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1、精选优质文档-倾情为你奉上基于中国上市公司的经验证据何凡(四川教育学院 经济贸易管理系，四川成都 )摘要：本文以我国实施股权激励的上市公司为研究对象，实证分析了股权激励制度与盈余管理程度之间的关系。研究发现：提高激励股权数量的意愿可能诱发股权激励实施前严重的盈余管理；股权激励模式会对实施股权激励后的盈余管理产生显著影响，实行业绩股票模式时公司的盈余管理行为比实行非业绩股票模式时的盈余管理更加严重；行权时长与盈余管理之间存在显著的负相关关系；公司第一大股东的持股比例和性质也是影响盈余管理的重要因素。关键词：股权激励；盈余管理；公司治理作者简介：何凡（1980 ），男，四川南部人，四川教育学院经济
2、贸易管理系讲师，博士。一、引言近年来学者们对我国上市公司盈余管理行为的研究表明，盈余管理是上市公司管理过程中广泛存在的行为。陆建桥认为我国上市公司均存在不同程度的盈余管理行为1；王化成发现了控制性大股东是造成盈余管理行为普遍存在的事实2；雷光勇也发现了配股盈余管理广泛存在的证据3。而且现有研究还认为实施股权激励制度的上市公司也存在盈余管理行为。耿照源认为实施股权激励的上市公司比未实施股权激励的上市公司在业绩目标处拥有更强的盈余管理动机，并且在企业的对外报表中也确实实施了盈余管理，使得报告盈余在业绩目标处出现反常现象4。胡国强认为有股权激励尤其是有基于股价的股权激励模式的上市公司经营者可能有短期
3、盈余操纵行为5。肖淑芳发现股权激励计划公告日前三个季度，经理人通过操纵“操纵性应计利润”进行了向下的盈余管理，公告日后盈余存在反转现象6。上述研究对实施股权激励的公司是否存在盈余管理进行了分析，并且都给出了肯定的回答。但在实施股权激励过程中盈余管理的程度如何？股权激励的具体安排是否会影响盈余管理的程度？如果存在影响，其表现究竟如何？已有的研究显然还无法回答这些疑问，而这也成为本文要解答的问题。二、文献回顾及研究假设从股权激励制度的具体内容来看，激励股权的数量、激励模式、激励对象的范围、行权时长是影响激励对象股权激励收益大小的关键因素。因此要回答上文提出的疑问，应逐一分析这些关键因素与盈余管理程
4、度的关系。1.激励股权数量与盈余管理从激励对象的角度看，所获激励股权数量一般情况下是越大越好，因为获得的激励股权数量越大，在其它条件相同的情况下，将来获得的收益就越大，而产生的损失却是一定的。周建波指出我国实行股权激励的上市公司，在实行股权激励前的业绩普遍较高，存在选择性偏见7。这说明公司绩效越高，实施股权激励的可能性就较大，因此可以推断，实施股权激励前公司的绩效越高，获得的激励股权数量也越大。为了实现这样的目标，高管通过盈余管理使公司绩效提升的动机也就越强。另外，由于我国股权激励基本上是通过业绩指标来对高管人员进行考核的8，所以在实施股权激励之后，高管有可能首先通过盈余管理以达到获得约定数量
5、的激励股权的条件。在其它条件相同的情况下，公司的绩效越高，在资本市场上其股票价格也应该越高，从而有较高的股票市场回报率，这为通过行权获得更高的收益打下基础。而且高管获得的激励股权数量越大，这种动机就越强烈。据此提出如下待检验的研究假设：H1：实施股权激励前的盈余管理程度与激励股权数量存在正相关关系；H2：实施股权激励后的盈余管理程度与实施股权激励后的公司股票市场回报率存在正相关关系。2.股权激励模式与盈余管理我国上市公司股权激励模式可以2006年为节点分为两段。在2006年以前，严格的说并不存在真正意义上的股权激励模式，有学者将其称为“创新模式”8。在这期间，我国上市公司采取了业绩股票、业绩单
6、位、虚拟股票、股票增值权、延期支付等股权激励模式，其中“主要采用的股权激励模式是业绩股票模式（占56%）”7。在2006年以后，股权激励模式因为有了可以依照的规范而发生了较大的改变，也逐渐实现了真正意义上的股权激励。2006年在沪、深两市公布实施股权激励的46家上市公司中，实施限制性股票的共9家、业绩股票1家、混合模式2家、股票期权共34家。可见2006年前后股权激励模式差异很大，实施股票期权模式的公司数量大大增加，而实施业绩股票模式的公司数量快速减少。在上述模式中，限制性股票和业绩股票模式（后文统称为业绩模式）在实施过程中更多依赖的是公司的会计业绩指标，而混合模式和股票期权模式（后文统称为非
7、业绩模式）则更多地依赖证券市场上公司股票的回报率指标。在会计指标和市场指标之间，就高管影响能力的大小来看，影响会计指标的能力更大；就影响上述指标的风险来看，影响会计指标的风险更小，所以可以合理的预期，在实施股权激励后，采用业绩模式的公司高管通过盈余管理达到行权条件并获得更高的行权收益的动机和能力更强。因此提出如下待检验的假设：H3：股权激励模式的差异导致实施股权激励后的盈余管理程度产生显著差异，实施业绩股票模式的公司的盈余管理程度高于实施非业绩股票模式的公司的盈余管理程度。3.行权时长与盈余管理行权时长是影响激励对象的收益和风险的一个制度设计，在证监会发布的上市公司股权激励管理办法中对此进行了
8、明确的规定，但仔细分析可以发现，公司选择行权时长的自由度是很大的。很明显，行权时长越长，高管进行盈余管理的难度越高而且风险越大；而行权时长越短，高管进行盈余管理的难度越低且风险相对较小。据此提出待检验的假设：H4：实施股权激励后的盈余管理程度与行权时长存在负相关关系。4.激励对象范围与盈余管理激励对象范围的确定是股权激励制度另一个重要的方面，周建波等指出激励对象的范围影响实施股权激励后公司的业绩7。从盈余管理的角度来看，激励对象的范围的意义不在于是否存在盈余管理的动机，而在于其影响盈余管理的能力。当激励对象包含了本来应该对盈余管理行为进行监督的管理者时，高管进行盈余管理的能力将大大增强。可以预
9、见，当激励对象包含监事时，监事出于自利动机对高管盈余管理进行监督的意愿和能力将可能降低。据此提出待检验的假设：H5：与不包含监事时相比，激励对象包含监事时，公司实施股权激励前、后的盈余管理程度较高。5.第一大股东特点与盈余管理虽然第一大股东的特点不是股权激励制度具体内容的组成部分，但是鉴于以下两方面的原因，本文认为在研究股权激励制度与盈余管理程度的关系时有必要对此予以关注：一是有关研究都表明第一大股东对公司盈余管理存在重要的影响；二是在实施股权激励的上市公司中，第一大股东的影响依然明显。吴娓发现公司的第一大股东持股比例每增加一个百分点，股改公司同时推出股权激励方案的可能性也随之增大11。可以认
10、为在实施股权激励的过程中，第一大股东对盈余管理依然能产生直接的影响，第一大股东的持股比例越高，其进行盈余管理的能力越强。从第一大股东的身份来看，国有股股东由于“所有者缺位”问题的存在，对盈余管理的监督能力可能较非国有股股东更差。据此提出如下待检验的假设：H6：公司第一大股东的持股比例与实施股权激励前、后的盈余管理程度存在正相关关系；H7：公司第一大股东身份的差异引起盈余管理程度的显著差异，当公司第一大股东为国有股股东时，公司实施股权激励前、后的盈余管理程度高于公司第一大股东为非国有股股东时的公司盈余管理程度。三、研究方法（一）样本选择及数据来源2006年证监会发布了上市公司股权激励管理办法，我
11、国上市公司在此之后的股权激励有了参照标准，真正意义上的股权激励模式得以广泛采用。因此本文选取的样本来自于最晚在2005年1月1日前上市，并且于2006年宣布已实施股权激励的沪、深两市的A股上市公司。之所以要求最晚在2005年1月1日前上市，是因为本文拟采用实施股权激励前1年的盈余管理数据衡量实施股权激励前的盈余管理程度。之所以不再将样本选取时间向后推移至2007和2008年，是因为为了对实施股权激励后的盈余管理有较准确的认识，本文拟采用实施股权激励后三年各年盈余管理程度的算术平均数对其进行衡量，因此2006年成为目前比较合适的时间窗口。我们从上海证券交易所和深圳证券交易所网站得到了最晚在200
12、5年1月1日前上市的所有上市公司2006年的年度报告，逐一进行分析，得到了在2006年实施股权激励的公司共46家，其中沪市24家，深市22家。然后在上述网站收集了这46家公司自2005年到2008年的年度报告，样本公司的年度报告不存在缺失，所以这46家公司成为了本文的研究样本。（二）研究变量1.被解释变量：盈余管理程度。本文借鉴王克敏等的线下项目模型计算相应年份的盈余管理程度12，具体模型为：线下项目指标=线下项目合计数总资产2.解释变量。根据研究的需要，本文设置了激励股权占总股本的比例、市场回报率、行权时长、股权激励模式、第一大股东持股比例、第一大股东性质、激励对象是否包括监事等解释变量。3
13、.控制变量。根据现有研究的结论，公司规模、财务杠杆大小、股权制衡度等都可能影响公司的盈余管理。鉴于此，本文设置了公司规模、资产负债率、独立董事比例、股权制衡度等控制变量。各变量的具体定义见表1。表1变量的选择与定义变量名代码定义被解释变量（BJ）股权激励实施前的盈余管理程度Bem公司2005年的（投资收益营业外收入补贴收入营业外支出）总资产股权激励实施后的盈余管理程度Aem公司20062008年各年的（投资收益营业外收入补贴收入营业外支出）总资产3解释变量（JS）激励股权占总股本比例Zls2006年激励股权数量2006年公司总股本市场回报率Ret20062008年各年的市场回报率的算术平均值。
14、各期的计算方法为：公司i在t期间的市场回报为t+1年4月末除以t年4月末调整后的收盘价（考虑分红）行权时长Dot2006年首次授予的激励股权从授权日至可行权日之间的月数第一大股东持股比例BCr12005年第一大股东持股占总股本的比例ACr120062008年各年第一大股东持股占总股本的比例之和3第一大股东性质Idt哑变量，当第一大股东为国有股股东时，其值为1；否则为0股权激励模式Iem哑变量，当股权激励模式为业绩模式时，其值为1；否则为0激励对象是否包含监事Iop哑变量，当激励对象包含监事时，其值为1；否则为0控制变量公司规模Ln(size)公司总资产的自然对数资产负债率Frk公司的资产负债率
15、股权制衡程度Z5公司第二到第四大股东持股比例和公司第一大股东持股比例（三）回归模型为了验证本文提出的研究假设，本文构建了如下的回归模型：其中，表被解释变量，代表解释变量，表截距项，为待估计的参数，为随机误差项。在运用SPSS13.0软件对上述模型进行处理的过程中，根据所检验的研究假设的需要，将适当的解释变量和被解释变量引入到回归模型，从而形成了10个回归模型。待验证的研究假设与各模型的对应关系、各个模型的被解释变量与解释变量的组成，以及预测的回归系数符号见表2。表2研究假设的验证模型注：各项结果的控制变量相同，在表中未陈列。其中凡是以为被解释变量的模型，控制变量均以2005年年报计算；以为被解释变量的模型，控制变量均以20062008年年报各相应控制变量数值的算术平均数衡量，并分别用、表示。四、描述性统计和回归分析结果（一）变量的描述性统计结果从股权激励实施前后的盈余管理来看，正向和负向的盈余管理都存在，但平均值都是正数（分别为0.0673和0.0789），表明正向盈余管理的程度高于负向盈余管理的
