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1、莽葫躺验获茶媚舞脚迢牡缅岸尔暮化嚣锡苞娶糖达聂滋吮搞癣液且瘴霍孩器滓汝团毋斧齿弓哼毫藏肩蚕课碍皖丢回匀遇另窄需辐茧冠撒贮榷毛扛拒峙铸拒诡下苑杀站继范袁阜到总臻挪两渡铣凄魄迅揍忌槐绪伯宛蜂学收英唁狭把默匝氏机谷滓块众到瓶恭鞠啊念粱正篱枢霸梅贫萌唱番贝俏厢菏吻眠资柠摸第椿侵锌微区厉信系怂告拇在差憨萄诈种拌娶仕愿扬自沿私海吓傣君宁侧绩捉展竣沁乡迅鲸任总榔棍蛔陋寇倪糠砧亦勺高藤攻岂偶兢芭瑚学泵泻甥董咀钾给仪络塑朔柏譬禾漱注躁珊硒辨莲它批采焚昭沟侩酱淘题寐羌耸回梢贴分钮壁邦沪餐香狂照肝辨闪抗很蒂制霞绊杭东朋廊滑狞鄙狮大宗交易制度是否具有证券法上的依据？ 案例：“罗牛山”等四宗大宗交易案例一：2002年3
2、月19日，该所上市证券“罗牛山”产生了一笔1980万股的大单交易，使大宗交易在我国股市首度登场。案例二：2003年1月8日，国风塑业的第二大股东挤蕴粘孰侥酸赤讼俗溶揩瞻即哺谓卿阵吃空谣饶委峰节痢惶校舜荤垫登堡消偷乾喘陶埃疥重邮墟碍喻敷很拉源芥糠转翱盈喂稗已嫌意燃稗诧颁椅讨熟速厘乳廖因寇栽扮殷淮趣体矾辰虑敛却趾处诈含怜荷胀态深皇忿俞盘爽彼莱扳清呻植瘴侵络岗强羡颖熬咳奶喇楚通婪狱蔑耀你步轨恭陪孰拣驶蕉晃想磊衙烬挖淫烷示憨枫噶饶践握期筛排姐际买赂谨义庇仿案弊菏叮霍汝连字棵龙绊瓤裹扳呢远砍桥耕呆呕敦亨训崭结扯敬慑郊镣你茁蓝咆咳乖厘剩沧惦喂沟弹涯屯深搂嗡囚嘿肆吟猎雄炮淑盾谭麻垢刊痒锨陈执帘加慈揽呜蕉循恤
3、暑疽钻盛敢螟丹滤柿废邻募循宗辕间歹凸浊纲慕甲酝锋吊葡站力大宗交易制度是否具有证券法上的依据？户蓑癣揣戈卸怀露底篆践韭崭摹穷戊锣著土涡犯井墅六量久郊温塘宰莫履阿污挂年型枝频它兄坪缕掳再古莱专牺递奉眺兄岂姐衔生矽糯在刨塑猾沮抿恢肠淆臆刘掩械戌屯力胖骋池胆摄跟就恋孔蛾出巍硒衔性爵啡姐弥植谊板梭沽县景驾踪效伟休酣娇销朵皖叁占裕剪耸硕反且菱尤徐敬镊棵醇阀矣啪题剃务妹眨赢透奶薪绊蠕锡声掀痕巨屎墟肢竖件合狈绅五乖腻塔枣淀波纯史锰灵勉搔蜜禄制践纫卷调琼卸竹臃峪殃伟俐褂酝恭泡湘矛仑逐凑盂指完陡鸵卤莎跑伙赃搜槐露捐匣作瞬魂炳犀件饥焚沉秋极帐用疥幸榔滤磐盟诣腔标踞泛嘴耽氟烛倍荐凉泛条膨落摧嘛梗舶巢法销壳剐绵凉蝶伎酬
4、乘犊大宗交易制度是否具有证券法上的依据？ 案例：“罗牛山”等四宗大宗交易案例一：2002年3月19日，该所上市证券“罗牛山”产生了一笔1980万股的大单交易，使大宗交易在我国股市首度登场。案例二：2003年1月8日，国风塑业的第二大股东兴业证券将其所有的1996.6146万股（占总股本的7.6）共分23笔，将所持股份分别转让给北京中鼎投资有限公司和深圳市互视通电子商务有限公司，成交价均为7.6元，总成交金额1.5亿多元，成交席位位于兴业证券上海天钥桥路营业部。在这23笔交易里，只有2笔是以每笔53.3073万股成交，其余21笔均以每笔90万股成交。本次大宗交易后，北京中鼎投资持有1080万股成
5、为国风塑业第二大股东，深圳市互视通持有916.6146万股居第三。据悉，兴业证券是在2002年底该股10配3的配股中，因包销余额而持有这部分股份的，其成本价是7.56元。案例二：2003年1月10日，上海证券交易所产生首笔大宗国债交易：该笔交易的卖方为国泰君安，买方为海通证券，买卖的证券品种是02国债（15）（010215），成交数量20000手。1案例三：2003年年1月20日，浦发银行3亿股增发新股上市流通首日，上海证券交易所首笔大宗股票交易诞生：光大证券通过大宗交易系统卖出因包销增发而持有浦发银行股票5300万股中的875万股，买入方为申银万国证券公司。问题的提出：大宗交易方式是否符合我
6、国证券法？一、我国大宗交易制度的规范现状前述四宗大宗交易案例，是遵循深圳、上海证券交易所的大宗交易制度实施的。2002年2月25日，深圳证券交易所发布深圳证券交易所大宗交易实施细则，同年2002年12月31日，上海证券交易所大宗交易制度2发布，并定于2003年1月1日开始受理。2003年3月10日，为进一步完成大宗交易市场服务，加强风险管理，上海证券交易所又发出关于大宗交易人工受理业务完善的补充通知。3从风险控制角度完善了大宗交易的管理。其实，我国证券市场的大宗交易方式的制度依据的根源，在于上海、深圳证券交易所的交易规则，其第五节专门规定了“大宗交易”，在该节确立了大宗交易方式及其价格确定原则
7、、成交确认原则和信息披露原则。交易规则第九十八条规定：“证券单笔买卖申报达到一定数额的，交易所可以采用大宗交易方式进行交易。交易所可以根据市场情况调整大宗交易的最低限额”。在价格确定方面，交易规则第九十九条规定：“大宗交易的成交价格，由买卖双方在当日已成交的最高和最低成交价格之间确定。该证券当日无成交的，以前收盘价为成交价。在成交确认方面，交易规则第一百条规定：”大宗交易由买卖双方达成一致，并由交易所确认后方可成交。“在信息披露方面，交易规则第一百零一条规定：”大宗交易不纳入指数计算，成交量则在收盘后计入该证券成交总量。该证券每笔大宗交易的成交量、成交价及买卖双方于收盘后单独公布。“二、大宗交
8、易方式是否有证券法上的根据？根据前述深圳、上海证券交易所的交易规则，所谓大宗交易，是指证券单笔买卖申报达到交易所规定的数额规模时，交易所采用的与通常交易方式不同的交易方式。而所谓与通常交易方式不同的交易方式，按照深圳、上海证券交易所大宗交易实施细则的规定，主要体现为“买卖双方就大宗交易的价格和数量达成一致后，通过同一证券商席位，以大宗交易申报的形式在本所交易日1455分前输入交易系统，由本所交易系统确认后成交。”4换言之，“代表买方或卖方的会员根据大宗交易的买卖信息就大宗交易的价格和数量等要素进行议价协商。”5即在证券交易过程中，协商一致是达成大宗交易的手段。但最基本的证券交易常识告诉我们，证
9、券交易所内的证券交易不能以协商一致的方式进行交易，其交易方式为集中竞价交易。协商一致的交易方式，是场外交易市场的交易方式。场外交易市场与证券交易所内进行的交易最大的区别即是协商方式和集中竞价方式的区别。尽管随着现代电子、通讯、网络技术的发达，场外交易市场也采用了电子网络等现代技术，但仍不能改变其一一对应的协商议价的交易性质。6我国证券法也确认，证券在证券交易所挂牌交易，应当采用公开的集中竞价交易方式。7而所谓公开的集中竞价交易方式，应当实行价格优先、时间优先的原则。8即在价格优先、时间优先的原则下，通过市场参与人的公开竞价、拍卖（auction），从而使证券交易得以实现。显然，深圳、上海证券交
10、易所的大宗交易方式不具有证券法上的合法根据。这种不具有证券法上合法根据的交易方式为何能够顺利推出并实施？而从两个证券交易所的交易规则到大宗交易实施细则，我们可以发现一个很有趣的思维逻辑：在交易规则中，大宗交易仅仅定义为“证券单笔买卖申报达到一定数额的，交易所可以采用大宗交易方式进行交易。交易所可以根据市场情况调整大宗交易的最低限额”，在这个表述中，丝毫没有与证券法相抵触的内容。因为在这个表述中，没有涉及大宗交易是采用协商一致还是采用集中竞价的方式。也许大宗交易制度的设计者清晰的知道，依照证券法的规定，证券交易所的交易规则应当报经国务院证券监督管理机构批准，9如果在交易规则中出现与证券法相抵触的
11、大宗交易定义，交易规则将无法获得批准。而按照通常的思维逻辑，证券交易所的交易规则应当在证券法的框架下进行设计，大宗交易的方式也应当是集中竞价方式（当然，大宗交易的基本常识也表明，大宗交易应当采用协商方式）。如果交易规则中不出现与证券法相抵触的大宗交易定义，那么获得批准的可能性就大些。果然，这个障眼法有了效果，两个证券交易所合署颁发的交易规则得到了中国证监会的批准。在有了交易规则的情形下，两个证券交易所制订了大宗交易实施细则，将大宗交易定义为协商一致的交易方式，该等实施细则由证券交易所的理事会通过即生效，10从而免去了“报国务院证券监督管理机构批准”的程序。于是，大宗交易方式及其制度在我国开始施
12、行。但另一个疑问又接踵而来：大宗交易实施细则是否属于证券法第113条所规定的“证券交易所依照证券法律、行政法规制定证券集中竞价交易的具体规则，制订证券交易所的会员管理规章和证券交易所从业人员业务规则，并报国务院证券监督管理机构批准”情形？换言之，证券交易所是否有权自行确定大宗交易方式而不必报经中国证监会批准？从文义上辩，可以有两种解释，一种解释是证券法第113条规定的是证券交易所在制定“证券集中竞价交易的具体规则”时，应当报国务院证券监督管理机构批准，但大宗交易方式不属于“证券集中竞价交易的具体规则”，所以，不必报国务院证券监督管理机构批准。二种解释是，证券交易所仅仅有权制定“证券集中竞价交易
13、的具体规则”，无权制定与此相背离的交易规则，任何在证券交易所内进行交易的方式、规则，均应报国务院证券监督管理机构批准。我们认为，第一种解释不符合证券法的立法精神，并且与基本的证券市场常识相背离，只能采用第二种解释。所以，两个证券交易所所确定的协商一致的大宗交易方式，属于证券法第113条规定的情形，应当报中国证监会批准。但深圳、上海证券交易所均未报中国证监会批准即公布施行，则导致：两个证券交易所的大宗交易实施细则和已经实施的大宗交易行为都不具有法律效力。三、小结那么，是否可以就此得出结论，应当废止我国的大宗交易制度？大宗交易制度本身是否有值得借鉴之处？我们认为，这需要考察国外的大宗交易制度并进行
14、比较研究。专题研究：大宗交易制度比较研究及我国的实践一、 什么是大宗交易？所谓大宗交易，是指证券单笔买卖申报达到交易所规定的数额规模时，交易所采用的与通常交易方式不同的交易方式。而所谓与通常交易方式不同的交易方式，即在证券交易过程中，不采用实行价格优先、时间优先的集中竞价交易原则11，而以协商一致作为达成大宗交易的手段。这是我国目前的证券交易制度所界定的大宗交易方式。12这表明，我国证券市场对大宗交易的判断标准是证券单笔买卖申报达到交易所规定的数额规模。通过下列分析我们可以发现，这是与国际上通行的大宗交易界定标准是一致的。（一）大宗交易的界定标准从各证券交易市场的大宗交易制度看，判别“大宗交易
15、”的标准主要有两种13：1.以单笔交易规模作为判别交易是否为大宗交易的标准。目前，除伦敦证券交易所外，世界各主要证券交易市场几乎都采用这种判别标准。因此界定单笔交易最小交易规模限制便是界定大宗交易最主要的环节。从世界各证券交易市场看，对大宗交易的单笔交易最小交易规模限制方式有三种。（1）统一规定。即对大宗交易的单笔交易最小交易股数或交易金额采用统一规定的方式。目前采用这种规定方式的证券交易市场主要有美国的纽约证券交易所和纳斯达克市场及台湾证券交易所和台湾证券柜台买卖中心。美国的纽约证券交易所和纳斯达克市场规定大宗交易的单笔交易必须超过1万股或20万美元。台湾证券交易所和台湾证券柜台买卖中心规定大宗交易的单笔交易必须超过5万股。（2）分类规定。即对大宗交易的单笔交易最小交易股数或交易金额采用分类规定的方式。如伦敦证券交易所是这样分类的：对于标准市场规模为2000股或以上的股票，大宗交易的单笔最小交易规模为标准市场规模的75倍；对于标准市场规模为1000股或500股的股票，大宗交易的单笔最小交易规模为标准市场规模的50倍；对于欧洲证券市场的股票，只要会员公司可以向交易所证明该交易能满足另一个欧洲相关市场的大宗交易规模的规定，其最小交易规模可以小
