一文读懂新三板分层制度

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1、一文读懂新三板分层制度2016 年5 月27日全国中小企业股份转让系统挂牌公 司分层管理办法（试行）（以下简称“分层办法”）的发 布，从制度层面启动了新三板分层改革的序幕；6 月 18 日， 股转公司发布关于发布创新层挂牌公司初步筛选名单的公 告（下称“初选名单”），标志着新三板首次分层进入实施阶 段，截至6月22 日17 时，首次分层的异议期限已经届满， 除部分企业可以按照关于发布创新层挂牌公司初步筛选名 单异议处理结果的公告的要求，在 6月23日之前补充材 料外，股转系统的创新层首次分层工作已基本尘埃落定，可 谓几家欢乐几家愁为了使广大基础层挂牌企业或者拟挂 牌企业更好地向创新层的方向努力

2、，也为了使已进入创新层 的企业能继续明确目标、保持优势我们对分层办法全文 做出详细解读，以期对各类企业及相关人员有所助益。一、 分层办法概览分层办法全文四章 19 条，篇幅不长 但用语精炼，信息量极大。第一章为“总则”，5 个条文提纲 挈领地阐述了分层的目的、原则、分层方式等纲领性等内容； 第四章为“附则”，对相关专业术语作出解释或限定；而第二 章“分层标准和维持标准”以及第三章“层级划分和调整”，则是 分层办法的主体内容，尤其第二章更是重中之重。总体 而言，分层办法的内容可以归纳为“四个二”：即“二”个层 级创新层与基础层“二”种标准分层标准（即进入标 准）和维持标准；“二”种进入路径挂牌即

3、进入和挂牌后 进入；“二”种调整机制每年定期调整和即时调整。以下 试作分述：（一） 二个层级分层办法第四条规定：“全国 股转系统设立创新层和基础层，符合不同标准的挂牌公司分 别纳入创新层或基础层管理”；第十条则再次强调“未进入创 新层的挂牌公司进入基础层”，清楚表明了新三板的层级结 构。（二）二种标准分层办法第二章分两个小节分别规 定了分层标准和维持标准。分层标准指进入创新层的标准， 维持标准则是已进入创新层的公司到每年调整窗口时仍可 保留在创新层的标准。细读标准可以发现，虽然各标准所包 含的指标存在差异，但在指标设置框架上都遵循 “（3 选1） +5”的结构。其中“3选 1”主要是财务指标：

4、股转公司从“盈利 能力”、“企业成长性”和“市场认可度”三个维度分别设置了三 套指标，企业只要符合其中一套指标的要求，即符合进入创 新层的“3 选1”要求。“5”则是以公司治理为核心的指标体系 （但实际上体现公司治理的主要是 3项，另外1项反映公司 在新三板上交易及融资的活跃度， 1 项为兜底条款），而这 5 项要求必须同时满足，方可进入创新层或维持在创新层。 （三） 二种进入创新层的路径挂牌新三板的企业包括存量 企业和增量企业，分层办法也相应设置了两种进入创新 层的路径，即：存量企业：股转公司以每年 4月30日为基 准日（若干指标计算的截至日），依据公司提交或披露的材 料，按分层标准自动划入

5、创新层；增量企业（即申请挂牌企 业）：如果所提交的材料反映其符合创新层标准的，股转公 司依职权在同意挂牌的同时，将其划入创新层管理。（四） 二种调整机制新三板企业分层后并非一成不变，而是遵循两 种动态调整机制。一是定期调整：即股转公司在每年5 月最 后一个交易周的首个转让日对挂牌公司进行窗口期调整（但 分层办法第十三条规定，进入创新层不满 6 个月的挂牌 公司不纳入调整范围）；二是即时调整：既包括新申请挂牌 的企业，可即时进入创新层；也包括在出现特定情形时（即 分层办法第十五条规定的因更正年报数据导致财务指标 不符合创新层标准的；被认定存在财务造假或市场操纵等情 形，导致挂牌公司不符合创新层标

6、准的；挂牌公司不符合创 新层公司治理要求且持续时间达到 3个月以上的；全国股转 公司认定的其他情形），股转公司在20 个转让日内将已进入 创新层的公司即时调出创新层。二、创新层标准详解（一） 创新层标准的逻辑结构前文已述及，分层办法所规定的 标准可分为分层标准和维持标准，而分层标准又可以进一步 分为适用于新挂牌公司的标准和适用于已挂牌公司的标准， 其逻辑结构可表示为下图所示： 而从创新层标准所含的各 套指标组合来看，又可表示为下图所示结构： （二）创新 层标准的对比分析创新层标准集中规定在分层办法第二 章，涉及六个条文，即第六至九条及第十一、十二条，以表 格形式对比列举如下： 通过以上对比可见

7、，从分层标准看， 分层办法虽然对该层级给予“创新层”的称谓，但实际上 吸纳的就是“优质企业”，至于该企业是否属于“创新型企业”， 倒没有设定硬性约束条件（仅有一条成长性标准与“创新型企 业”有一定的关联）。从具体指标上看，存量企业、增量企业 的分层标准还存在细微差异，主要原因是适用于已挂牌企业 的市场认可度和活跃度指标无法适用于新挂牌企业；但整体 而言，两类企业进入路径的考核标准并不存在本质区别，只 是就成套指标中的具体指标组合进行了调整。维持标准的考 核标准与分层标准基本一致，差别主要在于相关财务指标的 具体数据要求比分层标准略低，如进入创新层时要求最近两 年加权平均净资产收益率平均不低于

8、10%，而维持标准则是 不低于 6%，等等。另外，需要特别指出的是，股转公司并未 要求以某套“3 选 1”指标进入创新层的企业，仍需以维持标准 中对应的“3 选1”指标作为维持条件。举例而言：某公司因符 合分层标准中“盈利能力”指标要求进入创新层，但当年的净 利润和净资产收益率未能符合维持标准中“盈利能力”指标的 要求，然而其营业收入和企业规模却符合维持标准中的“成长 性”指标要求，这种情况当能继续保留在创新层中。（三）对 具体指标的详细解读分层办法的核心和难点在于如何理 解各项具体指标。由于各指标的设置包含大量财务和法律专 业术语，非行业人士往往难以索解。以下本文就对上述“（3 选 1）+5

9、”的指标内容进行详细解读。1、对盈利性指标的解 读根据分层办法第六条第（一）项、第八条第（一）项 第十一条第（一）项之规定，盈利性指标主要关注两个方面， 一是年平均净利润，二是最近两年加权平均的净资产收益 率，所涉及的专业术语主要有净利润、非经常性损益、少数 股东权益、净资产收益率等。（1）净利润，也称税后利润， 它是一个企业经营的最终成果，净利润多，企业的经营效益 就好；净利润少，企业的经营效益就差。据股转公司披露， 2015 年挂牌公司的平均净利润仅为 1293.65 万元。可见，要 求挂牌公司两年连续盈利，且年平均净利润不少于 2000 万 元，在当前经济不景气的情况下并不容易达到。并且

10、，分 层办法中提到的净利润是“以扣除非经常性损益前后孰低者 为计算依据”。所谓非经常性损益，是指公司发生的与经营业 务无直接关系，以及虽与经营业务相关，但由于其性质、金 额或发生频率影响了真实、公允地反映公司正常盈利能力的 各项收入、支出。由于非经常性损益可能为正值（表现为收 入，如政府补贴），也可能是负值（表现为支出，如罚款）， 因此当年净利润扣除非经常性损益后可能比原值高，也可能 比原值低，而取孰低者即可排除该科目对主营业务所得净利 润的干扰。举例来说，某公司当年净利润计得 1500 万，但 其中有 500 万是政府补贴，扣除后公司经营所得的净利润只 有 1000 万。反过来，如果当年公司

11、是被罚款了 100 万，则 公司经营所得的净利润就应当是 1500 万+100 万=1600 万。 另外，办法第十七条第（一）项还对“净利润”做了一个专 门的限定：归属于挂牌公司股东的净利润不包括少数股东损 益。这里的“少数股东损益”是指公司合并报表的子公司其它 非控股股东享有的损益，需要在利润表中予以扣除。利润表 的“净利润”项下可以分“归属于母公司所有者的净利润”和“少 数股东损益”。其对应的存量概念是“少数股东权益”。例如， 某公司产生 1 亿元利润，同时有一家控股 70%的子公司也贡 献 1 亿元利润，这样公司合并报表显示共有 2 亿元利润，但 这 2 亿元并非全部归该公司股东所有，还

12、需划出控股子公司 利润的 30%，既 3000 万元分配给子公司的少数股东，这样， 该公司全体股东可以享受分配的最终利润就是 1.7 亿元。（2） 净资产收益率，是净利润与平均股东权益的百分比，是公司 税后利润除以净资产得到的百分比率，该指标反映股东权益 的收益水平，用以衡量公司运用自有资本获得净收益的能 力。加权平均净资产收益率二报告期净利润亠平均净资产，如 不考虑报告期内净资产因发行新股、回购或分红等原因产生 的增减，则平均净资产=期初净资产+报告期内净利润/2（详 细公式可参见公开发行证券公司信息披露编报规则第9 号一一净资产收益率和每股收益的计算及披露）。假设挂牌 公司在年度内不存在净

13、资产因其他原因变动的情况（仅根据 净利润发生变化），结合盈利性指标中年平均净利润不低于 2000 万的要求，即可以推导出：当年实现盈利 2000 万元的 挂牌公司，如期初净资产在 1.9亿元以下，则其当年的加权 平均净资产收益率就不会低于 10%。2、对成长性指标的解读 根据分层办法第六条第（二）项、第八条第（二）项、 第十一条第（二）项之规定，成长性指标包含两部分内容， 一部分与公司营业收入相关，要求“连续两年营业收入连续增 长”，且对“年均复合增长率”有具体数额的要求（分层标准与 维持标准分别不低于 50%、30%）；另一部分与公司规模有关， 要求“最近两年营业收入平均不低于 4000万元

14、；股本不少于 2000 万股”。“年均复合增长率”是成长性指标核对时不容忽视 的因素，分层办法第十七条第（二）项对此作出了明确 界定，即年均复合增长率=-1，其中 Rn 代表最近一个完整会 计年度（第n年）的营业收入。按照该条款的界定方式，其 实所谓复合增长率就类似贷款利息计算中的复利，假设某公 司2014年的营业收入为 5000万元，按照年均复合增长率不 低于50%的要求，其 2016年的营业收入就应当达到=11250 万元，才符合在 2016 年进入创新层的要求。由于复合增长 率需以第一年的期末营业收入为计算基础，因此准备以符合 该项要求进入创新层的企业，就必须提交最近三个会计年度 会计师

15、事务所出具的标准无保留意见审计报告。至于与公司 规模相关的两项指标，实际是考虑到如果公司规模不大，则 成长性指标容易达到，因此必须对公司的营收规模、股本规 模设定下限。3、对市场认可度指标的解读根据分层办法 第六条第（三）项、第八条第（三）项、第十一条第（三） 项之规定，市场对公司的认可，主要体现为公司的市值、愿 意为公司做市的做市商数量以及合格投资者数量。（1）市值， 是指挂牌公司发行股份按市场价格计算出来的股票总价值， 其计算方法为每股股票的市场价格乘以发行总股数。简言 之，假设公司发行的股份数为 2000万股，只有股票发行价 格或者交易价格不低于 30元/股，方能达到“分层标准”市场 认

16、可度指标中不低于6亿元的标准，即公司市值 2000万股 x30元/股=60000万元。（2）做市商，是指经股转公司批准， 具有做市业务资质的主体，目前的做市商均为证券公司（即 券商），但是根据股转公司 2016年5月27日发布的全国 股转公司积极准备私募机构做市业务试点相关工作的通 知，私募机构成为做市商指日可待。无论是分层标准还是维 持标准，都要求做市商不少于6家，而针对新挂牌企业还进 一步强调应当在“申请挂牌同时发行股票，发行对象中包括不 少于6家做市商”。（3）合格投资者，是指“符合全国中小 企业股份转让系统投资者适当性管理细则（试行）第三条 至第五条规定的投资者”。这里要注意“合格投资者”并不等同 于“股东”，只有“注册资本 500 万元人民币以上的法人机构”、 “实缴出资总额 500 万元人民币以上的合伙企业、集合信托计 划以及由金融机构或者相关监管部门认可的其他机构管 理的金融产品”、或“资产、证券类资产市值 300 万元人民币 以上，且具