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1、企业价值估值模型相对估值法（乘数方法）：一市价/净利比率模型（即市盈率模型）PE法基本 模型目标企业每股价值=可比企业平均市盈率X目标企业的每股净利模型 原理柯市盘卄般利轴垫0+増长率）毎股浄和h股规戚本-噌长率内在市琢-只_展利支付率 g毎股挣科 般枚咸本-増霰率驱动 因素企业的增长潜力；股利支付率；风险（股权成本）。其中最主要驱动因素是企业的增长潜力模型 优点计算市盈率的数据容易取得，并且计算简单；市盈率把价格和收益联系起来，直观地反映投入 和产出的关系；市盈率涵盖了风险补偿率、增长率、股利支付率的影响，具有很高的综合性。模型 局限 性如果收益是负值，市盈率就失去了意义；市盈率除了受企业本
2、身基本面的影响以外，还受到整 个经济景气程度的影响。在整个经济繁荣时市盈率上升，整个经济衰退时市盈率下降。模型 适用 范围市盈率模型最适合连续盈利，并且0值接近于1的企业。 周期性较弱企业，如公共服务业，因其盈利相对稳定。PE法 的理 解逻辑上，PE估值法下，绝对合理股价P=EPSxP/E；股价决定于EPS与合理P/E值的积。在其它条 件不变下，EPS预估成长率越高，合理P/E值就会越高，绝对合理股价就会出现上涨；高EPS成长 股享有高的合理P/E,低成长股享有低的合理P/E。因此，当EPS实际成长率低于预期时（被乘数变 小），合理P/E值下降（乘数变小），乘数效应下的双重打击小，股价出现重挫
3、，反之冋理。二 市价/净资产比率模型（即市净率模型）PB法基本模型市净率=市价三净资产股权价值=可比企业平均市净率X目标企业净资产模型原理本期市浄率辗权爲价氤腕东叔益收益率汁股利支付率:1十増氏率股祝成本-増长率內茁市诗“此-股东权益收益笫展利玄付率履权账面价值股权成本-増长率驱动因素权益报酬率；股利支付率；增长率；风险（股权成本）。其中最主要驱动因素是权益 报酬率。模型优点净利为负值的企业不能用市盈率估价，而市净率极少为负值，可用于大多数企业；净资产 账面价值的数据容易取得，并且容易理解；净资产账面价值比净利稳定，也不像利润那样经 常被人为操纵；如果会计标准合理并且各企业会计政策一致，市净率
4、的变化可以反映企业价| 值的变化。模型局限性账面价值受会计政策选择的影响，如果各企业执彳丁不同的会计标准或会计政策，市净率会失 去可比性；固定资产很少的服务性企业和高科技企业，净资产与企业价值的关系不大，其市 净率比较没有什么实际意义；有一些企业的净资产是负值，市净率没有意义，无法用于比较。模型适用 范围市净率法主要适用于需要拥有大量资产、净资产为正值的企业。三 市价/收入比率模型（即收入乘数模型）基本模 型收入乘数-股权市价/销售收入-每股市价/每股销售收入 目标企业价值=可比企业平均收入乘数X目标企业的销售收入模型原 理,. 卄r销售駕利率，X股利支忖率U1十噌长率 粋股权戚本-增长率內在
5、收心毎销歸利率辭利支忖率股权成本增长率驱动因 素销售净利率；股利支付率；增长率；风险（股权成本）。其中最主要驱动因素是销售净 利率。模型优占八、它不会出现负值，对于亏损企业和资不抵债的企业，也可以计算出一个有意义的价值乘数； 它比较稳定、可靠，不容易被操纵；收入乘数对价格政策和企业战略变化敏感，可以反映这种 变化的后果。模型局限性不能反映成本的变化，而成本是影响企业现金流量和价值的重要因素之一。模型适 用范围收入乘数法主要适用于销售成本率较低的服务类企业，或者销售成本率趋同的传统行业的企业。四EV/EBITDA （企业价值与利息、所得税、折旧、摊销前收益的比率）模型 原理EV （Enterpr
6、ise value Enterprise value/企业价值）二市值+ （总负债-总现金）二市值+净 负债；EBITDA （Earnings Earnings before before intrerest intrerest, tax, depreciation and amor tiza tion , tax, deprecia tion and amor tiza tion 未扣除利息、所得税、折旧与摊销前的 盈余）=营业利益+折旧费用+摊销费用；注意： Earnings=Opera ting pro fit 营业利益=毛利-营业费用-管理费用模型 缺点不适用于固定资产更新变化较快公司
7、；净利润亏损、毛利、营业利益均亏损的公司；资本密集、 准垄断或者具有巨额商誉的收购型公司（大量折旧摊销压低了账面利润）；有高负债或大量现金 的公司；模型 适用 范围充分竞争行业的公司；没有巨额商誉的公司；净利润亏损，但毛利、营业利益并不亏损的公司。模型 与PE 法从指标的计算上来看，EV/EBITDA倍数使用企业价值（EV）,即投入企业的所有资本的市场价值 代替PE中的股价，使用息税折旧前盈利（EBITDA）代替PE中的每股净利润。企业所有投资人的 资本投入既包括股东权益也包括债权人的投入，而EBITDA则反映了上述所有投资人所获得的税前 收益水平。相对于PE是股票市值和预测净利润的比值，EV
8、/EBITDA则反映了投资资本的市场价值 和未来一年企业收益间的比例关系。因此，总体来讲，PE和EV/EBITDA反映的都是市场价值和收 益指标间的比例关系，只不过PE是从股东的角度出发，而EV/EBITDA则是从全体投资人的角度出发。在EV/EBITDA方法下，要最终得到对股票市值的估计，还必须减去债权的价值。在缺乏债权 市场的情况下，可以使用债务的账面价值来近似估计。五 重置成本法模型 理论将被评估企业视为各种生产要素的组合体，在对各项资产清查核实的基础上，逐一对各项可确指 资产进行评估，并确认企业是否存在商誉或经济性损耗，将各单项可确认资产评估值加总后再加 上企业的商誉或减去经济性损耗，
9、就可以得到企业价值的评估值。模型 原理重置成本法即：企业整体资产价值=单项可确指资产评估值+商誉（或-经济性损耗）。模型 的缺 占八、认为企业价值就是各个单项资产的简单加总。因此该方法的一个重大缺陷是忽略了不冋资产之间 的协同效应和规模效应。也就是说在企业经营的过程中，往往是T+12”，企业的整体价值是要 大于单项资产评估值的加总的。绝对估值法（折现方法）：一、现金流量折现法任何资产都可以使用现金流量折现模型来估价。企业价值 =未来现金流量的现值4现金流員t=i !1 +资本成本t:（一）该模型有三个参数：现金流量、资本成本和时间序列（n）。1、现金流量模型现金流量折现率价值股利现金 流量模型
10、股利现金流量权益资本成本股权价佰-S股利现全流量腦权资本成本f股权现金 流量模型股权现金流量权益资本成本脸权价佰-E股权现金盏星古=1 （1 +腕权资本成本、实体现金 流量模型实体现金流量加权平均资本成 本企业实体价值圧谿现鈿雪?=1（1十加权平均资本成衣f如果把股权现金流量全部作为股利分配，则股权现金流量等于股利现金流量，则上述前两个模型相同。在数据假设相同的情况下，三种模型的评估结果是相同的。2、资本成本 “资本成本”是计算现值使用的折现率。股权现金流量只能用股权资本成本来折现，实体现金流量只能用企业实体的加权平均资本成本来折现。3、现金流量的持续年数现金流量的持续年数无限期，划分为两阶段
11、（1）预测期：对每年的现金流量进行详细预测，计算预测期价值（2）后续期（永续期）：企业进入稳定状态（稳定增长率），采用简便方法（固定增长模型，只估 计后续期第 1 年的现金流量）直接估计后续期价值（永续价值或残值）这样，企业价值被分为两部分：企业价值=预测期价值后续期价值（二）现金流量模型的应用假设公式永续增长 模型企业必须处于永续状态。所谓永续状态 是指企业有永续的增长率和投资资本股权价值回报率怙b站 销售浄利率刁X股利支忖率X （1斗増长率） 股权戚本.增长率 内在忖乘曙销鸞影汐率=股枫戚本-増艮率两阶段增 长模型增长呈现两个阶段 超常增长阶段 永续增长阶段【增长率比较正常的增 长率】右股
12、权现金潇童般枫价佰二 J 4股权现金涼虽厂（股权资本成曲-永续増长率）厲+般积資本成本）实体现金流量模型的应用实体现金流量模型，如同股权现金流量模型一样，也可以分为两种1.永续增长模型下期实体珂匾流壘 加枫平均资本戚亭永续增長率2.两阶段增长模型实体价值=预测期实体现金流量现值+后续期价值的现值实体1介值二:t=l实体现金流量：（1 +加权平均资本成本）设预测期为n则:实体现金流量-/（加权平均资本成本-禎续增长率） ：（.1+加权平均资本成本女丰（三）我国运用自由现金流量估值模型难点及应当注意的问题1实务中运用自由现金流量评估企业价值存在的难点（1）企业未来各期的自由现金流量大小难以确定。企
13、业未来各期的自由现金流量高低是决定企业价值大 小的关键因素，但合理预测企业未来各期的自由现金流量并不是一件容易的事情。（2）企业持续经营年限长短难以确定。根据企业价值计量模型可以看出，我们只可能对持续经营年限做 一个合理的估计。目前有学者提出将持续经营期间分为两个时期，即明确的经营年限预测和以后期间。对 于第一个时期，要分别预测企业每年的自由现金流量；对于第二个时期，不需再关心企业各年自由现金流 量而代之以估计的一个企业终值，对企业持续经营年限预测的随意性或刻意标准化常使得企业价值评估工 作流于形式，导致评估人员本身也常常对结论表现出质疑和无奈。（3）自由现金流量贴现率高低难以确定。若假定企业
14、未来各年自由现金流量，以及持续经营年限能够准 确预测，则企业价值大小主要取决于企业价值计量模型中贴现率的大小。正因为贴现率如此重要，也就产 生了对贴现率的取值如何确定的思考。但由于贴现率取值的不同，计算结果所代表的经济含义是不一样的。二 内部收益率法（IRR）内部收益率就是使企业投资净现值为零的那个贴现率。它具有DCF法的一部分特征，实务中最为经 常被用来代替DCF法。它的基本原理是试图找出一个数值概括出企业投资的特性。内部收益率本身不受 资本市场利息率的影响，完全取决于企业的现金流量，反映了企业内部所固有的特性。但是内部收益率法只能告诉投资者被评估企业值不值得投资，却并不知道值得多少钱投资。
15、而且内部 收益率法在面对投资型企业和融资型企业时其判定法则正好相反:对于投资型企业，当内部收益率大于贴 现率时，企业适合投资；当内部收益率小于贴现率时，企业不值得投资；融资型企业则不然。一般而言，对于企业的投资或者并购，投资方不仅想知道目标企业值不值得投资，更希望了解目标企 业的整体价值。而内部收益率法对于后者却无法满足，因此，该方法更多的应用于单个项目投资。三 EVA 评估法EVA （Economic Value Added）是近年来在国外比较流行的用于评价企业经营管理状况和管理绩效的 重要指标，将EVA的核心思想引入价值评估领域，可以用于评估企业价值。在基于EVA的企业价值评估方法中，企业价值等于投资资本加上未来年份EVA的现值，即：企业价值= 投资资本+预期EVA的现值。根据斯腾斯特的解释，EVA是指企业资本收益与资本机会成本之间的差额。即：EVA=税后营业净利润-资本总成
