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1、掘金发现何曾拥有一家不良资产投资管理公司。他投身到这个跟金融、投资管理、信用、法律都有些相关的行业， 十分满意，因为在这里才有全盘的战略感。最初是由来大陆投资的朋友提起国有资产管理公司不良资产债权包的发售有如甩卖残货，其实这个产业在 国外是由专业商账追收或购置公司来运作的，相当的成熟。何曾很快随朋友远至东北，开始实地考察，观 望别人的运作，对四大公开处置市场进行一定的分析，他是很敏锐的，马上认清这是准入度正好适合自己， 自己也乐于投身的事业，不存在太多资历和个人能力的局限，也不需要强烈的路径依赖，更不会有太多的 群起仿效，有可能是他个人事业的转机。“良”与“不良”是相对的。国有银行的不良资产要
2、退出，而退出的这些资产对于国有经济而言，就是“不 良资产。然而它们并不是没有价值。这里的“不良资产”不是金融学定义的不产生现金流的资产，退出 的这部分国有资产有的本身就是有现金流的资产，只不过由于无效率或低效率要退出，才被视为待处置的“不良资产”。有很多资产是有价值的，并且，对于不同的投资主体而言，价值大小也不尽相同，何曾认 为自己就是这样一个价值发现的主体，应时代而生。参与初期囿于资本，何曾仅有50万元能够调度，必须有人合作，于是五人合股即成，买到当地的一个不大的债 权包，成立公司经营。这个债权包只能交由当地人打理，稍事停留，何曾回到南方。这个资产包交由别人 来操作。后来证明并不成功，不得不
3、在两年任由别人操作，进程缓慢，资产回收率低，现金回收更低。被 迫做了分割，何曾回收了些经验和运作思路。奠定了这样的基础一一合股买资产包，组织人手处置，何曾 自己就可以暂且置身在外，掌控全局，调配资金。单包回收资金每次按比例（而不是按实际发生额）提取处 置成本后立即结算给股东，不作积累、不作盈余分配一一这典型的合伙制经营，甚至连经营都不算，形同 一单接一单的委托，恰恰给何曾带来了信心和可靠的原始积累。何曾依然专注于国有资产管理公司向社会发售的资产包，包括贷款本金和利息，还包括房地产等不动产组 合。随后何曾接连买下四个债权包，其中的一个又是由竞买人手中转来，在经过快速分解、由股东提供人 员负责后，
4、取得了预期效果，股东们都赚到满意，何曾对自己涉足的不良资产投资管理越来越满意，开始 考虑不良资产的持续经营。将债权包买得足够大，债权足够多，一个公司就可以做下去了，做也做不完，用的是已有模式，追加一个 现场条件和一个的外壳，就成了一个能够可靠经营的事业，不是吗？何曾赶在国有资产管理公司处置政策性债权包的尾声，对一个低成本的债权包进行分析调查后决定参与竞 买。此时比以往参与者更多，多种竞争手段在幕后和前台都起到作用，最后何曾奋力一搏，在邀请招标会 上以2 000万左右拿下这个价值13.8亿的资产包，竞得后现场就有人愿意加价200万受让，可只有何曾明 白已付出的成本远不止竞买价格，对待这份不良资产
5、包几乎有珍藏起来的心情，怎能让给他人？ 竞得后的筹资过程备尝艰辛。考虑到资金实力，何曾想用对方以现金入股，自己保留处置权，占个小股份， 按比例分成的模式，但对方考虑的是风险，要求何曾必须有现金投入。原有的股东开始解体，何曾只有紧 急寻找伙伴，四处奔走，同时后备了几个放高利贷的坐在门外，否则缴款期一过，连竞买押金都会被收走。后来起到决定作用的还是原有的合伙人，从外部调进款项，帮助何曾绕过了融资陷阱。深度参与公司的运作从2006年10月开始，同时操作的四个资产包，包括从长城受让的这个最大的资产包，从华融 公司受让的两个单笔债权和一个从信达公司受让的六户债权。但持续经营大都体现在长城这个硕大的债权
6、包上，包括273个案件、500多个债主、债务人和两个不动产组合。何曾终于成为某投资管理公司的董事 长，在繁华区域的高级写字楼完成角色转换，让资金在这里中转分流，坐拥在不良资产中掘金的梦想。 公司成立后他率先进行的不是对资产包追收处置，而是转身设法整顿股权结构。当其中一个大股东提出对 公司业务实施监督时，他拱手捧出占到该股东出资额50%的利润，打发他立即退股了事。另有三个小的出 资人，先就跟他们声明有较高的回报，但必须全权委托何曾来处理一一公司的大门都不要进。最后，剩下 了最大股东和他自己，他是公司的董事长，直接掌管着公司，对方派驻总经理和一个老成的行政人员。 这位总经理是个典型的和解派，希望在
7、和谐的氛围中达成两相情愿的债务解决办法，这一点也真的在以往 的两个债权包的处理中运用自如。但现在，已有十年以上历史的积案，何曾认为动辄谈和解，法院的执行 手段不甚发挥作用，只有便宜了债务人。同时，面对遍及十几个县市的债务人及资产，也需要在全面调查 其经营和资产状况后才有办法谈和解。何曾的见解是对的，只是意见分歧到后来变成互相攻讦，总经理带 着他的行政助理和大股东的参与热情愤而离职。但最大股东的资金盘桓在其中又有相当的时间，因为在最 大股东不再参与管理后，何曾给对方签订的是固定回报协议，30%的固定回报无法按期支付，累积起来更不 可能用现金支付，待到有一处处置回来的房产权属办理清楚后，何曾才能在
8、十几个谈判回合中实施他的计 划。即便付出比原始投资多一倍的代价，也要终结合股生意，变成自由驾驭的个人公司。在是分是合的问题上，何曾初期极富合作精神，谋求各种各样的合作，他在这个极端上成功，但不认为那 是成功，只认作权宜的办法；所以机会来的时候，掉头就走另一个极端，付出算也算不清楚的代价，不计 较风险，也要独立起来，包括资本和管理的独立。但是独立后的何曾并不强壮，真正形成了尾大不掉的局 面。无规则的深度参与挖沙不止何曾的公司在处置不良资产上首先是处理法律事务，公司基本成员是法务人员。债权文件经过部整理后， 正式开展工作。开展资产调查，调阅权属登记、工商登记资料，进行债权公告、通知，在法院申请债权
9、主 体变更，申请财产保全、强制执行，与某些债务人达成和解协议和按约定履行。对可追索的财产，要处分 动产和不动产抵押物、查封、扣押、冻结债务人财产和变现求偿，追加债务人，尤其是追加自然人为被执 行人，对未起诉债权进行诉讼、考虑调解，对执行异议、再审案要听证、应诉，陪同法官去现场。这些工 作是专业法务人员的日常工作。公司法务，需要反复调查债务人的资信、财产，跟法院一个程序又一个程 序地跟进，周到地配合，深入剖析不利于执行到位的障碍，追加人力、物力去积极化解。所有法律工作虽 然庞杂，却都是断续而进，可以交叉进行。何曾一会儿想人员不够，一会儿又要节省固定开支，人员就没 有稳定过。显然，这么多的案子必须
10、向外部委托。聘用律师来公司成本太高，只有将个案委托给律师。律师需要办案 有效果，有高比例的回报。律师不会细腻地胶着在一个不良资产案上，律师作风是激进的，狂风扫落叶将 表面资产清理后，刮走丰厚的分成，还是留下未结事项给公司来做。何曾不再信任律师来处置不良资产一一 他们太挥霍。委托其他团队做，他们曾有各种关系和手段，兴冲冲直奔有资产的案子而去，有的在法院被诉讼、再审、 执行异议程序缠住，将到手的利润分成拿不到；有的动用法律外力量威胁、利诱，遇到麻烦就忙不迭要脱 干系，还可能送给一委托追讨协议给法院作证据一一对第三方责任、不利后果应由委托人承担。何曾的人 员返身又要为他们收束尾巴。委托给别人，圆满成
11、功的案例是这样的：能够干净利落处理案件的团队合作，集合了律师、有关系的人、 掌控债务人情的人，还有领导者。选准高价值目标，做详细的猎捕式预案并由领导者作出判断，按照计划 迅速行动，不纠缠于细节，在短期完成，一个案子实现最优回款受偿。面对这种优化方式，何曾看到的是 “他们有关系，才快！”哀叹“我们是做不到。”既不能、也不愿去深一层考虑这是否是追收不良资产应 有之义，自己的公司追收又有哪些应当调整。多年的债权追讨的最大的外部支持来自司法系统，大多数是法院的执行。银行形成的不良资产虽然法律关 系清楚，债权债务关系明确，但当债权人由国有经济变为民营机构，成为权利人民间主体后，请求法院加 大执行力度被认
12、作利用有限司法资源推助暴利经营。对行政机关国有资产的追索，不被支持，对其他民事 主体的追索只有消极应对。法院从司法中立立场换位到国有资产的保护者，在诉讼中判决资产的受让无效， 行政机关、事业单位免责，国有公司只承担部分责任，在执行中不作债权主体的变更，不采取强制措施， 司法权完全让位于行政干预，任由债务人逃脱、资产恶化，都是难以化解的法律障碍。在一个以法务人员实践为主的公司，如何与法院打交道，公司有多大力度的支持，投入多少资源，就会有 多少助力。有关执行制度尚不健全甚至存在多方障碍的环境中，不但要运用法律的明文规定，还要适应司 法中动辄以司法政策为回避理由的不公正、不作为。这一问题是资产包的处
13、置的法律环境问题，必须面对， 经营者的责任也必须倾注全力解决。无法提升中国的法治水平，但造就一个相对有利的小的执法环境是做 得到的，何曾尝试过与法院建立良好的沟通，但时间持续过长、法院又过于分散，以他多是躲在幕后的手 段，加之愈来愈认为投入与产出不匹配，他没能像别的债权包处置人一样打通这个关节。他在这个形同经 营生命线的战场上用错误的方法，又陷入错误的认识。其次是债权包的管理理念问题。不良资产一个重要的特征就是“冰淇淋效应”，加速蒸发，即时间越久， 价值流失就越快。这样，必须提高处置效率。何曾从不相信这所谓规律，对不良资产的性质是什么，是沙 子还是金子一直在争辩，不良资产是金子，变成沙子，也会
14、沙子里埋藏着金子。他不想漏掉一个案子，对 某些案子无论花费多少代价，也矢志不渝。甚至决定要将275个案件全面铺开，实行地毯式的调查，毫无 例外地做全方位的追索，深度挖掘。公司处置不良资产进展缓慢，主要原因还在于长期缺乏该领域的专业人才。通常加快不良资产上附着的良 性资产的隔离，最快速地剥离现有，才是主导方向。随后对已剥离的不良资产再有两番梳理，就需静置在 一边，再行整体处置了。这是收购不良资产方的基本共识，不管他们是自行处置还是转包、委托甚至搁置。 但何曾也无视这原则，他同意快速剥离，却更在意那剥离后的残值，想象沙子里还埋藏着金子。表面的剥离有大量的工作要做，以投资和管理不良资产为主，在处置不
15、良资产过程中，除直接收回现金实 现债权以外，无法像银行一样审慎接收抵债资产，而是尽量聚拢抵债资产，再行注资盘活，例如房地产或 资源型企业发生的税费、土地补偿金、重组安置等。资产管理的核心是以提高重组、追加投入方式重整部 分不良资产，使之向良性资产转化，成熟后以良性资产的重估价值在市场变现。在这一过程中，法务人员 依法律程序将不良资产的性质转换，权属做变更，其后，现金再投入，管理、财务人员的直接介入都是不 可或缺的。它的管理职能同样牵涉到更广的层面，包括个案追收生命周期监控，追讨效应递减的应对策略 等等精细化的管理，但无论对人的管理还是对资产的管理，何曾不会放手别人指派，他喜欢从老板到一线 员工
16、的透明感。再次是如何在另一个成本基础上工作。2 188万元的历史成本只是业务基础成本，引入公司经营，以这个 资产包为标的的不良资产的成本有多重计量和评价方式。静态地计量，包含不同层次。购置成本包括前期 调查费用、资产包的竞买费用、成交金额。处置成本包括直接的司法成本，如诉讼、执行费用、调查、追 索费用、分摊的其他管理费用，还有融资发生的大量的财务成本。动态地观察，成本中由于不断追加投资 用于股权调整、债权的良性转化、关联项目支出、公司运营支出，融资成本增加，财务费用一再上升。何 曾只将部分收益和部分费用交给财务核算，测算单个资产包或单个地区的投入产出比都是自添烦恼，他尝 试过，马上放弃。何曾应对的办法是径直在匡算的历史成本上加2%，作为每年的处置成本去思考问题和讨 价还价。另一个成本基础的意义还在于，比之于小的团队工作，以公司运作，必须有庞大的固定开支用于办公消费， 而这种开支本来可以用在经营生产上，如直接增加佣金、奖励、报酬提高工作效率，或直接增加对外交往、 对外协作的费用，压缩案
