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1、IPO十大典型败因发布时间： 月1日 16:9来源:经理人 【字体：大 中 小】 独家企划 IPO败局 减少上市出错率完全档案 中国股市，一枝独秀;创富神话，此伏彼起。IPO征途危与机共存,成则步入发展超车道，甩开对手;败则错失新一波财富盛宴，延误发展大计!资我市场不相信一厢情愿,如何掌控资本游戏话语权?如何减少上市出错率？全面反思I失败十大典型模式，缜密梳理冲刺上市八大战略扭曲! 筹划/本刊编辑部 执行/马建勋魏薇 版式设计/尹丹 IP十大典型败因 细节决定成败,纠纷导致出局! 文 / 马建勋的国内资我市场在全球经济尚未走出经济危机的状况下逆势飞扬，成为世界一抹靓丽风景。根据纽约泛欧交易所集
2、团的记录，全球资我市场通过初次公开募集股票上市(IO）的方式实现融资1210亿美元。虽然这一数字与基本持平，但是构成构造已经浮现重大变化，中国公司在IPO数量和融资总额两项指标中异军突起,共有8家中国公司通过IPO融资05亿美元，位居全球第一，其中中国建筑、中船重工等内地公司跻身全球IPO十强。 值得注意的是，在这一轮内地资本盛宴中,并不是所有公司都慷慨赴宴。同花顺曾经被取消上会资格,一番曲折之后成功上市,并带来了创业板首份业绩预告，全球年业绩预增50%。也有不少公司在IPO征途上折戟沉沙被挡在门外。如立立电子首开IO申请先批后撤的先例;安徽九华山上会未通过，打破了内地公司二次上会没有失败的传
3、说；深圳海联讯科技股份有限公司则由于境外上市未果而转投创业板,却被疑在股权构造转换方面存在瑕疵;尚有赛轮股份、同济同捷等公司在上市前的一年内让新股东火线入股，难免让外界产生“上市圈钱”的质疑。在中国证监会发行审核委员会做出的决策中，否决发行上市申请、取消已发行申请的审核、撤销已经通过的核准,这三项对公司来说均属于上市失败。由于公司上市并不仅仅只为IO这一次的融资机会，其必将经历多次二次增发再融资，因此上市公司由于作假欺诈,业绩无法满足上市原则被证交所退市，也可视为上市失败。我们根据以往的上市失败案例及有关资料(如发审委会议未通过公司状况分析报告、上市公司招股阐明书含申报稿等材料）,总结出十种典
4、型的公司P失败因素。应当注意到，公司IP被证监会否决，并不仅仅是某一种重大问题或者单一因素，可以上会的公司基本已经按照初次公开发行股票并上市管理措施、上市公司证券发行管理措施等法律法规的规定，对公司的经营管理进行了重新梳理。在大问题已经明显好转的状况下，往往由于或多或少的细节问题,导致IPO失败。 IPO失败将对拟上市公司和中介机构导致重大打击,延误公司上市进程,打乱公司发展筹划和经营管理活动，外界的负面关注甚至会影响公司形象和商誉。因此对失败教训的借鉴，在公司准备发行上市阶段显得相称重要。败因一:被举报存在问题证监会发审委往往以“补充公示”的方式宣布取消对该公司发行文献的审核，做出这一决定的
5、因素多半是“尚有有关事项需要进一步贯彻”，但是并不对外发布详情，往往引起坊间对当事公司的种种猜想。据分析，上会前数小时被取消上会资格的同花顺,败北的重要因素是同花顺涉嫌“推荐的炒股软件属虚假宣传,诱骗股民投入升级软件”而被举报,存在影响发行的问题。作为监管部门的证监会，如果有举报就要尽量核算。 公司在平常经营活动中发生纠纷在所难免，重要是公司解决纠纷的应对能力。并且,取消这次上会资格，并不意味着公司不能再次上会。待公司补齐材料后将重新上会,并也许顺利通过。犹如花顺在9月24日被取消上会资格后，于11月2日再次上会并通过发行申请,并于1月5日在创业板挂牌交易。 败因二:权属纠纷的不拟定性立立电子
6、早在就向证监会递交了PO申请材料,于月5日通过发审会审核,5月日获得O核准批文并完毕资金募集。但是，立立电子的上市始终倍受社会质疑,被觉得掏空另一公司浙大海纳资产并二次上市。证监会在接受举报后来，调查发现立立电子在部分股权交易程序上有瑕疵,存在权属纠纷的不拟定性。 4月3日，证监会发审委在会后事项发审委会议撤销其IP核准批复，并规定将所有募集资金连本带利退还投资者,开了证券市场IPO申请先批后撤的先例。 败因三：信息披露质量差 指拟上市公司的申请材料未按规定做好有关事项的信息披露。申请文献以及招股阐明书准则是对信息披露的最低规定，作为信息披露的基本原则，公司高管应当保证所披露的信息内容真实、精
7、确、完整、及时、公平。由于投资者更看重公司将来的赚钱能力,上市公司在信息披露时，应当坦诚相待，对于对投资决策有重大影响的信息，无论准则与否有明确规定，申请人公司均应披露。否则，如果在发审委会议上被发审委委员当面指出问题要害,对上市过程的危害性反而更大。 如创业板首批上市公司神州泰岳曾在冲击中小板未果,在9月24日的网上路演中，神州泰岳董事长王宁对投资者表达，中小板未通过是由于“对审核所关怀的问题理解不充足,回答陈述不够清晰,信息披露不够完整,导致委员有不批准见。但是公司自身不存在持续赚钱能力及规范运作方面的问题”。 此外,由于信息披露质量差而被否决的案例还涉及某申请公司在成立之初设计一套“动态
8、的股权构造体系”，把内部员工股东分为三档,股东每退一种档次，折让50%的股份给公司，作为公司的共有股权。为此公司浮现过股份待持和多次内部股权转让，但申请材料中对历次股权转让的因素披露不精确、不完整,且未披露股东代持股的情形。 败因四：财务会计问题 重要指公司滥用会计政策或会计估计，涉嫌通过财务手法粉饰财务报表。 如12月2日被否决发行申请的华西能源工业股份有限公司，在上市前就遭到上海国家会计学院教师郑朝晖(笔名夏草)的质疑,夏草在博客中表达,在到上半年,公司营业收入及净利润呈增长态势,但是同期的应收账款及存货同样高速增长,而预收账款大幅下降,而华西能源重要采用建造合同确认锅炉收入。由于应收账款
9、的上升并不意味着同期经营活动产生的钞票流的增长,且存货将影响将来收益。夏草同样指出，华西能源的职工工资薪酬和所得税费用在报告期内逐年下降,而一般的经验是，如果公司处在持续增长时期，这两项指标应当逐年上升。综合多种疑问，成果表白华西能源有操纵报告期内收益的嫌疑。因此,公司如果在准备上市的过程中浮现业绩滑坡，应当暂缓上市步伐,待经营好转后来再择机上市。如果公司股东迷恋于股市火爆的“创富神话”或者迫于资金短缺的压力铤而走险仓促上市,遭遇上市失败，难免偷鸡不成蚀把米。 败因五:主体资格存在缺陷 这方面的问题，重要体目前历史出资瑕疵、历史股权转让瑕疵、实际控制人认定不精确和管理层变动个方面。 历史出资瑕
10、疵。出资瑕疵常用于出资人未足额出资或出资的财产权利有瑕疵的状况，涉及未足额出资、实物出资(如土地)没有办理过户手续或者交付实物、股东出资与商定出资不符、作为出资的实物或者非货币财产的价格明显局限性等状况。如被发审委否决的个案是，首发申请公司存在无形资产出资问题,公司控股股东以原由申请人免费使用专利和非专利技术经评估作价2.1亿元向申请人前身增资。该公司设立时，控股股东已将其所属科研部门投入该公司,有关专利及非专利技术已由前身公司及改制后的申请人掌握并使用近年，并已经体目前申请人过往的经营业绩中。因此，有关无形资产作价增资存在瑕疵。历史股权转让瑕疵。由于不少拟上市公司是经国有公司或者集体所有制公
11、司改制而来，其国有股权或者内部员工股权在转让过程中,往往浮现瑕疵。如国有股权转让,公司应当考虑与否获得国有资产主管部门的书面批准。 法律法规规定上市前职工持股人数超过20人的,一律不准上市；存在工会持股、持股会以及个人代持等现象的公司也不准上市。而在内部员工持股的清理过程中，IPO申请公司很容易由于多种利益问题在上市过程中被举报或遭受质疑。 此外,某些BVI构架的红筹公司在转为内地上市的过程中，也要注意股权转让问题。如深圳海联讯科技股份有限公司未能过会，外界普遍猜想的被否因素是由于海外上市未果,转为在国内上市，在公司类型由外资公司变更为内资公司时,由于BV股权构架的问题,股权交易复杂且存在瑕疵
12、。 实际控制人认定问题。未过会的北京福星晓程招股阐明书(申报稿)显示,汉川市钢丝绳厂直接和通过福星生物医药间接持有的公司股份为197%,为公司实际控制人。问题是,福星晓程的主营业务则是集成电路产品的生产与销售，实际控制人对公司业绩提高没有明显作用。而公司第二大股东程毅作为总经理,则全面负责公司经营管理工作,且公司成立时的核心技术“电力线扩频通信调制/解调(PL)系列芯片”是由程毅投入，因此市场猜想，程毅才是福星晓程真正的实际控制人,公司实际控制人认定不够精确。 管理层重大变动。初次公开发行股票并在创业板上市管理暂行措施中第二章第十三条明确规定:“发行人近来两年内主营业务和董事、高档管理人员均没
13、有发生重大变化,实际控制人没有发生变更。”而被否决的天津三英焊业，根据其招股阐明书（申报稿)显示,1月日，两名董事朱树文、卢迅替代因工作变动辞职的李琦、覃西文，进入董事会。此事距离申请上市不到一年，这一做法直接有悖于证监会规定。 败因六：独立性问题 如未过会的东方红航天生物技术公司，据招股阐明书(申报稿)，在、的前两大客户中，上海寰誉达生物制品有限公司系公司董事邱斌配偶张莉控股的公司,销售第二大客户上海天曲生物制品有限公司系邱斌控制的公司,其销售收入占航天生物同期销售收入的0%以上。虽然航天生物已经声明上述两家公司已在开始注销，但是仍然难免利益输送嫌疑。而对苏州通润驱动公司被否的质疑声,则是根
14、据其招股阐明书（申报稿）显示其兄弟公司常熟市千斤顶锻造厂为其重要供应商，报告期内，来自锻造厂的采购金额在总金额中的占比始终高达2%以上,上市前的上半年才降至9.1%。并且通润驱动的董事、监事均在关联公司任职。败因七：赚钱能力问题 第一是业绩依赖严重，如税收依赖和关联方依赖。前者的问题常用于科技创新型公司，这是由于高科技公司往往在一定期期内享有增值税退税、所得税减免等税收优惠。有些业绩看起来不错的公司往往在剔除税收优惠后，业绩体现平平或者不升反降。 以未过会的南京磐能电力为例，通过度析其招股阐明书(申报稿)可发现，根据有关鼓励软件产业和集成电路产业发展有关税收政策问题的告知中的优惠政策，磐能电力
15、所得税享有“两免三减半”,并在优惠政策完毕后享有15%的所得税优惠税率（公司所得税税率为25%）,而增值税方面,则享有对其增值税实际税负超过%实行即征即返。合计至上半年上述两项税收减免金额，占公司同期利润总额(含少数股东权益)的41.4%、42.%、2.9%和2578%,如果以归属上市公司净利润为基数计算,这一比率将会更高。 而安得物流则引起关联方依赖的讨论。根据其招股阐明书(申报稿),在至上半年的报告期内，安得物流与大股东美的集团及其附属公司的业务收入占同期业务总收入的8.1%、2.5、25%、7.7%，关联交易产生的毛利额占总毛利的比重分别为4818、422、3.51、0.82%，被疑净利润对关联方存在重大依赖。第二是持续赚钱能力受其她因素的影响比较严重。这方面的因素比较多,如专利纠纷、合资条款、销售构造变化、未决诉讼、尚未获得业务必需的国有土地使用权证、重大合同不利影响等多种因素。败因八:募投资金效益风险大 第一种问题是募投资金效益风险较大。如未过会的赛轮股份，招股阐明书(申报稿)显示其募投资金投向之一是生产半钢子午线轮胎。但又阐明该产品80%用于出口，且北美市场占其出口总额的50。在赛轮股份上市的过程中,不曾料到月国际环境突变,美国政府宣布对产自中国的轮胎实行年惩罚性关税，其募投
