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1、第九章期权估价【考情分析与教材变化说明】本章属于重点章，各种题型都可能出现。本章主要讲述了期权到期日价值、期权投资策略、期权价值的影响因素、期权价值评估的基本方法和实物期权。从考试分数看，2007-2009年分值较高，一般在10分以上。2010-2013年没有考综合题和计算分析题，分值才13分。2013年教材除了例题9-12后增加了敏感性分析，其他内容基本没有变化。本章内容第一节 期权概述（难点及重点）第二节期权价值评估的方法（重点）第三节实物期权（难点及重点）第一节期权概述一、期权基本概念（难点及重点）二、期权到期日价值及净损益（难点及重点）三、投资策略（重点）四、期权内在价值、时间溢价五、
2、期权价值影响因素一、期权基本概念（一）期权的定义期权是指一种合约，该合约赋予持有人在某一特定日期或该日期之前的任何时间以固定价格购进或售出一种资产的权利（但不承担义务）。（二）期权分类（三）期权市场【例1多选题】下列关于期权的说法正确的有（）A.期权赋予持有人做某件事的权利，但他不承担必须履行的义务B.期权的市场价格也就是期权标的资产的市场价格C.期权出售人不一定拥有标的资产，多方也不一定执行期权赋予的权利D.美式期权行权时间具有可选择性，比欧式期权执行时间上灵活答疑编号5765090201正确答案ACD答案解析B的正确说法是：期权的市场价格也称作期权的权利金，指的是获取购买或者出售期权标的资
3、产的权利而不承担义务，所需要支付的价格。关于D美式期权允许其持有者在期权合约的最后日期即到期日或者到期日之前的任何时间执行期权。欧式期权只允许期权的持有者在到期日当天执行期权。 （四）期权的执行1.含义依据期权合约购进或售出标的资产的行为称之为执行。期权执行按照期权合约中提前约定的“执行价格”执行。2.欧式期权的执行欧式看涨期权【例2计算题】假设东方航空于2010年7月15日购入以航空燃油为标的的欧式看涨期权。期权的到期日为2010年9月15日，期权的执行价格为每桶航空燃油150元。【要求】（1）如果到期日航空燃油每桶为200元时，东方航空是否应该执行期权？（2）如果到期日航空燃油每桶为130
4、元时，东方航空是否应该执行期权？答疑编号5765090202正确答案（1）如果到期日航空燃油每桶为200元时，东方航空应该执行期权。（2）如果到期日航空燃油每桶为130元时，东方航空不应该执行期权。 【例3计算题】假设东方航空于2010年7月15日购入以航空燃油为标的的欧式看跌期权。期权的到期日为2010年9月15日，期权的执行价格为每桶航空燃油150元。【试问】（1）如果到期日航空燃油每桶为200元时，东方航空是否应该执行期权？（2）如果到期日航空燃油每桶为130元时，东方航空是否应该执行期权？答疑编号5765090203正确答案（1）如果到期日航空燃油每桶为200元时，东方航空不应该执行期
5、权。（2）如果到期日航空燃油每桶为130元时，东方航空应该执行期权。 二、期权的到期日价值及净损益（一）欧式看涨期权的到期日价值及净损益（忽略交易成本）1.看涨期权到期日价值2.看涨期权到期日净损益（二）欧式看跌期权的到期日价值及净损益（忽略交易成本）1.看跌期权到期日价值2.看跌期权到期日净损益【例4单选题】下列关于期权的说法不正确的有（）。A.看跌期权（put option）赋予其持有者出售资产的权利B.看跌期权（put option）在执行价格高于市场价格时，持有人能够获利C.看涨期权（call option）赋予其持有者购买资产的权利D.看涨期权（call option）在执行价格低于
6、市场价格时，多头在到期日能够获得的净收入（支付）为正答疑编号5765090204正确答案B答案解析B的正确说法是：看跌期权（put option）在执行价格高于市场价格时，持有人在到期日能够获得的净收入（支付）为正，但是还需要扣除获取期权的权利金以及相应占用资金的时间价值，才能够得到利润。在执行价格高于市场价格时，并不能够肯定看跌期权（put option）能够获利。 三、期权的投资策略（组合投资，降低风险的策略） （一）期权投资策略的理论基础买入期权的特点是最小的净收入为零，不会发生进一步的损失，因此具有构造不同损益的功能。（二）常见期权的投资策略 1.保护性看跌期权（多头看跌+多头标的资产
7、） 【结论】股价小于执行价时，组合的到期日净损益 XS0P，是固定的。股价大于执行价时，组合的到期日净损益 STS0P，随着股票价格上升而增大 【运用情况及目的】 可以降低投资亏损的风险，锁定最低亏损为XS0P。如果XS0，从而锁定最低亏损额为P。但是如果标的资产价格不下跌，净收益为STS0P，由于P存在而收益降低。 2.抛补看涨期权（空头看涨期权多头股票组合）【结论】股价小于执行价时，组合的到期日净损益STS0C，亏损随股价下降而加大，但是期权费C可以抵消一些损失。股价大于执行价时，组合的到期日净损益XS0C，净损益固定。【运用情况及目的】 出售抛补的看涨期权是机构投资者常用的投资策略。如果
8、基金管理人计划在未来出售股票，以便套现分红，他可以抛补看涨期权。 如果股价上升，失去了高于执行价格的股票变现收入【SuS0】，但是能够保证获得按照执行价格变现的收入X，同时获得期权费C。到期日净损益是固定的【XS0C】如果股价下降，则股票按照市场价格Sd出售，但是获得了额外的期权费C，可弥补股价下降的损失。 不论股价如何变化，都将获得了额外的期权费C。3.对敲 对敲组合内容： 多头（或空头）同一标的及执行价格看涨和看跌期权 对敲（多头（或空头）同一标的及执行价格看涨和看跌期权） 【结论】股价小于执行价时，对敲的到期日净损益XSTCP 股价大于执行价时，对敲的到期日净损益STXCP 【运用情况及
9、目的】 对敲策略对于预计市场价格将发生剧烈变动，但是不知道升高还是降低的投资者非常有用。 从而不论期权投资后价格走向如何，都能够获得正的到期价值，扣除组合投资成本之后一般会有盈利。当然最坏的结果是到期股价与执行价格一致，白白损失了看涨期权和看跌期权的购买成本。股价偏离执行价格的差额超过期权购买成本，才能给投资者带来净收益。 四、期权内在价值、时间溢价1.期权（当前）价值2.期权内在价值【实值与虚值】3.期权的时间溢价（价值）（1）期权的时间溢价定义期权的时间溢价【价值】指期权【当前】价值和超出其内在价值的部分。 （2）公式期权的时间溢价期权价值（即当前价值）期权内在价值（3）说明期权的时间溢价
10、是一种等待的价值。等待标的资产的价格变化以增加期权的价值，所以距离到期日越远，则期权的时间溢价越大。时间溢价和“货币的时间价值”是不同的概念。时间溢价是“波动的价值”，时间越长，出现波动的可能性越大，时间溢价也就越大。而货币的时间价值是时间“延续的价值”，时间延续得越长，货币的时间价值越大。处于虚值状态的期权，虽然其内在价值为0，但是由于他仍然具有时间溢价，所以仍然可以按照正的价格出售。由于美式期权的价值（即当前价值，不是到期日价值）不会低于它的内在价值，所以美式期权的时间溢价不可能为负。【例5单选题】某看跌期权资产现行市价为40元，执行价格为50元，则该期权处于（）。A.实值状态 B.虚值状
11、态C.平值状态 D.不确定状态答疑编号5765090401正确答案A答案解析对于看跌期权来说，资产现行市价低于执行价格时，称期权处于“实值状态”（或溢价状态）或称此时的期权为“实值期权”（溢价期权）。【例6单选题】如果已知期权的价值为5元，期权的内在价值为4元，则该期权的时间溢价为（）元。A.0 B.9C.1 D.1答疑编号5765090402正确答案C答案解析时间溢价期权价值内在价值541（元）。【例7单选题】下列关于期权说法不正确的是（）。A.美式期权的价值不会低于欧式期权B.美式期权的价值不会低于其内在价值，美式期权的时间溢价不可能为负C.期权的到期日价值取决于到期日标的股票的股票价格与
12、执行价格的高低D.期权的内在价值取决于标的股票的现行市价与执行价格的高低答疑编号5765090403正确答案A答案解析A的正确说法是：美式期权的价格不会低于对等的（即其他方面与美式期权完全相同）的欧式期权的价格。【例8多选题】如果期权已经到期，则下列结论成立的有（）。A.时间溢价为0 B.内在价值等于到期日价值C.期权价值等于内在价值 D.期权价值等于时间价值答疑编号5765090404正确答案ABC答案解析期权价值的时间溢价是一种等待的价值，如果期权已经到期，因为不能再等待了，所以，时间溢价为0，A的结论正确；内在价值的大小，取决于期权标的资产的现行市价与期权执行价格的高低，期权的到期日价值
13、取决于“到期日”标的股票市价与执行价格的高低，因此，如果期权已经到期，内在价值与到期日价值相同，B的结论正确；由于期权价值等于内在价值加时间溢价，所以到期时，期权价值等于内在价值，因此选项C正确，选项D错误五、期权价值影响因素（一）影响期权价值的因素具体分析 （二） 看涨期权价值上下限分析图第二节期权价值评估的方法一、期权估价原理（重点）二、二叉树期权定价模型（重点）三、布莱克斯科尔斯模型（重点）一、期权估价原理（一） 复制原理构造一个股票和借款的适当组合，使得无论股价如何变动，投资组合的损益都与期权相同，那么创建该投资组合的成本就是期权的价值。下面我们通过一个假设的简单举例，说明复制原理。【例99】假设ABC公司的股票现在的市价为50元。有1股以该股票为标的资产的看涨期权，执行价格为52.08元，到期时间是6个月。 6个月以后股价有两种可能：上升33.33%，或者降低25%。无风险利率为每年4%。拟建立一个投资组合。包括购进适量的股票以及借入必要的款项，使得该组合6个月后的价值与购进该看涨期权相等。1.确定6个月后可能的股票价格2.确定看涨期权的到期日价值3.
