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1、盘江股份背景分析和前景预测报告一行业背景分析（1）煤炭行业黄金十年的到来中国经济的发展在改革开放初期依托充足廉价的劳动力和自然资源，随着中国经济的蓬勃发展，人民收入水平的逐步提高，中国社会对自然资源的需求量逐步扩大（以用电量为例，家庭生活水准的提高直接带来家庭用电量的上升，工厂生产规模的扩大也加大了工业用电的需求，目前我国的人均用电量仍居世界平均水平的四分之一左右），市场供求状况的改变反映在价格上，就是煤炭价格长达十年左右的上升期。山西煤老板的暴富神话在这个时期造就。煤炭价格能够长期坚挺和中国目前的经济结构密切相关，处于发展早期的中国企业通过承接发达国家的低端制造业来迅速积累硬通货，而政府层面
2、则通过大规模的基础设施建设来拉动国内生产总值，因此中国经济长期以来维持着以高耗能产业和工业为首，依靠财政投技基础设施建设拉动经济增长的局面，这样的经济结构对能源的消耗量巨大，拉动了煤炭的长期牛市。从石油的消耗量来侧面说明，我国从上世纪90年代的石油净出口国逐渐转变为石油净进口国，目前石油对外依存度将近60，能源面临严重的供不应求的局面。地方政府的“唯GDP主义”扭曲了市场的基本供求状况，制造了煤炭市场的需求假繁荣。比如在各级政府的号召与动员之下，各项煤炭深加工项目纷纷上马，并且被视作是新兴战略行业（实质上仍然是高耗能），从而绕开国家发改委对传统行业过剩产能的调控限制；在08年全球金融海啸时期和
3、2011年开始的中国经济转型和软着陆时期，各种高耗能和低附加值行业（比如炼铝，钢铁等）因为产能过剩和需求萎靡而面临巨大亏损，地方政府为了维持就业和税收，鼓励原已严重过剩的传统行业继续扩大产能，完全忽视市场发出的价格信号。在政府力量方的积极干预下，使得原本市场化的煤炭因为需求被扭曲的原因，没能在价格上及时反映出市场的真实状况，令高烧的煤价继续火热。（2）煤炭行业的转折点煤炭的十年景气周期的终点似乎近在眼前。从供给方面来讲，因为国内煤炭开采行业允许民资进入，而且进入门槛很低，加之中国的煤炭存储量世界少有，市场上的煤炭价格高涨立刻就吸引了大量行业新进入者，从而极大地推动国内煤炭的供应。煤炭开采业所产
4、生的丰厚利润为当地政府提供了税收和就业，因此产煤区的地方政府也对加快地方煤炭行业的发展极为热衷，而煤炭储量稀少甚至从不产煤的地区则寄希望于在辖区内勘探新的煤矿矿层，曾发生过地方政府间为争夺新煤矿的归属而发生纠纷的案例。在A股市场上，许多原先根本不涉及矿业的上市公司纷纷转投矿业，通过购买矿山的方式进军煤炭行业，而每每上市公司涉矿公告一出，都会带来二级市场股价飙涨，也说明了资本市场对进军煤炭行业的过分热情。而市场的供需法则在默默地发生作用，中国在十二五规划头一年的煤炭产量就已经远远超过了十二五规划最后一年计划达到的煤炭产量。中央政府对煤炭行业的产能过剩早有警惕，但对落后产能的三令五申再次沦为纸上空
5、文，原因就是地方政府不愿意放弃煤炭这块财源。如果地方的煤炭产业主动压缩查能的话，将给地方的财政收入和就业带来负面影响，因此产能非但没有缩减，反而逐年在扩张。除了国内供给扩张以外，海外的煤炭产能也在对中国的煤炭价格施加影响。随着国内对大宗商品的需求持续增加，中国成为国际大宗商品市场上的大买家，“中国需求”成为大宗商品市场的炒作的一张牌，国际市场上的农产品和资源开始瞄准中国市场，来自澳大利亚，东南亚和美国的煤矿源源不断地输入中国的港口，而随着中国积累的外汇日益增多，国内矿产企业的海外收购需求不断膨胀，大型煤炭企业在海外的煤炭储量不断增加，形成了国内煤炭供应的潜在来源。更关键的是来自美国页岩气的新能
6、源革命，给世界的能源结构带来革命性变化。随着美国的页岩气开发技术日臻成熟，美国能源对外依存度急剧下降，目前正朝着能源自给的目标迅速迈进，日后有望成为超越俄罗斯的天然气输出大国。美国将从世界最大的能源进口国转变为能源输出国。目前美国国内的天然气已经低廉到了天然气生产厂家不得不限产来维持价格的地步。美国页岩气的异军突起使得传统能源的相应过剩，来自中东的石油将会更大地转向亚洲市场，从而压低亚洲的能源价格（中国政府已有意让沙特的石油直接在国内销售，而沙特石油的价格将远低于国内石油价格水平），此外美国也是世界产煤大国，被页岩气排挤出来的煤炭产量无疑将涌入中国市场，在供应上形成更大的压力。中国社会对煤炭的
7、需求也在日益萎靡。政府的财政投资对国民经济的拉动作用越来越小，基础设施建设已大幅超前经济发展，仅增加的铁路，公路，桥梁很难形成充足的现金流，因为路上没车跑，于是新的基建项目会形成新的负债，而不是资产，而且地方政府由于财力有限，也无法再维持基建方面的大幅扩张，作为地方基建主要融资平台的各地城投公司因为负债率过高难以进一步向银行融资；中央层面境况也差不多，铁道部在2012年的负债率超过了净资产40的红线，我国的铁路建设也面临着融资难的局面，2011年下半年以来，大量铁路在建项目因为资金断流而被迫停工；我国的重工业和高耗能行业，以钢铁为例，2012年上半年全行业亏损，利润降幅超过90，而且在2011
8、年，钢铁行业的全行业平均利润率就低于银行存款利率，再加上中央对淘汰落后产能的三令五申，地方政府即便对高耗能和重工业一力保举，但是行业的盈利状况限制了进一步扩张的步伐。以上的一切带来的直接结果就是全社会用电量的急剧下滑，2012年上半年的用电量同比乘个位数增长，发电厂发电的动力下降，直接造成对煤炭需求的下滑。另外高煤价本身对火电行业也是慢性病。在我国煤炭市场化已经形成，煤炭价格基本上实现市场定价，而电力价格依然是政府定价，因为煤炭上涨导致的成本上升却没办法立刻通过电价上涨来转嫁，这使得我国的大型发电企业数年来都是亏损经营，尽管国家为照顾发电企业的正常运营，专门在市场煤以外为其设立合同煤，让煤炭企
9、业以低于市场价格的合同价格向发电企业供货，但对于后者来说是杯水车薪，而且由于煤炭市场太过红火，发电企业将合同煤转卖来赚差价，而不考虑从根本上降低成本，提高效率，这就限制了发电企业对煤炭产能的吸纳。而且发电企业本身是过剩产能之列。中国的经济转型是煤炭将告别长期牛市的根本因素。投资拉动型的增长方式难以为继，政府被迫转变经济的发展方式，从之前的高投入高能耗低产出的粗放模式转向集约模式，转变的过程必然会导致对传统能源的需求下降，此外中国日益增高的能源对外依存度和日益恶化的环境，也迫使中国必须降低能耗，提高能源利用效率，同时开发新能源和清洁能源，降低传统能源的比重（中石油已经和壳牌公司合作，考虑在中国应
10、用在美国已经成熟的页岩气技术，而中国的页岩气储量世界第一，这对煤炭价格是致命的打击），这些都会导致国民经济对煤炭的需求量下降，至少不会比产量增长得更快。（3）2012年的突变所有的利空因素在2012年汇集到一起。随着2011年政府对房地产严厉的调控政策出台，房地产的投资建设急剧下滑，而由于房屋市场的低迷，土地市场上的交易也落入冰点，地方政府本来紧张的财源因为土地出让金的缩减越发捉襟见肘，无力推动大规模基建，而银行响应国家收紧的地方平台债的政策，收紧了对城投公司的贷款。基建投资的缩水使得用电量大幅下挫，直接传导煤炭价格连续价跌，到2012年8月初，环渤海煤炭价格已连续13周下挫，目前市场煤的价格
11、逼近合同煤，也逼近了煤炭企业生产的成本线。根据2012年A股上市公司已公布的中报来看，以往暴利的煤炭行业目前出现90家公司亏损的局面。供应方面也未见好转。自2012年3月和4月以来秦皇岛煤炭压港就屡见报道，港口的煤炭已经积压成患，为防止大量积压煤炭自然，交通部紧急动员运输，缓解港口压力，而这些积压的煤炭俱是来在海外廉价的煤炭产地，即使中国港口已经超负荷，大量进口煤炭仍然源源不断地涌入，因为国内和国际煤价仍存在价差（有关部门甚至动议限制煤炭进口）。因为在港口卸货还要缴纳高额管理费，事实上大量运输煤炭的船只还在公海上游弋，他们携带的煤炭量有多少目前还难以估计。2012年由于南方大量降雨，水电格外充
12、足，也使得今年的煤炭行情尤其惨淡。（4）煤炭的未来展望中国的廉价劳动力人口红利在2015年将彻底耗尽，包括人力费用在内的各项成本的急剧上升成为迫使中国加速经济转型的临门一脚，以往的“低成本高消耗”的模式离我们逐渐远去。随着工业对效率的不断重视，往后工业用电量难以像往年那样连年飙升。产能严重过剩也制约着我国政府投资冲动，固定资产投资难以像往年那样大跃进，钢铁和水泥、建材等行业面临去库存的需求，对能源的需求也会疲软。然而我国的人均电力消费量与世界平均水平相比仍然偏低，尽管在未来电力消费版图中，新能源和其他清洁能源会占据更多的份额，但是煤炭将会是我国能源的主力这一点是毋庸置疑的，另外对煤炭的深加工领
13、域还有待扩展，因此市场对于煤炭的需求会保持平稳，不会引发煤炭价格进一步大幅下挫。另外从供应方面看，尽管社会资金对煤炭行业的蜂拥导致煤炭目前的产能过剩，政府层面对煤炭的过度和无序开采已经有了重视，在过去几年中在山西等主要煤产区推进“国进民退”，让民资退出煤炭行业，加强国有资本对煤炭行业的垄断，同时在十二五规划中明确提出了要加强煤炭生产的集中度。随着煤炭行业的垄断程度提高，大企业对于产品的价格周期波动抵抗力更强，在价格低谷期有实力采用限产保价的方式来稳定市场，而不是像小型企业那样恐慌性抛售，有助于煤炭在供应方面的稳定。综合供求两方面因素，煤炭价格在未来不会持续萎靡，应当会在目前的价格上维持稳定，并
14、随着中国经济的软着陆成功而逐步回暖，但难以重现“黄金十年”时的暴利，应当会以一个适中的价格增长率逐年上升，毕竟煤炭是不可再生能源。二、对盘江股份的具体分析（1）区位因素南方多水，北方多煤。贵州省是南方少有的煤炭产区，六盘水一带有南方煤海之称，盘江股份因此有“就近”优势，免去了煤炭运输的物流成本。盘江矿区煤种齐全，有气、肥、焦、瘦、贫煤和无烟煤。煤质优良，低灰、低硫、微磷、发热量高。煤层灰分4.8-32%，全硫含量小于0.5%，挥发分为25-37%，发热量25.1百万焦耳/公斤。其中肥煤和1/3焦煤属稀缺煤种。盘江矿区交通运输条件便利，地理位置得天独厚。南昆铁路红威支线，盘西支线及320国道、镇
15、胜高速公路贯穿矿区南北，公司各生产矿井和选煤厂均设有铁路专用线；地理位置得天独厚，公司所处的周边省区如四川、重庆、云南、湖南、广东、广西、海南等均为缺煤省，江南仅贵州为煤炭净调出省，产品运达上述省区运距较短，竞争优势明显。此外，贵州是中西部欠发达省份，未来对电力的有很大的潜在需求，因此全国市场的煤炭供求变化对贵州局部地区的影响可能会弱化，在局部内保持着供求紧平衡的状态，这对于贵州区域内的煤炭企业来说是个利好。此外，贵州省响应国家提高煤炭生产集中度的号召，明确提出提高产业集中度，而盘江股份作为贵州头牌的煤炭企业，势必成为贵州煤炭行业整合的主力，得以扩大规模和市场占有度。（2）历史财务数据分析资产
16、：盘江矿区煤炭储量丰富，煤炭远景储量为383亿吨。在勘探深度500米内，地质储量95亿吨。煤田地质界权威人士认为六盘水是华南最大的煤仓。可以说，盘江则是这个大煤仓的主仓。矿区地质条件较好，煤层赋存稳定，属缓倾斜煤层，构造比较简单，埋藏浅，易开发，适宜发展机械化，建设高产高效的大型和特大型矿井。作为煤炭企业，盘江股份最主要的资产是其煤炭矿藏。煤炭价格虽然最近受到经济周期影响有较大波动，但鉴于其不可再生的属性和对我国经济发展的重要作用，煤炭依然是公司的优质资产，其市场公允价格发生变动的概率较低、幅度较小，因而盘江股份的资产状况稳定，发生巨大资产减值的可能性较低。会产生较大资产减值风险的是公司的机械设备，就目前计提的资产减值金额来看对公司的利润影响很小。负债：公司的资产负债比率一直保持稳定，而且处于低位，除了2011年的负债比率因为发生了并购交易而上升到将近40以外，以前年度期末资产负债比率都在25以下，公司的负债比例在全行业中是偏低的，显示出
