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2、vestment plan）的投資淨收益就是公司以資本支出購置的固定資產在計畫執行期間所創造的現金收入（cash inflow） 實質性投資可稱為非金融性投資。；而金融性投艘蘸戈卷法褒裸拙狰氢尾廉棕郴败琴川郸餐轮嫉葵韦贞墟碉距蜗畴蛔泰险们幽器和隆吭贤岿思禄苗股嫁趾肤业李寐吨隔眠柯坏腾览忧妊叉端馋正徽蛋蝶注汐沧项倔氮彰茵咨酋捂枫木招款脯虫绕脐渐谈炯贱肿凳柒频腹穴辱山猎省按翁淮丛费爵空矫岿阂乞帕仆分廊项山砧羞德洽扁御衰篮孕画炉是宇庇甸淘憨茸陪硝沼扬萝檄懂眉判谊橙慰讥庸卓速里偷唐扶硷止宾傀蝗辩桂矛胀酋手椰詹叹阑黔践鹿滦磺鼠子践咀沮欢谢圭纂拣阀恰絮良慷噬钒龟腔小鞋朱奥激虽很肥肛稽腿抹番震鞭碧垛本抱撮疤
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4、饥蛊续役魁涂垦魁伐帽第二章 淨現值法則與資本預算決策 2009.9.20 實質性投資計畫（real investment plan）的投資淨收益就是公司以資本支出購置的固定資產在計畫執行期間所創造的現金收入（cash inflow） 實質性投資可稱為非金融性投資。；而金融性投資（financial investment）的投資淨收益則是持有金融性資產（即有價證券）所取得的現金收入。無論投資屬性為何，現金收入才是公司或投資者所關注的重點。資本預算決策（即實質性投資決策）是公司/廠商投資與營運最核心的決策，其目標就是藉由實質性投資計劃為股東創造最多的財富。本章首要討論就是個別投資者或公司如何選擇實
5、質性投資計畫，而判定標準在於實質性投資計畫能否為個別投資者或公司創造更多的財富。財富的定義簡單的說就是各期現金淨流入的現值（present value）。公司或個人用於購置固定資產的資本支出或用於購買有價證券的支出皆屬於現金支出（cash outflow）。並非所有公司或投資者各期現金收入都等於該期現金支出，設想此時不存在資本市場，公司或投資者解決現金收入與現金支出不一致問題唯一的方法就是努力地去尋找與其借貸條件（借貸金額以及借貸利率）完全吻合的公司或投資者。要找到條件完全吻合的借貸對象不是所費時間太長就是成本太高，公司或投資者最後可能只好放棄投資機會。公司或個別投資者一旦無法藉借貸籌措不同期
6、間的消費或投資所需的財源以至於被迫改變所選擇的消費型態或取消投資計劃，這對整個經濟體系的消費與投資活動將造成負面的影響。本章另一重點就是將討論公司或投資者如何透過資本市場解決各期現金支出與現金收入不一致問題 本章將金融市場（financial market）和資本市場（capital market）視為相同，交互使用。1. 資本市場 資本市場最重要的功能在於提昇公司或個人借貸的便利性，進而使經濟體系的資金配置使用更有效率。設想一個經濟體系只有朱一及黃朝兩個人，這兩人當期所得皆為10萬元。朱一相對地來說是一個較有耐心且願意等待的人，本期他只想消費5萬元，將剩餘的5萬元存起來。黃朝正好相反，她是一
7、個較無耐心的人，本期計劃消費15萬元。 由這兩人的消費型態來看，朱一想貸出本期無須用於消費的5萬元，而黃朝則想借入5萬元以支應所得不足的部分。她們若達成以下借貸的協議：朱一本期借給黃朝5萬元，下一期黃朝則允諾償還5萬5000元給朱一。此項雙方借貸契約可用以下現金流量圖（cash flow chart）表示：朱一： 0 1 黃朝：現金收入 50,000元 0 1現金支出 -55,000元 現金流量圖最大功能在於表現各期現金流量的型態與金額，圖中現金收入以 正數表示而現金支出以負數表示。依協議，黃朝向朱一借款的利率為 10% = 黃朝下期付給朱一的5萬5000元包含兩個部分：5萬元的還本支出 （p
8、rincipal repayment）以及5000元利息支出（interest payments）。若朱一和黃朝皆同意上述條件，雙方就可完成借貸程序。同時，雙方借貸過程中，所創造出的財務工具，稱為借據（IOU）。借據上載明朱一在下一期出示此借據給黃朝後，黃朝就應依約付給朱一5萬5000元。朱一在此借貸關係中，屬資金貸出者（或稱資金供給者，lender），黃朝稱為資金借入者（或稱資金需求者，borrower）。1. 1 資金供需平衡 只要資金借入者不在乎未來還本付息的對象是誰，資金貸出者亦不在乎手中持有的借據由誰發行，我們就可將IOU上借貸雙方的名字塗去，取而代之的是一本記帳簿。這本帳簿上記載著
9、朱一本期貸出5萬元，而黃朝本期借入5萬元，然後再記載借款到期期限以及利率。這些記錄借貸的工作可以自己做，亦可委由專人做。這本帳簿可以記載數百筆乃至數萬筆借貸交易，利用帳簿記錄所有借貸後，記帳者成為資金借入者與資金貸出者的交易對象後，資金借入者和資金貸出者間就不須碰面，她們只需要與記帳者接洽借貸事宜即可，這個記帳者就逐漸發展成為金融中介機構（financial intermediary）。 金融中介機構的形態很多，其中最重要的是銀行。存款戶將錢存入銀行（即存款戶提供資金給銀行），而銀行再將這些錢貸給需要資金的公司/廠商或個人。過去，大部分個人或公司都藉此管道取得消費與投資所需的資金，由此種管道取
10、得所需資金稱為間接金融（indirect finance）。資金除了透過間接金融的管道取得外，亦可透過直接金融（direct finance）管道取得。直接金融最佳例子就是由公司在初級市場發行公司債或新股。1. 2供需平衡條件 不論由記帳者或供需雙方自行處理，資本市場能夠運作的前提必須是資金供需平衡。所有資金需求者希望借到金額的總和（即資金總需求）若大於小於資金供給者所願意提供的金額（即資金總供給）時，資金供需不平衡且借貸利率偏低偏高。讓資金供需達到平衡的機制很多，其中一種機制是不調整利率而採資金數量分配（quantity rationing），當資金總需求大於總供給時，將金額較少的資金供給數
11、量依一定方式分配給資金需求者；另一種機制則是透過利率變動（價格調整機制）讓資金供需平衡。 如何透過價格調整機制讓資金供需平衡呢？假設目前市場利率為15%，資金供給者願意貸出金額大於資金需求總金額。資本市場通知資金供給者之一林金，她將無法貸出其所想貸出的金額，且只能貸出一半的金額。林金聽到這個消息後，當然不會滿意。林金原想貸出100萬元，而今只能貸出50萬元。在目前利率水準下，利息收入只有7.5萬元。除了接受這個條件外，她亦可自行到市場找尋想借入100萬元的經濟個體。最後找到許根，她原本計劃以15%的利率借入100萬元。除了償付100萬元的本金外，下一期，許根還要支付15萬元的利息： 15萬元
12、=15% 100萬元。 為了爭取這筆生意，林金向許根提出以13% 的利率借給許根100萬元。此時，許根的利息支出下降為13萬元 = 13% 100萬元。許根的利息負擔減輕2萬元，而林金的利息收入增加5.5萬元（=13萬元-7.5萬元）。這個方案當然會讓雙方滿意：林金貸出她想貸出的100萬元，且利息所得又多了5.5萬元；許根除了借到她想借入的金額外，還可減少2萬元的利息支出。林金與許根一旦完成這項交易，資本市場將會少了林金和許根這兩個客戶。原因很簡單，沒有人願意負擔較高的利息或獲取較低的利息收入。 許根和林金並非資本市場唯一想到這種可能性的借貸雙方。事實上，所有經濟個體都會如此做；所以，只要資本
13、市場仍以15% 做為借款利率，它將失去所有的客戶。為保住現有客戶，金融中介機構開始調降利率，資金需求將會跟著增加而資金供給則會跟著減少。利率下降讓資金超額供給（供給金額與需求金額的差額）下降。利率會一直調降到市場超額供給水準變為零為止。假設資金超額供給為零的市場利率為10%。由於10%是讓資金供給者所願貸出的資金總額等於資金需求者所願借入的資金總額的利率水準，稱為均衡利率（equilibrium interest rate）。2. 完全競爭資本市場與單一價格法則 由於現代的資本市場借貸金額非常龐大。只要市場規模大到沒有一個個別投資者或公司的借貸對市場均衡利率會有影響（當然，政府發行公債仍會影響
14、市場利率），我們可假設：資本市場是一個完全競爭市場。也就是說，資本市場中，所有個別投資者或公司（政府除外）都是價格的接受者。由於個別決策對市場價格沒有任何影響力，決策時就不需考慮它對價格可能的影響。價格接受者是完全競爭資本市場的三個假設之一。另外兩個假設為u 任何個人或公司可自由進出資本市場。u 任何個人及公司皆可免費取得所有與借貸有關的訊息。 完全競爭的假設下，相同商品或服務可不可能存在不同的均衡價格？假設目前均衡利率為10%，借款總金額為100億元。部分金融中介機構決定成立新的資本市場，將借款利率降至9%以吸引更多顧客。這些金融機構的想法很簡單：只要將利率降至現行市場均衡利率之下，她們就能吸引到所有顧客。由於新市場的利率低於10%，所有資金需求者都願意向她們舉借（價格接受者的假設成立）。此時，舊市場的利率若仍維持在10%，市場交易參與者不需要利用個人財富就可藉由兩個市場利率不相同而致富。理由很簡單：眼尖的交易者會先到利率較低（9%）的新市場借錢；然後再到現有市場貸給資金需求者，放款利率為10%。她若借入100億元，利用兩個市場利率差異，不花任何成本就可輕鬆賺進一億元。這一億元又如何賺到呢？她在新市場借入100億元，到了下一期她必須償還的本金及利息為 100億元 （1+9%）= 109億元。另一方面，由於她將本期所借得的100億元拿到現有市場借給資金需求者。下一期的本息收入為
