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1、:理诒新掠2004 企禺 12 凝(&第 190 IB)我国目前货币市场正面临逐步开 放,利率市场化的大环境;资本市场同样 面临看对外开放，增加金融产品的发展 问题。货币市场和资本市场的快速发展 和开放.对中央银行的货币政策调控提 出了挑战。近年来中央银徉足否应该干 预证券市场的问题逐渐成为理论界讨论 的焦点。研究分析银行利率货币供给试 以及再贴现率等货币政策中间目标对证 券市场报酬率的预测能力以及探讨货币 政策与证券市场报酬之间的关联性，进 而判断货币政策定否可以解释证券市场 的波动以及货币政策对证券市场的形响 程度.对于中央银行制定正确的货币政 策；证券监管部门对证券市场的科学监 管防止证
2、券市场剧烈波动;投资者根据 国家货帀政策发展准确把捱股票市场变 动的脉搏都冇着重要的意义。近年来的研究表明，金融市场往往 存在着复杂的非线性的关系.金融系统 是一个复杂的自适应系统。以传统的计 最经济模型工具来研究货币政策与资本 市场的关系,必然存在着一定的局限性。 由于经济时间序列通常是不平稳的普 通最小二乘法可能有很高的拟合优度和 显著的I统计址，但回归结果可能是无意 义的谬误回归用差分后序列冋归又可 能丢失长期信息。对此，协整和误差修正 方法提供了一个有用的工具另外由于我国的资本市场(这里主 耍指股票市场)发展较晚,在实证研究过 程中缺乏足够的数据作为样本进行统计 分析。我国著名学者邓聚
3、龙教授提出的 灰色理论主要用来研究小样本、贫信息 的系统。本文根据灰色系统的特点以灰 色系统中的灰色关联度作为研究工具. 研究货币政策和股票价格之间的相关关 系。一、灰色关联度理论灰色系统理论中的关联分析是种 新的因素分析方法.它主要通过对系统 数据序列的几何关系进行比絞来分析系 统中各个因素间的关联程度，即认为刻 画因素的时间变母之间所表示的曲线的 几何形状越接近，就认为它们之间的关 破程度越大。本文采用灰色斜率关联度 的改进算法来进行分析。与传统灰色关 联度汁算方法相比.该关联度不仅反映 了近似程度的大小，而且能够反映因索 间的正负相关关系。该关联度算法如下：对于时间区间g,bhOWxb,
4、令屁,nkaj U0 Atk.i=,k=2.3/ - - n定义1：设系统特征函数为X(t)=x (g(tj,系统行为函数为Y炉齐 (y 仙川(tj,称g(l)=8gn(Ax(t)Ay(t)( 1 + 岸|j/(1) 为X(t)与Y,(t)在I时刻的灰色斜率 关联系数，其中(2)其中 &二丄 S x(tj. Ax(t)=x(t+At)-x(t)n iiAx(t)/At为系统特征函数X(t)在t到 t+At的斜率；y.=工 y1(tj).Ayi(t)=yi(t+At)-y(t)n i iAyXO/At为系统行为函数Y,在t 到Mt的斜率。附注：当 X(t),Yi(t)(i=12,m)皆为 1-时
5、距的离散序列时,X(t)与Y,(t)在I时 刻的灰色料率关联度系数公式可以简写 为：g (0=gn (Ax (t)0y (t)l +定义2：设X(l)为系统特征函数,丫皿)为系统行为函数，称为X(t)与Y改进的灰色斜率关联 度。改进的灰色斜率关联度&具有如下 性质：(2) 8,只与X(山Y,(t)的变化率有关, 而与它们在空间的相对位置无关；(3) X(t)与Y血的平均变化率越接 近则E越大;(4)e.具有唯一性、对称性和可比 性。由改进的灰色斜率关联度的算法可 知，使用灰色关联度研究因素间的相关 关系,对于样木啟的大小没有蒔殊要求. 并且分析时也不需耍典燮的分布规律， 因而具有广泛的实用性。
6、二、数据准备本文中在货币供应fit方面我们分 别选取M0.M1和M2作为研究对象具 体范围如下：M0为流通中的现金；Ml为M0加 上活期存款;M2为Ml加上定期存款， 储蓄存款，其他存款。在银行间同业拆借利率方面.我们 分选取7天、20天以及30天加权平 均银行拆借利率。有关M0.MI和M2的 数据采自于中国人们银行官方网站。样 本期间为2002年1月至2004年2月. 共26组数据。对于股票指数数据，采用上证综合 指数的戶交易数据的收益率来衡就证券 市场的波动性。股价指数的月收益率用 相邻两月股指对数的一阶差分來表示，15统计与决策闰理论新探2004 年 12ffl（sig78O）ffl I
7、齐彩响因索与上证综合指数变化觀势09:其中几为假行闹7天同止拆借利卓山为恨行同20天罔业折辛小为債行间30天同聂圻借利 轧叫为虬貨币量m,为M,貨吊量叫为t；R为上证综合指it的仗盈隼。16统计与决築其计算方法如下：Rt=ln(Pt)-ln(Pu)(5)英中人为t期的收益率分 别为第I期和一 1期的股价指数。具体数据来自齐鲁证券网上交易系 统.样本期间同样为2002年1月至 2004年2月，共26组数据在本文中，由宴际数据的量纲不同. 如货币除的命纲为亿元。为了研究各影 响因索与股票价格的变化关系.各形响 元素的时间序列均以2002年1月为基 期进行初值化处理。另外股票收益时间 序列分别减去了
8、序列鼓小值.然后以 2002年I月为基期进行初值化处理根 据改进灰色斜率关联度的性质.其大小与序列的变化率有关，而与它们在空间 的相对位置无关。三、实证结果设山表示银行间7天同业拆借利 率与上证综合指数之间的改进的灰色斜 率关联度;小表示银行间20天同业拆借 利率与上证综合指数之间的改进的灰色 斜率关联度;P；表示银行间30天同业拆 借利率与上证综合折数之间的改进的灰 色斜率关联度;表示M0货币与上证 综合指数之间的灰色关联度;P,表示Ml 货币与匕证综合指数之间的改进的灰色 斜率关联度;P&表示M2货币与上证综 合指数之间的改进的灰色斜率关联度。 则各影响因素与上证综合指数之间的改 进灰色斜
9、率关联度为：pi =-O.17,p2 =-029.pj =-0.09,p4 =- 0.11 ps=006,p6=005由此可以看出：1 同业拆借利率与上证综合指数之 间整体上呈现负相关的关系。理论上利 率上升资金成木越岛资金供应虽越紧 张股栗价格下降并4在三种不同时间 期限的同业拆借利率中.20天同业拆借 利率的影响最大.其改进的灰色斜率关 联度为-0.29176/其次为7天同业拆借 利率再次为30天同业拆借利率“这也 反映了我国股票市场的现实状况.股票 换于率较屈.投资滸以短期资本利得为 主.短期的资金利率对其影响要大于长 期利率的影响.2在货币供应fth.M 1和M2的供 应就与上证综合指
10、数呈正相关的关系. M0与上证综合指数呈负相关的关系。货 币供应量增加，则市场上的货币充足股 票市场上资金面也比较充足,则股票价格 上升。而M0主要是居民手中的现金其 主要目的是为了日席生活消费川0增加， 则说明人民的消费增加.则投资较少股 票价格下降。在三种货币中用0对股票价 格的影响最大，其次为Ml 再次为M2。这 与同文献7的研究结果一致中短期的货 币供应升对股票价格的彫响大于长期货 币供应16对股票价格的彩响。3 总体来讲银行间同业拆借利率 对上证综合指数的影响大于货币境所产 生的影响四、结论与政策建议从实证结果来看，在我国证券市场 上货币政策变ift尤其足M0和保行间同 业拆借利率对
11、股价指数的影响较大。这 说明近年来，随看资本市场和货币市场 的不新发展和完善.我国中央银行所控 制的货币政策与股票市场价格之间具有 较强的相关关系。中央银行作为宏观经 济调控的重要部门特别是货币政策制 定和决策的金融当局应密切关注股市 变动.健全中央银行宏观金融政策调控 机制,灵活多样地调控货币和证券市场， 以促使两者协调地发展.保证金融系统 的稳定和国民经济的发展。有待继续研究的问题：本文采用 了上每证券交易所匕证综合指数作为代 表由于其具有一定的局限性是否可以 找到更加合适的指标来衡址货币政策对 股票市场的影响还有待研究八对于货 币政策与股票价格之间的关系研究采 用灰色斜率关联度只能衡址其相关程 度但是不能得出因果关系。如果硏究因 果关系需要其他的工具或若对目前的 灰色关联度进行改进：(作者单位/南京航空航天大学 经济与管理学曳) (贵任编辑/亦民)货币政策与股票价格波动的灰色关联度rnHnsig1 1 1 WAHfAHGDATA作者:作者单位:刊名：英文刊名:米传民，刘思峰，党耀国 南京航空航天天学经济与管理学院年，卷（期）:统计与决策|fku|cssciSTATISTICS AND DECISION2004(12)本文链接：http:/
