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1、国外CTA商业模式运作探讨及对国内的借鉴意义中期研究院 王红英、李莉国外CTAA基金的的日益充充分发展展，表明明CTAA业务迎迎合了金金融业发发展的内内在规律律，并适应了了各层次次类别的的投资者者不同的的投资和和避险需需求。同同时，也也显示了了其旺盛盛的生命命力，在在促进国国外金融融体系完完备和健健康发展展中发挥挥了重要要作用。我国CTA业务目前处于探索和即将起步阶段，研究国外CTA基金的先进经验对我国期货市场CTA业务的平稳开展以及我国金融发展思路的拓展具有重要的借鉴意义。一、国外期期货CTTA商业业模式阐阐述从全球期货货市场的的发展历历史和趋趋势来看看，专业业投资者者应是成成熟期货货市场的
2、的主体结结构。从从国际期期货市场场发展经经验看，CTA通过运作客户资金进行期货投资，在国外又被称为期货投资基金或管理期货（Managed Futures）。所采取的模式通常有个人管理期货账户（Individual Accounts）、私募基金（Private Pools）和公募基金（Public Funds）三种基本类型。无论哪种模模式，都都会是一一个完整整的投资资体系，其其主要参参与者有有商品基基金经理理（CPPO，CCommmodiity Poool OOperratoor）、交交易经理理 （TTM, Traadinng MManaagerr）、商商品交易易顾问（CCTA, Coommoo
3、ditty TTraddingg Addvissor）、期期货佣金金商（FFCM, Fuuturres Commmisssioon MMercchannt）、托托管者（CCusttodiian）和和投资者者。各参参与者的的职责明明确、各各司其职职，又有有分工协协作，但但也会有有同一个个主体兼兼具不同同的功能能，例如如期货佣佣金商可可以作为为商品基基金经理理（CPPO）发发起期货货投资基基金，同同时也可可以是交交易员（CCTA）和和交易经经理（TTM），提提供投资资业绩报报告。这这里，深深入到其其内部，从更直观的角度来阐述：1、一个CCTA可可以是一一个单独独的账户户，也就就是我们们所讲的的专户
4、理理财，也也可以是是一个基基金，也也就是将将单独客客户账户户里的资资金汇集集起来，作作为一个个CTAA基金来来整体运运营。2、所有CCTA不不需要直直接与客客户进行行接触，而而是通过过一个CCTA IB来来进行与与客户的的对接。这里的CTA IB通常也就是我们所讲的FCM（Futures commission Merchant）。CTA IB手中集合着各种交易风格以及交易品种的CTA。例如，有以基本面分析为主的CTA，有以技术面分析为主的CTA，也有综合基本面分析和技术面分析的CTA；有以外汇为主要操作品种的CTA，也有以外汇为主要品种的CTA；有以新兴市场为主要投资市场的CTA，也有以全球市
5、场为主要投资市场CTA，等等。CTA IB负责CTA的评级与管理，从中收取佣金作为报酬。CTA IB同时也可以拥有自己的CTA，一同在其掌握的CTA pool中等待客户的选择。如下图所示。通过CTAA IBB中间架架起的桥桥梁，客客户不必必茫无目目的的四四处找寻寻CTAA来为自自己进行行投资服服务，而而CTAA机构也也不必自自己寻找找客户源源，双方方都有了了更多的的选择。在存在很多的CTA pool的情况下，客户可以多加甄别，从而寻找合适自身投资风格和投资收益目标的CTA，有助于投资效益的保障；而CTA机构也省去了开发客户的时间、人力、物力等成本的耗费，可以将更多注意力集中于自身服务质量、服务
6、效率的提高，也有助于整个CTA系统质量的提升。就有名的巴巴克莱集集团（BBarcclayy Trradiing Grooup）而言，其是一家主要以期货投资基金为研究和资讯对象的公司，拥有并维护着全球公认的最大、最全面、最准确的商业化的CTA数据库，长期追踪和分析全球大约2000多个管理期货和对冲基金的业绩表现。Barclay CTA指数就是反映期货投资基金企业的著名指数。从理论上来讲，鉴于其拥有的丰富的CTA数据资源，巴克莱CTA实际上也是一个大的CTA IB，客户可以从其所拥有的CTA数据库中选择适合的CTA进行投资。但更具体地，巴克莱实际上拥有其自己的丰富多样的CTA以供客户进行选择。例如
7、，Barclay CTA1，Barclay CTA2，Barclay CTAn。由于这些CTA都隶属于巴克莱集团，因此，较之其他CTA IB手中的CTA pool，他们之间又有着更为密切的配合关系。3、CTAA受两层层监管。美国期货投投资基金金的监管管机构主主要是：两个联联邦机构构证券券交易委委员会（SSEC）和和商品期期货交易易委员会会（CFFTC），两两个行业业自律性性组织全国国期货行行业协会会（NFFA）和和全国证证券商协协会（NNASDD），以以及500个州的的地方证证券监管管机构。因此，延续续上面的的思路，CCTA所所受监管管，其一一是美国国SECC，CFFTC等等，其二二便是我我们
8、上面面提到的的CTAA IBB。综合上面的的内容，我我们可以以得到图图1，阐阐明了国国外期货货CTAA商业模模式中的的主要各各组成部部分及他他们之间间的相互互关系。图1：国外外CTAA主要商商业模式式资料来源：中期研研究院二、我国开开展CTTA业务务的商业业模式探探讨账户和资金金管理是是期货交交易顾问问业务的的核心内内容。交交易顾问问公司不不负责资资金募集集，银行行理财产产品和信信托计划划的委托托人是负负责募集集资金的的银行和和信托公公司。对于交交易顾问问公司而而言，所所有的委委托人都都是单个个的特定定客户，属属于定向向资产管管理而不不是集合合资产管管理。特定客户资资产管理理业务，主主要指受受
9、托方接接受单一一客户委委托，与与客户签签订合同同，根据据合同约约定的方方式、条条件、要要求及限限制，通通过客户户的账户户管理客客户委托托资产的的活动，客客户可以以是自然然人、法法人或者者依法成成立的其其他组织织，委托托资产以以现金为为主，或或者监管管部门允允许的其其他金融融资产。客客户资产产管理业业务可根根据客户户的特定定需求，提提供个性性化服务务，如独独具特色色的投资资计划、组组合选择择、风险险评估与与绩效衡衡量等，能能充分发发挥资产产管理投投资研究究团队的的实战研研究能力力和投资资技能，与与委托资资产管理理客户达达到互惠惠共赢的的效果。在我国CTTA业务务尚处于于探索和和起步的的阶段，要建
10、立一个像上面所讲的完善的商业模式体系，还需一定时日。但国外成熟的模式，完全可以在中国国情下加以运用。随着CTA业务在我国的开展和发展，我们相信，成熟、系统化、规模化的CTA 数据库、CTA IB会逐步发展起来，同时，监管也必将进一步完善起来。目前，较为为可能采采取客户户资产管管理这样样的业务务。作为期期货CTTA产品品的重要要运作形形式之一一，客户户资产管管理业务务将成为为期货市市场一股股新动力力和资金金流向的的一个主主要方向向。在这这里，我我们将视视角缩小小，着重重讨论我我国CTTA业务务在国内内开展时时可能采采用的组组织形式式，并对对其利弊弊进行相相应的分分析。在CTA业业务的参参与主体体
11、中，投投资者提提供投资资资金，支支付交易易成本、管管理费用用和报酬酬，获得得投资收收益，承承担投资资风险；交易顾顾问公司司负责制制定和执执行交易易策略，接接受委托托人的全全权委托托，对委委托的资资金进行行交易操操作，收收取管理理费用和和报酬；期货公公司负责责提供经经纪业务务服务，对对交易顾顾问公司司的期货货交易行行为和资资金使用用进行监监督，实实施风险险控制，收收取经纪纪业务相相关费用用。目前，在我我国CTTA业务务开展的的载体尚尚未明确确的情况况下，基基于上述述对CTTA机构构与期货货公司及及其他金金融机构构之间关关系的认认识，我我们认为为，可以以有以下下三种CCTA业业务组织织形式：独立的
12、资产产管理公公司。也也即期货货公司通通过设立立投资子子公司的的方式从从事CTTA业务务。由于于是采用用设立公公司的方方式，因因此一般般会建立立起明晰晰的组织织结构，可可以做到到责权明明确，形形式相对对灵活。相相较于采采用期货货公司设设立CTTA业务务部门的的形式，人人员安排排较单纯纯，岗位位较有针针对性；相应的的，对人人员的专专业化要要求也较较容易实实现。此此外，由由于期货货公司与与投资公公司分属属两个机机构，现现有经纪纪业务和和CTAA业务之之间可以以方便地地设置防防火墙，也也就可以以保持相相互间机机构和资资金的独独立性，避避免了风风险传导导和利益益冲突，同同时也便便于监管管。附属于期货货公
13、司或或其他金金融机构构的CTTA业务务部门。这种组织模式是指，在期货公司内部成立有法人资格的实体机构从事期货CTA业务。采用这种方式，可以省去CTA业务机构设立程序上的大部分工作，充分利用期货公司的各种信息、分析报告等，辅助交易决策的进行，但是同时也会丧失作为一个独立公司的各种好处。此外，通过附属于期货公司的CTA业务部门开展CTA业务，在CTA业务与经纪业务隔离方面，也面临着更大的风险。多家期货公公司和金金融机构构、及商商品贸易易商联合合组建的的独立公公司。采采用这种种组织形形式优势势在于，可可以充分分利用合合作伙伴伴，如银银行、基基金、保保险等这这些更为为成熟的的金融企企业原有有的资源源优
14、势、技技术优势势、人力力优势等等，节约约试错成成本及客客户开发发成本，更更有利于于建立有有效的法法人治理理和内控控机制等等；但缺缺点在于于，需要要同上述述企业进进行更为为妥善的的协商和和交流，会会出现不不可避免免的整合合成本。可以看出，无无论采用用哪种形形式的组组织模式式，CTTA业务务的具体体实现，依依旧与期期货公司司及相关关金融企企业和机机构密不不可分。在在资源共共享、信信息辨析析方面，CCTA公公司与期期货公司司的有机机结合与与密切合合作，将将有助于于双方共共同的发发展。同时，考虑虑到先期期CTAA业务的平平稳推出出，采取客客户资产产管理模模式是一一种必然然选择。鉴鉴于风险险的易于于把控
15、性性，在期期货公司司下设立立资产管管理部门门管理CCTA业业务，可可能是上上述三种种模式中中较为可可取的一一种。三、启发和和借鉴意意义1、利用发发展国内内CTAA的契机机提高期期货市场场的资本本市场地地位从国外的经经验来看看，机构构投资者者不论投投资银行行、商业业银行、保保险公司司、养老老基金，都充分分利用了了期货市市场来进进行投资资组合，分分散风险险，提高高收益，并并且从历历史经验验来看都都取得了了不错的的效果。这说明，期货行业通过CTA业务，可以充分发挥其对其他金融行业的风险规避、风险化解功能。同时，通过CTA业务，也为资本市场各个行业的融合发展创造了条件。在全球化的的经济背背景下，各各国
16、资本本流动更更加频繁繁，这虽虽然经济济发展带带来更多多契机，但但同时也也加大了了金融风风险的发发生。这这就使得得期货市市场的功功能已由由传统的避险功功能扩大大深化为为化解危危机的功功能。就美国国来看，在过去的十年，期货等衍生品市场对美国经济的发展发挥了关键的作用。在国际原油的价格不断创新高等诸多不利因素的冲击下下，美国的金融机构却并未出现拖欠债务和倒闭，也没有出现以往石油危机带来的经济衰退，反而继续保持经济市场和金融市场的稳定增长。这当中，期货市场起到的风险化解功能起到了非常重要的作用。从CTA商商业模式式中的客客户部分分来看，在在我国CCTA的的起步阶阶段，其其主要客客户来源源是实体体企业和和大的现现货企业业。对于于实体企企业而言言，如何何解决“套期保保值”实际操操作难的的问题，将将是CTTA业务务的一个个突破口口。
