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1、解讀潤電潤燃合併目的 上文提要：唉賓架最懂得順應市場潮流sell橋，只要是客仔喜歡的產品，不論是上期流行的REITs（房地產信託基金），還是今期大熱的合訂證券（Stapled Securities），也可以包裝得美輪美奐供其選擇。除此之外，唉賓架也會因應大股東的心意，設計一些反潮流的刁投其所好，譬如近日華潤集團就計劃合併華潤電力（836，下稱潤電）及華潤燃氣（1193，下稱潤燃），以組建一個統一的能源集團，高仁將會嘗試解讀大股東背後的目的。透過換股方式合併說到華潤集團，市場一直視其為中國中央企業的佼佼者之一，旗下在本港上市的公司有一門五傑（註：請各位巴打不要誤會是廣東話粗口的一門五傑），包括從
2、事零售業務的華潤創業（291）、房地產業務的華潤置地（1109）、水泥業務的華潤水泥（1313）、發電業務的潤電，以及燃氣業務的潤燃。最後兩者潤電及潤燃成為是次合併的主角。根據建議，合併將根據公司法第99條【小檔案】透過潤燃的安排計劃實行，潤電會向潤燃股東發行代價股份進行收購，潤燃股份將會全數被註銷，不涉及任何現金收購。潤電代價發行（consideration issue）的基準，是每100股潤燃股份可換取97股潤電新股，以潤電停牌前收市價25.4元及換股比率0.97計算，每股代價股份價值約24.64元，較潤燃停牌前收市價21.85元溢價12.77%，並較潤燃去年底每股資產淨值5.26元大幅溢
3、價368.44%。計劃生效後，潤燃將向潤電發行100萬股新潤燃股份，使到潤燃成為潤電的全資附屬公司。之後，潤燃會撤銷聯交所上市地位，潤電則會易名為華潤能源（China Resources Energy）。【圖】收購溢價並不吸引從表面來看，潤電收購潤燃給予12.77%溢價，潤燃股東是有jestso。但與過往同業收購案例比較，2011年12月新奧（2688）與中石化（386）聯手收購中國燃氣（384）提出25%的溢價，2011年10月華潤燃氣私有化鄭州華潤燃氣（前上市編號：3928）提出逾45%的溢價，反映到潤電提出的收購溢價並不吸引。況且，現時潮流是上市公司分拆業務，讓市場對業務進行重新估值，從
4、而釋放箇中的隱藏價值。華潤集團建議合併潤電及潤燃組建一個統一的能源集團，恰好是反其道而行的做法，似乎得不到市場的認同及支持。兩隻股份復牌後，潤電暴瀉一成至22.85元，潤燃亦下挫近4%至21元。雖然潤電及潤燃解釋合併之後，華源能源集團將可整合上游能源資源、發電資產、中下游能源分銷，以及潤電及潤燃的終端客戶需要，藉以建立華潤集團旗下具備更穩健資本架構及經擴大股東基礎的獨立旗艦能源及公用事業平台。不過，潤電及潤燃屬於華潤集團系內兩家優秀公司之一，在各自的業務領域已經有長袖善舞的發展，兩公司合併究竟可以帶來幾多的協同效應，實在存有疑問。合併可有效運用現金高仁估計，華潤集團建議合併潤電及潤燃的目的，有
5、可能是希望更有效地運用潤電的現金。2011年初，華潤集團提出旗下6間上市公司（註：華潤微電子（前上市編號：597）已被私有化）互相貸款的議案，短期借出本身部分閒置資金予其他系內上市公司應急，但遭到潤電及潤燃小股東否決，其他4家公司則成功闖關。目前，潤電擁有正數的現金流，潤燃的現金流卻是負數，預料兩家公司合併之後，潤燃將可以更有效地運用潤電的現金流，把資金撥作發展高增長的燃氣業務。第二個目的可能是，華潤集團希望打造一個超級巨大的能源集團，讓華潤能源足以打入財富世界500強之列。因為，國營企業並非單以純利作為衡量成功與否的標準，營業額也是主要考慮因素之一。根據財富世界500強排行榜顯示，2012年
6、華潤集團以434億美元的營業額名列233位，較2011年大幅上升113位。在79家進入排行榜的中國公司之中，華潤集團排名也由2011年的43位，上升至27位。合計潤電及潤燃，2012年營業額有820億元（折合約105億美元），要打入財富世界500強，非加把勁不可。 本欄逢周二刊出歡迎交流上市公司的財技個案及招數，請電郵至。小檔案公司法第99條倘一家公司與其股東擬訂立安排，法院可在提出申請時發出指令，該公司股東按法院指示之方式召開股東大會；倘出席表決之大多數（其所代表股份價值達75%）股東同意作出任何安排，則該項安排倘獲法院頒佈法令批准，即對該公司及全體股東具有約束力；倘計劃獲得批准且並未遭持全部股份面值10%以上之獨立計劃股東否決，只要計劃獲法院批准及送呈公司註冊處辦理登記手續，則計劃將對該公司及全體股東具有約束力。放大圖片放大圖片放大圖片
