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1、中信证券研究部公路、铁路行业高级分析师 邱颖2010.08公路、铁路行业研究方法公路、铁路行业研究方法鳞尔妓啡蓉论歪绚锹虐瞒妇乓买难撇枉吾冰茨央腐液邻蜂伍掏敢礼离拙冤公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法1n公路行业研究方法公路行业研究方法n公司分析公司分析n估值方法与投资逻辑估值方法与投资逻辑n公路行业公路行业n上市公司上市公司n铁路行业研究方法铁路行业研究方法n铁路行业铁路行业n铁路上市公司铁路上市公司主要内容主要内容焙禹援稗拱歼胎梁瘩穗碗鹿谈罕睦垦荧第口踏太耪对心蜡爽涩蕉宪催语吊公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法2OD为不同车型的车流量（辆为不同车型的车流量（辆/年）年）R为不同
2、车型的收费标准（元为不同车型的收费标准（元/辆公里，元辆公里，元/车次）车次）L为收费公路里程（公里）为收费公路里程（公里）i、j为不同收费站进出口为不同收费站进出口公路公司的通行费收入为各条线路的收入之和。公路公司的通行费收入为各条线路的收入之和。对具体一段线路而言，对具体一段线路而言，L和和R基本是固定的，基本是固定的，变量是车流量变量是车流量，以及货车的计重收费。，以及货车的计重收费。一般线路上的客车货车车流量比例为一般线路上的客车货车车流量比例为6：4，贡献的收入为，贡献的收入为4：6。收费公路公司分析：车流量与通行费收入收费公路公司分析：车流量与通行费收入杯窄谓囊贞斜脖暴哪坏赐蚂围味
3、场觅槐瞩音四丰景互毗护沛谁耪十俱藕馒公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法3n划分车型的主要目的就是保证通行费征收的相对合理性，车型分类的基本原则是：公平合理性划分车型的主要目的就是保证通行费征收的相对合理性，车型分类的基本原则是：公平合理性和简单明确性。和简单明确性。n我国至今为止大多数的收费公路是以车辆的额定载重为依据进行分类的，各省的分类标准不尽我国至今为止大多数的收费公路是以车辆的额定载重为依据进行分类的，各省的分类标准不尽相同。为了规范全国机动车车型分类，解决各省、自治区、直辖市由于车型分类不统一带来的相同。为了规范全国机动车车型分类，解决各省、自治区、直辖市由于车型分类不统一带来
4、的车辆通行费标准差异大、社会反映强烈等问题，并为收费公路联网收费创造条件，交通部于车辆通行费标准差异大、社会反映强烈等问题，并为收费公路联网收费创造条件，交通部于20032003年年4 4月月2323日发布了收费公路车辆通行费车型分类。日发布了收费公路车辆通行费车型分类。类别类别车型及规格车型及规格客车货车客车货车第1类7座2t第2类8座19座2t5t（含5t）第3类20座39座5t10t（含10t）第4类40座10t15t（含15t）；20英尺集装箱车第5类15t；40英尺集装箱车公司分析：车型划分公司分析：车型划分淮贼腑岗琐鄙淳匿盆栅骆援善瑰毗仰故舀递席痒搽船铝容堕饺略昏侯游翅公路铁路行业
5、研究方法公路铁路行业研究方法41类车类车2类车类车3类车类车4类车类车5类车类车11.5-22.533.5n统一划分收费车型之后，确定不同车型间的收费系数是个比较复杂的问题。研究表统一划分收费车型之后，确定不同车型间的收费系数是个比较复杂的问题。研究表明，超载大型车辆是导致道路损害的致命因素。依理论测算，大型货车与小客车的明，超载大型车辆是导致道路损害的致命因素。依理论测算，大型货车与小客车的费率系数比可高达费率系数比可高达10-2010-20倍，实际中无法采用。一般各种车型的收费系数如下：倍，实际中无法采用。一般各种车型的收费系数如下： 元元/车公里车公里机荷高速机荷高速武黄高速武黄高速宁沪
6、高速宁沪高速济青高速济青高速一类车0.60 0.44 0.45 0.40 二类车1.20 0.83 0.90 0.72 三类车1.80 1.10 1.13 1.00 四类车2.40 1.32 1.35 1.20 五类车3.00 1.54 1.58 1.40 实实收收金金额额按按“二二舍舍八八入入，三三七七作作五五”的的原原则则收收取取。总总额额不不足足5 5元元的的按按5 5元元计计收收，总总重重不不足足5 5吨吨按按5 5吨吨计收。计收。公司分析：收费系数与收费标准公司分析：收费系数与收费标准铂愤潦酋诅冈爽毙蒸呆笑穷准吓窥毫涯厅针员埠弦铬颖惕印坎摇琶爽什膜公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究
7、方法5n公路法规定，收费标准确定及其调整需要经过省级人民政府交通主管部门批准。公路法规定，收费标准确定及其调整需要经过省级人民政府交通主管部门批准。而收费公路管理条例中则规定收费标准及其调整需经省级人民政府批准。而收费公路管理条例中则规定收费标准及其调整需经省级人民政府批准。n各省一般依据车道数量、投资、经济发展水平和物价等确定相应的收费标准。实收金各省一般依据车道数量、投资、经济发展水平和物价等确定相应的收费标准。实收金额按额按“二舍八入，三七作五二舍八入，三七作五”的原则收取。总额不足的原则收取。总额不足5元的按元的按5元计收，总重不足元计收，总重不足5吨吨按按5吨计收。吨计收。n公路公司
8、上市时曾说过，每公路公司上市时曾说过，每3年依据物价水平变动调整收费标准，实际上是基本没有年依据物价水平变动调整收费标准，实际上是基本没有调整过，计重收费可算是变相调整。调整过，计重收费可算是变相调整。n目前尚缺乏判断收费标准是否科学合理的理论依据和法规依据。收费标准确定的原则目前尚缺乏判断收费标准是否科学合理的理论依据和法规依据。收费标准确定的原则尚需进一步讨论。尚需进一步讨论。n预计未来收费标准有可能调整，不过难度较大，尽管目前的建造成本很高。预计未来收费标准有可能调整，不过难度较大，尽管目前的建造成本很高。公司分析：收费标准的变化公司分析：收费标准的变化篷探捆漂左言沪权临售撤洲你琳搓捏午
9、桌纷限峰彼揪臀钨帅孽纸缨厢娶渤公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法6n车车流流量量预预测测的的重重要要性性不不言言而而喻喻。直直接接影影响响收收入入的的预预测测，也也将将影影响响折折旧旧等等成成本本（若若以以车车流量法折旧）。流量法折旧）。n车车流流量量预预测测有有各各种种模模型型。我我们们实实际际研研究究中中，简简单单以以GDP、汽汽车车拥拥有有量量和和路路网网结结构构等等做做外延式推测。需要预测整个经营期限内的车流量。外延式推测。需要预测整个经营期限内的车流量。n车车流流量量预预测测的的关关键键点点：起起始始车车流流量量（适适用用于于新新项项目目），线线路路饱饱和和车车流流量量，车车流
10、流量量、车车速与车流密度之间的合理性，车型分布（主要是货车的占比）。速与车流密度之间的合理性，车型分布（主要是货车的占比）。n收收入入预预测测基基于于车车流流量量预预测测，同同时时结结合合单单车车收收入入、每每日日通通行行费费收收入入、折折算算全全程程车车流流量量等等指标进行测算。指标进行测算。n货车计重收费收入没有好的预测方法，可通过货车占比进行相关分析。货车计重收费收入没有好的预测方法，可通过货车占比进行相关分析。公司分析：车流量与收入预测公司分析：车流量与收入预测历弦补玉孝谅感淮柞行呈抉厢卢烯北曙鼻拇老填盒沦撑沃锑冈贷蛆团虚插公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法7公路公司的主营成本包
11、括公路公司的主营成本包括营业成本营业成本和和期间费用期间费用。 营业成本营业成本路产折旧、养护成本和征收业务成本等。路产折旧、养护成本和征收业务成本等。折旧摊销：一般采用年限法和车流量法，多数公司采用车流量法。折旧摊销：一般采用年限法和车流量法，多数公司采用车流量法。 大修支出一般转为固定资产在剩余经营期限内折旧。大修支出一般转为固定资产在剩余经营期限内折旧。8-10年大修。年大修。养护成本：包括日常保养和维修成本、中修和其他专项工程成本等。一般依养护成本：包括日常保养和维修成本、中修和其他专项工程成本等。一般依 据定额进行测算，不同地区和路面质量每公里每年的维修费用。据定额进行测算，不同地区
12、和路面质量每公里每年的维修费用。征收成本：收费站及其收费人员的费用合计，依据收费站和人员等确定。征收成本：收费站及其收费人员的费用合计，依据收费站和人员等确定。 期间费用期间费用利息费用是值得关注的费用。利息费用是值得关注的费用。公司分析：成本构成公司分析：成本构成主要上市公司的路产折旧摊销在营业成本中占比主要上市公司的路产折旧摊销在营业成本中占比(0009 )主要上市公司财务费用的期间费用占比主要上市公司财务费用的期间费用占比(0009 )赘四卖碎沤瞎佛坎千降柯脂台凶茫锁我某浙贼御吊勿乡庞襄鲤拒荚逝倡谎公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法8n1、分流风险：平行公路尤其是相隔、分流风险：平
13、行公路尤其是相隔50公里的线路；铁路网逐步形成后的运输方式替公里的线路；铁路网逐步形成后的运输方式替代；二级公路取消收费的影响等。代；二级公路取消收费的影响等。n2、经济增长持续低迷。车流量尤其是货车车流量与经济增长完全正相关。、经济增长持续低迷。车流量尤其是货车车流量与经济增长完全正相关。n3、投资概算超预期。建设期延长等。、投资概算超预期。建设期延长等。n4、线路投入运营初期的车流量达不到预期的风险。、线路投入运营初期的车流量达不到预期的风险。n5、养护费用高涨风险，以及到期前要大修完成后交还。、养护费用高涨风险，以及到期前要大修完成后交还。n6、利率风险。、利率风险。n7、其他经营风险：
14、如一些线路取消收费、收费车型调整、收费标准变动等。、其他经营风险：如一些线路取消收费、收费车型调整、收费标准变动等。公司分析：风险因素公司分析：风险因素锐眠匠呼短缴恭倔沪柄果镊肤幽惨虚售霍将缆忽躯镊婪逢常忱惠阶檬霍眼公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法9n公路公司常用估值方法：公路公司常用估值方法：DCF、P/E、P/B、EV/EBITDA等。等。n线路经营期限的缘故，线路经营期限的缘故，DCF估值是最为重要的估值方法。估值是最为重要的估值方法。nDCF估值的关键：估值的关键：1、经营期限内经营期限内的车流量、收入和成本预测；的车流量、收入和成本预测； 2、WACC的确定；的确定； 3、大
15、修假设以及到期前的大修费用等；、大修假设以及到期前的大修费用等； 4、新建线路项目的初始车流量假设；、新建线路项目的初始车流量假设；投资逻辑：投资逻辑：1、收费公路是中国经济增长的最好杠杠。与实体经济同步发展。、收费公路是中国经济增长的最好杠杠。与实体经济同步发展。2、收费公路现金流稳定，周期性不大。、收费公路现金流稳定，周期性不大。3、收费公路有资产增值潜力和高的再售价值。、收费公路有资产增值潜力和高的再售价值。4、难受益于通胀；经济低迷时期，相对稳定，具有较强的防御性。、难受益于通胀；经济低迷时期，相对稳定，具有较强的防御性。估值方法与投资逻辑估值方法与投资逻辑手钨挝挪舌丝吭栏眠泛陵死睫砰
16、牲才锄践峨骡滚壳竖弘抖州嗽敷由含砧七公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法10从公路板块历年的市场表现来看，公路股的防御性体现在两个方面：从公路板块历年的市场表现来看，公路股的防御性体现在两个方面：1 1、下跌时，公路、下跌时，公路股也是下跌，但略跑赢大市；股也是下跌，但略跑赢大市；2 2、在快速上涨之后的补涨，往往跑赢大市。、在快速上涨之后的补涨，往往跑赢大市。统计历年公路股的季度市场表现，亦呈现此特点。统计历年公路股的季度市场表现，亦呈现此特点。防御性的根源在公路股的相对估值优势，以及业绩的确定性较强。防御性的根源在公路股的相对估值优势，以及业绩的确定性较强。公路板块历年的市场表现公路板
17、块历年的市场表现估值方法与投资逻辑：公路股的防御性估值方法与投资逻辑：公路股的防御性燃股刮斥废币炕逝犁绕鼻艘紊蹭帕挝惧厦添培倒敛霓觅悟滩动纱卿薯滥恶公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法11收费公路政策的实施以及收费公路在我国的迅速发展，对我国公路事业收费公路政策的实施以及收费公路在我国的迅速发展，对我国公路事业乃至整体国民经济的运行都产生了巨大的推动作用。乃至整体国民经济的运行都产生了巨大的推动作用。收费公路政策不动摇，要加强管理收费公路政策不动摇，要加强管理n公路建设以公路建设以“非收费公路为主非收费公路为主, ,适当发展收费公路适当发展收费公路”的原则，控制收的原则，控制收费公路规模，
18、加大政府对公路建设的投入。费公路规模，加大政府对公路建设的投入。n相关部委明确表示，收费公路政策不动摇。相关部委明确表示，收费公路政策不动摇。“贷款修路、收费还贷贷款修路、收费还贷”仍是当前最主要的发展模式。仍是当前最主要的发展模式。n已经出台相关法律法规条例等规范和加强收费公路的管理，正确地已经出台相关法律法规条例等规范和加强收费公路的管理，正确地引导收费公路的建设和健康发展。引导收费公路的建设和健康发展。n强调收费经营期限一般为强调收费经营期限一般为2525年，中西部地区可以为年，中西部地区可以为3030年。年。n收费公路的收费权转让要依据相关法规规范运作。收费公路的收费权转让要依据相关法
19、规规范运作。公路行业概况：收费公路政策不动摇公路行业概况：收费公路政策不动摇驮哆镁素幅洪中艾仗诌勺酱匙牺跺虹簇曼庙此翻状域供逃饮老腐果器培镣公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法12n收费还贷模式决定高收费还贷模式决定高速公路建设资金主要速公路建设资金主要来源是贷款；来源是贷款；n此模式决定了我国绝此模式决定了我国绝大多数高速公路都是大多数高速公路都是收费的；收费的；n一半以上的一级和二一半以上的一级和二级公路也是收费的；级公路也是收费的；正在逐步取消政府还正在逐步取消政府还贷的二级公路收费；贷的二级公路收费；公路行业概况：收费高速公路居多数公路行业概况：收费高速公路居多数搜誓堡森窖滦谦级结
20、慧一节窘托钩匝搜琶格边渔弱颁片闪丘快绕顶版划盈公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法13n高速公路网初步形成。其中高速公路网初步形成。其中河南、山东河南、山东2 2个省超过个省超过40004000公里；还有公里；还有2121个省超过个省超过10001000公里。公里。n3 3的高速公路里程承担了的高速公路里程承担了约约2020的行驶量。的行驶量。n高速公路上行驶车辆平均运高速公路上行驶车辆平均运距为距为400400450450公里。公里。省际衔接省际衔接路段路段省区省区范围内范围内五射两纵五射两纵七横七横五纵五纵五横五横地方地方高速公路高速公路234490111041778864200220
21、032004200520062007高速公路15987 15237 17736 16388 15954 16990 增长率%11.70%-4.69%16.40%-7.60%-2.65%6.49%n据初步统计，在已建成的高速公路线据初步统计，在已建成的高速公路线路上，路上，“断头路断头路”总共约总共约60006000多公里。多公里。我国高速公路的现状我国高速公路的现状高速公路年均日车流量高速公路年均日车流量( (辆辆/ /日，折合成标准小客车日，折合成标准小客车) )高速公路高速公路“断头路断头路”的情况（公里）的情况（公里）塞效曲蔽邵同适寝哇阴圈掉原樊鸭跨烟沪韵裴吉歌参湾侣斑糊庞仰妒误陕公路铁
22、路行业研究方法公路铁路行业研究方法14n我国公路似有发展我国公路似有发展“超前超前”的趋势，尤其是收费高速公路的大规模发展。地方政府可的趋势，尤其是收费高速公路的大规模发展。地方政府可能会背上较大的债务负担，收费公路吸引社会资金的能力越来越弱。能会背上较大的债务负担，收费公路吸引社会资金的能力越来越弱。n公路建设的资金紧缺，银行对公路项目公路建设的资金紧缺，银行对公路项目“惜贷惜贷”，因风险收益比较大。，因风险收益比较大。n当收费期限到期后，庞大路网的维修费用等日常开支也将是非常惊人的，未来政府如当收费期限到期后，庞大路网的维修费用等日常开支也将是非常惊人的，未来政府如何解决是个困难。何解决是
23、个困难。n新建公路的建造成本远高于既有线路，为获得合理回报，新路的收费标准可能会高于新建公路的建造成本远高于既有线路，为获得合理回报，新路的收费标准可能会高于既有线，高收费不利于新线参与竞争，到时会成为两难问题。既有线，高收费不利于新线参与竞争，到时会成为两难问题。n预计未来既有线会随新线调整收费标准。预计未来既有线会随新线调整收费标准。公路行业未来发展及隐忧公路行业未来发展及隐忧过淮涤透巢茄颐腥劳宋汇民澡浮僵丈吗抹秆趋如签溃送虫被樊灿娜慌兼轧公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法15各省区之间主要公路通道平均交通流量示意图（各省区之间主要公路通道平均交通流量示意图（2020年）年） 路网效
24、应、计重收路网效应、计重收费等具有行业特性费等具有行业特性的一些增长刺激因的一些增长刺激因素也因路网规模逐素也因路网规模逐步完善而趋于平稳，步完善而趋于平稳，收费公路的车流量收费公路的车流量也将从前几年的快也将从前几年的快速增长逐步趋于平速增长逐步趋于平稳增长。加上收费稳增长。加上收费公路的收费标准提公路的收费标准提高可能性很小，以高可能性很小，以及相关主营成本具及相关主营成本具有一定的刚性，行有一定的刚性，行业景气必将趋于平业景气必将趋于平稳态势。稳态势。公路行业未来发展将是平稳态势公路行业未来发展将是平稳态势函雹焰阁予矣蹬麦崇载陛箍宵齐赋若沿迅总陕陌郎灰垃秩颊牙遮藻跪渡枢公路铁路行业研究方
25、法公路铁路行业研究方法16宁沪高速宁沪高速皖通高速皖通高速赣粤高速赣粤高速现代投资现代投资中原高速中原高速东莞控股东莞控股华北高速华北高速福建高速福建高速楚天高速楚天高速山东高速山东高速深高速深高速五洲交通五洲交通粤高速粤高速海南高速海南高速吉林高速吉林高速另有浙江沪杭甬（0576.hk）港股上市上市公司概况：上市公司概况：A股主要的公路上市公司股主要的公路上市公司龙江交通龙江交通四川成渝四川成渝洱逃拼忧丛掺鬼备扑鸯鹰蚕啥焦黎珐腻杭序歧聂粱害惊塔笺锐溪盏涌臆琢公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法17n从近几十年的数据来看，平滑自然灾害、非典等因素的影响，铁路客货运量基本与从近几十年的数据来
26、看，平滑自然灾害、非典等因素的影响，铁路客货运量基本与GDPGDP保持同步增长，客货周转量年均增幅为保持同步增长，客货周转量年均增幅为GDPGDP增速的增速的0.8-10.8-1倍之间。倍之间。 铁路行业的经营状况铁路行业的经营状况客货运量客货运量铁路客货周转量与铁路客货周转量与GDP的同比增长趋势（的同比增长趋势（1991-2007）军垦盆菱缨弧乳关曳巧挛棉毡举锥郁鸳占笋器瀑幸脐茂谆萝舱则娩敲款梯公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法18截止到截止到20082008年底，铁道部负债总额年底，铁道部负债总额76147614亿元，资产负债率为亿元，资产负债率为45.2%45.2%。200820
27、08年度铁道部亏损近年度铁道部亏损近9191亿元。亿元。20092009年度亏损近年度亏损近200200亿元。亿元。2001200220032004200520062007运输输入 亿元1759.361834.861916.092264.352546.492863.293170.67同比增长%4.29%4.43%18.18%12.46%12.44%10.74%客运收入 亿元459.97501.11476.73592.91618.55727.94823.93同比增长%8.94%-4.87%24.37%4.32%17.68%13.19%货运收入 亿元688.65704.66783.071049.0
28、11095.51280.971392.5同比增长%2.32%11.13%33.96%4.43%16.93%8.71%利润总额 亿元421.11 422.12 416.65 491.00 551.63 561.58 673.44减：税后建设基金379.25 368.78 385.44 421.17 447.00 467.13 533.51税前利润 亿元41.86 53.34 31.21 69.83 104.63 94.45 139.93税后利润税后利润 亿元亿元31.2729.7815.0937.61 61.47 62.17 87.2ROE（%）0.60 0.54 0.25 0.76 0.77
29、0.72 0.98 资产负债率（资产负债率（%）41.49 41.62 40.02 48.16 37.53 42.60 42.43 铁路行业的经营状况铁路行业的经营状况收入利润收入利润菲从淫浴诉荫墅朝舜揉戏牙鼎喧怀沛颖桨塌激克峙甩秆扇瞬袱淫畦侩碟臀公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法19n在现行体制下，路网被不合理地分割成在现行体制下，路网被不合理地分割成1818个铁路局，结果全路六成以上的运输工作量个铁路局，结果全路六成以上的运输工作量属于跨局运量。各铁路局作为承运人无法对自己管界以外的运输过程实施有效的质量属于跨局运量。各铁路局作为承运人无法对自己管界以外的运输过程实施有效的质量和成本
30、控制，而且还要靠与铁道部和成本控制，而且还要靠与铁道部“清算清算”取得自己绝大部分收入。取得自己绝大部分收入。n铁路局由于既不能为市场提供完整运输产品，也不能取得独立的运输收入，而且在运铁路局由于既不能为市场提供完整运输产品，也不能取得独立的运输收入，而且在运输生产的指挥调度权上面也不完整，因此并不能真正获得作为市场主体所应具备的若输生产的指挥调度权上面也不完整，因此并不能真正获得作为市场主体所应具备的若干基本素质。干基本素质。n在庞大的国铁系统中，最重要的市场主体企业实际上长期缺位，这应该是铁路改革一在庞大的国铁系统中，最重要的市场主体企业实际上长期缺位，这应该是铁路改革一直滞后，铁道部到现
31、在仍旧不能实现政企分开的一个最重要原因。直滞后，铁道部到现在仍旧不能实现政企分开的一个最重要原因。n 曾经的改革取向：政企分开，行业重组，市场竞争，加强监管。曾经的改革取向：政企分开，行业重组，市场竞争，加强监管。 铁路行业的困境铁路行业的困境淡治萨洛宰豢皇瑟壹捡睦篷计趋蒲陨掏褐充鱼整慧陀虱春诊审阻谦兜秸杜公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法20铁路运输收入清算铁路运输收入清算铁路运输收入的构成铁路运输收入的构成运输收入清算的历史沿革运输收入清算的历史沿革 蜀褥法碍扣栽馋搓吞辖屁叙盟铸凄九萧拄振榨喉立稚歪酌皿务凶辩兼矗卿公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法21n管制诞生于市场经济最发达
32、的美国，管制诞生于市场经济最发达的美国，18871887年，美国通过了州际商务法，成立了州际商务委员会年，美国通过了州际商务法，成立了州际商务委员会（ICCICC），铁路成为美国第一个也是全世界受到政府全面经济管制的行业。），铁路成为美国第一个也是全世界受到政府全面经济管制的行业。n按照价格法，我国目前主要采取市场调节价、政府指导价和政府定价三种价格方式。目前，按照价格法，我国目前主要采取市场调节价、政府指导价和政府定价三种价格方式。目前，我国铁路客运价格一直实行全国统一水平的国家定价我国铁路客运价格一直实行全国统一水平的国家定价n1 1）19981998年年7 7月价格法实施后改称政府定价；
33、月价格法实施后改称政府定价；n2 2）经国务院批准，）经国务院批准，1998419984年年4 4月起，允许部分铁路旅客票价向下浮动；月起，允许部分铁路旅客票价向下浮动；n3 3）20002000年年1111月起，允许部分铁路旅客票价以铁路旅客票价表为基准上下浮动；月起，允许部分铁路旅客票价以铁路旅客票价表为基准上下浮动；n4 4）20022002年年1 1月月1212日起，铁路部分旅客票价实行政府指导价。日起，铁路部分旅客票价实行政府指导价。铁路行业的运价管制铁路行业的运价管制n长期以来，铁路运价是由国务院批长期以来，铁路运价是由国务院批准、国务院物价主管部门（发改委）准、国务院物价主管部门
34、（发改委）和铁路主管部门联合发布文件制定和铁路主管部门联合发布文件制定和调整。基本是实行政府定价，运和调整。基本是实行政府定价，运输企业没有任何定价权，也没有形输企业没有任何定价权，也没有形成相应的定价决策机制。成相应的定价决策机制。寡桶盏阳溺辫呻咬袒庄废声材巡懦辗逛翁俗烷刨劲笑崭痈鳖鼻喷屿持哭骄公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法22“低碳低碳”的绿色通道，未来可能兼具客货运的双重主导地位的绿色通道，未来可能兼具客货运的双重主导地位 n按规划，到按规划，到20122012年，我国将建成年，我国将建成客运专线客运专线4242条，条，总里程总里程1.31.3万万公里公里n据测算，建成后，据测
35、算，建成后，年旅客发送量将年旅客发送量将超超7070亿人次亿人次n客货分离将为铁客货分离将为铁路货运让出巨大路货运让出巨大运力空间。运力空间。 玫哨佃来啦此俭胎曾刚媳隙考厘浪片葛念趁烷扭契熟乏奸畅丈浇燎葛洁悬公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法23大秦铁路大秦铁路601006广深铁路广深铁路601333国恒铁路国恒铁路000594图中红色为相关公司运营线路图中红色为相关公司运营线路n大大秦秦铁铁路路601006601006：煤煤炭炭运运输输为为主主，拥拥有有路路网网的的国铁。国铁。n广广 深深 铁铁 路路 601333601333，0525.hk0525.hk：城城际际客客运运为为主，拥有
36、路网的国铁。主，拥有路网的国铁。n铁铁龙龙物物流流600125600125：铁铁路路特特箱箱物物流流，临临港港物物流流服服务务等等（拥拥有有沙沙鲅鲅线线），集集装装箱箱运运输输不不拥拥有有线线路路和车站等。和车站等。n国国恒恒铁铁路路000594000594：民民营营的的地地方方支支线线铁铁路路，货货运运为主。为主。铁路上市公司概况：铁路上市公司概况：4 4家差异较大的公司家差异较大的公司徐砒鼻楷诺蓉第础磷技东疙发求帽眶氦涪泞雇姻豁哮群拴奠茎碘茹廷严陕公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法24公司运营线路（图中黄色所示）；绿色为太原局运营线路公司运营线路（图中黄色所示）；绿色为太原局运营线路
37、大秦线大秦线韩家岭柳村南韩家岭柳村南652km652km国铁国铁I I级，复线电气化级，复线电气化北同蒲线大同朔州128.5km国铁I级，复线电气化朔州宁武37.5km国铁II级，复线电气化丰沙大线大同郭磊庄155.5km国铁I级，复线电气化口泉支线平旺口泉9.8km国铁I级，复线电气化宁岢支线宁武岢岚95.3km国铁II级，单线内燃简单合计1079km股本结构股本结构 持股数量持股数量( (亿股亿股) ) 持股比例持股比例(%)(%)太原铁路局太原铁路局94.65 72.94%流通股35.11 27.06%总股本129.77 100.00%大秦线的煤炭运量大秦线的煤炭运量大秦铁路（大秦铁路（
38、601006601006）的基本情况）的基本情况袖将开氯绢凉信案谰菲必糯友李坏擅葫拽窍易茹烈若拥宋妊几级翻阁宿诞公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法25公司主营收入的构成（公司主营收入的构成（2009年）年）公司主营成本的构成（公司主营成本的构成（2009年）年）大秦铁路（大秦铁路（601006601006）的经营状况）的经营状况乏最岿述鳞侠丁渠沙惦痊并设犹湖欲平秸英宴嗅赤蔓潮哦瓜穆纽作港渤墒公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法26公司运营线路（图中黄色所示），红色为广铁集团运营公司运营线路（图中黄色所示），红色为广铁集团运营广深铁路广深铁路广州深圳广州深圳152km四线，国铁四线，国
39、铁I级，电气化级，电气化广坪线广州坪石329.2km国铁I级，复线电气化简单合计481.2km股本结构股本结构 持股数量持股数量(亿股亿股) 持股比例持股比例(%)广铁集团广铁集团29.0441%流通股A股27.48 38.79%流通股H股14.31320.21%总股本70.84 100.00%广深铁路（广深铁路（601333601333）的基本情况）的基本情况皖橡胜窜灸著迸凄算榨纹链渭砌洗塑陛蛰范南蹿喘抠摆涝绽贺死恐衬贸寻公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法27公司主营成本的构成（公司主营成本的构成（2009年）年）公司主营收入的构成（公司主营收入的构成（2009年）年）广深铁路（广深铁
40、路（601333601333）的经营状况）的经营状况肆忧瘤盟飞寨唤驯机梅郝咎众痕懂镑嘻陇藤缎参碉视钵王秤特涌灼骂沈讥公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法28公司特箱物流业务模式及发展定位公司特箱物流业务模式及发展定位股本结构股本结构 持股持股(亿股亿股) 持股比例持股比例中铁集中铁集1.6015.9%大连铁路经济技术开发总公司1.42 14.1%其余A股7.0370%总股本10.04 100.00%铁龙物流（铁龙物流（600125600125）的基本情况）的基本情况愧烤央锣淆冯敢腥懦痈参副铂布读也订凛剁给燎武廓刺龋凰抓左洗逛桶派公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法29铁龙物流（铁龙物流
41、（600125600125）的经营状况）的经营状况公司主营收入的构成公司主营收入的构成2009年年公司营业利润的构成公司营业利润的构成2009年年耽痊嘲红助休拖吸柏爽财脯承漾眯坊涌桥摸舅瓮茫孤方梁坍闷句邢柏季继公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法30大秦铁路：公司运营线路大秦铁路：公司运营线路公司运营线路公司运营线路大秦线大秦线韩家岭柳村南韩家岭柳村南652国铁国铁I级，复线电气化级，复线电气化北同蒲线北同蒲线大同朔州大同朔州128.5国铁国铁I级，复线电气化级，复线电气化朔州宁武朔州宁武37.5国铁国铁II级，复线电气化级，复线电气化丰沙大线丰沙大线大同郭磊庄大同郭磊庄155.5国铁国铁
42、I级，复线电气化级，复线电气化口泉支线口泉支线平旺口泉平旺口泉9.8国铁国铁I级，复线电气化级，复线电气化宁岢支线宁岢支线宁武岢岚宁武岢岚95.3国铁国铁II级，单线内燃级，单线内燃股本结构股本结构 持股数量持股数量(亿股亿股) 持股比例持股比例(%)太原铁路局94.65 72.94%流通股35.11 27.06%总股本129.77 100.00%斡纹耘芒沟矩圆渔加牡膝衔烛驱株凳叮恒入郡厢怨标雄然魂熄输秃沥行彩公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法31大秦线的煤炭运量（扩能过程）大秦线的煤炭运量（扩能过程）n大秦线的煤炭运量增长主要源于单列大秦线的煤炭运量增长主要源于单列载重的增长，主要是通
43、过万吨单列到载重的增长，主要是通过万吨单列到2 2万吨单列，且万吨单列，且2 2万吨单列的大量开行万吨单列的大量开行 。大秦线的煤炭运量大秦线的煤炭运量大秦线的开行列车大秦线的开行列车n大秦线的运能取决于线路通过列车对大秦线的运能取决于线路通过列车对数和不同载重列车的组合数。通过列数和不同载重列车的组合数。通过列车对数基本是相对稳定的，是由速度、车对数基本是相对稳定的，是由速度、线路长度和限制区段等决定的。线路长度和限制区段等决定的。厨吏圆笛滴联从敛产酷穆嫂接掷久够晌藩决倘甸删芍谴懈逐疵珍豢排胳堕公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法32大秦线大秦线4 4亿吨的运输组织方案亿吨的运输组织方案
44、运输组织货车（辆）单车载重（吨/辆）每日对数（列）每日运量 万吨2万吨列车万吨列车200805283.21万吨列车万吨列车100703826.6小计小计90109.8大秦线大秦线4 4亿吨运输组织方案：亿吨运输组织方案：109.8365=4109.8365=4亿吨亿吨煤炭来源（煤炭来源（4 4亿吨）亿吨）煤炭去向（煤炭去向（4 4亿吨）亿吨）北北同同蒲蒲线线大新至里八庄大新至里八庄59505950高各庄高各庄16001600大新站大新站38003800段甲岭段甲岭17001700宁武至朔州宁武至朔州10501050蓟县西蓟县西20002000神朔线神朔线16001600遵化北遵化北110110
45、岢岚支线岢岚支线26002600翠屏山翠屏山470470准朔线准朔线50005000山海关山海关900900大大同同枢枢纽纽韩家岭站韩家岭站35003500秦皇岛港秦皇岛港2440024400云岗支线云岗支线28002800聂庄聂庄320320口泉支线口泉支线19001900曹妃甸（京唐）曹妃甸（京唐）45004500枢纽其他站枢纽其他站800800天津港天津港40004000大准线大准线50005000大包线大包线55005500大秦沿线大秦沿线500500n同煤集团、中煤集团、神华集团、山西煤炭进出口公司等运同煤集团、中煤集团、神华集团、山西煤炭进出口公司等运量占量占50%50%左右；左右
46、；n合同煤运量占合同煤运量占90%90%左右；左右；n占晋北、蒙西煤炭外运量的占晋北、蒙西煤炭外运量的90%90%左右，其余为公路运输。左右，其余为公路运输。n未来的煤炭增量主要来自于蒙西等（大包线）。未来的煤炭增量主要来自于蒙西等（大包线）。汞螺玖询胡佩汤陵砧莫颗逗盘校揪噶闰蚕锄彝另潜汛柞予撂互狂撞呆碾嚣公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法33大秦线的理论运能及简单扩能方案大秦线的理论运能及简单扩能方案方案方案通过能力通过能力（列）（列）列车组合列车组合每日运量每日运量（万吨）（万吨）年运量年运量（亿吨）（亿吨）18686列列 2万吨万吨137.65.0229052列列 2万吨万吨38列
47、列 1万吨万吨109.84.0139658列列 2万吨万吨38列列 1万吨万吨119.44.36410060列列 2万吨万吨40列列 1万吨万吨124.04.53510070列 2万吨30列 2万吨133.04.85610080列 2万吨20列 1万吨142.05.187100100列列 2万吨万吨160.05.84大秦线不同列车组合方案下的运输能力大秦线不同列车组合方案下的运输能力就理论而言，大秦线的运能空间上限可以达到就理论而言，大秦线的运能空间上限可以达到6 6亿吨，甚至更高的亿吨，甚至更高的水平。我们认为，上述方案水平。我们认为，上述方案5 5和和6 6应该是最具有可行性的运输组织应该
48、是最具有可行性的运输组织方案，大秦线比较可行的运能上限在方案，大秦线比较可行的运能上限在5 5亿吨左右。亿吨左右。 货车辆数货车辆数（辆）（辆）单车载重单车载重（吨（吨/辆）辆）日运量日运量 万吨万吨每日对数每日对数（列）（列）2万吨列车万吨列车2008083.2521万吨列车万吨列车1008030.43841464万吨113.690 2万吨列车万吨列车2008386.32521万吨列车万吨列车1007227.363841493万吨113.68902万吨列车万吨列车2108087.36521万吨列车万吨列车1058031.923843537万吨119.2890大秦线在大秦线在4 4亿吨基础上，
49、可简单扩能亿吨基础上，可简单扩能35003500万吨万吨筒瘩胡她预首晓量买第益舱玫孽邀周鞭垒抄锁程聘侩病侮赁杀病凑茎陵爹公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法34大秦线未来的运量基本稳定在大秦线未来的运量基本稳定在4 4亿吨亿吨最新铁路规划示意图（部分煤运通道）最新铁路规划示意图（部分煤运通道）到到20122012年年，煤煤运运系系统统建建成成后后，运运输输能能力力可可达达1818亿亿吨吨，可可满满足足煤煤运运需需求求。“三三西西”地地区区的的煤煤炭炭运运输紧张将基本缓解。输紧张将基本缓解。大大秦秦线线的的极极限限运运量量将将因因此此受受限限，蒙蒙西西煤煤炭炭运运输输增增量量都都会会有有相相
50、应应的的运运输输通通道道，4 4亿亿吨吨基基本本是是未未来大秦线的稳定运量。来大秦线的稳定运量。长怒旗箍兜徘讽丰缎掸沤醉侨挠无媒价读瑚龙篇萌赊薪踞御骚狸编女烩埔公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法35公司煤炭运输的收费标准公司煤炭运输的收费标准发发 站站基价基价1 1大秦大秦丰沙大丰沙大北同蒲北同蒲其他其他大秦线大秦线009.32.3到到丰沙大线丰沙大线009.32.3站站北同蒲北同蒲9.39.39.32.3其他（曹妃甸）其他（曹妃甸）5.55.55.5发发 站站基价基价2 2大秦大秦丰沙大丰沙大北同蒲北同蒲其他其他大秦线大秦线0.08710.08710.06250.0625到到丰沙大线丰
51、沙大线0.08710.08710.06250.0625站站北同蒲北同蒲0.06250.06250.06250.0625其他（曹妃甸）其他（曹妃甸）0.06250.06250.06250.0625n国铁运价由发改委与铁道部拟订，报国务院批准。国铁运价由发改委与铁道部拟订，报国务院批准。n特殊运价，由铁道部提出建议，报国务院批准。特殊运价，由铁道部提出建议，报国务院批准。n地方铁路的运价和杂费由地方政府审批。地方铁路的运价和杂费由地方政府审批。n合资铁路运价，国铁控股的由发改委审批，地方控合资铁路运价，国铁控股的由发改委审批，地方控股的由地方政府审批。股的由地方政府审批。n国务院已批准大秦铁路公司
52、可实行运价浮动机制，国务院已批准大秦铁路公司可实行运价浮动机制，具体浮动办法、浮动幅度、浮动运价报发改委批准。具体浮动办法、浮动幅度、浮动运价报发改委批准。公司发到作业的收费标准（元公司发到作业的收费标准（元/ /吨）吨）公司运输作业的收费标准（元公司运输作业的收费标准（元/ /吨公里）不含建设基金吨公里）不含建设基金铁路煤炭运价比较（分铁路煤炭运价比较（分/ /吨公里）吨公里）投持署练渤纳兄根鹊定斡矢改蛔考笋披饲聘室罐邮讫滞纶脓耐未骑竞篷谊公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法36资产注入：拟收购资产分析资产注入：拟收购资产分析 从铁路股份制改造以及铁路改革等诸多因素分析来看，大秦铁路公从
53、铁路股份制改造以及铁路改革等诸多因素分析来看，大秦铁路公司目前最有可能的潜在收购资产为：司目前最有可能的潜在收购资产为：n1 1、太原铁路局整体上市。将母公司运营线路注入上市公司，实现整体、太原铁路局整体上市。将母公司运营线路注入上市公司，实现整体上市；上市；n2 2、朔黄铁路、朔黄铁路41.2%41.2%股权。朔黄铁路股权是目前铁道部盈利最好的资产，股权。朔黄铁路股权是目前铁道部盈利最好的资产，有利于太原局实现整体上市；有利于太原局实现整体上市；n3 3、迁曹铁路股权。因涉及股权较多，估计注入难度相对略大，因需要、迁曹铁路股权。因涉及股权较多，估计注入难度相对略大，因需要每家股东同意股权转让
54、。每家股东同意股权转让。霓玉屿韭戚勋识硕李磋挖涧肝彦优酌溪增倡寝共捏奢爬惮义桐宾柬势州卤公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法37资产注入：太原铁路局的基本情况资产注入：太原铁路局的基本情况n太原铁路局成立于太原铁路局成立于20052005年年3 3月月1818日，管辖同蒲、大秦、京包、京原、石太、太焦、侯日，管辖同蒲、大秦、京包、京原、石太、太焦、侯月、侯西等月、侯西等9 9大干线和西山、太古岚、上兰村、忻河、介西、礼垣、口泉、云岗、宁大干线和西山、太古岚、上兰村、忻河、介西、礼垣、口泉、云岗、宁岢和平朔等岢和平朔等1010条支线。线路总延长条支线。线路总延长7645.67645.6公里，
55、营业里程公里，营业里程2990.82990.8公里，其中，电气化公里，其中，电气化铁路铁路48984898公里；配属机车公里；配属机车11301130余台，其中，电力机车余台，其中，电力机车640640余台、内燃机车余台、内燃机车490490余台；配余台；配属客车属客车17101710余辆。下设余辆。下设3333个运输生产站段，共有职工个运输生产站段，共有职工11.611.6万人。万人。n太原铁路局主要担负着国家新型能源工业基地太原铁路局主要担负着国家新型能源工业基地山西省的客货运输任务。货物发送量山西省的客货运输任务。货物发送量占全路货运量的六分之一以上，煤炭发运量占全路运量的三分之一左右，
56、煤炭发运量占全路货运量的六分之一以上，煤炭发运量占全路运量的三分之一左右，煤炭发运量占太原铁路局总运量的占太原铁路局总运量的80%80%以上。以上。 仕秸缄到固耪此琳招情殴赦并腔鲁素屠覆箭泵滓煤莆旭开滤侧善熊没佛绚公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法38资产注入：太原铁路局管辖的线路资产注入：太原铁路局管辖的线路 嚣虚狗国碌宵蚊底告月头摩祟踞描樊烫密胜僧倚嘴余墒镊彩障挥篱城艺落公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法39资产注入：太原铁路局管辖的主要干线资产注入：太原铁路局管辖的主要干线太原铁路局管辖太原铁路局管辖全线情况全线情况起终站起终站营业里程营业里程线路规格线路规格起终站起终站营业
57、里程营业里程所属路局所属路局所在行政区所在行政区石太线石太线太原北太原北赛鱼赛鱼172.9复线电气国铁复线电气国铁I级级石家庄石家庄-太原太原235.4太、京太、京晋、冀晋、冀京原线京原线原平原平灵丘灵丘181.0单线内燃国铁单线内燃国铁I级级北京石景山北京石景山-原原平市平市419.0太、京太、京晋、京、冀晋、京、冀太焦线太焦线修文修文夏店夏店190.8单线内燃国铁单线内燃国铁I级级修文修文月山月山381.7太、郑太、郑晋、豫晋、豫南同蒲南同蒲榆次榆次风陵渡风陵渡478.9复线内燃国铁复线内燃国铁I级级榆次榆次华山华山498.6太、武太、武晋、陕晋、陕侯月线侯月线侯马北侯马北嘉峰嘉峰150.
58、7复线电气国铁复线电气国铁I级级侯马侯马月山月山221.0太、郑太、郑晋、豫晋、豫侯西线侯西线侯马侯马禹门口禹门口76.2单线内燃国铁单线内燃国铁I级级侯马侯马西安新丰西安新丰镇镇289.0太、西太、西晋、陕晋、陕北同蒲北同蒲宁武宁武太原北太原北70.0复线电气国铁复线电气国铁I级级大同大同太原北太原北335.2太太晋晋1320.52379.9陛航蚁詹磋亩亨盯辐分隋返尔隔值杭惫懈览恰最讲拽烘圈根眶敖楼钓护辊公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法40资产注入：朔黄铁路的基本情况资产注入：朔黄铁路的基本情况n朔黄铁路由中国神华（占股比朔黄铁路由中国神华（占股比52.7%52.7%）、铁道部（占股
59、比）、铁道部（占股比41.2%41.2%）、河）、河北省建设投资公司（占股比北省建设投资公司（占股比6.1%6.1%）三方共同出资组建。）三方共同出资组建。n朔黄铁路西起山西省神池县神池南站，东至河北省黄骅港港前站，正朔黄铁路西起山西省神池县神池南站，东至河北省黄骅港港前站，正线总长线总长594594公里，设计为国家公里，设计为国家I I级干线、双线电气化铁路级干线、双线电气化铁路 。概算总投资。概算总投资175.49175.49亿元亿元 。n20072007年，朔黄铁路公司实现煤炭运量年，朔黄铁路公司实现煤炭运量1.31.3亿吨，营业收入达到亿吨，营业收入达到79.6079.60亿亿元，营业利润达到元，营业利润达到49.0349.03亿元，净利润亿元，净利润33.5733.57亿元。亿元。n朔黄铁路运价为朔黄铁路运价为0.120.12元元/ /吨公里，不用缴纳建设基金。吨公里，不用缴纳建设基金。n 朔黄铁路将大量开行万吨列车，朔黄铁路将大量开行万吨列车，20102010年扩能到年扩能到2 2亿吨。亿吨。么贰吟瑞桨琼愧供送货拙辕剐下膏铁墒岁雍裔聊堑汲允肖胳慰影迹蚊锤舌公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法41致谢！致谢！戊县燥酉遁驰瑚窗留蚊珊诣熙戌模厄宗狭味伦撼帧变罪霹过宠合眨孝爱赚公路铁路行业研究方法公路铁路行业研究方法42
