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1、国内火电行业发展状况调研分析3月日一、影响火电公司赚钱三大因素:电价、燃料成本和发电量 一般说来,对于火电公司特别是煤电公司,决定赚钱能力重要因素有三个方面：电价、燃料成本和发电量。电价和发电量直接决定公司收入；燃料成本决定可变成本部分；不可变成本折旧和运维成本相对固定，但如果发电量越多，单位成本越低，因此分析清晰这三个方面可以协助我们判断火电公司赚钱将来的变化。 火电公司赚钱相对于三因素的敏感性分析 、年煤炭价格大概率平稳回落 年 1 月,中央财经领导小组会议正式提出供应侧构造性改革,煤炭行业首当其冲，通过严查违规、压减落后、裁减过剩产能，一段时间甚至执行 276 个工作日限产，变化了煤炭市
2、场的供需格局,煤炭价格从 16 年下半年开始,一举扭转了 年以来呈现的单边下跌走势,浮现近几年来罕见大幅上涨。 前三季度,煤价虽然仍旧维持在高位，但是浮现逐季环比微幅下降的走势。以环渤海动力煤价格指数为例， 年一季度价格平均价格为 3元/吨,与 年第四季度基本持平,而到了二季度,小幅下降到5元/吨，三季度再度下滑至 582 元吨。截止到今年 12 月中旬,环渤海动力煤价格指数为576 元/吨，同比 12 月中旬已经浮现了 3.%的跌幅。虽然冬季会由于冬储和采暖而浮现季节性上涨，但我们估计四季度煤炭均价会小幅下滑至 5元/吨的水平,较去年四季度的水平下降22%。 环渤海动力煤价格指数走势(单位:
3、元/ 吨) 环渤海动力煤价格指数季度均价（单位：元/ 吨） 展望 年，我们觉得随着煤炭供应侧构造性改革阶段性目的的初步实现，以及明后两年先进产能的释放,将极大缓和目前存在的电、煤供需矛盾。根据煤炭工业协会的数据，通过两年的去产能，截至目前全国煤矿总产能5-52 亿吨/年,其中形成能力的有效产能 9亿吨/年以上,在建和技术改造煤矿产能12-13 亿吨年左右。 国家还加大宏观调控力度,对手续不全的建设项目，通过产能置换加快补办有关手续;对部分先进产能煤矿、安全保障能力较高的露天煤矿和低瓦斯煤矿通过核增生产能力。据记录今年上半年,全国新增煤矿产能900万吨，估计全年新增产能2 亿吨左右。而到 年，具
4、有生产能力的煤矿产能将在既有基本每年再净增3-4 亿吨，年均复合增长率达到10.%。 煤矿产能增长状况(单位：亿吨） 而从产量上看, 年供应侧改革进行到最高峰时，全国原煤月度产量曾经下滑到 2.6 亿吨的水平，目前已经逐渐恢复到将近 3 亿吨左右，同比增速也从前几年基本在0 如下，回到0 以上的水平。中国电煤价格指数全国平均价（单位：元/吨) 从市场供需构造看,由于汛期来水较好,火电发电量增速逐渐回落，煤炭销量增速已经持续 个月超过火电发电量增速,并且我们觉得这一趋势有望继续保持。这一现象预示着目前紧张的煤炭供应局面将会逐渐得到缓和,电、煤供需矛盾有望扭转。 环渤海动力煤价格指数及煤炭销量、火
5、电发电量增速对比（单位：元/ 吨） 年长协煤谈判将进入尾声，从目前传出的消息来看,今年煤炭长协有望延续 年“基准+浮动”的机制，而基准价也与 年的 3 元/吨持平。今年 11月,发改委曾专门下发有关推动 年煤炭中长期合同签订履行工作的告知,再度明确规定 年中长期合同数量应达到自有资源或采购量的 7%以上，并且规定全年合同履约不低于 90%。 综合以上判断，我们觉得,随着来年煤炭供应提高以及长协电煤履约率提高，火电公司的燃料成本将相较于今年有所下降，幅度有也许达到%左右。 2、年煤电联动有望上调电价 煤电价格实行区间联动。以00 大卡/公斤电煤价格为原则，当周期内电煤价格与基准煤价相比波动不超过
6、每吨 30元（含)的，成本变化由发电公司自行消纳,不启动联动机制。当周期内电煤价格与基准煤价相比波动超过每吨30 元的，对超过部分实行分档累退联动,即当煤价波动超过每吨 30 元且不超过 60 元（含）的部分,联动系数为 ；煤价波动超过每吨 60 元且不超过10 元（含)的部分，联动系数为 0;煤价波动超过每吨0元且不超过 50 元(含）的部分,联动系数为 0.8;煤价波动超过每吨10元的部分不再联动。按此测算后的上网电价调节水平局限性每千瓦时 0 分钱的，当年不实行联动机制，调价金额并入下一周期合计计算。按煤电价格联动机制调节的上网电价和销售电价于每年 1月 1 日实行。 煤电联动机制纳入联
7、动的煤价计算公式 年 1月 日,国家发改委表达,根据煤电联动机制，每期电煤价格按照上一年 11月至当年 10 月电煤价格平均数拟定， 年当期全国电煤价格指数平均为每吨 5 元，中国电力公司联合会发布的年度燃煤电厂供电原则煤耗为每千瓦时 319 克。根据煤电价格联动计算公式测算， 年煤电标杆上网电价全国平均应上涨每千瓦时0.18 分钱。由于局限性每千瓦时 0.2 分钱， 年标杆上网电价当年不调节。 但是,由于煤炭价格高企,火电公司经营困难, 6 月 16日发改委正式下发文献,自 年 月1 日起，取消向发电公司征收的工业公司构造调节专项资金、将重大水利工程建设基金和大中型水库移民后期扶持基金征收原
8、则各减少 25%,腾出的电价空间用于提高燃煤电厂标杆上网电价。 随后各省纷纷出台新的火电标杆电价,除少数部分省份未调节外,全国火电标杆电价平均上涨了近 1 分/千瓦时，在煤价高企的状况下缓和了火电公司的经营困难。特别有些省市超额上调了电价,也有些省市上调局限性,为下一轮电价上调预留了部分空间。 中国电煤价格指数全国平均价（单位：元/ 吨） 但是，由于政府整体思路是给工业公司降本减负，终端销售电价基本不会上调，因此可供调节的空间就比较小了。从年中这次调节的思路来看，为了不动销售电价,政府取消和减少了电价中所涉及的部分行政性收费。目前来看,电价中仍涉及的行政性收费尚有农网还贷基金、可再生能源发展基
9、金、重大水利工程建设基金、大中型水库移民后期扶持基金，其中除了可再生能源发展基金由于目前缺口较大，短期内不会做出调节外,其她三项基金将来还存在调降的也许性。我们判断，如果 年这三项政府性基金分别调降 5同步压缩输配电费用，电价有望上调 分千瓦时左右。 二、火电供应侧改革有助于提高装机运用小时 月，李克强总理在“两会”政府工作报告中提出, 年要裁减、停建、缓建煤电产能 0万千瓦以上，防备化解煤电产能过剩风险,提高煤电行业效率，为清洁能源发展腾空间。 事实上从 年开始,火电行业的供应侧改革就已经提上议事日程了， 电力发展“十三五”规划（-）就提出 年煤电装机力求控制在 亿千瓦以内，力求裁减火电落后
10、产能 万千瓦以上。截止到底,国内煤电装机约 9.5亿千瓦，如果到 年煤电控制在 亿千瓦的话,意味着煤电装机年均复合增长率为.7%。 裁减产能中，我们估计 30 万千瓦如下(不含 30 万）的机组装机总规模约 1.1 亿千瓦，其中非热电联供纯凝机组规模约 3000 万千瓦,属于优先裁减的目的，与“十三五”规划中提到的裁减 万千瓦以上的落后产能基本契合。 年，国内实际裁减了 4918 万千瓦落后煤电产能，而根据国家能源局局长努尔白克力近期的一次发言中提到, 年要保证裁减煤电落后产能 0万千瓦,停建、缓建煤电产能 400 万千瓦以上。 煤电装机增速预测(单位:亿千瓦) 煤电机组裁减目的 由于国内宏观
11、经济发展势头良好，前 1个月全社会用电量保持在.5%的较高增速，火电发电量同比增长 4.7%,叠加供应侧改革带来装机增速放缓，前11 个月火电运用小时数一改正去几年的下跌趋势，微升 16 个小时。 新增装机方面,虽然前 11 个月新增装机较 年同期略有增长,但火电总体装机增速较 年是下降的,由于16年开始审批机组大幅减少,再加上停建缓建，- 年投产高峰过后基本再没有新增火电装机,火电设备运用小时数有望走出趋势性回升。火电设备运用小时数（单位：小时) 火电装机容量及增速（单位:亿千瓦） 三、1 年火电迎来业绩反转，关注煤电央企重组带来的机会 由于今年煤价高企，火电行业赚钱困难,18 年电价调节将
12、给火电公司带来较大的赚钱改善空间。通过我们测算，仅就电价上涨 1分而言，将对重要火电公司带来的业绩增速就达到 16%-0;如果再叠加煤炭成本下降5%，火电公司业绩增长将达到3%-236%。重要火电公司的市盈率估值水平将从目前 0 多倍左右的水平回落到10 倍左右。 重要火电公司 年赚钱预测 除开电价上调和煤价下降外,我们觉得年煤电央企整合还将继续成为火电行业值得关注的焦点。初,国资委提出将通过深度整合重组，采用纵向整合、横向整合，加快推动钢铁、煤炭、电力合并。月份的国企改革吹风会上,国资委强调将稳妥推动煤电、重型装备制造、钢铁等领域重组，深化中央公司兼并重组试点,集中资源形成合力，更好发挥协同效应。
