新八条底线概述

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1、第一部分：新八条底线概述Q 一“新八条”的发展演变？1、2014年9月，证监会“郑州会议”2、2015年3月， 八条底线禁止行为细 则3、2015 年 8 月，八条底线禁止行为细则修订内部讨论稿4、2016 年 5 月，八条底线禁止行为细则修订征求意见稿5、2016 年 7 月， 新八条底线6、2016 年 10月，基金业协会发布备案管理规范1、2014年9月，证监会“郑州会议”2014年9月12日，证监会在郑州召开证券公司、基金管理公司及其子公司“资 产管理业务座谈会”，中国证监会主席助理张育军在会上讲话，并提出资管业务 应当牢牢守住八条底线。2、2015年3月，八条底线禁止行为细则，目前已

2、废止2015年3月，证监会发布证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线” 禁止行为细则（2015年3月版）。3、2015年8月，八条底线禁止行为细则修订内部讨论稿2015年6月股灾后，监管开始清理整顿配资和不规范的私募产品，于2015年8 月修改了证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则（2015 年3月版），并在内部进行了小范围的意见征询。4、2016年5月，八条底线禁止行为细则修订征求意见稿受股市的影响，证监会需要对杠杆倍数进行调整，违法从事证券期货业务活动以 及违规聘请投资顾问等新的情况需要纳入规范。同时，私募证券投资基金管理人 增长较快，为避免监管套利，也需将其纳入统

3、一自律管理范围。5、2016年7月，新八条底线2016年7月14日，证监会发布证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理 暂行规定，对八条底线禁止行为细则升级为暂行规定，规定的内容与2016 年5月征求意见的八条底线大部分保持一致，对个别内容根据反馈意见作出 调整，规定于2016年7月18日起正式施行。6、2016年10月，基金业协会发布备案管理规范在内部征求意见后，中国证券投资基金业协会于2016年10月21日正式发布证 券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第1-3号，分别涉及备案核查 与自律管理、委托第三方机构提供投资建议服务和结构化资产管理计划，对新八 条底线进行进一步细化和明确。Q

4、二、新八条底线的适用范围？1、主体范围新八条底线（或简称为“暂行规定”）的适用范围是证券期货经营机构，具体指 证监会监管下的三大类机构：证券公司及其子公司；基金管理公司及其子公司； 期货公司及期货子公司。在中国基金业协会登记的私募证券投资基金管理人参照执行。证券期货相关的销 售机构和私募资产管理业务中的投资顾问也要遵循相关的规定。但是笔者认为除非未来私募基金管理人和私募基金产品是完全一一对应，走专业 化经营道路，否则适用范围不应该是针对管理人，而是针对私募基金产品层面。 这意味着私募股权投资基金，非标债权类型（备案为“其他”）不需要适用新八 条底线（意味着不受如此严格合格投顾限制，没有那么多结

5、构化产品约束如杠杆 率），当然即便不受新八条底线约束，所有私募基金都仍然严格遵守新的私募基 金募集新规（监管账户、冷静期、禁止保本保收益和预期收益率、资金先到位、 资产证明、宣传规范等）。2、业务范围证券期货经营机构私募资产管理业务（暂行规定第十五条）证券公司、基金子公司的资产证券化业务不适用规定（暂行规定第十五条）3、时间范围2016年7月18日前存续的产品，不符合规定有关要求的，合同到期前不 得新增净申购规模，不得提高杠杆倍数，合同到期后予以清盘，不得续期；2016 年7月18后成立的产品，应当适用规定。（暂行规定第十五条）；但如果到期后 希望展期则需要重新备案，并需要严格按照新八条底线和

6、备案指引细则1-3号执 行。当然这里重新备案笔者理解，至少资金验资流程可以省略，但其他材料需要 重新递交。Q三、新八条底线对于资管产品的投资范围有哪些规定？不得投资于不符合国家产业政策、环境保护政策的项目，但证券市场投资除外。 具体不得投资的范围包括：（一）投资项目被列入国家发展改革委最新发布的淘汰类产业目录；根据国家发 展和改革委员会产业结构调整指导目录淘汰类：落后生产工艺装备：17 个领域288类；落后产品：12个领域136类。（二）投资项目违反国家环境保护政策要求；因此，对于管理人而言，涉及环保 的问题应当索要环评报告。（三）通过穿透核查，资产管理计划最终投向上述投资项目。第二部分：结构

7、化资管产品Q 四、如何按照“利益共享、风险共担、风险与收益相匹配”的原则设计结构化 资产管理计划？（证监会兰州会议）“利益共享、风险共担，风险与收益相匹配”是指结构化资产管理计划整体产生 收益或出现投资亏损时，所有投资者均应当享受收益或承担亏损，不能够对优先 级投资者单方面提供保本保收益安排。换言之，法规的底线要求是，产品整体净 值三1,劣后级投资者不得亏损；产品整体净值VI时，优先级投资者不得盈利 或保本。实践中，许多机构咨询形式多样的操作方法是否符合规定。我们（证监会）认为， 各机构按照结果导向的逻辑进行整体把握。以约定收益分配顺序、约定劣后级投 资人须单方面承担补偿义务，约定管理人或第三

8、方机构须高于净值受让优先级份 额等安排，如实质上向优先级提供了单方面风险补偿，最终保证其不受亏损或获 取固定的收益回报，均不符合要求。Q五、优先级委托人是否可以通过结构化实现保本保收益？根据“利益共享、风险共担、风险与收益相匹配”原则，所有投资者（包括优先 级委托人）均应当共同享有收益、承担亏损。但并不要求优先级、劣后级委托人 按照同比例享有、承担，而是可以另行约定合理的比例，但是前述比例应当同等 适用于收益分配和亏损承担两种情况。Q六、是否可以先分配优先级本金或/且收益，然后再向劣后级委托人分配？ 不可以，所以资产管理合同不得以劣后级委托人的认购资金、申购资金（即：本 金）为优先级委托人承担

9、损失，所以资产管理计划委托财产不足以支付优先级、 劣后级委托人全部的本金，亦应当根据事先约定的收益、亏损享有、承担比例分 配、支付相应的本金。对于收益分配，资产管理计划应当根据实际发生的收益进行计提、分配。如果无 收益或者发生亏损的，不得对优先级计提收益或者进行分配。所以，优先级委托 人可能无法根据约定的业绩比较基准、基准收益（或其他类似表述）获得固定的 收益。Q七、劣后级委托人或者其指定的第三方是否可以追加增强资金?过往的结构化资产管理计划一般由劣后级委托人或其关联方提供增强资金，增强 资金不改变资产管理计划杠杆率，并且有利于避免资产管理计划发生止损、平仓 的情况。此次基金业协会未禁止提供增

10、强资金，但是追加增强资金可能变相实现 对于优先级委托人的保本保收益，所以明确规定不得约定单方面提供追加增强基 金等保证优先级委托人利益的条款。因此，优先级、劣后级委托人应当共同提供 增强资金，但是共同承担的比例、顺序未明确规定。我们理解是不得100%由优 先级承担亏损，或劣后级先行承担损失，应该是包括提前终止的罚息等措施。单 方面提供增强资金保障优先级显然包括劣后补仓行为。但这里没有禁止不对称的 增强资金，比如净值跌到清仓线附近，劣后可以按照99%比例补仓，优先级按照 1%的比例补仓。Q八、如何理解资产委托人不得直接、间接影响资产管理人对于资产管理计划的 投资、运作以及管理？结合备案管理规范第

11、2号-委托第三方机构提供投资建议服务的规定，资产 管理人不得以接受特定多个客户资产管理计划委托人发出投资建议、投资指令的 模式进行投资运作，基金业协会系限制结构化资产管理计划中资产委托人或其委 托人代表通过投资建议、投资指令或其他方式取代资产管理人，事实上管理、运 作资产管理计划。对于配资业务的限制回答：资产管理人不得通过结构化将资产管理计划异化为“类借贷”产品，为劣后级委托人提供配资业务，由优先级委托人向劣后级委托 人提供资金，劣后级保证优先级委托人本金及其固定收益。Q九、资产管理计划是否可以通过嵌套投资，突破杠杆率的限制？不可以，资产管理合同应当明确其类别，即：股票类、固定收益类、混合类、

12、其 他类。并且，明确约定投资范围、比例，杠杆倍数等内容。另，资产管理计划投 资其他金融产品的，应当穿透审查被投资的金融产品是否存在结构化、是否投资 于其他金融产品的劣后级份额，根据证券期货经营机构私募资产管理业务运作 管理暂行规定（以下简称为“暂行规定”），结构化资产管理计划不得嵌套投 资于其他金融产品的劣后级份额。其中，股票类、混合类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过1倍，固定收益 类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过3倍，其他类结构化资产管理计划的 杠杆倍数不得超过2倍；Q十、八条底线适用于私募证券投资基金管理人，那么该基金管理人发行的股权 私募和其他私募产品是否适用？从新八条底线的监

13、管思路看，应该是针对私募产品特征的监管，即私募领域按照 功能监管原则，所以私募证券投资基金管理人发行的私募股权投资基金或其他类 型投资基金产品不适用于新八条底线。目前，基金业协会对私募基金管理类提出了“专业化经营”的要求，即私募管理 人在登记时只能从证券投资基金管理人、股权投资基金管理、创业投资基金管理 人和其他投资基金管理人选择一种，这和原来的规定不同。那么，在专业化经营 要求下，私募证券投资基金管理人只能发行私募证券投资基金了。Q十一、信托计划和证券期货类资管目前在投顾方面有那些差异？信托计划如果雇佣投顾，并不受证监会八条底线的约束，尽管银监会对投顾也有 明确的要求，但相对宽松：证券投资信

14、托业务的投顾须符合的主要条件：组织形式：公司或合伙企业； 实收资本不低于1000万；团队主要成员通过证券从业考试，从业经验不少于 3年，有可追溯的证券投资管理业绩证明。银监会要求银信合作产品投资于权益类金融产品，且聘请投顾的，应提前10个 工作日报告。私人股权投资信托业务的投顾应满足以下条件：持有不低于该信 托计划10%的信托单位；实收资本不低于2000万；主要成员股权投资业务 从业经验不少于3年，业绩记录良好。上述投顾范围相对广泛，不限制协会会员，一般的证券投资信托顾问不要求3年可追溯业绩。但如果是证券期货经营机构，笔者认为即便在信托或银行理财层面架设投顾也不 能违反新八条底线资质要求，因为

15、证券期货经营机构奉行的是机构监管原则；但 如果是私募基金管理人，笔者认为并不是机构监管原则，管理人本身只是受协会 自律管理规则约束，如果管理人在信托或银行层面从事投顾可以不受证监会新八 条底线约束。但从最新的备案指引3号的细则看，如果是信托底层有证券期货类私募资管或私 募证券资管计划，则在结构化信托层面也需要符合新八条底线要求，也就是只要 嵌套就需要向上穿透严格执行。Q十二、证监会和基金业协会此次备案细则对结构化产品重新定义之后，银监会 对结构化信托是否有类似约束？结构化产品的严格限制以及对投顾的资格准入，到预期收益率宣传的禁止，再到 未来银监会可能出台的新规限制非标银行理财嵌套券商基金期货资

16、管，信托通道 再次崛起，尽管通道费相对较高，但从监管规则上看，信托仍然比较宽松：1、股票类结构化信托部分银监局严格执行1:1的杠杆率，但部分地区仍然可以 按照2:1执行，而且对于其他类型的结构化信托杠杆率并没有明文限制杠杆。2、结构化信托，银监会并没有限制宣传预期收益率，包括合同和销售过程中都 可以进行设定预期收益。劣后的担保或补仓也没有限制。3、劣后补仓：银监会在关于加强信托公司结构化信托业务监管有关问题的通 知中明确允许：（四）结构化信托业务运作过程中，信托公司可以允许劣后受益 人在信托文件约定的情形出现时追加资金。4、信托计划没有禁止投顾投资劣后，甚至要求私人股权投资信托业务投顾必须 投资10%