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1、专题十上市公司并购及反恶意并购的国有股调控文宗瑜谭静上市公司并购尤其是上市公司之间的吸收合并，有利于全社会资源配置效率的提高。股权分置改革的完成，为上市公司之间的并购创造了良好的条件。在后股改时代，上市公司并购既表现为上市公司之间的并购，也表现为各种资本对上市公司的直接并购，前者是并购的主流，后者反映了中国证券市场国际化进程的加快。必须看到，在股权分置改革完成的一段时间内，会有越来越多的跨国资本关注中国上市公司，并把中国上市公司作为并购的目标。相应地，跨国公司对中国企业的并购重点将转向上市公司及上市公司的母公司。虽然跨国公司对中国上市公司或其母公司并购，有利于活跃证券市场并推动技术创新，但是某
2、些跨国公司对中国上市公司或其母公司的恶意并购则会损害多数产业的独立性甚至危及国家经济综合安全。因此，应该通过国有股权管理有效防御恶意并购。一、上市公司并购的趋势及主导模式股权分置改革不仅转变了上市公司国有股交易的方式，而且改变了上市公司并购的方式。上市公司之间的并购将成为主流，但是上市公司之间并购可能不再简单的是一家公司对另一家目标公司部分股份的收购，往往更多的是两家上市公司之间的吸收合并。吸收合并不仅有利于塑造有竞争力的大公司，而且有利于推动产业整合及升级。在上市公司之间的并购中，国有控股上市公司发挥着关键的作用。因此，应该通过国有股权管理创新支持与推动上市公司之间的并购。1.上市公司之间的
3、并购有利于提高全社会资源配置效率按照证券市场的板块分类，以中国A股市场为分类线，可以将上市公司并购分为：A股上市公司之间的并购、国内非上市公司对A股上市公司的并购、A股上市公司对国内非上市公司的并购、境外资本（包括境外上市公司、其他各类公司）对A股上市公司的并购、A股上市公司对境外上市公司的并购、A股上市公司对境外非上市公司的并购。股权分置改革以前，国内非上市公司对A股上市公司的并购采取以国有股协议转让为主的间接并购方式。股权分置改革完成后，国内非上市公司对A股上市公司的并购、境外上市公司或非上市公司对A股上市公司的并购会更加方便，可以在二级市场进行直接并购。在后股改时代，为了稳定证券市场，利
4、用证券市场推动产业升级，还应该以国有股权管理创新推动并引导上市公司之间的并购，尤其是以国有控股公司（如钢铁、家电、化工、服务等行业）为主的上市公司之间的并购。上市公司之间的并购有利于提高全社会资源配置效率，一方面，有利于产业结构的优化调整。通过上市公司间的并购，大量不合格的上市公司将在激烈的竞争中被淘汰，同行业上市公司间的整合和相关行业上市公司间的联合将有利于我国产业结构的调整；另一方面，有利于培养一批具有国际竞争力的大型上市公司。通过上市公司间的并购，公司间的同质竞争、恶性竞争将大大减少，公司规模不断扩大，公司的自主创新能力和盈利能力将不断增强，从而大大提高其国际竞争力。2.上市公司之间的吸
5、收合并将成为上市公司并购的主导模式在后股改时代，上市公司之间的并购成为公司并购的主流，以产业整合和做大做强企业为目的的战略性并购不断发展。因此，在推动上市公司之间并购的过程中，可以通过国有股权管理创新引导大公司之间的吸收合并，通过吸收合并再对同一产业中的其他上市公司进行并购。目前，我国多数产业存在着上市公司同质性过大的现象，同一产业里往往有十几、几十家上市公司，例如化工、家电行业，其中仅家电制造业就有80多家上市公司，这种产业分散的状况不利于我国企业国际竞争力的提高。通过吸收合并尤其是大公司之间的吸收合并则有利于强强联合，提高产业的集中度，实现规模经济效益，提高公司的市场占有率和国际竞争力。除
6、了推动同行业大公司间的吸收合并外，还应该积极引导和鼓励相关产业之间上市公司的并购。相关产业上市公司之间的的吸收合并有利于形成发展的互补优势和协同效应；有利于产业结构的调整和全社会资源配置效率的提高；有利于降低成本，提高效率和公司的长远发展。二、外资并购的双重市场效应随着中国证券市场的国际化程度的不断提高，外资加快了对中国企业尤其是大企业的并购的步伐。收购与兼并成为跨国公司在中国市场的一个战略性投资方向，大多数上市公司及其母公司将成为跨国并购的首选目标。外资并购的迅猛发展给中国市场带来了双重市场效应。1. 外资已经加快了对中国企业尤其是大公司并购的步伐随着股权分置改革的完成，外资已经加快了对中国
7、企业尤其是大公司的并购步伐。主要原因在于：首先，我国已经培育出一大批具有国际竞争力的优质公司。改革开放近30年来，我国的市场环境不断优化，法律法规制度进一步的健全，企业的技术创新意识和能力都得到了较大提高，一大批包括民营企业在内资其次， 随着国企改制重组进产质量优良、具有较高国际竞争力的公司应运而生。程的推进，越来越多财务稳健、业务发展前景良好、能为股东带来长期回报的优质国有上市公司不断涌现。在后股改时代，我国证券市场的国际化程度不断提高，这些优质企业尤其是国有控股参股上市公司的投资价值会越来越明显，将受到更多外国投资者的青睐，外资对中国公司尤其是一些大公司并购重组的运作空间越来越大。外资并购
8、步伐的加快为中国企业的发展提供了资金来源，拓宽了企业融资渠道，有利于公司改造技术和改进产品结构，有利于企业内部治理结构的完善和发展。2. 优质上市公司及其母公司将成为跨国并购的首选目标效益较好的上市公司一般在行业内都具有较强的竞争力，与此相对应，其母公司也多是行业内具有较大影响力的国有控股公司或国有集团公司。因此，跨国公司在中国并购时就把行业内具有较大影响力的上市公司及其母公司一并作为并购目标。例如工程机械制造行业的徐州工程机械集团，电机行业的大连电机集团，齿轮行业的杭州前进齿轮箱集团有限公司等在我国制造业中具有举足轻重地位的企业，几乎无一例外地已经或者正在被跨国公司并购重组。在今后很长一段时
9、间内，外资对中国上市公司的收购主要表现为间接收购，主要有两种途径：其一是通过关联公司收购上市公司（即借壳上市），这种方式在后股改时代更加隐蔽，也将更加普遍；其二是通过与上市公司母公司合资而实现对上市公司的控股收购。3. 外资并购所产生的竞争加剧及对经济综合安全的影响外资对上市公司及其母公司的并购表现为对母公司及其下属上市公司的“双斩首”行为。一些跨国公司或基金在中国并购要求“三个必须”，即必须绝对控股，必须是行业龙头企业，预期收益必须超过15%，从中可以看出，外资在中国整体并购、全行业通吃的战略意图。外资通过对上市公司的并购企图占据我国证券市场的制高点，通过对上市公司的母公司尤其是在行业内具有
10、较大影响力的公司的并购企图占据同一行业内产业整合的制高点。一般而言，由于证券市场法律的严格约束和收购成本较高的限制，外资对上市公司的绝对控股很难。因此，外资在华并购主要体现为对上市公司母公司的并购。但是，如果对外资并购母公司的行为毫无限制，尤其是任由外资“恶意并购”的自由发展，将会使我国产业体系被纳入其全球产业链中，中国的产业体系独立性将会受到很大破坏。国内龙头大企业的核心资产、关键技术及高附加值产品也有可能被外资控制，中国的经济综合安全将会受到严峻挑战。三、以国有股管理防御跨国公司的恶意并购跨国并购是经济全球化时代的重要特征，也是公司和国家走向全球舞台的必经之路，外资并购为中国经济的全面发展
11、带来了巨大的资源。但是，并非所有的外资并购都是善意的，外资并购一方面强化了资本追逐利润的竞争，另一方面也削弱了我国的产业竞争力。随着外资在中国市场份额的不断扩大，在许多行业跨国公司已经实现了垄断或者垄断的临界点。这种以垄断为目的的恶意并购所产生的负面效应是巨大的。因此，后股改时代，有效防御和制止外资的恶意并购成为国有股管理的重要内容之一，事关中国经济发展的大局。1 .防御跨国公司恶意并购的意义及作用随着股权分置改革的完成，A股上市公司控制权的争夺更加激烈，在这个过程中，外资并购发展迅猛，其所带来的负面效应不可忽视。因此，如何有效防御和制止外资的恶意并购具有重大的现实意义和战略意义。其一，有利于
12、维护国家经济综合安全。外资在中国市场的过度扩张将会影响到我国经济的根基，尤其是外资对以上市公司为主的龙头企业的大量并购。因此，防御外资在中国市场的过度扩张，有利于确保国有股在事关国计民生的重要领域的控制力，有利于国家经济综合安全。其二，有利于保护国家产业体系尤其是一些重要产业的独立性。外资恶意并购的自由发展对产业独立性的冲击是巨大的，尤其是在一些重要产业，如机械制造业领域徐工的案例。因此，防止和制止恶意并购，有利于维护我国产业体系的独立性，从而保证国防工业的独立性。其三，有利于促进中国证券市场的健康有序发展。股权分置改革完成后，中国证券市场的国际化水平不断提升，但是外资的恶意并购则极易导致外资
13、恶意操纵中国证券市场的价格，导致证券市场大起大落。通过国有股权管理方法和手段的创新，则有利于规范外资在中国证券市场的并购行为，有利于促进中国证券市场的健康有序发展。2 .防御跨国公司恶意并购应成为国有股管理的重要内容之一首先，国资管理部门应把国有股管理与反恶意并购结合起来。为了防止跨国公司“恶意并购”对我国证券市场秩序的破坏以及对我国产业体系和国家经济综合安全的威胁，必须采取有效措施，把国有股权管理与反恶意并购有机结合起来。第一，政府应该从国家战略的高度尽快制定和出台相关法律法规制止外资的“恶意并购”。加紧制定和完善以反垄断法为主体的相关法律法规，防止外资恶意并购对我国相关产业尤其是对以上市公
14、司为主的重要龙头行业的垄断；由有关部门联合组成跨国并购的审批机构，对外资并购进行严格的行政审批；建立健全并购中的国家经济综合安全预警机制，建立并购经济信息网络和管理档案系统以及分析系统。第二，作为企业尤其是以上市公司为主的龙头企业应该不断加强自主创新，努力提升企业的核心竞争力和价值，以增强企业应对外资恶意并购的能力。随着一系列关于外资进入资本市场的相关法规和办法的实施，股权分置改革完成后外资将更易于收购上市公司股权，甚至取得上市公司的控制权。因此为了避免被吃掉，上市公司及其大股东应该从现在开始，采取反并购措施以提高公司自身对恶意并购的防御能力。其次，国有股持股底线是反恶意并购的重要措施。在跨国
15、并购中，跨国公司提出“相对高”的并购报价，往往是以上市公司自身民族品牌的消亡、技术自主创新受到控制、销售渠道和资源被充分占据等为代价。因此，上市公司及其股东应该树立正确的引进外国战略投资者以及股权多元化的观念，且不可有短视行为。国有股持股底线是后股改时代反恶意并购的重要措施。中国证监会、国务院国资委、财政部、中国人民银行、商务部等五部委联合发布的关于上市公司股权分置改革的指导意见（以下简称意见）中第四条明确规定：“非流通股可上市交易后，国有控股上市公司控股股东应该根据国家关于国有经济布局和结构调整的战略性要求，合理确定所控股上市公司的最低持股比例。”因此，应根据上市公司分类而依法具体设置国有股的持股底线，必要时也可设定外资的最高持股比例，确保重要产业及骨干企业的控制权，从而维护国家经济综合安全。
