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1、 上市企业之壳一头通向证券市场，一头通向金融市场，这是一个让人匪夷所思的聚宝盆，几乎成为资金印刷器的代名词。后股改时代 ST公司的狂欢派对 文/叶 檀，本刊特约财经评论员面对中国资本市场，没有人可以忽视ST股的存在。ST长运、ST浪莎、ST金泰，已经钉在中国股改史上，成为畸形财富传奇的象征。原本应该遭到淘汰的公司，却通过注资与重组的游戏，屡屡上演乌鸡变凤凰的神话。上市越难，ST股越贵 ST股的神话是由各方共同打造的，其目的是为了使社会成本最小化。 众所周知的是，中国企业上市需要经历严格的审批，所有不能公平进入的市场、需要审批的资源都存在审批溢价，股市也不例外。并且，股市是中国继银行信贷之后，与
2、房地产并列的最重要的资金配置场所，也是成本最低的场所，他无需像债权市场一样偿还债息与本金，也没有分发红利的硬性规定，当市场或者股价处于上升期，投资者对权益下降、股本摊薄的反应并不强烈上市公司之壳就是个制度保障下的金饭碗，拿着金饭碗，不愁无买家。公司上市越难，成本越高，ST股壳资源的价值就越大。如果某一天，A股市场上市无需审核，想上就上，ST股立马会被打回泥碗的原形。 虽然目前市场上已有数家ST股退市，但相比而言仍是凤毛麟角，各方都不希望ST股大动干戈退市。 地方政府第一个不愿意。上市公司是当地重要的经济资源，只要能够整合，就能够得到市场溢价，总比一文不名要好得多。并且，通过注资重组，地方政府又
3、获得了一家优质公司，又拥有吸引资金的金饭碗，还能将下岗等社会问题降到最低，何乐而不为？ 上市公司与战略投资者不愿退市自不必说，关键是管理层不乐于见到ST股惨遭不测。ST股退市成本较大，那些ST股的股东们如何打发，破产清算程序如何均衡保护各方利益就让人大感头痛，ST股往往有许多说不清道不明的隔夜陈债，以及各种担保，一旦退市，银行、投资者、政府利益同失，如果有人接盘，则皆大欢喜。 自由退市意味着上市与监管机制的整体调整，在目前的管制态势与诚信不彰的情况下，退市不会成为管理层的主动选择。相反，重组与借壳才是于借壳公司、ST公司、地方政府、投资者四方均有利的政策选择。 ST股乌鸦变凤凰不仅是中国资本市
4、场有进无退的痼疾，还是中国的大团圆文化在资本市场中的典型表现。聚宝盆找到新动力 相比以往，ST股作为市场热点，热度有增无减。垃圾股升天，是因为垃圾淘宝者找到了新的ST炼金术。 第一个原因是股改。股改之时，有关部门意欲借助股改一石二鸟，在完成股改的同时也完成ST公司的复活工程，以杜绝资本市场的后患。当时，五部委联合发布的股改指导意见意在为绩差公司脱困，基本内容包括四个方面：一是ST公司的股权分置改革须与重组相结合；二是财务重组中充分保护流通股股东的利益；三是鼓励股权分置改革与纠正相结合，对于存在大股东占款问题的公司，可以在“以股抵债”后进行股权分置改革；四是对于无法进行重组、无法进行股权分置改革
5、的公司，可以要求其退市。 这几项政策建议受到各方的支持，从表面上看没有受损者只有获益者，投资者多了一个炒作的概念，事实证明他们得重组风气之先者摘得了股改最大的硕果。而股改之后，ST公司的历史遗留问题一笔勾销，大家都来洗涮涮，资本市场、债权方、欠债者都得到了自己所想，借用一句台词，这个世界清静了。 股改之后，ST股又找到新的寄生概念。 借壳与重组会是中国资本市场近两年的主题曲之一。并购重组成为中国企业做大做强的原动力，2008年1月12日，证监会主席尚福林在一个论坛上强调：将推动上市公司并购重组。目的是推动资源在不同行业间的优化配置，引导和支持创新要素向高技术企业聚集。2008年还有一个外在的影
6、响因素，股指期货概念让大盘蓝筹股阴晴不定，小盘概念股成为资金避风港。另一个使ST股如虎添翼的，是信贷紧缩政策。只要从紧的货币政策不改变，企业贷款难、贷款利息提升就是套在企业脖子上的绞索。因此，今年市场资金博弈的一个主导方向就是如何比拼哪个企业能以较低的价格获得融资，而ST股的壳再次成为沟通直接与间接融资市场的中间桥梁。 通过ST股，不仅可以使借壳企业获得梦寐以求的上市融资机会，还可以通过上市公司的资产抵押担保，直接获得银行的间接融资，其融资信贷额度被成倍放大，从10亿到100亿的可能性不是没有。上市企业之壳一头通向证券市场，一头通向金融市场，这是一个让人匪夷所思的聚宝盆，几乎成为资金印刷器的代
7、名词。小心沦为复活仪式的牺牲者 几十家ST公司如盐鱼列肆般等待重组复活，但风险也不容小视，毕竟，资本市场是中国最民主的市场，也是各个股东最有发言权的市场。从最近ST数码、ST天颐所遭遇的集体反对可看出，ST公司最大的问题在于无法实现利益博弈中的均衡共享。 这并不是一个无人充当牺牲者的复活仪式。 首先，重组方可能成为牺牲者。重组方既要考虑到控股与资产摊薄的收益问题，还要考虑重组成本问题。ST公司重组是如此大的利好，值得投资者追逐，所以，稍有风吹草动，股价就会飙升上天，这使重组成本成倍增加，让重组者以真金白银担当活雷锋，既要承受动辄十亿元以上的巨额债务，又要兑现投资者的预期，恐怕没有几个重组方肯这
8、么干。 第二，相关联的上市公司可能遭受无妄之灾，如对ST数码的重组保住了这个千疮百孔的壳公司，却因为抢夺钾肥资源，而使另一家同在青海的上市公司盐湖钾肥遭受劫财之苦，这种损有余以补不足的办法，除了对地方政府与以往搞垮ST数码的上市公司、以及炒作ST数码的人有利，对于价值投资者是当头一棒。目前启动的盐湖钾肥与ST数码2010年的合并进程，使得当地政府可以用本地一个绩优股与一只垃圾股，同时圈出黄金的钱来。ST数码可能成为超过ST金泰的史上最牛ST公司，但不是什么公司都有这样的好运拥有稀缺资源的，摇身一变就成为中国平煤、ST数码这样的资源型上市公司。 第三，最大的风险是，外表还行但内部烂到极点的公司，重组方无力承债，银行不愿豁免债务，地方政府推进动力不足，流通股与非流通股东之间存在不可化解的利益冲突，那就只有退市的份了，一旦退市，追涨者将欲哭无泪。 ST公司的集体狂欢是资本市场的畸形一幕，为了实现社会成本最小化，我们付出了最大的代价，那就是A股市场价值标准的沦落，资本市场的黑幕在无尽的重组盛宴中关闭。编辑 胡 浩 E-mail:
