《译文安全边际.doc》由会员分享，可在线阅读，更多相关《译文安全边际.doc（5页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、 安全边际-审慎投资者厌恶风险的价值投资策略引言投资者常常采用各种既对长远的投资成功毫无裨益又常常导致重大经济损失的投资策略。这些策略完全不是一种合乎逻辑清楚易懂的投资方法，相反，更像是投机或者就是彻彻底底的赌博。投资者经常被不劳而获的前景所诱惑，从而不幸地变成华尔街各种风潮的牺牲品。我写作本书有两方面目的。在本书第一部分，我明确指出投资者面临的各种困难。通过强调如此多的投资者的错误，我希望帮助投资者学会避免这些失败的策略。本书的剩余部分，我向投资者推荐一条特别的路价值投资(体系和信条)。价值投资，是一种以大大低于内在价值的价格投资于证券，承担十分有限的风险来获得良好的投资回报的投资策略,这种
2、策略历史悠久。本书解释了价值投资的思想，更重要的是，阐释了背后的逻辑来说明为什么价值投资取得成功而其他方法不尽如人意。我打算以这样的方式开头：不讨论价值投资者做对了什么，而是看看其他投资者做错什么，这是因为更多的投资者是在投资成功的道路上迷路而不是最终到达终点。偏离正确的道路往往很容易，而坚守正确的投资纪律则需要付出持续的努力。避免其他人犯的错误是投资成功重要的一步，事实上，这样几乎确保了投资成功。你也许会好奇，就像我的朋友一样，为什么我要写一本书来鼓励更多的人成为价值投资者？难道我这样做不是鼓励了竞争，从而减少了我自己的投资回报？也许是这样，但是我不相信这会发生。因为一方面，价值投资并不是被
3、第一次讨论。我在此只是想尝试讨论一些与我前辈的观点稍微不同的例子，以及我自身的投资方式和其他价值投资者的不同之处。这是因为许多价值投资的观点在过去被阐述多次。尤其是格雷厄姆和多德，他们在五十年前写了被誉为价值投资圣经的证券分析，启发了几代价值投资者。近年，格雷厄姆写了聪明的投资者，一本不像证券分析那么学术化的经典著作，来描述价值投资的过程。沃伦巴菲特，伯克希尔哈撒韦的主席，格雷厄姆的学生，被称作当代最成功的价值投资者。巴菲特写了无数的文章和致股东的信，将这些著作联系到一起，连贯精彩地说明了他的价值投资策略。那些没有留心这些如此智慧的忠告的投资者，也不太可能听我的话。真相是，面对着众多毫无经验毫
4、无纪律性的投资者经历的灾难性的投资结果，我感到很痛苦。要是我能够说服他们其中的一部分，避免危险的投资策略而采用能够保全他们辛苦挣来的资本的相对明智可靠的投资方法，我就感到很满意了。如果我这样做，对投资者行为产生了进一步的影响，那我不介意以稍微降低我的投资回报为代价。在任何情况下，单单一本书不足以让任何一个人变成成功的价值投资者。价值投资需要大量的辛勤工作，非同寻常的严格的纪律性和长远的投资视野。很少有人愿意或者能够投入足够的时间和努力成为价值投资者，而也只有其中的一部分人能够具备合适的思维方式成功。本书当然不会为投资成功提供一个必定奏效的程式，当然，也没有这样的程式。本书是一本蓝图，如果严格遵
5、循，试图提供一个以有限风险取得投资成功的可能性。我相信这也是绝大部分投资者能合理希望的。理想中，我希望本书被视为一本思考投资的书，而不是介绍投资的书。就像大多数上代数课的八年级学生一样，一些投资者只是记住了一些规则和程式，表面上看，显得有能力投资，但是他们并不真正理解自己在干什么。为了能在经历许多金融市场和经济循环的洗礼下仍然能够达到长期的成功，仅仅遵循一些规则是不够的。在投资世界，事情变化太快。因此，有必要理解规则背后的根本原理，这样才能意识到为什么某些规则在某些时候是适用的而有些规则在某些时候却不适用。我可以简单地宣称价值投资是有用的，但是我希望向你们展示为什么价值投资有效而其他方式不那么
6、有用。如果外星人来到地球来检查我们金融市场的工作和金融市场参与者的行为，毫无疑问，他们会质疑地球人的智商。华尔街，一个全世界范围分配资本的金融市场，在很多情况下就是一个巨大的赌场。华尔街，收取每次交易来回的费用，显然更关心交易量而不是交易的经济效用性。养老基金和捐赠基金，承担为长期的退休，教育和慈善资源保值增值的责任，雇佣那些将长期证券以短期方式交易的人作为投资经理。每个投资经理都这样短期交易，却想在投资成绩上超过其他人。此外，数百亿美元被投资在虚拟和缺乏实体经济支持的基金上，以指数化的策略来投资。这些指数化策略本身是为防止投资意外而设计的，投资回报自然平平。个人和机构投资者一样，常常不能基于
7、商业的基础原则来做长远的投资决定。有很多原因导致这一状况发生，比如机构投资者面临的业绩压力，华尔街的奖金制度以及金融市场的狂热氛围。结果，投资者，尤其是机构投资者，陷入一种比拼短期相对业绩的竞赛中，而在竞赛中，暂时的价格波动变成了焦点。以相对业绩为导向的投资者，强调短期回报，常常被市场热点吸引，因为只有投资市场热点才能取得相对不错的短期回报。赚快钱极具诱惑，但是许多投资者也常常发现击败大众是异常困难的。投资者，有时是自己最大的敌人。比如，在价格上涨时，贪婪引导投资者投机，让投资者基于乐观预测下高风险的重注，聚焦收益忽略风险。在情绪的另一极端，当价格下降时，对损失的恐惧造成投资者的焦点完全放在价
8、格继续下跌的可能性上。不论市场环境，许多投资者都在寻找一个成功的公式。不幸的现实是，投资成功不能被概括为一个数学等式或者计算机程序。本书的第一部分，第1到第4章，观察了许多投资者是在哪里跌倒。第1章探索了投资和投机以及成功和不成功的投资者的区别，特别是市场价格对投资者行为影响上扮演的重要角色。第2章审视了华尔街，华尔街以短期利益为导向，存在各种利益冲突和自底向上的偏见。华尔街总是最大化自己的利益，而这些利益并不总是和投资者的利益一致。第3章审视了在今天在金融市场占主导地位的机构投资者的行为。第4章用垃圾债券的案例分析法来说明前三章强调的错误。那些搁置质疑的投资者助长了垃圾债券市场的快速发展。垃
9、圾债券的买家贪婪地接受免费午餐的良好愿望，乐意采用全新的未被证明的分析方法。华尔街和机构投资者都没有公开反对这种有缺陷投资品的盛行。投资者必须认识到，垃圾债券风潮并不是千年一次的疯狂，而是历史长河和投资者情绪在贪婪和恐惧中流动的一部分。重点不仅仅是垃圾债券有缺陷（虽然它们确实是），而是投资者必须从这种可以避免的崩溃中汲取教训，来逃离下一次市场狂热。从历史角度上看， 这种市场狂热的到来总是不可避免的。审视其他投资者和投机者行为的第二个重要理由是他们的行为常常不经意间为价值投资者创造了机会。比如，机构投资者，像一个动作迟缓的庞然大物，往往对一些大大低于内在价值的证券视而不见，即使当他们忽视或被限制
10、买卖其他种类证券的时候。他们兴致勃勃地购买那些他们认为值得购买的证券，而这些市场中的宠儿大部分都被大大高估，创造了卖（至少是短期卖）的机会。不甘落后的一窝蜂个人投资者，会对一些证券报出疯狂的高价，即使其他的一些证券正被忽视或者狠狠抛售。受到华尔街做市商和投资银行的怂恿，一些个人甚至是机构投资者忽视或者根本有意忽略内在的商业价值，而将股票当做可以来回交易的一张纸。对投资原理的漠不关心有时会影响到整个股票市场。举例来说，1987年1月至8月股价的巨大上涨和当年10月紧随的市场崩溃。William Ruane和Richard Cunniff, Sequia Fund的主席和董事，对此评论道：即使我们
11、忽略1987年1月1日的股价是否合理，我们也能确信截止8月25日，美国工业整体的价值并没有增长44%。同样地，美国工业在10月19日这天价值下降23%也是非常不可能的。最终，投资者必须选择站队。错误的一边是一条白费努力的道路，但是这条路能让人得到安慰，因为这是大众共识。这条路让你屈服于指导大众投资者的市场力量，由贪婪和恐惧引起的情绪反应以及比拼相对业绩而导致的以短期结果为导向的行为。沿着这条道路前行的投资者，总是将股票视为腌猪肉，即来回买卖的商品。这不可避免的促使投资者花时间猜测其他市场参与者的行为，然后比他们先行动。但问题在于，长期持有证券往往能获得的激动人心的高回报，这让那些投资者瞎了眼般
12、地成了傻子。对投资者而言，正确的选择显而易见，但是要下最大决心来做这样的选择。这一选择即是基本面分析，将股票视为其代表内在商业的部分所有权。价值投资，作为基本面分析的一种形式，是我推荐的策略。关于价值投资，没什么神秘可言。不过是一种判断证券内在价值并以大大低于内在价值的价格购买证券的过程，就是如此简单！最大的挑战即是保持必须的耐心和纪律，当价格有吸引力时买，没吸引力时卖，避免陷入席卷大多数市场参与者的市场狂热中。大多数市场投资者的焦点和价值投资者是不同的。大多数投资者是以回报为导向，忽略风险。尤其是机构投资者，常常以基于市场的相对表现来评价自己，与同行作比较。相反，价值投资者是以保全资本为主要
13、目的。为了避免长期的巨大损失，价值投资者必须寻求安全边际，来为不准确的估值，不好的运气和分析错误留出余地。安全边际是必要的，因为估值本身就是不准确的艺术，未来也不可预测，投资者是会犯错误的人。恪守安全边际将价值投资者和不担心风险损失的其他投资者区别开来。如果有投资者能够预测未来市场方向，他们绝对不会选择作价值投资者。的确，当证券价格稳步上升的时候，价值投资会面临不利境地：冷门证券比市场热点涨的少。当整个市场过热时，价值投资者会因为卖的太早而觉得差强人意。对价值投资者最有利的时候是市场下降的时候。这正是存在下降风险和投资者担忧该做什么正确的事情来安度不确定的乐观的时候。价值投资者投资留存安全边际
14、，保护其在下降的市场中免于重大损失。那些能预测未来的投资者，在市场上涨时全情投入市场，借钱来建立头寸，在市场下降之前撤出市场。不幸的是，更多的投资者宣称自己有预测市场方向的能力而不是真正具备(我自己还没见过任何一个这样的投资者)。我们建议那些认识到我们没有能力准确预测市场的投资者采用价值投资的策略，因为这一策略在任何投资环境中都显得安全和成功。本书的第二部分，第5至第8章，探究价值投资的哲学和精髓。第5章表明为什么大多数投资者厌恶风险，并且讨论这一态度对投资产生的意义。第6章描述价值投资体系，以及安全边际这一概念的含义和重要性。第7章提出价值投资的三个基石：对投资标的自底向上的选择，以绝对业绩
15、为导向和像分析回报一样分析风险的重要性。第8章展示价值投资者证券估值的主要方法。本书的第三部分，第9至第14章，描述了如何应用价值投资。第9章探索价值投资者如何选择和评估一个投资机会的研究和分析过程。第10章说明了许多不同的涵盖公司清盘到衍生品和风险套利等领域的价值投资机会。第11和第12章专门论述了两类不同的价值投资领域：。第13章强调了好的资产管理组合和交易策略的重要性。最后，第14章，提供了一些好的投资专家，供你选择来管理你的金钱。价值投资看似简单，但其实对大多数投资者来说，执行起来异常困难。就像巴菲特说的一样，价值投资并不是一个随着时间就能了解和应用的观念。它要么一下就接受，要么就永远
16、学不会。我很幸运，在我投资生涯开始的时候，就能向两个最成功的执行者Mutual Shares 公司的Michael Price和the late Max L学习价值投资。童年时代，我就对股市异常着迷，作为一个年轻人，我也曾初涉市场，有所成功，但是当我能够与Max和Mike一起工作时，我才发现自己见识到了一个无价的秘密。与价值投资简单但毫无争议的逻辑相比，所有以前我的投资方法是显得如此的幼稚！的确，一旦你采用了价值投资策略，一切其他的投资行为对你来说，就像赌博。纵观本书，我批评了现在投资业的种种方面。这种种方面对投资界来说都很常见，通常而言，都归咎于投资业这个体系而不是个人投资者的失败。本书我也例举了很多特定投资对象的例子。为了客户的利益，我的公司在过去九年投资这些标的，获益不凡。我们在这些投资标的赚钱这一事实并不重要，我的目的只是展示过去十年来我遇到的各种价值投资的机会；其实
