股权激励和企业价值关系的理论探讨

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1、股权鼓励和企业价值关系的理论探讨股权鼓励和企业价值关系的理论探讨【摘要】现代企业中，随着所有权和经营权别离产生的委托代理问题 日益突出， 股权鼓励越来越受到经营管理者的重视。 股权鼓励在一定程度上促进企业价值的 提高，影响两者关系的因素有很多， 基于董事会组成的视角研究股权鼓励与企业价值的关系 是本文提出的一个新的研究方向。 本文系统回忆了董事会各组成局部对股权鼓励和企业价值 影响的研究现状与开展动态， 对其中的一些重要观点进行了系统梳理和评述。 然后基于我国 企改之后企业结构的背景， 对董事会组成视角下的股权鼓励和企业价值关系的未来研究进行 了展望。【关键词】董事会组成；股权鼓励；企业价值一

2、、引言 当前，股权鼓励机制正受到国内外理论界、政府和公司的高度关注。在欧美成熟市场，股 权鼓励被视为解决现代企业委托 代理问题的重要途径， 是促进公司经营者与股东形成利 益共同体的有力手段。美国经验证明，从上世纪 80 年代蓬勃开展起来的股权鼓励制度在促 进公司价值创造， 推进经济增长等方面发挥了积极作用。 在当前中国， 资本市场正处于深层 次的建设和完善之中。 上市公司经营者的股权鼓励制度， 作为最重要的长期鼓励机制备受关 注，无论国家还是企业，都对经营者股权鼓励极为重视。董事会是治理机制的重要局部，具有监督和决策的作用，股权鼓励那么是治理机制中重要 的鼓励措施。 经营者股权鼓励与董事会组成

3、构成了公司治理机制的核心。 股权鼓励最终目标 是为了提升企业价值， 而董事会作为公司治理机制的重要局部， 其中的各董事对股权鼓励实 现公司企业价值的作用起到了什么样影响， 即董事会组成对股权鼓励与企业价值的关系影响 是公司治理研究中无法回避的重要命题。 在此之前， 国外学者对董事会组成、 股权鼓励与企 业价值的关系研究甚少， 仅有的一些研究也是众说纷纭， 学者们根据不同的实证结果提出不 同的理论解释，而这些理论解释看起来甚至是相互矛盾的，迄今为止尚未定论。二、文献回忆一独立董事与股权鼓励 经营者股权鼓励与独立董事之间是相互替代，还是互为补充，国外学者做过许多理论假设 和经验研究， 其结论是不一

4、致的。 Arthur(200l) 通过实证研究得出这样的结论： 当经营者股权 较低时， 经营者股权对独立董事比例有负向作用， 符合治理机制的替代假设， 当经营者股权 较高时， 经营者股权对独立董事比例仍有负向作用， 符合权力博弈假设。 因此他认为经营者 股权和独立董事比例之间存在反向关系。Ghosh 和 Sirmans(2003) 以美国不动产投资信托公司(REITS)1999年数据为样本，通过实证研究发现，无论采用OLS法还是2SLS法，经营者股权鼓励对独立董事比例都产生显著的负向作用，显著性水平均为5%。国内仅有少数学者研究经营者股权鼓励与董事会组成的关系。邵少敏(2004)以浙江省 50

5、 家上市公司 2001 年和 2002 年年报数据为样本，通过实证研究发现，总经理股权对独立董事 比例有显著的正向作用，显著性水平为1%。牛建波 (2004)选取上市公司 2002 年年报数据进行截面分析， 发现独立董事比例对总经理的长期股权鼓励程度有显著的正向作用，显著性水 平为 5%。二非执行董事与股权鼓励Mehran(1995) 随机选取了 153 家美国制造业上市公司 1979 1980的数据为样本， 通过实证 研究发现非执行董事比例对经营者股权鼓励有显著的正向作用，显著性水平为5%。而局部学者认为非执行董事比例对经营者股权鼓励有负向作用。 Weisbach(1988) 认为非执 行董

6、事的监督作用和经营者的股权鼓励都是降低代理本钱的两种方法， 因而他们之间存在相 互替代的关系。Ghosh和Sirmans(2003)以美国不动产投资信托公司 (REITS)1999年数据为样 本，通过实证研究发现，无论采用OLS法还是，2SLS法，非执行董事比例对经营者股权鼓励都有显著的负向作用，显著性水平均为5%。三执行董事与企业价值靳云汇、李克成 (2002)选取 1999 年沪深两地新上市的 78 家公司为研究对象，通过实证研 究发现执行董事与企业绩效 (平均净资产收益率和平均总资产收益率)呈负向关系，但不显著。而非执行董事 (除内部董事后的其他董事 )比例对企业绩效有显著的正向作用，显

7、著性水平为 5%。因此他们认为引入独立董事可以改善公司的治理效率。四独立董事与企业价值在上世纪 60 年代， 很多企业的董事会中内部董事占多数， 而现在几乎所有企业的董事会中 独立董事都占了多数。 研究证明， 独立董事与内部董事的行为存在差异， 独立董事占多数的 董事会与独立董事不占多数的董事会的行为也存在差异。但是， 相关研究并没有发现独立董事占多数的企业绩效好于独立董事不占多数的企业。Bhagat和Black(1999)的研究发现，独立董事比例与公司业绩呈负相关关系，随后，他们 (2002)进一步以美国 934 家上市的大企业 1991年的数据为样本，采用 OLS法和3SLS法进行实证分析

8、发现，随着企业董事会独立性的 上升，企业的长期价值不断下降，但结论不显著。周翼翔 2021从内生性角度出发，对各 变量进行 Pearson 相关检验的结果得出，绩效无论用什么变量来表示，它与董事会独立性均 为负相关关系，且均在 1%水平上强烈显著。同时，研究结果显示，董事会独立程度的提高 不一定会导致企业绩效的提高。但一些研究证明，一定比例的独立董事有利于提高企业绩效。Mehran(1995)通过实证分析发现无论是以托宾 Q 还是总资产收益率表示企业价值时，独立董事比例与企业价值之间都 呈正向关系。Kle in (1998)研究了董事会中的委员会结构与企业价值的关系，结果发现独立董 事占主要成

9、分的监督委员会与企业价值没有相关性， 而投资委员会中内部董事的比例与企业 价值之间存在正相关性。五股权鼓励与企业价值股权鼓励自起源开展至今，已经取得了较大开展，形成了诸多理论。局部学者认为股权鼓 励与企业价值正相关。 邱世远， 徐国栋 (2003)利用上市公司整体的经营者持股数据进行分析， 采用两个独立样本的非参数检验， 来研究高管人员持股量的上下两类极端样本数据的样本均 值是否有显著差异， 检验结果说明， 高管持股数高的公司的经营业绩比高管持股数低的公司 的经营业绩好， 并且差异是显著的， 由此可以看出， 股权鼓励对公司的企业价值有正向作用。 有的学者得出结论，股权鼓励与企业价值不存在显著的

10、线性关系，而是呈显著的倒U 型曲线关系。黄之骏 2006遵循内生性的研究思路，选取高科技上市企业为研究对象，用其 2001 年-2004 年的数据构建均衡的平行数据为研究样本，采用一系列方法， 得到了与前期研 究大不相同的一些结论，认为经营者股权鼓励与企业价值间存在显著的倒 U 型曲线关系， 说明经营者股权鼓励和企业价值之间存在较为稳定的关系。 三、基于董事会组成视角下的 研究展望股权鼓励制度作为一种新的公司治理结构和治理模式，促进了各国企业管理者及其他关键 员工的薪酬制度改革、 结构优化， 为最终实现股权鼓励吹来了一股新风。 影响股权鼓励的因 素有很多， 董事会组成就是其中的一个。 董事会作

11、为联结股东与经理层的纽带， 是公司治理 机制的重要组成局部。在我国， 董事会作为一种新型的治理机制， 其治理效率如何、是否发 挥了其应有的作用呢？为了更好的促进股权鼓励对企业价值的正面影响， 我们将董事会作为 入手点，分析其组成对两者之间关系的影响，并据此为董事会更好的开展提出建设性意见， 合理分配执行董事、 独立董事和非独立董事的比例， 合理选择股权鼓励方式， 为我国股权鼓 励机制的完善和董事会建设提供一些政策建议见图1。根据图 1 的研究思路，将董事会结构进行划分，分为执行董事和非执行董事，又将非执行 董事划分为独立董事和非独立董事。 然后进行实证研究， 先通过相关模型研究股权鼓励与企 业

12、价值的关系； 再将董事会作为交叉项， 研究其对股权鼓励与企业价值之间关系产生的影响。 在此，把董事会分为两组，执行董事与非执行董事为一组，独立董事与非独立董事为一组。 分析每一组中两者分别对股权鼓励与企业价值之间关系的影响。最后， 通过相关理论和实证分析，研究下述问题： 一是执行董事和非执行董事分别对股权鼓励与企业价值的关系产生何 种作用， 并作比照分析； 二是独立董事和非独立董事分别对股权鼓励与企业价值的关系产生 何种作用， 并作比照分析； 三是从实践出发， 分析如何合理分配董事会中各董事的比例从而 最有效的促进股权鼓励对企业价值的正面影响。基于国内外对股权鼓励、董事会组成与企业价值关系问题

13、的研究现状，应试图在吸取相关 文献研究经验的根底上， 基于股权分制改革的完成， 中国资本市场进一步完善的现状， 对股 权鼓励、 董事会组成和企业价值三者之间的关系进行深入分析， 采用实证的研究方法， 着重 研究董事会中各董事对股权鼓励与企业价值关系的影响， 对我国上市公司如何更好地进行董 事会建设，以促进股权鼓励、提升企业业绩这一问题展开有益探讨。四、意义 随着我国企业改革的深入，证券市场建设的深化，对完善企业治理结构的要求也越来越强 烈。一方面加强董事会建设的相关文件法规不断出台； 另一方面， 随着股权分置改革的加速 进行，经营者股权鼓励的相关措施也在陆续成形。 然而， 目前为止，我国学者大

14、多数研究的 是股权鼓励、 董事会组成和企业价值三者之间的关系以及三者之间的相互关系， 但他们并没 有对董事会的组成作详尽的划分， 并且也没有人将董事会组成作为一个视角，研究其对股权鼓励与企业价值之间关系的影响。 在中国的市场环境下， 董事会组成对经营者股权鼓励与企 业价值关系的作用如何， 进行相关研究将会有助于我们进一步加深对经营者股权鼓励、 董事 会组成与企业价值关系的认识， 将更有侧重的去进行董事会结构的建设， 合理分配执行董事、 独立董事和非独立董事的比例， 合理选择股权鼓励方式， 以最有效的方式实现企业价值最大 化这个企业最终目标。参考文献【1】邵少敏 ,吴沧澜 ,林伟 .独立董事、董

15、事会结构和股权结构研究 :以浙江省上市公司为例 J. 世界经济 ,2004:12-17.来自中国证券市场的证据C.中国【2】牛建波 .董事会特征、股权结构与总经理长鼓励第 3 届实证会计国际研讨会论文集 ,2004:46-52.【3】王华 ,黄之骏 .经营者股权鼓励、董事会组成与企业价值析J.管理世界，2006(9):101 -116.【4】莫冬艳 ,邵聪 .高管薪酬、股权鼓励与公司绩效的相关性检验18-29.【5】吕长江 ，郑慧莲 ，严明珠 ，许静静.上市公司股权鼓励制度设计 界，2021(9):133-147.【6】陈勇 ，廖冠民 ，王霆.我国上市公司股权鼓励效应的实证分析基于内生性视角的经验分J.科学决策,2021(7):是鼓励还是福利？J.管理世J.管理世界,2005(2):158-159.