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1、我国权证法律规制缺乏之评析摘要】我国当前对权证的规制仅限于交易所的业务规那么其法律效力有待进步且在发行、上、交易、行权各环节存在着诸多的缺乏这些缺乏主要表达在权证发行与上核准权、股改权证与创设权证的性质认定、权证发行与上的条件、履约担保、权证交易的风险提醒、主交易商制度、交易的实时监控以及行权失败的救济等方面。自2005年8月18日首只权证宝钢上开场作为股权分置改革非流通股股东对流通股股东的补偿方式之一权证 1再次现身我国 2。由于权证在我国为新兴事物公和法对此都没有做出专门的规定。但公和法为和的根本法权证必须受其调整在没有专门规定的情况下须符合其根本的、原那么性的规定。目前直接对权证进展规制
2、的主要是两个交易所于2005年7月18日公布的上海交易所权证理暂行方法和深圳交易所权证理暂行方法以及其后的一些就权证专门事项发布的和结算发布的相关业务规那么。 3上述明确了权证的概念对权证的发行、上、交易和行权都作了相应的规定但仍然存在着诸多的缺乏需要加以体系化和进一步的完善。一、规制的法律效力问题我国现行对认股权证的详细规制根本上集中于交易所的业务规那么这些业务规那么只是权证业务的自律性理 4虽然其会员以及上必须遵守但严格地说这些规那么并不属于法的渊源 5。202X 年10月27日修订的公已经不再要求的注册资本为一次实缴资本为股本权证的开展扫清了的公上的障碍。于同日修订的法对衍生品种的发行和
3、交易作了受权性的规定使包括权证在内的衍生在中国获得了合法的准生证。但作为领域的根本法法的主要以股票和债权为主其许多规定权证等衍生品种无法套用而修订后的法第2条第3款已经明确规定：“衍生品种发行、交易的理方法由按照本法的原那么规定。因此从长远来看需要对包括权证在内的衍生品种制定单独的行政法规。二、在发行上方面规制的缺乏(一)发行和上的核准权根据权证理暂行方法的规定权证的发行与上均由交易所审核但权证的发行需向中国证监会备案。由于目前的权证多为股改权证是作为非流通股股东补偿流通股股东的一种对价施行的股改方案须得到证监会的批准和股东的投票表决通过故此规定对这些权证不具有任何本质意义。但从长远来看该规定
4、却存在着一定的法律问题。根据修订后的法监视理机构按照法定条件负责核准股票发行申请受权的部门或者监视理机构负责债券发行申请的核准上那么由交易所审核同意。据此权证上的核准权在交易所是毫无疑义的。问题的关键在于权证发行的核准权在哪个部门。对此法亦未作出明确规定需要根据立法精和便于操作的原那么进展详细剖析。由于备兑权证的发行即便以股票作为标的也不涉及标的股票的股本故将审核权下放至交易所并无不妥同时也是境外普遍的做法但这需要法律或者行政法规的受权而目前显然是没有这样的受权的。股本权证与备兑权证的不同在于它的发行会涉及到上的股本变动。同时无是IPO权证、增发权证还是配股权证 6它们的发行都会伴随着股票的发
5、行而股票发行的核准权在证监会因此将审核股本权证发行的职责赋予证交所明显不妥既有违立法精也给操作带来不便。(二)发行人的条件权证发行人的条件是防范发行人风险的第一道关口。而发行人具有发行权证的资格那么是权证的有效性的保障和权证发行的第一步。目前上海和深圳交易所的业务规那么中并没有权证发行人的条件只是要求创设权证的须获得业协会的创新试点资格。目前的创设权证虽具有备兑权证的性质但并不是典型的备兑权证。而且创新试点资格的规定具有明显的政策性和阶段性不能作为一个恒常的。股本权证和备兑权证有着不同的发行人在将来的中必须分别明确两类权证发行人的条件。 7(三)上的条件在境外权证的上条件主要包括三个层次：一是
6、权证对应的标的的条件;二是同一标的的权证的数量限制;三是权证自身的数量和规模要求。 8权证理暂行方法规定的上条件主要是上述第三个层次的条件。同时也对标的股票的条件作了相应。深交所在创设权证有关事项的中规定申请创设的权证数量应当同时满足以下条件：权证首次发行量在6亿份以内的当日可创设的权证数量不超过3亿份;权证首次发行量在6亿份以上的当日可创设的权证数量不超过首次发行量的50;创设在外的权证与同标的的同种权证之和乘以行权比例不超过无限售条件标的的100。这里涉及的是第二层次的条件。但是仅针对深交所的创设权证不具备普遍效力。对于股本权证和一般的备兑权证并不适用。权证上条件是权证风险理的最重要的工具
7、在我国将来中应予以全面统一。(四)标的的条件权证是特定标的的衍生标的的交易价格和流动性等将对权证的二级产生直接的影响。为控制权证交易风险各国都对权证的标的予以条件限制作为权证上的条件之一。由于我国目前的权证的标的均为A股股票故现行业务规那么中只对标的股票提出了条件要求而暂时将其他标的束之高阁。从长远的角度来看应该针对不同的特点规定成为权证标的的不同条件。(五)履约担保权证理暂行方法将履约担保作为备兑权证上的条件之一。两个交易所创设权证的相关也要求权证的创设人须提供符合要求的履约担保。这些还同时对履约担保的动态条件提出了要求。但交易所创设权证的中都规定创设人向交易所申请创设权证的应提交中国结算分
8、出具的已经提供行权履约担保的证明。深交所同时指出新创设的权证在T+2日方可交易而上交所那么规定经交易所审核同意创设后“中国结算上海分在权证创设专用账户生成次日可交易的权证也就意味着创设权证的交易日为T+1日 9。这里就存在一个问题履约担保终究是备兑权证上的条件还是发行的条件或者这一要求是备兑权证上的条件却是创设权证发行的条件这一点需要将来的予以明确。履约担保还涉及另一个问题就是股本权证是否需要担保。当然股本认购权证一般不存在这样的问题标的股票只是增发股票罢了。但股本认沽权证那么不同行权时标的股票是要以手中的现金买人者手中的权证的。虽然上大都财大气粗但是者需要的是一个能成功行权的实实在在的保障。
9、而在我们现有的中并没有相应的保障措施。上还有一个潜藏的履约担保的问题就是假如履约担保仅仅为权证上的条件那么场外交易的权证的持有人的利益如何得以保障当然这是以允许权证场外交易为背景的。(六)是监的核心、全面、充分、及时的使得成为一个公开的。衍生金融工具较普通金融工具的风险更大其时效性与投机性更强者对的依赖性也更大。在发行与上的环节中权证的应主要包含以下方面：第一发行人情况的;第二标的情况的;第三权证发行与上的情况的。根据权证理暂行方法权证发行申请经交易所核准后发行人应在发行前2至5个工作日内将权证发行说明书登载于至少一种指定报纸和指定网站。权证上应向交易所提交包括上书在内的。权证发行说明书与上书
10、的内容与格式均由交易所另行规定。由此可见权证发行的集中于权证发行说明书权证上的那么集中于权证上书。然而当前的股改权证往往以上的股权分置改革说明和股东会议表决结果代替了权证发行说明书。至于创设权证的深交所要求创设人在接到同意其创设或者注销权证的当日在巨潮互联网上其创设或者注销权证的情况深交所自己也会于当日在同样的网站该情况。但并未要求在传统媒体进展。同时规定：“本所于每一交易日收后在本所网站上按权证品种分别披露权证创设和注销情况 10这虽然考虑到了权证创设的实时效力但可能对不依赖网络的者造成不公。笔者至今未找到上交所创设权证的相关理中各创设券商大都于创设权证上和注销当日在()发出。上证所那么在股
11、改权证上前三天予以同时明确告知创设权证的上日。然而所有的都为简单的情况说明并未涉及创设人和标的股票的详细信息。股改权证上书的那么相对详细和详细但(权证理暂行方法)并未对上的时间作出规定。(权证理暂行方法)还要求发行人在权证存续满前至少7个工作日发布终止上提示性并于权证终止上后2个工作日内登载权证终止上 11。但未就内容与格式作出统一规定。由此可见现行的权证发行与上的制度还需从多方面予以完善。好在(权证理暂行方法)为此设置了一个兜底条款在其7条明确规定：“本所有权根据需要要求发行人和相关者履行相关义务并要求发行人指定一名专职人员作为权证事务联络人。这就为后续的出台奠定了根底。(七)股改权证股改权
12、证的发行人是标的股票上的非流通股股东(一般为拥有控股权的第一大股东)而不是上据此股改权证就其性质而言似乎应属于备兑权证而非股本权证。上股改权证也确实不涉及股改的股本变动。但股改权证却不是通常意义的备兑权证它的发行人并不是的第三方金融机构而是标的股票上的绝对控股股东因此在一定程度上又具有股本权证的特征。 12由此对股改权证的发行、上、交易和行权的既不宜适用股本权证也不能完全套用备兑权证。在操作中同时需要一种机制使其发行人的行为和责任与标的股票上的行为与责任得以明确区分实在保障标的股票和权证持有人以及上自身的利益。在现有的权证的中显然并未注意到股改权证的这种特殊性这对标的股票上及其者都是相当不利的
13、。(八)创设权证创设是指权证上交易后有资格的机构发行与原有权证条款完全一致的权证的行为。创设机制的主要目的是增加权证供给量以平抑权证的过度需求导致的权证价格高起。创设权证是从引进的概念其本质是权证的增发。虽然在两个交易所的权证理暂行方法第29条都有“已上交易的权证合格机构可创设同种权证详细要求由本所另行规定的规定但创设权证在上交所的推出更像是为了平抑由宝钢权证的大肆上涨引发的权证投机而推出的一项临时措施。是故上证所创设权证的规那么都在创设武钢权证有关事项的中以后的每项创设都需要发布专门的并在中表示相关事宜均遵照创设武钢权证的进展。深交所继上交所创设武钢权证之后倒是制定并公布了创设权证有关事项的
14、对权证的创设作了相对系统和详细的但出于各种原因的考虑深交所至今未进展权证的创设。权证的创设存在着很多的问题。首先是在股改权证中引入创设的合法性的问题。当前A股上的权证全部是上的非流通股东支付给流通股股东以换取股份流通的对价之一与兴旺和地区成熟上的权证完全不同。由于权证的价格受其数量影响非常大 13因此流通股股东在与非流通股股东达成协议时是将权证的数量作为影响权证价值的极为重要的因素以资参考的权证的数量应该构成该协议条款的隐含内容。而权证的创设将直接导致权证价格的下跌无形中减少了流通股股东从股改根据原来的协议应该获得的对价损害了者的利益。这也是创设权证招致的诟病。 14而要真正解决这个问题仍需立
15、法的进一步协调与。其次是创设权证与股改权证互相混淆的问题。根据两个交易所的规定创设的权证与原上权证的代码和简称一样。而所有允许券商创设的权证都有多家券商创设。这就导致同一个代码和简称的权证既包含股改对价的股改权证也包含券商创设的创设权;既包含标的股票上控股股东发行的权证也包含不同的券商发行的权证。这是任何其他都不曾出现过的复杂场面。股改权证本身的性质就模棱两可这一来更让创设权证陷入了性质不清、地位不明、不易的为难境地。这也是创设权证的无法与权证理暂行方法的相关规定以及权证的经典理完全匹配的根本原因。再次是权证创设引发的问题。由于权证的创设是进步供给量抑制的过度投机因此在上由于当前我国内地权证的
16、特殊性对交易所的创设制度的简单而临时的嫁接并不成功。三、在交易行权方面规制的缺乏(一)风险提醒(权证理暂行方法)确立了权证的风险提醒制度这对者充分认识权证进步风险防范意识无疑具有积极的作用。但这同时也带来了一些新的问题主要有：1.提醒风险的义务根据权证理暂行方法有义务为者提醒权证的风险。此项义务应该理解为交易所对其会员的操作要求还是应该将其上升为的法定义务假如是后者就应该在将来的立法中予以明确。但这是否与法的规定相冲突纵观法全文并没有任何条文规定须向者进展任何的风险提醒或者警示。假如是前者如假设没有履行该义务者有何救济措施是否可以要求承当法律责任即便将该义务定性为法定义务同样存在法律责任和举证责任的问题。这些问题我们都无法从现行的中找到答案。2.首次参与权证交易的
