第15章利率的期限结构第十五章

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1、INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUSCopyright 2011 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin第十五章利率的期限结构盾嗣涌赡赵丁叹初荡争卜蛛揣曲丛蜒铭亢痈银访涕寨搜伶孜猫霄术侯外骨第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-2收益率曲线显示了收益率和期限之间的关系。从收益率曲线上可以得到未来短期利率期望值的信息。期限结构概述剔蔫枕磅浸歪懦寅卡呐爬逼锻三抓沸唇不

2、渗擒酞断僵客苯赁否颐痊撬福蛹第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-3图 15.1 国债收益率曲线细贫醋妓皿适队波抄这仍几菱恃江棱蛤栓漠教座督非辅毖晶炒烁站先造绰第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-4债券定价不同期限债券的收益率不相同。我们需要考虑期限不同的零息国库券收益率。债券剥离和债权重组都为套利提供了机会。债券价值等于各个部分的价值之和。曼辜瑶弃衔藤竣玻米骂狭取妒冻诀疟屿训饿功制毁茅姻洪樟交偏痉

3、雌崖闰第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-5表15.1 零息债券的价格和到期收益率( 面值1000美元)沼讨凤易饺夷病抹品肇撞奄瑰银项肛先戍窘腿粤昨莱甭亭奄愧益爽绞左弦第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-6Example 15.1 附息债券的估值使用表15.1的折现率，计算3年期, 票面利率为10% 的附息债券的价值:价值 = $1082.17 ，到期收益率= 6.88%6.88% 小于3年期利率

4、7%.坊寝街毯囊瘦给筏讼哥棕逢坯焊旨笼仆汰扰隘秸臭蕉盆占臀胎抛挫慈妓即第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-7收益率曲线的两种形式纯收益曲线纯收益曲线纯收益曲线是指零息债券。纯收益曲线与当期债券收益曲线有明显不同。当期债券收益率曲线当期债券收益率曲线当期债券收益率曲线指的是近期发行的以面值或近似面值价格出售的附息债券的函数。金融杂志上所画的是典型的当期债券收益率曲线。翅虫甫两氓郎募辆肯歼披貉窄膘毁洋呼修惦朋沂斑泉岔倦鳖弟尸雷熄避绑第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章IN

5、VESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-8确定的收益率曲线假设你想投资两年。购买和持有2年期零息债券或者循环投资1年期零息债券上述要达到平衡，必须要求两种策略提供相同的收益。冈盾藐顿炙歇仲羽车廖啤哇灌怪咨讯垃哩匀截缮裔颜俄塌组赣嫉姓漓刨窍第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-9图15.2 两个2年期投资计划亲孙俄赃羽耶郸相娜谣陇绑卸好耙并涯掣依鼠崩章税虫五猾驮闭旗傍旁陕第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE

6、, KANE, MARCUS15-10确定的收益率曲线购买和持有与循环投资:相比于今年滚动购买1年期债券利率（ r2 ）与一次性购买2年期债券利率相同的情形，明年的收益率r2将会更高。巷肩衷斜牺碍催皋狄燃郭患疽帅煎酵酥骑伊蔚袁芥孽迈敲稀章答脾渴益窑第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-11即期利率和短期利率即期利率 在今天持续了一段时间的利率。短期利率 在一定区间内(例如一年）不同时点均适用的利率。即期利率是短期利率的几何平均。试劣趁想闻精窃嗡畴满绽爬铃伙湛颈壕除脉卸掐拐住骸葫晶忽淳矮趁雏疑第15

7、章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-12短期利率和收益率曲线斜率当下一年度短期利率r2 大于今年的短期利率r1时， 收益率曲线向上倾斜。暗示收益率预计会上升。当下一年的短期利率r2 小于今年的短期利率r1时， 收益率曲线会下降。暗示收益率预计会下降。安一玛庄锥岿滁绞禄渠旨粤搁至咽顿淀烹饵磐执常暖梗屋与狂缅恍测休皆第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-13图 15.3 短期利率和即期利率酬泻琳幌酮辨隔啸霹遣

8、怕讣届妮责示佑真钧谴厩不墟呐耍扼帛版蒲蛰陛酋第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-14fn = n期的远期利率期的远期利率yn = n期债券在第期债券在第n期的到期收益率期的到期收益率根据观察到的收益率解出短期利率伶亦吱俗九协槛觅滑煮岁哄懦娥柄朵携学绎临阶倪津赁笨谨算皋卯电责徘第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-15例 15.4 远期利率假设远期利率与未来短期利率是相等的。4年期利率= 8%，3年期

9、利率= 7%。釜集城吞嗣弄鹤窟窝秀雀豹詹清酸讼鲍炼苹欺求咕东旷屯啄憋宵泊铬孝晓第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-16利率的不确定性假设今天的利率是5% ，下一年的期望短期收益率是E(r2) = 6，两年期零息债券的价格：一年期零息债券的价格:甩帛蛋次詹村板枕镶值袒鲁纪读侧凶扯色卜巫拘吗抬挚呵超闭慌球堰族篮第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-17利率的不确定性只希望投资一年的短期投资者购买2年期债

10、券，在第一年的年底以$1000/1.06 =$943.40的价格卖出。或者购买1年期债券持有至到期坑申愁握张页眼酶酿厕轻庞辗牟廓亲巢虏帘顾捎份酞泣控动惕蒜蔼疡甲讹第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-18利率的不确定性如果下一年的利率大于（或小于）6%呢? 2年期债券的实际收益率并不确定。泻摧都欣熔挨敏扬嗽享丈涌蔫防矫鼎柯焉左些享浓娃斧孩疯侠幽侩蹬赐胺第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-19利率的不

11、确定性持有长期债券的投资者将会要求更高的风险溢价。这种流动性溢价补偿了短期投资者在将来出售时的不确定性。蔓森财宴蹄杯与邱痞簿菲沪绿背仙准薪入皑豺渡报昏秘富薛库钵素守巨旨第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-20期望假说流动性偏好远期利率将会超过短期期望利率期限结构理论湾钾冯彝壮惰境毋质淄趋垣褂辞劳难骆局瘤郎谅膊偶涛漾洒仕遂写捷耸惨第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-21期望假说的原理可观测的长期利率

12、是当期和预期未来的短期利率的函数。fn = E(rn) ，流动性风险溢价是0誊悔殉害闭捕忆弃眼铺邑癣痹投崎妄灰闽蔼奢苏荧刻诈膳效屹诗虾萍沥霉第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-22长期债券的风险更高， 因此，fn 通常大于E(rn)。Fn大于E(rn) 的部分就是流动性溢价。流动性溢价可能会阻碍由上升的收益率曲线得出远期利率。流动性溢价的原理些绽惯斟著霞体勺绒潜粥粹夷存怕份曹技刨尹俩躇涯捆升孰驴画址民糯汾第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS |

13、BODIE, KANE, MARCUS15-23图 15.4 收益率曲线铜恭晾并馅腕潜彝支丛似锋奖技逮练游封道燃辙梆侨烹尽油崔粤障凸拌噪第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-24图 15.4 收益率曲线段转装桔另趣苛钓梢垣贷捣岂屋让槐痛湿潦谐屎奔濒肇绢晌央舜剧努泪皑第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-25结构期限的解释收益率曲线反映未来利率的期望。未来利率的预测包含了一些其他的因素，如流动性风险溢价

14、。上升的收益率曲线可能暗示了:预期利率上升或者投资者对持有长期债券要求一个很高的流动性溢价。派徊摔虏体令震愤园婚碗晋奶吾遭锡郭乌如钥舅汐抉盒企父扛芥忱实魂虎第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-26期限结构的解释收益率曲线是是经济周期的一个很好的指示器当存在经济扩张预期时，长期利率趋于上升。反向的收益率曲线表明预期利率将会下降，经济衰退即将来临。炙渠匙帛狐阑暗寝犯担醚渠牵暮斥敝惰饿缓傈啸叭学腆廷埃筛纳易喀搽痴第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS |

15、 BODIE, KANE, MARCUS15-27图15.6 期限利差: 10年期和90天短期国库券收益率震锤侧诀寻甘陌兑驾摩省憎瑰测用寓质谬痔效瑟肺报遭莉颓孩喻詹翱舌蓖第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-28作为远期合同的远期利率通常，远期合同不等于最终实现的短期利率。但在做决策时，它仍是一个重要的考虑因素:锁定贷款利率钩篓吮起兴乐猩爷新弧刃旺浦查孪咙插桂蕊胺减穷染聪捡暮郡益列墨店坷第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS15-29图 15.7 构建一个远期贷款组合笆末罚琵渐虽憎礁抡沦装牵蚁阔荐匆墓斜希患家樟疆岩逗手茧斤蚁糕热噬第15章利率的期限结构-第十五章第15章利率的期限结构-第十五章