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1、量化高频交易风控现在对于高频交易普遍存在误读，要么认为非常赚钱，要么认为扰乱市场。 而实际上，大部分高频策略根本不是赚钱策略，是做市用，提高市场流动性和市 场深度的，说白了，是繁荣市场，增强交易所稳定性和国际竞争力的。真正扰乱市场的，跟频率没关系，就算是低频，如果市场容量小，照样影响， 比如现在的小盘交易所，现货，以及之前文交所的情况。反而是随机单，盈利低 不说，还把市场搞得很乱，最后整个市场的盈利水平降低，就跟现在欧美市场一 样。目前公开宣传的很多人根本没有高频交易经验，所以说话很多都是想当然， 不太负责任。还有一个令高频交易饱受舆论诟病的是人们包括很多专家把失误损失和市 场操纵归咎于高频交
2、易模式而不是操作风险管理缺陷和违规交易，把市场不公平 归咎于高频交易而不是大机构行为和监管漏洞。人们时常从媒体上了解到因为“胖手指”(Fat Finger)或某个机构的订单程序 进入了死循环而向市场中发出了巨量订单，然后高频交易算法迅速反应，造成市 场崩盘或者剧烈波动的情况。很多人会说，如果没有高频交易，那么市场就不会 这么动荡，因为人们不会来不及反应，而且高频交易在市场波动的时候推波助澜， 加剧了市场波动。而实际上，即便没有高频交易，市场参与者也会根据自己的情 况作出平开仓的决策，当这种决策具有广泛一致性的时候，市场一样会出现剧烈 波动，这个是市场中一个常态特征。而且不是所有高频交易策略都是
3、趋势跟随类策略，市场深度的增加和各种各 样的交易行为反而有利于减少不必要的波动，因为大多数情况下人们和策略对行 情的看法并不一致。而很多这类情况中亏损的发生，其根本原因，是参与者的操 作风险和市场风险管理有严重缺陷造成的，比如不按照交易规定或者策略设计执 行操作，风险敞口过大而没有留存充足的风险准备金。因此这类托辞，无异于一 名依据日线进行操作的交易者抱怨一分钟线的波动太大。同时，人们往往忽略了一些可能违规的交易行为，如操纵市场。对冲基金和 投行自营对市场的压力测试，很多都被伪装成了“胖手指”，在市场出现崩盘和剧 烈波动之前，往往已经通过主动性策略试验了很多次，而且有声誉资源的机构， 为了弥补
4、自身算法能力的不足和增强算法效果，往往还会靠资本运作、媒体宣传 的方式造市，比如大家时常看到的一些著名机构的报告。与传统理解的操纵市场需要大量资金和资源不同，很多这类机构，往往扮演 的是对已经走到悬崖边儿的市场轻轻推了一把的角色，当然他们不会承认其实之 前已经推了很多次没推动，也绝不会承认是他们推的，因为此类主动性交易策略 往往伴有合规问题。当然也有算法可以利用此类市场操纵行为实现盈利，因为只 是利用而不进行市场操纵，所以也没有合规问题。而这一切，与高频与否没什么 关系。同样的，相当多的市场参与者为了盈利也会费尽心思挖掘监管漏洞和利用甚 至创造市场的不公平。闪单交易就是一个典型。闪单（Flas
5、h Order）的交易模式 也是属于不公平交易的，与高不高频无关，即便在人工电话下单时代，券商交易 员也会根据自己情况抬高、压低、延迟成交某些投资人的电话委托，这个也就是 闪单（Flash Order ）的原型。有券商资质的各个投行一直将其作为稳定收入来源 之一，从人工到自动，后来还加入了分析客户订单的算法。虽然闪单交易已经因 为曝光而被禁止，但是还有各类不公平的交易模式充斥在市场当中，利用着监管 的漏洞。比如前些日子因为BATS闪电崩盘导致服务器故障而暴露出的操纵市场 的事情。你可以在高频交易中找到所有违规交易的影子，但是对应的有效的监管 方法却乏善可陈。有些监管部门会邀请直接的市场参与者对
6、监管方法做指导，这 是一个能够弥补监管者市场经验不足和提升监管政策制定的有效性的好方法。除了上述一些误解，一些推销高频交易的专家有时也会有概念混淆，例如低 延时交易和高频交易就是两个概念，不少人还分不清，会把低延时交易等同于高 频交易。与中国的券商总部集中然后交易所撮合的订单路径不同，欧美市场很多 券商和交易所支持DMA交易模式（Direct Market Access，直接市场接入），即 交易者的订单可以直接递交到交易所进行撮合。当然国内期货市场中上期综合交 易平台（CTP）的出现的确改善了部分非上海总部券商客户交易上期和中金所标 的的订单路径。如果我从天津去北京，不坐便捷快速的和谐号动车，
7、而是坐飞机飞香港然后 转首都国际机场，你肯定认为这是一个笑话，但是大多数二级市场的参与者实际 上每天都在做这个事情。技术背景专业人士和受媒体高频交易宣传熏陶的行家往 往会把交易终端放置于离交易所电信运营商中转节点附近，这样做的确可以降低 订单的网络延时，可以减少10-120毫秒（1 秒=1000毫秒）的交易数据网络传输 时间，而且如果足够专业的话，管理层会惊喜地发现在效率改善报告上，网络效 率提高了 80%-90%。尽管看起来相当完美，但是如果你知道一个人看到信号的 反应时间，最快需要 130-220毫秒，点击鼠标或者下单键盘的速度最快也要 214 毫秒，交易软件本身从接收到数据到显示最快也要
8、10-50 毫秒，那么针对网络延 迟的改善的效果恐怕就远远没有想象的好。而且当你发现大多数情况下，在这么 折腾后，报价表的价位根本没有动过，这时候一般多少会有点儿小失望。既然是这样，从改进交易策略入手，效果会好得多。从专业角度来讲，在上 马这类解决方案之前，我们会组成专家组详细的进行成本收益分析，遗憾的是， 绝大部分机构基本没有做过此类分析就决定参加到“军备竞赛”中去。当然市场参 与者追求低延时交易主要还是出于对自身权益的保护，本身无可厚非。如果在上 海能比在北京获得较多的交易优势，那么这个市场是不公平的，这方面中国的监 管机构和交易所做的就相当出色，在很大程度上保护了广大的投资者，维护了市
9、场的公平性；而欧美市场正因为缺乏这样的公平性，所以很多机构都是被迫在进 行设备升级和高频改造，伴随着军备竞赛，其有效盈利水平不是在提高，反而是 在降低，这情形与国内家长给孩子报名参加各类补习班极为相似。国外之所以玩儿了命地喊高频，很多根本是硬件厂商、软件厂商，以及火箭 科学家在喊，会把西蒙斯抬出来。但是最早对冲真正搞真正意义的高频的，是看 市场环境的，不是公开的那些知识，公开的知识是学校看准市场推出的培训，学 术研究和靠教学盈利的。这也是二级市场相对公平的方面，不看学历、学校、年 龄、社会背景。所谓的百分之几十都是高频单，其实相当部分只是做市和大单拆 分而已，对于大单拆分，中国证券的机构版下单
10、软件从很早就有。在欧美投资咨 询机构中，有相当多的所谓算法交易提供商，主要以订单拆分策略为主营业务， 如果你详细了解了他们用于执行订单的算法模型，你会惊叹，原来钱在华尔街是 这么的好赚！如果你关注高频交易的相关信息，你就会发现，上面的真实情况很少有人提 及，这是很奇怪的。不说清楚会增加市场的风险，不利于市场完善和国有资产保 值增值。而且需要明确的是，搞明白不是就一定要大力推广或者打压频率较高的 交易行为，任何有利于市场健全和稳定的交易行为都应该被支持，都是市场里重 要的组成部分，一个保持了多样性的市场环境才有利于经济稳定。只推崇价值投 资或者只崇拜套利投机，都是犯了主观定价错误，即便是高级数量
11、专家，使用高 级量化模型，也会经常犯主观定价错误，从他开始选择模型开始工作的时候就开 始犯错误了。而且在任何一个市场里，都不可能彻底消除价值投资，或者是投机 交易，其根本原因是各种交易方法不过是资本的逐利属性在不同的市场环境下的 不同行为表现而已。一个公平健康的市场环境，对所有市场参与者都有好处。当 然国内对高频肯定是限制的，这保护了大多数投资者，并且有利于维护市场的公 平性。现在的环境也的确没有高频环境，这个是事实。政策方面应该还不会放松， 况且也没有必要一定要放开。难道真要每秒 20-40万单，平均一天都 1.3-2.5万 单成交一个品种？除了对高频交易有清晰的认知外，我们也应该注意到，随
12、着量化投资理念的 深入和高频交易越来越热的宣传推广，在这个经济危机的宏观背景下，现在的国 内市场正在面临一些前所未有的风险。这其中最重要的莫过于现有风险管理方法的缺陷和正在暴露出来的虚假有 效性。对于交易风险管控，大部分现代风险管理方法在高频交易中都有同样的应 用。从商业银行到投资银行自营部门，到正规的对冲基金，基本上采用的市场风 险管理体系和操作风险量化方法还是建立在VaR （Value at Risk，风险价值）之 上的。可是基于VaR的现代风险管理框架本来就是先天不足，后天补还是不足。 而各个银行在风险识别和管理上一直以来就有严重漏洞， 2008 年时候只不过是 个验证而已。况且很多使用
13、风险管理模型的从业人员，其实对风险管理模型本身 并不是多熟悉，用法也不一定对。这些机构，相当于赤身裸体走在寒风里，中国 的很多银行、公募基金、私募股权基金、信托公司、私募（对冲）基金，也是如 此。比如摩根大通的“伦敦鲸”事件，尽管限于保密协议我不能披露太多，但是可 以确定的是，从 2011年 10 月份开始，就已经有对冲基金发现相关市场里一些大 机构的风险是不可避免的，而他们的系统风险，也越来越大，加强内控也没用， 他们在当时已经错过了最好的自我调整机会。这些传统上光鲜的机构，现在应该 很郁闷或者还蒙在鼓里，因为他们的资产充足率和VaR报表一直都“表现良好”。 虽然从2008 年开始有不少对冲
14、基金着手研发全新的风险管理框架用以改善风险 管理水平并已经取得了还算不错的效果，但是这些方法是与核心交易算法受同等 严密保护的，不太可能公开，也不一定具有普适性。另一个重要风险是我们正在经历又一次的多样性丧失，多样性的丧失会导致 系统性风险的积累，而美国前不久刚刚经历过，那直接导致了本次经济危机。华 尔街雇佣了大量的商学院毕业生和火箭科学家，先不提用自然科学方法研究社会 科学的合理性的问题，同样的理论灌输，同样的培训模式，造就了大批缺乏差异 性的金融精英。也许每个人都觉得自己与众不同，但是从知识体系和认知层面， 对风险的感知整体敏感度下降了。而我们现在，正在做几乎同样的事情。如果任 意一个新手
15、进入市场，只坚定有效市场假说是正确的，那是十分糟糕的。认知丧 失多样性目前看唯一的好处就是增加了行为的可预测性，如果一个国家的宏观经 济教材绝大部分篇幅都是凯恩斯主义，那你闭着眼睛也能知道当面临金融危机的 时候政府会采取什么行动。既然人类的认知水平是相当有限的，那么也就没有任 何理论是一定能靠得住的，因此保持一个开放的态度，没什么坏处。另一个技术 层面来看，市场参与者越来越采用趋同的交易技术，增加了市场的剧烈波动和可 操纵性，而这个帽子，往往被扣在高频交易头上。尤其是随着国内沪深 300绑定 的 ETF 产品越来越多，越来越多的套利策略被采用，而这些套利策略，往往又 基于经典套利方法和算法，那
16、么当出现相同的交易信号时，除了竞速外别无他法， “秒杀”行情自然会增多。通常来讲操纵沪深 300 股指期货行情是相当困难的，况 且国内期货还有有限单和限仓的规定，但是即便是单交易账户，也可以借助算法 分析沪深300 成份股，以及市场中采取的各类策略类型和比重，利用足以影响市 场的大规模同质策略的资金，比如套利策略，实现对沪深 300指数的操控从而在 期指交易上牟利。首先，操纵者不用去影响全部沪深 300 的成份股，然后也用不 着人们想象的能够操纵指数的资金规模，在算法帮助下，自有资金扮演的是催化 剂和引导的角色，当市场中同质策略越多，其操纵成本就越低。这些并不太难实 现，但是却缺乏有效的监管方法，因为现有的监管方法很难确定“看起来不算大” 的资金规模是不是真的在操纵市场。从这个角度来看，我们的监管机构不支持在 国内股票市场中恢复 T+0 是相当明智的。这也可以看出来，在制度建设和投资 者保护方面，我国的监管部门和交易所很多都要比美国的监管部门和交易所要优 秀和先进得多，对于一个深入全球市场的实际参与者来说，很容易分辨这点。
