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1、证券投资分析国际工商管理学院金融系李敏副教授1第一章：金融市场概述l第一节：金融市场分类与金融机构l 一、金融市场及其功能一、金融市场及其功能l1、资金融通与资本积累功能l2、资源配置与调节经济功能l3、价格发现功能l4、规避风险投机功能 2l二、金融市场分类l1 、货币市场与资本市场l 2、债务市场与权益市场l 3、一级市场与二级市场l 4、现货市场与期货市场l 5、外汇市场与黄金市场l6、 场内市场与场外市场3l三、金融中介机构l 4第二节：融资形式与融资工具选择l一、融资形式选择l1、直接融资与间接融资5l2、内部融资与外部融资l二、长期融资工具选择l1、股票筹资l2、债券筹资l3、可转
2、换债券融资l4、认股权证筹资6第三节：金融市场间联系与投资策略选择l一、金融市场间的联系l1、货币市场、子市场间的联系l货币市场的各子市场有各自的运行特点和规律，宏观经济的运行状态与货币政策的取向主要通过调节供求变化影响货币市场的流动性而使得各子市场之间产生相关性与互动性。72、货币市场与资本市场的联系83、债券市场与股票市场联系94、现货市场与期货市场间联系l两者存在着趋同性走势，可以利用对冲化解风险。l现货交易价格反映的供求关系，可以被期货交易买卖利用，反映未来价格变动的预期。105、金融市场与商品市场间联系l1、金融市场的价格发现功能主要由未来预期收益与风险共同决定，利率变动不仅影响金融
3、资产时间现值和预期收益，而且影响商品市场投融资成本和预期利润率，由此引导资金在金融市场与商品市场之间流动，实现资源配置和宏观调控。11l2、从理论上讲：金融市场与商品市场之间是通过利率传导机制和托宾Q比率传导机制两途径实现两个市场间资金的流动和市场均衡。12股票市场与商品市场的联系13托宾Q比率的恒等式l股权资本的总收益物质资本总收益公司总利润l即：股权资本收益率股权资本的市场价值利润率商品市场的重置成本14l由此可以推导出：15l如果公司的市场价值大于其重置成本，即托宾Q比率大于1，则意味着通过收购已存在公司的股票创办一个新公司不及直接购买商品投资兴办一个新公司，此时投资者则会选择后者，资金
4、由此而流向商品市场；相反，如果公司的市场价值小于重置成本，即托宾Q比率小于1，则意味着通过收购已存在公司的股票创办一个新公司优越于直接购买商品投资兴办一个新公司，此时投资者则会选择前者，即通过收购已存在公司的股票创办新公司，资金由此而流向股票市场。 166、国内外金融市场的联系l投资者选择境外投资替代本国投资，取决于外国的资本管制，以及对风险、交易成本与收益高低的预期。l此外，取决于两国价格、利率、汇率的差异。17二、金融市场风险与投资策略选择l金融市场存在系统性风险与非系统性风险l应对系统性风险的工具有：期货、期权、融资融券等衍生工具化解对冲风险。l应对非系统性风险可选择主动管理的股票型投资
5、基金组合投资，或者选择指数型基金进行被动性投资。18第二章：金融资产的收益与风险l第一节：证券投资收益的确定l一、持有货币与选择投资的意义l1、选择货币或投资的时机确定l2、现金流反映投资终值的折现l3、投资熟悉的行业19二、债券收益率的确定与变动l1、债券收益率的确定l1）收益率高低取决于债券品质与期限l2）债券的各种收益率划分（1）名义收益率票面利率（2）当期收益率年息票收益与当前购买的价格比率20l（3）持有期收益率息票收益与价差收益之和占本金比率。l（4)到期收益率未来的本利和折算成现值，这个现值受到当前的市场利率变动的影响而决定的现价。212、债券收益率变动与衡量l1）、市场利率变动
6、的作用l例如例如6、单利算法：l买入1000元面值的一年期国债，一年的固定利率为6%，一年后本利和为1060元。市场利率发生变动上升至8%，则1060/（1+8%）=941.48元，债券的价格下跌至941.48元。如果市场利率的变动是下降，下跌至4%，则1060/（1+4%）=1019.23元，债券的价格上升。22例如例如7、复利算法：l一公司发行债券，票面利率为8%，面值为1000元，5年到期，每年付息到期还本，市场利率为6%，债券价格为多少？l l l如三年后市场利率上涨为7%，其与利率保持一致的价格是多少？ l 232）久期与凸性对债券价格波动的衡量l由于债券未来市场价格与利率走向的不确
7、定性,又由于债券价格等于未来现金流的现值,因此债券价格与收益率波动相反.l久期与凸性两指标可以衡量利率波动的风险.揭示收益率与价格波动的相关性.24l久期：在现值基础上衡量现金流平均年限，反映附息券各期利息支付和本金偿还所需时间的加权平均。l因为现值受到利率波动的影响而变动。l久期是对价格与收益率波动的敏感性衡量,久期越大债券价格收益率变动反应越强烈,利率风险也越大。25l例如1：某债券面值为1000元，票面利率6%，三年到期，收益率为8%，求他的偿还期限是多少？lPV(C)为t期的收入贴现值lT为债券距到期日的年限l 为债券的理论价格，内在价值lD为久期具体计算过程见下图。26年份(t）现金
8、收入（ ）贴现因子各年现金流的贴现值PV（ ）贴现值110006%=60 =0.9259600.9259=55.55155.55=55.55210006%=60 =0.8573600.8573=51.44251.44=102.88310006%=60 =0.7938（1000+60）0.7938=841.433841.43=2524.29合计948.422682.72=948.42元=2682.72/948.42=2.831年27l债券的偿还期限是以每期收入的贴现值与总贴现值的百分比为权的债券平均年限，l第一年的权数为55.55/948.42=5.86%,表示第一年债券收入偿还了期初投资(债券
9、的理论价格)的5.86%。l第二年5.42%,l第三年88.72%。l2.83年表示各期收入偿还期初投资的平均时间。28l久期的长短也取决于到期收益率，到期收益率越高，“久期”越短，反之到期收益率越低，久期越长。而相同期限的债券对利率的反映是相似的。l久期的真正实用价值并非仅仅反映债券加权现金流平均期限，而是反映债券收益率与价格变动的密切关系。29通过公式移项转换修正后的久期衡量其中： 为债券价格的变动；P为债券的价格；D为久期，即债券加权现金流的平均期限； 为债券收益率的变动；r为债券现行的收益率。30例：2-9 某债券价格为960元，收益率为8%，偿还期限为8年，如果收益率上升到8.5%,
10、其价格会如何变化？根据已知条件，P=960，r=8%， r=8.5%-8%=0.5%，D=8。 =-35.56元=960-35.56=924.44元因此，当收益率上升0.5%,债券价格约下跌35.56元。31l凸性：对债券价格曲线弯曲程度的度量32债券的到期收益率r-rr+P-PP+市价收益率曲线债券的市场价格图1 债券的市价收益率的曲率与凸性凸性越大，债券价格曲线弯曲程度越大。33债券收益率Dr+rr-PD-P-PD+PP+斜率（负数）=久期图2债券的“久期”与债券的“凸性”斜率平坦或陡峭揭示了收益率变化引起的债券价格波动幅度大小34公式2-4左右各乘r转换公式等式两边同除以可得：35例；2
11、-10 某债券面值为1000元，期限三年，票面利率为6%,收益率为8%，现行价格是多少？如收益率上升至9%，价格如何变动？l由例2-8已知：偿还期D=2.83年，现行价格P=948.42元。 l代入公式： l由 可知，l也就是说，如果收益率上升至9%，价格将变为923.44元。l所求的IE值表示实际利率变动1%时，债券价格变动幅度为0.21%。它直接地告诉我们债券收益率变动对价格影响的程度，比起直接求现值的方式简便，而且误差很小。若直接求现值则 36三、股票收益率的确定与变动l1、股票收益率的确定l1）普通股每股净收益37l如果上市公司增加发行了新普通股500万，则年度的利润将被稀释降低。l调
12、整的普通股每股净收益38l2）持有期收益率l投资人的股息所得与价差所得（资本利得），即投资回报。 持有期收益率= 39l3）本利比l较好地反映股价高低，有利于寻找价值投资的区域是否合理。本利比=4）普通股的每股本益比（市盈率指标）利用他可以了解价格是否远离了价值。 本益比=40l2、股票收益的变动l1）股票预期收益率l按历史数据，以及未来预期的经济增长率、行业前景、企业利润增长分析，估算未来一段时期几种可能的收益率加权平均。l证券预期收益率的计算公式：41l例如例如10：某股票的预期收益率在0.1的概率上为4%，在0.2的概率上为12%，在0.3的概率上为-5%，在0.4的概率上为6%，它的预
13、期收益率按公式计算如下：0.1*4%+0.2*12%+0.3*-1%+0.4*6%=4.9%42l2）股票现金流变动反映内在价值高低l股票折现现金流模型公式： 按等比数列的级数之和可以将等式简化为D/r。433）市场利率的间接影响作用市场利率上升，对于股票投资的内在价值定位也产生负相关影响，若股票预期收益增长率不能超过市场利率上升，则股票的折现率已降低。如果企业业绩好、增长潜力大、股利增长则可以抵补利率上升的负面影响作用 44第二节：证券投资风险识别与衡量第二节：证券投资风险识别与衡量一、证券投资风险类别l1、非系统性风险l属于微观因素：l它可以归因为：企业经营风险、财务风险、道德风险、流动性
14、风险系列。45l2、系统性风险l属于宏观因素：l它可以归因为：市场风险、利率风险、购买力风险系列。l采用投资组合的方法来化解非系统性风险，认识趋势和把握趋势来回避系统性风险。46二、证券投资风险的衡量l1、马可威茨的投资组合理论l马可威茨建立了风险的衡量指标，即方差理论。l方差是未来实际收益率偏离预期收益率的离差的平方加权平均，权数反映了风险可能的概率，离差越大风险越大。 47l随机组合也能在收益率波动中相互抵消来降低风险，而优化证券投资组合需要考虑证券之间的相关性，从而做出恰当选择，将资金按不同比例分配在各证券上，达到不牺牲收益的情况下风险最小，甚至为零的最优投资组合。48A证券的预期收益率
15、=0.1*4%+0.2*12%+0.3*-1%+0.4*6%=4.9%B证券的预期收益率=0.1*6%+0.2*2%+0.3*5%+0.4*8%=5.7% 0.6*4.9%+0.4*5.7%=5.22% 49事件 概率 A证券收益率 B证券收益率 组合收益率 （0.6*ra+0.4*rb） I (pi) (ra) (rb) (rp=xa*ra+xb*rb) 1 0.1 4% 6% 4.8% 2 0.2 12% 2% 8% 3 0.3 -1% 5% 1.4% 4 0.4 6% 8% 6.8%预期收益率 4.9% 5.7% 5.22%方差 0.002169 0.000501 = 0.0006939
16、6501）均值方差计算组合收益率的方差计算公式为：=0.1*（4.8%-5.22%）+0.2(8%-5.22%)+0.3（1.4%-5.22%）+0.4（6.8%-5.22%）=0.00069396512）证券的相关性分析l协方差是指两个证券收益离差乘积的加权平均值，以离差的概率为权数。协方差可正可负，反映了证券之间的相关性。l（1）协方差的计算方式：52协方差表示的相关系数在-1与+1之间。53l当相关系数为+1时，表明两种证券的收益率完全正相关。收益率变动呈同方向的比例变动。l当相关系数为-1时，表明两种证券的收益率完全负相关，收益率变动呈反方向的比例变动。l当相关系数为零时，表明两种证券
17、的收益率完全不相关，收益率变动不存在线性关系。 54l（2）正相关的证券组合l正相关证券进行投资组合，只能使风险与收益平均化。一个利多消息或者利空消息对组合中的证券产生相同的影响，即使投资的比例不同，也不能降低投资的风险，它们之间呈线性关系。见图（1） B与A 点的向上倾斜的连线。55CBDA56l(3)负相关的证券投资组合l他们之间的收益率呈负相关性，无论是利多还是利空，对组合中的证券产生相反的影响，当一种利多消息导致A证券收益率上升时，B证券收益率刚好下降，当两条线相交在C点时，正好是风险等于零的组合。57BCDA0.20.8风险预期收益率负相关的证券组合收益率为6.8%，风险为0。58组
18、合的标准差op=xaoa-xbob投资比率xa=ob/(oa+ob)=0.2 xb=1-xa=0.8Xa xb E(rp) opXa xb E(rp) op1.00 0.00 0.10 E (ra) 0.08(oa)1.00 0.00 0.10 E (ra) 0.08(oa)0.75 0.25 0.09 0.0550.75 0.25 0.09 0.0550.50 0.50 0.08 0.030.50 0.50 0.08 0.030.25 0.75 0.07 -0.0050.25 0.75 0.07 -0.0050.00 1.00 0.06 E(rb) 0.02(ob)0.00 1.00 0.0
19、6 E(rb) 0.02(ob) E(rp)=0.2*0.10+0.8*0.06=0.068 xaE(ra)+xbE(rb) E(rp)=0.2*0.10+0.8*0.06=0.068 xaE(ra)+xbE(rb) op=0.2*0.08-0.8*0.02=0.00 op=0.2*0.08-0.8*0.02=0.0059l（4）不相关的证券组合l可以显著的降低投资风险。当组合中的证券足够多时，就能将风险趋向于零。他是一条夹在AB与ACB之间的一条双曲线。相关系数介于-1与+1之间为零。603）有效边界与最佳组合l只有选择在预期收益率相等的可行组合中风险最小，风险相等的可行组合中预期收益率最高
20、的组合称为有效组合。l在马科维茨模型中向左上方凸起的曲线称为有效边界，投资在这条曲线上的任何一点组合都是有效的，投资人可以在这条边界上选择符合自己风险效用的投资组合。61 l从L-MR,MR-M这两段的投资组合存在着风险相同收益不同的特点，M点处于预期收益最高，而L点处于预期收益最低。lM点是马可威茨有效投资组合的最佳组合点。 634）投资人的无差异曲线与最优组合l无差异曲线是一条向上的凹曲线，当投资人增加承担一定的风险时，需要得到更多的收益补偿。l每个投资人都有一组无差异曲线，每一条无差异曲线都是平行而不相交的，只有在2表示的无差异曲线不仅与有效边界相交，而且投资的效用高于1。因此，在2的切
21、点处是投资人最优的投资组合。64652、资本市场线与证券市场线l1）资本市场线l是一条向上倾斜的与马可威茨有效边界M点相切的直线。包括了无风险证券和风险证券投资组合。表明直线上的任何一点反映市场总体的有效证券组合，呈线性正相关，他所反映的是一个巨大的市场组合下的系统性风险。l表示的是市场均衡状态，在这个市场上风险相同的证券收益率应该是相同的。663216 54M保守型投资者进取型投资者67资本市场线公式表达：68（2）证券市场线l证券市场线反映了市场均衡状态下一种具体的、特定的证券或组合预期收益率与其系统性风险的关系。l可以通过两者之间的协方差来反映与某证券或组合的证券预期收益率之间存在的线性
22、关系，因此，证券市场线是以Beta值来度量风险。69l引入证券市场线可了解个别证券的预期收益率是高于还是低于市场均衡状态下应得的预期收益率，按供求法则，使背离证券市场线的证券收益率实现回归。 70UHUH71证券市场线公式表达：72l例如：某有效证券组合的无风险利率为4%，市场证券组合收益率为10%，值为1.2，波动大于市场0.2，计算组合的预期收益率为：l=4%+（10%-4%）*1.2=11.2%73第三节：证券投资替代与组合第三节：证券投资替代与组合l一、证券投资的替代l各品种与期限不同，债券之间的风险与收益存在很大的相关性，可以替代，而股票的个性化强，非常适合组合投资。74二、证券投资
23、组合 l1、正相关证券投资组合的风险化解市场上存在A、B两种风险相同而收益率不同的证券，假如风险相同,预期收益率不同。套利组合操作在卖出10，000元A证券的同时买入10，000元的B证券，形成A证券做空头的同时，B证券做多头。75l由于风险相同可以相互抵消，使投资的期初总额为零：10,000+(-10,000)=0，而收益率的差异导致了无风险利润的产生：=-10，000*113%+（10，000*116%）=300元762、不相关证券投资组合的流行趋势l彼得.林奇的成功组合：策略A的资产组合l买入价/美元 卖出价/美元 涨跌幅（%）l伯利恒钢铁公司 25 23 -8%l可口可乐公司 32 52 +60.3%l通用汽车 46 74 +58.7%l.R.Grace 53 48 -9.5%l凯洛格公司 18 29 +62.6%lMFrs.Hanover 33 39 +18.5%l默克公司 80 98 +22.7%lOwens Corning 26 35 +33%lPhelps Dodge 39 24 -38.8%lSchlumberger 81 51 -36.8%l(经过拆股调整) l +162.7%l策略B的资产（除上述公司外，还包括）lStop&Shop 6 60 +900%77
