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1、美国经济走势与对华政策重估【内容提要】本文在结合现实情况和历史数据梳理美国经济复苏态势进一步明朗的基础上，侧重分析制约美国经济发展的基本面和结构性因素，强调美国日益逼仄的经济政策空间和结构性困境。在美国未来政策选择上，本文分析了美国朝野对中国经贸和战略方针进行的重新评估和反思，并简略评论了中国的应对策略。2010年初我们用“复苏不易，景气难再”概括2009年美国经济形势特点。2011年元月本文第一作者参加在纽约召开的中美经济学者第三次对话会，随后访问华盛顿五个联邦机构、两个国际组织和两个智库，与美国各界交流对美国经济形势和中美关系的看法，也感受到美国朝野反思、重估中美经贸关系和战略方针的某些动
2、向。美国经济2010年形势的基本特点是：复苏态势进一步明朗，结构性困境愈加清晰，政策腾挪空间更为逼仄。具体表现可用“四喜四忧”和“喜忧参半”描述。“喜”的积极变化较大程度得益于短期刺激政策作用，“忧”的被动表现更多与基本面和结构因素相联系。被战略焦虑心态困扰的美国朝野，对中国经贸和战略方针进行重新评估和反思。中国应在客观评估美国经济和政策动向基础上，坚持独立自主方针加以应对，更好实现利用战略机遇期稳健和快速追赶目标。一、经济复苏更趋明朗与失业率居高不下美国经济形势第一重喜忧参半，是短期经济回升形势好于预期，然而经济回升力度仍显著低于早先复苏通常水平，失业率居高不下更使美国人感到压力沉重。美国国
3、会预算办公室（CBO）预测美国2010年GDP增长率约为2.9，2011年预期增长率为3.6。这些数据显著好于2010年初美国主流的预测观点，说明美国经济复苏态势进一步明朗。不过目前美国经济复苏的表现，与二战后十次危机复苏均值描述的通常状态比较仍显疲软。这次危机可以2008年1季度美国GDP出现负增长作为起点，以2009年3季度CDP出现正增长作为复苏起点。负增长从2008年1季度到2009年2季度共有六个季度，到本文成文时能获得总需求分解数据的截止期2010年3季度，经历五个季度复苏增长。比较美国本次复苏后五个季度CDP增长与战后十次复苏最初五个季度增长率均值，数据显示前十次复苏最初五个季度
4、总需求增长均值累计为29.8个百分点，本次复苏同一可比指标只有15.3个百分点，为此前十次均值一半略强一点。但是前十次复苏前六个季度GDP总共下降1.3个百分点，不考虑其中正增长年份下降5.2个百分点，这次复苏前六个季度GDP总共下降14.5个百分点。可见与战后十次危机复苏均值衡量的通常状态比较，本次危机经济跌幅比较深重，复苏相对疲软。更困扰美国人的是，经济复苏同时失业率居高不下。本次危机出现大萧条以来第一次连续20个月超过9的高失业率。比较美国本次经济复苏后五个季度失业率与二战后十次复苏同一指标均值，可见前十次复苏通常同时伴随失业率下降，但是这次复苏第三个季度失业率才开始下降。前十次经济复苏
5、最初五个季度的失业率均值为5.05，这次高达9.85。中国经济学者访问团与美联储董事沃什先生座谈，他在描述美国经济形势时显得信心满满，然而也承认美国失业率大概要36个月后才能达到56的比较正常水平。二、私营部门调整与政府财政恶化第二重喜忧参半是美国私营部门在金融危机冲击下进行的资产负债表调整已大体完成，然而做到这一点很大程度是由于美国政府多方救助，代价是美联储资产负债表和政府财务状态恶化，并且公共部门高杠杆化风险在经济复苏一年多后未见实质性缓解。在此意义上，美国是通过透支国家信用转移不良资产而控制住危机，能否根治危机并使美国经济重归良性增长轨道仍有待观察。金融危机前美国私营部门普遍存在杠杆化过
6、高风险。受金融危机直接或间接冲击，私营部门金融资产大幅缩水并伴随财务状况困境迅速加剧。不过经过美国政府空前救助，加上市场本身调整作用，目前私营部门财务状态业已趋于稳定，显示已完成阶段性调整过程。数据显示，美国家庭和非盈利组织净资产危机前2007年3季度为64.3万亿美元，危机后下降到2009年低谷时的48.9万亿美元，不过此后便企稳回升，到2010年3季度增长到54.9万亿。金融净资产也经历类似调整。美国家庭和非盈利组织净资产在经历较大程度下调后稳中有升，显示所谓“百年不遇危机”启动的调整过程大体完成。根据美国商业银行资产负债表的调整情况，可以发现，银行总资产从危机前的12.28万亿美元峰值，
7、下降到2010年1月低谷时的11.63万亿美元，减少6000多亿美元，跌幅不过5左右，随后在波动中呈现缓慢回升趋势，到2010年底回升到11.94万亿美元。总负债从11.1万亿美元峰值，下降到低谷10.2万亿美元，减少约9000亿美元，随后也趋稳回升，2010年底回升到10.58万亿美元。由于负债调减快于资产收缩，净资产变动仍大体维持上升走势，从2008年底1.27万亿美元上升到2010年初1.34万亿美元，2010年底进一步增长至1.36万亿美元。观察包括20世纪30年代大危机时期的美国商业银行资产变动率，可以发现，虽然两次危机都被称为百年不遇，但是银行资产负债表调整程度大相径庭。30年代大
8、危机冲击下，美国商业银行总资产在19311933年连续三年负增长，下降幅度分别为8，21.5和12.5，总共下降42%。而本次危机银行总资产仅在2009年出现5%负增长，虽然这个下跌调整与通常情况比较也属罕见，但与20世纪30年代调整深度对比不啻天壤之别。对这个似乎令人诧异的现象或许可以从两方面理解。这次危机由“次贷一次债”崩盘所引爆，主要冲击对象是在投行和银行表外业务上集中的以衍生品作为金融工具的高风险业务，传统商业银行信贷业务受影响程度相对较低。另外美国政府大手超常救助，把大量风险资产重负直接和间接转移到美联储和财政系统方面，代价是美国公共部门财务状况空前恶化。表1美联储主要资产项目及负债
9、变化（2007062720110225，10亿美元）2007年2008年2008年2009年2010年2011年6月27日8月27日12月31日12月30日12月29日2月23日总资产868.9911.52240.92237.32423.52537.2联邦机构债券0.00.019.7159.9147.5144.1抵押贷款债券0.00.00.0908.3992.1958.2定期拍卖信贷0.0150.0450.275.90.00.0其他信贷*0.219.0193.989.745.121.0商业票据融资工具0.00.0334.114.1NANA救援美国国际集团0.029.273.965.066.36
10、4.9和贝尔斯登购买资产定期资产支持证券0.00.00.00.30.70.7贷款工具（TALF）中央银行货币互换0.067.0553.710.30.10.1总负债835.7870.72198.82185.12366.92484.1净资产33.140.842.252.156.653.0*包括向AIG贷款、向消费者及小额贸易贷款支持资产担保证券持有者提供贷款等。资料来源：数据来自美联储公布的“储备余额影响因素表”（FactorsAffectingReserveBalances）。从美联储资产负债表周数据中可以看到，总资产在危机前的2008年9月17日为9970亿美元，2008年12月17日上升到2
11、.256万亿美元，三个月增长1.3倍。同期总负债也出现类似变化，从2008年9月17日9950亿美元上升到2008年12月17日2.211万亿美元。美联储资产负债表急剧膨胀主要与对私人部门救助相关。表1报告美联储应对危机时期资产主要项目和总负债变化。美联储在危机期间推出各种救助政策工具，包括购买联邦机构债券和抵押贷款债券、定期拍卖信贷、商业票据融资工具、定期资产支持证券贷款工具、购买美国国际集团（AIG）和贝尔斯登资产等，这些工具资产规模从2007年6月27日零值上升到2011年2月23日1.168万亿美元，占总资产比重达47.4，占此期间新增总资产比重的70以上。美联储成为私营部门垃圾资产收
12、储站，是美联储应对危机的超常干预结果，也是救助危机留下的新隐患。如果说美联储在危机紧迫时大举收购不良资产属于短期救助行为，那么随着经济复苏和私营部门资产负债表改善，美联储理应收缩资产负债表回归常态。然而实际情况是，经济复苏后美联储资产负债规模反而进一步上升，到2011年2月23日总资产和总负债分别增长到2.537万亿和2.484万亿美元。美联储高杠杆化正在成为保证经济复苏的“常态化条件”。对私营部门大手救助，还表现为美国财政赤字和债务负担空前加剧。危机爆发前2007年美国联邦政府财政赤字为1620亿美元，占GDP比重为1.2。危机爆发后财政赤字空前飙升，2009年上升为1.42万亿美元，比20
13、07年上升7.7倍；财政赤字占GDP比重上升到9.9，比2007年上升7.25倍。2010年财政赤字总额及GDP占比有所下降，但仍分别高达1.29万亿美元和8.9。流量意义上财政赤字急剧增长，导致存量意义上债务负担空前加剧，美国联邦政府债务总额从危机前的8.95万亿美元飙升到2009财年的11.88万亿美元，两年增长近三分之一。根据美国白宫预算管理办公室近期发布的2012年美国政府预算报告显示，到2010年9月30日截止的2010财年末，债务总量已上升至13.53万亿美元，占CDP的比重，从2007年的64.4上升到2009财年的84.2，2010财年进一步上升到93.2。三、股市迅速回暖与房
14、市持续低迷第三重喜忧参半是股票市场较早明显回升，预示资本市场对美国经济复苏前景较早做出积极反应；然而本次危机重灾区房地产行业，价格持续疲软和投资不振成为拖累宏观经济正常复苏的重要因素之一。金融危机爆发大多伴随股票市场的剧烈震荡，本次危机也不例外。纽约道指与纳指分别从2008年8月的11543.6点和2367.5点下降到2009年2月的7062.9点和1377.8点，降幅分别为38.8与41.8%。然而随着美国政府实施紧急救市政策，加上奥巴马上台后很快通过总额7870亿美元经济刺激法案（ARRA），股票市场在宏观经济复苏之前就出现止跌回升拐点。2009年2月以后两大股指持续回升，2011年2月分别上升到12226.3点和2782.3点，超过2008年秋季美国金融危机全面爆发时水平。这次危机后美国股市与其宏观经济走势的关系，再次显示股市作为美国宏观经济走势动向晴雨表的功能。与股市活跃表现不同，美国房地产市场持续萎靡。20世纪90年代后美国房地产价格持续多年增速不断提升，直到2007年次贷危机发生前后逐步逆转，新房普查价格指数、FHAH房价指数与CaseShiller房价指数三种价格指数先后出现不同程度负增长。2008年金融危机全面爆发，房地产价格更是急速下降，2009年第1季度新房普查价格指数与CaseSh
