美国政债券初探

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1、美国市政债券初探本文从美国市政债券的概念入手，对一、关于根本概念的论证从字面上看，市政债券就是搞市政建设所发行的债券。事实上，市政债券在它超过百 年的开展史自1812年中，早已超越了其字面含义，成为一种以工程融资为目的的固定 收益证券。在美国，市政债券，又称市政证券 municipal securities ,代表一国或一地方政府单位 即发行人或其他合格发行人根据方案，向借出方即投资人返还所借资金即本金 和利息的承诺。美国债券市场协会，2001年。这个概念较为宽泛，其他机构给出可供参 考的概念如下：1 美国证券交易委员会SEC:市政债券，是指州、城市、镇和其他政府机构发行的用于向公众筹资建设学

2、校、高速公路、医院、下水道系统和其他特殊工程的债券。很多市政债券的主要特征是债券利息收入通常可以豁免联邦所得税。如果持有人住在债券发行所在的州，持有人持有债券的利息还可获得州和地方税豁免。2007年 I见美国证券父易委贝会网站 :/ sec.gov/answers/bondmun.htm2路透REUTERS金融词典：简称 munis,指美国的市政债券，由州、郡及市等地方当局发行，以为社区工程如道路、学校及医院融资，期限在三年以内的称为市政票据 municipal note。美国市政债券的发行人超过五万个，债券年期可长达40年。市政债券的投资收益一般获豁免联邦政府、州政府及地方政府的所得税，此类

3、债券因此广受个人投资者 欢送。2007年见路透社网站 reuturs 华尔街词典?，p489，中国商业出版社，2002年。2华尔街词典?：市政债券，是由市政当局或州发行的债务工具，该债务的利息免 收联邦收入税，如债券在债券持有人的居住地发行，那么可以豁免州税和地方税。2002年3通常意义上的市政债券的发行期限从1至40年不等，大局部的市政债券为免税债券。投资者投资于市政债券的主要动机是其免税政策。由于1993年税收法案中边际税率的增加，更多投资者开始购置市政债券。市政债券的主要持有人是个人投资者，其余投资者为共同基金、商业银行以及财产和意外险保险公司。这里需要说明的是， 在今天的华尔街，市政债

4、券几乎完全等同于地方政府债，两个概念的细微差异仅在于视角不同，市政债券是投资视角，地方政府债是融资视角。 美国的州政府和县政府等各种地方政府、政府机构和地方公有企业都在市场上发行市政债券。美国所谓“地方政府local governments与大多数国家的地方政府不同。首先，美国作为一个由诸多殖 民地组成的国家，是先有镇政府市政府，然后才有州政府，最后才有联邦政府。其次，各层 政府之间不是上下级关系，财政上也没有附属关系，所以地方政府发债与联邦政府发债是并行不悖甚至是相辅相成的。最后，美国的各种地方政府是互相重叠的“百纳被，他们把很多公益事业、公用设施和开发方案从地方政府中别离出来，形成了一些超

5、行政区、跨行政区的专业性的公共机构，如工业园、港区、学区等特区，虽然也被统称为地方政府，但其中有 一些更像中国地方上的开发、建设、创业公司等国有企业，这种“企业办政府模式根源于 英国的“殖民地开发政策基因，与我们的国有企业有很多差异。美国的这些机构，无论叫 做agent、authority corporation、district等什么名称，均被看作公共部门或者政府部门，因 此其经营目标首先是辖区内人民福利最大化，一般不得对外投资， 其内部管理透明程度比照公共部门，在财政平衡的根底上谋求合理的积累和开展。相比之下，我国的地方国有企业主要以保值增值作为首要目标，为了追求利润指标对辖区外部投资可得

6、到各方面鼓励。过去，人们认为市政债券在投资平安性方面仅次于美国国债，然而，无论这些债券是 否由商业评级公司评定投资登记，投资者越来越关注市政债券的信用风险，主要原因如下：11975年纽约数十亿美国财务危机中，几个主要的市政债券发行人财务危机相继发生， 在加利福尼亚州的奥兰治县出现违约事件；2联邦破产法1979年10月生效使得市政债券的发行人很容易通过申请破产从债券持有人那里寻求保护；3由于华盛顿公公电力供应系统20世纪80年代早期的违约，金融技术的创新和广泛应用以及合法的未经评级的证券 结构使人们更加重视信用风险；4削减联邦赠予和资助方案将影响一定的市政债券发行人 如期偿付债务的能力；5美国经

7、济根底的变化可能导致国内某些地区的市政债券发行人面 临经济困难，因此很难如期偿付债务；6发行人的信用质量不是静态的，它们会发生改变。例如，1998年，在已得到批准的50%以上的新发行债券拥有保险和AAA信用评级，而未偿付债券中拥有保险的比率仅为36%。二分类固定收益证券手册?p175-184 ,美Frank J Fabozzi,人民大学出版社，2005年按债券结构，市政债券一般被分为两种根本类型：一般责任债券general obligation bonds, 简称 GOs)和收入债 券(revenue bonds)。随着市政债 券的开展，还出现了 混合债券(double-barreled bo

8、nds)、特种债券、货币市场产品、 市政衍生证券等其他类型的市政债券。1、一般责任债券一般责任债券，是由州、县、特区、城市、城镇以及学区发行的债务工具，通过发行 人的一般税收权获得平安保障。所谓一般责任债( general obligation bond ),或普遍责任债， 其含义是“本地每位公民对该笔债务负有归还义务。通常，一般责任债券通过发行人的无限制税收权获得保障。对于较小的政府机构，如学区和城镇，唯一有效的无限制税收权来自 财产。对于较大的一般责任债券发行人，例如州和大城市，税收收入来源较为广泛，可能包括公司和个人的收入所得税、销售税和财产税。由较大的发行人，例如州担保的债券有时被称为

9、信用完备债券(full faith and credit obligation )。另外，特定的一般责任债券不但可以通过发行人的一般税收权创造的货币积累形成的 一般基金得到保障，而且也可以从一般基金之外的额外收入得到保障，例如一定的识别费、 捐款和特殊收费工程。这些债券由于收入来源的双重性使它在平安保障方面以双保险知名。 而且，并不是所有的一般责任债券都由无限制税收权来保障的，一些债券的税收保证会在收入来源 和最大财产计税数量方面受 到限制。这些债 券通常被称为限 税一般责任债券(limited-tax general obligation bond )。2、收入债券收入债券一般而言使为某个工

10、程或企业融资而发行的，同时债券发行人可以通过工程运营收入来保证债券持有人收入的实现。根据做担保的收入来源不同，收入债券可分为以下类型：(1) 机场收入债券为机场收入债券做担保的收入通常来自运输方面，如着陆费、特许费以及航空公司停 机坪使用费和燃料费，或来自一个或更多航空公司在使用专用设备一一如候机楼或飞机修理 库时的租赁收入。(2) 学院和大学收入债券为学院和大学收入债券做担保的收入通常为宿舍房间出租费、学费，有时也包括学院 或大学的普通资产。(3) 医院收入债券为医院收入债券做担保的收入通常来自于联邦和州补偿方案(例如穷人医疗救助方案和老年医疗保险方案)、第三方商业支付者(如蓝十字( Blu

11、e Cross)和私人保险公司)、健 康维护组织(Health Maintenance Organization, HMO )以及个人患者的支付。(4) 单户住宅抵押收入债券单户住宅抵押收入债券通常由单户住宅抵押和抵押贷款支付担保。担保机构包括联邦住宅管理局、联邦退伍军人管理局和私人抵押保险公司。(5) 多住户收入债券多户住宅收入债券通常是为那些年长的公民和低收入家庭的多户住宅方案而发行。通常由联邦保险的抵押贷款来担保并可以获得联邦政府的运营补贴或利息本钱补贴，但有时仅能获得地方财产税的扣减作为补贴。(6) 工业开展和污染控制收入债券这种债券的发行目的是为各种工业和商业活动融资，范围从制造工厂

12、到商业中心，通常由公司或商业企业使用这些设施所产生的支付作为担保。(7) 公共电力收入债券公共电力收入债券由发电厂和配电系统的收入进行担保，发行目的是为建设和运营电厂及销售电力的单个发行人融资，是由公众和私人投资者所有的公用事业集团为了合资建设一个或多个电厂而发行的债券。在许多州，电力公用事业正转变为解除管制的工业。在一个解除管制的环境中，消费者将选择电力供给商。因此电力供给商将面临竞争。这意味着这个部门将经历新的挑战，投资者也将对这个部门的变化进行分析。(8) 资源回收收入债券资源回收设备可以把废物(固体废料)转换成在商业上可出售的能源，可以回收的产品以及一些被掩埋的残渣。资源回收收入债券的

13、主要收入来源通常是：(1)倾泻费，按照吨位由垃圾处理者支付；(2)向电力公司或其他能源使用者出售蒸汽、电力或来自于废料的燃料的收入；(3)可回收的材料，例如铝和废钢铁的销售收入。(9) 海港收入债券对海港收入债券的担保包括与受益公司签订的专门租赁协议，或者是海运卸货码头和货物吨位费。(10) 下水道收入债券下水道收入债券担保来源于连接费和使用者的支付。对于许多旧的下水道收入债券发 行人而言，其建设预算的大局部已由联邦拨款进行了资助。(11)综合体育馆和会议中心收入债券这种债券通常利用这些设施举行的体育获得或会议获得收入，在某些情况下，还可获 得特定用途的外部收入，如当地汽车旅馆和旅馆房间税。(

14、12) 收费公路和汽油税收入债券通常有两种类型的公路收入债券。第一种类型债券的发行人收入被用来建设专门的能够盈利的设施，如收费公路、桥梁和隧道。对于这些纯粹企业类型的收入债券，通常用收费作为担保；第二种类型的公路债券向债券持有人支付除过路费之外的其他指定收入，例如汽油税、机动车注册费以及司机驾驶执照费。(13) 水务收入债券水务收入债券的发行是用来为水处理常、泵站、收集设施和分配系统筹集建设资金的，收入通常来自连接费和水务系统使用者的支付。3、混合债券和特种债券这两种类型的市政债券具有一般责任债券和收入债券的特征，但具备更独特的债券结构，主要类型有：(1) 换新债券(refunded bond

15、)尽管初始发行的市政债券是收入债券或一般责任债券，但它有时也被换新。换新通常发生在原始债券是代管的，或是由美国政府直接担保的债务或其他类型的证券担保的情况下。代管基金种证券的到期时间表安排要能保证在到期时支付债券的到期日价值、息票以及对换新债券就不再由一般责任债券或收入债券来进行担保，而由代管基金中的证券来支持。这类债券几乎没有任何信用风险，是最平安有效的市政投资债券。(2) 上缴税收支持债券和结构化 /资产支持债券在州和地方政府发行的债券中，债券利息将由所谓的上缴收入进行支付，如销售税、烟草税、固定收费和罚款，其中许多结构模仿在应税市场中很常见的资产支持证券。这种对市政债券提供担保的资产通常是上缴收入而不是担保应税资产支持债券的信用卡应收款、住宅权益贷款以及汽车贷款支付。(3) 被保险的债券被保险的债券除了由发行人收入作为担保外，还可由商业保险公司所签发的保险单来担保。这些保险通常被构造成一个保险合约，如果发生违约情况， 保险公司将对债券持有人进行支付。