PPP项目股权变更与转让

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1、PPP 项目股权变更与转让一、现行政策梳理1、2014年11月26日，国务院关于创新重点领域投融资机制鼓励社会投资 的指导意见国发（2014）60号，以下简称60号文中，对“建立健全政府 和社会资本合作（PPP）机制”从四个方面进行了规，其中“健全退出机制”是 重要的组成部分。明确要求“政府要与投资者明确PPP项目的退出路径，保障项 目持续稳定运行。”2、国家发展改革委为贯彻国务院60号文精神，随即发布了关于开展政府和 社会资本合作的指导意见发改投资（2014） 2724号，以下简称2724号文。 该文“加强政府和社会资本合作项目的规管理”部分，将“退出机制”作为重要 的一环予以规，并提出政府

2、方要“依托各类产权、股权交易市场，为社会资本提 供多元化、规化、市场化的退出渠道”。上文的附件政府和社会资本合作项目 通用合同指南中，对社会资本方退出安排以“合同的转让”进行了概括性规， 指出“项目合同应约定合同权利义务是否允许转让；如允许转让，应约定需满足 的条件和程序”的意见，将具体细节全部留给政府方和社会资本方协商确定。3、2014年12月30日，财政部下发了关于规政府和社会资本合作合同管理 工作的通知财金（2014） 156号，以下简称156号文，在“切实遵循PPP 合同管理的核心原则”部分，明确提出了“兼顾灵活”的原则，并要求“合理设 置一些关于期限变更（展期和提前终止）、容变更（产

3、出标准调整、价格调整等）、 主体变更（合同转让）的灵活调整机制，为未来可能长达20-30年的合同执行期 预留调整和变更空间。”4、省人民政府关于推广运用政府和社会资本合作模式的指导意见豫政（2014） 89号，在PPP合同管理部分，沿用了财政部76号文的框架性表述。5、市人民政府关于推广运用政府和社会资本合作（PPP）模式的实施意见政 （2015） 28号，在体例上单设“退出机制”一节，除社会资本方非正常退出机制容外，还外加了发展改革委2724号文的相应容。总体来看，PPP项目合同中的股权变更与转让问题已经纳入为国家和各部委关于 PPP机制的应有容，列入PPP合同管理和文本的重要组成部分，成为

4、PPP合同的 关键环节之一，并提出了社会资本退出机制的框架性要求。地方政府关于PPP 模式的指导或实施意见对社会资本方退出机制的安排，也是基本偏重于非正常情 形下的临时接管等，对正常情形下社会资本方的退出方面，规和细化缺乏新意， 而实践中则存在着一些无法回避的问题，迫使我们对此进行探究。PPP 项目合同中的股权变更与转让（一）为什么要限制股权变更？在通常情况下，在PPP项目中，尽管合同的签署主体和直接实施主体均是社会资 本设立的项目公司，但是项目的真正实施，仍主要依赖于社会资本自身的资金、 技术和管理实力。如果项目公司自身或其母公司的股权结构发生变化，很有可能 会导致不合适的主体成为PPP项目

5、的投资人或实际控制人，进而可能会影响整个 项目的具体实施。有鉴于此，为了防患于未然，也为了有效控制项目公司股权结 构的变化，在PPP项目合同中均会约定限制股权变更的条 款。（二）限制股权变更必须考虑的因素一般情况下，PPP项目合同中的限制股权变更条款会包括股权变更的含义与围以 及股权变更的限制方式等容。在起草这些条款前，必须充分地考虑、合理地平衡 签约双方的关注点，然后才能确定适当的股权变更围和限制的关键。1、对于政府方而言，限制变更的目的主要是为了避免不合适的主体被引入到PPP 项目的实施过程中。由于在项目合作方的选择阶段，通常政府方是在对社会资本 的融资能力、技术能力、管理能力等资格条件进

6、行系统评审后，才最终选定社会 资本合作方。因此，如果在项目实施阶段、特别是建设阶段，社会资本将自身或 项目公司的部分或全部股权转让给不符合上述资格条件的主体，将有可能直接导 致项目无法按照既定目的或标准实施。2、对社会资本而言，关注点则恰恰相反。他是希望通过转让其所直接或间接持 有的部分或全部的项目公司股权的方式，来吸引新的投资者或实现退出。如何保 障其自由转让股权的权利，有利于增加资本灵活性和融资吸引力，进而有利于社 会资本更便利地实现资金价值，这便是他们重点关注的因素。因此，社会资本当 然不希望其自由转让股份的权利受到限制。为更好地平衡上述两方的不同关注，在ppp项目合同中需要设定一个适当

7、的股权 变更限制机制，在合理的期限和限度，有效地限制社会资本不当变更股权。（三）股权变更的含义与围在不同的PPP项目中，政府方希望控制的股权变更围和程度也会有所不同，通常 股权变更的围包括：1、直接或间接转让股权。在国际PPP实践、特别是涉及外商投资的PPP项目中，投资人经常会搭建多层级 的投资架构，以确保初始投资人的股权变更不会对项目公司的股权结构产生直接 影响。但在一些PPP项目合同中，会将项目公司及其各层级母公司的股权变更均 纳入股权变更的限制围，但对于母公司股权变更的限制，一般仅限于可能导致母 公司控股股东变更的情形。例如，在PPP项目合同中规定，在一定的期间，项目 公司的股权变更及其

8、各级控股母公司的控股股权变更均须经过政府的事前书面 批准。2、并购、增发等其他方式导致的股权变更。PPP合同中的股权变更，通常并不局限于项目公司或母公司的股东直接或间接将 股权转让给第三人，还包括以收购其他公司股权或者增发新股等其他方式，导致 或可能导致项目公司股权结构或母公司控股股东发生变化的情形。3、股份相关权益的变更广义上的股权变更，除包括普通股、优先股等股份的持有权变更以外，还包括股 份上附着的其他相关权益的变更，例如表决权等。此外，一些特殊债权，如股东 借款、可转换公司债等，如果也带有一定的表决权或者将来可转换成股权，则也 可能被纳入“股权变更”的限制围。4、兜底性条款为了确保“股权

9、变更”围能够全面地涵盖有可能影响项目实施的股权变更，PPP 项目合同中往往还会增加一个关于股权变更围的“兜底性条款”，即“其他任何 可能导致股权变更的事项”。（四）股权变更的限制方式1、锁定期（1）锁定期的含义锁定期，是指限制社会资本转让其所直接或间接持有的项目公司股权的期间。这 是股权变更限制的最主要机制。通常在PPP项目合同中直接规定：在一定期间， 未经政府批准，项目公司及其母公司不得发生上文定义的任何股权变更的情形。（2）锁定期期限这需要根据项目的具体情况来设定，目的就是为了确保在社会资本在履行完其全 部出资义务之前不得轻易退出项目。常见的锁定期是自合同生效日至项目开始运营日后的一定期限

10、，比如2年，一般 至少持续到项目缺陷责任期届满。（3）例外情形。在锁定期，如果发生以下特殊情形，是允许发生股权变更的：项目贷款人为履行 本项目融资项下的担保而涉及的股权结构变更；将项目公司及其母公司的股权转 让给社会资本的关联公司；如果政府参股了项目公司，则政府转让其股权是不受 上述股权变更限制的。2、其他限制。除锁定期外，在一些PPP项目合同中，还可能会约定对受让方的要求和限制，例 如约定受让方须具备相应的履约能力及资格，并继承转让方相应的权利义务等。 在一些特定的项目中，政府方有可能不希望特定的主体参与到PPP项目中，因此 可能直接在合同中约定禁止将项目公司的股权转让给特定的主体。这类对于

11、股权受让方的特殊限制通常不以锁定期为限，即使在锁定期后，仍然需 要政府方的事前批准才能实施。但此类限制通常不应存在任何地域或所有制歧视。3、违反股权变更限制的后果。合同履行过程中，如果一旦发生违反股权变更限制的情形，政府方就会直接认定 为项目公司的违约行为；情节严重的，政府方将有权因该违约而提前终止项目合 同。PPP 项目合同指南（试行）“股权变更限制”分析财政部PPP项目合同指南（试行）第二章第十节“股权变更限制”中虽然已 经认识到“对于股权变更问题，社会资本和政府方的主要关注点完全不同，合理 地平衡双方的关注点是确定适当的股权变更围和限制的关键。”但就具体容而言, 更多是体现了政府方的关注

12、，主要体现出如下三个方面：（一）股权变更限制的适用围广泛主要包括：1、社会资本方在项目公司中的股权变更、社会资本方本身的股东尤其是控股股 东的变更、甚至包括可能因其社会资本方控股股东变更的股权变更；2、涵盖了普通股、优先股以外的股份相关权益变更，将股份上可能附着的表决 权或一致行动安排等其他相关权益以及债转股或可能的影响表决权的债权监督 权变更等容一并纳入广义的股权变更限制围；3、单独设置了股权变更限制的“兜底条款”，即“其他任何可能导致股权变更 的事项”。（二）股权变更限制的方式单一以锁定期为主，并视之为“股权变更限制的最主要机制”。另外附之于特定主体 禁入机制，以达到股权变更限制的目的。（

13、三）股权变更限制的主体不对等主要体现在：1、政府方股权变更限制豁免，具体就是“如果政府参股了项目公 司，则政府转让其在项目公司股权的不受上述股权变更限制”；2、政府方单方 审核。在社会资本方股权变更的场合，政府方则以公共利益监督者的身份行使单 方面事先审核权。四完善股权变更和转让机制是 PPP 模式发展的应有之义PPP模式强调政府方和社会资本方的长期合作关系，然而这种长期合作关系并非 指单一的社会资本方。政府购买公共产品和服务的PPP创新体制，本身就是引入 市场机制的结果，而健全的市场机制，需要宽松的市场准入门槛，也需要来去自 由的退出安排。理由如下：（一）单一社会资本方的企业生存周期影响长期

14、合作伙伴关系PPP项目的具体模式不同，合作期限也各异，但一般都长达10年到30年，这远 远超过我国企业的平均生存时间。根据国家工商总局企业注册局、信息中心2013 年9月发布的全国资企业生存时间分析报告显示：“多数行业生存危险期为 第3年。 采矿业、电力热力燃气及水的生产业生存危险期为企业成立后的第 五年，即企业成立后的第五年退出市场量最多。”而这一调查结果显示的水 利、环境、电力、热力、公共设施管理业等行业，又多为PPP模式推广运用的重 点行业领域。我国资企业如此，不少国外企业也与我国类似。美国财富杂志的统计数据显 示，美国62%的企业寿命不超过五年，只有2%的企业能存活50年。因此，推广运

15、用PPP模式，没有也不可能要求社会资本方均为百年老店。即便是 社会资本方中的大型央企、国企及上市公司，也无法做到从事某一主业而长期不 进行发展战略调整或股权变更的可能。这也是财政部156号文将主体变更作为“兼顾灵活”这一合同管理核心原则重要容的原因所在。（二）具有不同优势的社会资本方联合体成员，也需要随PPP项目进程而进退。 从目前的实践来看，我国许多PPP项目的社会资本方均是以联合体形式出现的。 PPP 模式有多种类型，以 DBOT （Design,Build, Operate，Transfer）为例，其 容常常涵盖工程设计、施工建造、运营管理、移交多方面容，通常还包括项目融 资的要求。正因

16、为PPP项目的综合性，社会资本方在参与PPP项目时，常常会集 合不同主体的各自优势，以联合体的方式参与项目投标。如建工集团、绿地集团 与建信信托联合发起设立了首个中国城市轨道交通PPP产业基金。该联合体的投 资地域和投资方向为：纳入PPP项目库及政府统一采购的轨道交通与城市基础 设施建设项目，地域上主要考虑省会城市及有一定条件的地级市。在运营阶段，“工程承包商并不具备运营管理的经验和优势，因此若其继续充当股东，可能因 专业水平的不足而增大决策成本，影响委托方与代理方的利益一致性，因此理论 上应将股权全部转让。”对于建工而言，其优势在于轨交建设，当PPP项目建设 这一阶段完成之后，建工如能依约退出，无论对于PPP项目还是其他联合体，均