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1、全球化视野看A股本刊记者 袁园 编者按：在目前全球化市场的背景下，看看A股以外的世界，对投资者是有益处的。本刊从本期起，将陆续采访熟悉在美国上市的中概股的专业投资者，以期对读者投资同行业A股公司有所借鉴，本期首先探讨教育培训行业。 我们把目光投向世界最大的资本市场，A股在熊市中匍匐了近七年，而同期美股市场却凯歌高进。数据显示，最近三年，上证指数下跌了26%，同期道琼斯工业指数上涨了33%，纳斯达克综合指数更是上涨了63%。其中有一个指数比纳斯达克指数更为耀眼，数据显示，纳斯达克的中概股金龙指数（HXC）从2001年以来截至2014年5月30日的累计收益约500%，而同期纳斯达克仅为172%。海
2、外中资股，是指在海外市场上市，但主要业务集中在中国大陆，或者大部分营业收入均来自大陆的公司。海外上市中资股主要集中在香港和美国两地。美国上市的中资股，则普遍被投资者称为“中概股”。目前在美国上市的中概股共186只，64%在纳斯达克市场。纳斯达克中概股金龙指数（HXC）涵盖了78只在美国上市的主要中国公司，通常被认为是反映中概股整体情况较为全面的指数标的。香港中资股多为大型国企，以金融、电信和能源板块占比最高；而美国上市的中概股主要集中在信息科技和互联网领域。更具体地说，在美国上市的中概股主要是以互联网、零售、教育和光伏公司为主。互联网渗入到我们生活的方方面面，商业零售、汽车、金融、传媒、房地产
3、、教育、医疗等很多传统领域发生了颠覆式的改变。互联网在现实生活中的影响力同样折射到资本市场上。特别是自2000年新浪、网易、搜狐等首批门户网站登陆美国市场以来，互联网企业日益受到投资人的关注，随着京东和阿里的上市，互联网企业将再次迎来瞩目。“未来可能每家企业都或多或少有互联网的属性”除了互联网代表了未来发展方向，以及互联网企业已经给先知先觉的投资人带来满意收益之外，还有没有其他因素是A股投资者关注的必要条件？这还得从不同市场间的差异说起。美国市场被认为是全球最为成熟的证券市场之一，不同于以散户为主要构成结构的A股市场，美股市场上更为理性的机构投资者占主导地位。另外，美股“自由市场”的基因还体现
4、在T+0交易制度、没有涨跌幅限制、可做多做空、注册制的上市制度、完善的退市制度、更多样化的金融工具等等，相比于美股市场的“开放”，A股更像是一潭无法流动的死水。在这样的机制下，很多现象表明，A股投资更注重“短期”和“投机”，而美股市场更在意基本面的支撑。比如目前A股正在热炒的新股以及次新股。中金公司曾经发布的一份研究报告显示，标普500指数与自身EPS之间高度相关,1990年至今两者的相关系数高达88%（见附图）。附图:美国股指与企业盈利能力相关性高达88%来源:中金公司,研究部反观A股，同一行业同一业务，不同市场不同公司呈现出巨大的估值差异。在爱讲故事、喜欢击鼓传花游戏的A股市场，是不是应该
5、真正了解行业发展趋势、优秀的商业模式、行业中龙头企业的合理估值以及仅仅依靠资金驱动的风险？那么，我们就从在美股上市的中概股的主要类别为主，以互联网、零售、教育和光伏行业和公司开始，不再人为设置A股、美股、港股的市场界限，让身处这些行业中的专业投资者来传达真实的现状。互联网不是推动教育改革的惟一助力教育行业会否成为下一个金矿?(一) 有人认为，“中国一个行业的爆发一般会有三点特征，一是刚需，二是原来的制度很烂，三是管制，比如房地产行业，原来就是刚需被压制，一旦爆发出来，就是一个20年的大牛市。医疗和教育是中国最典型的另外两个类似的行业”。 有人认为，“互联网变革着传统行业，TMT与传统行业的结合
6、其中机遇无限，比如电商、互联网金融、在线旅游等，在线教育充满机遇”。也有人认为，“在电商、服装、房产、汽车火爆之后，人们消费逐步升级，金融、教育、旅游等需求会得到更多人的追求”。教育领域被当做下一个金矿而被追逐，现实真的如此美好么？这个专题我们共邀请了五位嘉宾，本期首先请到雪球人气嘉宾大学教授释老毛就“教育改革”发表看法。互联网教育是主流体制的补充 红周刊：高考刚过,很多教育现象被再次热议。据悉，农村有些学生自愿放弃了高考,而选择了技校,因为一个本科大学毕业生的收入还不及一个泥瓦工。近日，国务院印发了国务院关于加快发展现代职业教育的决定，如何看待教育改革的必要性和大方向？ 释老毛：这个时候国务
7、院颁布国务院关于加快发展现代职业教育的决定，是审时度势的一个重要调整，因为目前高等教育资源是供给过剩的，北大清华的优质教育不足，但普通大学本科教育是过剩的，未来很有可能会有一批没有核心竞争力的三流院校关闭、合并，或者转轨为职业教育系列，这是不以人的意志为转移的。职业教育的兴起是必然的。一是劳动力结构性失衡。大学生供给暂时过剩，专业能力缺乏差异性和核心竞争力，白领太多，技工太少，导致白领蓝领薪酬倒挂；二是符合国家政策。大学生供给过剩，就业压力太大，边际劳动生产率低，未来改革的方向也决定了政府不可能通过公务员扩招吸收这些大学生，这就像历史上的科举录取率降低，导致大量的落第秀才成为社会闲散人员，这是
8、一个非常危险的不安定因素。国家的政策意图是需要多一些技术工人，少一些天天刷微博、空谈国事的大学生和白领，这是制造业大国崛起所必需的。 红周刊：互联网改变了很多传统行业，对于教育产业的改革，互联网应该不是基因进化的全部，哪些因素仍是关键？什么是教育变革的核心？ 释老毛：互联网对教育的冲击和引发的变革会很剧烈，不仅是一些免费网络课程，还包括各种免费的网络公开课等，互联网化就是知识全球化，信息无障碍流通。在互联网时代，大学是开放的，师资是自由的，教育是免费的。早就有人惊呼，大规模在线开放课程（MOOC）会导致传统教育的灭亡。当然，正规的学位教育互联网暂时还无法替代，这涉及到政策性垄断，但大的趋势是大
9、学对教育资源的垄断正在被互联网慢慢攻破。当然，互联网教育也有很多问题，教育最好的效果是face to face，有个气场和师生互动的问题，还有学习氛围、学习纪律等问题。特别是英语等枯燥的培训，参加面授课程有外在环境的约束力，而单靠网络需要学生极强的自制力，学习效果有限。未来的技术进步，全息仿真虚拟课堂或许会解决这个问题，这可能还需要十几年才能实现。教育变革的核心还是体制变革，教育不是一个技术问题，而是一个社会制度的问题，涉及到人才的筛选、社会阶层的划分、知识对思想的塑造体制变革需要国家政策的改变才可能实现。互联网当然不是教育产业变革的全部，国家只要一纸通知，所有网络公开课就会在一夜之间消失。在
10、高考选拔、学位认证、大学制度等重大关键问题上，国家不去触动和改变，互联网教育只能是一种技术手段和主流体制的补充。产业化的教育机构上市是好事 红周刊：自从2006年9月，新东方在纽交所成功上市后，便开启了中国教育公司上市的先河，教育机构上市一直被人所诟病，特别是证监会通过新南洋并购昂立教育的重组方案，A股市场上也迎来首只教育产业股，您如何看待教育机构上市？未来两年会否将迎来教育机构上市潮？ 释老毛：教育机构上市当然是好事，教育培训是产业化的，是公司制的商业机构，而不是公益机构，当然可以上市。上市之后，引入资本，通过市场竞争机制，才可能为社会提供更为优质的服务。进一步说，不仅是私立的教育培训机构，
11、大学等公立教育机构最好的改革方向也是私有化和市场化，现在的官办教育无疑是最浪费的。当然，真正意义上的教育改革需要主政者的魄力和决心，目前还看不到什么希望。教育产业化本来是利国利民的大好事，这个词一直被一些不懂装懂的公知型学者诟病、妖魔化，老百姓则显得很傻很天真。公立大学市场化的尝试最基本的就是学券制，美国经济学家弗里德曼提过，智利搞过，理论和实践都很成功。至于未来两年会否将迎来教育机构上市潮？这个不好预测，要看证监会的态度，现在500多家排队的公司就够未来两年消化的了，教育机构大规模上市，现在排队就得几年后IPO了，证监会鼓励吗？走绿色通道？不好说。审批制之下，什么样的公司能上市都是由证监会决
12、定的；如果注册制之下，谁想上市谁上市，就没有这个问题了，教育培训公司和普通行业一样，没什么区别。 红周刊：如果A股开了教育机构能够上市的口子，教育行业将发生怎样的趋势变化？基于A股特有的机制，会不会让美股的教育股开始“花容失色”？ 释老毛：不会有太大变化，目前的教育体制，公立教育是主体，私立培训机构只是补充，这些商业性的培训机构上市会有利于教育产业化的发展，但公立教育这个大头要改，必须有国家政策配合才行。不过有一点可以明确，资本大规模进入之后，培训市场会发生行业集中度的提升，原来众多的培训细分市场，机构分散，过度竞争，会出现整合，进入门槛提高，不排除会像英语培训市场一样出现几个寡头垄断的格局。
13、关于A股会不会冲击美股的教育股，你想得太多了，两者各有千秋吧！现在很多优秀的教育培训机构都有VC、PE进入了，而这些VC、PE很多都是外资，目前的政策决定了它们不能在A股上市，只能到美股上市，例如培训龙头新东方、正保教育等。A股很难冲击美股，根据A股的题材炒作规律，一般来说，在A股上市更倾向于包装二三流的培训机构，炒高股价后套现走人；一线龙头和优质公司往往到美国上市，因为这些好公司都被外资VC、PE捷足先登了。还是老问题，审批制不进行脱胎换骨的注册制改革，A股永远是一个吸引垃圾股的柠檬市场！大家总是憧憬着各种政策利好，却往往对体制性、结构性的缺陷缺乏足够清醒的认识。互联网教育的商业模式还在探索
14、中 红周刊：有人认为，“下一轮全球性的投资机会来自于教育领域，逻辑在于金融危机意味着人类社会告别工业时代，进入后工业时代，这将引发教育行业的变革，传统的教学模式将会逐步解构和衰弱”，您是否认同这样的逻辑？您看好或者看衰教育行业的逻辑是什么？ 释老毛：这只是一种脱离实际的臆想。后工业化时代必然到来，其标志是服务业产值取代制造业产值，这是发达国家的普遍规律，但这个服务业不是指教育培训业，教育产业能解决多少就业岗位？创造多少GDP？产生多少利润？看看最发达的美国就明白了，何况中国的教育服务主体上是公立官办的！在后工业化社会，服务业的核心是金融消费类行业，教育培训只是其中极小的一个组成部分，大概和旅游
15、、美容差不多吧，规模跟餐饮、物流都没法比，更别提现代服务业之王金融业了！教育股在A股上市不排除被市场恶炒，这种股评家式的YY，主要就是配合市场短期炒作的目的，而非认真严肃的分析。教育培训业其实不是一个统一的市场，是很多样、很复杂的多个市场的组合，包括英语培训、IT培训、会计培训、炒股培训、课外辅导培训、厨师培训、才艺培训等，几千个细分领域，每个细分领域都有自己的特点，很难笼统地判断看好或看衰，要看具体行业和具体公司的商业模式。我个人的理解如下：一是商业模式分析：目前看，教育培训业是一个人力密集、竞争激烈、天生苦逼的行业，怎么可以和银行、保险这种蓝血贵族相比呢？跟白酒这种土豪也没法比！其好处在于
16、现金流旺盛，教育类一般是先交费再服务，典型的轻资产行业，资本再投入很少，理论上企业所有的经营现金流都可以分光，每年的预收款就可以展开当期的营业。教育培训业初期站稳脚、有一定客户和口碑之后，赚钱相对比较容易，但一般做大很难，特别是细分市场，天花板太低，新东方算是个异数，几千家英语机构最后只出了一个新东方而已。二是政策分析：目前民办教育的政策障碍也很大，这是民办教育法的问题。民办学校，如果不是注册为公司而是注册为学校，形式上产权是公有性质，但收益可以分红，出资人有收益权而无所有权，否则就属于非法办学了。三是科技变革分析：目前互联网兴起了自我教育的热潮，但这个热潮很难商业化，相反，免费的互联网教育的兴起对传统的商业培训机构冲击很大，挑战大于机遇，就像现在券商、零售面临着互联网
