《A股三季报业绩分析三季报低于预期非金融业ROE趋势性回落1105》由会员分享，可在线阅读，更多相关《A股三季报业绩分析三季报低于预期非金融业ROE趋势性回落1105（24页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、1 InvestmentResearch证券研究报告专题策略中国策略 全球策略研究专题策略2 November 2012 24 pages三季报低于预期，非金融业 ROE 趋势性回落A 股 2012 年三季报业绩分析 王伟俊执业证书编号：S1230511010017 86-21-6471 8888-1277 3季度非金融行业ROE为2.28%，呈现趋势性回落本报告导读： 公用事业、食品饮料、交通运输3季度毛利率大幅提高投资要点：A 股 2012 年三季报业绩公布完毕，前三季度实现营业总收入 176659 亿元，同比增长 7.24%；实现营业利润 19615 亿元，同比下降 2.31%；实现净
2、利润14942 亿元，同比下降 1.29%。从季度业绩来看，A 股 2012 年第 3 季度实现营业总收入 60114 亿元，同比增长 4.96%；实现营业利润 6296 亿元，同比下降 3.25%；实现净利润 4783 亿元，同比下降 3.01%。整体来看，除了营业收入保持增长外，营业利润、净利润均出现一定程度的回落。从季度净利润来看，A 股的盈利能力仍然处于较高水平，但是，板块之间净利润增速分化十分明显。2012 年前三季度全部 A 股实现净利润 14942 亿元，业绩增速-1.29%。板块净利润增速出现较大分化，其中金融业净利润同比增长13.98%，非金融下降 16.42%，沪深 300
3、 增长 2.45%，中小板下降 7.69%，创业板下降 5.53%。相关报告中报符合预期，非金融业利润增速探底A 股 2012 年中报业绩分析年报业绩低于预期，一季报同比零增长A 股 2011 年年报与2012 年 1 季报分析产业链角度看三季报业绩A股 2011 年三季报业绩专题策略业绩低于预期，中小盘股增速回落明显A 股 2011 年三季报业绩专题策略整体业绩略低于预期，板块增速分化明显A 股 2011 年中报业绩专题策略中小盘股业绩增速可能大幅低于预期A 股中报业绩预告专题策略年报业绩符合预期，一季报板块业绩分化A 股 2010 年年报及2011 年 1 季报分析金融业净利润在 2 季度
4、创出新高后，3 季度大幅回落，主要是由于保险业和证券业的净利润大幅回落导致的，而银行业的净利润也略有回落；多元金融继续保持微利状态。非金融行业净利润 3 季度有所回落，其中食品饮料、家用电器、公用事业、餐饮旅游等行业 3 季度的净利润创出了 2007 年以来的新高，而信息设备行业 3 季度的净利润则为 2007 年以来的最低点。2012 年第 3 季度全部 A 股的 ROE 为 3.18%，出现大幅回落。从最新数据看，公用事业、食品饮料行业的 ROE 处于历史高位，而采掘、机械设备、信息设备行业的 ROE 位于 2007 年以来的底部区域；交通运输、轻工制造、餐饮旅游等行业的 ROE 连续三个
5、季度上升。2012 年 3 季度非金融行业 ROE 为 2.28%，仍然呈现趋势性回落的特征（主要是由于 3 季度销售利润率的趋势性下降导致的，而总资产周转率的季节性波动加大了 ROE 的下降幅度）。根据杜邦分析，2012 年 3 季度非金融行业的销售利润率为 4.03%，大幅低于 2 季度的 4.35%。从趋势上看，销售利润率经过 2012 年 1-2 季度的小幅反弹之后，3 季度大幅回落并创出了 2009 年以来的新低；2012 年 3 季度非金融行业的总资产周转率为 20.03%，低于 2 季度的 20.88%； 2012 年 3 季度非金融行业的权益乘数为 2.82，创出 2007 年
6、以来的新高。浙商证券 Investment Research1.2.3.图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图2 InvestmentResearch专题策略正文目录2012 年三季报业绩汇总 . 41.1 全部 A 股 . 41.2 非金融行业. 61.3 金融业 . 7行业业绩分析 . 82.1 营业收入 . 82.2 毛利率 . 102.3 净利润集中在少数行业. 122.4 净利润增速出现分化 . 132.5 ROE 水平. 162.6 非金融行业杜邦分析 . 18非金融行业资产质量分析 . 203.1 存货 . 203.2 应收账款 . 22图表目录1：A 股 2012
7、年三季报业绩概况 . 42：A 股上市公司季度业绩汇总. 53：A 股上市公司季度 ROE（%） . 54：A 股上市公司净利润同比增速（%） . 55：金融业：金融业 2012 年三季报净利润分布 . 76：A 股季度营业收入汇总 . 87：2012 年前三季度 A 股营业收入同比增速 . 88：行业营业收入增速：行业营业收入增速 . 99：非金融行业的季度毛利率：非金融行业的季度毛利率 . 1010：非金融行业：非金融行业 07-12 年的平均毛利率. 1011：毛利率上升幅度较大的几个行业：毛利率上升幅度较大的几个行业. 1112：2012 年前三季度 A 股净利润的行业分布 . 121
8、3：2011 年 A 股净利润的行业分布 . 1214：A 股季度净利润汇总 . 1315：2012 年前三季度 A 股净利润增速 . 1316：金融业季度净利润汇总：金融业季度净利润汇总 . 1417：行业净利润增速：行业净利润增速. 1418：金融业与非金融业的季度：金融业与非金融业的季度 ROE 水平（%） . 1619：各行业：各行业 2012 年 3 季度的 ROE 水平 . 1620：各行业最近：各行业最近 4 个季度的累计 ROE . 1721：非金融行业季度：非金融行业季度 ROE 分解 . 1822：非金融行业的销售利润率与：非金融行业的销售利润率与 ROE 相关性较高 .
9、1823：非金融行业总资产周转率的季节性特征更为明显：非金融行业总资产周转率的季节性特征更为明显 . 1924：非金融行业权益乘数呈现不断上升的趋势：非金融行业权益乘数呈现不断上升的趋势 . 1925：非金融行业的存货水平：非金融行业的存货水平 . 21浙商证券 Investment Research表表表表表表表表表表表表3 InvestmentResearch专题策略图 26：非金融行业的存货增速：非金融行业的存货增速 . 21图 27：各行业的应收账款水平：各行业的应收账款水平 . 22图 28：非金融行业的应收账款增速：非金融行业的应收账款增速. 231：2012 年前三季度 A 股整
10、体盈利情况 . 42：A 股非金融企业季度财务数据汇总 . 63：A 股金融企业季度财务数据汇总. 74：A 股各板块营业收入增速差异较小 . 85：A 股各行业季度营业收入汇总 . 96：A 股非金融行业季度毛利率变化（%） . 117：A 股各板块净利润增速出现分化. 138：A 股各行业季度净利润汇总. 159：A 股各行业季度 ROE（%）. 1710：A 股季度 ROE 分解. 1911：各行业存货水平（亿元）：各行业存货水平（亿元） . 2012：各行业应收账款统计（亿元）：各行业应收账款统计（亿元） . 22浙商证券 Investment Research4 Investment
11、Research专题策略1. 2012 年三季报业绩汇总1.1 全部 A 股全部 A 股上市公司（2471 家）2012 年三季报业绩公布完毕，前三季度实现营业总收入 176659亿元，同比增长 7.24%；实现营业利润 19615 亿元，同比下降 2.31%；实现净利润 14942 亿元，同比下降 1.29%。从季度业绩来看，A 股 2012 年第 3 季度实现营业总收入 60114 亿元，同比增长 4.96%；实现营业利润 6296 亿元，同比下降 3.25%；实现净利润 4783 亿元，同比下降 3.01%。整体来看，除了营业收入保持增长外，营业利润、净利润均出现一定程度的回落。图 1：
12、A 股 2012 年三季报业绩概况营业收入176,659净利润14,942全部A股 净利润增速-1.29%净资产150,340总市值286,402行业板块金融营业收入27,632净利润8,587净利润增速13.98%净资产59,741总市值72,098非金融营业收入149,027净利润6,355净利润增速-16.42%净资产90,599总市值214,304主板营业收入164,737净利润14,031净利润增速-0.87%净资产136,302总市值249,587中小板营业收入10,596净利润734净利润增速-7.69%净资产10,796总市值28,478创业板营业收入1,326净利润177净利
13、润增速-5.53%净资产3,240总市值8,337资料来源：Wind，浙商证券研究所（注：财务数据为 2012 年三季报数据，市值为 2012 年 10 月 31 日数据）表 1：2012 年前三季度 A 股整体盈利情况项目（单位：亿元）2012 年前三季度同比2012 年第 3 季度同比环比营业收入营业利润净利润全部 A 股金融企业非金融企业全部 A 股金融企业非金融企业全部 A 股金融企业非金融企业176,65927,632149,02719,61511,1938,42214,9428,5876,3557.24%14.42%6.01%-2.31%13.99%-17.91%-1.29%13.
14、98%-16.42%60,1148,94551,1696,2963,5192,7774,7832,7182,0644.96%15.21%3.36%-3.25%10.30%-16.28%-3.01%11.90%-17.49%-1.10%-0.96%-1.12%-6.28%-8.22%-3.72%-8.11%-7.91%-8.36%资料来源：Wind，浙商证券研究所浙商证券 Investment Research5 InvestmentResearch图 2：A 股上市公司季度业绩汇总62,000营业收入55,50049,00042,50036,00029,50023,000净利润（右轴）专题策略
15、5,4004,5003,6002,7001,800900007-Q107-Q308-Q108-Q309-Q109-Q310-Q110-Q311-Q111-Q312-Q112-Q3资料来源：Wind，浙商证券研究所，截至 2012 年 3 季度图 3：A 股上市公司季度 ROE（%）54.7744.1834.193.99 4.134.293.402.993.91 3.883.413.984.234.01 3.88 3.994.193.763.103.45 3.593.18210.8802007-Q12007-Q32008-Q12008-Q32009-Q12009-Q32010-Q12010-Q3
16、2011-Q12011-Q32012-Q12012-Q3资料来源：Wind，浙商证券研究所，截至 2012 年 3 季度图 4：A 股上市公司净利润同比增速（%）1501251007550250-25-50全部A股累计同比金融累计同比非金融累计同比03/303/1204/905/606/306/1207/908/609/309/1210/911/612/3资料来源：Wind，浙商证券研究所，截至 2012 年 3 季度浙商证券 Investment Research6 InvestmentResearch专题策略1.2 非金融行业从非金融行业 2419 家可比公司的季度财务数据来看，营业收入在
17、经历了 1 季度的大幅回落之后，2 季度反弹并接近前期高点，3 季度略有回落；营业利润于 11 年第 4 季度创出了阶段低点，12 年 1 季度、2 季度持续反弹，3 季度也小幅回落；而归属母公司净利润于 12 年 1 季度创出近几年的季度低点，2 季度有所反弹，3 季度再次大幅回落；ROE 在 12 年 1 季度达到 2.32%的阶段低点后，2 季度出现小幅反弹，3 季度创出新低。表 2：A 股非金融企业季度财务数据汇总非金融股营业收入营业成本营业税金及附加销售费用管理费用财务费用公允价值变动净收益投资净收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税净利润归属母公司净利润净资产经营性现金流毛
18、利率销售费用率管理费用率财务费用率三项费用率营业利润率销售净利率ROE09-Q435,80928,8891,3101,2361,782343383142,1824392002,3944971,8971,72258,9124,08219.33%3.45%4.98%0.96%9.39%6.09%5.30%2.92%10-Q132,63026,0901,1391,1631,404361202262,628127352,7245382,1851,97562,37796920.04%3.56%4.30%1.11%8.97%8.05%6.70%3.17%10-Q239,02231,4151,3101,29
19、41,53642012693,093201623,2346332,6012,34864,2502,45919.49%3.32%3.94%1.08%8.33%7.93%6.67%3.65%10-Q338,93031,4151,2861,3521,623337172413,0822261013,2086302,5792,32967,3854,08319.31%3.47%4.17%0.86%8.51%7.92%6.62%3.46%10-Q445,76536,5251,6681,6082,226416184843,3165371563,6917362,9552,68072,5425,02420.19%
20、3.51%4.86%0.91%9.29%7.25%6.46%3.69%11-Q142,10233,9671,5221,3861,733421122873,252156453,3627282,6372,38576,50518919.32%3.29%4.12%1.00%8.41%7.72%6.26%3.12%11-Q248,97439,8031,8011,4901,86746283903,691253723,8748343,0372,71678,4082,88018.73%3.04%3.81%0.94%7.80%7.54%6.20%3.46%11-Q349,50640,4891,7181,5791
21、,967541-203043,317216743,4606592,8012,50281,2562,69818.21%3.19%3.97%1.09%8.26%6.70%5.66%3.08%11-Q452,52143,3171,9471,7872,679587454882,6886751823,1797082,4722,22084,4155,61717.52%3.40%5.10%1.12%9.62%5.12%4.71%2.63%12-Q146,10937,7871,6151,5471,91962362722,761218492,9326442,2882,03887,666-6818.05%3.35
22、%4.16%1.35%8.87%5.99%4.96%2.32%12-Q251,74942,6031,7311,6802,111772133622,884414763,2216912,5302,25388,2463,57617.67%3.25%4.08%1.49%8.82%5.57%4.89%2.55%12-Q351,16942,1391,6521,8242,193692-42822,777304832,9986612,3392,06490,5994,81017.65%3.57%4.29%1.35%9.20%5.43%4.57%2.28%资料来源：Wind，浙商证券研究所浙商证券 Investm
23、ent Research7 InvestmentResearch专题策略1.3 金融业从金融行业 52 家上市公司的季度财务数据来看，营业收入在 1 季度创出历史新高之后，2、3季度大幅回落，3 季度的营业利润也大幅回落；而归属母公司净利润在 2 季度创出新高之后，3季度大幅回落，ROE 也下降到 4.55%水平。表 3：A 股金融企业季度财务数据汇总项目（亿元）营业收入营业利润09-Q44,9451,91410-Q16,7632,55010-Q26,3522,50210-Q36,5682,62810-Q47,1712,41511-Q18,4753,31311-Q27,9103,31511-Q
24、37,7643,19211-Q48,1422,65312-Q19,6533,84012-Q29,0313,83412-Q38,9443,51952 家可比公司16 家银行4 家保险公司22 家证券公司净利润净资产ROE营业收入营业利润净利润净资产ROE营业收入营业利润净利润净资产ROE营业收入营业利润净利润净资产ROE1,46434,4574.25%3,8301,4641,11528,2033.95%8323032393,7496.38%2631451082,4254.45%1,97036,8875.34%4,0512,2241,70930,0625.68%2,5012191793,9274.
25、55%195106812,8012.91%1,93237,0195.22%4,2572,2421,72530,4075.67%1,9071781443,7763.81%17481622,7352.28%2,02841,2504.92%4,4672,3561,81434,1815.31%1,8511471214,0282.99%235122912,9383.10%1,86444,5654.18%4,7851,9731,52637,2714.09%1,9662191754,0764.28%4002181593,1105.13%2,54547,2255.39%5,2912,9772,27739,53
26、95.76%2,9582251844,3574.23%208105803,2162.50%2,55947,6105.38%5,5803,0312,33439,9525.84%2,1091831494,3173.45%20089683,1542.17%2,43250,0354.86%5,6103,0202,31042,4635.44%2,005108724,0321.79%13259453,3501.35%2,03352,7443.85%5,8582,3951,83044,6964.09%1,943119844,3051.95%3171341153,5513.23%2,91756,0385.21
27、%6,3823,5712,72647,6315.72%3,0671901314,5912.86%18476583,6211.60%2,95256,8005.20%6,4393,5622,72648,0035.68%2,3571761504,7693.15%21488693,7811.83%2,71859,7414.55%6,4763,4562,67550,9245.25%2,2851984,7420.18%15636303,8310.77%资料来源：Wind，浙商证券研究所图 5：金融业：金融业 2012 年三季报净利润分布保险 3%银行银行 95%证券 2%多元金融 0%保险证券多元金融资料
28、来源：Wind，浙商证券研究所浙商证券 Investment Research8 InvestmentResearch专题策略2. 行业业绩分析2.1 营业收入2012 年 3 季度全部 A 股实现营业收入 60114 亿元，接近历史高点。从板块来看，3 季度主板营业收入同比增长 4.63%，沪深 300 增长 6.68%，中小板增长 9.02%，创业板增长 13.49%。图 6：A 股季度营业收入汇总63000金融企业非金融企业全部A股54000450003600027000180009000007-Q107-Q308-Q108-Q309-Q109-Q310-Q110-Q311-Q111-Q
29、312-Q112-Q3资料来源：Wind，浙商证券研究所图 7：2012 年前三季度 A 股营业收入同比增速16%14%12%10%14.42%12.78%10.10%8.57%8%7.24%7.02%6.01%6%4%2%0%金融业创业板中小板沪深300全部A股主板非金融业资料来源：Wind，浙商证券研究所表 4：A 股各板块营业收入增速差异较小板块全部 A 股金融业非金融业主板沪深 300中小板创业板2012 年前三季度（亿）176,65927,632149,027164,737132,79010,5961,326同比增速7.24%14.42%6.01%7.02%8.57%10.10%12
30、.78%2012 年 3 季度（亿）60,1148,94551,16955,85844,8563,776480季度同比增速4.96%15.21%3.36%4.63%6.68%9.02%13.49%季度环比增速-1.10%-0.96%-1.12%-1.44%-1.50%4.04%0.89%资料来源：Wind，浙商证券研究所浙商证券 Investment Research9 InvestmentResearch图 8：行业营业收入增速：行业营业收入增速60%40%20%0%-20%2012年前三季度同比增速2012年3季度同比增速专题策略农林餐饮食品信息医 房 金 创 电 轻 中 采 交 沪 综
31、公 全 主 有 化 交 非 信 商 纺药 地 融 业 子 工 小 掘 通 深 合 用 部 板 色 工 运 金 息 业 织建筑机械家用黑色牧旅饮服生 产 服 板制 板运 3事 A金设 融 设 贸 服建设电金渔游料务物务造输 0业 股属备备 易 装材备器属0资料来源：Wind，浙商证券研究所表 5：A 股各行业季度营业收入汇总行业金融服务化工采掘建筑建材交运设备黑色金属商业贸易交通运输有色金属机械设备公用事业家用电器医药生物房地产信息服务食品饮料信息设备农林牧渔轻工制造电子纺织服装综合餐饮旅游全部 A 股非金融企业主板中小板创业板08-Q447084007320541941188229212871
32、2308701405819594601984125931342728426423928210359306132590628604182218809-Q15561321527373284149919641252101174312377656076253886024113252232621892557743272742171325392168220109-Q255044143346244061964209613501075856152584180767770063943341429030323427910957321622665930017192821709-Q355214729389448422
33、05224701598126510371630103983569560164746843230732326229711961351232960232838205922609-Q449465777495356792332305119641336142117251142853751137574641371838633528234414975407553580938152234126210-Q16763571445584137260328001869142212781584109893280667867151057228634628731411156393943263036924222024910-
34、Q263536487527659273137329419461677158621221178117083379573451169733538234736514876453753902242463259631610-Q365686447524458872891323619451960147120621298117286569075457669437438936338613590454993893042471269833010-Q4717265995840831234683506232019071659234514531190913186390957087544442840246920090529
35、364576549217332439611-Q184757696631251163466350023291777161121441348128397566580566463335943636540714071505774210247422282632911-Q2791086267171725235253977251319932099256514481475101299290263275845246442842816891568854897453127333442311-Q37765855475956758368538672638238322262279156913561042945936708
36、772527469434459184121572714950653384346442311-Q48143830676257802437430052722222020962645162512131090219710947069411143490447475195110606645252156320386148212-Q19654868575465009378333442565201518772063153911941166721100280965557848539542016791557644610952203319137012-Q29032892377937466385235642648227
37、32191257315361423119912211069783820669508471456196115607815174956676362947612-Q38945881577717332369732322636242422602237163714161237111611118248187655295164771701506011451169558583776480资料来源：Wind，浙商证券研究所浙商证券 Investment Research10 InvestmentResearch专题策略2.2 毛利率非金融行业的毛利率在 1 季度小幅反弹之后，2、3 季度持续回落，2012 年 3
38、 季度的毛利率为17.65%，比 2010 年 4 季度的阶段高点低了 2.54%。图 9：非金融行业的季度毛利率：非金融行业的季度毛利率54,00022%46,00038,00030,00022,00014,000营业收入营业成本毛利率（右轴）21%20%19%18%17%2007-Q1 2007-Q3 2008-Q1 2008-Q3 2009-Q1 2009-Q3 2010-Q1 2010-Q3 2011-Q1 2011-Q3 2012-Q1 2012-Q3资料来源：Wind，浙商证券研究所，截至 2012 年 3 季度整体来看，食品饮料、房地产、餐饮旅游、信息服务、医药生物等行业最近几个
39、季度的毛利率维持在较高水平；公用事业、食品饮料、交通运输 3 季度的毛利率大幅提高，其中食品饮料 3季度的毛利率创出了 2007 年以来季度毛利率的新高；餐饮旅游、信息设备等行业 3 季度的毛利率大幅回落，而采掘、农林牧渔行业 2012 年 3 季度的毛利率创出了 2007 年以来季度毛利率的新低。图 10：非金融行业：非金融行业 07-12 年的平均毛利率40%30%20%10%0%食品房地餐饮医药采掘信息纺织机械交通家用电子总计轻工公用农林化工交运综合有色商业建筑信息黑色饮料产旅游生物服务服装设备运输电器制造事业牧渔设备金属贸易建材设备金属资料来源：Wind，浙商证券研究所，截至 2012
40、 年 3 季度浙商证券 Investment Research11 InvestmentResearch表 6：A 股非金融行业季度毛利率变化（%）专题策略行业食品饮料房地产餐饮旅游信息服务医药生物公用事业采掘家用电器纺织服装机械设备交通运输电子轻工制造信息设备交运设备化工综合建筑建材商业贸易农林牧渔有色金属黑色金属总计08-Q432.1234.0036.7635.0934.7610.4337.9620.5920.4319.678.5616.3415.7214.7411.4210.7915.2811.5113.6918.773.961.7317.0109-Q141.1635.4338.1235
41、.3734.1717.1438.7021.3722.4320.6117.0517.0617.2312.1815.3223.7613.5311.8114.7118.885.922.3320.1609-Q239.9936.6938.6834.7735.1519.7238.2522.7422.1421.1116.2518.9921.6114.3616.1424.6218.1111.9112.8717.5112.876.2321.2309-Q339.6135.0137.7633.4935.9121.3338.0921.7622.4621.5818.9619.8221.7512.9016.9121.20
42、14.0711.4911.7216.6812.9311.4220.8909-Q439.3634.2834.1330.1437.0219.2531.5021.0824.7921.9616.0021.3521.1513.5115.7517.9317.5912.3512.8017.5913.118.3819.3310-Q142.6538.2635.2531.8938.5914.7434.6819.2122.8721.6222.8520.4819.895.2618.0817.7914.5311.6512.9619.1012.569.2320.0410-Q240.0035.6241.3231.9438.
43、5116.4833.5818.3721.5722.1323.7022.1921.308.9317.5417.4512.5411.8012.2416.4111.159.6019.4910-Q337.8233.4535.7530.9936.4120.1532.7018.8622.3221.7926.7321.0319.767.2617.7118.7014.8110.6111.6415.3111.746.3819.3110-Q439.0338.6734.5831.3938.3416.1232.0819.8726.7622.1519.9521.4620.2411.5217.5621.2618.8312
44、.7812.6617.1713.148.1820.1911-Q143.7839.2535.8629.7737.4813.3231.8817.8025.2522.2620.8419.7018.703.7317.1917.1816.4112.1812.8418.1112.447.9219.3211-Q243.0840.7538.5932.4738.6116.1329.7719.0322.8922.5418.4220.6419.064.7116.9615.9413.7012.8511.9715.6713.377.3018.7311-Q339.0537.5434.4830.3838.9615.4027
45、.8619.8821.8021.6119.5319.4818.212.8515.0716.4414.6812.4011.0014.7414.466.7418.2111-Q439.4938.8535.3431.5539.1514.8625.9820.7025.5121.3512.7319.8017.218.4616.4515.1518.0514.3511.9911.3810.818.3017.5212-Q145.6640.6036.5429.6327.2615.4427.9720.7823.2921.7716.1517.9816.5419.5816.0614.1612.3912.5713.071
46、2.9810.704.9518.0512-Q243.3438.0837.2432.8528.2619.3224.8621.5922.5821.9017.2719.7617.8319.4216.1214.1813.6712.8611.3112.169.335.8317.6712-Q348.2936.4333.1631.9527.6724.5324.3422.5522.4821.3920.1219.7616.9016.6414.9114.8514.4612.0011.2211.208.174.1617.65资料来源：Wind，浙商证券研究所图 11：毛利率上升幅度较大的几个行业：毛利率上升幅度较大
47、的几个行业50%40%30%20%10%0%食品饮料公用事业交通运输2007-Q12007-Q32008-Q12008-Q32009-Q12009-Q32010-Q12010-Q3 2011-Q12011-Q32012-Q12012-Q3资料来源：Wind，浙商证券研究所，截至 2012 年 3 季度浙商证券 Investment Research12 InvestmentResearch专题策略2.3 净利润集中在少数行业2012 年前三季度 A 股上市公司的净利润仍然集中在少数几个行业。金融服务（57.47%）、采掘（10.78%）、化工（3.76%）、建筑建材（3.57%）、交运设备（3
48、.38%）五个行业占全部上市公司净利润的 78.96%，其余 18 个行业的净利润占比仅为 21.04%。对比 2011 年的净利润分布，当时金融服务（49.35%）、采掘（12.01%）、化工（5.60%）、建筑建材（4.63%）、交通运输（3.87%）五个行业占全部上市公司净利润的 75.46%。图 12：2012 年前三季度 A 股净利润的行业分布金融服务化工采掘建筑建材食品饮料 3%机械设备 3%交运设备 3%交运设备食品饮料房地产医药生物机械设备交通运输公用事业家用电器建筑建材 4%化工 4%采掘11%金融服务 57%信息服务有色金属电子轻工制造商业贸易纺织服装农林牧渔信息设备资料来
49、源：Wind，浙商证券研究所图 13：2011 年 A 股净利润的行业分布餐饮旅游黑色金属金融服务化工交运设备食品饮料综合采掘建筑建材机械设备交通运输食品饮料 2%机械设备 4%交运设备 4%建筑建材 5%化工 6%采掘12%金融服务 49%房地产医药生物信息服务有色金属电子轻工制造餐饮旅游黑色金属公用事业家用电器商业贸易纺织服装农林牧渔信息设备综合资料来源：Wind，浙商证券研究所浙商证券 Investment Research13 InvestmentResearch专题策略2.4 净利润增速出现分化从季度净利润来看，A 股的盈利能力仍然处于较高水平，但是，板块之间净利润增速分化十分明显。
50、2012 年前三季度全部 A 股实现净利润 14942 亿元，业绩增速从 2011 年的 13.22%下降到 2012 年前三季度的-1.29%。板块净利润增速出现较大分化，其中金融业净利润同比增长13.98%，非金融下降 16.42%，沪深 300 增长 2.45%，中小板下降 7.69%，创业板下降 5.53%。图 14：A 股季度净利润汇总5,400金融企业非金融企业全部A股4,5003,6002,7001,80090002007-Q1 2007-Q3 2008-Q1 2008-Q3 2009-Q1 2009-Q3 2010-Q1 2010-Q3 2011-Q1 2011-Q3 2012
51、-Q1 2012-Q3资料来源：Wind，浙商证券研究所图 15：2012 年前三季度 A 股净利润增速20%15%10%5%0%13.98%2.45%-5%-0.87%-1.29%-10%-15%-20%-5.53%-7.69%-16.42%金融行业沪深300主板全部A股创业板中小板非金融行业资料来源：Wind，浙商证券研究所表 7：A 股各板块净利润增速出现分化板块全部 A 股金融业非金融业主板沪深 300中小板创业板2012 年前三季度（亿）14,942.098,587.506,354.5914,031.0413,228.09734.13176.92同比增速-1.29%13.98%-16
52、.42%-0.87%2.45%-7.69%-5.53%2012 年 3 季度（亿）4,782.762,718.442,064.324,469.744,221.92255.1957.83季度同比增速-3.01%11.90%-17.49%-2.81%0.24%-4.57%-11.01%季度环比增速-8.11%-7.91%-8.36%-8.39%-7.01%-0.96%-14.61%资料来源：Wind，浙商证券研究所浙商证券 Investment Research14 InvestmentResearch专题策略金融业净利润在 2 季度创出新高后，3 季度大幅回落，主要是由于保险业和证券业的净利润大
53、幅回落导致的，而银行业的净利润也略有回落；多元金融继续保持微利状态。图 16：金融业季度净利润汇总：金融业季度净利润汇总2402900200保险证券多元金融银行（右轴）250016012080400-40-8021001700130090050007-Q107-Q308-Q108-Q309-Q109-Q310-Q110-Q311-Q111-Q312-Q112-Q3资料来源：Wind，浙商证券研究所非金融行业净利润 3 季度有所回落，其中食品饮料、家用电器、公用事业、餐饮旅游等行业 3季度的净利润创出了 2007 年以来的新高，而信息设备行业 3 季度的净利润则为 2007 年以来的最低点。通过
54、比较 07-12 年各行业季度净利润数据可以看出，采掘、机械设备、商业贸易等行业的净利润波动较小，而钢铁、电子、交通运输、有色金属、信息服务等行业的净利润波动较大。图 17：行业净利润增速：行业净利润增速60%30%0%-30%-60%-90%-120%2012年前三季度增速2012年3季度同比增速食品公用餐饮家用金融信息医药房地电子全部交运采掘农林建筑纺织非金商业交通机械轻工化工有色信息综合黑色饮料事业旅游电器服务服务生物产A股设备牧渔建材服装融贸易运输设备制造金属设备金属资料来源：Wind，浙商证券研究所浙商证券 Investment Research15 InvestmentResear
55、ch表 8：A 股各行业季度净利润汇总专题策略行业金融服务采掘化工交通运输建筑建材公用事业食品饮料交运设备房地产机械设备医药生物家用电器信息服务有色金属电子商业贸易纺织服装农林牧渔轻工制造餐饮旅游综合信息设备黑色金属总计非金融企业中小板创业板沪深 300主板08-Q4564363-15-29273-26-3711254203183-109-1112716-32-2423-2686891241162780654509-Q1141435514042803855614491461735-4-335231093012-3924641049138322187229309-Q215664552818013
56、8674398114132563742285352418186324-2032501684181382770303109-Q315784872137914699521297813370323546933211723642211134221844194402889318809-Q414643681366916964411391991298133353010403614244-4416431861722231462613290910-Q1197053122115911848671739812568312861205321162134208739461975204403397370210-Q2193
57、25552662131867462176110193734736562949271824853310742802348239573621398310-Q32028580272297136117621677718070453959294030202296343843572329240573733405910-Q418646012641852669167180274190734578722451592119611515045452680295693609418011-Q12545611311160156409720298187804131782371381829472677493023852415
58、14268463811-Q2255955532215827089881931492339061561253464352626921347952762716287724433491711-Q32429644292214206848316111116776544710524493426211114275149312502267654212459911-Q42035519162192648584194309148625371525748342945947-3442552220285773564389312-Q1291766017980124451381839614187463964206528191
59、76515-2049552038221514466468212-Q22952510157122219101117179161180946660442849332119117255052052253258684540487912-Q327184412252021911581501421131048866513735352920161371-62478320642555842224470资料来源：Wind，浙商证券研究所浙商证券 Investment ResearchA116 InvestmentResearch专题策略2.5 ROE 水平从 2007-2012 年的季度 ROE 水平来看， 股季
60、度 ROE 均值是 3.71%，其中金融业的季度 ROE均值为 4.69%，非金融业的季度 ROE 均值为 3.12%，两者季度 ROE 差距为 1.56%；并且除了 2007 年 4 季度以外，金融业的季度 ROE 一直高于非金融业季度 ROE。图 18：金融业与非金融业的季度：金融业与非金融业的季度 ROE 水平（%）65432全部A股金融企业非金融企业02007-Q12007-Q32008-Q12008-Q32009-Q12009-Q32010-Q12010-Q32011-Q12011-Q32012-Q12012-Q3资料来源：Wind，浙商证券研究所2007-2012 年，食品饮料、金
61、融服务、采掘、家用电器四个行业的平均 ROE 高于 A 股整体水平，而钢铁行业的季度 ROE 均值仅为 1.56%。从最新数据看，公用事业、食品饮料行业的 ROE处于历史高位，而采掘、机械设备、信息设备行业的 ROE 位于 2007 年以来的底部区域；交通运输、轻工制造、餐饮旅游等行业的 ROE 连续三个季度上升。图 19：各行业：各行业 2012 年 3 季度的 ROE 水平8%6%4%2%0%-2%食品金融家用餐饮公用全部交通医药建筑采掘化工交运非金房地纺织电子信息农林商业机械综合轻工有色信息黑色饮料服务电器旅游事业A股运输生物建材设备融产服装服务牧渔贸易设备制造金属设备金属资料来源：Wi
62、nd，浙商证券研究所浙商证券 Investment Research17 InvestmentResearch图 20：各行业最近：各行业最近 4 个季度的累计 ROE30%25%20%15%10%5%0%-5%专题策略食品金融家用全部房地采掘交运建筑医药餐饮非金商业纺织公用机械信息化工电子农林交通有色综合信息轻工黑色饮料服务电器A股产设备建材生物旅游融贸易服装事业设备服务牧渔运输金属设备制造金属资料来源：Wind，浙商证券研究所表 9：A 股各行业季度 ROE（%）行业食品饮料金融服务家用电器餐饮旅游公用事业交通运输医药生物建筑建材采掘化工交运设备房地产纺织服装电子信息服务农林牧渔商业贸易机
63、械设备综合轻工制造有色金属信息设备黑色金属全部 A 股非金融企业08-Q4-0.371.970.461.27-0.98-6.701.782.383.10-0.280.303.881.14-1.4212.512.711.052.24-8.78-0.48-4.933.48-7.240.880.2509-Q16.284.612.731.711.380.963.802.352.942.542.371.483.22-0.402.281.662.963.430.031.21-0.201.68-1.082.992.0309-Q25.035.095.763.032.421.814.563.943.764.94
64、3.743.613.160.562.712.852.884.881.022.421.293.40-0.553.913.2109-Q35.544.904.462.673.261.745.153.243.943.634.232.242.631.042.162.582.664.631.262.952.042.882.963.883.2909-Q43.954.254.361.791.961.465.473.612.882.254.345.274.291.132.031.982.924.16-1.272.871.285.001.593.412.9210-Q16.055.343.961.391.433.2
65、04.292.483.963.465.042.532.312.021.512.163.623.331.182.352.501.982.143.983.1710-Q25.565.225.363.282.194.204.003.764.103.964.912.813.042.661.882.363.234.841.442.692.293.082.604.233.6510-Q35.234.924.693.413.365.573.682.644.173.974.251.932.982.251.972.382.543.991.802.392.242.880.904.013.4610-Q45.064.18
66、4.351.982.363.123.504.874.153.664.216.375.351.653.582.343.053.692.811.822.643.941.163.883.6911-Q16.695.413.611.181.002.603.522.744.033.984.342.223.181.481.371.874.023.311.632.672.731.961.753.993.1211-Q25.935.395.243.072.222.553.874.633.663.923.983.292.952.152.442.583.443.964.812.164.202.271.794.193.
67、4611-Q35.264.874.243.542.033.323.093.394.153.443.152.382.761.511.962.442.592.703.141.693.351.781.153.763.0811-Q44.993.863.961.582.020.302.444.033.251.873.546.182.733.322.772.522.452.262.020.281.612.97-0.743.102.6312-Q17.505.213.271.981.041.213.031.823.932.013.091.882.121.081.461.663.192.081.061.321.
68、971.06-0.433.452.3212-Q26.425.204.503.272.311.863.203.133.061.762.973.112.411.522.231.832.382.631.461.451.331.741.103.592.5512-Q37.344.554.283.763.452.942.882.662.602.482.312.152.061.861.831.651.611.481.461.191.120.10-1.383.182.28资料来源：Wind，浙商证券研究所浙商证券 Investment Research318 InvestmentResearch专题策略2.6
69、 非金融行业杜邦分析2012 年 3 季度非金融行业 ROE 为 2.28%，仍然呈现趋势性回落的特征（主要是由于 3 季度销售利润率的趋势性下降导致的，而总资产周转率的季节性波动加大了 ROE 的下降幅度）。图 21：非金融行业季度：非金融行业季度 ROE 分解25%20%2.852.7515%10%5%0%销售利润率ROE总资产周转率权益乘数（右轴）2.652.552.452.352007-Q1 2007-Q3 2008-Q1 2008-Q3 2009-Q1 2009-Q3 2010-Q1 2010-Q3 2011-Q1 2011-Q3 2012-Q1 2012-Q3资料来源：Wind，浙
70、商证券研究所根据杜邦分析，2012 年 3 季度非金融行业的销售利润率为 4.03%，大幅低于 2 季度的 4.35%。从趋势上看，销售利润率经过 2012 年 1-2 季度的小幅反弹之后， 季度大幅回落并创出了 2009年以来的新低；2012 年 3 季度非金融行业的总资产周转率为 20.03%，低于 2 季度的 20.88%；2012 年 3 季度非金融行业的权益乘数为 2.82，创出 2007 年以来的新高。图 22：非金融行业的销售利润率与：非金融行业的销售利润率与 ROE 相关性较高8%5%7%6%5%4%3%2%1%0%销售利润率ROE（右轴）4%3%2%1%0%2007-Q1 2
71、007-Q3 2008-Q1 2008-Q3 2009-Q1 2009-Q3 2010-Q1 2010-Q3 2011-Q1 2011-Q3 2012-Q1 2012-Q3资料来源：Wind，浙商证券研究所浙商证券 Investment Research19 InvestmentResearch图 23：非金融行业总资产周转率的季节性特征更为明显：非金融行业总资产周转率的季节性特征更为明显24%23%22%21%20%19%专题策略5%4%3%2%18%总资产周转率ROE（右轴）1%17%16%2007-Q1 2007-Q3 2008-Q1 2008-Q3 2009-Q1 2009-Q3 20
72、10-Q1 2010-Q3 2011-Q1 2011-Q3 2012-Q1 2012-Q3资料来源：Wind，浙商证券研究所图 24：非金融行业权益乘数呈现不断上升的趋势：非金融行业权益乘数呈现不断上升的趋势2.902.800%5%4%2.703%2.602%2.502.402.30权益乘数ROE（右轴）1%0%2007-Q1 2007-Q3 2008-Q1 2008-Q3 2009-Q1 2009-Q3 2010-Q1 2010-Q3 2011-Q1 2011-Q3 2012-Q1 2012-Q3资料来源：Wind，浙商证券研究所表 10：A 股季度 ROE 分解行业销售利润率09-Q47.
73、82%10-Q110.02%10-Q29.43%10-Q39.58%10-Q48.58%11-Q19.75%11-Q29.27%11-Q38.61%11-Q47.01%12-Q18.89%12-Q28.56%12-Q37.96%全部 A 股金融行业非金融行业总资产周转率权益乘数ROE销售利润率总资产周转率权益乘数ROE销售利润率总资产周转率权益乘数ROE5.55%7.863.4129.61%0.86%16.744.254.81%22.80%2.672.925.00%7.943.9829.13%1.09%16.835.346.05%19.53%2.683.175.59%8.014.2330.42
74、%1.00%17.205.226.02%22.36%2.723.655.38%7.784.0130.88%0.99%16.074.925.98%21.32%2.713.466.05%7.473.8825.99%1.05%15.294.185.86%23.65%2.673.695.45%7.513.9930.03%1.17%15.355.415.66%20.51%2.683.125.89%7.674.1932.35%1.05%15.825.395.55%22.77%2.743.465.77%7.563.7631.29%1.01%15.384.875.05%22.04%2.763.085.87%7
75、.543.1024.99%1.02%15.193.864.23%22.60%2.752.635.08%7.643.4530.22%1.13%15.305.214.42%19.14%2.752.325.34%7.853.5932.68%1.01%15.695.204.35%20.88%2.812.555.21%7.683.1830.39%0.99%15.054.554.03%20.03%2.822.28资料来源：Wind，浙商证券研究所浙商证券 Investment Research20 InvestmentResearch专题策略3. 非金融行业资产质量分析3.1 存货从非金融行业的存货水平来
76、看，2012 年 3 季度的存货水平创出了 07 年以来的新高。房地产（占比 30.64%）、建筑建材（占比 20.43%）、化工（占比 6.48%）、机械设备（占比 6.39%）、采掘（占比 5.28%）、交运设备（占比 5.04%）等六个行业的存货占了非金融行业存货的 74.26%。表 11：各行业存货水平（亿元）：各行业存货水平（亿元）行业餐饮旅游信息服务电子综合公用事业农林牧渔轻工制造食品饮料信息设备家用电器纺织服装医药生物交通运输商业贸易有色金属黑色金属交运设备采掘机械设备化工建筑建材房地产总计08-Q42417417213428027530432631836838537922864
77、176316781110121018151587326449902042409-Q12518117313125427830730534133841937830165175915511120114818851610389851112116509-Q22717917616026425829631736031943638429464579114301107125418581822378053792153409-Q33419318216125927129331737437245839730378691115711173142119282034394260182339809-Q4341931771882
78、51324303355399460486412325810102217051213151419532104396565352472810-Q138203202210289334331369482530513433368908112718831461167221642379446772112757610-Q238208221271335332362386544523528466385935111120941497168421852489528979332981610-Q3422192372833483323783935775415564914261034119321181613164823422
79、412579786023158110-Q4432262472913454314054365316625835344881097136522461766185224312480598192353367411-Q14425428033135345644043958563365053855112151450241120782137271529406388101413702711-Q24626330535341943246545763866667556556212631422245721282305281631847001111403956211-Q34429631739042843051347268
80、768370260265014001427251221892429296529987597123264205811-Q44829431138345752154957162878270265674814231452236522932336287631717621130874327412-Q14833032641045853056155060575469972778114401562249724652703306236378088135334576512-Q25532834342450453155357761370870975781314111526240823722762301233069499
81、140984731012-Q346351368443495537557600679718731796890146915812263245325713108315399391490548653资料来源：Wind，浙商证券研究所浙商证券 Investment Research21 InvestmentResearch图 25：非金融行业的存货水平：非金融行业的存货水平500004000030000专题策略其他行业交运设备采掘化工机械设备20000建筑建材10000房地产007-Q107-Q308-Q108-Q309-Q109-Q310-Q110-Q311-Q111-Q312-Q112-Q3资料来源
82、：Wind，浙商证券研究所图 26：非金融行业的存货增速：非金融行业的存货增速45%36%27%18%9%0%存货净资产总资产08-Q108-Q309-Q109-Q310-Q110-Q311-Q111-Q312-Q112-Q3资料来源：Wind，浙商证券研究所浙商证券 Investment Research22 InvestmentResearch3.2 应收账款从绝对量上看，非金融行业的应收账款为 20229 亿元，创出了近几年的新高。表 12：各行业应收账款统计（亿元）：各行业应收账款统计（亿元）专题策略行业餐饮旅游综合食品饮料农林牧渔纺织服装房地产商业贸易轻工制造有色金属黑色金属电子家用
83、电器交通运输信息服务公用事业医药生物信息设备化工采掘交运设备机械设备建筑建材总计08-Q4133946799312511214115921120220429724535630231038445354912012208773009-Q11341558211212511415219920821725831728340935735951944265313902231853609-Q21441578512114412116018020223629832428142637237961752472914662324909909-Q31642619312214714217219524525828035528
84、848638942463156384415552522983109-Q41340487910916414414618519224528931926446835051355759774715002780974710-Q1134758951241551611762352402773493883005134225948307651004182326631123110-Q2174962961281561691902342663083894143165354346228588381037200230441216410-Q322536310814416318320024125232436842733360
85、74566518988031058219832851283710-Q419435489121218172183229224318340403319563415653797792951207035071248011-Q1204966101142190190218268279342395454370641533718108210331409253835941463111-Q2244767114145195224219299283376471475397646537765117610301504276339451570111-Q328537112616720524523533628239645950
86、5432668593855122310791736292042191683211-Q422536611515523321521128124338740842242170352682610439981380282343031583712-Q1225576122179222208244364351398452506486746798761145113611674315542421787312-Q2296476131185233237263352392457525557540742810802144013371968345946471924612-Q3336481145205236244288373
87、3845145435576087298838931479151520753594478420229资料来源：Wind，浙商证券研究所图 27：各行业的应收账款水平：各行业的应收账款水平210001800015000120009000600030000其他采掘交运设备机械设备建筑建材07-Q107-Q308-Q108-Q309-Q109-Q310-Q110-Q311-Q111-Q312-Q112-Q3资料来源：Wind，浙商证券研究所浙商证券 Investment Research23 InvestmentResearch图 28：非金融行业的应收账款增速：非金融行业的应收账款增速35%28%2
88、1%14%7%专题策略60%45%30%15%0%0%应收账款净资产营业收入（右轴）-15%08-Q108-Q309-Q109-Q310-Q110-Q311-Q111-Q312-Q112-Q3资料来源：Wind，浙商证券研究所浙商证券 Investment Research24 InvestmentResearch专题策略股票投资评级说明以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、买入2、增持3、中性4、减持：相对于沪深 300 指数表现 20以上；：相对于沪深 300 指数表现 1020；：相对于沪深 300 指数表现1010之间波动；：相对于沪深 3
89、00 指数表现10以下。行业的投资评级：以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好2、中性3、看淡：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以上；：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%10%以上；：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券有限责任公司（已具备
90、中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券有限责任公司及其关联机构（以下统称“本公司” ）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自
91、的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。浙商证券研究所上海市长乐路 1219 号长鑫大厦 18 层邮政编码：200031电话：(8621)64718888传真：(8621)64713795浙商证券研究所： http:/浙商证券 Investment Research
