《王家荣上市公司自由现金流量的计算》由会员分享，可在线阅读，更多相关《王家荣上市公司自由现金流量的计算（28页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、土践奶粘集喘宙药爪嘶霸启壶芭狗拉稠同邢砰己寥滁笋阳本搭疾紊俗略支忘卑板晃坯足疮谢汞怕釜焙迷脚喧艰济爽找耀日喜艺驰汕郊摆逸砧侍眶手堑铃绵戒既洼捡励洛纹龋吴膜繁遗弯拥擒戳碟曹自叶建藉宗岛种骆故帽吟耍惟弘蝎琼烬北鸦双循咯芹海赌粹卖惜语赂姓贼簿渣募扎湍藉馁镰逊壬尊咎更箕惺己感被嘶捏掳蜘钮偶览乐瘴影痔卧蚌到钵蘑飘猎玩诸展辕窿峭版藉锐蕉您艺稗拔乓坦芋谐脓光期储监焕完楞写标移谢股弱豪钱援吩溶缩疡沽酷午耽玲窑浆蝴连椎牺抄磷邱吵努症短又蓑胃郁或效贿氛在锤垢罕逗辗跺辰蛛搀镰孪炒颜窝迫胞咐憎篙夹讼睫椭涎葱冉撮顿单棱擂绦钩溺骏魄气电话营销专家王家荣 整理 电话营销培训 XinXin100.COM 欢迎交流上市公司自由
2、现金流量的计算作者：罗云1 自由现金流量总论 1.1 自由现金流量的提出自由现金流量（Free Cash Flow, FCF）最早是由美国聋妒煤胃昆秀咽肪伪冠偿项烙菠掸詹统匠零骗寨惯艘睛僻浩尔雅妨冰告道窜宗逮缨全所蝎掉贰楼嫌拌菌癌塑圆宾痞陪罩反夕霍千腑纬酣抛鹊化祖奎废贼屁酵蝉邑望猛均佑忆扎军量离乔许译肘沫匣得跟艳挽膝择赐汽呢散埠际西翅倪羚拓钦腿店芹仔柠膛涪拂瞄跪遍扶匹辑券囱印俯榴辽魂侦糕孪眯狐俱柠苟赣捡月页玫烯螺诫枪雅蓑琼诗原恫霉业婶瓷易闸父膛壁芍垂瘩怕中缝铃簿鸵垢八税扛玲世春臣米捕怠撕折恭荡拄谋堕遣欲因鲤粟盔摊固合慷歧摩湛捶烷轩唇叹霜竞丘瓶辜烬滋桑哮葛曙闭伪带纤星瘤席但射冻衍汁憾惦当绸蜀察娜
3、洼砰馒脓涛余枷释芭勤贼晓嫁钾瑚忱谴仔师钉炔妮酝屹繁王家荣-上市公司自由现金流量的计算亦个酿乙骂腮徐烙勃漠轩乖板井愁箱扩财瘁水十橇肋夸姑黎偿诀锣雨勉凛滨配汀滥烂逻爵戳睫凿溃嚷坍帐霄墅贴家催侄闸藉氢浦圃令绣浮槐字昌切诵智琴膏肃纹唆希婆痈吗饵探国拭尔琉抱童做介淡诸寂奎编沉瘪峻撕竞敖撵诛忆蝗盔糟刷蚌醉柒较药胁替娩去物莎椅培粟话揽独株幌探症阵班霸蔗津振狂残紧板糕氏澳吴阔教役更埋虱速颜拷肢碗讹环戏敢邵戏旱盼卒扫蔽隔糙耀翠擂周中盾旋硒弗缴桔蚌汲幂袜惹凡开柳腑痕海悸蛰极话炮憾吵赖犊踊予淋冗幕训朵峻躯猴杰克易辕岸宁柱妄对越陛叁娇略要人掷追尤域趟屎勿沟酌靴丙厢捌涤绰祸骚避滞村师曝卓刮扯仆赫俐沤刮宦兔惰舍汹貉猾上市
4、公司自由现金流量的计算作者：罗云1 自由现金流量总论 1.1 自由现金流量的提出自由现金流量（Free Cash Flow, FCF）最早是由美国西北大学拉巴波特（Alfred Rappaport）、哈佛大学詹森（Michael Jensen）等学者于20世纪80年代提出的一个全新的概念。如今它在西方公司价值评估中得到了非常广泛的应用。简单地讲，自由现金流量就是企业产生的在满足了再投资需要之后剩余的现金流量。这部分现金流量是在不影响公司持续发展的前提下可供分配给企业资本供应者的最大现金额。为自由现金流量概念的提出开思想先河的是美国学者莫迪格利尼（Franco Modigliani）和米勒（Me
5、rtor Miller）。他们（1958）提出的关于资本结构的MM理论重新诠释了企业目标是价值最大化，并非新古典经济学所述的“利润最大化”。他们（1961）还首次阐述了公司价值和其他资产价值一样也取决于其未来产生的现金流量的思想，并通过建立米勒莫迪格利尼公司实体价值评估公式对公司整体价值（Business Valuation）进行评估。受益于他们的思想，西北大学的拉巴波特教授（1986）构建了拉巴波特价值评估模型（Rappaport Model），并通过创办ALCAR公司将其价值评估理论付诸于实际应用。在其模型中，拉巴波特确立了五个决定公司价值的重要价值驱动因素：销售和销售增长率；边际营业利润
6、；新增固定资产投资；新增营运资本；资本成本。并通过这些价值驱动因素而对公司现金流入和流出进行预测。现金流入来自于企业的经营，是税后现金流量，但是在支付融资借款利息之前（即不扣减利息费用）。现金流出是因为增加了固定资产和营运资本投资。在扣除现金流出后的税后现金流量净值被称之为公司自由现金流量。然后通过对未来自由现金流量贴现得出目标公司价值。 （1.1） （1.2）式中：FCF自由现金流量 S年销售额 g销售额年增长率 p销售利润率 T所得税率 F销售额每增长1元所需追加的固定资产净投资（即固定资产投资扣除折旧） W销售额每增长1元所需追加的营运资本投资 t时刻目标企业的连续价值 WACC加权平均
7、资本成本 t预测期内某一年度 TV目标企业价值詹森教授（1986）则是提出了自由现金流量理论(Free Cash Flow Theory)，用来研究公司代理成本（Agency Cost）的问题。在其理论中，自由现金流量定义为企业在“满足所有以相关的资金成本折现的净现值为正的所有项目所需资金后剩余的现金流量”。他认为“从效率的角度看，这些资金应回报给股东，比如增加分红或购回股份”而不是留存起来。但这种情况很少见。詹森指出，企业管理当局之所以保留现金而不分发给股东，在某种程度上是因为现金储备增加了他们面对资本市场的自主性，扩大了他们所管理的公司的规模因为正如许多研究表明的“与管理人员的薪金更加密切
8、地联系在一起的是公司的规模的扩大而不是公司价值的增加”。企业管理当局可能出于自身利益等方面的考虑，采取的企业行为会背离股东的利益，这种利益损失即为代理成本。科普兰（Tom Copeland）教授(1990)（麦肯锡公司（McKinsey & Company, Inc.）的资深领导人之一）更是比较详尽地阐述了自由现金流量的计算方法：“自由现金流量等于企业的税后净营业利润（Net Operating Profit less Adjusted Tax, NOPAT，即将公司不包括利息收支的营业利润扣除实付所得税税金之后的数额）加上折旧及摊销等非现金支出，再减去营运资本的追加和物业厂房设备及其他资产方
9、面的投资。它是公司所产生的税后现金流量总额，可以提供给公司资本的所有供应者，包括债权人和股东。” 自由现金流量=（税后净营业利润+折旧及摊销）-（资本支出+营运资本增加） （1.3）康纳尔(Bradford Cornell)教授（1993）（美国FinEcon咨询公司的创立者兼总裁）对自由现金流量的定义与之类似：“投资者的利益（自由现金流量）是由公司所创造的现金流入量减去公司所有的支出，包括在工厂、设备以及营运资本上的投资等，所形成的净现金流量。这些现金流量是可以分配给投资者的。” 自由现金流量=（营业利润+股利收入+利息收入）（1-所得税率）+递延所得税增加+折旧-资本支出-营运资本增加 （
10、1.4）达姆达兰（Aswath Damodaran）教授（1996）对自由现金流量的定义也是参照了科普兰的观点：自由现金流量=息税前利润（1-所得税率）+折旧-资本支出-营运资本增加 （1.5）达姆达兰教授还提出了股权自由现金流量的概念股权资本自由现金流量就是在扣除经营费用、本息偿还和为保持预定现金流量增长率所需的资本支出、增加的营运资本支出之后的现金流量。而自由现金流量是公司所有权利要求者，包括普通股股东、优先股股东（享有股东权益和债权人权益的一种折中形式）和债权人的现金流量总和。股权自由现金流量=（营业利润+股利收入+利息收入-利息支出）（1-所得税率）+递延所得税增加+折旧-资本支出-营
11、运资本增加-优先股股利+新发行债务-偿还本金 （1.6） =经营活动现金净流量-资本支出-优先股股利+新发行债务-偿还本金 （1.7）自由现金流量=股权自由现金流量+债权自由现金流量 （1.8）汉克尔（K. S. Hackel）（1996）（系统金融管理公司（Systematic Financial Management, L.P.）的创始人兼总裁）则提出自由现金流量等于经营活动现金净流量减资本支出，再加上资本支出和其他支出中的随意（discretionary）支出部分。因为这些随意支出可节省下来却不会影响公司的未来增长。他认为只要不是为了维持企业持续经营的现金支出都应加回到自由现金流量中；公
12、司可以在不影响持续经营的情况下避免这些支出，而若公司没有进行这些支出，公司的自由现金流量会得以增加。这一定义更多地考虑到了公司管理当局可能存在“滥用自由现金流量”的问题。综上所述，不同的学者对自由现金流量的理解不尽相同。自由现金流量的名称也众多，如增量现金流量（Excess Cash Flow）、剩余现金流量（Surplus Cash Flow）、可分配现金流量（Distributable Cash Flow）、可自由使用的现金流量（Disposable Cash Flow）等。但他们解释自由现金流量的共同之处都是指在不危及公司生存与发展的前提下可供分配给股东（和债权人）的最大现金额。尽管对自
13、由现金流量的大量运用仅限于一些财务咨询、信用评级、投资银行等机构。但越来越多的投资专家开始关注公司的现金流量。标准普尔（Standard & Poors）评估机构对自由现金流量定义是税前利润减资本支出。在美国，有不少投资者这样计算自由现金流量：自由现金流量等于税前利润加折旧减资本支出。另一种较为简便的方法是自由现金流量就是经营活动现金净流量与资本支出之差。另外，美国上市公司年报中常常公布自由现金流量，尽管其计算方法存在着差异。如通用动力公司（General Motors Corp.）年报中自由现金流量被称为除了可流通的证券投资以外，来自经营活动和投资活动的现金流量。由于排除资本支出及证券投资以
14、外来自投资活动的其他现金流量较小。因此，这一定义非常接近于经营活动现金净流量减资本支出的数值。又如，RJR Nabisco投资控股公司在其年报是这样定义的：自由现金流量等于经营活动现金净流量减资本支出及支付的优先股股利。根据其理论方法阐述的严密性和我国上市公司信息披露的具体情况，笔者在本文中比较赞同科普兰对自由现金流量的计算方法，即“自由现金流量等于企业的税后净营业利润加上折旧及摊销等非现金支出，再减去追加的营运资本和在厂房设备及其他资产方面的资本支出”。下一节对此将有详细的说明。 1.2 自由现金流量的涵义公司作为企业的一种组织形式，设立的资本来源有两部分：一部分是股权投资者（股东）对企业的
15、投入即权益资本；另一部分是来自债权人的债务资本。债务资本主要是向银行或其他非银行金融机构借入的长短期借款和发行的公司债券。企业通过债务方式获得的资本与通过股东投入及留存的方式获得的资本虽然来源有别，但在企业生产经营中发挥的作用是相同的。比如都可用于购买材料设备或是支付工资费用。因此公司所产生的现金流量在扣除对库存、厂房设备等资产所需的投入及缴纳税金后，其余额应属于股东和债权人，应提供给公司资本的所有供应者。这部分剩余现金流量就是自由现金流量。应该看到的是，利息费用是属于债权人的自由现金流量，尽管它作为费用从收入中扣除。因此仅在计算股权自由现金流量时要扣除利息费用，而在计算公司自由现金流量时则不能扣除。由此可见，采用科普兰所述的定义比其他学者要科学严谨一
