际成本10%0.410%0.416%0.616%0.613.6%13.6%。债债债债 券券券券普通股普通股普通股普通股2024/7/2429资本成本与资本结构(13)4.1 资本成本资本成本4.2 杠杆原理杠杆原理4.3 资本结构资本结构第四章第四章 资本成本与资本结构资本成本与资本结构 2024/7/2430资本成本与资本结构(13)p 理解公司理财的理解公司理财的“杠杆效应杠杆效应”；p 理解经营杠杆效应及其与经营风险的关系；
25、理解经营杠杆效应及其与经营风险的关系；p 理解财务杠杆效应及其与财务风险的关系；理解财务杠杆效应及其与财务风险的关系；p 理解综合杠杆效应及其与整体风险的关系。理解综合杠杆效应及其与整体风险的关系。本节学习目标本节学习目标 2024/7/2431资本成本与资本结构(13)一、经营杠杆效应一、经营杠杆效应二、财务杠杆效应二、财务杠杆效应三、综合杠杆效应三、综合杠杆效应4.2 4.2 杠杆原理杠杆原理杠杆原理杠杆原理2024/7/2432资本成本与资本结构(13)成本习性：是指成本与业务量之间在数量上的依存关成本习性：是指成本与业务量之间在数量上的依存关成本习性：是指成本与业务量之间在数量上的依存
26、关成本习性：是指成本与业务量之间在数量上的依存关系。系。系。系。成本按习性分类：可把全部成本划分为成本按习性分类：可把全部成本划分为成本按习性分类：可把全部成本划分为成本按习性分类：可把全部成本划分为固定成本、变固定成本、变固定成本、变固定成本、变动成本和混合成本动成本和混合成本动成本和混合成本动成本和混合成本三类。三类。三类。三类。l l固定成本固定成本固定成本固定成本：指在一定时期和一定业务量范围内：指在一定时期和一定业务量范围内：指在一定时期和一定业务量范围内：指在一定时期和一定业务量范围内, , , , 总额不随业务量的变动而变动的那部分成本。属于固总额不随业务量的变动而变动的那部分成
27、本。属于固总额不随业务量的变动而变动的那部分成本。属于固总额不随业务量的变动而变动的那部分成本。属于固定成本的主要有按直线法计提的折旧费、保险费、管定成本的主要有按直线法计提的折旧费、保险费、管定成本的主要有按直线法计提的折旧费、保险费、管定成本的主要有按直线法计提的折旧费、保险费、管理人员工资、办公费等。理人员工资、办公费等。理人员工资、办公费等。理人员工资、办公费等。l l变动成本：指总额随业务量的变动成正比例变动的那变动成本：指总额随业务量的变动成正比例变动的那变动成本：指总额随业务量的变动成正比例变动的那变动成本：指总额随业务量的变动成正比例变动的那部分成本。直接材料、直接人工等都属于
28、变动成本。部分成本。直接材料、直接人工等都属于变动成本。部分成本。直接材料、直接人工等都属于变动成本。部分成本。直接材料、直接人工等都属于变动成本。l l混合成本混合成本混合成本混合成本：有些成本虽然也随业务量的变动而变动，：有些成本虽然也随业务量的变动而变动，：有些成本虽然也随业务量的变动而变动，：有些成本虽然也随业务量的变动而变动， 但不成同比例变动。混合成本按其与业务量的关但不成同比例变动。混合成本按其与业务量的关但不成同比例变动。混合成本按其与业务量的关但不成同比例变动。混合成本按其与业务量的关 系又可分为半变动成本和半固定成本。系又可分为半变动成本和半固定成本。系又可分为半变动成本和
29、半固定成本。系又可分为半变动成本和半固定成本。 相关概念相关概念 2024/7/2433资本成本与资本结构(13)酌量性固定成本酌量性固定成本约束性固定成本约束性固定成本固定成本固定成本 约束性固定成本约束性固定成本：属于企业：属于企业“经营能力经营能力”成本，是企成本，是企业为维持一定的业务量所必须负担的最低成本。企业经营业为维持一定的业务量所必须负担的最低成本。企业经营能力一经形成，在短期内很难有重大改变（如厂房、机器能力一经形成，在短期内很难有重大改变（如厂房、机器设备折旧费、长期租赁费）等。设备折旧费、长期租赁费）等。酌量性固定成本酌量性固定成本：属于企业：属于企业“经营方针经营方针”
30、成本，即根成本，即根据企业经营方针由管理当局确定的一定时期（通常为一年）据企业经营方针由管理当局确定的一定时期（通常为一年）的成本。这些成本的支出，是可以随企业经营方针的变化的成本。这些成本的支出，是可以随企业经营方针的变化而变化（如广告费、研究与开发费、职工培训费等）。而变化（如广告费、研究与开发费、职工培训费等）。2024/7/2434资本成本与资本结构(13)半固定成本半固定成本半变动成本半变动成本混合成本混合成本 半变动成本：半变动成本：它通常有一个初始量，类似于固定成本，它通常有一个初始量，类似于固定成本，在这个初始量的基础上随产量的增长而增长，又类似于变在这个初始量的基础上随产量的
31、增长而增长，又类似于变动成本。动成本。半固定成本半固定成本：随产量的变化而呈阶梯型增长，产量在一随产量的变化而呈阶梯型增长，产量在一定限度内，这种成本不变，当产量增长到一定限度后，这定限度内，这种成本不变，当产量增长到一定限度后，这种成本跳跃到一个新的水平。种成本跳跃到一个新的水平。 2024/7/2435资本成本与资本结构(13)p y a b x 总成本 固定成本 单位变动成本 产销量p 利润=销售收入一总成本=px-bx-ap盈亏临界点盈亏临界点，是指企业收入和成本相等的经营状态，即企业处于既不盈利又不亏损的状态。盈亏临界点销售量=成本习性模型成本习性模型2024/7/2436资本成本与
32、资本结构(13)p 边际贡献：指销售收入减去变动成本以后边际贡献：指销售收入减去变动成本以后的差额。的差额。 Mpx-bx=(p-b)x=mx （m为单位边际贡献）为单位边际贡献）p息税前利润：支付利息和缴纳所得税之前息税前利润：支付利息和缴纳所得税之前的利润。的利润。 EBITpx-bx-a=(p-b)x-a=M-a 2024/7/2437资本成本与资本结构(13)概念概念：经营杠杆（：经营杠杆（Operating Leverage）说明企业组织在生产经营过）说明企业组织在生产经营过程中，由于存在程中，由于存在固定成本固定成本，如果业务，如果业务（销售）量发生较小变动，企业的利润（销售）量发
33、生较小变动，企业的利润将会发生较大变动。将会发生较大变动。特征特征：它在一定程度上衡量了企业组织：它在一定程度上衡量了企业组织的经营风险。的经营风险。 一、经营杠杆一、经营杠杆 2024/7/2438资本成本与资本结构(13)实质实质：是由于固定成本的存在，使：是由于固定成本的存在，使EBITEBIT变动变动率大于产销量率大于产销量X X变动率的杠杆效应。变动率的杠杆效应。 固定成本就是固定成本就是“杠杆杠杆”的支点的支点一、经营杠杆一、经营杠杆 2024/7/2439资本成本与资本结构(13)假设基期产销量为假设基期产销量为x x ，比较期产销量，比较期产销量 x x 公式推导公式推导 20
34、24/7/2440资本成本与资本结构(13)u只要只要a0 ，则，则DOL1。u计算计算DOL以基期数据为基础。以基期数据为基础。u由公式可知，影响经营风险的因素有：由公式可知，影响经营风险的因素有： 产品需求产品需求 （负相关）（负相关）单价单价 （负相关）（负相关）产品成本产品成本 （正相关）（正相关）固定成本固定成本 （正相关）（正相关）一、经营杠杆一、经营杠杆 2024/7/2441资本成本与资本结构(13) 某企业生产某产品，固定成本60万元，变动成本率40%，当企业销售额分别为400万元、200万元、100万元时，经营杠杆系数分别为多少？例例 题题 2024/7/2442资本成本与
35、资本结构(13)l经营风险是指企业组织因经营状况及环境的经营风险是指企业组织因经营状况及环境的变化而影响其利润的风险。变化而影响其利润的风险。l经营风险的影响因素主要包括：市场需求变经营风险的影响因素主要包括：市场需求变化、销售价格变化、投入要素价格变化和企化、销售价格变化、投入要素价格变化和企业经营杠杆等。实际上就是销售与成本问题。业经营杠杆等。实际上就是销售与成本问题。l企业经营杠杆放大了息税前利润的变动性，企业经营杠杆放大了息税前利润的变动性，从而放大了经营风险。从而放大了经营风险。经营杠杆与经营风险经营杠杆与经营风险 2024/7/2443资本成本与资本结构(13)l经营杠杆是对“潜在
36、风险”的衡量，而这种潜在风险只有在销售与成本变动时才被“激活”。l在其它条件不变的情况下，固定成本总额所占的比重越高，企业组织的经营杠杆程度越高，而经营杠杆程度越高，其经营风险也就越高。经营杠杆与经营风险经营杠杆与经营风险 2024/7/2444资本成本与资本结构(13)一、经营杠杆效应一、经营杠杆效应二、财务杠杆效应二、财务杠杆效应三、综合杠杆效应三、综合杠杆效应4.2 4.2 杠杆原理杠杆原理杠杆原理杠杆原理2024/7/2445资本成本与资本结构(13)表表1 ABC三家公司财务指标资料三家公司财务指标资料 单位：万元单位：万元项项项项 目目目目A A公司公司公司公司B B公司公司公司公
37、司C C公司公司公司公司普通股股本普通股股本普通股股本普通股股本( (股价股价股价股价100100元元元元) )200 200 150150100100债务（利率债务（利率债务（利率债务（利率8 8）0 05050100100息税前利润息税前利润息税前利润息税前利润202020202020债务利息债务利息债务利息债务利息0 0 4 48 8税前利润税前利润税前利润税前利润202016161212税后利润（税后利润（税后利润（税后利润（33%33%）13.413.410.7210.728.048.04普通股每股收益普通股每股收益普通股每股收益普通股每股收益6.76.77.157.158.048.
38、04息税前利润增加息税前利润增加息税前利润增加息税前利润增加202020202020债务利息债务利息债务利息债务利息0 04 48 8税前利润税前利润税前利润税前利润404036363232税后利润税后利润税后利润税后利润(33%)(33%)26.826.824.1224.1221.4421.44普通股每股收益普通股每股收益普通股每股收益普通股每股收益13.413.416.0816.0821.4421.442024/7/2446资本成本与资本结构(13) 在企业资金规模和资本结构一定的条件下，在企业资金规模和资本结构一定的条件下，在企业资金规模和资本结构一定的条件下，在企业资金规模和资本结构一
39、定的条件下，息税息税息税息税前利润增加，每一元息税前利润所负担的债务利息前利润增加，每一元息税前利润所负担的债务利息前利润增加，每一元息税前利润所负担的债务利息前利润增加，每一元息税前利润所负担的债务利息会相应下降会相应下降会相应下降会相应下降，扣除企业所得税后可分配给企业权益扣除企业所得税后可分配给企业权益扣除企业所得税后可分配给企业权益扣除企业所得税后可分配给企业权益资金所有者的利润就会增加，资金所有者的利润就会增加，资金所有者的利润就会增加，资金所有者的利润就会增加，从而给企业所有者带从而给企业所有者带从而给企业所有者带从而给企业所有者带来额外的收益。来额外的收益。来额外的收益。来额外的
40、收益。 企业负债经营，由于债务利息固定不变，使得利企业负债经营，由于债务利息固定不变，使得利企业负债经营，由于债务利息固定不变，使得利企业负债经营，由于债务利息固定不变，使得利润增加给投资者收益带来更大幅度的提高，这种润增加给投资者收益带来更大幅度的提高，这种润增加给投资者收益带来更大幅度的提高，这种润增加给投资者收益带来更大幅度的提高，这种 债务对债务对债务对债务对投资者收益投资者收益投资者收益投资者收益产生的影响称为财务杠杆。产生的影响称为财务杠杆。产生的影响称为财务杠杆。产生的影响称为财务杠杆。二、财务杠杆二、财务杠杆 2024/7/2447资本成本与资本结构(13)指企业每股收益的变动
41、率相当指企业每股收益的变动率相当指企业每股收益的变动率相当指企业每股收益的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。于息税前利润变动率的倍数。于息税前利润变动率的倍数。于息税前利润变动率的倍数。 公式推导公式推导假设：基期EBIT，比较期为EBIT以基期数据为基础以基期数据为基础以基期数据为基础以基期数据为基础 财务杠杆系数财务杠杆系数 2024/7/2448资本成本与资本结构(13)如果存在融资租赁，发行优先股的情况总结总结：I越高，DFL越高；EBIT越高，DFL越小。I又取决于资本规模、资本结构、利率。讨论讨论：1、企业应付账款是债务吗？ 2、可以给企业带来财务杠杆效应吗？2024/7/244
42、9资本成本与资本结构(13)不同的财务杠杆将在不同的条件下发挥不同的作用： 1.投资利润率大于负债利率投资利润率大于负债利率投资利润率大于负债利率投资利润率大于负债利率时。财务杠杆将发生积极的作用,其后果是企业所有者获得更大的额外收益。这种由财务杠杆作用带来的额外利润就是财务杠杆利益。 2.投资利润率小于负债利率投资利润率小于负债利率投资利润率小于负债利率投资利润率小于负债利率时。财务杠杆将发生负面的作用,其后果是企业所有者承担更大的额外损失。这些额外损失便构成了企业的财务风险,甚至导致破产。这种不确定性就是企业运用负债所承担的财务风险。 财务杠杆作用财务杠杆作用 2024/7/2450资本成
43、本与资本结构(13)2008200820082008年年年年10101010月月月月24242424日，美国佐治亚州阿尔法里日，美国佐治亚州阿尔法里日，美国佐治亚州阿尔法里日，美国佐治亚州阿尔法里塔市阿尔法银行和塔市阿尔法银行和塔市阿尔法银行和塔市阿尔法银行和信托公司信托公司信托公司信托公司关闭，成为全美因关闭，成为全美因关闭，成为全美因关闭，成为全美因次贷次贷次贷次贷而倒闭的第而倒闭的第而倒闭的第而倒闭的第16161616家银行。仔细研究，不难发家银行。仔细研究，不难发家银行。仔细研究，不难发家银行。仔细研究，不难发现：所有的现：所有的现：所有的现：所有的投资银行投资银行投资银行投资银行杠杆
44、较高。杠杆较高。杠杆较高。杠杆较高。2008200820082008年年年年3 3 3 3月第月第月第月第一个因一个因一个因一个因次贷危机次贷危机次贷危机次贷危机而倒闭的而倒闭的而倒闭的而倒闭的投资银行投资银行投资银行投资银行贝尔斯登贝尔斯登贝尔斯登贝尔斯登，总资产总资产总资产总资产与与与与股东权益股东权益股东权益股东权益之比高达之比高达之比高达之比高达16161616，较高的负债经，较高的负债经，较高的负债经，较高的负债经营虽然能提高营虽然能提高营虽然能提高营虽然能提高投资回报率投资回报率投资回报率投资回报率，但必定也会伴随较，但必定也会伴随较，但必定也会伴随较，但必定也会伴随较大的财务风险
45、。大的财务风险。大的财务风险。大的财务风险。案例：案例：金融危机下财务杠杆的应用金融危机下财务杠杆的应用 2024/7/2451资本成本与资本结构(13)p影响财务风险的因素很多，并不能在财务杠杆中一影响财务风险的因素很多，并不能在财务杠杆中一影响财务风险的因素很多，并不能在财务杠杆中一影响财务风险的因素很多，并不能在财务杠杆中一一反映。另外，财务杠杆所反映的利息也仅仅是总一反映。另外，财务杠杆所反映的利息也仅仅是总一反映。另外，财务杠杆所反映的利息也仅仅是总一反映。另外，财务杠杆所反映的利息也仅仅是总金额，而并没有反映利息的组成。如计算财务杠杆金额，而并没有反映利息的组成。如计算财务杠杆金额
46、，而并没有反映利息的组成。如计算财务杠杆金额，而并没有反映利息的组成。如计算财务杠杆时，时，时，时，短期借款与长期借款形成的利息合并反映短期借款与长期借款形成的利息合并反映短期借款与长期借款形成的利息合并反映短期借款与长期借款形成的利息合并反映，不，不，不，不能分类反映当前负债现状。对于企业来说，一年内能分类反映当前负债现状。对于企业来说，一年内能分类反映当前负债现状。对于企业来说，一年内能分类反映当前负债现状。对于企业来说，一年内到期的负债相对于长期负债还款压力较大。同时，到期的负债相对于长期负债还款压力较大。同时，到期的负债相对于长期负债还款压力较大。同时，到期的负债相对于长期负债还款压力
47、较大。同时，财务杠杆不仅对负债的关注程度不够，财务杠杆不仅对负债的关注程度不够，财务杠杆不仅对负债的关注程度不够，财务杠杆不仅对负债的关注程度不够，对用于抵偿对用于抵偿对用于抵偿对用于抵偿负债的资产质量也没有涉及。负债的资产质量也没有涉及。负债的资产质量也没有涉及。负债的资产质量也没有涉及。p2008200820082008年年年年3 3 3 3月美国月美国月美国月美国华尔街华尔街华尔街华尔街第五大投资银行贝尔斯登倒第五大投资银行贝尔斯登倒第五大投资银行贝尔斯登倒第五大投资银行贝尔斯登倒闭清盘时，人们发现其资产多为流动性闭清盘时，人们发现其资产多为流动性闭清盘时，人们发现其资产多为流动性闭清盘
48、时，人们发现其资产多为流动性极差极差极差极差的次贷的次贷的次贷的次贷产品，而它的负债确是实实在在的大量产品，而它的负债确是实实在在的大量产品，而它的负债确是实实在在的大量产品，而它的负债确是实实在在的大量短期债务短期债务短期债务短期债务。 财务杠杆衡量财务风险的局限性财务杠杆衡量财务风险的局限性 2024/7/2452资本成本与资本结构(13)一、经营杠杆效应一、经营杠杆效应二、财务杠杆效应二、财务杠杆效应三、综合杠杆效应三、综合杠杆效应4.2 4.2 杠杆原理杠杆原理杠杆原理杠杆原理2024/7/2453资本成本与资本结构(13) 如果一个企业有如果一个企业有如果一个企业有如果一个企业有固定
49、成本固定成本和和和和固定财务费用固定财务费用，则经，则经，则经，则经营杠杆与财务杠杆同时存在，这两种杠杆产生共同起营杠杆与财务杠杆同时存在，这两种杠杆产生共同起营杠杆与财务杠杆同时存在，这两种杠杆产生共同起营杠杆与财务杠杆同时存在，这两种杠杆产生共同起作用，称为复合杠杆。作用，称为复合杠杆。作用，称为复合杠杆。作用，称为复合杠杆。 DOL XDOL X变动变动变动变动 EBITEBIT变动变动变动变动 DFL EBITDFL EBIT变动变动变动变动 EPSEPS变动变动变动变动 DCL XDCL X变动变动变动变动 EPSEPS变动变动变动变动 三、综合杠杆三、综合杠杆（复合杠杆）（复合杠杆
50、） 2024/7/2454资本成本与资本结构(13)项 目20082009 变动率（）销售收入（单位售价10元）10001200+20变动成本（单位变动成本4元）400480+20边际贡献600720+20固定成本4004000息税前利润（EBIT）200320+60利息80800利润总额120240+100所得税（所得税税率33）39.679.2+100净利润80.4160.8+100普通股发行在外股数（万股）1001000每股利润（EPS,元）0.8041.608+100分别用概念公式和计算公式计算该公司的分别用概念公式和计算公式计算该公司的分别用概念公式和计算公式计算该公司的分别用概念公
51、式和计算公式计算该公司的DOLDOL，DFLDFL，DCLDCL。2024/7/2455资本成本与资本结构(13) DOL X变动变动 EBIT变动变动 DFL EBIT变动变动 EPS变动变动 DCL X变动变动 EPS变动变动 DOL，DFL，DCL比较比较2024/7/2456资本成本与资本结构(13)u 企业经营杠杆程度体现了企业的资产结构，企业经营杠杆程度体现了企业的资产结构，而财务杠杆程度则体现了企业的资本结构。而财务杠杆程度则体现了企业的资本结构。u 企业的综合杠杆程度体现了企业的资产结构企业的综合杠杆程度体现了企业的资产结构与资本结构之间的协调。与资本结构之间的协调。复合杠杆效
52、应复合杠杆效应 2024/7/2457资本成本与资本结构(13)1 1 1 1、某公司经营杠杆系数为、某公司经营杠杆系数为、某公司经营杠杆系数为、某公司经营杠杆系数为2 2 2 2，预计息税前利润将增长，预计息税前利润将增长，预计息税前利润将增长，预计息税前利润将增长10%10%10%10%，在其，在其，在其，在其他条件不变的情况下，销售量将增长（他条件不变的情况下，销售量将增长（他条件不变的情况下，销售量将增长（他条件不变的情况下，销售量将增长（ ）。）。）。）。 A. 5A. 5A. 5A. 5 B. 10B. 10B. 10B. 10 C C C C 20202020 D D D D15
53、1515152 2 2 2、下列各项中，不影响经营杠杆系数的是（、下列各项中，不影响经营杠杆系数的是（、下列各项中，不影响经营杠杆系数的是（、下列各项中，不影响经营杠杆系数的是（ ）。）。）。）。 A A A A产品销量产品销量产品销量产品销量 B B B B产品销售价格产品销售价格产品销售价格产品销售价格 C C C C固定成本固定成本固定成本固定成本 D D D D利息费用利息费用利息费用利息费用3 3 3 3、如果企业的资金来源全部为自有资金，且没有优先股存在，、如果企业的资金来源全部为自有资金，且没有优先股存在，、如果企业的资金来源全部为自有资金，且没有优先股存在，、如果企业的资金来源
54、全部为自有资金，且没有优先股存在，则企业财务杠杆系数（则企业财务杠杆系数（则企业财务杠杆系数（则企业财务杠杆系数（ ）。）。）。）。 A A A A等于等于等于等于0 B0 B0 B0 B等于等于等于等于1 C1 C1 C1 C大于大于大于大于1 D1 D1 D1 D小于小于小于小于1 1 1 14 4 4 4、下列筹资活动不会加大财务杠杆作用的是（、下列筹资活动不会加大财务杠杆作用的是（、下列筹资活动不会加大财务杠杆作用的是（、下列筹资活动不会加大财务杠杆作用的是（ ）。）。）。）。 A A A A增发普通股增发普通股增发普通股增发普通股 B B B B增发优先股增发优先股增发优先股增发优先
55、股 C C C C增发公司债券增发公司债券增发公司债券增发公司债券 D D D D增加银行借款增加银行借款增加银行借款增加银行借款一、单选题一、单选题 2024/7/2458资本成本与资本结构(13)1 1、下列各项中，属于酌量性固定成本的是（、下列各项中，属于酌量性固定成本的是（、下列各项中，属于酌量性固定成本的是（、下列各项中，属于酌量性固定成本的是（ ） A A管理人员工资管理人员工资管理人员工资管理人员工资 B B广告费广告费广告费广告费 C C房屋折旧费房屋折旧费房屋折旧费房屋折旧费 D D职工培训费职工培训费职工培训费职工培训费2 2、关于财务杠杆系数的表述，正确的有（、关于财务杠
56、杆系数的表述，正确的有（、关于财务杠杆系数的表述，正确的有（、关于财务杠杆系数的表述，正确的有（ ）。）。）。）。 A A财务杠杆系数是由资本结构决定的，债务资本比率越高，财务杠杆系财务杠杆系数是由资本结构决定的，债务资本比率越高，财务杠杆系财务杠杆系数是由资本结构决定的，债务资本比率越高，财务杠杆系财务杠杆系数是由资本结构决定的，债务资本比率越高，财务杠杆系数越大。数越大。数越大。数越大。 B B财务杠杆系数越大，财务风险越大。财务杠杆系数越大，财务风险越大。财务杠杆系数越大，财务风险越大。财务杠杆系数越大，财务风险越大。 C C财务杠杆系数受销售结构的影响。财务杠杆系数受销售结构的影响。财
57、务杠杆系数受销售结构的影响。财务杠杆系数受销售结构的影响。 D D财务杠杆系数反映息税前利润随每股收益的变动而变动的幅度。财务杠杆系数反映息税前利润随每股收益的变动而变动的幅度。财务杠杆系数反映息税前利润随每股收益的变动而变动的幅度。财务杠杆系数反映息税前利润随每股收益的变动而变动的幅度。3 3、下列各项中，影响复合杠杆系数的因素有（、下列各项中，影响复合杠杆系数的因素有（、下列各项中，影响复合杠杆系数的因素有（、下列各项中，影响复合杠杆系数的因素有（ ）。）。）。）。 A A固定经营成本固定经营成本固定经营成本固定经营成本 B B边际贡献边际贡献边际贡献边际贡献 C C融资租赁租金融资租赁租
58、金融资租赁租金融资租赁租金 D D固定利息固定利息固定利息固定利息4 4、在边际贡献大于固定成本的情况下，下列措施中有利于降低企业复合、在边际贡献大于固定成本的情况下，下列措施中有利于降低企业复合、在边际贡献大于固定成本的情况下，下列措施中有利于降低企业复合、在边际贡献大于固定成本的情况下，下列措施中有利于降低企业复合风险的有（风险的有（风险的有（风险的有（ ）。）。）。）。 A A增加产品产销量增加产品产销量增加产品产销量增加产品产销量 B B提高产品单价提高产品单价提高产品单价提高产品单价 C C提高资产负债率提高资产负债率提高资产负债率提高资产负债率 D D节约固定成本支出节约固定成本支
59、出节约固定成本支出节约固定成本支出二、多选题二、多选题 BD，AB，ABCD，ABD2024/7/2459资本成本与资本结构(13)5、某公司2008年销售收入为200万元，税后利润为24万元，固定成本为30万元，2009年财务杠杆系数为2，利息费用保持不变，企业所得税税率为25%。则下列各项中正确的有( )。 A. 2008年边际贡献为94万元 B. 2008年息税前利润64万元 C. 2009年经营杠杆系数为1.47 D. 2009年复合杠杆系数为2.94二、多选题二、多选题 ABCD2024/7/2460资本成本与资本结构(13)u1 1 1 1、许多人认为中国国有企业的负债比率过高。、
60、许多人认为中国国有企业的负债比率过高。、许多人认为中国国有企业的负债比率过高。、许多人认为中国国有企业的负债比率过高。请从财务杠杆的角度，评述这种说法。请从财务杠杆的角度，评述这种说法。请从财务杠杆的角度，评述这种说法。请从财务杠杆的角度，评述这种说法。u2 2 2 2、如何理解、如何理解、如何理解、如何理解“ “企业组织的财务风险导源于资企业组织的财务风险导源于资企业组织的财务风险导源于资企业组织的财务风险导源于资本结构，取决于资产结构本结构，取决于资产结构本结构，取决于资产结构本结构，取决于资产结构” ”呢？呢？呢？呢？u3 3 3 3、财务杠杆效应的分析奠基于、财务杠杆效应的分析奠基于、
61、财务杠杆效应的分析奠基于、财务杠杆效应的分析奠基于“ “股东至上股东至上股东至上股东至上” ”的逻辑，如果的逻辑，如果的逻辑，如果的逻辑，如果“ “利益相关者利益相关者利益相关者利益相关者” ”理论取代了理论取代了理论取代了理论取代了“ “股股股股东至上东至上东至上东至上” ”的逻辑，财务杠杆效应的分析还有效的逻辑，财务杠杆效应的分析还有效的逻辑，财务杠杆效应的分析还有效的逻辑，财务杠杆效应的分析还有效吗？吗？吗？吗？ 讨讨 论论2024/7/2461资本成本与资本结构(13)4.1 资本成本资本成本4.2 杠杆原理杠杆原理4.3 资本结构资本结构第四章第四章 资本成本与资本结构资本成本与资本
62、结构 2024/7/2462资本成本与资本结构(13)p 理解资本结构的意义；p 理解资本成本与资本结构的关系；p 掌握资本结构的影响因素；p 掌握确定可行资本结构的方法 。本节学习目标本节学习目标 2024/7/2463资本成本与资本结构(13)l在金融市场上，企业组织可以通过各种资金来源渠道筹集所需要的资金。l企业组织资产负债表右边列示了各种资金来源。l为了合理地筹集资金，企业组织各种资金来源之间必须保持合理的比例关系。各种资金来源组成的比资金来源组成的比资金来源组成的比资金来源组成的比例关系，称之为资本结构。例关系，称之为资本结构。例关系，称之为资本结构。例关系，称之为资本结构。（注：资
63、本结构包括期（注：资本结构包括期（注：资本结构包括期（注：资本结构包括期限结构、属性结构，我们主要研究属性结构）限结构、属性结构，我们主要研究属性结构）限结构、属性结构，我们主要研究属性结构）限结构、属性结构，我们主要研究属性结构）l资本结构是财务管理研究的一个重要主题。 资本结构资本结构 2024/7/2464资本成本与资本结构(13)l企业组织筹资的目标就要使得企业的综合资本成本企业组织筹资的目标就要使得企业的综合资本成本企业组织筹资的目标就要使得企业的综合资本成本企业组织筹资的目标就要使得企业的综合资本成本最低。最低。最低。最低。l所谓最佳资本结构是指在一定条件下使企业加权平所谓最佳资本
64、结构是指在一定条件下使企业加权平所谓最佳资本结构是指在一定条件下使企业加权平所谓最佳资本结构是指在一定条件下使企业加权平均资本成本最低、企业价值最大的资本结构。均资本成本最低、企业价值最大的资本结构。均资本成本最低、企业价值最大的资本结构。均资本成本最低、企业价值最大的资本结构。l更严谨来讲，应该用更严谨来讲，应该用更严谨来讲，应该用更严谨来讲，应该用“ “可行资本结构可行资本结构可行资本结构可行资本结构” ”而不是用而不是用而不是用而不是用“ “最优（佳）资本结构最优（佳）资本结构最优（佳）资本结构最优（佳）资本结构” ”是因为公司理财实践难以穷是因为公司理财实践难以穷是因为公司理财实践难以
65、穷是因为公司理财实践难以穷尽所有的筹资方案，即使能够穷尽所有筹资方案，尽所有的筹资方案，即使能够穷尽所有筹资方案，尽所有的筹资方案，即使能够穷尽所有筹资方案，尽所有的筹资方案，即使能够穷尽所有筹资方案，这些筹资方案在实践中也未必都可行，它们可能受这些筹资方案在实践中也未必都可行，它们可能受这些筹资方案在实践中也未必都可行，它们可能受这些筹资方案在实践中也未必都可行，它们可能受到现实金融市场的制约。到现实金融市场的制约。到现实金融市场的制约。到现实金融市场的制约。l企业的财务经理人只能面对当时现实的金融市场选企业的财务经理人只能面对当时现实的金融市场选企业的财务经理人只能面对当时现实的金融市场选
66、企业的财务经理人只能面对当时现实的金融市场选择现实可行且合理的筹资方案。择现实可行且合理的筹资方案。择现实可行且合理的筹资方案。择现实可行且合理的筹资方案。 资本结构资本结构 2024/7/2465资本成本与资本结构(13)l 综合资本成本比较法综合资本成本比较法l 每股利润分析法每股利润分析法l 企业价值比较法企业价值比较法资本结构的确定方法资本结构的确定方法 2024/7/2466资本成本与资本结构(13)在做出筹资决策之前，先拟定若干个可能的筹资方案，分别计算其综合资本成本综合资本成本。资本成本最低的筹资方案所隐含的资本结构就是最优的资本结构。一、综合资本成本比较一、综合资本成本比较 2
67、024/7/2467资本成本与资本结构(13)例例 题题 华为公司原来的资本结构如表筹资方式金 额(万元)债券（年利率10）普通股（每股面值1元，发行价10元 ，共800万股）80008000合 计160002024/7/2468资本成本与资本结构(13)例例 题题 普通股每股面值普通股每股面值普通股每股面值普通股每股面值1 1元，发行价格元，发行价格元，发行价格元，发行价格1010元，目前价格也为元，目前价格也为元，目前价格也为元，目前价格也为1010元，元，元，元，今年期望股利为今年期望股利为今年期望股利为今年期望股利为1 1元元元元/ /股，预计以后每年增加股利股，预计以后每年增加股利股
68、，预计以后每年增加股利股，预计以后每年增加股利5 5。所得税。所得税。所得税。所得税税率为税率为税率为税率为3333，假设发行的各种证券均无筹资费用。，假设发行的各种证券均无筹资费用。，假设发行的各种证券均无筹资费用。，假设发行的各种证券均无筹资费用。该企业拟增资该企业拟增资该企业拟增资该企业拟增资40004000万元，以扩大生产经营规模，现有如下万元，以扩大生产经营规模，现有如下万元，以扩大生产经营规模，现有如下万元，以扩大生产经营规模，现有如下三个方案可供选择：三个方案可供选择：三个方案可供选择：三个方案可供选择：甲方案：增加发行甲方案：增加发行甲方案：增加发行甲方案：增加发行400040
69、00万元的债券，因负债增加，投资人万元的债券，因负债增加，投资人万元的债券，因负债增加，投资人万元的债券，因负债增加，投资人风险加大，债券利率增至风险加大，债券利率增至风险加大，债券利率增至风险加大，债券利率增至1212才能发行，预计普通股股利不才能发行，预计普通股股利不才能发行，预计普通股股利不才能发行，预计普通股股利不变，但由于风险加大，普通股市价降至变，但由于风险加大，普通股市价降至变，但由于风险加大，普通股市价降至变，但由于风险加大，普通股市价降至8 8元元元元/ /股。股。股。股。乙方案：发行债券乙方案：发行债券乙方案：发行债券乙方案：发行债券20002000万元，年利率为万元，年利
70、率为万元，年利率为万元，年利率为1010，发行股票，发行股票，发行股票，发行股票200200万股，每股发行价万股，每股发行价万股，每股发行价万股，每股发行价1010元，预计普通股股利不变。元，预计普通股股利不变。元，预计普通股股利不变。元，预计普通股股利不变。丙方案：发行股票丙方案：发行股票丙方案：发行股票丙方案：发行股票363.6363.6万股，普通股市价增至万股，普通股市价增至万股，普通股市价增至万股，普通股市价增至1111元元元元/ /股。股。股。股。2024/7/2469资本成本与资本结构(13)2024/7/2470资本成本与资本结构(13)乙方案的综合资本成本最低乙方案的综合资本成
71、本最低乙方案的综合资本成本最低乙方案的综合资本成本最低 ， 故应保持原有的资本结构。故应保持原有的资本结构。故应保持原有的资本结构。故应保持原有的资本结构。2024/7/2471资本成本与资本结构(13)l优点：容易理解，测算简单。优点：容易理解，测算简单。l缺点：缺点：仅以资本成本率最低为决策标准，没有仅以资本成本率最低为决策标准，没有考虑财务风险；考虑财务风险；因拟定方案数量有限，可能把最优方案因拟定方案数量有限，可能把最优方案漏掉。漏掉。优缺点优缺点 2024/7/2472资本成本与资本结构(13)l资本结构是否合理可以通过分析每股收益资本结构是否合理可以通过分析每股收益资本结构是否合理
72、可以通过分析每股收益资本结构是否合理可以通过分析每股收益（EPSEPS）的变化来衡量，即能够提高每股收益）的变化来衡量，即能够提高每股收益）的变化来衡量，即能够提高每股收益）的变化来衡量，即能够提高每股收益的资本结构就是合理的资本结构。的资本结构就是合理的资本结构。的资本结构就是合理的资本结构。的资本结构就是合理的资本结构。l每股收益不仅受到资本结构的影响，而且受到每股收益不仅受到资本结构的影响，而且受到每股收益不仅受到资本结构的影响，而且受到每股收益不仅受到资本结构的影响，而且受到销售水平的影响。销售水平的影响。销售水平的影响。销售水平的影响。l如何处理上述三者的关系，可以运用每股收益如何处
73、理上述三者的关系，可以运用每股收益如何处理上述三者的关系，可以运用每股收益如何处理上述三者的关系，可以运用每股收益无差别分析法。无差别分析法。无差别分析法。无差别分析法。二、每股利润分析法二、每股利润分析法（EPS）2024/7/2473资本成本与资本结构(13)方法：比较每种筹资方案下的每股利润 例例1 1：百利公司目前有资金75 000万元，现因生产发展需要准备再筹集25 000万元资金，这些资金可以利用发行股票来筹集，也可以利用发行债券来筹集。假设该公司适用所得税税率为33。表1列示了原资本结构和筹资后资本结构情况。2024/7/2474资本成本与资本结构(13)表表1 百利公司资本结构
74、变化情况表百利公司资本结构变化情况表 单位：万元单位：万元筹资方式筹资方式筹资方式筹资方式原资金结构增加筹资后资金结构增发普通股（A方案）增发公司债券（B方案）公司债务（利率公司债务（利率公司债务（利率公司债务（利率8 8）100001000035000普通股（每股面值普通股（每股面值普通股（每股面值普通股（每股面值1010元）元）元）元）200003000020000资本公积资本公积资本公积资本公积250004000025000留存收益留存收益留存收益留存收益200002000020000资金总额合计资金总额合计资金总额合计资金总额合计75000100000100000普通股股数（股）普通股
75、股数（股）普通股股数（股）普通股股数（股） 200030002000说明：发行新股票时，每股发行价为说明：发行新股票时，每股发行价为说明：发行新股票时，每股发行价为说明：发行新股票时，每股发行价为25252525元，筹资元，筹资元，筹资元，筹资25000250002500025000万元须发行万元须发行万元须发行万元须发行1000100010001000万股，普通股股本增加万股，普通股股本增加万股，普通股股本增加万股，普通股股本增加10000100001000010000万元，资本公积增加万元，资本公积增加万元，资本公积增加万元，资本公积增加15000150001500015000万元。万元。
76、万元。万元。2024/7/2475资本成本与资本结构(13)表表2 百利公司不同资本结构下的每股利润百利公司不同资本结构下的每股利润 单位：万元单位：万元项 目增发股票增发债券预计息税前利润（EBIT）2000020000利息8002800利润总额1920017200所得税（税率33）63365676净利润1286411524普通股股数（股）30002000每股利润（元）4.2885.762比较每股利润后，该公司应该选择发行债券筹集资金。比较每股利润后，该公司应该选择发行债券筹集资金。比较每股利润后，该公司应该选择发行债券筹集资金。比较每股利润后，该公司应该选择发行债券筹集资金。2024/7/
77、2476资本成本与资本结构(13) 解上式，求得=6 800(万元)此时，EPS1=EPS2=1.34（元） 当息税前利润大于6 800万元时，利用负债筹资较为有利；当息税前利润小于6 800万元时，利用发行股票筹资较为有利；当息税前利润为6 800万元时，采用两种筹资方式没有差别（如下页图所示）。不足之处不足之处不足之处不足之处：没有考虑财务风险。实际上，随着负债增加， 投资者风险加大，股票价格和企业价值也会下降。计算每股利润无差别点计算每股利润无差别点 2024/7/2477资本成本与资本结构(13)EBITEPS68002800800股权股权股权股权债务债务债务债务每股利润无差别点分析图
78、每股利润无差别点分析图每股利润无差别点分析图每股利润无差别点分析图2024/7/2478资本成本与资本结构(13) 财务管理的目标在于追求企业价值财务管理的目标在于追求企业价值的最大化。只有在风险不变的情况下，的最大化。只有在风险不变的情况下，每股利润增长才会导致股价上升。实际每股利润增长才会导致股价上升。实际上随着每股利润增长，风险也会加大。上随着每股利润增长，风险也会加大。如果每股利润的增长不足以弥补风险增如果每股利润的增长不足以弥补风险增加所需的报酬，尽管每股利润增加，股加所需的报酬，尽管每股利润增加，股价仍可能下降。价仍可能下降。三、企业价值比较法三、企业价值比较法 2024/7/24
79、79资本成本与资本结构(13)p方法一：企业价值等于其未来净收益（或净现金流入量）的现值之和。难点：未来净收益如何确定？折现率如何确定？p方法二：企业价值是其股票的现行市场价值难点：一是股价的选择？二是如果企业价值只包括股票的价值，那么就无须进行资本结构的决策。p方法三，企业的价值等于其长期债务和股票的现值之和。企业价值企业价值 2024/7/2480资本成本与资本结构(13)p债务的价值 = 面值p股票价值：S=p 企业价值企业价值= 债券价值债券价值+股票价值股票价值 2024/7/2481资本成本与资本结构(13)应用举例应用举例 某公司年息税前盈余为1000万元，资金全部由普通股资金组
80、成，股票账面价值2000万元，所得税率为30。该公司认为目前的资本结构不合理，准备用平价发行债券（不考虑筹资费率）购回部分股票的办法予以调整。经过咨询调查，目前的税后债务资本成本和普通股资本成本的情况如表1所示。2024/7/2482资本成本与资本结构(13)表表表表1 1 1 1 某公司资本成本及相关资料某公司资本成本及相关资料某公司资本成本及相关资料某公司资本成本及相关资料 债券市场债券市场债券市场债券市场价值价值价值价值（万元）（万元）（万元）（万元）税后债务税后债务税后债务税后债务资本成本资本成本资本成本资本成本（）（）（）（）股票股票股票股票值值值值无风险收无风险收无风险收无风险收益
81、率（益率（益率（益率（R R R Rf f f f）平均风险平均风险平均风险平均风险股票必要股票必要股票必要股票必要收益率收益率收益率收益率普通股资普通股资普通股资普通股资本成本本成本本成本本成本0 0 0 01.21.21.21.2101010101212121212.412.412.412.42002002002006 6 6 61.251.251.251.25101010101212121212.512.512.512.54004004004006 6 6 61.31.31.31.3101010101212121212.612.612.612.66006006006007 7 7 71.
82、41.41.41.4101010101212121212.812.812.812.88008008008008 8 8 81.51.51.51.5101010101212121213.013.013.013.010001000100010009 9 9 91.61.61.61.6101010101212121213.213.213.213.22024/7/2483资本成本与资本结构(13)表表表表2 2 2 2 公司市场价值计算分析表公司市场价值计算分析表公司市场价值计算分析表公司市场价值计算分析表 债券市债券市债券市债券市场价值场价值场价值场价值( ( ( (万元）万元）万元）万元）股票市股
83、票市股票市股票市场价值场价值场价值场价值( ( ( (万元万元万元万元) ) ) )公司市公司市公司市公司市场价值场价值场价值场价值( ( ( (万元万元万元万元) ) ) )债券占债券占债券占债券占全部资全部资全部资全部资金比重金比重金比重金比重股票占股票占股票占股票占全部资全部资全部资全部资金比重）金比重）金比重）金比重）债券资债券资债券资债券资本成本本成本本成本本成本（）（）（）（）股权资股权资股权资股权资本成本本成本本成本本成本（）（）（）（）加权资本加权资本加权资本加权资本成本（）成本（）成本（）成本（）0 0 0 0564556455645564556455645564556450
84、.000.000.000.00100.00100.00100.00100.000 0 0 012.412.412.412.412.412.412.412.4200200200200550455045504550457045704570457043.513.513.513.5196.4996.4996.4996.496 6 6 612.512.512.512.512.2712.2712.2712.27400400400400536553655365536557655765576557656.946.946.946.9493.0693.0693.0693.066 6 6 612.612.612.6
85、12.612.1412.1412.1412.146006006006005141514151415141574157415741574110.4510.4510.4510.4589.5589.5589.5589.557 7 7 712.812.812.812.812.1912.1912.1912.198008008008004892489248924892569256925692569214.0514.0514.0514.0585.9585.9585.9585.958 8 8 813.013.013.013.012.3012.3012.3012.301000100010001000462146
86、2146214621562156215621562117.1917.1917.1917.1982.2182.2182.2182.219 9 9 913.213.213.213.212.4512.4512.4512.45小结小结小结小结: : : :企业价值最大的资本结构企业价值最大的资本结构企业价值最大的资本结构企业价值最大的资本结构, , , ,必然必然必然必然是企业综合资本成本最低的资本结构是企业综合资本成本最低的资本结构是企业综合资本成本最低的资本结构是企业综合资本成本最低的资本结构. . . . 2024/7/2484资本成本与资本结构(13)l 综合资本成本比较法：适用于资金规模较综
87、合资本成本比较法：适用于资金规模较小，资本结构较为简单的非股份制企业。小，资本结构较为简单的非股份制企业。l 每股利润分析法：适用于资金规模不大，每股利润分析法：适用于资金规模不大，资本结构不太复杂的股份有限公司。资本结构不太复杂的股份有限公司。l 企业价值比较法：适用于资本规模较大的企业价值比较法：适用于资本规模较大的 上市公司。上市公司。 总总 结结 2024/7/2485资本成本与资本结构(13)1、企业的风险程度2、企业的财务状况和经营成果3、销售的稳定性4、投资者和经理人的态度5、债权人的态度6、企业所处的行业7、激励机制问题8、其他因素：资产结构、所得税与利率水平资本结构影响因素资
88、本结构影响因素 2024/7/2486资本成本与资本结构(13)事实上，企业组织的资本结构就是企业组织的经理人根据企业组织面临的现实金融市场，结合企业组织的具体管理情境，考虑上述因素之后所做出的选择。企业组织的资本结构不存在优化的问题，只存在选择的问题。企业组织的资本结构不能单纯以负债比率高低来衡量，而要全面权衡相关利益者的利益和企业组织的风险。负债比率本身体现了企业组织的治理结构。企业组织的经理人应该全面关注企业组织的资本结构问题。 注注 意意 2024/7/2487资本成本与资本结构(13) 1 1、资本成本的基础是、资本成本的基础是、资本成本的基础是、资本成本的基础是( ).( ).A
89、A 市场利率市场利率市场利率市场利率 B B 银行利率银行利率银行利率银行利率 C C 名义利率名义利率名义利率名义利率 D D 资金的时间价值资金的时间价值资金的时间价值资金的时间价值 2 2、某企业发行债券、某企业发行债券、某企业发行债券、某企业发行债券100100万元，筹资费用率为万元，筹资费用率为万元，筹资费用率为万元，筹资费用率为2%,2%,债券的利息率为债券的利息率为债券的利息率为债券的利息率为10%,10%,所得税率为所得税率为所得税率为所得税率为33%33%，则企业债券的资金成本为，则企业债券的资金成本为，则企业债券的资金成本为，则企业债券的资金成本为( ).( ).A 6.8
90、% B 5.6% C 4.8% D 7%A 6.8% B 5.6% C 4.8% D 7% 3 3、在其他条件不变情况下，借入资金的比例越大，财务风险、在其他条件不变情况下，借入资金的比例越大，财务风险、在其他条件不变情况下，借入资金的比例越大，财务风险、在其他条件不变情况下，借入资金的比例越大，财务风险( )( )A A 越大越大越大越大 B B 不变不变不变不变 C C 越小越小越小越小 4 4、每股利润无差别点是指在两种筹资方式下，普通股每股利润相、每股利润无差别点是指在两种筹资方式下，普通股每股利润相、每股利润无差别点是指在两种筹资方式下，普通股每股利润相、每股利润无差别点是指在两种筹
91、资方式下，普通股每股利润相等时的等时的等时的等时的( ).( ). A A 资金结构资金结构资金结构资金结构 B B 成本总额成本总额成本总额成本总额 C C 直接费用直接费用直接费用直接费用 D D 息税前利润息税前利润息税前利润息税前利润一、单选题一、单选题 D，A，A，D2024/7/2488资本成本与资本结构(13) 5 5、调整企业资本结构并不能、调整企业资本结构并不能、调整企业资本结构并不能、调整企业资本结构并不能( ).( ). A A 降低资金成本降低资金成本降低资金成本降低资金成本 B B降低财务风险降低财务风险降低财务风险降低财务风险C C 降低经营风险降低经营风险降低经营
92、风险降低经营风险 D D 增加融资弹性增加融资弹性增加融资弹性增加融资弹性 6 6、下列各项中，不影响经营杠杆系数的是（、下列各项中，不影响经营杠杆系数的是（、下列各项中，不影响经营杠杆系数的是（、下列各项中，不影响经营杠杆系数的是（ ）A A 产品销售数量产品销售数量产品销售数量产品销售数量 B B 产品销售价格产品销售价格产品销售价格产品销售价格 C C 固定成本固定成本固定成本固定成本 D D 利息费用利息费用利息费用利息费用 7 7、当财务杠杆系数为、当财务杠杆系数为、当财务杠杆系数为、当财务杠杆系数为1 1时，下列表述正确的是时，下列表述正确的是时，下列表述正确的是时，下列表述正确的
93、是( )( ) A A 息税前利润增长率为零息税前利润增长率为零息税前利润增长率为零息税前利润增长率为零 B B 息税前利润为零息税前利润为零息税前利润为零息税前利润为零 C C 利息和优先股股息为零利息和优先股股息为零利息和优先股股息为零利息和优先股股息为零 D D 固定成本为零固定成本为零固定成本为零固定成本为零 8 8、某公司的权益和负债筹资额的比例为、某公司的权益和负债筹资额的比例为、某公司的权益和负债筹资额的比例为、某公司的权益和负债筹资额的比例为5:45:4，当负债增加在，当负债增加在，当负债增加在，当负债增加在100100万元以内时，综合资金成本率为万元以内时，综合资金成本率为万
94、元以内时，综合资金成本率为万元以内时，综合资金成本率为10%10%，若资金成本和资，若资金成本和资，若资金成本和资，若资金成本和资本结构不变，当发行增加本结构不变，当发行增加本结构不变，当发行增加本结构不变，当发行增加100100万元的负债时，筹资总额突破万元的负债时，筹资总额突破万元的负债时，筹资总额突破万元的负债时，筹资总额突破点为（点为（点为（点为（ ）。）。）。）。A. 200A. 200万元万元万元万元 B B225225万元万元万元万元 C. 180C. 180万元万元万元万元 D. 400D. 400万元万元万元万元 C，D，C，B2024/7/2489资本成本与资本结构(13)
95、 1 1、筹资费用通常是在筹资过程中一次性发生，可作为企业筹资、筹资费用通常是在筹资过程中一次性发生，可作为企业筹资、筹资费用通常是在筹资过程中一次性发生，可作为企业筹资、筹资费用通常是在筹资过程中一次性发生，可作为企业筹资总额的一项扣除。总额的一项扣除。总额的一项扣除。总额的一项扣除。 2 2、企业采用借入资金方式筹资比采用自有资金付出的资金成本、企业采用借入资金方式筹资比采用自有资金付出的资金成本、企业采用借入资金方式筹资比采用自有资金付出的资金成本、企业采用借入资金方式筹资比采用自有资金付出的资金成本低，但承担的风险大。低，但承担的风险大。低，但承担的风险大。低，但承担的风险大。 3 3
96、、企业欲获得经营杠杆利益就必须承担由此引起的经营风险。、企业欲获得经营杠杆利益就必须承担由此引起的经营风险。、企业欲获得经营杠杆利益就必须承担由此引起的经营风险。、企业欲获得经营杠杆利益就必须承担由此引起的经营风险。 4 4、当企业没有负债资金时，财务杠杆系数为、当企业没有负债资金时，财务杠杆系数为、当企业没有负债资金时，财务杠杆系数为、当企业没有负债资金时，财务杠杆系数为0 0。 5 5、当企业息税前资金利润率高于借入资金利率时，增加借入的、当企业息税前资金利润率高于借入资金利率时，增加借入的、当企业息税前资金利润率高于借入资金利率时，增加借入的、当企业息税前资金利润率高于借入资金利率时，增
97、加借入的资金，可以提高自有资金利润率。资金，可以提高自有资金利润率。资金，可以提高自有资金利润率。资金，可以提高自有资金利润率。二、判断题二、判断题 2024/7/2490资本成本与资本结构(13)p 个别资本成本计算；加权平均资本成本计算；边际资本成本计算。p 经营杠杆、财务杠杆、复合杠杆相关概念及计算。p 最佳资本结构确定的三种方法。本章重点本章重点2024/7/2491资本成本与资本结构(13)1 、负债比率高的企业组织就一定有问题吗？2、如何理解“对企业组织的经理人而言，债务像针毡，股权像坐垫”呢？3、如何理解“资本结构体现了公司治理结构”呢？讨讨 论论2024/7/2492资本成本与资本结构(13) 谢谢 谢谢 ！2024/7/2493资本成本与资本结构(13)
